Tema 6: Rentabilidad

y Riesgo

Autores: María Gutiérrez y David Moreno

Universidad Carlos III
Asignatura: Economía Financiera
Índice

Valoración de acciones

• Valor de una empresa

• Modelo de Gordon

Rentabilidad y riesgo

• En un activo individual
• En una cartera

Diversificación del riesgo

• Efecto del coeficiente de correlación

• Riesgo sistemático e idiosincrático
Notación
Dt Dividendo en periodo t

r Tasa de descuento Rentabilidad esperada para un activo en función de su nivel de riesgo

Dividendo por acción Dividendo total que reparte la empresa entre el número de acciones
DPA
de la empresa
Beneficio por acción Beneficio total que reparte la empresa entre el número de acciones
BPA
de la empresa
Pt
Precio de un activo en el periodo t

Tasa de crecimiento de los dividendos de una

g
empresa
wi Peso del activo i en una cartera de inversión

E(ri) Rentabilidad esperada del activo i

µi Rentabilidad media del activo i

Coeficiente de correlación entre el activo i y el
ri,j
activo j
𝛔𝐢,𝐣 Covarianza entre el activo i y el activo j También se puede denominar como: Cov(i,j)

𝛔𝟐𝐢 Varianza del activo i

𝛔𝐢 Desviación típica del activo i

E(rp)
Rentabilidad esperada de una cartera El subíndice p indica que es una cartera, en inglés, portfolio.

𝛔𝟐𝐩 Varianza de una cartera El subíndice p indica que es una cartera, en inglés, portfolio.
1- Valoración de acciones

Valor de una empresa Capitalización o valor de las acciones

• En finanzas el valor de una 𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙𝑖𝑧𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑡 = 𝑃! ×𝑁

empresa se refiere al valor de • Pt depende de las expectativas sobre

mercado de esa empresa. beneficios futuros de la empresa y, de los
dividendos que puede repartir.
• Pt será igual al VA de todos los dividendos por
V=E+D acción esperados (FC que reciben los
accionistas).

• E=Valor de mercado de las acciones

• D= Valor de mercado de la deuda
1- Valoración de acciones
• Modelo de Gordon (o modelo de descuento de flujos de caja)
• Los accionistas obtienen rentabilidad o FC por 2 vías:
1. Dividendos
2. Ganancias o pérdidas de capital
• Por tanto, la rentabilidad de un accionista en 1 periodo temporal será:

• El valor teórico de las acciones en el presente debería ser igual al VA de todos

los flujos de caja esperados por los inversores (accionistas).
1- Valoración de acciones
• Ejemplo: Se desea determinar el precio teórico que deberían tener las acciones
de la empresa Coca-Cola en la actualidad si se espera que la empresa tenga unos
beneficios totales constantes de 100 millones de euros anuales a perpetuidad, y
su pay-out es del 80%. Se sabe que la tasa de descuento de este tipo de empresas
es del 11%, y que la empresa tiene 50 millones de acciones emitidas.
1- Valoración de acciones
• Ejemplo: Se desea determinar el precio teórico que deberían tener hoy las acciones de
la empresa Solán de Cabras, si los analistas esperan que la empresa reparta un
dividendo de 1,3€ al final de este año, y de 2€ el año siguiente. A partir de ahí se
espera que los dividendos crezcan a una tasa constante del 5% a perpetuidad. Además,
se sabe la rentabilidad de los bonos del Tesoro español es del 4%, y que la rentabilidad
esperada de empresas del mismo sector y riesgo que Solán de Cabras es del 10%.
2- Rentabilidad y riesgo

Una cartera de valores Objetivo de un gestor de carteras

• Una cartera de valores es el conjunto de activos

(acciones, bonos, obligaciones, derivados,
• Combinar los diferentes activos
inmuebles, commodities, etc.) que un individuo (wi) para conseguir:
posee en un momento dado.
1. Máxima rentabilidad
• El peso de cada activo en la cartera se representa
como wi, y en toda cartera, se cumple que la suma 2. Mínimo riesgo
de los pesos debe ser igual a 1.

Necesitamos saber medir la rentabilidad y el

riesgo de los activos individuales que
• Wi>0
• Wi<0
componen la cartera, y también, de la propia
cartera.
2- Rentabilidad y riesgo
Rentabilidad de un activo individual i Riesgo de un activo individual i
• Rentabilidad esperada del activo i para • Riesgo = dispersión de resultados
periodo [0,1]:
• Riesgo → Varianza o Desv. Tipica

• Cálculo de varianza:
• Rentabilidad esperada del activo i en función 1. Medida ex-ante:
de diferentes escenarios:

2. Medida ex-post (datos históricos):

• Rentabilidad esperada a partir de datos
históricos:
2- Rentabilidad y riesgo
Inditex serie de Precios
• Recordar: 40,00

35,00

1. Varianza (datos de toda la población) y 30,00

cuasi-varianza o varianza muestral 25,00

(muestra)
20,00

2. Desviación típica = Volatilidad

15,00

• Se expresa en % 10,00

29/10/18
29/12/18

31/10/19
31/12/19

31/10/20
31/12/20

31/10/21
31/12/21

31/10/22
31/12/22
28/2/19
30/4/19
30/6/19
31/8/19

29/2/20
30/4/20
30/6/20
31/8/20

28/2/21
30/4/21
30/6/21
31/8/21

28/2/22
30/4/22
30/6/22
31/8/22

28/2/23
30/4/23
30/6/23
31/8/23
•
Rendimientos de Inditex
20,00%

15,00%

3. Varianza estudia desviaciones frente a la 10,00%

esperanza o valor medio (E[ri]=𝜇i) 5,00%

• E[rInditex]=0,23% 0,00%

-5,00%

4. Riesgo se calcula sobre distribución de -10,00%

rendimientos, no de precios. -15,00%

-20,00%

-25,00%
2- Rentabilidad y riesgo
Rentabilidad de una cartera Ejemplo
• Suponer que se invierte 1 millón de euros en 3
• Es una combinación lineal activos con los siguientes pesos: 30% en acciones
• Rentabilidad esperada: de IBM, 45% en acciones de Telefónica, y 25% en
bonos emitidos por la empresa Nokia. Se desea
determinar la rentabilidad esperada de la cartera
si las rentabilidades esperadas de cada activo son
las que se muestran a continuación:

• Rentabilidad histórica: • E[rIBM] = 10%

• E[rTelefonica] = 12%
• E[rBonos] = 2%

Solución = 8,9%
2- Rentabilidad y riesgo
Riesgo de una cartera Caso de solo 2 activos

• No es igual a la media ponderada de los • Con covarianza

riesgos de los activos individuales.
• Para N activos:

• Sabiendo que: • Con coeficiente correlación

• 𝜎X,Y=Cov(X,Y)
• Cov(X,X)=Var(X)=𝜎!"
• 𝜌(X,X)=1
• 𝜌(X,Y)=Cov(X,Y)/(𝜎X 𝜎Y)
2- Rentabilidad y riesgo
• Ejemplo: Determinar la rentabilidad esperada y volatilidad de una cartera
equiponderada que invierte en dos activos (A y B) y se tienen los siguientes
datos:

Solución:

• E(rp)=9%
• Varianza= 0,004
• Volatilidad=6,32%
2- Rentabilidad y riesgo
2- Rentabilidad y riesgo
3- Diversificación
• ¿En qué consiste diversificar?
• Reducir parte del riesgo (riesgo
idiosincrático) al invertir en
diversos activos.
• Hay otro riesgo (riesgo
sistemático) que no se puede
eliminar.

• ¿Será cero la varianza de una

cartera que invierte en muchos
activos?
• Una cartera equiponderada con
muchos activos (N→∞) su varianza
será igual a la covarianza media
entre todos los activos
3- Diversificación
• Sabiendo que rentabilidad y riesgo son:
E ( R p ) = wA E ( RA ) + wB E ( RB )
s p2 = wA2s A2 + wB2s B2 + 2wA wB Cov( RA , RB )

• Entonces, la varianza de nuestra cartera de 2 activos será:

2 2 2
æ1ö æ1ö æ1ö 1 1
s p2 = ç ÷ s 2 + ç ÷ s 2 + 2ç ÷ s 1, 2 = s 2 + s 1, 2
è2ø è2ø è2ø 2 2
Esto es la SUMA de las
• De igual forma, para una cartera equiponderada de “N” activos: covarianzas de cada
activo con el resto.
2 2 2 2 N Así tenemos N(N-1)
N
æ1ö 2 N N æ1ö æ1ö 2 æ1ö N
COVARIANZAS.
s p = å ç ÷ s + åå ç ÷ s i , j = N ç ÷ s + ç ÷
2
åå s i, j
i =1 è N ø i =1 j =1 è N ø èNø èNø i =1 j =1
j ¹i j ¹i
3- Diversificación
• Podemos definir la covarianza media entre todos los activos como la media de todas esas
covarianzas: N N

å ås
i =1 j =1, j ¹ i
i, j

s i, j =
N ( N - 1)

• Sustituimos la media de todas las covarianzas en la fórmula anterior:

2
æ1ö æ1ö æ1ö æ1ö
s = ç ÷s 2 + ç ÷ N ( N - 1)s i , j = ç ÷s 2 + s i , j - ç ÷s i , j
2
p
èNø èNø èNø èNø

• Si aumentamos el número de activos (N→∞), la varianza de la cartera tiende a la covarianza

media entre todos los activos de la cartera.
• Parte del riesgo es eliminado al agregar más títulos a la cartera.
3- Diversificación
• Recordar que algunos datos para el active libre de riesgo (rf , risk-free)
no es necesario que nos los den en el enunciado de los ejercicios:

• Activo libre de riesgo : Letras del Tesoro de máxima calidad crediticia de la

zona monetaria (AAA).
• σ (rf)=Var(rf)=0
• Cov(rf,ri)=0
Biografía
• Biografía recomendada
• María Gutiérrez y David Moreno, 2023.
Manual Práctico de Economía Financiera.
Pirámide
• Capítulo 6.

• Otras referencias complementarias:

• Brealey, R., S. Myers, y Allen, F., 2020. Principios
de Finanzas Corporativas. McGraw Hill.

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