Marchés Financiers / Produits dérivés / Options

LES OPTIONS

A) DEFINITION ET PRINCIPAUX CONCEPTS

1) Définition
Une option est un contrat qui confère à son acheteur
• le droit (et non l’obligation) d’acheter (un call) ou de vendre (un put),
• à une date jusqu’à une date qui s’appelle l’échéance ou la date
d’exercice,
• un actif sous-jacent,
• à un prix fixé dès la conclusion du contrat (le prix d’exercice ou strike),
• en contrepartie d’un prix de l’option versé immédiatement au vendeur
(la prime ou prémium).

2) Les actifs sous-jacents peuvent être très divers :

• Des actifs corporels ou immatériels,
• Des titres,
• Des monnaies,
• Des indices,
• Des contrats (futures) etc.

3) A l’issue du contrat ou au cours de sa validité

Situations Type d’option L’acheteur Le vendeur

L’acheteur exerce Inférieur avec
Il achète l’actif Il vend l’actif
son option car le une option
sous-jacent sous-jacent
prix d’exercice est d’achat
par rapport au Supérieur avec
Il vend l’actif Il achète l’actif
cours sur le une option de
sous-jacent sous-jacent
marché vente
L’acheteur Supérieur avec
n’exerce pas son une option
Il renonce à son Il est libéré de
droit car le prix d’achat
droit (et à la son
d’exercice est par Inférieur avec
prime) engagement
rapport au cours une option
sur le marché d’achat
Peut s’il le
L’acheteur veut solder sa position Si elle est cotée
souhaite la
(revendre son option avant la date sur un marché il
racheter sur le
d’exercice) la met en vente.
marché

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B) TYPOLOGIES

1) Options d’achat, de vente

i) Achat d’une option d’achat
C’est l’achat du droit d’acheter (jusqu’) à l’échéance le sous-jacent au prix
d’exercice (PE) moyennant le paiement d’une prime (PR) versée lors de l’achat.
A l’échéance le gain (G) se calcule comme le figure le schéma ci-contre en
fonction du prix du sous-jacent (CSJ) sur le marché au comptant.
L’acheteur de l’option anticipe la hausse du prix du sous-jacent. Il peut alors
viser deux objectifs :
– Spéculer sur cette hausse (la mise est de PR)
– Se couvrir contre cette hausse.

Selon le cours du sous-jacent, l’option est :

At the money A la monnaie ou à parité si PE = CSJ
Dans la monnaie ou
In the money dans le cours ou en si PE < CSJ
dedans
Out of the Hors la monnaie ou hors
si PE > CSJ
money le cours ou en dehors

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ii) Vente d’une option d’achat

Le vendeur d’une option d’achat est dans une position exactement symétrique de
celle de l’acheteur :
– Il reçoit immédiatement et définitivement la prime PR.
– Il s’engage à fournir à la date prévue l’actif si l’acheteur le demande.
L’initiative d’exercer ou non l’option est au seul acheteur.
Le résultat du vendeur est à l’exact opposé de celui de l’acheteur :
– Son gain est limité à la prime.
– Sa perte potentielle est illimitée.
Espoir de gain modeste pour un risque de perte illimitée la vente d’option d’achat
seule est peu envisageable. Elle est souvent associée à une autre position :
– Détention effective de l’actif (on ne doit pas l’acquérir pour le livrer.
– Achat d’une option d’achat qui présente un gain supérieur à la perte ou qui
limite cette perte.

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iii) Achat d’une option de vente

C’est l’achat du droit de vendre, à l’échéance ou jusqu’à l’échéance, le sous-
jacent au prix d’exercice (PE) moyennant le paiement d’une prime (PR) versée
au vendeur lors de l’achat.
A l’échéance le gain (G) se calcule comme le figure le schéma ci-contre en
fonction du prix du sous-jacent (CSJ) sur le marché au comptant.
L’acheteur de l’option anticipe la baisse du prix du sous-jacent. Il peut alors viser
deux objectifs :
– Spéculer sur cette baisse (la mise est de PR)
– Se couvrir contre cette baisse.

Selon le cours du sous-jacent, l’option est :

At the money A la monnaie ou à parité si PE = CSJ
Dans la monnaie ou dans le cours
In the money si PE < CSJ
ou en dedans
Out of the Hors la monnaie ou hors le cours
si PE > CSJ
money ou en dehors

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iv) Vente d’une option de vente

Le vendeur de l’option de vente est dans une position symétrique de celle de

l’acheteur :
– Il reçoit immédiatement et définitivement la prime PR.
– Il s’engage à acquérir à la date prévue l’actif si l’acheteur de l’option le
demande.
L’initiative d’exercer ou non l’option est au seul acheteur.
Le résultat du vendeur est à l’exact opposé de celui de l’acheteur :
– Son gain est limité à la prime.
– Sa perte potentielle est importante : PE – PR au maximum.
Espoir de gain modeste pour un risque de perte illimitée la vente d’option d’achat
seule est peu envisageable. Elle est souvent associée à une autre position :
– Détention future de l’actif.
– Achat d’une option de vente qui présente un gain supérieur à la perte ou qui
limite cette perte.

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2) Options américaines, européennes

– Une option est dite européenne si l’acheteur ne peut exercer son droit qu’à
l’échéance.
– L’option est dite américaine si l’acheteur peut exercer son droit à tout
moment entre la date de création de l’option et la date d’échéance.
Cette seconde catégorie est par conséquence plus coûteuse que la première.
Ces dénominations n’ont pas de rapport avec le pays de création de l’option ni le
marché où elle de négocie.

3) Options classiques, bons de souscription, warrants

Bon de
Caractéristique Option négociable Warrant souscription
d’actions
Un marché (Euronext- Un établissement de
Emetteur Une société cotée
LIFFE) crédit
Les bons
Création de call
Calls et puts créés sur permettent de
Opération warrants et de put
des sous-jacents souscrire des
warrants
actions futures
Illimités : actions,
indices, obligations,
Une action, un indice
Supports devises, produits de Une action
ou un taux
base, options,
contrats…
Fixée à l’émission : en
Durée Fixée par l’émetteur : en général 1 à 5 ans
mois.
Quotité élevée (100-
Négociation Quotité moyenne Pas de quotité
10.000)
Achat et vente
d’options simples ou Acheté ou vendu cash
Ne peut être
Opérations combinaisons de (pas de vente à
qu’acheté
produits (cf. découvert)
stratégies)

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4) Options exotiques
i) Options à barrière
C’est une option classique qui porte en plus des conditions d’existence soumises
au franchissement ou non d’une barrière B :
• Knock out : L’option disparaît (ou a la valeur R) si B est atteint (Barrière
désactivante)
• Knock in : Elle n’existe que si la barrière est atteinte (Barrière
activante)
• Up : La barrière est au dessus du prix actuel du sous-jacent
• Down : La barrière est en dessous du prix actuel du sous-jacent

Dénomination Pay off Comportement

Down-and-out call Max(0, St – K) si à tout moment (tout t) : St > B Bearish
sinon R
Up-and-out call Max(0, St – K) si à tout moment (tout t) : St < B Bullish
sinon R
Down-and-in call Max(0, St – K) si à un quelconque moment : St < B Bearish
sinon 0
Up-and-in call Max(0, St – K) si à un quelconque moment : St > B Bullish
sinon 0
Down-and-out put Max(0, K – St) si à tout moment (tout t) : St > B Bullish
sinon R
Up-and-out put Max(0, K – St) si à tout moment (tout t) : St < B Bearish
sinon R
Down-and-in put Max(0, St – K) si à un quelconque moment : St < B Bullish
sinon 0
Up-and-in put Max(0, K – St) si à un quelconque moment : St > B Bearish
sinon 0

ii) Options « lookback »

Le porteur peut acheter au plus bas de la période contractuelle (call) ou vendre
au plus haut (put) :

• Lookback call : St – Smin

• Lookback put : Smax - St

iii) Options sur options (« compound »)

Pour chacune on doit fixer :
• T1 : la date d’exercice de l’option principale
• K1 : le prix d’exercice de l’option principale

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• T2 : la date d’exercice de l’option sous-jacente

• K2 : le prix d’exercice de l’option sous-jacente
Si on note :
• C1(T2, K2) le prix à date 1 du call sous-jacent
• P1(T2, K2) le prix à date 1 du put sous-jacent

Combinaison Pay off

Call sur call (droit d’acheter un call) Max[0, C1(T2, K2) – K1]

Put sur call (droit de vendre un call) Max[0, K1 – C1(T2, K2)]

Call sur put (droit d’acheter un put) Max[0, P1(T2, K2) – K1]

Put sur put (droit de vendre un put) Max[0, K1 – P1(T2, K2)]

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C) LES PRINCIPES QUI FONDENT LA VALEUR D’UNE

OPTION

1) Que vaut une option ?

Que vaut une option selon qu’elle est à la date d’exercice ou avant ?
Selon qu’elle est :
• « à la monnaie » (at the money ou ATM) : prix spot égal au prix d’exercice.
• « dans la monnaie (in the money ou ITM).
• « hors de la monnaie (out of the money ou OTM).

i) Que vaut une option à l’échéance ?

ii) Que vaut un call « at the money » avant l’échéance ?

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iii) Que vaut un call « out of the money » avant l’échéance

iv) Que vaut un call « in the money » avant l’échéance

2) Les cinq facteurs fondamentaux du prix d’une option

i) Cas d’un call
La volatilité de l’actif sous-jacent
Plus la volatilité est élevée plus la prime demandée par l’acheteur de
l’option est élevée car son risque l’est aussi.
La date d’exercice
Plus la date d’exercice est éloignée, plus le risque, et donc la prime, est
important.

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Le cours de l’actif sous-jacent

Pour un prix d’exercice K donné :
• Plus le prix spot de l’actif S est élevé,
• Plus la prime est élevée
Pour une option américaine, si S>K, l’arbitrage est immédiat : on exerce
l’option pour vendre le titre sur le marché spot.
Le prix d’exercice
• Plus K est élevé, plus la levée de l’option est difficile (S>K moins
probable),
• Et donc moins la prime est élevée
Le niveau des taux d’intérêt
S’ils sont élevés le prix la prime est élevée.
Le prix d’exercice est actualisé en baisse et donc le vendeur de l’option est
prêt à accepter une prime plus élevée.diminue

ii) Cas d’un put

La volatilité de l’actif sous-jacent
Plus la volatilité est élevée plus le risque l’est et plus la prime demandée par
l’acheteur de l’option est élevée.
La date d’exercice
Plus la date d’exercice est éloignée, plus le risque, et donc la prime, est
important

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Le cours de l’actif sous-jacent

Pour un prix d’exercice K donné :
• Plus le prix spot de l’actif S est élevé,
• Plus la prime est faible
Pour une option américaine, si S<K, l’arbitrage est immédiat : on exerce
l’option après avoir acheté le titre sur le marché spot.
Le prix d’exercice
Plus K est élevé, plus la levée de l’option est facile (S<K plus probable),
Et donc plus la prime est élevée
Le niveau des taux d’intérêt
S’ils sont élevés le prix la prime est faible.
Le prix d’exercice est actualisé en baisse et donc la prime diminue

3) Facteurs explicatifs du cours d’une option

Soit C le prix du call, S le cours du sous-jacent, σS la volatilité du sous-jacent, T
le temps qui reste à courir avant la date d’exercice et rf le taux d’intérêt sans
risque.
On analyse les variations du cours d’une option par les paramètres suivants :

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Coefficients Formules Signification

Mesure la variation du prix de l’option

pour une variation donnée du prix du
Delta ∆ = δC / δS sous-jacent.
Compris entre O et +1 pour un call et 0 et
-1 pour un put.
Mesure la variation du Delta pour une
variation donnée du sous-jacent.

Gamma Γ = δ∆ / δS Pour un Delta de 0,5 et un Gamma de

0,05, une variation de +1 du sous-jacent
entraîne un nouveau Delta de 0,55 (0,45
pour une variation de -1).
Relie le prix de l’option à la volatilité du
cours du sous-jacent.
Véga Υ = δC / δσS Les calls et les puts ont des prix
croissants avec la volatilité. Le
coefficient Véga est toujours positif
Relie la valeur de l’option à la durée
restant à courir.
Théta Θ = δC / δT La « valeur temps » décroît quand on
s’approche de la date d’exercice. Théta
est toujours positif.
Relie le prix de l’option aux taux
d’intérêts par le biais du taux d’intérêt
Rhô Ρ = δC / δrf sans risque.
Positif pour les calls et négatif pour les
puts.

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D) LES STRATEGIES ELEMENTAIRES D’OPTIONS

Les figures reproduites sont tirées d’une version antérieure du LIFFE

1) Achat d’un call

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2) Vente d’un call

1)

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3) Achat d’un put

2)

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4) Vente d’un put

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