Quelles sont les causes des crises financires ?

Objectifs :
Acquis de premire : asymtrie d'information, risque de crdit, bilan.

Notions retenir pour cette fiche : ala moral, risque systmique, comportement mimtique,
rgulation
Sans nul doute, la crise financire de 2008 constitue un tournant majeur dans le fonctionnement
mondial de lconomie. Les marchs financiers ont jou un rle dterminant dans le
dclenchement (les subprimes) de cette crise qui sest aujourdhui transmise aux tats par le biais
de leur endettement (crise de la dette souveraine). La question est alors de savoir si les marchs
financiers sont aptes assurer un financement optimal de l'activit conomique.
Pourtant, les mcanismes inhrents au fonctionnement des marchs financiers font lobjet
dapproches critiques de la part des conomistes et antrieures cette crise. En effet, les analyses
concernant les risques lis au dveloppement non rgul des marchs financiers permettent de
comprendre les mcanismes luvre dans cette crise et comment la globalisation financire en
labsence de coopration internationale permettant sa rgulation a laiss se dvelopper des
comportements qui sont largement lorigine de cette crise financire.

1. Les marchs financiers comportent des risques intrinsques

a. Bulles spculatives, anticipations mimtiques, et ala moral
Le phnomne de bulle spculative nest pas une nouveaut de la crise de 2008. Ainsi la premire
bulle spculative ne des activits de la Compagnie du Mississippi invente par John Law eu lieu
en 1720. John Law fut un des premiers conomistes proposer de remplacer lor et largent par des
billets de banques et le crdit bancaire, mais il ft aussi le premier proposer de nombreuses
innovations financires (option, montisation des actions, vente dcouvert).
En 1977, lconomiste Minsky met en vidence que linstabilit financire rsulte du financement
des acquisitions dactifs et de laccumulation du capital. En situation de croissance, labondance
de liquidit permet le dveloppement dune bulle spculative. Par le jeu de leffet de levier, les
emprunts permettant dinvestir ont une rentabilit financire suprieure au prix du crdit ralis. Les
entreprises sendettent pour investir mais la monte des charges lies cet endettement amplifie les
craintes des prteurs. Les taux dintrts augmentent face cette monte du risque de prt et
accroissent davantage la charge de la dette.
Leffet levier se transforme en effet massue lorsque les taux dintrts deviennent plus levs que
la rentabilit conomique des investissements.
Les marchs financiers sont particulirement loigns du modle de concurrence pure et
parfaite dans lequel les agents conomiques isols optimisent leur profit en fonction des prix donns
par le march. Les anticipations mimtiques en sont une dmonstration particulirement probante.
Face une situation incertaine, imiter le comportement des autres devient une ncessit sur les
marchs financiers sauf lorsqu'il s'agit d'adopter des comportements suicidaires, ou tre un leader
dopinion qui sera suivi par les autres. Il est ainsi remarquable de constater que la situation qui est
anticipe devient ralit quand toutes les croyances tendent dans le mme sens sa ralisation.

Les anticipationsdeviennent auto-ralisatrices, ce qui est anticip par les agents finit par se raliser
parce quils lanticipent.
Bien videmment, la distribution htrogne et asymtrique de linformation favorise ce type de
comportement. Face lincertitude, face l'ala moral, les agents qui ont une aversion pour le risque
ont tendance suivre le comportement majoritaire. Par ailleurs, les produits drivsfavorisent le
dveloppement de comportements risqus et attirent les agents qui ont une forte volont de
spculation (phnomne danti-slection). Pour rsoudre le problme danti-slection, les marchs
financiers ont eu recours de faon massive lvaluation des agences de notation afin de rduire
les asymtries dinformation. Le problme est que ces agences de notation navaient en aucune faon
anticip lexplosion du risque des produits drivs (subprimes).

b. Le dveloppement des risques systmiques

Un risque systmique conomique correspond une architecture institutionnelle (marchs
financiers) qui renforce linscurit gnrale en raison des comportements microconomiques
face aux risques. Face un choc systmique, le systme nest plus capable de revenir une
situation normale. Les chocs systmiques peuvent prendre la forme de faillites bancaires (Lehman
Brothers en 2008 aux tats-Unis, Northern Rock en 2008 en Angleterre), de conflits armes qui
dclenchent une hausse trs forte du prix dune matire premire (ptrole). La crise systmique
en 2008 sest traduite par la paralysie du march interbancaire sur lequel les banques se prtent
normalement des liquidits.
Les innovations financires ont largement particip la construction dun systme financier
comportant de nombreux risques systmiques. L'exemple des produits drivs et produits
structurs est ce sujet particulirement probant. Les produits structurs rsultent de
latitrisation par les banques des crances dont elles souhaitent se sparer pour obtenir
des liquidits qu'elles prteront, et/ou pour faire reposer le risque de dfaillance des
emprunteurs sur un autre agent financier ayant souvent un objectif spculatif.
Les banques construisent un produit financier qui regroupent des crances provenant de diffrents
emprunteurs, segmentent ce produit en diffrents compartiments prsentant des risques plus ou
moins importants. Le problme repose alors sur l'information asymtrique inhrente aux diffrents
risques de dfaillances des emprunteurs.
Dans un produit structur, il est la fois possible de retrouver des crdits immobiliers contracts par
des mnages qui ne peuvent pas le rembourser (subprimes), des crances rsultant de l'usage de
cartes de crdit, des prts tudiants, ou des prts accords des entreprises. Le calcul du risque
repose sur l'valuation des agences de notation charges d'valuer le risque des ces produits
structurs. En raison de leur complexit, des difficults pour connatre le niveau de risque
correspondant, ces produits structurs peuvent rapidement devenir desplacements douteux et
dangereux pour les institutions financires qui les possdent (junk bonds), et qui vont forcment dans
cette situation chercher s'en dbarrasser, au risque de dclencher une crise de confiance
gnralise.

2. La globalisation financire augmente les risques ns des

dsquilibres mondiaux
a. La globalisation financire favorise l'mergence de dsquilibres
macroconomiques mondiaux
La globalisation financire en assurant une circulation mondialise des capitaux a favoris le
dveloppement des phnomnes de contagions l'chelle de la plante. Un vnement sur une

place financire d un phnomne exogne produit des effets sur l'ensemble des places
financires. Un tremblement de terre, une catastrophe naturelle, un attentat, une crise politique, une
faillite bancaire, deviennent autant d'lments dclencheurs de crises l'chelle mondiale.
Par ailleurs, les excdents commerciaux gnrent une pargne importante pour les pays qui ont su
se positionner de faon efficace dans ladivision internationale du travail (cas de la Chine). Cette
pargne circule et vient se placer l o les taux d'intrt et les rmunrations financires sont les
plus levs. C'est le cas par exemple, pour les pays dont la dette publique s'est accrue en raison
d'un dficit budgtairede l'tat et d'un dficit commercial importants (cas des tats-Unis).
Les bons trsors amricains sont ainsi par exemple dtenus par des fonds d'investissement
trangers. Les activits spculatives s'intressent ainsi fortement la dette des pays dont les taux
d'intrt auxquels ils empruntent sont particulirement levs, parce qu'ils sont particulirement
rmunrateurs.

b. L'exemple du march ptrolier

Le march ptrolier est un march marqu par la spculation et par l'imperfection de la
concurrence.
Du ct de l'offre, les pays producteurs de ptrole se sont regroups depuis la fin des annes
1960 en cartel (Organisation des pays producteurs de ptrole, OPEP) et contrlent ainsi largement le
niveau du prix du baril par la dtermination de quotas de production. Par ailleurs,
des intermdiaires spculent sur le prix du baril en achetant des quantits de ptrole, mais surtout en
utilisant les contrats termebass sur l'volution du prix du ptrole. Par ailleurs, les distributeurs
(compagnies ptrolires) sont souvent en situation de pouvoir de marchimportant.
Du ct de la demande, les entreprises qui utilisent le ptrole comme matire premire peuvent avoir
besoin de garantir par avance le prix auquel elles vont l'acheter. Elles achtent un oprateur
financier un contrat leur garantissant un prix dtermin par avance pour acheter du ptrole une
certaine chance. videmment ce service financier n'est pas gratuit : les entreprises payent ce
service l'oprateur qui va chercher maximiser son gain. Ces comportements de spculation ont
tendance faire varier de faon plus que proportionnelle le prix du ptrole sur le march et par
consquent le prix pour le consommateur final. Et comme la demande est
particulirement inlastique par rapport aux variations du prix du ptrole, savoir qu'il est
relativement difficile de se passer de cette matire premire, l'augmentation du prix du ptrole se
rpercute sur d'autres variables conomiques (cots de production, prix des biens et des services), ce
qui peut avoir pour consquence un ralentissement de l'activit conomique.
L'essentiel
La crise financire de 2008 a trs largement relanc l'analyse des crises sur les marchs financiers
et leurs consquences sur l'conomie relle . Les marchs financiers apparaissent comme
relativement loigns du fonctionnement de la concurrence parfaite, et leur fonctionnement est
fortement marqu par les phnomnes de bulles spculatives, d'asymtrie d'informations, d'ala
moral et d'anti-slection. La question consiste alors savoir si les marchs financiers sont aptes
assurer un financement optimal de l'activit conomique.
Les transformations des marchs financiers ont amplifi les risques systmiques, et particulirement
en raison des comportements spculatifs gnraliss, mais aussi en raison du dveloppement
des innovations financires et des nouveaux instruments financiers. C'est le cas particulirement
des produits drivs et des produits structurs.

De plus, la globalisation financire a accentu les interdpendances et les risques lis

aux dsquilibres macroconomiques mondiaux. Les excdents commerciaux et l'pargne des
uns profitant du dveloppement des dficits commerciaux et publics des autres.
L'exemple du march du ptrole est ce sujet relativement significatif en ce qui concerne
la spculation et ses drives, et l'absence de concurrence qui exerce des influences notables sur le
fonctionnement de nos conomies.
Synthse visuelle

La rgulation des marchs financiers

Objectifs :
Acquis de premire : asymtrie d'information, risque de crdit, bilan
Notions retenir pour cette fiche : ala moral, risque systmique, comportement mimtique,
rgulation
Si la crise financire de 2007-2008 a t un vritable sisme pour le monde de la finance, elle a par
ailleurs constitu une vritable menace pour l'conomie des pays occidentaux dans la mesure o cette
crise a dstabilis le systme bancaire et a propag ses effets l'conomie relle. L'absence de
rgulation en raison du processus de libralisation depuis la fin des annes 1970 s'est avre
coteuse pour les tats quand ceux-ci ont d prendre en charge cette crise en mobilisant des
ressources publiques. Rguler la finance et renforcer les rgles reprsentent un cot supplmentaire
pour les agents financiers, et lorsque les tats souhaitent en limiter les excs, ils s'engagent dans un
rapport de forces avec le monde de la finance.

1. La rgulation prudentielle comme solution pour limiter les risques lis

aux marchs financiers

a. Dvelopper la rglementation pour rguler les activits bancaires et les

marchs financiers
Depuis la crise financire, changer les rgles du jeu de la finance est devenu lobjectif principal des
pays occidentaux (G20) afin daugmenter leniveau de prudence et de rduire le niveau de
risques induits par les rgles prcdentes juges par trop laxistes ou inexistantes. En effet, depuis
le dbut des annes 1980, de nombreuses analyses conomiques considraient quil ntait pas
ncessaire de rguler les marchs financiers car la libre concurrence permettait une saine
autorgulation qui suffisait limiter leurs excs et assurait loptimalit de lallocation des
ressources grce la transparence de linformation. La crise de 2008 a largement sonn le glas de
ces analyses.
Les changements de rglementation concernent principalement les banques et institutions financires
charges de financer lactivit conomique. Cest le cas par exemple avec les accords
internationaux signs dans le cadre du Comit de Ble hberg par la Banque des rglements
internationaux. Les derniers accords (Ble III) face la crise financire globalise de 2007 et selon la
volont des pays du G20, tablissent de nouvelles rgles concernant les activits bancaires afin
de garantir la solidit du bilan des banques. Les banques en effet ont vu leurs actifs, qui
garantissent la valeur des crdits quelles accordent, se dprcier. Chaque fois quune banque
accorde un crdit lconomie, elle dtient un actif correspondant la crance mise. Si cette
crance perd de sa valeur, cest la solidit de la banque qui est en question. Ces accords obligent
ainsi les banques dtenir davantage de liquidits. Par exemple, le processus de titrisation avait
permis aux banques de sortir de leur bilan les crances douteuses (subprimes), elles doivent
dornavant s'assurer que ces crances ne viendront pas remettre en cause leur solvabilit.

b. Contrler les acteurs des marchs financiers

la tte du systme montaire et financier, les banques centrales se voient progressivement confier
le rle majeur de lutter contre linstabilit financire et contrler les risques financiers. Le
contrle des comportements des agents financiers par les banques centrales peut se faire sous deux
formes :
- La rgulation peut tre microprudentielle. Les banques centrales imposent aux banques par
exemple de dtenir des bilans sains avant de leur prter des liquidits. Les crances
douteuses sont ainsi proscrites du bilan des banques, et toute banque qui souhaiterait obtenir des
liquidits auprs de la banque centrale pour se refinancer alors qu'elle dtient ces crances
douteuses, se verrait sanctionner par un taux d'intrt plus lev ;
- La rgulation peut aussi prendre la forme d'un contrle macroprudentiel. En effet, il ne suffit pas
de contrler chaque agent financier, il est de plus ncessaire que la situation globale fasse l'objet
d'une attention toute particulire de la part des banques centrales. Il importe par exemple de veiller
ne pas se laisser se dvelopper trop fortement des institutions financires qui par leur taille
augmenteraient le risque systmique. En situation de Too big to fail (trop grand pour faire
faillite), les banques ou compagnies d'assurance auraient tendance maximiser les risques (ala
moral) en comptant sur leur position dominante et leur taille pour prendre davantage de risques. Ce
ft ainsi le cas de la plus grande compagnie d'assurance aux tats-Unis (AIG - American International
Group).

2. Mettre fin aux activits dangereuses de la finance globalise

a. Empcher l'action des fonds spculatifs et l'vasion vers les paradis fiscaux

Laction des fonds spculatifs (hedge funds) a t un des facteurs dclenchant de la crise de 2008.
Le dveloppement des fonds spculatifs nest pas nouveau, ils avaient dj eu loccasion duvrer
contre les monnaies europennes dans les annes 80 et 90. Ainsi la livre sterling anglaise
en 1992 fut ainsi la cible du financier George Soros qui a fait sauter la Banque dAngleterre .
Le dveloppement rcent dun outil spculatif de couverture sur la dette souveraine franaise fait
beaucoup parler de lui. La spculation joue sur les comportements mimtiques et accentuent
les anticipations auto-ralisatrices. Ainsi, si les oprations dun fond spculatif sont particulirement
imites par les autres oprateurs financiers, il y a une forte probabilits que le pouvoir dont il dispose
sur le march financier lui donne loccasion dorienter lui-mme le march la hausse ou la baisse,
et cela en fonction de ses intrts propres. La question porte de plus, depuis la crise financire, sur
l'interdiction de certaines pratiques financires, comme la vente dcouvert, qui consiste utiliser
lesinstruments terme sans disposer des fonds correspondants, en augmentant ainsi fortement les
risques systmiques.
Quant aux paradis fiscaux, le problme repose sur labsence de transparence de linformation
bancaire et financire de ces territoires ou pays. Lvasion fiscale constitue un problme
dterminant, dautant que les tats ont d mobiliser les finances publiques pour empcher la faillite du
systme bancaire et financier. Les paradis fiscaux sont le symbole du comportement de passager
clandestin de certains agents conomiques qui profitent de la libre circulation des capitaux afin
dchapper la fiscalit du pays dans lequel ils ont cr de la richesse. Les paradis fiscaux
concernent aussi bien les particuliers que les entreprises. La question est alors de savoir si ces
paradis fiscaux se doivent de communiquer aux autorits fiscales des pays dorigine les informations
concernant les avoirs bancaires et financiers de leurs ressortissants.

b. Faire disparatre les activits caches de la finance globalise

Le shadow banking , cest--dire les oprations financires opaques et occultes qui
caractrisent la finance globalise jusqu la crise de2008, est considr comme responsable du
dveloppement du risque systmique li aux asymtries dinformations. En effet, les acteurs
financiers profitent du contrle dont ils disposent sur linformation financire pour imposer aux prteurs
et emprunteurs le recours des instruments financiers qui favorisent trs largement le risque
spculatif (subprimes, crdit dfaut SWAP, etc.). Ainsi lenregistrement obligatoire des oprations
opaques sur les marchs de produits drivs, le dveloppement des chambres de
compensation payantes pour les oprateurs font parties des mesures quessayent dimposer les
pays occidentaux au sein des institutions internationales (G20, Union europenne...).
L'essentiel
Face la crise de 2007, les tats et institutions internationales ont dcid de modifier la rgulation des
activits financires. En effet, le cot support par les tats d'un sauvetage des activits bancaires et
de l'conomie relle, les a conduit revoir la rgulation des activits bancaires et financires.
Une premire dimension, forte de la rgulation financire, a consist renforcer les exigences
portant sur les activits bancaires(solvabilit et liquidit) afin de garantir le bon fonctionnement
des banques et d'viter que ne se dveloppent nouveau les risques systmiques qui avaient
bloqu les mcanismes financiers (blocage du march montaire interbancaire). Les accords de Ble
III en sont une dmonstration importante.
Par ailleurs, le contrle porte aussi sur les comportements des agents financiers afin de rduire par
le biais du pouvoir de contrle des banques centrales, les comportements hasardeux et beaucoup
trop spculatifs.

La question porte en effet depuis la crise sur la limitation des comportements spculatifs et sur le
rle en particulier des fonds spculatifs. Les comportements mimtiques sur les marchs
financiers posent srieusement la question de l'autorgulation de ces marchs. Les agents financiers
auraient tendance, par leurs anticipations, auto-raliser leurs croyances.
De plus, l'explosion des marchs financiers et leurs acteurs ont favoris le dveloppement
des paradis fiscaux considrs comme de vritable passagers clandestins face la fiscalit des
pays. Une partie non ngligeable des activits financires chappent ainsi tout contrle de la part
des tats (shadow banking) et pose le problme d'une augmentation des risques systmiques.
Synthse visuelle