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2020 EEUROMED Cours Zineb Fassi Fihri Droit Des Marches Et Instruments Financiers

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EUROMED/ Pr :ZINEB FASSI FIHRI /M2 /MASTER : DROIT DES AFFAIRES ET FINANCIER / DROIT DES MARCHES ET INSTRUMENTS

FINANCIERS / 2019

UEMF/MASTER DAF/PR/ZINEB FASSI FIHRI

INSTITUT DES SCIENCES POLIIQUES ET JURIDIQUES

MASTER / DROIT DES AFFAIRES ET FINANCIER


Module / Droit des Marchés et Instruments Financiers
2éme anneé /1 er Semestre

POLYCOPIE/DAF/DMIF

1
EUROMED/ Pr :ZINEB FASSI FIHRI /M2 /MASTER : DROIT DES AFFAIRES ET FINANCIER / DROIT DES MARCHES ET INSTRUMENTS
FINANCIERS / 2019

Liste des abréviations :


AMMC / Autorité Marocaine du Marché Des Capitaux /www.ammc.ma
ASFIM / Association Des Sociétes de Gestion et Fonds D’Iinvestissement
ADAM /Asoociation des actionnaires Minoritaires
ADP/ Actions à Dividende Prioritaire
AP / Actions de Priorité
AF/ Actions de Préférence
SBVC/ Société de bourse de valaurs de casablanca /www.casablanca-bourse.com
OP/ Offres Publiques
OPA/ Offre Publique D’achat
OPE/ Offre Publique D’échange
OPV/ Offre Publique De Vente
DP/ Dépositaire Central / www.maroclear.com
SDB / Société de Bourse
SDG / Société de Gestion
VM/ Valeurs Mobiliéres

2
EUROMED/ Pr :ZINEB FASSI FIHRI /M2 /MASTER : DROIT DES AFFAIRES ET FINANCIER / DROIT DES MARCHES ET INSTRUMENTS
FINANCIERS / 2019

COURS /M2 /DROIT DES MARCHES ET INSTRUMENTS FINANCIERS

La Notion de "Marché" évoque l'existence d'une offre et d'une demande relative


à un bien déterminé susceptible de se rencontrer en vue de la fixation d'un prix. Ce n'est
pas nécessairement un lieu physique. La même notion comporte, en outre l'idée d'une
organisation dotée d'un statut légal mettant en œuvre des techniques appropriées.

En Matière financière, la Notion du Marché doit répondre à plusieurs conditions


dont certaines,comme des transactions, sa réalisation d'un marché dit de concurrence
parfaite.

Dans le langage courant "Bourse" et "Valeurs Mobilières" sont des termes


généralement associés. La négociation est en effet un trait caractéristique majeur de ces
valeurs.

"La Bourse des Valeurs est un Marché réglementé…, sur lequel sont
publiquement négociées les Valeurs Mobilières" ( 1).
Cette définition reste valable, cependant, sous l'influence de facteurs que nous
évoquerons, la législation la plus récente s'emploie à développer et à préciser les
éléments constitutifs des marchés financiers ( 2).
Le terme "Bourse" tend à disparaître des textes officiels pour être remplacé par
celui de Marché organisé ou réglementé.
La reconnaissance officielle d'un Marché réglementé et le maintien de cette
reconnaissance implique la mise en œuvre de procédures de surveillance appropriées
par l'entreprise de marché agrée qui l'organise, et l'exercice d'un contrôle externe par
une autorité du tutelle en l'occurrence l’Autorité des valeurs mobilières -AMMC-.
Que pourrait-on dire de ces Valeurs Mobilières dont le développement ne fait
que commencer ? Posée il y a un siècle, cette question prémonitoire, rappelée en
exergue de ce polycopié continue à nous interpeller.
Catégorie juridique apparemment bien établie, le concept de Valeur Mobilière
connaît depuis une vingtaine d'années une érosion progressive sous l'irrésistible poussée
de l'innovation financière et de l'expansion des Marchés Financiers. ( 3)

1
-Art 1, Dahir portant loi n°1-93-211 du 21 septembre 1993 relatif à la bourse des valeurs mobilières modifié et
complété par les lois n°34-96, 29-00, 52-01.
2
-H. de Vauplane et J. P. Bornet, Droit des marchés financiers, 3éd, Paris, Litec, 2001, n°334 .
3
-Bonneau TH, la Diversification des valeurs mobilières et ses implications en droit de sociétés, rev.trim.dr.comm,
1998.
3
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FINANCIERS / 2019

Sied-t-il encore de parler de Valeurs Mobilières, appellation traditionnelle


malmenée de toutes parts par la surprenante diversification des produits financiers, une
mutation profonde en voie d'être étendue et généralisée ?
Fédérer des actifs financiers quelqu'ils soient, sous un même vocable n'est ce
pas laisser croire à tort que les Valeurs Mobilières remplissent les mêmes fonctions et
que partant elles représentent des droits de même nature?
La législation récente, soucieuse de délimiter le champ d'application des
dispositions qu'elle édicte s'efforce d'apporter quelques éclairages sur le sens qu'il
convient d'attribuer à l'expression. Mais cet effort est loin d’atteindre la rigueur d'une
définition en compréhension chaque loi particulière procède par énumération ou de
manière plus élaborée par énonciation de sous catégories sans qu'il soit possible
néanmoins de discerner le critère général d'appartenance ou de référence. L'emploi de
termes alternatifs comme ceux de "Valeurs Mobilières et autres Instruments Financiers"
accroît les incertitudes. Ces procédés itératifs manifestent un certain désarroi en
prolifération des produits financiers ( 1).
Le législateur Marocain a doté les Valeurs Mobilières d'un contexte légal qui
les réglemente tout au long de leur admission à la cote de la Bourse des Valeurs jusqu'à
leur négociation ,enfin leur dénouement et en instaurant un cadre institutionnel dont la
plus haute autorité sur la scène financière ;c’est l’ AMMC -, qui a pour mission la
régularité des Marchés Financiers avec la collaboration; voire l'encadrement des
organismes qui sont sous son contrôle à savoir la Société de Bourse des Valeurs de
Casablanca –SBVC-et son encadrement du Dépositaire Central –Maroclear-, les
sociétés de Bourse, et les Sociétés de Gestion.
Cette nécessité de contrôler l'activité boursière par la mise en place de tout un
arsenal juridique concernant l'organisation et le fonctionnement du secteur financier; ce
contrôle de l'activité constitue une des modalités de l'intervention de la puissance
publique dans la vie économique. La protection de l'épargne publique est une tâche que
l'état doit réaliser en assurant un certain équilibre entre une réglementation appropriée
selon l'évolution du marché financier marocain et un encadrement des organismes qu’il
contrôle pour améliorer la rentabilité des Valeurs Mobilières et assurer une
transparence pour les investisseurs Marocains et étrangers.

TITRE/ I LE REGIME DES INSTRUMENTS FINANCIERS OU /DES


VALEURS MOBILIERES COTEES AU MARCHE FINANCIER
I / LES INSTRUMENTS FINANCIERS « Classiques »
II – LES NOUVELLES VALEURS NEGOCIABLES
TITRE II/ LA REGULATION DU MARCHE FINANCIER
TITRE III/ LES OPERATIONS FINANCIERES PARTICULIERES DU
MARCHE FINANCIER
TITRE IV/ LES CAS PRATIQUES

1
-B -OPPETIT- La notion de valeur mobilière, Banque et Droit, n° Hors série, 2006.
4
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TITRE/ I LE REGIME DES INSTRUMENTS FINANCIERS OU /DES


VALEURS MOBILIERES COTEES AU MARCHE FINANCIER

Sous l'appellation générique de "Titres Négociables" (1) ou les Instruments


Financiers , les Valeurs Mobilières au Maroc telles quelles sont définies par (art 2 du
Dahir du 21 septembre 1993 relatif à la bourse des Valeurs modifié et completé
……………………………………….): "sont :
-Les Actions et autres titres ou droits donnant ou pouvant donner accès directement ou
indirectement, au capital et aux droits de vote, transmissibles par inscription en compte
ou tradition;
-Les Titres de créances représentant un droit de créance général sur le patrimoine de la
personne morale qui les émet, transmissibles par inscription en compte ou tradition, à
l'exclusion des effets de commerce et des bons de caisse.
-Les titres entrant dans la catégorie de valeurs mobilières :
Les valeurs mobilières émises par les S.A sont les actions formant le capital social, les
certificats d'investissement et les obligations.
-sont assimilés à des valeurs mobilières, les droits d'attribution ou de souscription
détachés des valeurs mobilières ci-dessus énumérées.
-Les titres de créances négociables ne sont pas des Valeurs Mobilières soumises aux
dispositions de la loi n°17-95 modifiée et complétée par la L 20-05/ L78-12 /L20-19
sur les nouvelles lois sur les sociétés.
La gamme des produits financiers s'est élargie par la suite, avec la création des
organismes de placement collectif que le Dahir portant loi n°1-93-213 du 21 septembre
1993 et les circulaires du CDVM/AMMC ont institué de nouvelles catégories de
valeurs mobilières à savoir les OPCVM (Sicav, FCP).
En France, la réforme des Valeurs Mobilières, longtemps attendue, était devenue
indispensable afin de simplifier et moderniser les instruments financiers. C'est par voie
d'ordonnance que cette réforme a été opérée. Entrée en vigueur le 27 juin 2004,
l'ordonnance du 24 juin 2004 prend en compte les propositions émises notamment par
les associations professionnelles ou les groupes de réflexion ( 2).
Nous procédons en premier lieu à l'analyse du régime des valeurs mobilières "classique
, et en deuxième lieu aux valeurs Mobilières qui illustrent la Diversification des
produits ou les instruments financiers à savoir les organismes des placements collectifs
des valeurs mobilières .

1
-Frédérique Nisard, les titres négociables -Thèse.Paris 2000, p44
2
-"Ordonnance du 24 juin 2004 portant réforme des valeurs mobilières, France.
5
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I / LES INSTRUMENTS FINANCIERS « Classiques »

En Droit Marocain les instruments financiers ou/ les valeurs mobilières


"classiques" sont classées en grande catégorie : les titres de capital et les titres de
créances.
Or, les Valeurs Mobilières connaissent un autre démembrement vers un régime
simplifié qui englobe d’une part (les Actions et les Obligations) et d’autre part un
régime non- simplifié des Valeurs Mobilières qui cerne également (les certificats
d’investissements et les obligations convertibles en actions .
Nous procéderons à l’analyse des Valeurs Mobilières qualifiées de
« Classiques », une comparaison des Valeurs Mobilières en France s’impose pour
connaître par conséquent l’évolution de la loi sur les valeurs mobilières au Maroc.

L’ensemble de ces Valeurs Mobilières qu’on aura l’occasion d’analyser sont


régies par la loi 17-95 / L 20 -05 sur les sociétés anonymes ,en attendant l’entrée en
vigueur du projet de loi qui modifie et complète la dite loi.

A /-Le Régime « Simplifié » des Valeurs Mobilières


Les valeurs mobilières simplifiées sont les actions ( 1), et les obligations ( 2).
Nous allons commencer à traiter le régime juridique des actions en premier lieu , et le
régime juridique des obligations en deuxième lieu .
Cependant, le législateur n’a pas fait aucune distinction entre le régime simple ou
composé des valeurs mobilières, ce sont les doctrines qui lui ont attribué ce type de
discernement.
1/La Réglementation des Actions en Droit Commun
Les actions, l’une des plus grandes catégories des valeurs mobilières sont
réglementées par la loi 17- 95 / 20 05 sur les S.A.
Les actions sont caractérisées par leurs différentes catégories, des droits et des
obligations peuvent également être attachées à ces actions, dont t-il convient de les
traiter.
a- Les Différentes Catégories d'Actions
Les différentes catégories d’actions des valeurs mobilières sont les suivantes :
-Actions en Numéraire et Actions d'Apport
Les actions en numéraire sont prévues à l'article 246 L 17/95-78/18- L 20/19 sur la
société anonyme :
-dont le montant est libéré en espèces ou par compensation avec des créances.
-ou dont l'émission est la conséquence d'une incorporation de réserves, bénéfices ou
primes d'émission et pour partie d’une libération en espèces( 3)
Les actions d'apport : sont celles qui représentent des apports autres que du
numéraire(Terrains, constructions, fonds de commerce, matériel, etc.…)( 4)

1
- L’action est un titre négociable émis par les sociétés par actions, qui représente une fraction du capital social et
constate le droit de l'associé dans la société
2
-l’obligation il s’agit d’un titre de créance négociable représentant la part d’un emprunt émis par les entreprises
privées mais également par les entreprises publiques ou encore par l’Etat.
3
-Art 262- loi 17-95 L 20 -05 sur les nouvelles des sociétés.
4
-Azzedine Berrada-les nouveaux marchés des capitaux, ED SECA, 1994, p236
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-vérification nécessaire des apports en nature par un commissaire aux comptes.


-obligation de libération intégrale dès leur émission contrairement aux actions de
numéraire qui peuvent n'être libérées que du quart de leur montant nominal.
- Actions Ordinaires, Actions de Priorité et Actions à Dividende Prioritaire- ADP-
Les actions de priorité : confèrent à leurs titulaires des avantages pécuniaires par
rapport à d'autres actions ; tels que ( 1) :
-des dividendes cumulatifs (report du droit aux dividendes à l'année suivante lorsqu'un
exercice donné ne dégage pas un bénéficie distribuable).
-Une quote-part supérieure dans les bénéfices, dite "dividendes gonflés ou dans le boni
de liquidation.
-Un droit de priorité dans les bénéfices, dit "dividende préciputaire permettant aux
actionnaires concernés d'être les premiers servis.
Les actions à dividende prioritaire présentent trois particularités ( 2) :
-Droit à un dividende prioritaire prélevé sur le bénéfice distribuable de l'exercice avant
toute autre affectation,
-En cas d'insuffisance de bénéfice distribuable, le dividende est réparti à due
concurrence entre les titulaires d'action à dividende prioritaire, et reporté sur le ou les
exercices suivants: En cas de dissolution et de liquidation de la société, elles sont
remboursées avant les actions ordinaires.
-En contre partie, leurs titulaires ne participent au vote des assemblées générales, sauf
dans les cas suivants :
(i) Lorsque les dividendes prioritaires dus au titre de trois exercices n'ont pas été
intégralement versés, ils acquièrent proportionnellement à la quotité du capital
représentée par leurs actions, un droit de vote égal à celui des autres actionnaires.
(ii) l'assemblée spéciale des actionnaires à dividende prioritaire peut émettre un
avis avant toute décision d'assemblée générale, portée à la connaissance de ses
membres et peut désigner un ou plusieurs mandataires chargés de représenter ses
membres à l'assemblée générale, pour exposer leur avis avant tout vote de celle-ci.
-Les Actions de Capital et Actions de Jouissance
-Les actions de capital : sont celles dont la valeur nominale n'a pas été remboursée aux
actionnaires.
-Les actions de jouissance : sont celles dont le montant nominal a été intégralement
amorti, c'est-à-dire remboursé aux actionnaires, à titre d'avance sur le produit de
liquidation future de la société. L'amortissement est imputé sur les bénéfices
distribuables ou sur les réserves disponibles et n'entraîne donc pas de réduction du
capital.
-Les Actions à Droit de Vote simple et à Droit de Vote double.
En principe : le droit de vote attaché aux actions doit être proportionnel à la quotité de
capital qu'elles représentent et chaque action donne droit à une voix au moins.
Par exception : un droit de vote double de celui conféré aux autres actions peut être
attribué ( 3) :
-à toutes les actions libérées pour lesquelles il est justifié d'une inscription nominative,
depuis deux ans au moins, au nom du même actionnaire.
-En cas d'augmentation du capital par incorporation de réserves bénéfices ou primes
d'émission, et dès leur émission, aux actions nominatives attribuées gratuitement à un
actionnaire à raison d'actions anciennes pour lesquelles il bénéficie de ce droit.

1
-Art 2 -Loi 17-95 L 20- 05 sur les nouvelles lois des sociétés
2
-Art 264 Loi 17-95 /L 20-05 sur les nouvelles lois des sociétés.
3
- Art 257-loi 17-95 L 20-05 sur les S.A.
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En France, toutes ces catégories d’actions que nous venons de citer, ont été
substituées par les actions de préférences ; une sorte d’unification des différentes
catégories d’actions des valeurs mobilières 1 .
2/- La Réglementation des Obligations en Droit Commun
Les obligations sont des titres négociables, qui dans une même émission
confèrent les mêmes droits de créance pour une même valeur nominale ( 2) sur les
nouvelles lois sur les sociétés.
Les obligations peuvent avoir des avantages et des inconvénients, ces avantages sont :
-Pour la société émettrice :
-Les obligations évitent les augmentations de capital
-l’emprunt obligatoire est plus commode et parfois moins onéreux qu’un crédit
bancaire ;
-L’indépendance de la société est plus facile à sauvegarder face à de multiples
obligataires qu’en présence d’un créancier unique.
-Pour les obligataires : -Ils perçoivent un intérêt payé à jour fixe.
-Ils sont assurés de retrouver leurs capitaux.
S’agissant des inconvénients des obligations :
-du point de vue de la société : les obligations grèvent le fonctionnement financier de la
société puisque les intérêts doivent être même si l’exercice social a été déficitaire.
-Du point de vue des obligataires, les obligations, dû moins les obligations ordinaires,
ne leur offrent aucune protection contre la dépréciation de la monnaie.
 Les modalités d’émission :
Les conditions préalables exigées des sociétés : l’émission d’obligations est
réservée aux sociétés anonymes remplissant les deux conditions d’émission (art 293) :
-Elles doivent avoir deux années d’existence et clôturé deux exercices dont les
états de synthèse ont été approuvés par les actionnaires. Cette condition permet aux
souscripteurs éventuels d’apprécier la situation financière de la société.
-Le capital social doit être entièrement libéré.
Des conditions supplémentaires peuvent être applicables aux sociétés faisant
appel public à l’épargne ( 3).
La société émettrice doit établir une note d’information, visée par l’AMMC et
publiée dans un journal d’annonces légales devant comporter des informations
afférentes, notamment, à l’organisation de la société émettrice, à sa situation financière
et à l’évolution de son activité, ainsi qu’aux caractéristiques et à l’objet de l’opération
envisagée.
La note est alors remise à toute personne dont la souscription est sollicitée et est
tenue à la disposition du public au siège de la personne morale émettrice et dans tous
les établissements chargés de recueillir les souscriptions, et en cas d’introduction des
obligations en bourse, au siège de la bourse des valeurs.
 Les conditions de réalisation de l’émission :
L’émission d’obligations ordinaires est décidée par l’assemblée générale
ordinaire des actionnaires ( 4) ; Mais « cette assemblée peut déléguer au conseil
d’administration ou au directoire les pouvoirs nécessaires pour procéder, dans un délai
de cinq ans, à une ou plusieurs émissions d’obligations et en arrêter les modalités ».

1
-La Réforme des Valeurs Mobilières en France, www-ordonnance du 24 juin 2004.
2
-Article 292 , Loi 17-95 L 20 -05 sur Les Sociétés Anonymes.
3 -ART 297-Loi 17-95 / L 20 -05 / L 78 – 12/ L 20 - 09 sur les Nouvelles Lois des Sociétés.
4
Article 292 Loi 17-95 L 20- 05 sur les Sociétés.
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Dans les sociétés ayant pour objet principal d’émettre des emprunts obligataires
destinés au financement des prêts qu’elles consentent, le conseil ou le directoire est
habilité de plein droit pour émettre ces emprunts ; outre ses attributions de plein droit
ou par délégation, le conseil d’administration ou le directoire une fois l’émission
décidée, est chargé de réaliser l’émission des obligations.
 Dans le contrat d’émission : la valeur nominale est librement fixée par la société
émettrice, mais elle ne peut pas être inférieure à 50 dirhams( 1). Le montant de
l’emprunt obligataire doit être entièrement souscrit lors de l’émission ( 2) ; le
contrat d’emprunt fixe la date de remboursement. La société ne peut imposer le
remboursement anticipé des obligations, sauf clause contraire stipulée dans le
contrat d’émission ( 3). la loi L 20- 05 /L 78-12 a procédé à l’abaissement de la
valeur nominale de 100 à 50DH voir à 10 dirhams pour les sociétés dont les
titres sont inscrits à la cote de la bourse des valeurs ( 4). Le résultat ,une
meilleure liquidité des titres cotés en bourse et une dynamisation au niveau du
marché boursier dont les transactions s’avèrent particulièrement difficile pour la
petite épargne.
 S’agissant du prix d’émission : ainsi pour rendre l’émission attrayante, dans la
pratique ( 5), le contrat d’émission peut prévoir un prix d’émission inférieur à la
valeur nominale et une valeur de remboursement supérieure ou égale à cette
valeur nominale, on parle dans ce cas d’émission au dessous du pair. L’emprunt
obligataire peut être garanti. Dans ce cas, la garantie doit être représentée soit
par une sûreté réelle, soit par un engagement de l’Etat ou d’une personne morale
autorisée par l’état à cet effet, l’émission d’obligations garanties par une sûreté
réelle doit être préalablement autorisé par les autorités compétentes en vue
d’inscrire la sûreté, selon la procédure.
En vigueur, au profit de la masse des obligataires concurrent le montant de l’emprunt
projeté. La radiation, la réduction ou le cantonnement de l’inscription ne pourra être
obtenu que par mainlevée du mandataire de la masse ou par division du présent du
tribunal du siège de la société, statuant au référé (article 296).
En France, l’ordonnance du 24 juin 2004 portant réforme du régime des valeurs
mobilières a touché également les obligations; parmi ces innovations :
De fait de l’émission d’obligations ordinaires (c'est-à-dire qui ne donnent pas
accès au capital de la société) est désormais de la compétence du conseil
d’administration ou du directoire, sauf si les statuts réservent ce pouvoir à l’assemblée
générale où si celle –ci décide de l’exercer ( 6) ; le conseil d’administration ou le
directoire peut donc librement opter entre l’emprunt bancaire et l’emprunt obligataire
(avant l’ordonnance, seule l’assemblée générale avait compétence pour autoriser
l’émission d’obligations). L’assemblée garde toutefois la possibilité de se réserver le
pouvoir d’émettre des obligations et les statuts peuvent également expressément le lui
attribuer.
Le conseil d’administration ou le directoire peut déléguer à un ou plusieurs de
ses membres, au directeur général ou, en accord avec ce dernier, à un ou plusieurs

1
-Article 292 loi 17-95 L 20 -05 sur les sociétés
2
-Article 298 loi 17-95 L 20 -05 sur les sociétés.
3
-Article 313 loi 17-95 L 20 -05 sur les sociétés.
4
-Art 246 de la loi 17-95 /L 20- 05« le montant nominal de l’action nominal ne peut être inférieur à cinquante (50)
dirhams. Toutefois, pour les sociétés dont les titres sont inscris à la cote de la bourse des valeurs, le minimum du
montant nominal est fixé à dix (10) dirham ».
5
- ARTEMIS-Cabinet juridique et fiscal-le régime des valeurs mobilières -séminaire, 2005-p: 114.
6
-ART L-228-40 du code de commerce –France-.
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directeurs généraux délégués, et dans les établissements de crédit, à toute personne de


son choix, les pouvoirs nécessaires pour réaliser, dans un délai d’un an l’émission
d’obligations et arrêter les modalités. Pour les sociétés anonymes à directoire et à
conseil de surveillance, le directoire peut déléguer à son président et avec l’accord de
celui-ci à un ou plusieurs de ses membres, et dans les établissements de crédit, à toute
personne de son choix, les pouvoirs nécessaires pour réaliser dans le même délai,
l’émission d’obligations et en arrêter les modalités.
Afin d’assurer l’information des actionnaires, la situation financière et
notamment d’endettement de la société, doit être mentionnée dans le rapport annuel
(article L225-L100 du code de commerce).
On a pu relever de l’ordonnance du 24 juin 2004 sur les valeurs mobilières, que
parmi ses assouplissements majeurs concernant les obligations ordinaires ; la
compétence dévolue jusqu'à l’ordonnance à l’assemblée générale des actionnaires est
transférée au conseil d’administration ou au directoire ; au Maroc, il n’y a pratiquement
aucun assouplissement des obligations même dans le loi 20-05 qui modifie et complète
la loi 17-95.

 Groupement des porteurs d’obligations :


Pour défendre leurs intérêts communs, « les porteurs d’obligations d’une même
émission sont groupés de plein droit en une masse dotée de la personnalité morale ».
« Toutefois, en cas d’émission successives d’obligations, la société peut,
lorsqu’une clause de chaque contrat d’émission le prévoit, grouper en une masse unique
les porteurs ayant des droits identiques » ( 1).
La masse est représentée par un ou plusieurs mandataires élus par l’assemblée
générale des obligataires. En attendant la tenue de l’assemblée générale, le conseil
d’administration procède dès l’ouverture de la souscription à la désignation d’un
mandataire provisoire. A défaut, celui-ci est désigné à la demande de tout intéressé par
le président du tribunal statuant en référé « ne peuvent être désignés comme
représentants de la masse les administrateurs et les personnes qui sont au service de la
société débitrice et des sociétés garantes de l’emprunt » ( 2).
Les représentants de la masse, ont le pouvoir :
-d’accomplir au nom de la masse tout acte de gestion nécessaire à la sauvegarde
des intérêts communs des obligataires,
-d’exercer les actions en justice au nom de la masse après avoir été dûment
autorisé par l’assemblée générale des obligataires ( 3),
-d’assister, sans voix délibérative, aux assemblées générales d’actionnaires et
d’obtenir communication des documents mis à la disposition des actionnaires dans les
mêmes conditions qu’eux,
-de convoquer l’assemblée générale des obligataires.
En France, La réforme précise aussi explicitement la nécessité de tenir une feuille de
présence et d’établir un procès-verbal pour les assemblées de la masse des obligataires
(article L228-60-1du code de commerce) ainsi que la possibilité d’utiliser le vote par
correspondance, voire les moyens de visioconférence (article L228-61 du code de
commerce). Elle relève enfin les conditions de majorité en deux tiers des obligataires
présents ou représentés pour la modification a posteriori du contrat d’émission (article
L228-65 du code de commerce).

1
-Article 299, loi 17-95 L 20 -05 sur les sociétés.
2
-Article 301, loi 17-95 L 20- 05 sur les sociétés
3
-Article 303, loi 17-95 L 20- 05 sur les sociétés.
10
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On a pu remarquer une fois encore la modernisation des procédures concernant


la masse des obligataires.
 L’assemblée des obligataires :
L’assemblée des obligataires réunit les obligataires d’une même masse en vue
de délibérer et prendre les décisions relatives à la défense de leurs intérêts communs.
Dans une large mesure, l’assemblée des obligataires est organisée à l’image des
assemblées ordinaires d’actionnaires, notamment pour tout ce qui concerne la forme et
le délai de la convocation, les conditions de quorum et de majorité et le droit de vote( 1).
-Pouvoirs de l’assemblée générale des obligataires : Elle délibère « sur toutes les
mesures ayant pour objet d’assure la défense des obligataires et l’exécution du contrat
d’emprunt, et en général sur toutes les mesures ayant un caractère conservatoire ou
d’administration » ( 2).
« Toute décision qui met en cause les droits des obligataires doit être approuvée
par l’assemblée générale des obligataires » ( 3).
Ces décisions peuvent intéresser à la fois la société émettrice et ces obligataires
(par exemple, modification de l’objet ou de la forme de la société fusion ou scission de
la société, émission de nouvelles obligations comportant un droit de préférence par
rapport à la créance des obligataires comportant la masse).
Elles peuvent également intéresser les conditions de l’emprunt (par exemple,
modification des garanties conférées aux obligataires, modification du taux des intérêts
ou report de l’échéance du paiement des intérêts). A défaut d’approbation, la société
émettrice doit renoncer aux modifications envisagées, à moins d’offrir de rembourser
les obligataires qui en feront la demande dans les trois mois à partir du jour où la
modification est intervenue.
Sur le plan pratique, les titres de créance sont cotés en pourcentage de leur valeur
nominale et au pied du coupon ou en unité monétaire sur décision de la bourse des
valeurs, cette décision est publié au bulletin de la cote.
Le jour de négociation, la fraction courue du coupon est calculée sur la base de
la date de dénouement théorique de la négociation.
Les modalités de calcul du coupon couru sont fixées par la société gestionnaire et
publiées au bulletin de la cote ( 4).
Les obligations sont cotées au fixing avec une marge de variation + ou - 2% par
rapport au cours de référence.
Donc, la bourse intègre le jour encouru et il faut donner un cours de référence à
une obligation; des annuités constantes jusqu'à l'échéance finale.
Quand il y a des emprunts obligataires ,on remarque que la prime de risque qui est
garanti par l'état à un risque moindre ; bénéfique pour la société qui a émis l’emprunt
obligataire, à l'instar : Emprunt obligataire avec ONA Holding- ( 5).
Après avoir étudié les valeurs mobilières simplifiées, il convient de connaître les
valeurs mobilières composées qui sont les certificats d’investissements et les
obligations convertibles en actions

1
-Article 307 loi 17-95 L 20 -05 sur les sociétés.
2
-Article 308-Loi 17-95 L 20- 05 sur les sociétés.
3
-Article 309 loi 17-95 L 20- 05 sur les sociétés.
4 -Le Règlement Général de la bourse
5 -Entretien qui nous a été accordé par le PDG de la société de bourse -ICF AL WASSIT-.

11
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B/ Le Régime « Composé » des Valeurs Mobilières


Les valeurs mobilières composées sont définies comme des valeurs qui donnent
droit, par conversion ; échange, remboursement ou toute autre manière, à l’attribution à
tout moment ou à date fixe de titres émis en représentation d’une quotité de la société
émettrice c'est-à-dire à l’attribution d’actions ou de certificats d’investissement
(1).cependant, ces valeurs mobilières complexes concernent les certificats
d’investissements et de droit de vote (A )et les obligations convertibles en actions ( B).

1- Les Certificats d’Investissement et de Droit de Vote


Les certificats d’investissements résultent d’un fractionnement des droits
attachés à l’action ; droits pécuniaires et droits extra pécuniaires( 2).
Le certificat d’investissement est représentatif des droits pécuniaires de
l’actionnaire (dividende, boni de liquidation). Il s’agit d’un titre négociable dont la
valeur nominale est égale à celle des actions et qui doit connaître les mêmes conditions
de division que celles qui seraient réservées aux actions( 3). S’agissant de certificat de
vote il est représentatif du seul droit de vote attaché à l’action. Il doit obligatoirement
revêtir la forme nominative.
Il représente comme avantages :
-ce produit financier permet aux entreprises de développer leurs fonds propres
en faisant appel à des capitaux extérieurs sans que ces opérations puisse avoir une
influence sur le contrôle de la société.
-Il peut aussi faciliter la transmission des entreprises familiales, les héritiers qui
assurent la direction de l’entreprise ou qui participent au fonctionnement de celle-ci se
voyant attribuer des actions et des certificats de droits de vote, les autres héritiers
recevant des certificats d’investissement.
Les certificats d’investissement et de droit de vote ne peuvent être crées qu’à
l’occasion :
-d’une augmentation de capital en numéraire ou par rapport en nature ou par
incorporation des réserves.
-d’un fractionnement d’actions existantes ( 4).
-d’une fusion ou d’une scission ( 5).
Outre le respect des règles qui procèdent de la nature d’augmentation de capital
de l’opération, l’émission de certificats d’investissement est soumise à des conditions
particulières :
-Emission limitée au quart du capital social (cela permet d’éviter que le pouvoir
dans une société puisse s’exercer, fût-ce sous la forme d’une minorité de blocage sans
engagement financier) ;
-Emission d’autant de certificats d’investissement que de certificats de droit de
vote.
-En cas d’augmentation de capital en numéraire, émission des nouveaux
certificats d’investissement « en nombre tel que la proportion qui existait avant
l’augmentation entre action ordinaires et certificats de droit de vote soit maintenue
après l’augmentation, en considérant que celle-ci sera entièrement réalisée ».

1
- Op.cit, ARTEMIS-Cabinet juridique et fiscal-le régime des valeurs mobilières -séminaire, 2005-p:51
2
-A .SQUALLI- cours du Droit commercial, Valeurs mobilières, collection Droit des affaires et Droit économique,
ED 2002-2003.
3
-ART-285-Loi 17-95 L 20 05 sur les nouvelles des sociétés.
4
-Article 282 loi 17-95 L 20- 05 sur les sociétés.
5
Article 287 loi 17-95 L 20 -05 sur les sociétés.
12
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L’assemblée générale extraordinaire qui décide de l’émission des certificats, sur


le rapport du conseil d’administration ou du directoire et sur celui du commissaire aux
comptes et c’est l’assemblée spéciale qui décide en ce qui concerne les titulaires de
certificats d’investissement existants et se réunit pour statuer sur une résolution unique
qui est la renonciation au droit préférentiel de souscription :
-Soit, aux nouveaux certificats d’investissement dans le cadre d’une
augmentation de capital ( 1);
-Soit aux obligations convertibles en actions dont l’émission est projetée. Ce
droit préférentiel de souscription à tire irréductible réserve aux titulaires de certificats
d’investissement un nombre d’obligations convertibles en actions proportionnel à celui
des certificats qu’ils détiennent (article 291).
Cependant Les droits attachés aux certificats d’investissement et de droit de vote sont
les suivants :
-Droits attachés aux certificats d’investissement :
Le certificat d’investissement, c’est l’action sans le droit de vote. A la différence de
l’action à dividende prioritaire sans droit de vote, celui –ci ne peut jamais être recouvré,
même si la société, à plusieurs exercices de suite ne distribue aucun dividende.
Le certificat d’investissement donne droit au même dividende que l’action.
Sur le plan pratique, les certificats d'investissements sont négociés en bourse par la
même procédure que les actions (le même cheminement de la négociation).
-Droits attachés aux certificats de droit de vote :
Les actionnaires existants le jour de l’émission des certificats d’investissement
reçoivent des certificats de droit de vote à proportion du nombre de leurs actions. Les
certificats de droit de vote ne sont cessibles que dans les cas suivants ( 2).
-cession à un tiers d’un certificat de droit de vote réuni à un certificat et
d’investissement.
-cession d’un certificat de droit de vote à un porteur de certificat
d’investissement.
Dans les deux cas, l’action est reconstitué : les certificats d’investissement et de
droit de vote disparaissent pour laisser la place à une action.
Une autre catégorie de valeurs mobilières composées à part les certificats
d’investissements, ce sont les obligations convertibles en actions.

2- Les Obligations Convertibles en Actions


Sont également cotés en bourse de Casablanca, en plus des obligations
ordinaires, des tires hybrides à cheval entre les actions et les obligations.
Il s’agit des obligations de type particulier : les obligations remboursables en actions
(ORA) et les obligations convertibles en actions (OCA).
Cependant les OCA, ce sont des obligations susceptibles d’être à la demande de
l’obligataire échangées contre des actions de la société émettrice par un tiers
souscripteur qui a souscrit globalement au moment de l’émission des obligations à une
augmentations de capital simultanée à assurer l’échange ( 3).
Ces obligations offrent l’avantage pour les obligataires de devenir actionnaires
si les affaires de la société sont florissantes. Pour la société, le procédé augmente les

1
-Article 283 loi 17-95 L - 05 sur les sociétés.
2
-Op.cit, ART-286-Loi 17-95/L 20 -05 .
3
-Op.cit A.SQUALLI- -cours du droit commercial. Valeurs Mobilières .Collection Droit des affaires et Droit
économique, ED 2002-2003
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chances de succès de l’emprunt et réduit la charge de remboursement dans la mesure de


la conversion ( 1).
Pour l’émission des obligations convertibles en actions pour les sociétés faisant
appel publique à l’épargne: ces conditions préalables à l’émission, ces sociétés
remplissant les conditions prévues pour émettre les obligations convertibles en actions
(à savoir : capital social entièrement libéré, deux années d’existence, clôture de deux
exercices successifs approuvés par les actionnaires, note d’information visée par le
CDVM /AMMC pour les sociétés faisant appel public à l’épargne) ( 2),cependant le
projet de loi sur les sociétés n’a pas ajouté grand-chose .
L’émission des obligations convertibles doit être autorisée par une assemblée
générale extraordinaire des actionnaires, statuant sur le rapport du conseil
d’administration ou du directoire, et sur le rapport spécial du commissaire aux comptes
(3).
La décision d’émission implique que ceux qui servent porteurs de ces valeurs
mobilières pourront seuls prétendre aux titres qui seront ainsi crées. Aussi, cette
décision emporte t-elle nécessairement au profit des obligataires renonciation des
actionnaires à leur droit préférentiel de souscription aux actions émises par conversion
des obligations.
Pour le contrat d’émission : les dispositions légales suivantes doivent être
respectées lors de la rédaction du contrat d’émission :
-Le prix d’émission ne peut être inférieur à la valeur nominale des actions à
créer au moment de la conversion ( 4) ; la ou les périodes déterminées pour l’exercice de
l’option doivent être précisées, ou s’il y a lieu, la mention de la conversion à tout
moment doit être clairement indiquée.
Le détenteur de l’OCA peut profiter pendant la période de conversion de l’appréciation
de l’action tout en ayant, jusqu’à l’exercice de cette option, la protection du statut de
l’obligataire.
Pour l’émetteur, elle permet par rapport à l’obligation classique, d’offrir un rendement
inférieur en contrepartie de l’option de conversion.
Les sociétés qui sont détenus directement ou indirectement par l’état (plus de 50%du
capital) ne peuvent émettre des obligations convertibles en actions.
-La conversion des obligations en actions :
Pendant la période d’option, les obligataires désirant opter pour la conversion
remettent leurs titres à la société et signent un bulletin de souscription pour les actions
qui doivent être attribuées en échange de leurs obligations. « l’augmentation de capital
rendue nécessaire par la conversion est définitivement réalisée, du seul fait de la
demande de conversion accompagnée du bulletin de souscription et, le cas échéant, des
versements auxquels donne lieu la souscription d’actions en numéraire » ( 5).
Dans le mois suivant la clôture de chaque exercice, ou en cours d’exercice s’il le
juge préférable, le conseil d’administration ou le directoire modifie les clauses
statutaires relatives au montant du capital et au nombre de titres qui représentent une
quotité de capital ( 6).

1
-Art 319 AL 3 « toutefois à la condition que les actions de la société soient inscrites à la cote de la bourse des
valeurs, le contrat d’émission peut prévoir…….un ajustement des bases de conversion fixés à l’origine, pour tenir
compte des incidences des émissions, incorporations ou distributions, dans les conditions et selon des modalités de
calcul qui seront contrôlées par le CDVM »
2
-ART 316, Loi 17-95 L 20- 05 sur les nouvelles lois des sociétés.
3
-ART 317.Loi 17-95 L 20- 05 sur les nouvelles lois des sociétés.
4
-ART 319 AL 2 Loi 17-95 L 20 -05 sur les sociétés.
5
-Article 321 loi 17-95 L 20 -05 sur les sociétés.
6
-Article 321 loi 17-95 L 20 -05 sur les sociétés.
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Les actions reçues donnent droit aux dividendes versés au titre de l’exercice au
cours duquel la conversion a été demandée.
A l’expiration de la période d’option, les obligations dont la conversion n’a pas
été demandée deviennent des obligations ordinaires.
En France, il y a eu une protection des titulaires de valeurs mobilières
composées, ainsi l’ordonnance regroupe l’ensemble des valeurs mobilières complexes
ou composées dans une catégorie juridique unique dénommée « valeurs mobilières
donnant accès au capital ou donnant droit à l’attribution de titres de créance » en unifie
le régime et supprime les catégories spécifiques antérieurs
En France également , on trouve d’autres catégories d’actions de valeurs
mobilières composées à savoir : les obligations avec bon de souscription ; les bons de
souscription autonome ; les obligations remboursables en actions( 1).
Cependant, il y a eu une protection des titulaires de valeurs mobilières composées, ainsi
l’ordonnance regroupe l’ensemble des valeurs mobilières complexes ou composées
dans une catégorie juridique unique dénommée « valeurs mobilières donnant accès au
capital ou donnant droit à l’attribution de titres de créance » en unifie le régime et
supprime les catégories spécifiques antérieurs.
Au Maroc ?cependant, à côté des valeurs mobilières classiques, on trouve une
nouvelle catégorie de valeurs Mobilières.

1
-IBID A.SQUALLI. Le cours du Droit commercial - les valeurs mobilières –collection Droit des affaires et Droit
économique ED 2002-2003.
15
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II – LES NOUVELLES VALEURS NEGOCIABLES

Par comparaison, la démarche suivie par le législateur marocain consiste moins


à procurer aux entreprises des sources nouvelles de financement qu’a rénover les
structures des marchés financiers en élargissant leur domaine d’application à une
gamme étendue de nouveaux produits, les innovations techniques permises aux sociétés
par actions dans le cadre de leur statut légal qui paraissent en effet plus ou moins limité
; ces nouvelles valeurs mobilières ce sont les OPCVM /A et les organismes de
placement de créance /B.
A/ - La Gestion Collective de l’épargne publique

D’origine Anglo saxonne, les OPCVM, on les appelle encore investissements trusts
sont des fonds qui ont pour objet, exclusif, moyennant rémunération, les
investissements en valeurs mobilières et en liquidités d’avoir confiés par de nombreux
petits, moyens ou grands capitalistes dans le but de leur procurer un rendement aussi
élevé que possible ou une plus-value intéressante ou une combinaison de ces deux
objectifs, tout en procédant à une répartition judicieuse des risques et à une
diversification des placements dans des conditions techniques et financières supérieures
à celles généralement rencontrées dans une gestion directe isolée ( 1).
La surveillance des OPCVM s’impose donc à plus d’un titre. L’épargnant doit
disposer d’une information substantielle sur l’identité de chaque fonds, une information
fiable et constamment renouvelée sur le niveau d’exposition aux risques par le
gestionnaire de produits visés. La protection du public dépend en outre de la
surveillance des réseaux de sa distribution ( 2) et des moyens mis en œuvre pour
prévenir les conflits d’intérêts.
De ses titres, s’adresser à un établissement financier de son choix mais ce
mandat personnalisé doit porter sur des avoirs importants dont ne disposent pas les
petits épargnants.Les OPCVM ont bénéficié d’une réglementation qui accroît leur
rentabilité ces dernières années et sont soumis au contrôle accru du gendarme de la
bourse
1 –La réglementation des OPCVM
Les OPCVM sont, du point de vue économique, de véritables intermédiaires financiers
soumis à un régime juridique particulier en raison de leur spécificité , c’est la circulaire
du CDVM n° 10/01 relative aux règles prudentielles régissant l’activité de ces
organismes de placement collectif en valeurs mobilières-.
Ces organismes sont dés lors l’objet d’un dispositif de contrôle prudentiel de la part du
CDVM/AMMC (II). Le caractère public de la sollicitation de l’épargne justifie
l’existence d’un important statut de droit public portant sur les conditions de leur
constitution et de leur fonctionnement ainsi que sur la manière dont sont diffusés les
parts de ces organismes, ce qui influence leur rentabilité (I).
a- Croissance Exponentielle des OPCVM
Au Maroc, Les OPCVM sont institués par le dahir portant loi n°1-93-213 du 21
septembre 1993, les OPCVM ont fait partie de la première mouture de textes ayant

1
- Gallais-H.Amonno.G –sicav, fonds commun de placement, les OPCVM en France ,2éd, coll. que sais-je, valeurs
.mobilières, coll. que sais-je ? Paris PUF, 1987
2
- G-canto, « l’offre d’OPCVM : gérer le foisonnement » banque, n° 563 oct 1995, p. 54.
16
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réformé le marché financier Marocain. Mais à la différence des autres intervenants, les
OPCVM jouent un rôle de canalisation de l'épargne et de son investissement en actifs
financiers. La création, la gestion et l'organisation des différentes catégories d'OPCVM
sont régies par la loi et contrôlées par le CDVM /AMMC.
En dix ans d’existence que de chemin parcouru, le lancement des cinq premiers
fonds grands publics , en 1995 a été accompagné, la même année, par la création, de
l’ASFIM, association qui veille à la collecte et la diffusion de l’information du secteur,
et dont les membres visent le développement de leur métier.
En 1996, le premier OPCVM islamique a vu le jour, ainsi que le premier
OPCVM institutionnel.1997 a été l’année de la création du premier « fonds de fonds »,
et surtout, c’était l’année de dépassement du seuil des dix milliards de dirhams d’actifs
gérés par les OPCVM.
Les nouveautés ne se sont pas arrêtées, même en période de crise de la bourse
de casablanca. En 1998, le premier OPCVM profilé est né, et en 1999, on a assisté à la
création des premiers « fonds indiciels » et « fonds à capital garanti ».
En 2000, le premier OPCVM spécialisé dans les petites capitalisations a été
lancé, suivi, une année plus tard, par les premiers fonds à but lucratif.
Les actifs gérés ont dépassé en 2002 le seuil des 50 milliards de dirhams, puis celui de
80 milliards en 2004.Aujourd’hui, les OPCVM gèrent un actif net qui dépasse les 95
milliards de dirhams .le métier de la gestion collective s’est enrichi en 2005 par le
premier palmarès des OPCVM.
Sur les 183 OPVCM que compte le marché, seuls 45 sont investis en actions
alors que 35 sont diversifiés. La plus grosse part est investie en obligations et gère prés
de 70% des actifs. En effet, la part des actions cotées détenus par les OPCVM dans la
capitalisation boursière à fin 2005 ne représentait que 2,60%.
Les 183 OPCVM sont gérés par onze sociétés de gestion d’après le rapport du
CDVM 2004.
Cependant ; on a pu constater d’ailleurs comme les analystes financiers, parmi
les résultas réalisés par l’ASFIM ( 1)en 10 ans d’existence .il y a d’abord la
mobilisation extraordinaire de l’épargne au service de l’économie du pays. La
deuxième réalisation a trait à l’apprentissage des épargnants ; parce que l’ASFIM
intervient au niveau du marché financier à travers des produits plus faciles et plus
sécurisés dans la mesure ou ils sont gérés par des professionnels qui assurent une plus
grande liquidité et une plus grande diversité des risques. Dans la gestion collective ; elle
contribue non seulement dans la canalisation d’une partie importante de l’épargne ;
mais aussi en tant qu’outil pédagogique entre les épargnants et le marché financier de
façon générale.
Il y eu une réduction de la commission prélevée sur les OPCVM ; c’est que le
régulateur ; le CDVM /AMMC en l’occurrence se finance à partir du marché et non
pas à travers le budget de l’Etat .ce sont donc les différentes activités qui financent le
régulateur .l’objectif de celui-ci est de couvrir toutes ses charges ; puisqu’il assure un
service performant et doit avoir les moyens de transmission automatique et couvrir tous
ces projets d’investissement et de développement. Apparemment, Il n’a pas pour
vocation de gagner de l’argent ni de constituer des réserves. Et à partir du moment ou
l’activité connaît un essor ; la base sur laquelle est calculée la commission est
importante. Naturellement ; le premier réflexe du régulateur est de réduire cette

1
-Association des sociétés et de gestion de fonds d’investissement marocain

17
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commission. C’est donc un élément d’encouragement et d’accompagnement de


l’activité qui est passé de 0,35 pour mille à 0,30 pour mille.
Cependant, La loi distingue les OPCVM d'abord selon leur nature juridique et
ensuite selon leur politique de placement et de distribution.
Pour leur classification juridique on distingue les SICAV des FCP :
-Les sociétés d'investissement à capital variable (SICAV) sont des sociétés anonymes
qui diffèrent des autres SA par les principaux points suivants( 1):
-L'objet social est exclusivement réservé à la gestion d'un portefeuille de valeurs
mobilières et de liquidités.
-Le capital initial ne peut être inférieur à 5 millions de DH, alors qu'avec le temps, il
varie pour être à tout moment égal à la valeur de
-l'actif net (actif comptable moins les dettes) diminué des sommes éventuellement
distribuables;
-Les anciens actionnaires ne bénéficient pas du droit préférentiel de souscription
lors des différentes augmentations du capital qui interviennent au grès des
souscriptions sans passer par une assemblée d'actionnaires ni accomplir des
formalités juridiques autres que celles prévues par le CDVM/AMMC ,
-Les actionnaires ont la possibilité de récupérer, à tout moment, leur participation, en
totalité ou en partie, en procédant au rachat de leurs actions selon les modalités prévues
à cet effet. Ces actions sont nominatives et entièrement libérées à la souscription.
-Les fonds communs de placement (FCP) n'ont pas de personnalité morale et
constituent une copropriété de valeurs mobilières et de liquidité matérialisées par des
parts souscrites ou rachetées à tout moment par les épargnants. L'apport initial pour la
constitution d'un FCP s'élève à 1 million de DH. En contrepartie de leur souscription,
les investisseurs perçoivent des certificats nominatifs à travers "l'établissement de
gestion". Ce dernier est un mandataire qui réalise l'ensemble des opérations du FCP.
S'agissant de leur politique de placement, il y a lieu de distinguer quatre catégories d'
OPCVM ( 2):
- Les OPCVM actions qui doivent être investis en permanence à hauteur d'un
minimum de 60% sur le marché des actions,
- Les OPCVM obligations qui doivent compter essentiellement des
obligations et ne peuvent investir plus de 10% en actions,
- Les OPCVM monétaires doivent être investis en permanence en titres du
marché monétaire (bons de trésor émis par adjudication, certificats de dépôt,
Bons de Sociétés de financement et billets de Trésorerie) et autres titres à
court terme (TCN à courte maturité sur le marché secondaire),

1
-Les OPCVM et la mobilisation de l’épargne, université des sciences juridiques économiques et sociales- Mémoire
DESA –Casablanca, 1999, pp57.
2
-Essai d’analyse des facteurs internes du développement de l’investissement en titres d’OPCVM au Maroc, Salwa
Sehrani, , Thése-Faculté des sciences juridiques économiques et sociales, Rabat ; p206.1999 ASFIM est considérée
comme un véhicule important de collecte de l’épargne. En plus ; avec les développements réglementaires futurs et la
possibilité d’avoir des produits de couverture ; cela permettra d’avoir des OPCVM avec des performances garanties.
Ce qui est moins enclin a prendre des risques. C’est une autre cible d’épargne qui va arriver encore une fois sur le
marché financier. Donc ; la gestion collective va jouer davantage ce rôle pédagogique d’initiation au marché
financier de manière générale, d’après les hauts responsables du CDVM /AMMC :
« La profession a toujours fait preuve d’innovation et ; qui dit innovation ; dit des produits qui répondent aux
besoins. Maintenant ; il est difficile de répondre à l’ensemble des besoins parce que nous n’avons pas des outils en
place…. ; mais avec l’installation le marché à terme permettra d’avoir des produits encore plus innovants et qui
répondent à une plus large population et à des besoins différenciés »(2).

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-
Les OPCVM diversifiés sont libres d'acquérir toutes natures de titres
(actions, obligations…) pourvu qu'ils respectent les règles prudentielles
prévues par les textes.
Ainsi, l’industrie collective a été placée ces dernières années sous le signe de
l’innovation, particulièrement en ce qui concerne la création de produits monétaires.
Aussi, avons –nous vu l’apparition des OPCVM indiciels, des OPCVM profilés, pour
répondre à des besoins plus accrus de la clientèle, des OPCVM socialement
responsables, ainsi que le développement de l’industrie des OPCVM dédiés ( 1).
En France, où la prolifération des titres en tout genre est spectaculaire, l'autorité du
marché financier (AMF) exige que les OPCVM se situent dans une grille établie en
fonction d’un indicateur du risque assumé.
En Belgique, d’après le rapport annuel de la commission bancaire et financière -CBF-
le nombre des OPC belges s’élevait à 422 unités en ce compromis les fonds d’épargne
-pension, plusieurs milliers de compartiments » sont offerts au choix des investisseurs
(2).
Cependant pour la modernisation des OPCVM, un accord de coopération a été
signé en 2005 avec l’association française de gestion constitue le dernier événement en
date dans la vie des OPCVM. Il porte sur plusieurs thèmes, dont les principaux sont
l’échange d’informations, de publications et d’expériences, le développement de la
connaissance des produits de gestion d’épargne et la promotion des conditions
d’exercice du métier.
L’objectif étant de protéger et d’assurer le meilleur service aux investisseurs. La
promotion des normes de gouvernement d’entreprise dans les sociétés faisant l’objet
d’investissement, la collaboration en matière de formation professionnelle ainsi que
l’organisation commune de conférences fait aussi partie des objectifs visés par cet
accord.
A travers ce nouvel accord, l’ASFIM et l’AFG entendent renforcer les liens
communs et mettre l’accent sur les aspects pratiques de l’accord, notamment les

1
-OPCVM des niches inexploitées, la vie éco, 30 fév 2006. le Marché Marocain de la gestion collective est certes
moins développé que le marché français, mais il faut dire qu’il a connu, malgré cette courte existence, des avancées
remarquables par rapport à la réalité économique marocaine et à la maturité de notre système financier. Preuve en
est, le nombre des OPCVM en activité s’élève aujourd’hui comme on l’avait déjà mentionnée à 183 et bientôt plus
d’après les analystes financiers .de grands pas ont été faits en matière de réglementation, de respect des règles
éthiques du métier et de création de produits adaptés. Mais les professionnels du marché sont conscients qu’il reste
beaucoup à faire, notamment en matière de vulgarisation de ces instruments de placement auprès du grand public, et
sur un plan plus général, en matière de modernisation du marché financier dans sa globalité.
Forte de ces acquis, l’industrie des OPCVM s’est de manière volontaire, soumise à l’appréciation des agences
internationales spécialisées dans le domaine. Ainsi, la quasi-totalité des sociétés de gestion ont obtenu pour le calcul
de leur performance, ce qui a hissé la place casablancaise aux standards internationaux et l’a démarquée de facto de
celle des pays de taille comparable.
En terme de créativité, la place a été très innovante et plusieurs catégories de fonds ont vu le jour (monétaires,
indiciels, éthiques,…) -qu’on déjà signalé-le bilan des dix années passées est très positif, ce qui nous laisse envisager
les années à venir avec confiance et sérénité.
2
- Commission bancaire et financière CBF, Belge, rapport annuel 2002-2003, pp. 175.
le marché marocain de la gestion collective est certes moins développé que le marché français, mais il faut dire qu’il
a connu, malgré cette courte existence, des avancées remarquables par rapport à la réalité économique marocaine et à
la maturité de notre système financier. Preuve en est, le nombre des OPCVM en activité s’élève aujourd’hui comme
on l’avait déjà mentionnée à 183 et bientôt plus d’après les analystes financiers .de grands pas ont été faits en
matière de réglementation, de respect des règles éthiques du métier et de création de produits adaptés. Mais les
professionnels du marché sont conscients qu’il reste beaucoup à faire, notamment en matière de vulgarisation de ces
instruments de placement auprès du grand public, et sur un plan plus général, en matière de modernisation du marché
financier dans sa globalité.
En terme de créativité, la place a été très innovante et plusieurs catégories de fonds ont vu le jour (monétaires,
indiciels, éthiques,…) -qu’on déjà signalé-le bilan des dix années passées est très positif, ce qui nous laisse envisager
les années à venir avec confiance et sérénité.

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séminaires de formation des plans d’action devront donner lieu à des engagements
communs et spécifiques pour chaque partie, en matière de transfert d’informations et de
documents de différentes utilités, d’assistance technique 1et de conduite de missions
ponctuelles ( 2).

« Conscients que l’industrie des OPCVM occupe, dans les économies modernes,
une place centrale » ( 3), ainsi l’ensemble des partenaires, attelleront à développer
davantage le marché par l’innovation et la transparence. Cependant l’accord avec des
homologues français (déjà citée) va dans ce sens. A travers cet accord, nous nous
espérons capitaliser sur l’expérience française afin d’importer et adapter les manières
de faire tant sur le plan de la technicité que sur le plan de l’organisation.
Durant cette décade, l’ASFIM a agi activement auprès des régulateurs du
marché pour donner à leur activité ses titres de noblesse. Ainsi une courbe des taux a
été mise en place pour valoriser les OPCVM obligations et monétaires, qui constituent
plus de 90% des actifs sous gestion l’ASFIM participe, en collaboration avec le
CDVM/AMMC, à la rédaction des moutures définitives des différentes dispositions
réglementaires régissant l’activité pour le comte de tiers.
Quant à la catégorie « obligations moyen et long terme », son actif net a affiché
une variation annuelle positive de plus de 45% avec un milliards de dirhams. Une
performance qui s’explique d’abord par une détente des taux d’intérêt qui a profité le
plus à la partie moyenne et longue de la courbe des taux.
En d’autres mots « les investisseurs institutionnels se sont positionnés sur des
maturités à moyen et long terme pour bénéficier de l’appréciation de la valeur des
obligations suite à la baisse des taux ».( 4) .rappelons à cet effet,la corrélation négative
entre le taux d’intérêt et le cours d’une obligation. S’agissant des OPCVM « obligations
court terme » qui garantissent une rémunération ne dépassant pas 4%, ils se sont
adjugés un actif net en croissance de 7,8%à 7,06 milliards de dirhams. Les monétaires,
eux, ont le vent en poupe. Bien que le gain reste limité à moins
3%leur actif a grimpé de 31,64 % sur une année pour se situer à 23,09 milliards de
dirhams ( 5).

2- Le Contrôle de L’AMMC sur les OPCVM


Le statut de droit public des OPCVM au Maroc s’inscrit dans la ligne tracée par
la législation précédente. Quelle que soit leur forme les OPCVM sont soumis au
contrôle direct du CDVM (titre VI, art 95. 96. 97 lois n° 93—213 du 21 septembre
1993 relatif aux organismes de placement collectif et aux règles de conduite applicables
aux OPCVM). Les OPCVM marocains sont tenus de commencer leurs opérations, de se
faire inscrire auprès du CDVM/, cette inscription n’est pas une simple formalité car elle
implique l’agrément de la société de gestion pour les fonds ou celui de la société pour
les sicav, l’acceptation du règlement de gestion ou du contenu des statuts et l’accord du
conseil sur le choix du dépositaire.
Le contrôle du CDVM/AMMC porte sur l’organisation et le fonctionnement
des OPCVM marocains. Il convient, en effet, que la gestion peut se faire dans des

1
2 La coopération française en matière financière, l’économiste, 2005
3 -les changements des années à venir sur les OPCVM, Amine Zine, Délégué général de l’ASFIM, la vie éco 24 fév.

2006, pp 39.
4 -Entretien- Sentissi gérant de portefeuille à BMCI, à la vie éco ,2006.
5 -2006, une belle année pour les OPCVM, le matin du Sahara et du Maghreb, 20nov 2006.

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FINANCIERS / 2019

conditions et avec des moyens appropriés aux activités de l’organisme et qu’elle


s’exerce de manière autonome ( 1).
L’analogie avec le dispositif réglementaire applicable aux établissements de
crédit est évidente, tout est mis en œuvre par la circulaire du CDVM -N° 12/01 relative
aux règles prudentielles régissant l’activité des organismes de placement collectif pour
atteindre les objectifs d’un contrôle prudentiel véritable.
Dans la loi, la préoccupation majeure est la prévention des conflits d’intérêts.
Ainsi l’affirmation du principe, selon lequel que tout organisme de placement est géré
ou administré dans l’intérêt exclusif des participants ( 2) ; spécialement, les liens
pouvant exister entre les promoteurs d’un OPCVM dans la plus part des cas, une
banque, le dépositaire et les garants, s’ils permettent certaines opérations, comme le fait
de se porter contrepartie, ce sera toujours à la condition que celle-ci soit révélée et
justifiée dans le rapport annuel ou conformes aux situations de marché ( 3).
Sur le plan pratique, chaque société de gestion tient une comptabilité spéciale et
c'est au niveau du dépositaire central –Maroclear- que se tient la comptabilité générale.
Les sociétés de gestion sont liées à MarocLear par un système électronique (X-
APPARI/ MILLENNIUM ) qui assure la négociation des OPCVM sur le marché
monétaire marocain.
Si le CDVM /AMMC est amené à constater qu’un OPCVM inscrit ne
fonctionne pas en conformité aux dispositions de son statut ou que les droits attachés
aux parts risquent d’être compromis, il peut engager de manière de plus en plus
contraignante, étape par étape, une procédure spéciale susceptible d’aboutir à la
révocation de l’inscription pour un cas d’espèce ; ainsi à l’issue d’un contrôle effectué,
le CDVM peut relever principalement des types d’irrégularités ou d’anomalies tel que
( 4) :
- changement du nom de la personne représentative du commissaire aux comptes sans
que le dit changement ne fasse l’objet d’un renouvellement d’agrément ou d’une mise à
jour de la note d’information.
- dépassements du plafond autorisé en termes d’emploi des actifs d’un OPCVM en
valeurs mobilières d’un même émetteur.
- insuffisances au niveau des informations à publier (exemples : clarification de
l’OPCVM, politique d’affectation des résultats, commentaire sur les activités de
l’exercice écoulé…)
b- Aspects institutionnels des OPCVM
Outre le contrôle accru du CDVM/AMMC , il peut y avoir d’autres institutions qui
collaborent également avec l’autorisation du CDVM au contrôle des OPCVM, mais
une évaluation sur le plan réglementaire s’impose pour connaître le renforcement de ce
contrôle et son impact sur le degré de leur évolution.
3- Contrôles rapprochés sur les OPCVM
Les OPCVM sont réunis à un triple contrôle de nature différente :
-Le contrôle du CDVM/AMMC (circulaire N° 13/01) relative aux règles de bonne
conduite applicable aux OPCVM
- Le contrôle des commissaires aux comptes (circulaire N° 03/01) relative au
commissariat aux comptes des organismes de placement collectif en valeurs mobilières.

1 -Wagner Y, L’avenir des OPCVM de droit luxembourgeois,in notes financiers de la banque générale de
Luxembourg ,n° 32 mars avril ,pp7-13
2 -K.leynen, la transparence des fonds communs de placement, L’écho 17 janvier, 1995.
3
-TitresetbourseTomeI.Lesvaleursmobilières,Josephantoine-Marie-claireCapiauhuart Deboek.université.1999, p168
4
- Rapport annuel du CDVM ,2004 .
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FINANCIERS / 2019

- Le contrôle des établissements dépositaires, article 29 du Dahir portant loi n° 1-93-


211 (21 septmbre relatif aux organismes de placement collectif des valeurs mobilières).
Les instructions qu’ils reçoivent du CDVM ne peuvent les soustraire à
l’accomplissement d’initiatives d’autres devoirs, à savoir la communication au conseil
« des décisions des faits, ou des évolutions » notamment ceux qui influencent ou
peuvent influencer de façon significative la situation de l’organisme de placement sous
l’angle financier ou sous l’angle de son organisation administrative et comptable ou de
son contrôle interne.
Le CAC est désigné par l’établissement de gestion d’un FCP ou le conseil
d’administration d’une sicav pour trois exercices ( 1).
Quant à sa mission, le CDVM /AMMC consiste, « à l’exclusion de toute
immixtion dans la gestion de vérifier les livres et les valeurs des OPCVM et de
contrôler la régularité et la sincérité des comptes de ce dernier. Il vérifie également la
sincérité des informations afférentes à la situation financière, préalablement à leur
diffusion »( 2).
Pour ce faire, « le bilan, le compte de produits et charges, l’état de soldes de
gestion, les états d’informations complémentaires et l’inventaire des actifs certifié par
l’établissement dépositaire sont mis à la disposition du CAC le quarantième jour, au
plus tard, avant l’assemblée générale de la sicav, ils sont présentés à cette assemblée ».
Par ailleurs, le CAC est tenu d’informer le CDVM/AMMC et l’assemblée
générale d’une sicav ou l’établissement de gestion du FCP lors du constat
D’irrégularités ou d’inexactitudes ( 3), ce contrôle peut être effectué à tout moment que
le CAC juge opportun ( 4).

C –Les Instruments de Mobilisation


Le développement d’instruments de mobilisation a connu des innovations sans
précédent durant cette dernière année 2006 / ……jusqu’à l année 2019 ., cependant
la titrisation est l’une des techniques les plus utilisées dans le monde financier , sa
refonte est un pas positif qui renforce la réglementation marocaine d’investissement, la
loi sur la titrisation constitue une petite révolution en la comparant avec la loi antérieure
1- La Titrisation : Défi de l’ingénierie financière
La titrisation est une technique qui permet à une institution financière de céder
un lot de ses créances, ce lot est cédé à une structure adhoc, le FPCT (fonds de
placement collectif en titrisation), qui émet en contrepartie des parts souscrites par des
investisseurs. Le produit de la vente de ces parts sert à payer l’établissement cédant, et
les cashs-flow générés par les actifs (les flux de remboursement du principal des prêts,
ainsi que les intérêts) sont rétrocédés au fonds, et servent à rembourser les investisseurs.
Le FPCT est géré par une société opère dans ce domaine, en l’occurrence « Maghreb
titrisation »..
Le concept de la titrisation diffère de celui de « la cession de créance » au sens
traditionnel du terme, puisque le recouvrement des actifs cédés continue d’être effectué
par l’établissement cédant. Ceci pour la titrisation telle qu’elle est pratiquée
aujourd’hui. La loi permet de changer complètement de champs d’application. Elle
sera désormais ouverte aux institutions financières, publiques et privées. Elle

1
- Voy ,Article 98 du Dahir portant loi n° 1-93-213 du 21 Septembre 1993 relatif aux organismes de placement
collectifs en Valeurs Mobilières..
2
- Article 100 du Dahir portant loi n° 1-93-213 du 21 Septembre 1993 relatif aux organismes de placement collectifs
en Valeurs Mobilières.
3
-Voire, Art 103 du Dahir portant loi n° 1-93-213 du 21 septembre 1993 relatif aux OPCVM.
4
-Voire, Art 101 du Dahir portant loi n° 1-93-213 du 21 septembre 1993 relatif aux OPCVM.
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FINANCIERS / 2019

concernera les créances hypothécaires et non hypothécaires. Elle s’élargira également


aux revenus futurs de cédants et à la cession des risques de crédit.
Le FPCT assure l’indépendance des cédants et des actifs. Même si le cédant
tombe en faillite, le FCPT continuera en effet à exister et les investisseurs sont assurés
d’avoir accès aux flux financiers générés par le portefeuille d’actifs ( 1).
-Un FPCT est constitué à l'initiative conjointe d'un établissement initiateur et d'un
établissement gestionnaire dépositaire. Ces organismes établissent le règlement de
gestion du fonds, la gestion du FPCT doit être confiée à un établissement gestionnaire-
dépositaire unique, distinct de l'établissement initiateur.
L'actif d'un FPCT peut comprendre les créances hypothécaires acquises par un
FPCT, le surdimensionnement, le produit de placement des liquidités momentanément
disponibles du FPCT, le produit de la réalisation des hypothèques liées aux dites
créances, le produit des indemnités d'assurance, le montant des cautions, les pénalités
de retard .
Le FPCT est une copropriété qui a pour objet exclusif d'acquérir des créances
hypothécaires détenues par des établissements de crédit agrées. Le fond n'a pas la
personnalité morale; en sus des parts, un FPCT peut émettre des obligations émises
avec ou sans coupons, à intérêt où a escompte. Les parts ou obligations émises sont
assimilées à des valeurs mobilières telles que visées (à l'article 2 de la loi n° 1-93-211
relatif à la bourse de Casablanca).
Ces titres peuvent être souscrits par les OPCVM dans les compagnies financières, les
établissements de crédit, les entreprises d'assurances et de réassurance, la caisse de
dépôt et de gestion, les organismes de retraite et de pension ( 2).
Les actions ou parts FPCT peuvent être inscrites à la cote de la bourse de
Casablanca dans un compartiment distinct (conformément à l'article 1-1-28 du
règlement général de la bourse de Casablanca). Les émission d'actions ou parts de
FPCT doivent porter sur un montant minimum de 20 millions de dirhams ( 3).

1
-Définition proposée par l’article de presse sous l’intitulé « les fonds de titrisation »,la vie économique, 2 mars pp 254.
2
-Les Fonds de Titrisation", La vie économique, 2 mars 2005, p: 45.
3
-Article 14 de la loi 1-93-211 relative à la bourse des valeurs. L'élargissement concerne également les créances
correspondant aux revenus actuels ou futures des exploitants de concessions ou licences d'exploitation de services
publics… Ce qui ouvre la possibilité à des opérateurs comme l'OCP, l'ONE, l'ONCF, la RAM, Autoroutes du Maroc,
Maroc Telecom, Meditelecom, Lydec, Redal… de profiter des possibilités offertes par la titrisation.
L'élargissement concerne également les créances correspondant aux revenus actuels ou futures des exploitants de
concessions ou licences d'exploitation de services publics… Ce qui ouvre la possibilité à des opérateurs comme
l'OCP, l'ONE, l'ONCF, la RAM, Autoroutes du Maroc, Maroc Telecom, Meditelecom, Lydec, Redal… de profiter
des possibilités offertes par la titrisation.
Le fait que la créance ne soit pas garantie par une hypothèque n'enlève rien à la sécurité des parts puisque le
mécanisme de la titrisation offre un niveau de couverture bien plus sécurisant".affirment les spécialistes ( 3).Ainsi,
cette réforme se résume par ces points :
-Un fonds de placement qui n'est plus immuable :
Contrairement à la loi actuelle qui considère le fonds de titrisation comme un instrument immuable, le projet de loi
introduit trois notions qui le débarrassent de ce caractère handicapant et le rendent évolutif. Un FPCT (fonts de
placement commun en titrisation) déjà constitué pourra en effet être rechargé en achetant de nouvelles créances qu'il
financera par l'émission de nouvelles parts.
-Une possibilité de rechargement :
Il sera possible d'alimenter le fonds en nouvelles créances en cours de vie. Ce qui évitera la constitution d'un
nouveau FPCT à l'occasion de chaque nouvelle acquisition de créances. Donc, de réduire les délais et les coûts de
structuration (documents juridiques, notes d'information, arrangement…).
-L'émission de parts en continu :
Une telle démarche facilitera le placement des parts puisque ce dernier sera étalé dans le temps même après la
constitution, les volumes pouvant être dimensionnés en fonction des possibilités de placement. Cela permettra
également d'assurer une plus grande liquidité des fonds à travers le mécanisme d'assimilation.
-La compartimentation :
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FINANCIERS / 2019

Autant d’avantages 1en définissant uniquement la titrisation, alors quelles seront


alors ces dispositions apportées par la loi sur la titrisation ?.
Les fonds de titrisation pourront donc acquérir des créances non garanties par
une hypothèque telles que les créances représentatives de prêts à la consommation, à
l'équipement, aux collectivités locales; de crédit bail mobilier et immobilier ou encore
de prêts accordés par les associations de micro crédit ou par les compagnies
§d'assurances… Autrement dit, toutes les créances consenties dans le cadre d'activités
réglementées par Bank AL MaGhreb ou encadrés par l'Etat 2.

Elle rend possible la constitution de FPCT à des compartiments isolés des uns des autres. Chaque part d'un
compartiment sera adossée aux actifs attribués à ce compartiment, selon des règles de gestion spécifiques et connues
à l'avance.
-Des contraintes juridiques levées :
Il est évident que le transfert de la propriété des créances et des sûretés et accessoires y afférents constitue l'élément
fondamental de toute opération de titrisation. Mais les procédures actuelles de prénotation et d’inscription sont
considérées comme lourde. "Les responsables de la conservation foncière sont du même avis. D'ailleurs, ils ont tout
fait pour lever cette contrainte ( 3); affirme un juriste qui a suivi de très près le processus de concertation .
Comme ce qui se passe ailleurs, la simple signature du bordereau de cession par l'établissement cédant aura pour
effet de garantir le transfert en faveur du FPCT et, à partir de ce moment-là, toute opération sur la créance sera
réalisée au nom du FPCT et dans l'intérêt des porteurs de parts. Cela ne se fera pas au détriment de la sécurité ni de la
validité juridique. Au contraire, c'est une mesure qui a pour avantage de réduire les délais et coûts de constitution de
FPCT et de favoriser ainsi le recours à la titrisation.
-Des investisseurs mieux protégés :
Le niveau de protection des porteurs de parts de FPCT. Dès l'adoption du texte, ces fonds devront être constitués par
une société de gestion dûment agréée par le CDVM /AMMC et un établissement dépositaire. "L'introduction des
principes d'agrément et de séparation des fonctions de gestionnaire et dépositaire vient corriger, soyons clairs, une
aberration dans la loi actuelle et mettre la réglementation marocaine en ligne avec les standards internationaux en la
matière"(3).
Le dépositaire aura la charge de conserver les actifs du FPCT, y compris sa trésorerie, et devra également vérifier la
conformité des décisions de la société de gestion à la loi et aux dispositions du FPCT. Il devra également notifier au
CDVM/AMMC toute irrégularité constatée.
-Possibilité d'émettre des parts au porteur :
L'obligation d'émettre, sous la forme nominative, les parts de FPCT ne supportant pas en priorité le risque de
défaillance des débiteurs, sera abandonnée. L'objectif étant de les rendre plus liquides.
Ce n'est pas le cas des parts spécifiques qui continueront à être émises sous cette forme.
-Ouverture des souscriptions aux personnes physiques :
Les personnes physiques auront la possibilité de souscrire aux FPCT. Mais cette ouverture n'est possible que dans le cas
de FPCT constituée en vue d'acquérir exclusivement des créances saines. Ils ne pourront pas souscrire aux parts
spécifiques, plus risquées (3).
-Des FPCT qui pourront s'endetter :
Ils pourront avoir recours à l'emprunt pour financer un besoin temporaire de liquidité ou pour constituer un substitut
de garantie, afin de couvrir les risques de défaillance des débiteurs des créances. Mais cela se fera dans des limites
fixées par l'administration.
-Rehaussement synthétique de portefeuille de créances :
Il sera possible de constituer un FPCT dans le but unique d'acquérir le risque de crédit relatif à des portefeuilles de
créances immobilières ou commerciales, sans avoir à acquérir les créances elles-mêmes.
-Elargissement de gamme :
La loi donne aux FPCT la possibilité de diversifier la gamme d'instruments de placement de trésorerie. Il leur sera
possible en effet de placer des liquidités dans des comptes à terme ou à vue rémunérés, des certificats de dépôts ou
encore des parts des OPCVM monétaires ( 3).
-cependant il y a eu un contrôle accru de la part du CDVM / AMMC sur la titrisation :
"Les assouplissements de la loi ne doivent pas se faire au détriment des intérêts des porteurs de parts et autres
intervenants du processus de titrisation. C'est pour cela que le projet de loi soumet l'activité à des règles rigoureuses
de contrôle opérationnel et prudentiel" ( 3), Le CDVM/AMMC aura naturellement la responsabilité de cette mission
de surveillance, au même titre que pour les autres compartiments du marché des capitaux. Outre l'agrément de la
société de gestion du FPCT, il veillera au grain en matière de moyens techniques et financiers de cette société,
d'expérience de ses dirigeants, de répartition de son capital, de sécurisation contre d'éventuels conflits d'intérêts entre
elle et les cédants…
1
2

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FINANCIERS / 2019

Le contrôle du CDVM/ AMMC démarre en amont des opérations (avis relatif


aux documents de constitution du FPCT, information des souscripteurs, agrément du
règlement de gestion et visa de la note d'information en cas d'appel public à l'épargne),
mais se poursuit tout au long de la vie du FPCT. Des sanctions disciplinaires seront
prononcées. Les sanctions pénales ont été également renforcées.
Cependant ,les FPCT peuvent être cotées en bourse de Casablanca dans un
compartiment distinct conformément à l’article 1.1.28 du règlement général de la
bourse des valeurs de Casablanca,les émissions d’actions ou parts de FPCT doivent
porter sur un montant minimum de 20 millions de dirhams (article 14 de la loi n°1 -93-
211 relative à la bourse de Casablanca) .

2- L’Application de la titrisation au Maroc


Le bilan de la titrisation au Maroc, Deux grandes opérations d’envergure avec le CIH,
d’un montant de 1,5 milliard de dirhams ,et s’il n’avait pas eu la transition qu’a connue
cette banque, il y aurait eu une troisième, voire une quatrième opération
En terme de maturité de l’activité de valorisation et de l’assimilation du produit, le
marché semble complètement intégré la titrisation dans sa culture financière 1.
La réforme répond aux contraintes des banques, mais il s’ouvre également, c’est une
véritable refonte d’innovation sur un autre secteur .les organismes qui sont
immédiatement intéressées, d’après une compagne de sensibilisation et de préparation
des grands organismes aux changements qui seraient la conséquence de l’adoption de la
nouvelle loi. Les sondages effectués laissent très optimistes eu égard au fort
engouement observé. Ces grands organismes publics et privés auront la possibilité de
multiplier leur capacité de financement et d’investissement en levant des ressources
autrement que par l’endettement l’émission d’actions ou dotations budgétaires( 2).

2
- C’est à dire sans augmenter ni leur fonds propres, ni leur taux d’endettement.

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TITRE II LA REGULATION DU MARCHE FINANCIER

La Régulation des Marchés opère toujours de rendre les normes institutionnelles


ou opérationnelles compatibles avec les coordonnées actuelles des marchés., des
questions aussi importantes que la transparence des marchés financiers, les conditions
d'une information pertinente et sa diffusion dans le marché concerné pourraient être
l'objet de conventions collectives entre les représentants des intermédiaires financiers,
voire des investisseurs suscités et avalisées par l'autorité de contrôle
Les organismes financiers ont pour mission d'élaborer des règles de marchés les
conditions d'accès, l'organisation des transactions, les Modes de cotation sous le
contrôle d'organisme de tutelle spécialisée.
Cependant, le législateur marocain à renforcé les pouvoirs du CDVM /AMMC .Le
marché financier dispose également des autres institutions financières à savoir la
Société de bourse des valeurs de Casablanca –SBVC- et le dépositaire central-
Maroclear qui contribuent au développement du marché boursier.

A /L’Autorité de Contrôle : L’AMMC

Le rôle fondamental du C.D.V.M. / AMMC est de donner l'impulsion à tous les acteurs
du marché boursier. Tout en s'assurant de son contrôle, son action vise à détecter et
éventuellement, à identifier tout abus ou excès au niveau du comportement des acteurs
du marché boursier, dans l'exercice ou, à l'occasion, de l'exercice de leur activité.

a - L’ AMMC : Missions et Pouvoirs


Les pouvoirs et les missions de l’autorité du marché financier englobent plusieurs
volets en commençant par des instructions et des consultations et en arrivant à un
pouvoir de sanction.
1- Le pouvoir d'instruction et de consultation de l’ A.M.M.C.
Au Maroc , D'abord, l’autorité des valeurs mobilières
-Instruit les demandes d'agréments des sociétés de bourse.
- Vérifie que toutes les conditions d'exercice ont été observées plus particulièrement
celles relatives à l'organisation de la société en question, les moyens techniques et
financiers dont elles disposent ainsi que l'expérience de ses dirigeants
-L'agrément de la société de bourse n'est délivré que sur l'avis de l AMMC.
-L’autorité des valeurs mobilières est tenu de notifier l'octroi ou le refus de l'agrément
par lettre recommandée avec accusé de réception dans un délai de deux mois à compter
de la date de dépôt du dossier complet accompagnant la demande d'agrément. Par
ailleurs, le refus d'agrément doit être motivé ( 1).
-Ensuite, l'instruction porte sur les notes d'informations; En effet, toute personne morale
qui fait appel public à l'épargne, soit à l'occasion de l'émission d'action en numéraire ou
d'obligations, soit au moment de l'introduction de ses titres à la bourse des valeurs, est
tenue d'établir une note d'information qui doit non seulement être établie selon les

1-Article40 du Dahir portant loi du 21 septembre 1993 relatif à la bourse des valeurs, modifié et complété par la loi
n° 35-95,29-00,52-01.
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FINANCIERS / 2019

modalités fixées par l’AMMC , mais préalablement à sa publication et à sa diffusion,


cette note doit être visée par l'autorité du marché 1,
L’autorité par ce pouvoir, s'assure du contrôle de l'information afin que le
marché reste transparent. Il a instruit plus qu'une 100 dix de notes d'information
relatives à des opérations d'appel public à l'épargne ( 2). Par ailleurs, l'octroi ou le refus
de visa sur les notes d'information doit être notifié dans un délai qui ne saurait excéder
deux mois, et tout refus du visa doit être motivé ( 3).
A côté de ce pouvoir d'instruction donnée à l AMMC . et contrairement à
l’AMF des valeurs en France qui instruit et agréé en même temps, l AMMC émet
également des avis( 4).
En France, les instructions sont généralement considérées comme des textes
d'application, "des lignes de conduite", pris essentiellement dans des domaines des
décisions individuelles. Elles permettent de fixer les conditions générales dans
lesquelles l'Autorité des marchés financiers –AMF- prendra une décision individuelle.
Au Maroc, le législateur accorde à L’ AMMC . le pourvoir d'émettre des avis avant
approbation de toute décision relative au fonctionnement du marché boursier. Aussi,
l'agrément délivré par l'autorité de tutelle pour l'exercice d'activité d'une société de
bourse ainsi que tout projet de fusion de deux ou plusieurs sociétés de bourse
requièrent-ils au préalable son avis.
Par ailleurs, le règlement général qui est élaboré par la société gestionnaire n'est
approuvé par arrêté de l'autorité de tutelle qu'après avis du gendarme de la bourse ( 5).
Enfin l’autorité a également pour fonction d'apporter des précisions techniques
relatives au fonctionnement du marché boursier et peut même élaborer des circulaires
touchant le processus technique et financier du secteur. Il est évident que l'élaboration
de ces circulaires doit recevoir au préalable l'approbation du conseil d'administration, et
par conséquent, celle de l'autonomie de tutelle.
L autorité - assiste le gouvernement dans l'exercice de ses attributions en
matière de réglementation. Il peut proposer toute mesure permettant la mise en œuvre
des dispositions légales et réglementaires.

1 -Article 13 et 14 du Dahir portant loi du 21 septembre 1993 relatif au CDVM


2 Rapport annuel du CDVM 2003.
3 -Article 21 du Dahir portant loi du 21 septembre 1993 relatif au CDVM.
4 -Op.cit- L'intervention de l'état dans le secteur boursier -Faculté des sciences juridiques économiques et sociales de

Casablanca, Mémoire DESA-1999, p: 210.


5 Voire, Les articles 43, 44, 49,70 du Dahir portant loi du 21 septembre 1993 modifié et complété par la loi N° 34-95

,29-00,52-01relatif à la bourse. En tant qu'autorité administrative indépendante. La constitution française prévoit à


l'article 21 une compétence exclusive au premier ministre, sous réserve des pouvoirs reconnus au Président de la
République, de signer les décrets en conseil des ministres pour exercer le pouvoir réglementaire. Ce texte dispose
clairement que le premier ministre assure l'exécution des lois, il en est le seul habilité. Cependant, le problème d'une
telle habilitation s'est posé nettement depuis que le législateur a décidé de reconnaître à une autorité administrative
indépendante le pouvoir d'édicter des mesures réglementaires. Le conseil constitutionnel, saisi, estima que l'artic le 21
ne faisait pas obstacle à ce que le législateur confie à une autorité administrative de l'Etat, autre que le premier
ministre, le soin de fixer dans un domaine déterminé et dans un cadre défini des normes permettant de mettre en
œuvre la loi. Les pouvoirs ainsi reconnus relèvent d'un pouvoir réglementaire spécial et cantonné ( 5). les pouvoirs
exercés par le C.D.V.M /AMMC ne sont pas de même nature que ceux de l'AMF. Il n'est pas comparable non plus à
celui de la S.E.C aux Etats-Unis, pour la simple raison que ces autorités administratives indépendantes disposent d'un
réel pouvoir les autorisent à prendre des règlements concernant le fonctionnement des marchés placés sous leur
contrôle ou prescrivant des règles de pratiques professionnelle( 5). Ces autorités administratives indépendantes ne
sont soumises à aucun contrôle hiérarchique, ne connaissent pas de tutelle du ministère de l'économie et des finances.
Sans doute le fait par exemple que les règlements que l'AMF élabore soient soumis à une homologation du ministre
de l'économie et des finances n'implique pas une quelconque dépendance. Il reste établi que cette autorité
administrative indépendante est le seul auteur des règles instituées qui ne sont en aucune manière "absorbées" par
l'arrêté d'homologation, lequel reste purement formel.

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FINANCIERS / 2019

En effet, l’ Autorité des valeurs mobilières en tant qu'autorité du marché peut être
consulté et, le cas échéant, faire des recommandations ces dernières n'ont cependant pas
un caractère obligatoire, leurs destinataires sont libres de les suivre ou de ne pas les
appliquer ( 1).
Ce pouvoir de recommandation est différent de celui que pratique l'AMF en
France qui, en fait, commente les dispositions légales et réglementaires dans les
matières où l'autorité ne dispose que d'un contrôle a posteriori 2.
Ce pouvoir de saisine n'est pas un pouvoir d'interpréter des textes, mais il concerne
toute opération susceptible d'entrer dans le champ de compétence réglementaire de
l'AMF.
Cette procédure de consultation est limitée aux personnes faisant appel public à
l'épargne et aux personnes qui, en raison de leur activité professionnelle, interviennent
dans les opérations sur des titres placés par appel public à l'épargne ( 3).
b- Le pouvoir de sanction
L AMMC a très souvent fait usage à un pouvoir d'investigation que ce soit pour
instruire efficacement des plaintes et des réclamations ou pour s'assurer que ses
instructions ont été bien respectées ( 4). Il multiplie, dans l'exercice En faisant appliquer
les nombreuses lois réglementaires de police élaborées par l'autorité publique, son
intervention reste dénué de tout pouvoir coercitif. Se trouve, de la sorte, posé le contenu
de ce pouvoir qu'il faudrait présenter.
-Le Pouvoir de Sanction : rétablissement de l’ ordre Boursier
Au Maroc , les missions de contrôle et de surveillance habilitent l’AMMC à mettre en
œuvre divers moyens d'intervention dans le but de vérifier si les sociétés de bourse ainsi
que les entreprises qui animent le marché boursier se conforment à la réglementation en
vigueur en respectant la transparence et l'équité du marché boursier.
Son intervention dans le secteur boursier où l'épargne du public est en jeu. Se
manifeste par des enquêtes d'investigations pouvant déboucher sur de sanctions aussi
multiples que variées comme l'avertissement, la mise en demeure ,sévérité, l'injonction
de blâme, ces sanctions se distinguent selon le degré de gravité et de l'importance de
l'infraction commise ( 5).
La méthode des constatations ressortit aux techniques de l'enquête. Dans la
recherche des infractions telles que l'information privilégiée, l'information trompeuse,
l'enquêteur s'efforce d'établir l'existence même de l'infraction. Cette enquête se déroule
dans un cadre fixé par le législateur ainsi que les conditions dans lesquelles doivent se
développer les différentes étapes de la recherche.
Les inspecteurs assermentés et dûment commissionnés, agissant dans ce cadre,
sont chargés de mener les enquêtes( 6).de son contrôle, les enquêtes qu'il diligente de sa

1 -IBID, L'intervention de l'état dans le secteur boursier, Faculté des sciences juridiques économiques et sociales,
Casablanca, Mémoire DESA , 1999, p: 214.
Le pouvoir de consultation qu'exerce le département des affaires juridiques au sein du Conseil déontologique des
valeurs mobilières s'approche sensiblement de la pratique du "Ruling" développée par la sécurities exchange
commission (SEC) aux Etats-Unis, et développée également par l’AMF connue sous la procédure du "Rescrit
financier". Cette procédure permet aux professionnels d'obtenir de l'AMF une prise de position préalable, dans une
matière relevant de son pouvoir réglementaire. Elle a pour objet d'assurer une plus grande sécurité juridique de leurs
opérations vis-à-vis des pouvoirs que l'AMF est susceptible d'exercer à leur encontre (injonction -saisine).
3 IBID, l’intervention de l’état dans le marché boursier, Faculté des sciences juridiques économiques et sociales de

Casablanca, Mémoire DESA , 1999, pp 216.


4 -Voire, à ce sujet l’économiste, dans sa livraison du 1er octobre 1998,pp 41,les OPV ,la fin des pratiques

frauduleuses,une première le CDVM/AMMC dénonce les pratiques frauduleuses lors des OPV.
5 -IBID, Intervention de l’état dans le secteur boursier, Faculté des sciences juridiques économiques et sociales,

Casablanca, Mémoire -DESA, pp 78.


6 -Voire à ce sujet l’art 24 du Dahir portant loi relatif au CDVM.

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propre initiative et procède à des vérifications à la suite des plaintes qui lui
parviennent .
Les pouvoirs d'investigation que le législateur reconnaît à l AMMC comportent
aussi bien le droit d'accéder à tous les locaux à usage professionnel que d'y opérer des
perquisitions, de se faire communiquer toutes pièces et documents que le conseil 1juge
nécessaire et en obtenir copies ( 2).
Les conclusions de l'enquête peuvent se réduire, théoriquement, à quatre
situations :
-qu'aucun manquement ou délit n'a été commis, dans ce cas, il ne sanctionne pas
et ne transmet pas le dossier au procureur du Roi.
- décide de prononcer, de son chef, une sanction administrative s'il estime que
les faits constatés constituent un manquement à des règlements, ou ayant eu pour effet
de fausser le fonctionnement et la marche du marché. Les infractions ainsi relevées sont
punissables de sanction administrative ou disciplinaire et le dossier de l'enquête ne sera
pas transmis au procureur du Roi.
- peut décider de transmettre le dossier au procureur du Roi si les faits relevés
ressortent d'une qualification pénale, comme par exemple, ceux qui consistent en des
pratiques contraires aux dispositions légales et réglementaires.
- prononce une sanction pécuniaire et transmette le dossier au procureur du Roi,
s'il estime que les agissements en cause recouvrent à la fois des infractions aux
règlements et des infractions pénales.

-L’ Autorité détient, toutefois, la faculté de faire retirer les agréments ou les
autorisations qu'elle délivre et ce, en guise de sanction disciplinaire. Cependant, ce
pouvoir ne lui disciplinaire. Cependant, ce pouvoir ne lui appartient pas, en propre,
puisque il doit proposer au ministre des finances le retrait de l'agrément à une société de
bourse, comme il peut rejeter, en la motivant, une opération d'appel public à l'épargne
lorsque la note d'information établie par l'émetteur n'est pas conforme aux dispositions
légales et réglementaires en vigueur ( 3). Quant à celles qui ne respectent pas les règles
de fonctionnement……
Tel par exemple. L'horodatage des ordres de la clientèle où qui ne transmettent
pas les ordres, avec diligence, conformément aux dispositions de la loi, au-delà des
mesures qui peuvent être prises et au-delà des enquêtes effectuées par les agents
dûment assermentés, l’AMMC peut également adresser aux dirigeants d'une société de
bourse un avertissement, une mise en demeure ou même un blâme. En quoi donc ces
sanctions ?
-L'avertissement
C'est le moyen par l'autorité du marché pour mettre publiquement en garde
l'organisme coupable de négligence ou de pratique abusive. L'avertissement a pour
objet de l'inviter fermement et solennellement à se mettre à l'avenir, en conformité avec
la loi, et à se conformer aux règles de bonne conduite.
L’AM.MC peut adresser un avertissement ou un blâme aux sociétés de bourse
qui, par exemple, ne sont pas respectueuses des règles prudentielles ou même qui ne
respectent pas un certain nombre de dispositions prévues dans l'article 69 du dahir
portant loi relatif à la Bourse des valeurs modifié et complété.

2-Op.cit, Rapport annuel du CDVM, 2004, p: 20.


3
-IBID, L’intervention de l’état dans le marché boursier, Mémoire DESA, Faculté des sciences juridiques
économiques et sociales de Casablanca ,1999, pp 99.
29
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-La Mise en demeure


La mise en demeure s'apparente à l'injonction. Elle constitue l'acte ultime qui
précède la sanction dans le cas où elle reste sans effet. L'effet de l'injonction diffère. En
général, elle est plus contraignante que la mise en demeure "car elle impose à la
personne qui en est l'objet, une obligation de faire ou de ne pas faire afin de cesser de
violer une règle de droit ou de porter atteinte aux intérêts du public que l'autorité
régulatrice a pour vocation de protéger".
par exemple : aux actes de démarchage entrepris par une société ayant commis diverses
irrégularités. Aussi, lorsqu'une société de bourse a-t-elle manqué aux usages de la
profession, l’AMMC , après avoir mis les dirigeants en demeure de présenter des
explications, peut leur adresser une mise en garde. L'autorité du marché dispose de ce
fait d'un choix de mesures de redressement imposés pour mettre fin à une situation
préjudiciable aux intérêts du public.
Lorsque l'avertissement, le blâme ou la mise en demeure restent sans effet, l
AMMC , en tant qu'autorité investie par les pouvoirs publics, peut suspendre les
administrés de la société concernée et peut, en outre, proposer au ministre chargé des
finances, soit d'interdire ou de restreindre l'exercice de certaines opérations par la
société de bourse, soit de désigner un administrateur provisoire, soit enfin retirer
l'agrément de la société de bourse ( 1).

Année Entrave au fonctionnement du marché Délit d’initié Autres


infractions
1999 6 7 0
2000 8 1 0
2001 12 5 5
2002 5 4 0
2003 1 6 0
2004 2 8 1
2005 4 8 1
2006 5 3 -

2008 5 3 -

2010 2 8 1
2014 4 8 1
2016 5 3 -
2018 5 3 1

Les enquêtes menées sur les Délits boursiers- source /AMMC-

1-IBID –l’intervention de l’état dans le marché boursier ; Mémoire, Faculté des sciences juridiques économiques et
sociales de Casablanca, p 101.
30
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Les exemples pratiques :


Concernant Addoha, les soupçons de délit d’initié ont été encore plus forts. En
effet, le volume des échanges sur la valeur a totalisé 1,05 milliards le 10 novembre
2006, soit le plus important volume à cette date et ce, la veille même de la signature par
le PDG de la société avec l’état des mémorandums d’entente portant sur trois
programmes d’aménagement et de construction pour une enveloppe de 11 milliards de
dirhams.
Pour l’AMDAM (Association de défense des actionnaires minoritaires), il s’agit
là et sans aucun doute d’un cas de délit d’initié « nous surveillons quotidiennement le
marché et nous relevons les transactions inhabituelles et les comportements
susceptibles de constituer un délit boursier pour en aviser l Autorité afin qu’il mène ses
enquêtes .Et durant ces deux dernières années, le nombre d’opérations suspectes a
beaucoup augmentée. Pour le cas de l’action Addoha, c’est flagrant »( 1)
l’autorité qui veille sur l’épargne, a-t-il enquêté sur ces affaires ? Il n’est pas
très bavard sur la question. Cela dit, il révèle que sa cellule enquête a instruit trois cas
de délit d’initié en 2006 .Bien entendu, les noms des émetteurs (sociétés cotées), des
personnes physiques et morales, des sociétés de bourse et des gestionnaires d’actifs
impliqués dans ces affaires sont gardés secrets. Pourtant l’autorité du marché adopte
une procédure de surveillance et de contrôle digne des gendarmes des marchés
développés .En effet, l autorité examine quotidiennement toutes les transactions
boursières ,à la fois en temps réel et en différé,en les faisant passer par le filtre d’un
logiciel spécialisé. L’examen est effectué par un service de surveillance, en
collaboration avec les surveillants de la bourse de Casablanca, ce qui permet, en
principe, de détecter toutes les transactions anormales par leur taille, leur sens, leur
ampleur ou leur timing. Ces transactions sont ensuite analysées au regard des
informations disponibles sur les valeurs concernées et, lorsque le service de
surveillance soupçonne un délit d’initié, il peut décider d’examiner la situation de plus
prés.
Dans le cas ou les suspicions ne sont pas levées rapidement, l Autorité ouvre
formellement une enquête et le dossier est traité par une nouvelle équipe, celle des
enquêteurs. Ces derniers procèdent à la collecte de tous les éléments d’information
nécessaires auprès, notamment, des sociétés de bourse (collecte des enregistrements
téléphoniques, des copies des ordres de bourse).Après l’analyse de ces documents, les
enquêteurs peuvent procéder à l’inspection et à l’audition de toute personne concernée.
A l’issue de l’enquête, la cellule établit un rapport et le transmet au conseil
d’administration de l AMMC (présidé par le ministre des finances).Ce dernier examine
le dossier et décide soit de le transmettre à la justice soit de le renvoyer pour des
investigations plus approfondies, soit de le classer.
En Amérique, on ne badine pas avec le délit d’initié, cependant A wall street a été
secoué dernièrement par une affaire internationale de délit d’initié selon l’enquête de la
commission américaine des opérations de bourse (SEC), l’arnaque porte sur un
montant de plus de cinq personnes, dont trois ont déjà été arrêtées par le FBI. L’affaire
est actuellement devant la justice 2 .

1 -Les Délits d’initiés, Interview, Al yahyaoui, secrétaire général de l’AMDAM , la vie éco 2006.
2
Les faits ? Un analyste de la banque d’affaires Merril Lynch et un employé d’une autre banque d’affaires,Goldman
Sachs,avaient obtenu d’une manière illégale des informations sur de futures opérations de fusions concernant
différentes entreprises cotées et ont investi dans ces titres avant la hausse de leurs cours. Les informations leur
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FINANCIERS / 2019

II / Les Autres Institutions du Marché Financier

La structure du Marché des Valeurs Mobilières suppose des remaniements en


permanence d'où la modernisation de ses structures.
L’AMMC avec la collaboration d'autres organismes financiers devront assurer une
régularité du marché financier, en respectant des techniques propres aux opérations
d’émission sur le marché primaire ou de négociation des valeurs mobilières sur le
marché secondaire, afin d'assurer une meilleure intégrité et assurer un traitement égal
aux investisseurs.
Sur le marché financier des valeurs mobilières, les autres intervenants qui contribuent à
la réglementation du marché financier sont la Société gestionnaire des valeurs
mobilières -SBVC et le dépositaire central –Maroc Lear -.
Cependant, nous allons procéder à connaître les rôles respectifs de chacune de ses
institutions.
1 –La Société de Bourse des Valeurs Mobilières –SBVC-
Au Maroc, le législateur définit la bourse comme un ensemble de valeurs mobilières,
admises à la négociation par la société gestionnaire ainsi que l'enregistrement,
consignation, compensation et radiation des valeurs.
Cependant, la SBVC est une SA, que la loi sur la bourse lui confère des attributions
sur le marché boursier :
Ayant bénéficié de la concession de gestion de la bourse de Casablanca, la SBVC
dispose de quatre types de prérogatives : l'agrément, l'information des opérateurs et la
régulation du marché boursier et la procédure de règlement –livraison .
- L'Agrément La SBVC est la première à se prononcer sur l'introduction d'une valeur
mobilière à la cote et sur sa radiation. C'est aussi la SBVC qui agrée les agents
négociateurs des sociétés de bourse et leur administre le test d'habilitation comme elle
peut leur retirer cet agrément. Cette prérogative accordée à la SBVC, lui confère le
moyen de sanctionner tout manquement aux règles déontologiques qui régissent le
marché.
- L'Information des Opérateurs
La SBVC est chargée de publier sur le bulletin de la cote, les principales informations
pouvant avoir un effet sur les cours des valeurs cotées. Ainsi outre les statistiques
d'usage en matière boursière (cours, capitalisation boursière, indice…), la SBVC porte
à la connaissance des utilisateurs toutes informations concernant les assemblées des
actionnaires, les augmentations de capital et la distribution des résultats. Par ailleurs le
bulletin constitue un véritable journal d'annonces légales pour les titres cotés en bourse
dans la mesure où on y annonce les attributions, les émissions et les OPV ainsi que
leurs modalités, les nouveaux textes régissant le marché, son organisation et ses
conditions tarifaires ainsi que les franchissements de seuil, les reports de séances et les
réservations de cours éventuels).

avaient été communiquées par deux personnes qui travaillaient dans une imprimerie chargée d’éditer un magasine
contenant une liste exclusive des opérations de fusions- acquisitions à la bourse de New York..
Le plus gros coup des cinq conspirateurs a eu lieu au deuxième semestre 2005 ,ils avaient investi sur les actions
Reebok avant l’annonce de son acquisition par Adidas, ce qui leur a permis de gagner plus de 2 millions de dollars.
Ils auraient également spéculé sur au moins six autres opérations, dont celle concernant Procter § Gamble et Gillette
,et auraient même vendu des informations en Europe (2).

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FINANCIERS / 2019

-La Régulation du Marché et la Protection de l'épargnant


La SBVC est investie d'une mission de contrôle, en temps réel, du marché à des fins de
protection de l'épargnant investisseur. Ce rôle est accompli en recourant aux différents
instruments prévus par la loi et définis par le règlement Général. C'est ainsi qu'en
matière de régulation, la société gestionnaire peut intervenir pour éviter des variations
de cours trop importantes notamment par deux instruments principaux (1)
 La limitation de l'intervalle de variation des cours que le Ministère des
Finances et que la SBVC à un maximum de 10% au cours de la même
séance et que la SBVC peut fixer à un niveau inférieur ou égal à ce plafond.
 La suspension de cotation en cas de variation de cours supérieure au plafond
autorisé mais aussi en cas d'agissements d'une société de bourse pouvant
perturber le fonctionnement normal du marché ou tout simplement à la
demande de L AMMC . La société gestionnaire peut aussi annuler un cours
et toutes les transactions réalisées à ce cours en cas d'incident technique.
Notons, cependant, que la variation d'un cours au-delà du plafond limité, ne
peut pas provoquer une suspension (ou une réservation à la hausse ou à la
baisse) du titre de manière indéfinie.
Les textes et circulaires règlementant le Marché Boursier ont été mis en application de
manière progressive, et parfois après le déclenchement d'un incident. Ainsi, après plus
de 10 ans de la promulgation des textes de la réforme boursière, le marché a disposé en
2005 de la circulaire définissant et réprimant la manipulation des cours, de même que la
notion de délit d'initié n'est pas bien définie par les textes. Est-ce dû au goulot
d'étranglement se situant au niveau de l'autorité de tutelle compte tenu des multiples
missions dont elle est investie ?
Cependant pour la sauvegarde de l'intégrité du Marché Financier, la loi n°23-01
modifiant et complétant le Dahir portant loi n° 1-93-212 relatif au conseil
déontologique des valeurs mobilières (CDVM) et aux informations exigées des
personnes morales faisant appel public à l'épargne consacre une place importante aux
dispositions à la fois préventives et répressives, destinées à renforcer l'intégrité des
marchés financiers. Ce faisant, elle introduit un nouveau régime administratif de
surveillance et de sanction des abus de marché" (art 19); et réunit dans même ensemble
les sanctions pénales applicables à certains agissements visés auparavant par la loi du
21 septembre 1993. Cette nouvelle loi 2001 (sus mentionnée), à l'exception des
dispositions des articles 5 et 15 et 18 qui prennent effet à compter du 1 er avril 2006; les
dispositions de la circulaire n° 1/05 relative aux règles déontologiques devant encadrer
l'information au sein des sociétés cotées. Cette circulaire abroge et remplace les
circulaires suivantes du CDVM(2):
-N° 05/96 du 19 novembre 1996 relative aux règles déontologiques applicables
aux sociétés dont les titres sont cotés à la bourse des valeurs.
-N°06/97 du 17 mars 1997, relative à l'information privilégié.
-N°07 du 17 mars 1997 relative à la diffusion d'informations fausses ou
d'informations fausses ou trompeuses.
Il en résulte des modifications importantes en ce qui concerne spécialement les
éléments constitutifs du délit d'initié. Conformément à cette directive, la loi de 2001
sus mentionné; le CDVM/AMMC à l'autorité administrative unique compétente pour
le contrôle des comportements incriminés avec les pouvoirs d'injonction,

1
- La réforme du système financier : Impact sur l’efficience de la bourse des valeurs de Casablanca, Thèse, Mazouz
2000,pp 116.
2
-site// www.cdvm.gov .ma –les circulaires sur les infractions boursières.
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FINANCIERS / 2019

d'investigation, de contrainte et de sanction administrative. Cette même loi améliore sur


divers plans l'indispensable collaboration entre le CDVM/AMMC et les autorités
judiciaires dans le respect de l'identité juridique de chacun de ses pouvoirs.
une telle initiative du législateur de sauvegarder l'intégrité des marchés financiers
contribuerait fort bien à une diminution des infractions boursières.

- La contribution du système de règlement livraison à la sécurité de dénouement des


transactions

Le règlement -livraison constitue la phase ultime dans la chaîne de traitement des


titres (négociation, compensation et dénouement). Toute transaction enregistrée sur le
marché donne lieu à la livraison des titres négociés contre le paiement ces espèces
correspondantes. Pour arriver à ce résultat, un ensemble de traitements et de
vérifications sont nécessaires.
Ils s'appuient sur un système qui organise les flux d'information entre les
intervenants, ordonne le processus des confirmations et assure l'aboutissement des
transactions sur les titres. C'est le système de réglement-livraison.
Le mode d'organisation des opérations post-boursières revêt une importance
capitale pour le bon fonctionnement du marché. Le système de réglement-livraison
contribue fortement à la sécurisation du dénouement des transactions lorsque sa
conception épouse les régies fondamentales que doit observer un système de place,
érigées depuis quelques années en normes internationales - ou, au contraire, être lui
même un vecteur de risques et d'instabilité lorsque l'infrastructure sur laquelle il repose
ne répond pas aux exigences du marché en terme de sécurité.
Pour illustrer ce principe, nous exposons par le système ce règlement –livraison de la
bourse de Casablanca, tout en précisant les évolutions qu’il a connues depuis sa refonte
en 2002 et principalement en 2016 .

---------- Le dispositif de règlement -livraison avant sa réforme


II faut rappeler que le marché financier a ceci de particulier qu'il y a un décalage
temporel entre le jour de la réalisation de la transaction et celui de son dénouement
effectif ( 1).
Cet intervalle de temps est nécessaire pour que les intervenants puissent assurer la
partie du traitement qui leur incombe dans le processus de dénouement, Seulement,
plus ce délai est long, plus grand est le risque supporté par les intervenants en cas
dedéfaillance de l'un des contractants. Ce postulat prend toute son ampleur lorsqu'on
observe les caractéristiques du système de dénouement de la place de Casablanca avant
sa réforme.
- D'abord, la circulation physique des titres empêche un déplacement fluide des
titres et dans des conditions de sécurité optimales. Les délais de traitement sont par
conséquent rallonges, en comparaison aux standards internationaux et les manipulations
manuelles sont lourdes et coûteuses Les risques d'erreur, de perte ou de vol sont ainsi
amplifiés engendrant souvent: des ruptures de chaîne, qui finissent par provoquer des
défaillances de livraison.
- Ensuite, l'absence du principe de livraison contre paiement laissait apparaître un
risque de contrepartie. L'acheteur, en réglant la transaction précédemment à la livraison

1 - Séminaire, Mouad Tanouti, La sécurisation du marché boursier,2005


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des titres", supportait en permanence le risque de ne pas être livré des titres qu'il a
achetés.
En plus, le circuit de livraison (à l'époque organisé et administré par la bourse)
étant déconnecté de celui du règlement (dans les livres de la banque central") il était
quasiment Impossible d'établir la conditionnalité entre le règlement des espèces et la
livraison des titres.
- Enfin, les règles régissant tes relations entre les intervenants dans le système de
dénouement étaient peu, ou pas, formalisées. Un protocole de place posait les règles
que les différents acteurs devaient respecter, mais son caractère contractuel n'était pas
suffisent pour faire respecter toutes les dispositions du protocole.
D'ailleurs, les instruments d'intervention en cas de défaillance d'un intervenant
étaient soit inexistants soit jamais appliqués.
Dans ces conditions les limites du système étaient rapidement atteintes dès lors
que les volumes des échanges commençaient à croître. Un phénomène très répandu à
l'époque était devenu quasi structurel : les suspens.
Le suspens est le qualificatif qui désigne qu'une opération négociée en bourse n'a
pas donné lieu au règlement des espèces et à la livraison des titres dans le délai normal
de dénouement. Il arrivait que pendant des périodes seules 30% des transactions étaient
en moyenne dénouées dans le délai de place (J+5).
En outre, le coût du suspens (coût de remplacement, coût d'opportunité, perte de
capital.) était en général5 totalement supporté par la partie non défaillante.
Pour combler les insuffisances qui prévalaient avant sa réforme; le système de
règlement -livraison a connu une réfection complète de son mode de fonctionnement.
------------- -Le dispositif de règlement -livraison actuel : les règles qui assurent un
dénouement sécurisé
En mars 2002 un nouveau dispositif est lancé. Sa conception repose sur une série
de règles qui apportent la sécurité nécessaire à la chaîne de traitement des titres.
Son infrastructure technique et ses aspects fonctionnels sont pour l'essentiel issus
du modèle français Relit, les principales règles qu'il a adoptées sont considérées comme
des normes ( 1) internationales, vérifiées dans les places financières les plus évoluées.
Cependant, Aucune place financière ne peut subsister si elle ne dispose pas d'un
système fiable de dénouement des transactions. Le processus de règlement –livraison
est la phase au cours de laquelle s'opèrent le paiement des sommes dues et la "livraison"
des instruments financiers de l'organisme compensateur. C'est le règlement de la
position nette ou vendeuse concernant tel ou tel instrument financier qui résulte du
mécanisme de compensation multilatérale. L'organisme compensateur agissant comme
contrepartie centrale garantit la bonne fin de ce processus et peut, en coordination avec
les organismes de règlement livraison, fournir un service annexe de liquidité par un
système de prêts et emprunts de titres en vue de conjurer "tout effet de chaîne dans les
défaillances".
L'importance grandissante des titres dématérialisés conduit nécessairement à
assurer des services de conservation.
Dans le même temps que le règlement des positions monétaires effectué par
virement électronique des fonds, les instruments financiers sont livrés par la voie
d'inscription en compte dans les livres de l'organisme de règlement livraison.
La tenue du compte conservation ou du compte stocks par opposition au compte
des flux d'espèces liés à des opérations sur des instruments financiers consiste donc non

1
-Pour éviter le risque d’un défaut de livraison lors d’un achat fait par la bourse, cette dernière exige de tout vendeur
potentiel une attestation de propriété des titres qu’il souhaite vendre, produite par le dépositaire central .
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seulement à conserver les avoirs financiers en accomplissant des devoirs spécifiques


mais aussi à inscrire en compte les instruments financiers au nom de leur titulaire, c'est-
à-dire à lui reconnaître les droits qui s'y rapportent.
C’est une sorte de modernisation de la place de Casablanca. Le système de Règlement
/livraison simultané J+3 avec garantie de bonne fin des opérations qui était opérationnel
à partir du 27 mars 2002. Fruit d'une coopération fructueuse entre les différents
intervenants au niveau du marché boursier, la Bourse de Casablanca répond ainsi aux
exigences en matière de sécurité des investissements, aussi bien nationaux qu'étrangers,
et se met au diapason des grandes places financières internationales.
Cette étape du train de reformes entreprises pour la modernisation de la Bourse
de Casablanca par les autorités de tutelle et l'ensemble des acteurs et intervenants au
niveau du marché (Bourse de Casablanca, Sociétés de Bourse, dépositaires, Bank Al
Maghrib, Trésor, Maroclear et CDVM/AMMC ), depuis 1993, vient de connaître son
épilogue avec la mise en place du système de Règlement / livraison avec garantie de
bonne fin des opérations, appelé également système cible ( 1).

2-Le Dépositaire Central des Valeurs Mobilières : Maroc Lear

La finalisation des opérations boursières se fait par le dépositaire central.Ainsi ;


Le dénouement des transactions des titres se fait par Maroclear qui s’occupe des
livraisons des titres et Bank Al maghrib de la livraison en espèces.
Le dépositaire central c’est un organisme qui a un pouvoir de contrôle ses affiliés (D)
et qui est contrôlé par le CDVM/AMMC .le législateur lui a octroyé un cadre légal à
travers lequel il peut exercer ses attributions .

-Le Rôle du Dépositaire Central sur le Marché Financier


La loi 35-96 du 9 janvier 1997 qui a assigné à Maroclear les principales missions
suivantes :

Le rôle d'un dépositaire central est d'autant plus important qu'une place adopte un
régime de titres dématérialisés. En régime de titres vifs, son rôle est limité à la
conservation physique des valeurs mobilières existant sous forme de papier. Lorsque la
circulation scripturale des titres est généralisée, le dépositaire central doit gérer un
risque nouveau : la création ou la destruction artificielle des titres.
A cette fin, le dépositaire central doit s'assurer en permanence de la parfaite
étanchéité comptable, c'est à dire la concordance stricte entre le solde du compte titres
d'un émetteur et l'agrégation des soldes des détenteurs desdits titres. Pour cela, le
dépositaire central administre et gère les comptes titres de ses affiliés (banques, sociétés
de bourse, émetteurs) qui sont eux même des dépositaires de leurs propres clients.
Cette fonction de teneur de comptes de stocks de titres est complétée par l'activité
de dénouement des flux de transactions entre dépositaires et intermédiaires, titulaires de
comptes titres dans les livres du dépositaire central et de comptes espèces gérées par la
banque centrale.
Le dépositaire central jouit de différentes attributions, dont on peut les relater
comme suivants : La loi 35-96 du 9 janvier 1997 qui a assigné à Maroclear les
principales missions suivantes :

1
- Ex Ancien, Directeur de la BVC-Bencheïkh, lors d'une conférence de presse dans les locaux de la bourse
libération 3 Fév. 2003.
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-le Dépôt : Pour toute valeur nouvellement admise, les titres au porteur matériellement
crées sont obligatoirement déposés auprès de Maroclear. Après contrôle de leur
validité, les dépôts donnent lieu à ouverture de comptes courants au profit des
établissements déposants et à inscription en comptes en leur faveur. Les formules
physiques déposées ne peuvent plus être récupérés.
-le Règlement / livraison : Le dénouement des opérations selon le principe du
règlement contre livraison garantit la simultanéité de la livraison des titres avec le
paiement des espèces et s'organise aujourd'hui autour de deux filières: le marché de gré
à gré et la bourse des valeurs.
Dans la configuration qui a prévalu jusqu'au moins de mars 2002, des entités
différentes prenaient en charge les deux composantes du processus de dénouement:
Maroclear dénouait uniquement les titres tandis que pour sa part, la bourse de
Casablanca ordonnançait les règlements espèces correspondants, au moyen
d'instruction adressées directement à Bank Al Maghrib.
Au terme d'une longue période de préparation, d'adaptation des intervenants, de
mise en place de l'infrastructure technique nécessaire et d'intégration des procédures
opérationnelles, le règlement contre livraison simultané a finalement démarré le 27
mars 2002.
Pour schématiser, l'organisation retenue repose sur les principes essentiels suivants:
-Les sociétés de bourse désormais directement impliquées dans le processus de
dénouement des négociations qu'elles exécutent;
-toutes les diligences post-négociation, en l'occurrence les confirmations entre
sociétés de bourse et établissements dépositaires sont réalisées à travers l'infrastructure
mise en place par Maroclear, à l'intérieur d'un cycle de trois jours;
-les deux volets du dénouement (livraison des titres et règlement des espèces)
sont centralisés par une seule et même entité, à savoir Maroclear.
-Le risque de contrepartie est désormais éliminé du fait que toute défaillance en
titre entraîne la mise en suspens du règlement espèces correspondants et inversement;
-un système de garantie géré par la banque de Casablanca permet de couvrir les
risques de défaillance des sociétés de bourse et d'opérer des rachats automatiques en cas
de suspens;
-Enfin, une convention sociétés de bourse /établissements dépositaires clarifie
les obligations et responsabilité des parties prenantes aux transactions de bourse et
prévoir un cadre pour le règlement de leurs différends.
Avec le règlement contre livraison, Maroclear se trouve désormais au carrefour
d'un réseau très dense d’échanges télématiques de flux d'informations à travers lequel il
interagit avec la bourse de Casablanca, Bank Al maghrib, les sociétés de bourse et les
établissements dépositaires durant toute la phase post-négociation.
-Administration : Maroclear fournit à ses affiliés des services liés à la réalisation des
opérations sur titres. Il participe ainsi à la gestion de tous les évènements pouvant
affecter la vie d'une valeur (paiement de dividendes ou d'intérêts, remboursement,
attribution, souscription, fusion, échange…).
-Conservation : La détention des titres se fait sous forme scripturale. En tant que
dépositaire central, Maroclear garantit à tout moment, et par valeur admise, l'égalité
parfaite entre le nombre de titres émis et le total des avoirs de ses affiliés teneurs de
comptes-titres inscrits dans ses livres.
-Codification : Le législateur a conféré au Dépositaire central marocain le rôle
"d'agence nationale de codification".Maroclear attribue en conséquence les codes qui
permettent l'identification unique des valeurs admises à ses opérations.

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FINANCIERS / 2019

-Circulation -Toute opération réalisée entre teneurs de comptes se dénoue


exclusivement par transfert de titres de compte à compte chez Maroclear.
Face aux évolutions du Marché des Capitaux et afin de renforcer sa position en
tant qu’acteur majeur dans le développement de la place financière marocaine,
Maroclear envisage de procéder à une refonte de son système d’information au courant
de 2007(1).
Le nouveau système (logiciel dépositaire central) permettra non seulement à
Maroclear de se conformer aux standards internationaux mais aussi de répondre aux
besoins de ses partenaires en termes de gestion des nouveaux instruments financiers tels
que les produits dérivés ainsi qu’en termes de dénouement sur plusieurs cycles
journaliers voire en temps réel.
Maroclear a procédé au remplacement des interfaces de ses affiliés par d’autres
développées en interne et présentant les avantages suivants : maintenance facilitée,
évolutivité, fonctionnalités nouvelles, et sécurité.
Le planning initialement prévu pour la réalisation de ce chantier a été
globalement respecté. Les nouvelles interfaces X-appari ( 2) et Franco ont été déployées
le 24 juillet 2006 avec succès et que la SBVC a substitué en plateforme Milinuem et qui
est applicable jusqua a 2019 ( 3).
Au niveau de la coopération internationale, la signature d’un contrat
d’assistance pour l’installation d’un système de négociation et de dénouement
électronique des valeurs mobilières de la bourse des valeurs mobilières de l’Afrique
centrale (BVMAC) ( 4) au titre de l’assistance technique sud -sud par Maroclear .
Le principal étant une solution pour la mise en place d’un système de
dénouement électronique sur un serveur installé à Libreville, et utilisant le nouveau
system de cotation (NSC) de la société de bourse des valeurs de casablanca.
La coopération entre le Maroc et la BVMAC ne se limite pas à la mise en place
de la plate-forme informatique et logicielle mais comprend également une assistance au
titre de la formation des cadres ainsi qu’une assistance à la mise en place au cadre
législatif et réglementaire.
Nous considérons que la dotation du dépositaire central de tels procédés, va
contribuer à la modernisation de la place financière au maroc.
Le contrôle de L AMMC sur le Dépositaire Central.
Le CDVM/AMMC peut à la demande de ministre des finances ou s'il juge utile,
demander au dépositaire central de faire procéder par des auditeurs externes à une
évaluation de ses procédures et des moyens techniques mis en œuvre pour
l'accomplissement de ses missions.
Le CDVM /AMMC est chargé de contrôler le respect par le dépositaire central
des règles de fonctionnement et par les teneurs de comptes de leurs obligations,
cependant le CDVM peut recourir à des enquêtes ou des injonctions :
Pour les enquêtes, à cet effet, le dépositaire central et les teneurs de compte sont
tenus d'adresser au CDVM/AMMC , selon une périodicité qu'il fixe, tous documents et
renseignements nécessaires à l'accomplissement de sa mission. Il en détermine la liste,
le modèle et les délais de transmission (5).

1 -Maroclear, les chantiers 2006-2007, Economie et Entreprise, Spécial Finances pp 2, Déc. 2006.
2 -X-APPARI /MILLINUEM : système de dénouement qui lie les affiliées avec Maroclear
3 -Entretien qui nous a été accordée par le responsable des opérations techniques de Maroclear M. Slaoui.
4 -La BVMAC est une instance internationale émanant de la communauté Economique et monétaire de l’Afrique

centrale (CEMAC) qui regroupe les 6 pays suivants : Cameroun, Centre afrique, Congo, Gabon, Guinée Equatoriale,
Tchad.
5
Art-8 Loi 35-96 relative à La création d'un dépositaire central.
38
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Des enquêtes peuvent être ouvertes auprès du dépositaire central ou des teneurs
de comptes, à la recherche des infractions, un agent assermenté ou spécialement
commissionné à cet effet par le CDVM/AMMC . Il peut obtenir communication de tout
rapport effectué par des conseillers externes. Le cas échéant, le CDVM/AMMC peut
commanditer un audit à ses frais.
Pour l’injonction ;le CDVM/AMMC , outre son contrôle effectué, il peut
adresser une mise en garde, au dépositaire central s'il ne se conforme pas aux
dispositions prévues par les articles 34-36-38 et 39 de loi 35-96 qui fût modifié et
complétée par la loi 43-02; si cette mise en garde est restée sans effet, le CDVM
/AMMC peut adresser au dépositaire central une injonction à l'effet de prendre toutes
mesures destinées à redresser la situation dans un délai qu'il fixe; si cette injonction est
restée sans effet à l'expiration, le CDVM /AMMC propose, sur la base d'un rapport
circonstancié, au ministre chargé des finances de requérir du conseil d'administration du
dépositaire central la suspension d'un ou de plusieurs directeurs de ce dernier.
Une autre injonction est prononcé par le CDVM /AMMC au dépositaire central
à l'effet de prendre toutes mesures destinées à redresser la situation dans un délai qu'il
fixe, le CDVM saisit le ministre chargé des finances aux fins de requérir du conseil
d'administration du dépositaire central la suspension d'un ou plusieurs directeurs de
Maroclear.
Mais sur le plan pratique, les contrôles du CDVM/AMMC sont très rares, et pour les
sanctions, il n’y en pas eu aucune ou bien même des blâmes pour le personnel de
Maroclear (1).

Le Contrôle Exercé par le Dépositaire Central sur ses Affiliés


Maroclear assure la vérification des équilibres comptables de la comptabilité de
ses affiliés que ce soit intermédiaire ou personne morale émettrice, il assure une sorte
de comptabilité générale.
Le dépositaire central –fait connaître à tout teneur de comptes les irrégularités
éventuellement relevées à l'occasion des contrôles effectuées. Il peut ordonner à tout
affilié de donner mandat à autre affilié aux fins de gérer, en ses lieux et places, les
comptes courants ouverts à son nom. Une modification est ait faite au ministre chargée
des finances; une mise à jour à la personne morale émettrice des comptes dans la
gestion lui incombe et envoi une attestation constatant la mise à jour à Maroclear , une
transmission par Maroclear aux intermédiaires financiers des attestations de mise à jour
des comptes (2).
les avancées considérables du dépositaire central n'en demeure pas moins que
Maroclear reste encore en retrait par rapport aux standards internationaux en matière
de dénouement des négociations de bourse à l'instar Euroclear France, fondés

1
- Entretien accordée par le responsable de Maroclear Slaoui.
2
-Règlement général du dépositaire central.
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III – LES TECHNIQUES DE NEGOCIATION DES VALEURS MOBILIERES

La Modernisation de la Bourse des Valeurs de Casablanca a nécessité une


révision du cadre législatif et technique régissant les activités de négociation des
valeurs mobilières.
Le processus des Transactions en Bourse, comprennent différentes phases de
négociation : (transmission des ordres, la négociation pour la fixation du prix,
compensation, liquidation) des valeurs mobilières.
La sécurisation des opérations boursières a été et reste l'une des préoccupations
majeures des professionnels et des autorités de marché.
La réforme de la bourse de Casablanca, entreprise depuis une dizaine d'années, a
parfaitement intégré cette dimension dans les choix opérés afin de doter la place des
règles et infrastructures permettant de garantir un traitement sécurisé dans le processus
de négociation des transactions boursières, depuis la passation des ordres de bourse
jusqu'au dénouement des transactions.
La nature de ces risques pour les intervenants qui opèrent dans le marché est
variable selon leur positionnement et les motivations qui les animent, partant du rôle
que chacun assume dans le fonctionnement du marché .
Pour cette raison, les réponses que les différents dispositifs apportent aux besoins
des opérateurs sont variées et couvrent aussi bien les aspects réglementaires, que
techniques et organisationnels.
Les valeurs mobilières connaissent des opérations de ventes et d’achats,
cependant ce sont les techniques de négociation qui contribuent à la fixation finale des
prix pour les opérations financières .

C’est ces phases qu’on va relater qui constituent la procédure de la négociation des
valeurs mobilières sur le marché boursier :
1 - Eléments constitutifs d'un ordre de bourse
La compréhension du fonctionnement du marché organisé et réglementé conduit
à s'interroger d'abord sur la portée précise des ordres d'achat ou de vente donnés à un
intermédiaire financier. Il n'est pas rare qu'un investisseur soit surpris, faute d'une
connaissance élémentaire des règles et des usages, par la manière dont ses instructions
ont été suivies.
Pour le contenu: tout ordre de bourse doit comprendre des données
indispensable, le sens de la transaction, achat ou vente, l'identifiant de l'instrument
financier….)
La désignation de la valeur, objet de la transaction, est faite selon l'intitulé repris
à la cote: le nom et la nature de la valeur (actions, emprunts, de l'état, obligations de
sociétés…) avec éventuellement son numéro de code.
Ces précisions ne sont pas superflues en raison de la grande variété des valeurs
traitées. Un titre se négocie en principe à l'unité. Pour les obligations qui sont cotées en
pourcentage, l'ordre n'est pas donné en nombre de titres mais en valeur nominale. Il
n'est pas indifférent de préciser pour certains ordres le marché sur lequel l'ordre doit
être exécuté.

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Pour la durée de validité. Il s'agit d'un élément important, on peut stipuler par exemple:
"Valable jour" ou ordre exécutable au cours de la seule séance qui suit sa transmission,
"Valable à date fixe ou jusqu'à une certaine date ou à révocation" ( 1).
Un ordre donné sans durée de validité est considéré comme valable "pour le jour
de la négociation".
Lorsque survient un évènement pouvant affecter l'émetteur d'un titre ou qui est
de nature à avoir "une influence notable" sur le cours du titre, les ordres en attente
d'exécution dans le carnet d'ordres central sont annulés.
-Différents types d'ordres
La société gestionnaire a mis en place différents types d'ordres, mais sur le
marché boursier les ordres les plus utilisées ce sont les ordres ( 2):
-Au prix du marché: vous obtenez le meilleur prix disponible lors de votre arrivé
sur le marché; l'exécution peut être partielle le reliquat sera alors traité comme un ordre
à cours limité mais le prix n'est pas maîtrisé.
-Ordre a prix limité: permet de maîtriser le prix d'exécution l'exécution peut être
partielle, c'est l'ordre le plus classique.
- La liquidé des valeurs et mode de cotation
La bourse de Casablanca a mis en place un nouveau système de cotation. Les
techniques de cotation qui étaient en vigueur n'offraient pas la transparence et la
liquidité nécessaires.
En effet, les négociateurs n'ont pas l'habitude de dévoiler la totalité des ordres
qui figurent sur leurs carnets ce qui peut se traduire par le manque de transparence et
d'une vision approfondie sur la valeur réelle de l'offre et de la demande. De même la
globalisation et la compensation des ordres pratiques qui étaient courantes, ne
permettait pas de différencier l'attribution des titres entre les donneurs d'ordre en cas
d'exécution (on ne distinguait pas entre 1 er et 2ème venu qui a donné l'ordre à la société
de bourse, c'est pour cela qu'on a mis en place le système d'hordotage).
Enfin, le système d'enregistrement des transactions qui était essentiellement
manuel ne pourrait pas faire face au volume d'activité toujours grandissant sans
impliquer un risque d'erreur important.
Cette situation a requit la mise en place d'un système de cotation électronique
pour remplacer le système de la criée. Ainsi, le système de cotation électronique permet
d'éliminer les risques d'erreurs, d'assurer une transparence, une rapidité du traitement
des ordres et une plus grande fiabilité.
En effet, la procédure de cotation doit permettre une rencontre optimale de
l'offre et de la demande de titres. Le cours d'équilibre doit permettre de satisfaire un
maximum d'opérateurs .
Le modèle retenu pour l'organisation de marché, des valeurs mobilières est celui
d'un marché centralisé et dirigé par les ordres, et ce en vue d'assurer un maximum de
transparence et de liquidité. Le choix adopté par la SBVC est d'adopter au départ une
cotation au fixing ou multifixing et en fonction de leurs liquidités, des valeurs pourront
être traités en continu( 3).
-Cotation au Fixing :Il s'agit de collecter tous les ordres d'achat et de vente transmis
par les sociétés de bourse et de les confronter pour déterminer le cours qui permet de
maximiser les échanges.

1
-Règlement Général de la Bourse des Valeurs de Casablanca.
2
-Ibid, "Le règlement général de la bourse des valeurs de casablanca.
3
-les groupes de cotation,le guide de la bourse,le supplément de la vie économique,26 janv 2007.
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C'est un mode de cotation réservé aux valeurs peu liquides et aux lignes
secondaires ( 1).
-Cotation au Multifixing : un mode de cotation réservé aux valeurs moyennement
liquides, plusieurs fixings par séance de bourse (deux actuellement).
-Cotation en Continu:Un mode de cotation réservé aux valeurs liquides.
Cependant depuis 2005, la bourse de Casablanca a défini de nouvelles horaires de
cotation .ainsi, la séance de bourse démarre à 9 h 00 et se termine à 15 h 00.elle est
composée de trois phases : la pré -ouverture, l’ouverture et la clôture et ce, quelque soit
le mode de cotation.
Phase de pré -ouverture : les ordres introduits par les sociétés de bourse sont
automatiquement enregistrés dans la feuille de marché, sans provoquer de transactions
.ils peuvent être modifiés ou annulés. Ces ordres sont classés en respectant deus règles
de priorité : le prix (prix de marché ou prix limité) puis le temps (tous les ordres sont
horodatés).
Un cours théorique d’ouverture est calculé et diffusé en permanence par le système
électronique,à chaque fois qu’un ordre est introduit ,modifié ou annulé.
Pour la Phase d’ouverture : la confrontation de tous les ordres en présence sur la feuille
de marché permet de dégager un cours d’ouverture. Pendant cette phase, il n’est plus
possible d’introduire, d’annuler ou de modifier un ordre.
Pour les valeurs cotées au fixing, il y aura un seul cours par journée, pour celles
cotées au multifixing il y aura au maximum trois cours par journée. Quand aux valeurs
traités au continu, l’introduction de tout nouvel ordre, pendant la séance, peut
provoquer immédiatement une ou plusieurs cours peuvent être dégagées par jour et par
valeur, et ce jusqu'à la pré-clôture de la séance.
Phase de pré-clôture :à l’issue de cette phase,durant laquelle les ordres peuvent
être introduits sans qu’il y ait de transaction,un fixing de clôture est calculé pour chaque
valeur traitée,qui sera le cours de référence de la séance suivante.
Pour chaque transaction réalisée par une société de bourse, celle-ci reçoit
automatiquement un message d’exécution lui indiquant la quantité de titres exécutée, le
cours d’exécution et l’identité de sa contrepartie.
Les variations maximales des cours autorisées pendant une même séance sont
calculées à partir du cours de référence. Le seuil fixé par la bourse de Casablanca est de
l’ordre de 6% à la hausse et à la baisse( 2).
Lorsque l’état des offres et des demandes conduit au franchissement des seuils
fixés par la bourse, celle –ci réserve la cotation de la valeur jusqu’a la séance de bourse
suivante.
Cependant en 2007, la bourse de Casablanca lancera la dernière version du
nouveau système de cotation, dont les performances techniques sont dignes des plus
grandes bourses du monde et qui épouse parfaitement le modèle de marché appliqué par
Euronext( 3).
La Modernisation des techniques boursières rendrait l’image de la SBVC
transparente et susciterait la confiance des investisseurs nationaux et
internationaux,loin des années moroses qui se situent avant l’année 2000.

1
-Le cumul des ordres de même sens et avec la même limite de prix.
2
-La Séance de bourse, le guide de la bourse, le supplément de la vie économique,26 janv. 2007.

3 -Le nouveau système de cotation, supplément la vie éco, 2007.


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- Transmission des ordres de bourse


En règle générale, les ordres de bourse sont transmis à l'intermédiaire de la
manière prévue à la convention qui le lie à un investisseur. La confirmation écrite est
habituellement requise.
Les ordres peuvent aussi être donnés et transmis par voie électronique Toute
entrée dans le système de négociation donne lieu à un filtrage; c'est l'opération par
laquelle l'intermédiaire doit vérifier la conformité de l'ordre qu'il a reçu à la volonté de
l'investisseur et son adéquation aux capacités du marché. Dès lors, l'intermédiaire
assume la responsabilité de l'exécution. Transmission, exécution et cotation s'effectuent
"en temps réel".
2 -Le Système de Négociation et ses Implications
La place de bourse de Casablanca a adopté un système de transactions guidé par
les ordres selon la loi de l'offre et de la demande, elle admet deux marchés central et de
blocs dirigés par les prix à destination des professionnels. De l'autre côté, à Londres
spécialement, on a cherché à combiner les deux systèmes ou les cours des actions ne
sont plus nécessairement déterminés à l'achat et à la vente par des teneurs de marché.
La notion même de marché est plus proche du premier système que du second,
si l'organisation du marché est axée sur la confrontation des ordres et des demandes. Le
prix d'équilibre-le point d'intersection des courbes d'offre et de demande sont placés sur
un plan d'égalité, le prix est unique à un moment donné en raison de la connaissance de
tout opérateur en a. c'est effectivement le rôle du "fixing", la détermination d'un seul
cours de négociation pour toutes les transactions faites pendant une période de temps
donnée. Le marché est transparent, à la différence de ce qui se produit sur un marché où
règnent des négociations "privées" entre les "faiseurs de marché" et les autres
opérateurs. Dans ce dernier système, il n'y a pas de prix unique( 1).
Mais il faut reconnaître que si la cotation a lieu "en continu", l'égalité devant un
prix unique n'est plus assurée puisque les ordres sont traités au fur et à mesure de leur
arrivée sur le marché ( 2). Il y a plusieurs prix pour une même valeur au cours de la
même séance. Ce sont alors des règles dites de priorité dans l'exécution des ordres qui
tendront de rétablir un certain équilibre au Maroc ce sont les règles de priorité de prix
qui précédant la priorité de temps.
Les variations maximales des cours autorisées pendant une même séance sont
calculées à partir du cours de référence. Le seuil fixé par la bourse de Casablanca est de
l’ordre de 6% à la hausse et à la baisse.
Lorsque l’état des offres et des demandes conduit au franchissement des seuils
fixés par la bourse, celle –ci réserve la cotation de la valeur jusqu’a la séance de bourse
suivante.
La bourse de Casablanca opère un control strict des transactions .elle est ainsi habilitée,
si elle l’estime nécessaire à l’intérêt du marché, à suspendre provisoirement les
transactions sur une valeur ou à limiter les fluctuations de cours.
La conception de base selon laquelle le prix sur le marché doit être en relation
étroite avec le jeu de la loi économique de l'offre et de la demande a des implications
logiques sur le plan de l'organisation du marché et au regard de l'exécution des ordres
de bourse.

1
-M-C. DENAYER, "L'unicité de prix", Bull. Joly, Bourse et produits financiers Mai-Juin, 1993-p: 267.
2
- F. Peltier, marchés financiers et droit commun,, N° 172 et s.
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De là aussi, le devoir pour l'autorité ou l'entreprise de marché de diffuser par des


moyens appropriés les cours sur les marchés qu'elle organise et les autres informations
qu'elle reçoit. Et il semble que comme l'enseignent les économistes de la
macroéconomie déjà cités, que le prix publié à lui-même un rôle informatif que ce prix
offre la possibilité de suivre les évolutions des marchés financiers. Les cours sont
normalement appelés à intégrer les informations disponibles ( 1)
-La formation des cours:
A s'en tenir à la négociation des produits offerts sur les marchés gouvernés par
les ordres au moyen d'un carnet d'ordres central électronique ouvert pour chaque
instrument financier négocié, l'exécution de ces ordres est réalisée sur la base de 3
mécanismes: le continu, le fixing, multifixing.
Dans le premier segment, l'exécution des ordres est immédiate et à tout moment
aussitôt que les nouveaux ordres arrivés sont appariés avec les ordres existants dans le
carnet d'ordre central. Ce mécanisme suppose que la quantité d'ordres introduite soit
suffisamment importante, sinon un écart inacceptable se produirait entre le meilleur
prix d'achat et le meilleur prix de vente. Questions donc de liquidité.
L'exécution des ordres s'effectue en fonction des priorités de prix et de temps,
tous les ordres sont en effet horodatés. "Le cours traité est déterminé par la limite de
prix des ordres en carnet".
Dans le segment du fixing, l'exécution n'intervient que dans la phase de
détermination du prix qui suit la période d'accumulation. "Le cours du fixing sera le
prix qui maximise le volume échangé".
"Les ordres au marché et à tout prix sont prioritaires sur les ordres à cours
limité". Déroulent selon un horaire précis.
Une séance de bourse débute par une phase de pré-ouverture, au continu comme
au fixing. Pendant laquelle les ordres sont enregistrés et un cours d'ouverture au cours
indicatif est donné.
Suit alors la négociation en continu au cours de laquelle de nouveaux ordres
peuvent être introduits et exécutés. La séance se termine par un fixing de clôture grâce
auquel des transactions peuvent être réalisés durant un certain temps -négociation au
dernier cours-. Au fixing proprement dit, la période de détermination du cours exclut la
possibilité de passer, de modifier ou de retirer des ordres. Le cours de fixing reste
valable un certain temps pendant lequel de nouveaux ordres peuvent être présenté pour
exécution -négociation au dernier cours.

1
-oLa séance de bourse, la vie économique 28 avril 2006.
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3- Les Mécanismes de Sécurisation de la Négociation des Valeurs Mobilières sur le


Marché Financier

La Négociation nécessite plusieurs phases de vérification des transactions


boursières, et ce sont les procédures de règlement –livraison qui assure cette
sécurisation par des procédés très sophistiqués, dont-il convient de connaître la
procédure de leur fonctionnement, mais bien avant de les présenter que signifient
d’abord ces règles de compensation ?

- Les Procédures de "Back Office" ou les règles de compensation et règlement


livraison
Le système marocain relatif aux règles de la compensation est calqué sur le
système de la compensation d'Euronext. Toutes les procédures sont inspirées de ce
modèle( 1).
-Le "back office" dans le modèle intégré Euronext est le même sur la place de
Casablanca ( 2), ainsi La stratégie d'Euronext vise:
-à mettre en place, aussi bien pour les valeurs mobilières classiques que pour les
produits dérivés, une plate-forme unique de négociation, dirigée par les ordres;
-à créer un service unifié de compensation grâce à une contre partie centrale
pour les trois bourses concernées.
-à offrir aux opérateurs une plate forme unique de règlement livraison et de
conservation, l'efficacité d'une bourse se mesurant à la qualité du système de liquidation
des transactions à leur coût.
La réalisation de ces trois objectifs, qui suppose une harmonisation étendue des
règles de droit applicables, ferait d'Euronext la première bourse européenne
complètement intégrée.
1- Les règles de compensation
Au Maroc, la compensation est régie par l'avis n°31/02 relatif au système de
compensation.
La bourse de Casablanca détermine la position nette en titres et en capitaux de
chaque société de bourse à l'issue de chaque jour de bourse pour les transactions
réalisées sur le marché central ( 3).
Le règlement des capitaux et la livraison des titres réalisés à travers le système
de compensation portent sur les mouvements.
La compensation s'effectue à deux niveaux:
1-La compensation du premier niveau, dont le processus détermine par chaque
intermédiaire, à partir des transactions qu'il a réalisée sur le marché central, sa position
nette titres et espèces par valeur (Alinéa1-article 1 avis sus mentionnée.

2-La compensation du deuxième niveau dont le processus assigne une ou


plusieurs contre parties à chaque négociateur en fonction de ses positions nettes titres

1
-Organisation du Marché et Techniques Boursières, Responsable de cotation et compensation à la bourse,
séminaire, M.Tanouti, 2004.
2
-Euronext- une bourse qui réunit trois pays européens: France, Belgique, Hollande.
3
- Entretien accordé par Mouad Tanouti, Responsable du service bourse au sein du CDVM/AMMC.

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et espèces et en minimisant le nombre de flux à dénouer. (Alinéa1-article 2-avis- sus


mentionné).
2- Clearing et Netting
2-1- Le Clearing ou le dénouement
Pour répondre aux exigences de la liquidité, condition essentielle de
l'organisation des marchés, la préférence est donnée à un système la simultanéité des
prestations, transactions, des entrées en compte de l'argent et des titres. Le recyclage
rapide des sommes investies et des valeurs acquises offre aux opérateurs des
possibilités de réactions selon les tendances du marché ou de régler de nombreuses
autres transactions avec les avoirs dont ils disposent, selon un ordre de priorité.
Cependant, une telle condition n'est réalisable que par le truchement d'un
organisme chargé d'opérer le règlement des transactions. Au lieu que les affiliés opèrent
en direct, un "clearing house", qui peut être une entité distincte et spécialisée.
Nous considérons donc, le clearing est donc un mécanisme central
d'enregistrement des opérations, de calcul et de liquidation des positions respectives des
parties.
2- 2 - Le Netting ou la compensation
Une précision terminologique s'impose. Bien que le terme soit souvent traduit
en français par "compensation", le clearing n'est en réalité qu'un mécanisme de
règlement liquidation (seulement en anglais). La compensation proprement dite (ou
Netting en anglais) est le règlement du solde des dettes et créances réciproques des
parties résultant de leurs transactions, on pourrait aussi, pour éviter les confusions,
parler d'un système de règlement "brut" ou d'un système de règlement "net".
Le Netting se situe tout naturellement dans le prolongement du clearing( 1) au
sein du système, le Netting a un caractère multilatéral, or une telle opération ne
correspond pas au canon de la compensation au sens des articles (357 DOC) et suivants
du Dahir des obligations et des contrats de 1913, qui se rapporte à une compensation
bilatérale opérant de plein droit. En bourse, la condition de réciprocité directe fait
défaut et la compensation résulte d'un accord contractuel, comment dès lors justifier.
L'explication la plus courante consiste à considérer que l'organisme agit en tant
que "contrepartie centrale" qu'il s'interpose entre chaque intermédiaire acheteur et
chaque intermédiaire -vendeur, et que donc il se substitue aux parties dans leurs droits
et obligations. Une fois opéré l'enregistrement des positions individuelles, il y aurait un
double changement de créancier et de débiteur portant sur une situation nette acheteuse
ou vendeur relativement à un instrument financier. L'interposition en question se
ramènerait à une novation par changement de qualification se posera, en toute
hypothèse, au regard de la Lex-fori pour les transactions internationales, à supposer
même que le contrat de compensation détermine la loi applicable ( 2).
Il semble qu’il y ait des règles dérogatoires au droit commun en vue de favoriser le
dénouement des transactions sur les marchés.

4- Le fonctionnement du système de garantie de la bourse de Casablanca

L'intervention d'un intermédiaire sur le marché boursier est génératrice de risques.


Ils peuvent être d'origines diverses mais se traduisent souvent par la défaillance d'un
contractant. Sur le marché central de la Bourse de Casablanca, Le négociateur n'a pas la

1
-Le Clearing et le Netting-notions fondamentales-Rev-Banq 1993/3, p: 221 et s.
2
- Vauplane et J-B-Bornet-,Le Global Netting. J.C.P, 2001/42; p: 1669
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possibilité de choisir sa contrepartie et c'est le système qui lui affecte sa contrepartie en


application d'un ensemble de paramètres et de règles de marché.
Ce faisant, il "subit" le risque de voir sa contrepartie faillir à ses engagements le
jour de dénouement de la transaction, ce manquement peut se traduire par la perte totale
des actifs négociés ou par un coût de remplacement, si la transaction est dénouée dans
des conditions différentes de celles prévues initialement. Ce risque disparaît avec la
mise en place de mécanismes de garantie de bonne fin des opérations assurant aux
Intermédiaires le dénouement de leurs opérations dans des conditions et délais
normalisés et sans préjudice.
Le système de garantie de bonne fin des opérations est le dispositif à travers
lequel la Bourse de Casablanca apporte aux intermédiaires la garantie
De bonne fin des opérations de négociation des actifs financiers sur le marché
central de la bourse ( 1).
La contribution de cette structure est fondamentale pour assurer la sécurité de
dénouement des opérations et gérer de façon optimale les risques de défaillance d'un
intervenant, Pour mettre à contribution cette garantie, le dispositif de la bourse repose
sur trois mécanismes : la compensation des transactions, la gestion des risques et des
couvertures et le dispositif de résolution des défaillances de règlement et de livraison.

- Le système de compensation des transactions

A travers son système de garantie la bourse de Casablanca assure le rôle de


chambre de compensation. En ce sens, elle procède à la compensation multilatérale des
transactions qu'elle enregistre et s’interpose systématiquement entre les intervenants
dans, le processus de dénouement: des opérations. La compensation consiste à dégager
les soldes nets à régler ou à livrer en procédant au Netting des transactions, par valeur
et par date de négociation.

Schéma 1 Le processus de compensation


Solde = + 70
Déposita

Or
D
ire

dr
1
D SDB1
es Solde = -220
2
D SDB2 V
A
3 2
1
3 Solde = + 150
1D SDB3
0
0
A
4 6
2 S 7 S
0
A
A D 0 D
3 B B
6
V 1 2
S 1 S
5
0
0
A D 5 D
B 0 B
3 2

1
- Seules sont garanties les opérations initiées sur le marché central. Le marché de blocs étant un marché de gré à gré
l’intermédiaire choisit lui-même sa contrepartie et assume par conséquent le risque de défaillance de celle -ci.
47
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Les flux d'ordres reçus par les sociétés de bourse de la part de leurs dépositaires
sont acheminés vers le marché pour exécution. Les transactions réalisées sont ensuite
récupérées par le système de compensation qui procède au calcul des positions nettes( 1
): c'est la compensation dite de premier niveau.
A l'issue de ce premier traitement, chaque intermédiaire se trouve soit en position
acheteuse, soit en position vendeuse sur chacun des titres qu'il a traités pour la séance
de traitement donnée.
Un deuxième traitement, consiste à affecter à chaque intermédiaire sa contrepartie
qui va recevoir les titres contre le règlement ces espèces ou inversement. Un algorithme
d'optimisation permet de réduire au maximum les flux de règlement-livraison. C'est la
compensation de deuxième niveau.

La compensation est dite par contrepartie centrale car la bourse de Casablanca se


substitue par novation ( 2 ) aux acheteurs et vendeurs initiaux.
La compensation par novation permet de réduire le risque de crédit, l'encours des
dettes réciproques entre les deux contreparties étant ramené à un solde net( 3)."

Schéma 2 -Le processus d’interposition supprime le risque de contrepartie

Esp Ti Esp Ti
èce tre èce tre
s s s s
Positions
Esp Ti Esp Ti
Positions Esp vendeuses
èce Titr
tre èce
Esp tre
Titr
Acheteusesèce ses
s ses èces
s Titr s Titr
Esp es Esp es
èce èce
s s

Dans le schéma marocain le système de compensation de la bourse est un point de


passage obligatoire. De ce fait, l'interposition de la contrepartie centrale a aussi pour
effet de concentrer les risques sur elle et peut prendre une importance systémique
majeure sur la stabilité du système dans son ensemble. C'est pour cette raison que le
système de garantie met en place un processus de gestion des risques qui lui permet de

1
- Pour simplifier la lecture du schéma 1 nous exposons uniquement la partie titres. Concernant la partie espèces, le
raisonnement est identique. La position nette espèces se dégage en procédant à soustraire le produit des ventes des
charges des achats selon la formulation : espèces à recevoir moins espèces à verser.
2
-"La novation est un processus d'amendement d'un contrat entre deux parties qui prévoit l'intermédiation d'une
tierce partie en tant que débiteur et créditeur. Le contrat amendé est alors compensé de manière à ce que le contrat
initial entre les deux parties soit exécuté et que les obligations attenantes soient éteintes
3
- Karyotis C. Les systèmes de règlement-livraison de titres européens- Vers l’unification des marchés revue Banque
Edition, 2003.
48
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se doter des moyens de couverture qu'il peut utiliser en cas d'intervention pour la
résolution d'une défaillance.

- Les Mécanismes de Couverture des Risques


La Bourse de Casablanca, en tant que contrepartie centrale est amenée à se
substituer à un intermédiaire lorsque celui-ci est défaillant, cette action implique pour la
bourse une intervention sur le marché pour se procurer les titres ou les espèces
manquants. Elle s'expose alors à deux types de risques : le risque de marché et le risque
de liquidation. Pour limiter les conséquences de ces risques, un système de couverture
est mis en place à travers lequel les sociétés de bourses sont .appelées à contribuer à des
dépôts de garantie, calibrés sur la base des engagements pris sur le marché et
l'évolution des prix sur ce dernier.

--- La Couverture du risque de marché par les appels de marge


Le risque de marché résulte de l'évolution défavorable de la valeur du mouvement
à dénouer entre le jour de la conclusion de l'opération et le jour de son dénouement. Le
principe des appels de marge, ou la contribution initiale, est de soumettre les positions
non encore dénouées des intermédiaires à une valorisation quotidienne aux conditions
de marché. Ainsi, les positions sont quotidiennement valorisées au cours du marché
afin de mesurer le risque de marché que supporte le système de garantie et d'appeler la
couverture correspondante, le cas échéant. Pour atteindre une sécurité maximale, les
intermédiaires disposent chacun d'un compte ouvert auprès de la Banque Centrale qui
sert à ces opérations de couverture. Si un intermédiaire n'est pas en mesure de faire face
à ses appels de marge, la bourse de Casablanca suspend son accès au marché jusqu'à ce
qu'il reconstitue son dépôt.

---- La Couverture du risque de liquidation par la contribution initiale

Le risque de liquidation correspond à l'écart de cours encouru, en cas de


défaillance d'un intermédiaire, à partir du moment où cette défaillance est constatée,
jusqu'au moment où les positions concernées sont dénouées.
Si le risque de marché peut être qualifié comme un risque passé, et donc connu, le
risque de liquidation est, quant à lui, aléatoire et indéterminé. Il est aléatoire dans le
sens où l'évolution des prix de marché est inconnue et que sa réalisation peut se traduire
par une perte ou un profit. Il est indéterminé car l'ampleur de la variation des prix ne
peut être connue qu'au moment de la défaillance de la contrepartie.
Son estimation repose sur une évaluation du risque basée sur les volumes
historiques de l'intermédiaire, la structure de ses positions, ainsi eue la variation
maximale que peut connaître le marché.
Comme le risque de liquidation ne peut pas être défini avec certitude,

49
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Schéma 3 : Risques et contribution

DEFALLI
Contributio Contributio
n régulière n initiale

ANCE
Risque de Risque de
négociation liquidation

J J+1 J+2 J+3


Evolution des prix couverte par les appels de marge Couverture de surcoût de liquidation par
le fond de garantie

La bourse de Casablanca utilise une série d'hypothèses et la base historique de


l'activité de chaque intermédiaire sur le marché central pour dégager le montant de la
contribution initiale de chacun.
Comment est calculée la contribution initiale ?
Le jour où une défaillance totale (cessation de paiement) d'un adhérent est
constatée, le dépôt de garantie de ce dernier doit être en mesure de couvrir les écarts de
cours qui pourraient survenir lors de la liquidation de ses positions. Dans la mesure où
ni les positions d'un adhérent en phase de liquidation, ni les effets induits par l'évolution
des cours ne sont connus d'avance, l'évaluation de la contribution initiale se base sur
l'historique de l'activité de chacun des adhérents.
A cet effet, nous retenons :
• La position nette moyenne d'un adhérent sur une période donnée ;
• Le taux de variation maximum des cours sur le marché central ;
• Le nombre de jours nécessaires à la liquidation des positions d'un adhérent,
La contribution dans le fonds ce garantie est ainsi fixée et chaque intermédiaire
est alors tenu d'apporter sa quote-part en espèces ou/et sous forme d'une caution
bancaire en faveur de la Bourse de Casablanca utilisable à première demande. La
contribution est révisée semestriellement ou chaque fois que l'activité d'un
intermédiaire sur le marché connaît une hausse significative.
2-3- La contribution exceptionnelle
La notion de contribution exceptionnelle s'inspire des principes de "solidarité de
place", Dans le cas d'une défaillance structurelle d'un intermédiaire et si ses dépôts ne
couvrent pas ses engagements; une contribution à titre exceptionnel pourrait être
demandée à tous tes intermédiaires afin de pouvoir liquider les positions du défaillant.
La part de chaque intermédiaire dans la contribution exceptionnelle demandée par la
bourse sera proportionnelle à sa part dans la contribution initiale globale

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3- Procédure de résolution des défauts.


Lorsqu'une position n'est pas dénouée dans le délai de place, c'est-à-dire J+3, le
système de garantie déclenche le processus de résolution des défauts. Les délais de
dénouement spontané1 des suspens sont normalisés ; six Jours pour le défaut titres et
quatre jours pour'" le défaut espèces.
Au-delà de ce délai, pendant lequel l'intermédiaire défaillant est mis en demeure
et appelé à régler son défaut, la Bourse de Casablanca engage une procédure de rachat
ou de revente afin de se procurer sur le marché les titres ou les espèces manquants en
lieu et place de l'intermédiaire défaillant.
La veille du jour du rachat( 2), la bourse de Casablanca annonce au marché une
intention d'intérêt prévenant l'ensemble des intervenants de sa décision de racheter une
certaine quantité de titres destinée à liquider une position en défaut ce livraison, en
précisant le prix auquel elle souhaite se procurer les titres.
Ce dernier est fixé sur la base du cours de référence du titre le jour du rachat,
majoré en seuil de variation maximale appliqué au marché. La séance de rachat se
déroute avant l'ouverture du marché central afin de ne pas inciter aux arbitrages entre
les deux marchés. Les offres sont électroniquement adressés à la bourse qui apprécie,
moyennent ces règles de "filtrage'', la capacité de livraison du vendeur 3, Si un vendeur
répond à la demande exprimée, la Bourse de Casablanca prend livraison des titres et les
livre à l'acheteur initial. S'il y a un différentiel de rachat, il est supporté par le vendeur
défaillant.
Si aucun vendeur ne s'est présenté au terme de la première séance de rachat, une
deuxième tentative est programmée dans les mêmes conditions que la première, à
l'exception au prix qui est cette fois rehaussé ce deux fois le seuil de variation
maximale. Si après ce deuxième essai les titres n'ont pu être trouvés, la Bourse de
Casablanca déclare que l'opération initiale se résout par compensation pécuniaire en
lieu et place de la livraison, en application du principe de la clause résolutoire.

Schéma 4 –conditions de déroulement de la résolution des défauts


D : Défaut de livraison D+6 D+T D+S Dénouement par
1ère séance de rachat 2ème séance de rachat clause résolutoire
CR+67% Action CR+12% Action CR+18% Action
CR+20%Obligation CR+14%Obligation CR+46%Obligation

D : Défaut de livraison D+4 D+T D+S Dénouement par


1ère séance de rachat 2ème séance de rachat utilisation du dépôt garantie
CR+63% Action CR+12% Action Suspension de l’activité de la
CR+24%Obligation CR+14%Obligation société de bourse défaillante
jusqu’à reconstitution de son
dépôt de garantie

1 - Dénouement de la société de bourse avant que la bourse ne déclenche le rachat ou revente des titres.
2 - Hormis les modalités de mise en œuvre (délais, prix…) le mécanisme de revente de titres pour résoudre un défaut
de règlement est identique à celui du rachat.
3 - Pour éviter le risque d’un défaut de livraison lors d’un rachat fait par la bourse, cette dernière exige de tout

vendeur potentiel une attestation de propriété des titres qu’il souhaite vendre, produite par le dépositaire central.
51
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4- L'organisation générale des flux dans le système de règlement livraison

L'aboutissement d'une transaction sur des valeurs mobilières cotées consiste à


opérer le virement des titres du compte du vendeur vers celui de l'acheteur et
inversement, virer la contrepartie espèces par un prélèvement du compte de l'acheteur
au profit du vendeur. Ce résultat, en apparence simple, n'est en réalité atteint qu'au
terme d'un processus de traitements sophistiqués nécessitant une grande coordination
entre les différents acteurs concernés par l'opération à dénouer.
L’infrastructure qui assure ces opérations post-marché s'analyse comme un
ensemble global oui ordonne l'échange des flux d'information entre les intervenants,
assure l'acheminement des instructions vers les systèmes d'ajustement et de dénouement
et procède aux virements de compte à compte, une fois contrôlées les provisions titres
et espèces. L'architecture technique responsable ce ces opérations repose sur trois
filières ; la filière ''Ajustement'' qui gère la relation entre les dépositaires et les
intermédiaires, la filière "Bourse" qui organise les flux de dénouement entre les
intermédiaires et la filière "Dénouement" qui se charge de l'exécution des virements
titres et espèces sur les comptes des dépositaires.

-- La filière Ajustement

L’instruction d'exécution d'un ordre donné par le client à son dépositaire est
d'abord acheminée vers une société de bourse qui assure l’intermédiation. Une relation
s'établie donc entre le dépositaire, qui gère le compte titres et espèces du client, et
l'intermédiaire qui se charge d'exécuter l'ordre sur le marché ( 1).
La fonction d'ajustement consiste à assurer l'accord des deux parties sur les termes
des transactions à dénouer, après avoir exécuté les ordres sur le marché.
Cet accord est impératif pour garantir une parfaite concordance entre les termes
de la transaction et les prélèvements que le collecteur d'ordres va effectuer sur le
compte de son client.
Les outils et délais pour réaliser ce rapprochement sont normalisés afin que soit
respecté le délai de dénouement de place. Tous les flux d'information sont générés et
transmis de façon électronique ce qui minimise au maximum les erreurs de traitement,
En cas de désaccord, un deuxième rapprochement peut être réalisé en transitant par un
système dit d'appariement.
-- La filière dénouement

Les flux ajustés sont ensuite convertis en instructions de règlement-livraison et


déversées dans la filière dénouement pour effectuer les virements de compte à compte.
Les mouvements issus de la filière bourse suite à la compensation des transactions
réalisées sur le marche central viendront parachever les flux entre dépositaires et
sociétés ce bourse lors du processus de dénouement et compléter ainsi sa chaîne ce
traitement.
Le schéma Ci-après montre s'articulation entre les flux à dénouer depuis
l'ajustement jusqu'au dénouement. La phase finale consiste à opérer les écritures sur les
comptes titres et espèces, ce qui consacre le caractère définitif des opérations. Tout

1-Op.cit, Mouad Tanouti-Responsable du service bourse au CDVM/AMMC- , La sécurisation du Marché Boursier ,


Séminaire 2005.
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mouvement de titres ou d'espèces doit être précédé d'un contrôle de provision. En outre,
le dépositaire central doit s'assurer du respect de la règle de la simultanéité entre le
règlement et la livraison, Ainsi un dépositaire en position de livraison '' doit disposer
d'une provision de titres suffisantes et, réciproquement, un dépositaire en position
acheteuse doit justifier. Une provision espèces qui couvre ses engagements. En outre,
chaque livraison de titres est tributaire du règlement des espèces et inversement.

Schéma n° 5 -Articulation entre les flux à dénouer-


Ajust Ajust
Cli ement
V ement
V Cli
ent D V
134M S S 134M D ent
EP
111M
AD
D Titres D AD
V EP Cli
AD
31 B B 111M
3 ent
50 AD
Cli D La structure D
entLa structure EP Flux de règlement EP
de règlement 2 bours contre 4
contre Dénouement titres e en livraison
Déposit
livraison espèc aire
central
e 500 Déclaration
e
des positions
espèce
Dénouement espèces Espèces disponible Banqu
E e
central
Le lancement du nouveau système de règlement-livraison avec les autres composantes e

une garantie de bonne fin telles eue décrites plus haut, le phénomène des suspens a
complètement disparu de la place au point que la bourse de Casablanca ne s'est jamais
trouvée dans la nécessité de déclencher une procédure de rachat ou de liquidation des
positions d'une société de bourse, Ce constat confirme l'avancée significative qu'a
connue la bourse de Casablanca en matière de sécurisation des transactions.
le dispositif actuel, une nouvelle piste de développement peut être explorée. Il s'agit de
la mise en place d'un marché de prêt-emprunt de titres. Ce dernier apporte une plus
grande fluidité au système en permettant de réduire le risque de rupture de chaîne par la
possibilité d'acquérir temporairement des titres à moindre coût. Une réflexion est déjà
lancée dans ce sens ( 1).

l’ouverture du Marché Boursier à un effet positif sur son efficience, si les modes de
négociation, de cotation, d’exécution des transactions peuvent être différents, aucune
place financière ne pourrait prendre le risque de perdre la confiance des investisseurs
en négligeant les mécanismes dé sécurisation.

Le Dénouement des Valeurs Mobilières par le Dépositaire Central


-Phase de Post Négociation-

La vérification de la provision titres est opérée par le dépositaire central


directement sur les comptes des affiliés qu'il gère lui même. En revanche, le contrôle de
la provision espèces ne peut pas se faire directement sur les comptes des dépositaires
puisque ceux-ci sont logés chez la banque centrale. Chaque jour les dépositaires
constituent auprès de la banque centrale la provision espèces qu'ils décident
d’affecter," au dénouement de leurs opérations du jour. La banque centrale bloque cette
somme d'argent dans un compte dédié et communique l'information au dépositaire
central, Ce dernier renseigne dans son système les montants disponibles pour les
dénouements du jour.

1 -op.cit ,la sécurisation du marché boursier,séminaire ,Tanouti,2005.


53
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FINANCIERS / 2019

Ainsi le dépositaire central contrôle la provision titres du vendeur et la capacité de


règlement de l'acheteur au fur et à mesure que les transactions sont présentées au
dénouement. Aucun dépassement n'est autorisé et en cas d'insuffisance de provision,
titres ou espèces, la transaction est déclarée en suspens. Les comptes titres sont ainsi
ajustés dans la comptabilité du dépositaire central en fonction du sens des écritures
passées, et les comptes espèces sont mouvementés dans la comptabilité de la banque
centrale sur la base des résultats qui leurs sont communiqués par le dépositaire central.
Ainsi, Nous résumons que le dépositaire central assure la livraison en titres et la
banque centrale le règlement en espèces.

54
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TITRE III Les Opérations Financiéres Particuliéres sur le Marché


Financier.
Des techniques de négociation sont offertes aux émetteurs selon leurs opérations
désirées.
Les offres publiques sont considérées comme des techniques de négociation,
Et ce sont ces techniques qui octroient un prix final pour les actions cotées en bourse.
Cependant, les offres publiques sur le marché boursier des valeurs mobilières au Maroc
connaissent un engouement, du a plusieurs facteurs qui contribuent à l’apparition de ce
phénomène. L’intervention de l’état a un impact positif sur la réglementation des offres
publiques pour assurer un traitement égalitaire pour les actionnaires minoritaires voir
même majoritaires.

Les offres publiques


« L'offre publique est la procédure qui permet à une personne physique ou
morale, agissant seule ou de concert, dénommée l'initiateur, de faire connaître
publiquement qu'elle se propose d'acquérir, d'échanger ou de vendre tout ou partie des
titres donnant accès au capital social ou aux droits de vote d'une société dont les titres
sont inscrits à la cote » (Art. 2 de la loi n° 26-03 relatives aux offres publiques sur le
marché boursier).
L'objet de l'offre publique varie selon qu'il s'agit d'une offre publique d'achat,
d'échange, mixte, de retrait ou de vente (article 3 à 7 de la loi n° 26-03).
L’offre publique peut être volontaire, mais elle est obligatoire dans les cas
définis par la loi n°26-03 et par arrêté du ministère des finances: ( 1)
-le dépôt d'une OPA est obligatoire lorsqu'une personne physique ou morale
vient à détenir, directement ou indirectement, 40% des droits de vote d'une société dont
les titres sont inscrits à la cote.
-Le dépôt d'une OPR est obligatoire lorsqu'une ou plusieurs personnes
physiques ou morales viennent à détenir, directement ou indirectement, 95% des droits
de vote d'une société dont les titres sont inscrits à la cote.
-Le dépôt d'une offre de retrait peut également être imposé par le CDVM aux
actionnaires majoritaires détenant 66% au moins des droits de vote, à la demande des
actionnaires minoritaires.
-Les offres publiques sont de deux sortes : offre publique amicale (la société ciblée est
d’accord sur l’offre) et une offre publique inamicale (les actionnaires da la cible ne
sont pas d’accord sur l’opération -OPA).
Cependant Le déroulement d'une offre commune à toutes les offres publiques se fait de
la sorte :
La procédure à suivre est définie par le règlement général de la bourse. Elle
comporte deux phases, une phase préliminaire secrète qui précède la phase publique.
-La phase préliminaire secrète
Le CDVM/AMMC dont le rôle est de veiller au respect de l'égalité des actionnaires
précise que "tout personne qui a connaissance du projet est tenue au secret tant que
l'offre n'est pas rendue publique et qui passe par plusieurs étapes :
- La préparation de l'offre :

1
-ART 18-Loi 26-03 relatif aux Offres Publiques sur le Marché Boursier.
55
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Au cours de la période préparatoire, qui requiert une discrétion totale, l'initiateur


assisté de ses conseils réalise l'évaluation de la société visée, étudie les modalités de
financement et met au point le dossier au CDVM/AMMC .
La phase secrète se termine par la publication de l'avis d'offre au bulletin de la
cote officielle. La procédure d'offre publique commence avec le dépôt du projet d'offre
remis au CDVM/AMMC . A la demande du CDVM/AMMC et après réception d'une
copie de l'avis de recevabilité du projet d'offre; la société gestionnaire procède à la
reprise de la cotation des titres concernés par l'offre publique. La reprise de la cotation
et les principales dispositions de l'offre publique sont publiées au bulletin de la cote
sans délai. Dès la publication l'avis de recevabilité par l AMMC , l'initiateur doit donner
un mandat à un ou plusieurs établissements bancaires de présenter son offre à la société
gestionnaire. Ils ne portent garants de la solvabilité de l'initiateur et du caractère
irrévocable des engagements pris.
- Le dépôt du projet d'offre :
Le projet d'offre remis à l AMMC , doit comporter notamment.
-Les objectifs de l'opération.
-Le prix proposé ou les parités envisagées, et conditions de financement.
-La quantité de titres demandés avec indication des conditions de réduction
éventuelle.
Dès le dépôt du projet, la société gestionnaire suspend la cotation du ou des
titres concernés pour éviter que des rumeurs se propagent su le marché. La suspension
dure jusqu'à l'ouverture de l'offre.
- Le contenu des notes d'informations
Dans le cas d'une offre hostile, la note d'information est établie uniquement par
l'initiateur, alors que, dans le cas d'une offre amicale ( 1), une note d'information
commune est élaboré par l'initiateur et la cible. Elle-ci doit préciser:
-Les motifs qui sont à l'origine de l'offre, les intentions de la société à
l'affectation de ses actifs, à la politique industrielle, commerciale financière et sociale
qu'il entend mener.
-Les conditions de financement de l'opération.
-Le nombre de titres de la société visée détenus directement ou indirectement
par initiateur.
-La rémunération accordée aux intermédiaires.
Le CDVM /AMMC donne son visa si 'il estime que l'information fournie aux
actionnaires de la cible est suffisante pour leur permettre de se déterminer en
connaissance de cause. La note d'information est une réponse de la société visée .La
société cible prépare une note d'information qu'elle doit remettre au CDVM pour
obtenir son visa avant de la diffuser au public.
La phase publique

La phase publique ne peut démarrer que sous la double condition de la


recevabilité de l'offre et l'obtention du Visa du CDVM sur la note d'information.
Les sociétés concernées publient des communiqués dans le plus part des
journaux spécialisés. En cas de contestation de l'offre de la société visée ou de
surenchères. Le public bénéficie d'une profusion d'information dans la perse écrite.
Pendant la durée de l'offre, les dirigeants des sociétés concernées doivent
informer le CDVM /AMMC des actes dépassant la gestion courante. Le pouvoir de
contrôle du CDVM/AMMC à été renforcé par la loi 26-03 sur les offres publiques en

1
-op cit, Juliette Pilverdier – Le marché boursier- Economica , pp 98. 2002 .
56
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lui permettant de veiller au bon déroulement des opérations en lui conférant le pouvoir
de sanctionner .le non respect des dispositions de la loi sur les offres publiques, peut
ainsi entraîner des sanctions aussi bien disciplinaires que pénales qui peuvent aller de 2
mois à un 1 an de prison et /d’une amende de 50 000 à 1 million de dirhams.
Pendant la période d'option, les ordres de vente ou d'échange des titres sont
révocables. La société gestionnaire assure la centralisation des ordres et publie le
résultat de l'offre : réussite ou échec. Concernant la négociation, pendant la période de
l'offre concernant les OPA, OPE et les OPR les titres de la société visée ne sont pas
admis sur le marché de blocs.
Au cours de notre analyse, nous avons pu apporter des cas pratiques, illustrant les offres
publiques comme techniques de négociation des valeurs mobilières.

I- Les offres publiques d'achats ou d’échanges


Une OPA permet à son initiateur de faire connaître, publiquement, sa
proposition d'acquérir, contre rémunération en numéraires, tout ou partie du capital
d'une société cotée en bourse ( 1).
-Qu'est ce qu'une OPA?
Conformément aux dispositions de l'article 3 de la loi n° 26-03 relative aux offres
publiques sur le marché boursier, une offre publique d'achat dite OPA est la procédure
qui permet à une personne physique ou morale, agissant seule ou de concert, de faire
connaître publiquement qu'elle se propose, d'acquérir, contre rémunération en
numéraires, les titres donnant accès au capital ou aux droits de vote de ladite société
dont les titres sont cotés en Bourse.
L'OPA obligatoire?
Le dépôt d'une offre publique d'achat est obligatoire quand l'initiateur vient à
détenir, directement ou indirectement, un pourcentage déterminé des droits d'une
société dont les titres sont inscrits à la cote de la Bourse. Le pourcentage des droits de
vote qui oblige son détenteur à procéder au dépôt d'une offre publique d'achat est de
40%.
Le dépôt d'une offre publique d'achat est obligatoire quand une personne
physique ou morale, agissant seule ou de concert, vient à détenir, directement ou
indirectement, un pourcentage déterminé des droits de vote d'une société dont les titres
sont cotés en bourse.
Le pourcentage des droits de vote qui oblige son détenteur à procéder au dépôt
d'une offre publique d'achat doit être supérieur ou égal au tiers des droits de vote de la
société visée.
Ce détenteur doit, à son initiative et dans les trois jours ouvrables après le
franchissement du pourcentage des droits de vote visé plus haut, déposer auprès du
CDVM un projet d'offre publique d'achat.
-L'OPA volontaire
Toute personne physique ou morale, agissant seule ou de concert, qui souhaite
faire connaître publiquement qu'elle veut acquérir des titres cotés en bourse, peut, à sa
propre initiative, procéder à une offre publique d'achat des dits titres.
Dans ce cas, elle dépose son projet d'offre publique d'achat auprès du Conseil
déontologique des valeurs mobilières.
Le projet d'OPA se passe da la manière suivante :

1
L'offre publique d'achat, La vie économique 7 avril, 2006.
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FINANCIERS / 2019

Le projet d'offre publique d'achat doit comporter les propositions et


renseignements suivants:
-Les objectifs et intentions de l'initiateur;
-Le nombre et la nature des titres de la société visée qu'il détient déjà ou qu'il
peut détenir, ainsi que la date et les conditions auxquelles leur achat a été ou peut être
réalisé;
-Le prix auquel l'initiateur offre d'acquérir les éléments qu'il a retenus pour les
fixer et les conditions de règlement, de livraison;
-Le nombre de titres sur lesquels porte le projet d'offre publique;
-Eventuellement, le pourcentage, exprimé en droits de vote, en deçà duquel
l'initiateur se réserve la faculté de renoncer à son offre.
La teneur et la réalisation des propositions faites dans le projet d'offre sont
garanties par l'initiateur et, le cas échéant, par toute personne se portant caution
personnelle.
Dans le cas où le projet d'offre publique est déclaré recevable, la teneur et la
réalisation des propositions faites dans le projet d'offre deviennent des engagements
irrévocables de l'initiateur.
-Qu'est ce qu'une OPE ?
Une OPE peut être facultative ou obligatoire. Elle permet à son initiateur de faire
connaître, publiquement, sa proposition d'acquérir, par échange de titres, tout ou partie
du capital d'une entreprise cotée en bourse( 1).
Selon l'article 4 de la loi n° 26-03 relative aux offres publiques sur le marché
boursier, l'offre publique d'échange est la procédure qui permet à une personne
physique ou morale, agissant seule ou de concert, dénommée l'initiateur, de faire
connaître publiquement qu'elle se propose d'acquérir, par échange de titres, tout ou
partie des titres donnant accès au capital ou aux droits de vote d'une société dont les
titres sont inscrits à la cote.
-L'OPE obligatoire ?
Le dépôt d'une offre publique d'échange est obligatoire quand une personne
physique ou morale, agissant seule ou de concert, vient à détenir, directement ou
indirectement, le tiers au moins des droits de vote d'une société dont les titres sont
inscrits à la cote de la bourse de Casablanca.
Dispositions communes à toutes les offres publiques
Dès le dépôt du projet d'offre publique, le CDVM /AMMC publie un avis de
dépôt du projet d'offre publique dans un journal d'annonces légales. La publication de
cet avis marque le début de la période de l'offre.
Il demande en outre à la bourse de Casablanca de suspendre la cotation des titres
de la société visée par le projet d'offre. L'avis de suspension est publié sans délai par la
bourse de Casablanca au bulletin de la cote.
Le CDVM /AMMC dispose d'un délai de 10 jours ouvrables pour apprécier la
recevabilité du projet d'offre publique, en examinant les caractéristiques suivantes:
-Les objectifs et intentions de l'initiateur;
-le prix ou la parité d'échange, en fonction des critères d'évaluation objectifs
usuellement retenus et des caractéristiques de la société visée;
-Le nombre de titres sur les quels porte l'offre publique;
-La nature, les caractéristiques, la cotation ou le marché des titres proposés en
échange;

1 -"L'offre publique d'échange", la vie économique, 14 avril 2006.


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FINANCIERS / 2019

-Le pourcentage, exprimé en droits de vote, en deçà duquel l'initiateur se réserve


la faculté de renoncer à son offre.
Lorsqu'une offre publique est déclarée recevable, le CDVM/AMMC notifie sa
décision à l'initiateur et publie dans un journal d'annonces légales un avis de
recevabilité dans lequel sont relatées les principales dispositions de l'offre publique
ainsi que son calendrier et demande concomitamment à la bourse de Casablanca de
procéder à la reprise de la cotation.
La reprise de la cotation et les principales dispositions de l'offre publique sont
publiées au bulletin depuis 1997, la Bourse de Casablanca a enregistré une offre
publique d'échange de titre.
Cependant, nous nous allons illustrer les offres publiques d’achat par des cas pratiques :
- Le succès de l’OPA/OPE visant les actions de la société Wafabank à l'initiative de la Banque
commerciale du Maroc.
L’opération de l’OPA a connu les étapes suivantes :
-Cadre de l'opération
En date du 24 novembre 2003, la banque commerciale du Maroc et Sopar ont conclu un accord
portant sur l'acquisition auprès de Sopar de 100% du capital de OGM pour un montant de 2.081 Mrds. Le
holding OGM regroupe les participations de la famille KETTANI dans le secteur financier et contrôle:
 1.003.724 actions soit 15.54% du capital de Wafabank (20.65% des droits de vote).
 2.467.439 actions soit 70.5% du capital de Wafa Assurance: Wafa Assurance dispose elle-
même d'une participation de 20.84% (26.00% des droits de vote) dans Wafabank.
BCM contrôle à travers cette opération 36.38% du capital et 46.65% des droits de vote de Wafabank au
31 décembre 2003.
En référence de l'article 29 de la loi 26-03 sur les offres publiques, le CDVM a soumis
le 25 février 2004 le projet d'offre au Ministère des Finances et de la Privatisation en vue de
l'appréciation dudit projet au regard des intérêts stratégiques nationaux. Le Ministre n'a pas formulé
d'objection au projet.
Par ailleurs, concernant le changement d'actionnariat dans Wafa Assurance, la Direction de
l'Assurance et de la Prévoyance sociale a été saisie par Wafa Assurance conformément à l'article 2 de
l'instruction du Ministre des Finances n° 8 du 29 mars 1996.
Le conseil d'administration de BCM² a approuvé cette opération en date du 24 novembre 2003.
En complément de l'opération d'acquisition de OGM, la BCM envisage de lancer une opération
d'offre publique d'achat et une offre publique d'échange visant 6.457.637 actions et représentant 100% du
capital de Wafabank selon les conditions décrites dans la note d'information.
La BCM a déposé un projet d'offre publique au CDVM en date du 25 février 2004. L'avis de
recevabilité du CDVM a été publié en date du 1er mars 2004.

-Objectifs de l'offre et stratégie de BCM


L'offre publique d'achat et l'offre publique d’échanges initiés par BCM sur Wafabank vise la
prise de contrôle de 100% du capital de Wafabank en vue de la fusion ultérieure des 2 entités.
Ce rapprochement permet d'anticiper le développement du paysage bancaire marocain, présent
sur l'ensemble des compartiments et disposant d'un portefeuille d'activités et de compétences sur chacun
de ses métiers. Le rapprochement donnera naissance à un acteur disposant de:
 plus d'un million de clients;
 1er réseau bancaire national (près de 460 agences au 31/12/2003)
 N°1 dans les crédits à l'économie,
 N°2 dans les dépôts,
 N° 1 dans la gestion d'actifs et dans les métiers de bourse,
 N° 1 dans le leasing (production) et n°2 dans le crédit à la consommation (encours),
 Leader de la bancassurance.
Le rapprochement des 2 groupes, complémentaires sera créateur de valeur grâce aux facteurs suivants:
 Une croissance rapide des activités de banques de détail, des services financiers spécialisés
et gestion d'actifs.
 Une activité renforcée et un développement en banque de financement et d'investissement.
 Un partage de savoir faire et l'alignement sur les meilleurs pratiques des 2 banques,
 Des synergies de revenus et de coûts réalisables à court moyen terme, dans l'ensemble des
métiers.

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FINANCIERS / 2019

L'objectif cible en terme de rentabilité financière (Return on equity) du nouveau groupe est de 15% pour
la banque et de 20% pour les métiers para bancaires /banque en rythme de croisière.
Offre publique d'achat.
BCM offre aux actionnaires Wafabank d'acquérir leurs actions Wafabank au prix de 825
Dirhams par action.
Offre publique d'échange:
BCM offre aux actionnaires Wafabank d'échanger leurs actions Wafabank selon une parité de 7
actions BCM à émettre contre 8 actions Wafabank présentées.
-Renseignements relatifs aux titres à émettre dans le cadre de OPE
Nombre : variable selon les résultats de l'offre publique d'échange avec un maximum de 5.650 432
actions BCM
Modalités de l'augmentation de capital: Augmentation de capital social par voie d'apport en nature de la
société Wafabank et réservée aux actionnaires de Wafabank dans le cadre d'une offre publique d'échange.
Les actions à créer seront entièrement libérées et attribuées aux apporteurs en rémunération de
leur apport.
Les actions nouvelles seront dès la date de réalisation définitive de l'augmentation de capital,
entièrement assimilables aux actions anciennes.
Prix d'émission: 950Dh
-Prime d'apport: 8.50 Dh, la prime d'apport globale découlant de l'augmentation de capital sera inscrite à
un compte spécial au passif du bilan sur lequel porteraient les droits des actionnaires anciens et nouveaux
et qui pourrait recevoir toute affectation décidée par l'assemblée générale.
-Date de jouissance: 1er janvier 2004 et ce quelle que soit la date de réalisation de l'augmentation de
capital.
-Date d'émission: 28 mai 2004 (Réunion de la seconde AGE ratifiant l'augmentation de capital et
modifiant les statuts de BCM)
Forme: Nominative
-Valeurs nominale: 100Dh
Date de cotation prévue: 02 juin 2004
-Libellé des actions à la cote: BCM 3ème ligne
Dénomination du secteur à la bourse: Banques
-Régime de négociabilité des actions: Fixing
Droits attachés aux actions émises: Les titres créés jouiront des mêmes droits que les actions anciennes et
seront soumises à toutes les dispositions des statuts et aux décisions des Assemblées Générales.
-Calendrier de l'opération OPA-OPE
25 février 2004: Dépôt par BCM au CDVM/AMMC du dossier de présentation de l'opération
27 février 2004: Recevabilité de l'offre par le CDVM dans un communiqué de presse paru le 1 er mars
2004.
19 avril 2004: obtention du Visa de la Note d'Information par le CDVM prévue au courant de la semaine.
26 avril 2004: Date d'ouverture de l'offre
26 avril au 10 mai 2004: durée de l'offre
10 mai 2004: date de clôture de l'offre
18 mai 2004: Annonce des résultats de l'OPA et enregistrement de l'opération
21 mai 2004: Règlement livraison des titres issus de l'OPA
28 mais 2004: Réunion de la seconde AGE ratifiant l'augmentation de capital et modifiant les statuts de
BCM
31 mai 2004: Annonce de la cotation des nouvelles actions issues de l'augmentation de capital.
2 juin 2004: Cotation des nouvelles actions
7 juin 2004: Règlement livraison des titres issus de l'OPE.
-Aspects juridiques liés à l'offre publique d'achat et l'offre publique d'échange
20 février 2004: Conseil d'administration de la Banque Commerciale du Maroc:
-Arrêté des comptes 2003 et proposition d'affectation des résultats,
-Proposition d'une augmentation de capital par apport en nature des titres reçus dans l'OPE,-Convocation
d'une première AGE (Suivie d'une seconde AGE) décidant du principe d'une augmentation de capital
par rapport en nature liée à l'OPE et décidant les principes et les modalités de l'OPA,
-Fixation de l'ordre du jour de ces assemblées,
-Fixation des termes des rapports du conseil à ces assemblées,
-Délégation des pouvoirs au Président pour convoquer ces assemblées,
-Délégation des pouvoirs nécessaires au président pour établir et signer tous les documents.
5 mars 2004: Tenue du conseil d'administration de Wafabank.

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12 avril 2004: AGO en AGE et BCM décidant l'augmentation de capital en apports en nature selon la
proposition du conseil d'administration de BCM et désignant un commissaire aux rapports.
18 mai 2004: Obtention du rapport des commissaire aux apports.
28 mai 2004: Réunion de la seconde AGE ratifiant l'augmentation de capital et modifiant les statuts de
BCM.
-La note d'information
La note d'information a été préparé par Attijari finances Corp, en sa qualité de Banque Conseil
conformément aux modalités fixées par la circulaire du CDVM en cours de validation, prise en
application des dispositions de l'article 14 du Dahir portant loi n° 1-93-212 du 21 septembre 1993 relatif
au CDVM et aux information exigées des personnes morales faisant appel public à l'épargne.

d'après le cas pratique de l'offre publique d'achat et de vente de la BCM sur les titres de Wafabanak on
peut relever les éléments suivants:
-OPA/OPE lancée par la BCM sur les titres de Wafabank est considérée comme une "offre
amicale" vu le soutien apporté par les actionnaires institutionnels de Wafabank.
-L'offre publique BCM/Wafabank est destinée, à acquérir la totalité du capital dans l'optique de
réaliser une fusion ultérieure des deux entités pour devenir N° 1 des banques au Maroc.
-C'est une OPA/OPE considérée comme une offre exemplaire à 100% aucun avis défavorable
n'a été émis ou n'a été déconseillé d'apporter les titres à l'offre mixte de la part d'aucun département de
recherche ou d'une société de bourse ( 1).
-Les actionnaires minoritaires n'ont pas été lésés pendant le projet d'offre publique, une prime de
15% a été attribuée par rapport à la moyenne des cours de Wafabank sur une période antérieure à la
signature du contrat d'acquisition, ces minoritaires se sont vu finalement proposer une prime plus
intéressante (2).
-Le public dans sa globalité, a pu bénéficier d'une transparence totale à tous les niveaux et tout
au long de la procédure de rapprochement des deux entités BCM/Wafabank.
La BCM ne s'est pas arrêté en se limitant simplement à la prise de contrôle de Wafabank son
objectif ultime était d'arrivé à la fusion avec Wafabank.
Que rapportera la fusion avec le Wafabank aux actionnaires de la BCM ? C’est la question que
se posait le marché avec tous ses analystes, investisseurs et autres intermédiaires. En première estimation,
il y aurait jusqu'à 1,2 milliard au profit des actionnaires de la BCM, la bourse avait régit positivement
avec de fortes performances pour les trois titres de WAfabank, wafa assurance et banque commerciale au
Maroc.
La fusion a des effets de synergie pour les deux entités BCM et wafabank pour créer la
première banque au Maroc sous la dénomination "Attijari Wafabank.

-Echec de l’offre publique d’achat de SOPHIA INVEST HOLDING /IB MAROC


- cadre de l’opération
En date du 26 juillet 2006, MIBS infrastructure et services et IB Group ont signé un protocole d’accord
pour la cession de la totalité de leurs participations dans IB Maroc.com, qui s’élèvent à 225.274 actions
représentant 53,96% du capital et 64,21% des droits de vote, à Sophia Invest Holding, société Holding
spécialement constituée à cet effet et dont le fondateur et l’unique associé est Monsieur Abdelatif
HADEF, Président Directeur Général de IB Maroc.Com.
Cette cession a été finalisée le 10 août 2006 sur le marché des blocs de la Bourse de Casablanca
au prix unitaire de 154 dirhams, après l’obtention de l’autorisation du conseil déontologique des valeurs
mobilières.
les actionnaires de IB Maroc.Com, la part de Sophia Invest Holding pourra varier entre 53,96%
et 100%.

- Objectifs de l’offre
Cette opération s’inscrit dans le cadre de la stratégie de développement de Sophia Invest
Holding portant sur l’ensemble du Maghreb et sur l’Afrique francophone, ainsi que dans la politique de
recentrage du recenbtrage du périmètre géographique d’activité de MIBS Infrastructure et services et de
IB Group.

1
-Rachid Tlemçani ex -ADG, d'Attijari finance Corp, Le conseiller et coordinateur global de
l'opération OPA/OPE, BCM/Wafabank, la vie économique-30 avril, 2004, p: 57.
2
-Hassan Kettani, président de l'AMDAM, Association Marocaine pour la défense des
actionnaires minoritaires.
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FINANCIERS / 2019

Le management de Sophia Invest Holding entend consolider la position de IB Maroc.Com sur le marché
marocain et étendre ses activités à l’intermational ; principalement en Afrique et au Moyen Orient où
Sophia Invest Holding envisage de faire bénéficier la société des bases d’implantation dont elle dispose à
travers son actionariat, notamment la société Blue systems à Dubaï et entreprise Business Solutions au
Sénégal.

- Structure de l’offre
Aucun seuil de renonciation n’est envisagé par Sophia Invest Holding dans le cadre de cette
opération. Sophia Invest Holding s’engage à acquérir de manière ferme et irrévocable la totalité des
actions apportées par les actionnaires de IB Maroc.
- Jouissance1- Nombre de titres visés par l’OPA :
L’OPA portera sur la totalité des actions formant le capital social de IB Maroc hormis celles
déjà détenues par Invest Holding, soit 225.274 actions. Le montant global de l’opération se situe dans la
fourchette [0-38,4 Millions de Dirhams].
- Prix de l’offre :
Sophia Inverst Holding offre aux actionnaires de IB Maroc.Com d’acquérir leurs actions IB
Maroc.Com au prix de 200 Dirhams.
- Se des actions objets de l’offre :
La date de jouissance des actions est fixée au 1er avril 2006.
- Calendrier de l’opération
Le calendrier de l’opération se présente comme suit :
Délai Etapes
Ordre Dépôt du dossier complet au CDVM/AMMC
Emission de l’avis d’approbation de la bourse de Casablanca sur l’OPA
17 octobre 2006 Réception de la note d’information visée par le CDVM/AMMC
18 octobre 2006 Publication de l’avis au Bulletin de la cote

30 octobre 2006 Ouverture de la durée de l’offre publique d’achat


03 novembre 2006 Clôture de la durée de l’offre publique d’achat
07 novembre 2006 à Réception des fichiers des ordres d’apports de titres par la Bourse de
12h00 Casablanca
08 novembre 2006 Centralisation et consolidation des ordres d’apports de titres par la bourse
de Casablanca
09 novembre 2006 Traitement des ordres d’apports de titres
10 novembre 2006 Envoi d’un état récapitulatif des ordres d’apports de titres au
CDVM/AMMC
13 novembre 2006 Suite du CDVM/AMMC sur l’OPA (positive ou sans suite)
23 novembre 2006 Réglement-livraison
-Modalités de règlement / livraison de centralisation des ordres
IFC Al Wassit devra remettre à la bourse de Casablanca, contre accusé de réception, et sous forme de
disquettes informatiques ou clés USB, les fichiers des ventes, et ce, au plus tard le 07 novembre 2006 à
12h00.
- Enregistrement des opérations de bourse :
Sur la base des actions présentées, l’enregistrement à la Bourse de Casablanca des transactions
relatives l’Opa de IB Maroc.Com sera effectué le 17 novembre 2006 par la société de bourse IFC Al
Wassit pour les achats et les ventes.
- Date de règlement / livraison :
Les résultats de l’opération seront publiés par la bourse de Casablanca au bulletinde la cote de la bourse de
Casablanca et par BCP Bank dans le journal aujourd’hui leMaroc le 17 novembre 2006.
- Caractéristiques du titre
Libellé : IB Maroc.Com
Ticker : IBMC
Code valeur : 7600
Compartiment : Deuxième compartiment
Type de cotation : Continue
Secteur d’activité : Matériel, logiciels & services informatique
- Les commissaires aux comptes de Sophia Invest Holding

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FINANCIERS / 2019

La société Sophia Invest Holding, est une SARL d’Associé Unique, constituée le 25 juillet
2006. Selon les statuts de la société, celle-ci n’a pas d’obligation d’avoir un commissaire aux comptes
tant que son chiffre d’affaires ne dépasse pas 50 MDH.
- Les commissaires aux comptes de IB Maroc :
Les cabinets d’audit KPMG et Asmoun associés ont certifié les comptes des exercices 2004,
2005, 2006 et ils ont approuvé les états de synthèses du groupe qui reflète une image sincère et fidèle.
- Conseiller et intermédiaires financiers
Conseiller et coordinateur global BCP Bank
Organisme chargé de l’intermédiation IFC Al Wassit
Etablissement assurant le service financier de l’émetteur BCP Bank

Nous estimons que cette opération s’inscrit dans le cadre de la nouvelle stratégie de développement
portant sur le Maghreb et l‘Afrique, ainsi que dans la politique de recentrage du périmètre géographique
d’activité des infrastructures et services.
Ainsi SOPHIA INVEST HOLDING a lorgné , à travers une offre publique d’achat visant les
actions de la société IB MAROC.com cette opération s’inscrit dans le cadre de la stratégie de
développement de Sophia Invest Holding portant notamment sur l’ensemble du Maghreb et sur l’Afrique
francophone. La démarche participe aussi d’une politique de recentrage du périmètre géographique
d’activité de IB Maroc .COM sur le marché marocain et étendre ses activités à l’international,
principalement en Afrique et au Moyen-Orient ou Sophia Invest holding envisage de faire bénéficier la
société des bases d’implantation dont elle dispose à travers son actionnariat, notamment la société Blue
système à Dubai et entreprise Business solution au sénégal.
A cet effet, sophia invest holding étudie,actuellement,les stratégies adéquates
Pour intégrer dans le périmètre de IB maroc.com les activités réalisées en Libye (actuellement en phase
de prospection) et au Sénégal par les autres sociétés détenues par Abdellatif Hadef ( 1).
Concernant les modalités de financement des titres à acquérir dans le cadre de l’OPA, le nombre de titres
concernés par la présente OPA s’établit à 192.21..sur la base d’un prix de 200DH, le montant maximum
de l’opération s’établit à environ 38,4MDH.afin de financer l’acquisition des titres, Sophia Invest
Holding envisage de recourir à un emprunt bancaire de 25MDH, le reste étant couvert par ses fonds
propres. a noter qu’au 15 août 2006 ,Sophia Invest Holding détenait directement 53,96% du capital et
64,21% des droits de vote de la société IB Maroc .com, société anonyme de droit marocain au capital de
41.748.600DH.
Cette participation a été acquise le 10 août 2006 sur le marché des blocs de la bourse de Casablanca au
prix unitaire de 154 DH. En fonction du nombre d’actions apportés à l’OPA par les actionnaires de IB
maroc.com qu’elle détient et ceux qu’elle pourra acquérir dans le cadre de l’OPA. Selon le CDVM
« dans le cas ou le résultat de l’OPA est inférieur à 100% Sophia Invest holding n’envisage pas de
continuer à acquérir des actions IB. Maroc durant les 12 mois à venir" ( 2).
Echec de l’OPA de Sophia Invest sur IB maroc.com
La publication des résultas de l’OPA lancée par Sophia Invest sont assez significatifs du peu
d’intérêt accordé à cette opération par les actionnaires de IB Maroc.
En effet l’opération avait pour but,conformément à la loi,de racheter aux actionnaires le solde
des actions que ne détenait pas encore Sophia Invest qui avait acquis auprès d’IB Group 225 274 actions
soit 53.96% du capital durant le mois d’août
Les titres visés par l’opération représentaient donc 46.04% du capital soit 192 212 actions
précisément. Seul 11 604 titres soit 2.78% du capital ont été apportés par 4 souscripteurs ce qui s’avère
être un relatif échec, surtout qu’on sait que parmi ces 4 souscripteurs le PDG d’IB Maroc, M.Hadef a
apporté les 2.52% du capital qu’il détenait directement soit au alentour de 10.500 actions.
Donc à peine 1100 titres ont été réalisés vraiment acquis auprès des actionnaires de la société, ce qui
pourrait s’expliquer par une certaine confiance dans l’avenir de l’entreprise qui ne serait pas reflété par le
prix proposé dans cette opération(3).
Il es vrai que la société met actuellement en œuvre une politique de conquête de marchés
étrangers en Afrique du nord et au moyen orient ou la société envisage de bénéficier des bases
d’implantation dont dispose Sophia Invest à travers son actionnariat, notamment la société Blue Systems
à Dubaï et entreprise Business au sénégal.

1
-Entretien ,Directeur Général de IB MAROC ,la vie éco,2006.
2
-IB Group cède sa participation dans IB Maroc à une Holding marocaine,Finances
news,2006.
3
-Les résultas de l’OPA de sophia invest sur IB Maroc , www. Le reporter .ma, 2006.
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FINANCIERS / 2019

A cet effet les dirigeants d’IB MAROC étudieraient les stratégies adéquates pour intégrer dans le
périmètre de la société les activités futures en Libye et au sénégal.
De plus la société évolue sur un marché e pleine évolution au Maroc avec le fort développement
des NTIC et la généralisation de l’accès Internet auprès des particuliers et des entreprises ce qui devrait
permettre de créer de nouveaux débouchés aux travers la création de sites marchands de commerce par
exemple.
La politique du Maroc en matière d’offshoring devrait donner un coup de fouet à l’activité d’IB MAROC
ave la délocalisation de centre d’appel au Maroc et de services de gestion administrative nécessitant
d’importants besoins en matière de stockage et de sécurisation de données.
A noter également que la séparation de la société du groupe IB -MAROC devrait générer un
certain montant d’économie avec le non renouvellement de la convention d’assistance en matière de
gestion commerciale, administrative financière, montant qui s’est élève à 5.226 millions de dirhams.

– L’ Offre Publique D’achat prometteuse de sni / sonasid


Objet Social : (article 3 des statuts) SONASID :
La société a pour objet:
 L'étude, la mise au point et la réalisation de projets sidérurgiques.
 L'exploitation et la gestion directe ou indirecte de projets sidérurgiques.
L'étude, la mise au point et l'exploitation accessoire de carrières directement liées à l'objet
social.
 L'étude, la mise au point, la réalisation et l'exploitation de systèmes de transport des produits
et de matières énergétiques nécessaires à sa bonne marche.
 L'étude, la mise au point, la réalisation et la gestion directe ou indirecte d'ateliers de
transformations des produits sidérurgies en rapport avec l'objet social.
 L'acquisition, la vente, l'échange, la location, la prise à bail, l'aménagement, l'édification,
l'exploitation de toutes propriétés, ateliers, usines fonds de commerce ou industriels en relation avec
l'objet social.
-Objet social de la SNI (article 3 des statuts)
La société a pour objet:
 La prise de participation, directe ou indirecte dans toutes opérations ou entreprises par
voie de création de sociétés, de participation à leur constitution ou à l'augmentation de capital de
société existantes, ou encore par voie de commandite, d'achat de titres ou de droits sociaux ou
autrement.
 La gestion de toutes affaires, entreprises ou sociétés immobilières, mobilières,
financières, industrielles ou commerciales.
 L'achat, la vente et l'échange de toutes valeurs mobilières, de toutes parts d'intérêts.
-Le cadre de l’offre publique
La restructuration du capital de Sonasid
En date du 25 Février 2006, SNI et Arcelor, ont conclu un accord de partenariat pour le
développement de Sonasid.
Cet accord prévoyait notamment, sous réserve de la réalisation de certaines conditions suspensives:
 Qu'Arcelor, SNI et les Investisseurs Qualifiés procèdent au regroupement de leurs
participations respectives dans le capital de Sonasid par transfert (par voie d'apport et de
cession) de leurs titres Sonasid à NSI sur la base d'un prix de 1 350 dirhams par action (i);
 Que, concomitamment à l'opération décrite au (i) , Arcelor souscrive à une augmentation de
capital en numéraire réservée à l'issue de laquelle le capital de NSI est réparti de manière
égale ente Arcelor, d'une part, et SNI et les Investisseurs Qualifiés, d'autre part (l'ensemble
des opérations décrites ci-avant étant désignées la Transaction) (ii).
-cadre légal de l’opération

En date du 18 mai 2006, le Ministère des Affaires Economiques Générales représentant l'autorité de
la concurrence a autorisé le projet de concentration économique entre dans Cadre légal de l'OPA.
- Autorisations et avis de recevabilité
En date du 18Mai 2006,le ministre des Affaires Economiques Générales représentant l’autorité de la
concurrence le projet de concentration économique entre les sociétés Sonasid et Arcelor à travers la
société "Nouvelles Sidérurgies Industrielles" qui est appelée à contrôler le capital de la Sonasid.
En conséquence du franchissement à la hausse du seuil de 40% des droits de vote de Sonasid par NSI,
celle-ci a l'obligation de déposer une Offre Publique d'Achat (OPA), conformément aux dispositions du
dahir n° 1-04-21 du 1er rabii I 1425 (21 avril 2004) portant promulgation de la loi n° 26-03 relative aux
offres publiques sur le marché boursier, et de l'arrêté du Ministre des Finances et de la Privatisation n°

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1874-04 du 11 ramadan 1425 (25 octobre 2004) fixant le pourcentage des droits de vote qui oblige son
détenteur à procéder à une offre publique d'achat.
-Objectifs de l'offre:
Dans le cadre du partenariat 50-50 entre SNI et les Investisseurs Qualifiés (MAMDA – MCMA, Axa
Assurances Maroc, RMA-Watanya, CIMR, et Attijariwafa bank) d'une part, et Arcelor, d'autre part, un
pacte d'actionnaires a été conclu le 31 mai 2006 sur l'ensemble NSI – Sonasid. Conformément, à ce pacte
la gouvernance de Sonasid est structurée par un conseil d'administration et sur la base des quatre points
suivants:
 Parité égale du nombre de représentants aux Conseils d'Administration de NSI et de Sonasid;
 Nomination des Présidents de NSI et de Sonasid alternativement par Arcelor et SNI;
 Nomination du directeur général de Sonasid par Arcelor;
 Accord des deux parties (Arcelor et SNI) sur les décisions de diversification en dehors du
périmètre actuel de Sonasid; sur certaines décisions d'assemblées générales de Sonasid
(changement de statut, fusion, dissolution, augmentation de capital non justifiée par la situation
financière de Sonasid).
- Calendrier de l'opération
Le calendrier de l'opération se présente comme suit:
Lundi 27 février 2006 : Demande de suspension de cours par SNI et Arcelor
Lundi 27 février 2006 : Prise d'effet de la suspension de cours
Vendredi 3 mars 2006 : Signature des accords liant Arcelor, SNI et les autres actionnaires de référence de
Sonasid
Lundi 6 mars 2006 : Publication d'un communiqué de presse
Mardi 15 mars 2006 : Convocation de l'AGO de NSI en vue de la désignation d'un commissaire aux
apports
Vendredi 31 mars 2006 : AGO de NSI en vue de la désignation d'un commissaire aux apports.
Vendredi 12 mai 2006 : Convocation de l'AGM de NSI par le Conseil d'administration de Sonasid.
Mercredi 31 mai 2006 : Tenue du Conseil d'Administration de Sonasid
Mercredi 31 mai 2006 : Tenue de l'AGM de NSI
Mercredi 31 mai 2006 : Augmentation de Capital de NSI.
Vendredi 14 juillet 2006 : Visa de la Note d'Information par le CDVM/AMMC
Lundi 24 Juillet 2006 : Ouverture de l'OPA
Vendredi 28 juillet 2006 : Clôture de l'OPA
Mardi 11 août 2006 : Annonce des résultats de l'OPA et enregistrement des transactions
Vendredi 11 août 2006 : Règlement / livraison
-Conseiller et intermédiaire financier : Attijari finances corps.
-Calendrier de l'opération
05/07/2006 : Réception du dossier complet
13/07/2006 : Emission de l'avis d'approbation de la Bourse de Casablanca sur l'OPA
14/07/2006 : Réception de la Note d'information visée par le CDVM/AMMC
17/07/2006 : Publication de l'avis au Bulletin de la cote
24/07/2006 : Ouverture de la durée de l'Offre Publique d'Achat
28/07/2006 : Clôture de la durée de l'Offre Publique d'Achat
31/07/2006 : Réception des fichiers des ordres d'apports de titres par la Bourse de Casablanca
01/08/2006 : Centralisation et consolidation des ordres d'apports de titres par la Bourse de Casablanca
02/08/2006 : Traitement des ordres d'apports de titres
03/08/2006 : Envoi d'un état récapitulatif des ordres d'apports de titres au CDVM/AMMC
04/08/2006 : Suite du CDVM /AMMC sur l'OPA (positive ou sans suite)
04/08/2006 : Annonce, au Bulletin de la cote, dans le cas où le CDVM /AMMC déclarerait l'opération
sans suite
07/08/2006 : Remise, par la Bourse de Casablanca, des résultats l'Offre Publique d'Achat à Attijari
Intermédiation.
08/08/2006 : Annonce des résultats de l'OPA
Enregistrement des transactions relatives à l'OPA
11/08/2006 : Règlement / livraison des titres objet e l'OPA
15/08/2006 : Prélèvement des commissions de centralisation et d'enregistrement
-Date de règlement / livraison
Les opérations de règlement / livraison auront lieu concomitamment le vendredi 11 août 2006.
-Les conseillers juridiques

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Les cabines juridiques NACRI § associés et UGGC ont attesté que la note d’information de
SNI/SONASID est conforme aux dispositions statutaires conformes à la législation marocaine en droit
des sociétés.
-Le conseiller financier
ATTIJARI FINANCES CORP a dirigé l’opération OPA- SONASD/ SNI

-Charges relatives à l'opération


Les frais légaux et administratifs relatifs à l'opération sont à la charge de NSI et sont estimés à près de
0,25% du montant de l'opération.

Le numéro un national de l’acier, la Sonasid fait l’objet d’une OPA légal des
nouvelles sidérurgies industrielles (NSI) .en ayant regroupé plus de 40% des actions
dans le cadre de rapprochement entre ses actionnaires de référence, la nouvelle société
était tenu de présenter une OPA comme le prévoient les textes réglementant la bourse.
La NSI est composée d’actions émanant de la SNI, d’Arcelor et des institutions qui
constituent le noyau dur de l’actionnariat( 1).
Cette OPA se fera aux mêmes conditions que celles des transferts de titres Sonasid à la
société holding par Arcelor, la SNI, et les actionnaires de référence (quand on a déjà
citée à la note d’information).
La direction d’Attijariwafa Bank qui a piloté cette opération d’OPA.Il y a eu ensuite
une suspension du cours de Sonasid à la cote de la bourse de casablanca.
« Cette OPA se fera au mêmes conditions que celles des transferts de titres Sonasid à la
société holding par Arcelor, la SNI, et les autres actionnaires de référence, soit 1.350
MAD par action, et ce sous réserve de la décision de recevabilité de l’offre par le
CDVM /AMMC »
La question se pose également de savoir si l’intérêt des actionnaires minoritaires
sera ou non conservé .là également, on se veut rassurant. car les actionnaires
minoritaires sont libres d’apporter ou non les actions à l’OPA,en second lieu,NSI
n’envisage pas de radier la Sonasid de la cote même si elle réunit à ce niveau-là aussi,il
semble que oui. Dans la mesure ou Arcelor sera un vecteur de développement pour la
Sonasid. Ce qui se manifeste par un apport de nouvelles technologies, de savoir –faire
et de renforcement de sa position de leader sur le segment des produits d’aciers longs
au carbonate. Au niveau emploi, les salariés de la Sonasid n’ont aucun souci à se
faire. » Cette opération n’a aucune conséquence sur la Sonasid » ( 2).
Cependant cette opération est jugée par les analystes financiers que « L’OPA n’étant
pas stratégique, l’impact sera neutre » ( 3) .
Il y a eu un partenariat stratégique entre Arcelor et SNI
Luxembourg/casablanca, le 6 mars 2006-en date, Arcelor ,la société nationale
d’investissement (SNI ,Maroc) et les actionnaires de référence de Sonasid Mamda-
Mcma, Axa Assurance, RMA-Watanya, CIMR et AttijariwafaBank) ont conclu un
accord de partenariat stratégique pour le développement de la Sonasid (Société
Nationale de sidérurgie).l’objectif principal de l’accord est de consolider et de
développer la position de la Sonasid sur le marché boursier et de la faire bénéficier de
transferts de technologie et des compétences d’Arcelor dans le secteur des produits
longs au carbon. Arcelor et la SNI ont également convenu d’étudier ensemble la

1
-Sonasid : la SNI lance son OPA légale, la nouvelle tribune, 2006.
2
-un responsable Attijariwafa BankCorp, la vie éco12 juin 2006.
3
-L’analyse d’un spécialiste financier, l’économiste ,2006.
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possibilité pour la Sonasid de constituer pour de futurs développements dans la région


(1).
Ce projet ambitieux sera créateur de valeur pour la Sonasid et pour l’ensemble
des actionnaires .il permettra à Arcelor de renforcer ses positions sur des marchés à fort
potentiel
Cet accord prévoit notamment que, sous réserve de la réalisation de certaines
conditions suspensives. Arcelor, la SNI et les actionnaires de référence procéderont au
regroupement de leurs participations respectives dans le capital de Sonasid par transfert
de titres Sonasid au prix de 01.350 MAD par action à une société holding spécialement
constitué à cet effet)( 2).
Concomitamment, Arcelor souscrira à une augmentation de capital en numéraire
réservée à l’issue de la quelle le capital de la société holding sera réparti à 50/50 entre
Arcelor et le groupe d’actionnaires comprenant la SNI et les actionnaires de référence
actuels de Sonasid. Ces opérations sont conditionnées à l’autorisation des autorités de la
concurrence.
Conformément à la réglementation boursière marocaine, la société holding procédera
au lancement d’une offre publique d’achat OPA sur le reste des actions de la Sonasid.

- L’Offre Publique D’achat contestée de la CDG /CIH


Présentation de la CDG :
La Caisse de Dépôt et de Gestion (CDG) est une institution financière, créée sous la
forme d’établissement public par le Dahir du 10 février 1959. Elle a pour vocation
d’une part de conserver, sécuriser et convertir l’épargne institutionnelle en encours à
long terme et, d’autre part, concourir à la dynamisation, l’animation et au
développement des marchés. La CDG est un établissement public doté de la
personnalité civile et de l’autonomie financière. Elle est administrée par un directeur
générale dont la gestion est contrôlée par une commission de surveillance.
-Présentation du CIH :
Le CIH constitue un organe important du dispositif économique et financier du
Royaume. Intervenant depuis plusieurs décennies dans les secteurs de l’immobilier et
du tourisme, il a permis le financement d’importantes réalisations dans la production de
logements et a contribué à l’émergence d’une véritable infrastructure hôtelière, à même
d’accueillir les afflux touristiques vers notre pays.
-Objet de l’opération :
L’offre publique d’achat portant sur le titre CIH et objet de cette publication est une offre
publique obligatoire lancée par la CDG suite à son franchissement du seuil à la huasse de 40% du capital
de la banque.
En effet, la CDG, actionnaire historique de référence de la banque, est devenue actionnaire
majoritaire avec une part de 57,5% du capital suite à l’acquisition de la participation de la BCP, soit
6.721.614 actions, sur le marché de blocs en date du 28 au prix de 55 DH par action, franchissant ainsi le
seuil de 40% fixé par la loi n° 26-03 relative aux offres publiques.
- Objectifs de l’offre
La présente offre publique d’achat est une offre d’achat obligatoire du fait du franchissement à
la hausse par la CDG du seuil de 40% du capital de la banque, conformément aux dispositions du dahir
N° 1-04-21 du 1er Rabii I 1425 (21 avril 2004) portant promulgation de la loi N° 26-03 relative aux offres
publiques sur le marché boursier et de l’arrêté du Ministre des finances et de la privatisation N° 1374-04

1
-Faire bénificier la Sonasid de son Know –How :Arcelor conclut un accord stratégique avec la
SNI..,le matin du Sahara et du maghreh,mars 2006.
2
-Arcelor renforce sa présence dans Sonasid au Maroc, l’économiste, 2006

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du 11 Ramadan 1425 (25 octobre 2004) fixant le pourcentage des droits de vote qui oblige son détenteur
à procéder à une offre publique d’achat.
-Prix de l’offre :
La CDG offre aux actionnaires des CIH d’acquérir leurs actions CIH au prix de cinquante (50) dirhams
par action ;
Valeur nominale : MAD 100 ;
Date de jouissance : Les actions visée par l’offre portent jouissance au 1er janvier 2005 ;
Syndicat de placement et intermédiaires financiers :
Conseiller financier et Coordinateur global de l’opération : Caisse de dépôt et de gestion.
Garant irrévocable : Caisse de dépôt et de gestion.
Syndicat de placement : - Safabourse, Chef de file.
- Calendrier de l’opération :
21/11/2005 : Réception de la recevabilité du CDVM
29/11/2005 : Réception du dossier complet
01/12/2005 : Emission de lavis d’approbation de la bourse de Casablanca sur l’Opa.
02/12/2005 : Réception de la note d’information visée par le CDVM
05/12/2005 : Publication de l’avis au bulletin de la cote
12/12/2005 : Ouverture de l’OPA
16/12/2005 : Clôture de l’OPA
19/12/2005 à 10h00 : Réception des fichiers de souscriptions des membres du syndicats de
placement par la bourse de Casablanca.
19/12/2005 : Centralisation et consolidation des souscriptions par la bourse de Casablanca.
20/12/2005 : Traitement des souscriptions pour l’allocation.
20/12/2005 : Envoi d’un état récapitulatif des souscriptions au CDVM.
21/12/2005 à 12h00 : Suite du CDVM sur l’OPA (positive sans suite).
21/12/2005 : Annonce, au bulletin de la cote, dans le cas où le CDVM déclare l’opération sans
suite.
21/12/2005 à 16h00 : Remise des allocations de titres aux membres du syndicat de placement.
22/12/2005 : - Annonce des résultats de l’Opa.
- Enregistrement des transactions relatives à l’OPA.
27/12/2005 : Règlement / Livraison des titres objet de l’OPA.
28/12/2005 : Prélèvement des commissions de centralisation et d’enregistrement.

- Auditeurs externes de la CDG :


Le cabinet Deloitte touche auditors a procédé à la vérification des informations comptables et
financières contenue dans la note d’information à l’exception de la partie relative à la CDG.
-Les commissaires aux comptes du CIH :
Le cabinet coopers & Lybrand (Maroc) SA et Deloitte « Touche Auditeurs ont procédé à la
vérification des comptes pour les exercices 2004-2005.

La CDG a pris le contrôle du CIH suite à l'acquisition de la participation de la BCP (20,2%). La


CDG détient aujourd'hui 57,5% du capital du CIH.
La CDG est dans l'obligation de lancer une OPA conformément aux dispositions de la loi n° 26-
03 sur les offres publiques, en raison du franchissement du seuil de 40 %. L'OPA s'adresse à tous les
actionnaires actuels du CIH. La CDG leur offre la possibilité de vendre une partie ou la totalité de leurs
actions en les apportant à l'OPA. Les actionnaires sont libres de décider de conserver leurs titres et donc
de ne pas les apporter à l'OPA.
L'OPA portera sur la totalité des actions formant le capital social du CIH, hors celles déjà
détenues par la CDG, soit 14.108.467 actions.
La CDG s'est engagée à servir l'ensemble des actions CIH apportées à l'OPA et à offrir aux
actionnaires du CIH d'acquérir leurs actions CIH au prix de 50 dirhams par action.
Avant cette prise de contrôle ancienne. Le capital social après du CIH par la CDG, l'AGE des
actionnaires du CIH avait décidé en date du 30 Août 2005 d'une opération portant sur le capital du CIH,
dans le cadre du redressement de la situation financière de la banque et conformément aux stipulations de
la loi n° 17-95 sur la S.A.
Cette opération sur le capital a déroulé en deux temps:
- il y a eu une réduction du capital social de 90% par annulation d'actions, soit l'annulation de 9
actions sur 10 actions anciennes. Le capital social après réduction s'établira à 332 MDH;

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FINANCIERS / 2019

- il y a ensuite procédé à une augmentation de capital de 1.850 MDH par la création de


nouvelles actions d'un montant nominal de 100 DH, portant ainsi le capital à 2.182 MDH.
- L'OPA s'est inséré entre la prise de contrôle par la CDG et la recapitalisation du CIH.
- Après l'OPA, les actionnaires seront donc invités à participer à cette augmentation de capital
selon la parité 11 actions nouvelles pour 2 anciennes.
Le prix proposé dans le cadre de l'OPA lancée par la CDG est considéré comme dérisoire. La formule
des comparables boursiers pour une banque en restructuration n'est vraiment pas adéquate, une
valorisation par les flux aurait été plus appropriée.
Les petits porteurs du titre CIH ne sont pas au bout de leurs peines. Le prix proposé dans le cadre
de l'OPA lancée par la CDG leur a fait l'effet d'une douche écossaise. "C'est dérisoire. Un scandale",
déplore un petit porteur. Alors qu'ils s'attendaient à un minimum de 60 Dhs, voilà que la CDG leur
propose la modique somme de 50 Dhs. Une offre que certains n'hésitent pas à comparer au bide de la
BNDE alors que les données ne sont pas les mêmes.
Il semble que c’est un signal qui montre que le CDG n'avait pas besoin de lancer cette OPA, elle le
fait simplement pour se conformer à la loi. A travers ce prix la Caisse montre clairement qu'elle a besoin
que les autres actionnaires ne quittent pas le navire. C'est surtout un coup dur pour les petits porteurs qui
n'ont plus les reins assez solides pour accompagner la recapitalisation de l'ex-OFS.
Les méthodes de valorisation pour déterminer le cours de l'action ont été vivement critiquées.
L'intervention de Mustapha Bakkoury, lors de la conférence du 22 novembre, n'a pas réussi à convaincre
la communauté financière. "Le groupe aurait pu attendre l'augmentation du capital pour se renforcer dans
le tour de table, en achetant à tour de bras des droits préférentiels de souscription", Mais "cela aurait été
une distorsion à des mécanismes de marché qui existent et qui marchent bien et que le groupe souhaite
faire fonctionner normalement dans la transparence la plus totale, Souligne Bakkoury1.
Valorisation non adéquate,"La formule des comparables boursiers pour une banque en
restructuration n'est vraiment pas adéquate, une valorisation par les flux aurait été plus appropriée",
rétorque un analyste. Ce dernier revient également sur la non-prise en considération des perspectives de
développement de la banque, notamment l'assainissement du bilan. D'autant que l'année 2006 verra le
dénouement de la garantie de l'Etat et que les Organismes sous tutelle (OST), dont les Etablissements
régionaux d'aménagement et de construction (ERAC) ainsi que les collectivités locales, se sont déjà
acquittées de leurs dettes envers la banque. Pour l'ONE, une première tranche de 200 millions de Dhs
sera versée cash à la banque. Le reste le sera sous forme d'une reprise de biens fonciers.
En ce qui concerne les crédits octroyés à des promoteurs privés avec la garantie de l'Etat, le
management du CIH est en phase de négociation avec les principaux débiteurs.
L'opération de recapitalisation ainsi que l'éventuelle entrée dans le capital d'un partenaire de taille
tel que les Caisses d'Epargne françaises, auraient également dû peser dans la balance. Une entrée qui
pourrait se faire en janvier 2006 selon les propos de Bakkoury. En effet, le Groupe français qui a signé un
protocole d'accord avec le gouvernement marocain n'attend plus que l'opération de recapitalisation pour
entrer en scène. Ce partenariat permettra au CIH d'élargir son réseau, mais également d'attirer une bonne
partie des dépôts des MRE. Ce qui fera certainement de l'ombre à la BCP à qui l'argentier du royaume
avait proposé, en premier, de monter dans le capital de l'ex-OFS. Une offre élégamment rejetée par Al
Omary (2 ) qui avait d'autres chats à fouetter. "L'opération était difficilement réalisable et allait s'avérer
plutôt coûteuse mais aussi dangereuse pour le CIH puisqu'il allait à terme disparaître"( 3) .
Pour les autres actionnaires, ce n'est que du bonheur. Ils ont, en effet, tout intérêt à participer à la
recapitalisation et ne se décideront qu'après. Ce qui est certain pour le moment, c'est le désengagement de
Bank Al-Maghrib, qui détient 12,96% dans le capital. Les intentions des autres actionnaires
institutionnels, à savoir Axa Assurances et BMCE Bank, même si elles ne sont pas encore connues, ne
laissent aucun doute sur la suite des événements.
A travers cette OPA, la CDG vise les 14.108.467 actions du CIH encore en circulation, soit
42,46% du capital. Tous ces actionnaires auront le droit d'apporter leurs actions intégralement ou
partiellement à l'offre. En face, la CDG s'engage à les acquérir de manière ferme et irrévocable. Aucun
seuil de renonciation à l'offre n'est prévu- par la CDG. "Le critère d'égalité de traitement des actionnaires
est respecté dans la mesure où le prix proposé aux actionnaires minoritaires est très proche de celui
auquel a été réalisée la transaction sur le bloc de contrôle", peut-on lire dans la note d'information du
CDVM. Rappelons que le prix retenu est apprécié au regard de la moyenne de trois évaluations. Il s'agit
de l'acquisition de chez la BCP de 6.721.614 actions CIH au prix unitaire de 55 Dhs. La méthode des

1
-Président Directeur général de la CDG
2
- Président Directeur Général de Banque Centrale Populaire.
3
-Alioua, Président directeur général du crédit immobilier et hôtelier-CIH -.
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FINANCIERS / 2019

comparables boursiers, appliquée à un échantillon de 5 banques cotées et par référence à des multiples
d'actif net, de crédits et de dépôts, fait ressortir un prix unitaire de 26,1 Dhs.
Enfin, la moyenne des cours boursiers du CIH sur une période de 12 mois valorisant le titre à 57,8
Dhs. C'est la loi n° 26-03 relative aux offres publiques qui oblige la CDG à lancer une OPA sur le CIH
après être montée à 57,55% dans le capital, au risque de perdre ses droits de vote. "La CDG lance cette
OPA certainement pour ne pas perdre ses droits de vote, en conformité avec la loi", constate un trader.
D'autant que le groupe annonce "qu'il n'a pas l'intention de procéder à la radiation du titre CIH de la
cote".
Stratégie payante pour la CDG, cette opération n'est que la suite d'une stratégie que peu ont vu
venir et qui s'avérera, à coup sûr, payante à long terme. Elle débute par la prise de contrôle de
SofacCrédit et se poursuivra par le dénouement de l'affaire BNDE. "A l'époque, on a qualifié la CDG de
pompier de l'Etat", fait remarquer un observateur. Une opération dont la Caisse tirera profit en montant
dans le capital de Maroc Leasing et en récupérant sa société de Bourse, ce qui lui permet de monter une
banque d'affaires puisqu'elle dispose déjà d'une société de gestion, de plusieurs fonds de capital-risque,
de fonds de titrisation… tout pour faire un holding financier regroupant crédit à la consommation,
leasing, assurance, banque d'affaires, banque commerciale. Un mastodonte étatique qui peut, à terme,
faire de l'ombre aux deux holding ONA et BMCE (1)

-Les Offres Publiques de Vente de l’Actionnariat-Salarié.

L’offre publique de vente (OPV) qui est une offre publique faite par des
actionnaires à tous les épargnants qui le souhaitent, de leur vendre des actions d'une
société selon des conditions précises de quantité et de prix.
L'opération une fois conclue est généralement suivie de l'introduction en bourse
desdits actions.
Le projet d'offre publique est déposé par l'initiateur auprès du CDVM, il doit
comporter, entre autres, les objectifs et intentions de l'initiateur, le prix ou la fourchette
de prix auxquels l'initiateur offre de céder les titres, le nombre de titres offerts.
Le projet d'offre publique doit être accompagné de la note d'information dont le
contenu doit respecter un modèle-type établi par le CDVM.
Dès la publication par le CDVM de l'avis de recevabilité, l'initiateur ou son
mandataire transmet à la bourse de Casablanca le projet de calendrier de l'offre qui sera
examiné par cette dernière au regard des caractéristiques de l'opération et des délais de
sa réalisation.
La bourse donne à l'initiateur son avis d'approbation sur le projet de calendrier
de l'opération préalablement à l'obtention du visa du CDVM.
A la réception de la note d'information visée par le CDVM, la bourse de
Casablanca publie un avis précisant le calendrier et la teneur de l'offre publique ainsi
que les modalités pratiques de centralisation des ordres d'allocation et de dénouement.
La note d'information visée par le CDVM doit être publiée dans un journal
d'annonces légales, remise ou adressée à toute personne dont la souscription est
sollicitée, tenue à la disposition du public au siège de la personne morale émettrice et
dans tous les établissements chargés de recueillir les souscriptions, elle est également
tenue à la disposition du public au siège de la bourse.

Comment y participer ?

1
-L’offre dérisoire de la CDG à CIH, le journal ,2005
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FINANCIERS / 2019

Les personnes qui désirent participer à une offre publique transmettent leurs
ordres aux membres du syndicat de placement jusqu'au jour de clôture de l'offre. Ces
ordres peuvent être révoqués à tout moment jusqu'au jour de clôture de l'offre publique.
La bourse de Casablanca centralise les ordres d'achat transmis par les sociétés
de bourse, contrôle les souscriptions, assure l'allocation des titres, génère les
transactions et garantit leur dénouement.
La bourse de Casablanca a enregistré 5 offres publiques de vente entre 2004 et
2005, dont 2 privatisations, pour un montant total levé de plus de 10 milliards de DH.

Intéressement des salariés du groupe Attijari wafabank


L’opération s‘est déroulé comme suit :

-Cadre de l'opération
Le conseil d'administration de AttijariWafa bank tenu en date du 9 mars 2005 a approuvé le
principe d'une participation du personnel du groupe au capital de Attijariwafa bank à travers un
programme de cession d'actions. Par ailleurs, le conseil d'administration a conféré au comité stratégique
les pouvoirs pour mettre en place et fixer les modalités de cette opération.
L'Assemblée générale ordinaire de Attijariwafa bank tenue en date du 26 mai 2005 a ratifié la
décision du conseil d'administration dans sa délibération en date du 09 mars 2005 de proposer aux
salariés du groupe attijariwafa bank, un programme de participation à son capital.
-Objectifs de l'opération
Les objectifs de la participation des salariés au capital d'Attijariwafa bank, se déclinent de la
manière suivante:
 Motivation du personnel et amélioration de la compétitivité par l'adhésion des salariés au
projet de développement d'Attijariwafa bank et leur intéressement au résultat de l'entreprise;
 Promotion de l'image sociale d’Attijariwafa bank auprès du personnel par la possibilité
offerte d'accéder au statut d'actionnaire et par l'octroi d'aides financières pour l'acquisition
des actions de la société;
 Constitution d'un actionnariat fidèle et stable au sein du capital d'Attijariwafa- bank.
La certification des comptes:
Le cabinet d'audit -Price Water House- a audité les comptes de la BCM pour les exercices 2002,
2003, 2004. Le cabinet -Price Water House- a certifié les comptes de Wafa bank pour les exercices 2002,
2003, 2004. Il y a eu ensuite une certification sur des comptes consolidés sur les deux banques de la part
des deux cabinets d'audit –déjà citée- pour l'exercice 2003.
-Caractéristiques de l'opération
Nature des titres : -Actions
Nombre : -Formule Classique: 100 000 actions
-Formule Plus: 92 994 actions
Prix de cession -Formule Classique: 850 dirhams par action
-Formule Plus: 945 Dirhams par action
Date de jouissance 1er janvier 2005
Forme Nominative
Valeur nominale 100 DH
Libération des titres: Les actions cédées sont entièrement libérées et libres de toute engagement.
Droit préférentiel de souscription : Néant
Régime de négociabilité des actions : Les titres cédés ne seront pas négociables pendant une
durée de 5 ans. La cession des titres devra respecter les conditions fixées dans le cadre de cette OPV,
notamment celles relatives au recours au prêt de financement pour l'acquisition des actions.
Droits attachés aux actions acquise: Les titres crées jouiront des mêmes droits que les actions anciennes
et seront soumises à toutes les dispositions des statuts et aux décisions des Assemblées Générales.
Le calendrier- OPV
4 août 2005 : obtention du visa de la note d'information par le CDVM/AMMC
5 septembre 2005 : Publication au bulletin de la cote de l'avis d'approbation de l' OPV
12 septembre 2005 : Ouverture de la période de souscription
26 septembre 2005 : Clôture de la période de souscription
28 septembre 2005 : Réception des souscriptions par la bourse (à 12h00)
29 septembre 2005 : Centralisation des souscriptions par la bourse

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4 octobre 2005 : Allocation des titres et remise des résultats de l'opération


5 octobre 2005 : Annonce des résultats de l'OPV et enregistrement de l'opération à la bourse
10 octobre 2005 : Règlement / livraison.
Les salariés d’Attijariwafa bank ont désormais la possibilité d’acquérir des actions du groupe à
des conditions « préférentielles ». Objectifs étaient d'impliquer davantage le personnel et le doter d’une
épargne à long terme.
Nous considérons qu’Attijariwafa bank voulait faire de leurs salariés des actionnaires
concernés par leurs performances, et leur permettre en même temps de bénéficier d’une prévoyance
sociale à long terme .
L’opération concerne 1% du capital du groupe, soit près de 200.000 actions d’une valeur
globale de 172 millions de dirhams. La souscription qui s’est étalé entre le 12 et 16 septembre 2005.
L’OPV se répartit en trois formules : une « classique » comprenant 100.000 actions destinées aux petites
bourses avec un minimum de souscription de 10 actions et un maximum de 4 mois de salaires bruts. Les
titres seront facturés 850 dirhams soit une décote de 19% (différence entre le cours de souscription et le
prix fixé), avec une action offerte à l’achat de 10 à 19 actions et deux à l’achat de plus de 20. En plus, les
salariés ont la possibilité de bénéficier d’un crédit bancaire étalé sur 5 ans à un taux « unique » de 2,5%.
Ces conditions ont pour objectif de permettre à toutes les bourses de souscrire à l’opération et bénéficier
de ses avantages. Les dirigeants d’Attijariwafa bank ont réservé une part aussi importante d’actions (plus
de 92.000) à la deuxième formule jugée plus élitiste, de part les conditions favorables proposées (crédit
in fine, remboursable en une seule échéance à terme, à condition d’apporter 20% du montant de la
souscription), même si le prix de l’action est plus élevé (945 DH). La troisième formule concerne la
possibilité de convertir en actions la prime de fusion, fixée à 3.000 dirhams pour chaque collaborateur.
La priorité, dans cette OPV, sera donnée aux petits actionnaires, souscrivant entre 10 et 24 actions, qui
seront tous satisfaits. Les actions ont été puisées dans l’autocontrôle du groupe qui représente 8,1% de
son capital. « La part adjugée à l’opération a été fixée en fonction de la capacité des salariés à
souscrire »(1) .il semble que l’absence de la garantie de cours s’inscrit dans la relation win-win entre le
groupe et ses salariés. En revanche, l’opération est pénalisée par la durée d’engagement jugée assez
longue puisqu’elle s’étend sur un minimum de cinq ans.
Le groupe ne cache pas ses objectifs derrière cette mesure. « L’OPV ambitionne de minimiser
les départs au sein de notre structure afin de maintenir une situation sociale assez stable »(2), en insistant
sur le fait que l’opération ne revêt en aucun cas un caractère spéculatif. Cette opération pourrait paraître
moins profitable pour le personnel que celle proposée par BMCE bank. Celle-ci offre une part plus
importante du capital à souscrire et une période de garde plus courte. Auprès d’Attijari bank on se garde
néanmoins de faire des comparaisons. "L'OPV" que nous sommes en train de lancer répond aux
exigences spécifiques de notre structure, et ne peut être comparée à celles engagées par d’autres
banques » (3),. Les ambitions d’Attijariwafa bank vont au-delà de cette OPV. « Notre objectif est de
permettre aux salariés de détenir 3% du capital d’ici 5 ans, ce qui leur assurera un pouvoir aussi
important que celui de grands groupes étrangers tels que Unicredito Italia ou Caja Madrid ».
Nous estimons que l’Offre publique de vente d'Attijari Wafabank spécialement réservée à ses
salariés de la banque et ses filiales, est une première au Maroc qu'une banque puisse fidéliser ses salariés
avec le choix de deux options: « formule classique »et « formule plus », et un développement du plan
d'actionnariat stable pour les salariés du groupe.
Une telle initiative s'inscrit dans le plan de la modernisation du marché financier.
Cette offre publique de vente réservée uniquement aux salariés du groupe, c’est un système
permettant de souscrire ou d'acheter à ses salariés avec des conditions avantageuses des actions de la
société qui les emploie pour objectif de fidéliser et accroître la motivation des salariés.
Cependant il y a des lacunes du régime juridique et fiscal pour cette sorte d’opération.
Sur le régime juridique:
-Absence de support légal relatif au régime juridique, une sorte d'absence de sécurité juridique.

-un outil juridique inexistant

1
-l’OPV D’Attijariwafabank, entretien du DG du groupe Attijariwafabank,l’économiste,2005.
2
-Interview accordée par Boubker Jai directeur général du groupe Attijariwafa bank,
l’économiste, 2005.
3
-op.cit, Interview accordée par le Directeur Général du Groupe Attijariwafa bank,
l’économiste, 2005
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-la société devra rédiger un contrat privé avec chaque salarié, absence d'homogénéité et coûts
importants.
Sur le régime fiscal
-Pour le salarié bénéficiaire de l'option :
L'avantage consenti par la société à ses salariés est constitué par la différence entre la valeur de
l'action à la date de l'attribution de l'option et le prix payé par le salarié au moment de la levée (c'est-à-
dire le prix de l'exercice)( 1).
Ainsi l'avantage qui aurait dû normalement être considéré comme un complément de salaire est
ventilé, en abondement exonéré de l'IGR est une plus value d'acquisition dont l'imposition sera différée
jusqu'au moment de la cession des titres sous réserve de deux conditions:
-L'abondement exonéré ne doit pas dépasser 10% de la valeur de l'action à la date de l'attribution
de l'option;
-La cession des actions acquises par le salarié ne doit pas intervenir au cours d'une période
d'indisponibilité de cinq ans qui court à compter de la date d'attribution de l'option, sans que le délai
écoulé entre la date de la levée de l'option et la date de la dite cession puisse être inférieur à trois ans.
-Le traitement fiscal des profits et moins-values de cession.
Les profits réalisés, dans ou hors période d'indisponibilité, lors de la cession des actions
résultant de la différence entre le prix de cession et la valeur des dites actions à la date de la levée de
l'option est imposable à l'IGR au titre des profits des capitaux mobiliers .
-pour la société émettrice:
Sont considérées comme charges déductibles pour la détermination du résultat imposable de la
société émettrice notamment:
-Les frais engagés par la société pour le rachat de ses propres actions ou pour l'augmentation de
capital,
-Les charges supportées par la société lors de la levée de l'option par ses salariés.
Cependant les inconvénients du régime fiscal ( 2):
 contraintes rigides des délais
 pénalités importantes si la cession intervient au cours de la période d'indisponibilité
 mode de calcul favorable.
B- la fidélisation du capital humain du groupe BMCE

- Cadre de l’opération :
Autorisation du conseil d’administration de BMCE BANK
Le Conseil d’Administration de BMCE Bank, réuni le 11 mars 2005, a approuvé et autorisé les
caractéristiques de l’Offre Publique de Vente, a autorisé l’octroi de la Garantie du Prix de Vente et a
délégué tous pouvoirs à cet effet à Monsieur le Président Othman Benjelloun et à Monsieur Brahim
Benjellon Touimi et Abdeljélil Ayed, en leur qualité d’Administrateurs Directeurs Généraux, agissant
ensemble ou individuellkement , avec faculté de sub-délégation.

- Objectifs de l’opération :
Au vu du succès de l’OPV réalisée en Février 2003, et dans le cadre de sa politique
d’encouragement de l’actionnariat des salariés et de renforcement de l’appartenance des membres du
personnel au Groupe BMCE, BMCE Bank, a décidé de mettre en place un nouveau Programme de
Participation de Capital « le Programme » comprenant :
- une offre publique de vente réservée exclusivement aux membres du personnel éligibles ;
- un financement, sous forme de prêt à des conditions préférentielles ci-après, « le Prêt », au
profit des membres du personnel éligibles, auquel ces derniers peuvent avoir recours, à leur
convenance, afin de financer tout ou partie des actions à acquérir dans le cadre de l’offre
publique de vente ;
- une garantie du prix de vente dans les conditions fixées ci-après.

- Renseignement relatifs aux actions BMCE :


Les actions à acquérir par les membres du personnel revêtent les caractéristiques suivantes :
-Nature et forme des titres : Actions BMCE, au porteur ou nominatives au choix de l’actionnaire.

1
-Cette décote est appelée abondement .
2
-"Les stocks –options en Droit marocain -Etat des lieux- conférence Artémis αUGGC du 5
juillet 2005.
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-Nombre d’actions : 628 841 actions.


-Prix unitaire d’acquisition : Le prix unitaire d’acquisition a été fixé à MAD 525.
-Valeur nominale : MAD 100.
-Date jouissance : 1er janvier 2004.-
-Droit préférentiel de souscription : Il n’existe pas de droit préférentiel de souscription, dans le cadre de la
présente offre.
-Régime de négociabilité :
La cession à titre onéreux ou gratuit des actions, objet de la présente opération, se fait par simple
inscription en compte assuré par l’intermédiaire financier habilité. La cession des actions est libre sous
réserve des conditions fixées dans le cadre de la présente note d’information. Ainsi, la cession devra
respecter les conditions applicables à l’exercice de la garantie du prix de vente et à celles relatives au
recours au prêt de financement proposé. Les conditions sont détaillées ci-après.

- Intermédiaire financier :
Le conseiller coordinateur global de l’opération et chef du placement est BMCE capital bourse.
Les souscriptions seront recueillies auprès du réseau d’agences de BMCE Bank et de la direction des
relations humaines des entités désignées du groupe BMCE pour leur personnel respectif.
-Le calendrier de l’opération
16 mai 2005 - Remise aux salariés bénéficiaires d’un dossier comprenant :
- Une copie de la note d’information visée par le CDVM ;
- Un exemplaire de l’ordre d’achat ;
- Un exemplaire du « Règlement du programme de participation au
capital » ;
- Ouverture de la période de l’offre publique de vente.
20 mai 2005 - Clôture de la période de l’offre publique de vente
Du 20 au 23 mai 2005 - Centralisation et Allocation définitive des actions
24 mai 2005 - Enregistrement de l’opération en bourse
27 mai 2005 - Dénouement de l’opération en bourse

-Dividendes
Les dividendes dont bénéficieront, le cas échéant, les membres du personnel sur les actions
acquises au moyen du prêt, ne leur seront pas versés et resteront bloqués pendant toute la durée du
programme dans un compte rémunéré au jour le jour au taux moyen pondéré « TMP » publié par Bank
Al Maghrib sur Reuters.
A l’expiration de la durée du programme, les dividendes serviront en priorité et rembourser le montant du
principal du prêt et les intérêts y afférents, le surplus devant être, le cas échéant, versé aux salariés.

L’opération de l’OPV de la BMCE est une opération qui est considérée comme
réussie, les salariés étaient en euphorie : c’est le jak-pot.
En 2002, Commerz-bank, l’un des actionnaires stratégiques de BMCE Bank
avec 15% du capital, est en mauvaise posture. ce grand groupe allemand,et un des
géants mondiaux du métier,décide ,dans un réflexe de survie,de céder la plupart de ses
participations non stratégiques à l’étranger .les 15% du capital de BMCE Bank sont sur
la liste. Le pacte d’actionnaires donnait naturellement le droit de préemption au
bénéfice des entités du groupe appartenant à Othman Benjelloun( 1). Mais finance.Com,
à l’époque trop engagé dans un programme d’acquisitions industrielles, n’avait pas le
cash nécessaire pour racheter la totalité des actions mises en vente par
Commerzbank.BMCE Bank devait entrer en jeu pour détenir ses propres actions, mais
elle ne pouvait dépasser le seuil de 10% en auto-contrôle imposé par la loi ( 2).
Un arrangement a été trouvé avec Commerzbank pour céder les titres en deux
temps.10% en 2003 et 5%en 2004.et ce sont les salariés de la banque BMCE qui ont
devenu actionnaires de leur banque, la vente de ces parts au personnel a été bénéfique

1
-PDG du groupe BMCE.
2
-le succès de L’OPV du personnel, www.le reporter .ma ,2006

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au lieu de tomber dans les mains d’une partie tierce,d’autant plus que la surliquidité qui
caractérisait l’ensemble du système bancaire à l’époque permettait de financer
l’acquisition à crédit à un taux plus intéressant que le coût d’une trésorerie oisive.
Les résultats étaient étonnants malgré la réticence de certains analystes
financiers ; Les salariés du groupe ont obtenu le jackpot avec une joie extrême.
L’offre publique de vente d’actions BMCE réservé au personnel a été retenu
comme véhicule approprié pour concrétiser cette volonté .il semble qu’au-delà de
l’aspect monétaire et financier que ce genre d’offres représente, il s’agit d’installer une
culture de motivation du personnel par l’intéressement, qui puisse permettre au salarié
actionnaire de considérer naturellement que le destin de l’institution dans laquelle il
œuvre est également entre ses mains.
La réussite de l’opération de février 2003 a conduit au lancement d’une seconde
offre en Mai 2005, ainsi, l’engouement en 2005 a été qualitativement, aussi fort et
qualitativement plus affirmé, en effet, la population éligible s’est retrouvé plus
importante qu’en 2003.le personnel auquel étaient offertes 629.ooo actions environ, soit
3,96% du capital, a souscrit à 525 dirhams l’action. Il doit pareillement garder son
portefeuille boursier jusqu'à l’achèvement du dit programme soit jusqu'à fin de
décembre 2008, avec l’option d’en revendre un premier tiers en Mai 2007 un deuxième
tiers en Mai 2008, puis le reliquat à la fin de décembre de l’année suivante.
l’actionnariat salarié devient un axe fondamental de la stratégie globale de
motivation des ressources humaines, elle se résume dans la confiance que manifeste les
membres du personnel de la banque et de ses filiales du présent et de l’avenir de
l’institution.
Le cours de l'action BMCE a franchi, la barre des 1000 DH à la Bourse de
Casablanca, clôturant à 1002 DH, dans un volume d'échange de près de 302 034 titres.
Le lundi 20 février 2006, l'Offre Publique de Vente (OPV) du personnel du
Groupe BMCE a connu un grand succès. Les salariés ont pu céder la deuxième moitié
des parts allouées lors de cette séance à un prix de 1.000 DHS par action. Il est à
rappeler que les actions leur avaient été proposées à 400 DH par action. Cela représente
en moyenne une année de salaire net de plus-value. Le dénouement d'une partie de la
deuxième OPV est prévu pour mai 2007. Réalisée le 10 mai 2005, la deuxième OPV a
été réservée exclusivement aux membres du personnel du Groupe, elle portait sur un
montant de 330,14 millions de DH, correspondant à 628 841 actions au prix unitaire de
525 DH.
Depuis le début de cette année, le cours du titre BMCE est, en effet, en hausse de
+33,6%, dépassant les performances de l'indice boursier (+ 28,2%). En un an, le titre
BMCE a marqué une progression de près de +95%, depuis un niveau de 515 DH
enregistré en févier 2004. Le management de la BMCE explique que cette performance
historique a coïncidé avec la date où les membres du personnel du Groupe avaient la
possibilité de vendre la moitié du portefeuille d'actions BMCE qu'ils avaient souscrit
aux termes d'une Offre Publique de Vente qui leur avait été réservée en février 2003 au
cours garanti de 400 DH et financée à crédit. Pour fêter l'événement, le Président de la
BMCE Bank, Othman Benjelloun a rassemblé au sein de la Salle des Marchés de
l'institution les responsables de la Banque, se félicitant de la culture d'appartenance à
l'entreprise qui se développe au sein de la banque. Il a déclaré: "au-delà de ces aspects
monétaires, je suis heureux de voir désormais installée dans notre culture d'entreprise,
l'idée que le destin de la Banque est entre les mains de chacun des collaborateurs qui y
oeuvrent, non seulement, à la prospérité de l'institution, mais également, à l'essor de
leur propre patrimoine".

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---Cependant on a pu constater à travers ces cas d’offres publiques de l’actionnariat


salarié que ce n'est pas encore la marotte de l'entreprise!
Décote par rapport au prix normal de l'action, prise en charge des frais, garantie de
cours… les sociétés qui s'introduisent en Bourse réservent une partie des actions à leurs
salariés à des conditions avantageuses.
Mais rares sont celles qui ont une véritable politique d'implication des salariés dans le
capital. Comment cela se passe concrètement.
C'est devenu quasi systématique: les entreprises qui s'introduisent à la Bourse de
Casablanca réservent à leurs salariés une partie des actions mises en vente. Lydec,
Sothema, Maroc Telecom, BCP, pour ne citer que quelques-unes des plus récentes
introductions à la cote, l'ont toutes fait. Il faut savoir que cette pratique remonte au
début des années 1990 et qu'elle a été impulsée par l'Etat lors de la vague des
privatisations.
Cela se passe toujours dans des conditions avantageuses où la nouvelle recrue de
la cote concède à son personnel une intéressante remise par rapport au prix
d'introduction et leur accorde parfois même des crédits à taux bonifiés pour pouvoir
profiter de l'offre.
Mais en dehors de ces circonstances – sont toutes exceptionnelles – force est de
constater que l'actionnariat salarié est loin d'être populaire au Maroc. Le concept est à
peine connu des initiés et des bénéficiaires des programmes existants. Pourtant, c'est
une pratique courante ailleurs où elle constitue l'une des multiples formes de l'épargne
salariale. Ses avantages ne sont plus à démontrer. En une phrase, il semble permettre à
l'entreprise de stabiliser son capital, d'améliorer le dialogue interne et de réduire ses
coûts de refinancement. Les banques sont les plus actives en la matière ( 1)
Aucun indicateur officiel ne renseigne sur l'ampleur de cette pratique au Maroc.
Même la structure du capital publiée par les sociétés cotées ne fait pas ressortir
clairement la part des salariés, souvent fusionnée avec le flottant en l’absence de
statistiques consolidées, on est tenté d'affirmer qu'au Maroc les banques sont les plus
actives en matière d'actionnariat salarié.
D'abord, à travers les plans d'épargne salariale de leurs maisons mères. On citera
ici le cas des groupes français: Société générale, BNP Paribas, Crédit agricole qui font
régulièrement bénéficier leurs filiales dans le monde entier, dont celles qui opèrent au
Maroc (Société générale marocaine de banque BMCI, Crédit du Maroc…) de ces plans.
Mais aussi à travers des plans propres. C'est le cas notamment de BMCE Bank
dont 6,3% du capital était détenu, fin mais dernier, par son personnel. La banque, suite
au succès de sa première OPV réalisée en février 2003, en a en effet lacé une deuxième,
en mai 2005 (exemple déjà cité).
C'est le cas également d'Attijariwafa bank qui vient de boucler une OPV réservée
au personnel (susmentionnée), laquelle a porté sur 153 millions de dirhams et 0,89% du
capital. Attijariwafa bank considère cette opération comme la première d'une série
devant permettre aux salariés de détenir 3% du capital( 2).
En dehors des banques, plusieurs entreprises industrielles et commerciales, le plus
souvent des multinationales, disposent de plans visant à augmenter progressivement la
présence des salariés dans le tour de table.
Quels sont généralement les objectifs recherchés par les entreprises quand –ils
sont marocains, qui recourent à ce genre d'opérations? Quelles sont les conditions

1
-l’actionnariat-salarié, la vie éco.2005.
2
-Op.cit, l’actionnariat-salarié , la vie éco.2005
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d'attribution? Est-il possible de vendre ses actions à tout moment? La garantie du cours
est-elle obligatoire? Qu'en est-il du prix de vente: l'entreprise doit-elle obligatoirement
accorder une remise par rapport au cours en Bourse? Quels sont les frais relatifs à
l'achat de ces actions et quelle fiscalité leur est appliquée? Autant de questions
auxquelles nous essayerons de répondre dans ce travail.
Il faut d'abord savoir que le cadre légal au Maroc est sommaire. Il se résume en
quelques articles insérés ici et là, sans former un texte dédié. Epars, ils ne s'inscrivent
nullement dans une stratégie globale de développement de l'épargne salariale à l'instar
de ce qui se pratique ailleurs.
Partant, nos réponses s'inspirent énormément de la pratique. Dans la plupart des
notes d'information émises à l'occasion de ces opérations et visées par le
CDVM/AMMC , les mêmes objectifs reviennent à chaque fois: "inscrire la
participation des salariés au capital dans une stratégie globale de motivation de ses
ressources humaines à travers un intéressement régulier à ses performances"; une sorte
de promotion de l'image sociale de l'entreprise auprès du personnel par la possibilité
offerte d'accéder au statut d'actionnaire et par l'octroi d'aides financières pour
l'acquisition des actions de la société et la constitution d'un actionnariat fidèle et stable
au sein du capital.
Quant aux bénéficiaires de ces opérations, si certaines entreprises réservent les
actions uniquement à leur top management, d'autres associent l'ensemble du personnel
et n'imposent qu'une condition logique de titularisation ou d'un minimum d'ancienneté.
Et c'est plutôt cette orientation qui a prévalu ces derniers temps.
Nous estimons que ,les entreprises ne sont pas obligées d'accorder une décote par
rapport au prix normal de l'action mais, jusque-là, toutes l'ont fait. Il faut dire qu'il s'agit
d'un cadeau plutôt conventionnel et considéré par les bénéficiaires comme un effort
minimum déployé par les propriétaires. La décote varie généralement entre 5 et 20%,
sachant que la loi ne l'exonère de l'impôt que dans la limite de 10%.
Dans le cas des institutions et des grands groupes, un deuxième effort est
consenti. On accorde des prêts à des conditions très avantageuses aux salariés qui
désirent souscrire à l'OPV et devenir ainsi actionnaires de leur entreprise. Dans le cas
d'Attijariwafa bank, ce taux s'est élevé à 2,5% TTC l'an. La banque a même offert des
actions gratuites au-delà d'un seuil de titres achetées.
Il semble que peu d'entreprises offrent une garantie du cours ,un autre cadeau,
moins fréquent celui-là, est la garantie du cours, et BMCE Bank s'est distinguée à deux
reprises en l'accordant à ses salariés lors de ses deux OPV. Concrètement, la banque
s'engage à garantir un prix minimum de revente pour toutes les actions acquises dans le
cadre de l'OPV. La garantie est mise en œuvre au cas où le cours de l'action au moment
de la cession serait inférieur à un minimum garanti. Mais elle reste soumise à certaines
conditions. Dans le cas de BMCE Bank, les salariés doivent détenir la totalité des
actions acquises pendant une durée minimum de 2 ans; les deux tiers pendant une durée
minimum de 3 ans et le tiers pendant une durée minimum de 3 ans et demi et doivent
céder le reliquat avant fin décembre 2008. Ceci étant dit, BMCE Bank garantit le cours
en cas de décès du salarié: les ayants droit pourront en profiter, sans restrictions quant
aux durées de détention minimales.
Autre élément, les frais sont pris en charge par l'employeur .Mais dans tous les
cas, les salariés ne sont pas libres de vendre leurs actions à tout moment. La loi les
oblige à les détenir pendant au moins cinq ans pour bénéficier de l'avantage fiscal, mais
elle a tout de même, à l'instar de ce qui se pratique ailleurs, accordé des dérogations à
l'occasion d'un certain nombre d’évènements.

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Côté frais, l'entreprise prend généralement en charge l'ensemble des commissions


et frais de l'opération d'ouverture du capital, les salariés bénéficiaires ne décaissant que
la commission de la Bourse, qui s'élève à 0,1% du montant souscrit.
Si la loi impose l'indisponibilité des actions pendant 5 années, elle a tout de même
rendu possible le déblocage de ces titres avant terme à l'occasion d'un certain nombre
d'évènement majeurs, qu'ils soient heureux ou pas.
Côté positif, on relève l'accès, pour la première fois, à la propriété; le mariage du
bénéficiaire; le départ en retraite. Côté négatif, on citera le divorce du bénéficiaire avec
garde d'enfant; l'invalidité ou le décès du salarié, auquel cas ses ayants droit pourront
soit céder les actions soit les garder dans leur portefeuille.
Autre événement majeur, la démission ou le licenciement du bénéficiaire,
entraînant naturellement une rupture du contrat de travail.
En l'absence d'un cadre global, quelques avantages autres que nous avons déjà
mentionnées :
La fiscalité des actions proposée dans le cadre du programme d'actionnariat
salarié est jugée peu incitative par les observateurs. Il est vrai que la décote offerte par
l'entreprise ( 1) , est exonérée de l'IGR, mais il faut respecter deux conditions majeures.
D'une part, la décote ne peut dépasser 10% de la valeur de l'action et, d'autre part, la
cession des actions ne doit pas intervenir avant une période d'indisponibilité de 5 ans à
partir de la date d'attribution de l'option (Loi de finances 2001). Les actions gratuites,
elles, restent assujetties à l'IGR et à la CNSS. Quant à la plus-value de cession des
actions et aux dividendes versés chaque année, ils sont imposés dans les mêmes
conditions que les situations normales. Il n’y a pas de faveurs.
Les dividendes aussi bien que les plus-values sont soumis à l'Impôt général sur le
revenu (IGR) au taux de 10% par voie de retenue à la source.
Signalons seulement que la loi exonère de l'impôt "les profits ou la fraction des
profits sur cession d'actions correspondant au montant des cessions réalisées au cours
d'une année civile, n'excédant pas le seuil de 20 000 DH"( 2).
Idem pour la donation des actions effectuée entre ascendants et descendants, entre
époux et entre frères et sœurs.
Il faut également savoir que, conformément à l'article 8 de la loi de finances 2002,
les plus-value sur cession d'actions cotées réalisées ente le 1 er janvier 2002 et le 31
décembre 2005 sont exonérées de l'IGR.
Si, au Maroc, l'actionnariat salarié ne semble faire l'objet d'aucune attention
particulière de la part des pouvoirs publics et des centrales syndicales, le débat bat son
plein en France ces jours-ci. Le gouvernement français devra présenter, avant la fin de
l'année 2007, un projet de loi sur l'actionnariat -salarié.Qui concernera les entreprises
cotées et non cotées. Ce sera une simple amélioration du dispositif déjà existant et qui
compte déjà une large palette de plans d'épargne salariale.
La participation. Elle est obligatoire dans les entreprises qui emploient plus de 50
salariés, dès lors qu'elles réalisent un bénéfice supérieur à 5% du total de leurs capitaux
propres. Ces dernières constituent une RSP (réserve spéciale de participation) qui est
ensuite répartie entre l'ensemble des salariés. Une période d'indisponibilité des droits
pour une période de 5 ans est imposée par la loi en contrepartie d'un régime fiscal et
social avantageux.

1
-(différence entre la valeur de l'action et le prix de cession au salarié )
2
-opcit, l’actionnariat-salarié , la vie éco.2005

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EUROMED/ Pr :ZINEB FASSI FIHRI /M2 /MASTER : DROIT DES AFFAIRES ET FINANCIER / DROIT DES MARCHES ET INSTRUMENTS
FINANCIERS / 2019

L'intéressement. Facultatif, il associe les salariés soit aux résultats de l'entreprise,


soit à la réalisation d'objectifs de performance précis (productivité, qualité…). Il doit
avoir un caractère collectif et aléatoire et s'oppose donc aux montants forfaitaires
connus d'avance. Là, par contre, la prime d'intéressement est immédiatement
disponible. Mais les avantages fiscaux et sociaux restent entiers ( 1).
Les plans d'épargne. Qu'ils soient d'entreprise (PEE), interentreprises (PEI), ou
pour la retraite collective (Perco), ils accordent des avantages certains contre
l'indisponibilité des sommes déposées pendant une durée minimale. Le projet en cours
de préparation favorisera l'actionnariat -salarié dans les sociétés cotées, entre autres, le
bénéfice des accords d'intéressement au chef d'entreprise et à son conjoint (qui sera
ainsi encouragé à mettre en place un régime d'intéressement, étant lui-même
bénéficiaire) --

-Les offres publiques de retrait


L'ensemble des offres publiques visant des sociétés cotées sur le marché réglementé
marocain suit les règles établies par le CDVM/AMMC. Parmi ces offres publiques
figure OPR : offre publique de retrait.
Destinée aux actionnaires minoritaires d'une société cotée en bourse,-OPR-
permet de se retirer du capital en cédant ses titres aux actionnaires majoritaires ( 2)
Une offre publique est une procédure boursière formalisant l'engagement
irrévocable d'un initiateur d'acquérir la pleine propriété des titres cotés d'une société
cible.
Selon la loi n° 26-03 relative aux offres publiques sur le marché boursier
marocain, l'offre publique de retrait est la procédure qui permet aux actionnaires
détenant la majorité des droits de vote d'une société cotée de faire connaître
publiquement qu'elles se proposent de racheter les titres cotés de la dite société, afin de
permettre aux actionnaires minoritaires de se retirer du capital social.

-L'offre publique de retrait obligatoire :


Une offre publique de retrait peut être obligatoire lorsqu'une ou plusieurs
personnes physiques ou morales, actionnaires d'une société dont les titres sont cotés en
bourse, détiennent seules ou de concert, directement ou indirectement, 90% au moins
des droits de votes de ladite société.
Ces personnes doivent, à leurs initiatives, et dans les trois jours ouvrables après
le franchissement du pourcentage des droits de vote cité plus haut, déposer auprès du
CDVM /AMMC un projet d'offre publique de retrait.
Le dépôt d'une offre publique de retrait peut également être imposé par le
CDVM lorsque certaines conditions sont réunies telles que des modifications
substantielles des statuts, fusion absorption de la société par une autre société.
Le CDVM/AMMC se prononce sur la demande d'offre publique de retrait qui
lui est présentée au regard des dispositions de la loi, des conditions de liquidité des
titres concernés et des conséquences de l'opération envisagée au regard des droits et
intérêts des actionnaires.
Principales étapes d'une OPR :
-Dépôt du projet au CDVM/AMMC
- Recevabilité du CDVM/AMMC
- Approbation de la bourse de Casablanca sur OPR

1
-l’intéressement des salariés, l’économiste, 2005
2
-L'offre publique de retrait- la vie économique, 21 avril 2006.
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FINANCIERS / 2019

- Visa du CDVM /AMMC sur la note d'information


- Publication au bulletin de la cote de l'avis relatif à l'OPR
- Ouverture de l'offre publique de retrait
- Clôture de l'offre publique de retrait
- Validation des résultats par le CDVM/AMMC
- Annonce des résultats de l'OPR
- Enregistrement des transactions relatives à l'OPR.
- Règlement / Livraisons des titres
- Radiation de la valeur de la cote de la bourse de Casablanca

TITRE VI LES CAS PRATIQUES TRAITES EN C.M AVEC LES ETUDIANT


(ES ).
Annexés

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