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SEMANA 1
Evaluación de Proyectos
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UNIVERSIDAD DE LAS COMUNICACIONES 1

EL CONTEXTO ESTRATÉGICO DE LA
VALORACIÓN DE EMPRESA Y EVALUACIÓN DE
PROYECTO
Introducción
Una de las actividades más comunes en cualquier organización es la evaluación

económica de proyectos de inversión y la valoración de empresas. Ambas
herramientas se han transformado en instrumentos de uso prioritario entre los
agentes económicos que participan en cualquiera de las etapas de la asignación
de recursos para implementar actividades de inversión, sean estas creaciones e
implementaciones de proyectos nuevos, expansiones, fusiones o adquisiciones de
unidades económicas.
Dentro del ámbito empresarial es fundamental entender y aterrizar el concepto de

proyecto. Se debe tener presente que todo proyecto está asociado a una
actividad económica. Asimismo, toda actividad económica en su génesis fue
concebida como un proyecto, el cual necesariamente se vincula con recursos
(monetarios, mano de obra, bienes de capital, materias primas, etcétera), con un
entorno o medio ambiente, con una actividad o giro, con un tamaño, con una
ubicación o localización y en general con otros componentes que le otorgan la
posibilidad de generar un beneficio futuro para el sector privado y para la
sociedad.
Pero la connotación de un proyecto puede tomar distintos significados

dependiendo de la perspectiva con la cual se revise el tema. Para el economista,
un proyecto es la fuente de costo y beneficios que ocurren en distintos períodos de
tiempo. Para un financista que está considerando prestar dinero para su ejecución,
el proyecto es el origen de un flujo de fondos provenientes de una actividad

económica que presenta ingresos y egresos de caja que ocurren a lo largo del
tiempo (Fontaine, 1997).
También un proyecto no es ni más ni menos que la búsqueda de una solución

inteligente al planteamiento de un problema que tiende a resolver, entre tantas,
una necesidad humana o de la sociedad. El proyecto surge como respuesta a una
idea que busca ya sea la solución de un problema (reemplazo de tecnología
obsoleta, expansión de actividad, cambio de equipamiento, etcétera) o la forma de
aprovechar una oportunidad de negocio (Sapag, 2008).
Ahora bien, todo proyecto presenta el desafío de Identificar los costos y

beneficios atribuibles al proyecto y pertinentes al producto o servicio que se desea
comercializar, medir de modo de cuantificar los volúmenes o cantidades tanto del
bien o servicio a producir como la totalidad de los recursos a emplear, y
finalmente, valorar los flujos de caja incorporando los precios y parámetros
pertinentes de las distintas variables que intervienen en la construcción de los
ingresos y egresos relevantes (Fontaine, 1997).
Debido a lo anterior, centrándose en el ámbito privado, un proyecto puede ser

analizado desde diversas perspectivas: la económica, en donde el desafío que se
enfrenta es capturar y definir los costos y beneficios relevantes de la idea en sí (de
la actividad propiamente tal), esta concepción lleva a la evaluación económica del
proyecto. Desde la perspectiva financiera, el desafío es determinar si los flujos de
caja son suficientes para cancelar la deuda (que está relacionada con las diversas
formas de financiamiento de la actividad), esta manera de concebir el proyecto
lleva a la evaluación financiera del proyecto (Fontaine, 1997).
Respecto de la valoración de empresas, es importante tener presente que la

necesidad de valorar las empresas es cada día más necesaria debido
fundamentalmente al aumento de fusiones y adquisiciones de los últimos años. Se
puede definir la valoración de la empresa como el proceso mediante el cual se
busca la cuantificación de los elementos que crean valor y constituyen el
patrimonio de una empresa, su actividad, su potencialidad o cualquier otra

característica de la misma susceptible de ser valorada, por ejemplo, la marca

(Brugger Jacob, 2005).
Al valorar una empresa se pretende determinar un intervalo de valores razonables

dentro del cual estará incluido el valor definitivo. Se trata de determinar el valor
intrínseco de un negocio y no su valor de mercado, ni por supuesto su precio. Hay
que tener presente que el valor es solamente una posibilidad, mientras que el
precio es una realidad, es decir, el precio es lo que se paga en el mercado, es el
valor en equilibrio en el que estarían de acuerdo comprador y vendedor (Brugger
Jacob, 2005),
Dado lo anterior, una valoración es una estimación del valor que nunca llevará a
determinar una cifra exacta y única, sino que ésta dependerá de la situación de la
empresa, del momento de la transacción y del método utilizado (Brugger Jacob,
2005).
Finalmente se debe tener presente que dentro del ámbito empresarial es

fundamental conceptualizar, entender y aterrizar el concepto de proyecto. Toda
actividad económica en su génesis fue concebida como un proyecto, el cual
necesariamente se vincula con recursos (monetarios, mano de obra, bienes de
capital, materias primas, etcétera), con un entorno o medio ambiente, con una
actividad o giro, con un tamaño, con una ubicación o localización y en general con
otros componentes que le otorgan la posibilidad de generar un beneficio futuro
para el sector privado y para la sociedad.

I. ¿Qué es un proyecto?
A continuación, se revisarán distintas definiciones:
Es una unidad operacional vinculada con recursos (monetarios, mano de obra,

bienes de capital, materias primas, etcétera), con un entorno o medio ambiente,
con una actividad o giro, con un tamaño, con una ubicación o localización y en
general con otros componentes que le otorgan la posibilidad de generar un
beneficio futuro para el sector privado y para la sociedad.
Es un conjunto de actividades interdependientes orientadas a un objetivo

específico y con una duración predeterminada.
Es una idea que se desea aterrizar y tangibilizar, es una iniciativa que se desea
analizar, o bien, es una necesidad que se desea satisfacer.
También un proyecto se puede entender como la búsqueda de una solución

inteligente al planteamiento de un problema tendiente a resolver una necesidad o
requerimiento.
En general un proyecto es algo que nos permite solucionar un problema o cubrir

una necesidad, generando beneficios.
a. ¿Cuál es el objetivo de un proyecto?

Conforme a las definiciones señaladas anteriormente, el objetivo principal de un
proyecto es:
 Generar beneficios para el dueño del proyecto y para la sociedad.

 Satisfacer un requerimiento, o bien, resolver una situación problema.

b. Características de un proyecto
Los proyectos presentan las siguientes características:
 Involucra un cierto nivel de “complejidad”.

 Implica disponer de “alternativas”.
 Son consumidores de recursos que generalmente son escasos y limitados.
 Generan beneficios futuros.
 Involucran actividades relacionadas entre sí.
c. Requisitos o exigencias de un proyecto

Un proyecto cualquier debe cumplir con el siguiente principio:
 Debe ser viable en el tiempo, es decir, el proyecto se sustenta y existe por lo

méritos generados por el propio proyecto. La única excepción a este principio
lo constituyen los proyectos sociales que pueden estar “subsidiados”.
d. Naturaleza de un proyecto
Un proyecto obedece en su génesis o esencia a distintos precursores, estos son:
i. Proyectos productivos: corresponden a unidades de negocio que entregan

un producto o brindan un servicio específico. Por ejemplo, la implementación
de una mina y planta que produce cátodos de cobre.
ii. Proyectos de infraestructura: corresponden a iniciativas de construcción de
edificios, carreteras, puentes, puertos, casas, bodegas, estacionamientos,
etcétera, por ejemplo, la obra de Costanera Center.
iii. Proyectos sociales: corresponden a iniciativas que generan bienestar en la
sociedad o comunidad. Por ejemplo, los proyectos de planes de empleo que
genera la municipalidad.
iv. Proyectos estratégicos: corresponden a iniciativas de proyectos
misceláneos en los cuales los beneficios son indirectos y los desembolsos
son claramente identificables. Por ejemplo: la adquisición e instalación de un

equipo de sonido para música ambiental, casino para los empleados, sistema
de seguridad de la planta, etcétera
e. Tipos de proyectos
El abanico de desarrollo de proyectos es muy amplio, entre ellos se destacan:
a. Proyectos de ampliación: se analiza el aumento de la capacidad de

producción y/o de operación.
b. Proyectos de reemplazo o de renovación: se analiza el cambio de activos
fijos o de equipamiento.
c. Proyecto producto nuevo: se analiza la incorporación de una nueva línea de
producto o de un nuevo servicio.
d. Proyecto de fusión de empresa: se analiza la alternativa de adquisición de
otra empresa o de otra unidad de negocio.
e. Proyectos de exploración e investigación: se analiza el potencial de
recursos que podría presentar una iniciativa. Por ejemplo, en la exploración
minera, que es una actividad previa a la explotación, su busca cuantificar el
total de recursos mineros que podría presentar un proyecto.

II. Fases del ciclo de vida del proyecto
El ciclo de vida de un proyecto presenta cuatro fases o etapas, estas son:
1.FASE CONCEPTUAL
2. FASE DE ESTRUCTURACIÓN
3. FASE DE EJECUCIÓN
4. FASE DE CONCLUSIÓN
Fig. 1.
Fases de la vida de un proyecto.
Fuente: material elaborado para la asignatura.
Esta contempla los siguientes conceptos:

 Definición de la situación problema que se desea atacar.
 Definición de los objetivos y metas que se desean alcanzar.
1. Fase conceptual  Análisis del entorno o medio ambiente en que se inserta y
actúa el proyecto.
 Establecimiento de los recursos generales financieros
necesarios para implementar y operar el proyecto.

 Identificación de los recursos humanos y materiales
necesarios para la ejecución del proyecto.
 Definición del equipo de trabajo y la estructura formal de
operación.
2. Fase de  Programación de las etapas de trabajo, actividades
estructuración relevantes y de los resultados esperados en cada una de
ellas.
 Definición de los controles a realizar en cada etapa de
trabajo.

 Programación de los recursos financieros por cada etapa de

trabajo programada.
 Ejecución de las etapas de trabajo y de sus actividades
relevantes.
3. Fase de  Asignación y utilización de los recursos financieros por cada
ejecución etapa de trabajo.
 Elaboración de los informes operacionales parciales del
estado de avance.
 Control del plan operacional etapa por etapa.
 Control presupuestario etapa por etapa.
 Definición de los planes de contingencia, de ser necesario.
 Ajuste de la programación de trabajo, de ser necesario.

4. Fase de  Obtención de los resultados finales.
conclusión:
 Elaboración de los informes finales.
 Evaluación final de los resultados del proyecto a nivel
operacional y financiero.
 Reasignación del recurso humano.
 Seguimiento del proceso de introducción del proyecto.
Tabla 1.
Fases de la vida de un proyecto.
Todo proyecto en su concepción, formulación, evaluación y desarrollo

necesariamente deberá pasar por las cuatro fases o etapas del ciclo de vida del
proyecto, estas son: conceptual, estructuración, ejecución y conclusión.

III. La evaluación de un proyecto

propiamente tal
Respecto de la evaluación de proyecto, ésta no debe ser vista como un

instrumento de decisión que determina si el proyecto es rentable o no, con el
objeto de implementarse o abandonarse, sino que, debe verse como una
posibilidad de proporcionar más información relevante a quien debe decidir, es
decir, la técnica no debe ser tomada como decisional (Sapag, 2008).
El objetivo es la decisión de inversión de recursos económicos en un determinado

proyecto, cabe señalar, que la adopción de decisiones exige disponer de un
sinnúmero de antecedentes que permitan que ésta se efectúe inteligentemente y
de manera respaldada (Sapag, 2008).
Sin embargo, el proceso de evaluación proveerá de información racional, objetiva,

consensuada y respaldada de modo de sustentar y emitir un juicio respecto de las
bondades y conveniencia de la iniciativa bajo estudio (Fontaine, 1997).
Consecuente con lo anterior, la evaluación de proyecto entregará información

que permitirá disminuir el riesgo en la toma de decisión, dado el grado de
incertidumbre asociado al proyecto (actividad) y a sus estimaciones futuras
necesarias. Por lo tanto, resulta sensato (lógico) pensar que frente a decisiones de
mayor riesgo, exista como consecuencia una opción de mayor rentabilidad
(Sapag, 2008).
No se debe olvidar que la evaluación de proyectos pretende medir objetivamente

ciertas magnitudes cuantitativas que resultan del análisis y estudio de un proyecto
(integrando ciertas premisas y supuestos válidos) y dan origen a operaciones
matemáticas que permiten obtener diferentes indicadores de eficiencia del
proyecto en sí (Sapag, 2008).

Es necesario ponderar ciertos aspectos estratégicos previos a la realización de la

evaluación propiamente tal, como las distintas evaluaciones de proyecto para
distintos objetivos: evaluación privada y social (Fontaine, 1997).
Una evaluación de proyecto puede ser enfrentada desde dos perspectivas: una
privada, en donde la valoración de los beneficios y costos se realiza utilizando
precios de mercado y otra social, en donde la valoración de los beneficios y
costos para la sociedad, incluido las externalidades o efectos indirectos, se realiza
utilizando precios sociales.
Cabe señalar, que la evaluación social de proyectos es una herramienta

ampliamente utilizada con el fin de determinar la rentabilidad social de los
proyectos sobre la sociedad. Para una correcta evaluación social de los proyectos
se requiere valorizar tanto beneficios como costos de los proyectos usando
precios sociales. El objetivo de la estimación de los precios sociales es disponer
de valores que reflejen el verdadero beneficio o costo para la sociedad de utilizar
unidades adicionales de recursos durante la ejecución y operación de un proyecto
de inversión (Precios Sociales Vigentes. Ministerio Desarrollo Social. Diciembre
2012)
a. La evaluación privada
Esta incluye dos tipos de evaluación, una económica y otra financiera. La
evaluación económica centra su análisis en el estudio de la idea en sí, de modo
de testear qué tan buena es la iniciativa bajo estudio, supone que todas las
inversiones y compras son realizadas con recursos propios (capital propio), es
decir, la evaluación económica desestima el problema financiero (Fontaine, 1997).
La evaluación económica también es conocida como la evaluación del proyecto

puro.
La evaluación financiera centra su análisis en el estudio del proyecto desde la

perspectiva del financista, es decir, desde la mirada del que coloca los recursos
destinados a financiar el proyecto. Dado lo anterior, ésta evaluación considera

todas las fuentes de financiamiento involucradas en el proyecto, distinguiendo

entre capital propio y prestado (capital ajeno). Esta evaluación pretende
determinar la “capacidad financiera” del proyecto, es decir, evaluar si el proyecto
es capaz de pagar el capital prestado y el servicio de la deuda (intereses)
utilizados en el financiamiento del proyecto, obteniendo una rentabilidad sobre el
capital propio invertido en el proyecto (Fontaine, 1997).
b. Construcción de flujos de caja nominal o real

Una evaluación de proyectos puede ser construida sobre la base de flujos de caja
nominales o flujos de caja reales.
Al utilizar flujos de caja nominales implica estimar flujos en moneda de cada año.
Por ejemplo, construir flujos de caja en dólares expresados en moneda de cada
año.
Al utilizar flujos de caja reales implica estimar flujos en moneda de un año base.
Por ejemplo, construir flujos de caja en pesos expresados en moneda de un año
base o en UF (cabe señalar que la Unidad de Fomento es una unidad de cuenta,
reajustable de acuerdo con la inflación, usada en Chile. Su finalidad original fue la
revalorización de los ahorros de acuerdo con las variaciones de la inflación,
permitiendo que los dineros ahorrados en instituciones financieras mantuvieran su
poder adquisitivo. Posteriormente, fue utilizada en el sistema de crédito de largo
plazo, por ejemplo en créditos hipotecarios).
Es importante no confundir el concepto de tasa de interés y tasa de descuento.

La tasa de interés corresponde al costo de la deuda (costo de un préstamo) y
ésta puede variar de una institución financiera a otra, dependiendo del
comportamiento financiero del sujeto de crédito, de la calidad de la garantía y del
riesgo crediticio involucrado en la transacción. La tasa de descuento es aquella
utilizada para calcular el valor presente de los flujos futuros de un proyecto y
corresponde a la tasa de rentabilidad que se le exigirá al proyecto, realizado
el paréntesis debemos tener presente lo siguiente:

Los flujos de caja nominales deben ser descontados o actualizados a la tasa

nominal de costo alternativo o costo de oportunidad del capital, que en términos
prácticos corresponde al rendimiento o rentabilidad que se espera ganar si es que
los recursos son invertidos en la mejor alternativa disponible.
Los flujos de caja reales deben ser descontados o actualizados a la tasa real de
costo alternativo o costo de oportunidad del capital.
Se debe tener presente que la tasa de interés nominal incluye una tasa de
inflación esperada o proyectada, por ejemplo: la tasa de interés de un crédito de
consumo a 60 meses o la tasa de interés de un depósito a menos de 90 días son
tasas de interés nominal.
Por otra parte, la tasa de interés real no incluye la tasa de inflación real o efectiva
del período, por ejemplo: La tasa de un crédito hipotecario es una tasa de interés
real y se expresa como UF + 4,5% anual, en donde la UF representa la inflación
real o efectiva del período y la tasa (en este caso un 4,5%) corresponde a la tasa
de interés real.
Por lo anterior, al realizar una evaluación con flujos de caja nominales o reales,
utilizando la correcta y pertinente tasa de descuento, la decisión no cambia,
obviamente que los valores absolutos de los respectivos VAN (valor actual neto) u
otros indicadores serán distintos.
Considere una de las principales implicancias empíricas de la ecuación original de

Irving Fisher, es que se debería observar una relación uno a uno entre cambios en
la tasa de inflación esperada y cambios en la tasa de interés nominal (Maquileara
Villanueva, 1992).
Por lo cual, se obtiene la siguiente ecuación:

(1 + i) = (1 + r) x (1 + Inflación)
Dónde:
i = tasa de interés nominal
r = tasa de interés real
Fig. 2.
Ecuación de Fisher.
Fuente: (Maquileara Villanueva, 1992).
Existe una manera más sencilla, aunque aproximada, de estimar el tipo de interés
real, que sirve para hacerse una idea de su posible valor al instante, denominada
la Relación de Fisher:
Tipo de interés Real ≈ Tipo de Interés Nominal – Tasa de Inflación
Fig. 3.
Relación de Fisher.
Fuente: (Maquileara Villanueva, 1992).
Aunque para cantidades pequeñas de dinero esta aproximación es aceptable,

para cantidades mayores, dista bastante del cálculo anteriormente mencionado.
Otro elemento estratégico involucrado en una evaluación de proyecto se asocia

con el concepto de tasa de interés nominal y tasa de interés real, lo anterior se
debe a su relación directa con la tasa de descuento a utilizar dentro de la
evaluación.
c. ¿Qué es la tasa de interés nominal?

En la actualidad el tipo de interés nominal (nominal interest rate), es el tanto por
ciento en concepto de interés acordado entre el acreedor y el tomador de un

préstamo, y que el tomador debe agregar al devolver el capital. El tipo de interés

nominal incluye la tasa de inflación esperada o proyectada (Marion Müller, 2013).
Ejemplos de tasas de interés nominal:
 Tasa de interés de depósito a plazo hasta 91 días.
 Tasa de interés de los créditos de consumo hasta 60 meses.
d. ¿Qué es la tasa de interés real?

El tipo de interés real (real interest rate) es la diferencia entre el tipo de interés
nominal y la inflación, permite calcular las ganancias, ya que el aumento de la
inflación hay que descontarlos de la ganancia en intereses. Es una pérdida de
valor que hay que contar como si fuera un gasto (Marion Müller, 2013).
La tasa de interés real mide el poder adquisitivo de los ingresos por intereses, es
decir, tiene en cuenta la inflación y se calcula mediante el ajuste del tipo de interés
nominal según la tasa de inflación (Müller, 2013).
Por ejemplo, si se deposita en un banco a plazo fijo 100 euros durante un período
de 12 meses y se reciben 10 euros de intereses por ese dinero al final del período
pactado, el saldo será de 110€. Si ese fuera el caso el tipo de interés nominal
ascendería al 10% anual. Si la inflación ese año ha sido del 10%, los 110 euros
que hay en la cuenta al final del año tienen exactamente el mismo poder
adquisitivo que los 100 euros del año anterior, en este cado el tipo de interés real
sería cero (Müller, 2013).
Ejemplos de tasas de interés real:
 Tasa de interés de las cuentas de ahorro en UF.
 Tasa de interés de los créditos hipotecarios en UF.
Finalmente, es importante considerar uno de los principios básicos en evaluación

de proyectos y éste se relaciona con la recomendación de no mezclar las

decisiones de inversión con las decisiones de financiamiento. Por lo cual, los

proyectos deben ser evaluados primeramente suponiendo que son financiados
con capital propio, esto es sin deuda (sin préstamo o crédito), es decir, realizar
primeramente una evaluación económica y luego, si resultan rentables, se debe
buscar la mejor alternativa para financiarlos, esto es realizar una evaluación
financiera (Fontaine, 1997).
IV. Elementos críticos que impactan la

formulación y evaluación del
proyecto
Dado que la evaluación de proyectos no es una ciencia exacta y requiere de la

habilidad y experiencia para detectar los elementos claves y críticos del proyecto,
es necesario siempre tener en consideración algunos elementos que pueden
impactar la evaluación propiamente tal (Sapag, 2008).
Se debe tener presente que la evaluación de un mismo proyecto encargada a dos

especialistas diferentes arrojará resultados diversos, por el hecho de que la
evaluación se basa en estimaciones de lo que se espera sean en el futuro los
beneficios y costos asociados al proyecto (Sapag, 2008).
Por lo anterior, a continuación, se exponen algunos elementos clave para el

desarrollo del proyecto, teniendo presente que su ausencia impactaría
negativamente el análisis, estudio y evaluación del proyecto, entre otros se tiene:

Es un elemento clave que permitirá definir claramente la

situación base o situación sin proyecto. La comparación
de lo que sucede “con proyecto” versus lo que hubiera
Información sucedido “sin proyecto”, definirá los costos y beneficios
pertinentes o relevantes del proyecto. Cabe señalar que
la información levantada debe ser racional, objetiva y
sustentada.
Es un elemento crítico que permite analizar y plantear

distintos escenarios futuros que puede seguir o abordar
un proyecto. Este elemento nace de la experiencia y
Creatividad – Visión de conocimiento del equipo multidisciplinario que evaluará
futuro el proyecto. Por lo anterior, la creatividad se asocia con
la capacidad del equipo evaluador para visualizar ideas,
alternativas, aristas, impactos, etcétera que afecten el
proyecto bajo estudio.
Es un elemento relevante que afecta positiva o

negativamente la armonía, relación y comunicación al
interior del equipo de trabajo, es importante no
Ambiente organizacional subvalorar el aporte o impacto organizativo. También el
ambiente organizacional se asocia con la estructura que
apoya la evaluación.
Tabla 2.
Elementos clave para el desarrollo de un proyecto.

También dentro las cuatro fases o etapas del ciclo de vida del proyecto,
conceptual, estructuración, ejecución y conclusión, es necesario identificar los
factores críticos de éxito (F.C.E.), que permitirán estar atento y alerta sobre
dichos factores, como también focalizar los recursos y sistemas de control sobre
los mismos (Sapag, 2008).

Los factores críticos de éxito son variables que se deben tomar en cuenta antes
y durante la realización de un proyecto, ya que aportan información valiosa para
alcanzar las metas y objetivos de la empresa. Sin embargo, la determinación de
que es o que no es un F.C.E. se basa en lo general de un juicio subjetivo, ya que
no existe una fórmula para determinar los F.C.E. con claridad (Stephen F. King,
2006).
Desde una perspectiva práctica un factor crítico de éxito es una situación, una
variable o un elemento que no puede fallar ni faltar, ya que de lo contrario se
afecta el producto o servicio final entregado en términos de su cantidad, calidad,
tipo, característica, funcionalidad, etcétera
Como ejemplo de factor crítico de éxito asociado a la evaluación de un proyecto,

se pueden señalar, entre otros, los siguientes:
 Compromiso de la dirección superior con la iniciativa.

 Experiencia y conocimiento necesario (know – how) para enfrentar el
proyecto.
 Acceso a información pertinente al proyecto (información económica,
financiera, comercial, técnica, legal, ambiental, etcétera).
 Trabajo en equipo y ambiente organizacional.
 Definición clara de los roles, responsabilidades y atribuciones del equipo de
trabajo.

V. Decisiones de inversión versus el

mercado de capitales
Un proyecto siempre competirá por recursos para financiarse, por lo cual, al

destinar recursos a ese proyecto, se le deberá exigir a dichos recursos a lo menos
una rentabilidad alternativa que estaría dada por el rendimiento de esos recursos
en el mercado de capitales (Fontaine, 1997).
Este concepto se grafica en el diagrama de más abajo.
Fig. 4.
Decisiones de inversión.
Fuente: M. Navas (2004). Curso de Preparación y Evaluación de Proyectos, Ingeniería Civil Industrial, Universidad de Atacama.
Dado lo anterior, el mercado de capitales proporcionará una tasa de rentabilidad

alternativa, dicha tasa corresponderá a la tasa mínima que se le deberá exigir al
proyecto por colocar los recursos económicos en él y no en el mercado de
capitales (en la alternativa).
Esta rentabilidad o costo alternativo, por renunciar a un uso alternativo de esos

recursos, también se denomina costo de oportunidad de los fondos.

a. ¿Qué es la tasa de costo de oportunidad del

capital?
Desde el punto de vista práctico es una tasa de interés.
El costo de oportunidad del capital se puede visualizar o entender como la tasa

esperada de retorno ofrecida en el mercado de capitales por otras inversiones con
el mismo grado de riesgo que el proyecto en cuestión, es decir, es una tasa de
retorno que obtendría el inversionista en el mercado de capitales o destinando los
recursos a un proyecto de riesgos e inversiones similares.
Conceptualmente, el costo de capital está compuesto por una tasa de interés

libre de riesgo más una prima por riesgo (Fontaine, 1997).
Debe tener presente que una empresa en marcha (en operación) siempre tiene un
costo de capital que esta impactado por su estructura de financiamiento.
Asimismo, una de las variables que más influyen en el resultado de la evaluación
de un proyecto es la tasa de descuento empleada en la actualización de sus flujos
de caja.
b. ¿Qué es la tasa de descuento?

Desde el punto de vista práctico, es una tasa de interés.
La tasa de descuento está en función de la rentabilidad deseada, expectativas de

riesgo, costo financiero de las fuentes de financiamiento, costo alternativo de los
fondos, etcétera
A través de esta tasa de interés se descuentan o actualizan cada uno de los flujos
de caja futuros del proyecto a momento “cero” (hoy).
Esta tasa de descuento, es la tasa que se le debe “exigir” al proyecto, es decir, la

tasa de descuento está vinculada a la tasa de rentabilidad deseada o esperada del
proyecto.

La tasa de descuento puede ser la misma o distinta para cada período de la

evaluación. Normalmente, se utiliza la misma tasa de descuento para actualizar
los flujos de caja de todo el período de evaluación.
Finalmente, no se debe olvidar que la tasa de descuento debe reflejar el valor del
dinero en el tiempo y el riesgo.
VI. Tipos de evaluación y su impacto

estratégico
La evaluación de un proyecto normalmente se hace de manera escalonada, de

menor a mayor profundidad de la información obtenida para realizar la evaluación
propiamente tal, de un análisis general a un análisis específico de los distintos
elementos a considerar dentro de la evaluación, de una menor complejidad a
mayor complejidad de los diversos estudios a realizar. De esta forma, se va
validando el proyecto etapa por etapa y los recursos disponibles para el proyecto
se van asignando y consumiendo en la medida que el proyecto logra la factibilidad
en cada etapa en particular. Dado lo anterior, los tipos de evaluación que son
factibles de realizar sobre un proyecto en particular son los siguientes:
 Perfil de un proyecto. Es un estudio preliminar de la idea del
proyecto. En esta etapa se revisa la idea a nivel general, se elabora el análisis

a partir de la información existente, se incorporan las opiniones que da la
experiencia en el tema, se definen montos globales de inversiones, se hacen
estimaciones gruesas de costos y beneficios. Se busca determinar si existen
razones que justifiquen el abandono de la idea antes que se le destinen
mayores recursos. También en esta etapa se realiza la ingeniería conceptual
del proyecto. Se debe tener presente que un estudio de nivel de perfil se
desarrolla en aproximadamente dos a tres meses. Lo más relevante en esta

etapa de identificación del proyecto es su definición, determinación de los

objetivos y la identificación de alternativas. Normalmente se trabaja con
fuentes de informaciones secundarias y terciarias. En términos empíricos, el
margen de variabilidad (de error) esperado fluctúa entre un 20% a un 30%. El
informe de la evaluación de perfil será presentado al comité pertinente para
que decida por uno de los siguientes cursos de acción (Fontaine, 1997):
o Archivar el proyecto para una reconsideración en el futuro
o Desechar por completo el proyecto.
o Ordenar un estudio de pre-factibilidad.
 Estudio de prefactibilidad de un proyecto. Es un
estudio de mayor profundidad que persigue disminuir los riesgos de la decisión.

En esta etapa se revisa en más profundidad el proyecto, se elabora el análisis
a partir de información de fuentes secundarias y primarias, se incorporan
expertos en la materia que validan la información y entregan otros
antecedentes relevantes, se definen con más detalle las inversiones
requeridas, se definen con mayor aproximación las variables técnicas, de
mercado, de producción, financieras y administrativas, se realizan
estimaciones aproximadas en forma desagregada de los costos y beneficios
del proyecto, se efectúan trabajos más profundo de terreno y de investigación,
en esta etapa se toma decisión respecto de la tecnología, proceso,
localización, tamaño y financiamiento. Se realizan evaluaciones técnicas,
económicas, financieras, legales, ambientales y administrativas emitiéndose
juicios sobre su factibilidad. En esta etapa se realiza la ingeniería básica del
proyecto y se busca determinar la conveniencia de iniciar los estudios
definitivos del proyecto. Un estudio de nivel de pre-factibilidad se desarrolla en
aproximadamente seis a doce meses. En términos empíricos, el margen de
variabilidad (de error) esperado fluctúa entre un 10% a un 20%. Los resultados
de la evaluación del estudio de prefactibilidad deben llevarse a un comité de

inversiones para su conocimiento y acción, el cual ordenará los siguientes

cursos de acción (Fontaine, 1997):
o El reestudio del proyecto.
o Su rechazo definitivo.
o Su reconsideración en un momento más propicio.
o La elaboración del estudio de factibilidad.
 Estudio de factibilidad de un proyecto. Corresponde
al estudio final del proyecto, en el cual se formula y construye el proyecto con

mayores detalles, se elabora el análisis a partir de información de fuentes
primarias, se incorporan expertos que controlan la calidad de los análisis, se
definen con exactitud las inversiones requeridas y el momento en el tiempo en
que ellas se necesitan, se realizan estimaciones finas de los costos y
beneficios del proyecto. Se cotizan con terceros (cotizaciones “a firmes”) todos
los requerimientos de compras, tales como, equipamiento industrial, obras
civiles, licencias, financiamientos, etcétera Este estudio deberá establecer
definitivamente los aspectos técnicos más fundamentales: tecnología, proceso,
localización, tamaño, calendario de ejecución, puesta en marcha, etcétera
Asimismo, incluirá la ingeniería de detalle del proyecto y las bases para
convocar a la licitación de ejecución de las obras. En términos empíricos, el
margen de variabilidad (de error) esperado fluctúa entre un 5% a un 10%. Un
estudio de nivel de factibilidad se desarrolla en aproximadamente doce a
dieciocho meses. Los resultados de la evaluación del estudio de factibilidad
deben llevarse al directorio para su conocimiento y acción, el cual ordenará los
siguientes cursos de acción (Fontaine, 1997):
o La aprobación o rechazo final del proyecto.
o La postergación del proyecto.
o Realizar modificaciones o ajustes menores en su formulación.

Dado lo anterior, se puede indicar, que las etapas en la formulación de un

proyecto, se diferencian en el nivel de profundidad de la información obtenida para
realizar el análisis y en la fineza o nivel de detalle de evaluación propiamente tal.
VII. Decisiones estratégicas asociadas a

la evaluación de un proyecto
Un proyecto de inversión en su fase conceptual y de formulación demandará la

toma de decisiones respecto de variables críticas que incidirán en la evaluación
propiamente tal. Se debe tener presente que el estudio del proyecto pretende
contestar la interrogante de si es o no conveniente realizar una determinada
inversión. Por lo cual, esta recomendación solo será posible si se dispone de
todos los elementos de juicio necesarios para tomar la decisión (Sapag, 2008).
Dado lo anterior, la evaluación del proyecto se estructurará en función de una

serie de decisiones que irán marcando y delimitando el proyecto bajo análisis, las
más relevantes son las siguientes:
a. Decisión de demanda
Está relacionada con la determinación del mercado objetivo y específicamente con
la definición de la estimación de demanda que enfrentará y deberá satisfacer el
proyecto bajo análisis.
b. Decisión de tamaño
Es parte integral del estudio técnico del proyecto y está relacionado con la escala
del proyecto, es decir, con la definición de la capacidad de procesamiento del
proyecto. Esta decisión debe estar en concordancia con la decisión de demanda.

Cabe señalar que esta decisión de capacidad de producción se relaciona

directamente con las inversiones en activo fijo que demandará el proyecto.
c. Decisión de localización
Es parte integral del estudio técnico del proyecto y está relacionado con la
ubicación del proyecto, es decir, con la definición dónde localizar el proyecto: país
– región – ciudad – comuna. Esta decisión debe estar en concordancia con la
decisión de demanda e impactará la decisión de compra de terreno y posterior
construcción del proyecto, o bien, la adquisición de una propiedad industrial ya
establecida. Cabe señalar que esta decisión de localización impactará los costos
de transporte involucrados en la distribución del producto terminado hacia los
clientes finales y en el costo de transporte involucrado en la compra de materia
prima, insumos y materiales requeridos por el proyecto.
VIII. Cómo se mide la “creación de

valor” a través de la evaluación de
un proyecto
Habitualmente tanto en la valoración de empresas como en la evaluación de

proyectos se utiliza el método de descuento de flujos de caja, a través de este
método se calcula el valor presente de los flujos futuros correspondientes al
proyecto. Esta mecánica de cálculo se realiza al aplicar el indicador denominado
valor actual neto (VAN) o valor presente neto (VPN), que corresponde a la
diferencia entre los beneficios y costos actualizados a momento cero y
descontados a la tasa pertinente, también denominada tasa mínima atractiva de
retorno (TMAR) o tasa de costo de oportunidad de los fondos.

Ahora bien, este criterio por su mecánica de cálculo involucra los siguientes
conceptos:
 El VAN entrega la ganancia marginal obtenida por realizar el proyecto por

sobre la alternativa, que está representada por la tasa de costo de
oportunidad de los fondos (tasa de descuento).
 El VAN no representa la utilidad actualizada del proyecto
Dado lo anterior, el VAN es un criterio marginalista y su valor incremental

representa el valor agregado que genera el proyecto, por lo tanto, si el VAN es
mayor que cero, implica que se crea valor.
Para comprender el concepto anterior, revise el siguiente ejemplo:

Recursos disponibles: $ 10.000
La tasa de mercado de costo de oportunidad de los fondos es de: 10,0% anual
Alternativa 1: Invertir en un proyecto que genera los siguientes flujos de caja futuros
Año 0 Año1 Año 2 Año 3
-$ 10.000 $ 6.000 $ 5.000 $ 4.000
El VAN del proyecto es de: $ 2.592
Alternativa 2: Invertir en el mercado de capitales los $ 10.000 a la tasa de costo de oportunidad
Por lo tanto, al cabo de 3 años obtendría un Valor Futuro de: $ 13.310 (A)
El VAN como criterio Marginalista:
Si los flujos de caja que genera el proyecto los invierto año a año a la tasa de costo de oportunidad obtengo: $ 16.760 (B)
Valor futuro (a fines del año 3) del flujo de caja 1 $ 7.260

Total a finales del año 3 $ 16.760
Dado lo anterior, la ganancia futura (a finales del año 3) incremental o marginal por sobre la alternativa por realizar el proyecto es:
(B) - (A) : $ 3.450 (C)
La ganancia actualizada a momento "cero" incremental o marginal por sobre la alternativa por realizar el proyecto es:
= $ 3.450 / (1+10%)^3 = $ 2.592
POR LO TANTO, EL VAN ENTREGA LA GANANCIA MARGINAL O INCREMENTAL OBTENIDA POR SOBRE LA ALTERNATIVA
SI EL VAN DE UN PROYECTO CUALQUIERA ES MAYOR QUE CERO => HAY CREACIÓN DE VALOR AGREGADO
Fig. 5.
Ejemplo de VAN.

IX. Marcos estratégicos que regulan la

evaluación propiamente tal
Dado que un proyecto no es ni más ni menos que la búsqueda de una solución

inteligente al planteamiento de un problema que tiende a resolver una necesidad
humana, es decir, un proyecto pretender cubrir y satisfacer una necesidad del
consumidor, del mercado, de la sociedad, etcétera, existirán elementos exógenos
al proyectos, tales como, regulaciones, normas, escenarios macroeconómicos,
etcétera que acotarán e impactarán al proyecto en particular desde diversas
perspectivas, estos elementos o marcos estratégicos necesariamente regularán al
proyecto y por ende, impactarán la evaluación propiamente tal (Sapag, 2008):
El siguiente diagrama muestra los marcos estratégicos que regulan un proyecto

cualquiera:
Fig. 6.
Marcos estratégicos que regulan un proyecto.

Fuente: M. Navas (2004). Curso de Preparación y Evaluación de Proyectos, Ingeniería Civil Industrial, Universidad de Atacama.

 Marco legal y jurídico. Está conformado por las leyes y
normativas que regulan diversas actividades, tales como, la normativa

ambiental, la normativa aduanera, Código Sanitario, Código del Trabajo,
etcétera, por lo anterior, el marco legal y jurídico impondrá regulaciones que el
proyecto deberá considerar en sus etapas de formulación, preparación y
evaluación.
 Marco tecnológico. Está conformado por la tecnología disponible en

el mercado (tanto a nivel de software como de hardware). Cabe señalar que la
tecnología es el conjunto de conocimientos técnicos, científicamente
ordenados, que permiten diseñar y crear bienes y servicios que facilitan la
adaptación al medio ambiente y satisfacen tanto las necesidades esenciales
como los requerimientos de la sociedad. El marco tecnológico condicionará e
impactará tanto la solución propuesta por el proyecto como el estudio técnico
del proyecto propiamente tal.
 Marco de las políticas económicas.
Está conformado por las variables macroeconómicas (crecimiento, inflación,

tasa de interés, tipo de cambio, tasa de desempleo, etcétera) y escenarios
económicos (crecimiento, desaceleración, recesión, etcétera) que pudieran
afectar positiva o negativamente la actividad comercial y productiva y, por
ende, impactar al proyecto propiamente tal. Dado lo anterior, el proyecto
deberá considerar en sus etapas de formulación, preparación y evaluación un
análisis económico.
 Marco relacionado a los gustos y preferencias.
Es parte integral del mercado consumidor y específicamente se relaciona con

la demanda. Los gustos y las preferencias del consumidor generan la
disposición y repetición de compra por los bienes y servicios de acuerdo a sus
características (atributos), beneficios adicionales y precio que se está

dispuesto a pagar y, por ende, condicionan la cantidad demandada o requerida

del producto y servicio.

Conclusión
En general, un proyecto es una idea que permite solucionar un problema o cubrir

una necesidad, de manera inteligente, generando beneficios para ambas partes,
oferente y consumidor.
Es necesario tener presente que un proyecto debe ser cuidadosa y

minuciosamente formulado, preparado y evaluado ya que éste demanda recursos
(que son escasos y limitados) y como contraparte, genera beneficios netos
esperados que justificarán su decisión y posterior asignación de recursos.
Dependiendo de los objetivos buscados, un proyecto puede ser evaluado desde

dos perspectivas, una privada y otra social. La evaluación privada puede ser
realizada de dos formas: (1) una evaluación económica o evaluación del proyecto
puro y otra, (2) una evaluación financiera o evaluación del proyecto financiado.
Finalmente, una evaluación puede ser realizada sobre la base de flujos de caja
reales (expresados en moneda de un año base) o nominales (expresados en
moneda de cada año).
Los conceptos antes señalados, corresponderán a decisiones que deberá tomar el

equipo evaluador de manera anticipada a la realización de la evaluación
propiamente tal.

Referencias bibliográficas
Fontaine, E. (1997). Evaluación Social de Proyectos (11ª. ed). Pontificia Universidad
Católica de Chile.
Leftwich, R.H y Eckert, R.D. (1987). Sistemas de precios y asignación de recursos (9ª.
ed.). México: McGraw - Hill.
Mueller, M. (2013). Diferencia entre el tipo de interés nominal y real. Publicación
en royfinanzas.com. Recuperado de:
http://www.oroyfinanzas.com/2013/03/diferencia-tipo-interes-nominal-real/
Sapag, N y Sapag, R. (2008). Preparación y Evaluación de Proyectos (5ª ed.). México:
McGraw - Hill.
Stephen F. King y Thomas F. Burgess (2005), Beyond critical success factors: A
dynamic model of enterprise system innovation. International Journal of
Information Management. Recuperado de: http://paul-
hadrien.info/backup/LSE/IS%20470/litterature%20review/beyond%20critical
%20success%20factors.pdf
Torche, A. (1981). Evaluación de Proyectos Tecnológicos: Aspectos
Metodológicos. Trabajo docente Número 32. Pontificia Universidad Católica
de Chile.

Si usted desea referenciar este documento, considere:
UNIACC (2016). El contexto estratégico de la valoración de empresa y evaluación
de proyecto. Evaluación de Proyectos. Lea esto primero (Semana 1).



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