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    Especialización en Finanzas Facultad de Ciencias Económicas UNT

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    NIETZSCHE82
    El documento presenta las hipótesis del mercado perfecto y las proposiciones de Modigliani-Miller sobre la estructura de capital. Según la Proposición I, en un mundo sin impuestos la estructura de capital es irrelevante para el valor de la empresa. La Proposición II establece que el riesgo y el rendimiento requerido para los accionistas aumenta con el apalancamiento. El documento ilustra estas ideas con un ejemplo numérico sobre el financiamiento de una nueva planta con capital o deuda.

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    El documento presenta las hipótesis del mercado perfecto y las proposiciones de Modigliani-Miller sobre la estructura de capital. Según la Proposición I, en un mundo sin impuestos la estructura de capital es irrelevante para el valor de la empresa. La Proposición II establece que el riesgo y el rendimiento requerido para los accionistas aumenta con el apalancamiento. El documento ilustra estas ideas con un ejemplo numérico sobre el financiamiento de una nueva planta con capital o deuda.

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    El documento presenta las hipótesis del mercado perfecto y las proposiciones de Modigliani-Miller sobre la estructura de capital. Según la Proposición I, en un mundo sin impuestos la estructura de capital es irrelevante para el valor de la empresa. La Proposición II establece que el riesgo y el rendimiento requerido para los accionistas aumenta con el apalancamiento. El documento ilustra estas ideas con un ejemplo numérico sobre el financiamiento de una nueva planta con capital o deuda.

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    El documento presenta las hipótesis del mercado perfecto y las proposiciones de Modigliani-Miller sobre la estructura de capital. Según la Proposición I, en un mundo sin impuestos la estructura de capital es irrelevante para el valor de la empresa. La Proposición II establece que el riesgo y el rendimiento requerido para los accionistas aumenta con el apalancamiento. El documento ilustra estas ideas con un ejemplo numérico sobre el financiamiento de una nueva planta con capital o deuda.

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    ESPECIALIZACIÓN EN FINANZAS

    Facultad de Ciencias Económicas


    UNT
    ESTRUCTURA DE CAPITAL
    MERCADOS PERFECTOS

    Prof. Mercedes Ortiz


    Hipótesis fundamentales del MERCADO PERFECTO

    Ausencia de impuestos.
    Ausencia de costos de quiebra y de
    agencia.
    Mercado lo suficientemente grande, sin
    participantes en posición dominante, sin
    barreras ni costos de acceso.
    Nadie cuenta con información privilegiada.
    Objetivo: Maximizar el valor de la empresa

    V = D + E Acciones Deuda Acciones Deuda


    40% 60% 60% 40%

    Maximizar los intereses de los accionistas La proporción de Capital y Deuda en que se


    divide la empresa no tiene incidencia en
    =
    el valor de la empresa
    Maximizar el valor de la Empresa
    Objetivo: Maximizar el valor de la empresa

    V = E + D E = V - D

    y D constante

    Se maximiza el valor de las


    acciones E
    SI Y SÓLO SI sólo aumenta
    Se maximiza el valor de la Empresa cuando aumenta
    V
    Apalancamiento financiero y el beneficio de los accionistas

    Ejemplo:
    No hay impuestos y D = 0
    Planea tomar D para recomprar acciones.
    Actual (no apalancada) Propuesta (apalancada)
    Activos 8000 8000
    Deuda - 4000
    Estructura
    financiera

    Capital* 8000 4000


    Tasa interés 10% 10%
    Valor merc. acción** 20 20
    Cantidad acciones 400 200
    * Va l or de merca do y va lor de l i bros
    ** No ca mbi a s i no ca mbia el va l or de la empres a
    Efecto sobre UxA:

    ESTRUCTURA ACTUAL Recesión Esperado Expansión


    Utilidades 400 1200 2000
    Rendimiento sobre los activos (ROA) 5% 15% 25%
    Utilidades para los accionistas 400 1200 2000
    Rendimiento sobre el capital (ROE) 5% 15% 25%
    UxA 1 3 5

    PROPUESTA Recesión Esperado Expansión


    Utilidades 400 1200 2000
    Rendimiento sobre los activos (ROA) 5% 15% 25%
    Intereses 400 400 400
    Utilidades para los accionistas (despues intereses) - 800 1600
    Rendimiento sobre el capital (ROE) - 20% 40%
    UxA - 4 8
    Efecto del apalancamiento en las UxA en función de las UAII NO DEPENDE DE LA
    ESTURCTURA DE CAPITAL

    UxA
    con D sin D Una estructura no es
    necesariamente
    ventaja de la D mejor que otra

    0 UAII Preferencias
    desventaja de la D de los accionistas

    Condicionadas por
    Aversión al riesgo
    La representación de la empresa apalancada,
    demuestra mayor pendiente (mayor riesgo).
    Proposición I Modigliani - Miller

    En un mundo sin impuestos, la estructura de capital es


    IRRELEVANTE
    con respecto al Valor de la Empresa.

    PROPOSICIÓN I MODIGLIANI – MILLER

    El Valor de la Empresa Apalancada es igual al Valor de la Empresa No Apalancada.

    VA = VNA
    El argumento de MM compara una estrategia sencilla (A) y otra en dos partes (B):
    ESTRATEGIA A:
    Compra de 100 acciones de capital apalancado
    Recesión Esperado Expansión
    UxA - 4 8
    Utilidad neta estrategia - 400 800
    Costo de la estrategia 100 acciones x 20 = 2000

    ESTRATEGIA B:
    Compra de 200 acciones de capital no apalancado + deuda personal
    Recesión Esperado Expansión
    UxA 1 3 5
    Utilidad por 200 acciones 200 600 1000
    Intereses (10% de 2000)* -200 -200 -200
    Utilidad neta estrategia - 400 800
    Costo de la estrategia precio acciones - prestamo
    200 acciones x 20 - 2000 = 2000

    *Supues to: el indivi duo puede a cceder a l a mis ma tas a que la empres a. Es condi ción
    para l ograr el apalancamiento casero .
    En conclusión:

    En ambas estrategias costo y retribución son idénticos A y B son empresas idénticas


    Con una reestructuración la empresa no beneficia ni perjudica a sus accionistas.

    Supongamos:

    Si VA > VB por lo tanto Costo estrategia A > Costo estrategia B

    No habría incentivo para invertir en la empresa apalancada (A)


    si se puede obtener la misma retribución a un costo menor (B)

    Entonces VA por efecto del arbitraje de los inversores

    tal que VA = VB
    Proposición II Modigliani - Miller

    El riesgo del capital aumenta con el apalancamiento, por lo tanto lo normal es que los tenedores de
    acciones pretendan mayor rendimiento.

    PROPOSICIÓN II MODIGLIANI – MILLER

    El rendimiento requerido para los tenedores de capital aumenta con el apalancamiento.

    En el ejemplo:
    El mercado requiere 15% para el capital no apalancado y 20% para el capital apalancado.
    PROPOSICIÓN II MODIGLIANI – MILLER

    D
    RCCMP = rE = r0 + ( r0 - r D )
    E

    r
    rE

    Obsérvese que:
    r0 rCCMP rCCMP es una línea recta,
    mientras que r0 es un punto
    rD correspondiente al
    nivel de D/E = 0
    D/E

    r0 > rD y rE es una función lineal de la razón D/E


    Proposiciones I y II Modigliani – Miller
    Ejemplo

    Suponga LM, una empresa no apalancada.


    Utilidades esperadas: 10 millones a perpetuidad (desembolsa todas las utilidades en forma de
    dividendos)
    Acciones en circulación: 10 millones
    Flujo esperado anual de efectivo por acción: 1
    Costo de capital de la empresa no apalancada: r0 = 10%
    Proyecto: Construcción planta por 4 millones
    Flujo de efectivo adicional de 1 millón

    A continuación se presentan los balances a Valor de mercado en los distintos momentos de la


    empresa:
    Situación original. Antes del anuncio

    Balance general (Valores de Mercado) en millones


    Activos antiguos 10 / 0,10 = 100 Capital 100
    (VP flujos)
    Cantidad acciones = 10 millones
    Precio acción = 10

    Construir nueva planta


    alternativas financiamiento

    Capital Deuda (RD=6%)


    Alternativa 1: FINANCIAMIENTO CON ACCIONES
    Suponemos que el mercado es eficiente: El Valor de la compañía se incrementa en el mismo
    momento del anuncio (ni cuando emite las acciones ni cuando construye la planta).

    Momento del anuncio

    Balance general (Valores de Mercado) en millones


    Activos antiguos 100 Capital 106
    VPN planta - 4 + 1 / 0,1 = 6
    Total Activos 106 Total capital 106
    Cantidad de acciones = 10 millones
    Precio acción = 10,6
    Momento de la emisión

    Cantidad de acciones emitidas = 4.000.000 / 10,6 = 377.358 acciones

    Balance general (Valores de Mercado) en millones


    Activos antiguos 100 Capital 110
    VPN planta 6
    Ingresos emisión capital 4
    Total Activos 110 Total capital 110
    Cantidad de acciones = 10.377.358
    Precio acción = 10,6 (no cambia)*

    *Es cons i s tente con l a teoría de mercados efi ci entes , pues el preci o de l a s a cci ones
    sol o podrá modi fi ca rs e con nueva i nformaci ón.

    Momento de construcción de la planta

    Balance general (Valores de Mercado) en millones


    Activos antiguos 100 Capital 110
    VP planta 10
    Total Activos 110 Total capital 110
    Cantidad de acciones = 10.377.358
    Precio acción = 10,6 (no cambia)
    Nuevo flujo de fondos esperado por los accionistas = Flujo antiguo + Flujo planta
    11 millones = 10 Mill + 1 Mill

    11 mill.
    Nueva rE = = 10 %
    110 mill.

    Como la empresa es no apalancada rE = r0 = 10%


    Alternativa 2: FINANCIAMIENTO CON DEUDA
    Anuncia que solicitará un préstamo al 6% anual para la construcción de la planta.
    Suponemos que el mercado es eficiente: El Valor de la compañía se incrementa en el mismo
    momento del anuncio (ni cuando emite las acciones ni cuando construye la planta).

    Momento del anuncio

    Balance general (Valores de Mercado) en millones


    Activos antiguos 100 Capital 106
    VPN planta - 4 + 1 / 0,1 = 6
    Total Activos 106 Total capital 106
    Cantidad de acciones = 10 millones
    Precio acción = 10,6
    Momento de la emisión

    Balance general (Valores de Mercado) en millones


    Activos antiguos 100 Deuda 4
    VPN planta 6 Capital 106
    Ingresos emisión deuda 4
    Total Activos 110 Total D + C 110
    Cantidad de acciones = 10 mill
    Precio acción = 10,6 (no cambia)

    Momento de construcción de la planta

    Balance general (Valores de Mercado) en millones


    Activos antiguos 100 Deuda 4
    VP planta 10 Capital 106
    Total Activos 110 Total capital 110
    Cantidad de acciones = 10 mill
    Precio acción = 10,6 (no cambia)
    Nuevo flujo de fondos esperado por los accionistas = Flujo antiguo + Flujo planta - Intereses
    10.760.000 = 10.000.000 + 1.000.000 - 240.000

    10.760.000
    Nueva rE = = 10,15 % > r0 = 10 %
    106.000.000

    Se verifica la Proposición II de MM:

    D 4
    rE = r0 + ( r0 - rD ) = 0,10 + ( 0,10 – 0,06 ) = 0,1015 => 10,15%
    A 106
    Resumen de las Proposiciones de Modigliani – Miller
    (sin impuestos)

    Suposiciones:

    •No hay impuestos


    •No hay costos de transacción
    •Individuos y corporaciones adquieren préstamos a la misma tasa.

    Resultados:

    Proposición I: VA = VNA (el valor de la empresa apalancada es igual al valor de la empresa no apalancada)

    D
    Proposición II: rAE = r0 + ( r0 - rD )
    A

    Percepción:
    Proposición I: Por medio del apalancamiento casero los individuos pueden replicar o anular los efectos del
    apalancamiento corporativo.
    Proposición II: El costo del capital se eleva con el apalancamiento debido a que el riesgo del capital aumenta
    con el apalancamiento.

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