Sobre la practica monetarista

Reflexiones de verano: Monetarismo vs desempleo Pedro Dudiuk A menos de 90 días vencen $ 572 mil millones o sea unos U$S 35 mil millones al cambio de $ 16.= por unidad de divisa americana 2 Reflexiones sobre monetarismo y desempleo Pedro Dudiuk Sumada a la liberalización cambiaria la principal herramienta usada por el BCRA es la absorción de dinero mediante la emisión de letras de tesorería con fuertes tasas de interés y a plazos muy cortos. El gráfico 1 refleja tal aseveración. La circulación de Lebacs en un año fue desde $ 264 mil millones a $ 673 mil millones: Grafico 1 Lebacs - Valor en En miles de $ del total en circulación más del 155%. Es una máquina aspiradora de fondos cuyo 40 38 673.203 700.000 650.000 argumento es la política anti 600.000 35 inflacionaria. Pero en realidad 550.000 500.000 30 – dado el sistema de 450.000 valorización de la moneda 25 400.000 25 nacional con la moneda 350.000 9 meses con Lebac Más 155 tasas de más 300.000 20 % en un año extranjera – se ha convertido del 30 % 250.000 263.778 en represora del nivel del tipo 15 200.000 de cambio expresado en pesos Tasa L 35 d Total Lebac millones y, simultáneamente, un inhibidor de la inversión ya que en el mundo real de los negocios nada puede mínimamente competir con la rentabilidad garantizada de estas letras del BCRA. Ni siquiera los bancos podrían asumir los riesgos de prestar a tasas superiores a las de las letras1. Es una política que genera más incertidumbre ya que a más colocación serán mayores los vencimientos a refinanciar y, por ende, deben ser más atractivos los rendimientos y por ello más se Gráfico 2. Letras y Notas del BC en Bcos limita, por el momento, la suba del dólar. En este contexto, Participacion en Total stock de Lebacs los bancos han pasado en el año a tener en sus carteras un 22% 300 % más de Lebacs y han prestado menos dinero en 20% términos reales. Ver el Gráfico 2, basado en la información 18% 19% del BCRA. De este modo, se constriñe el rol de intermediario 16% financiero de los bancos para convertirlos en fondos 14% cerrados de inversión y Gráfico 2 LEBAC Composición 12% 10% segun Vencimientos sus utilidades crecen. 10% al 22/11/2016 Hay otro problema que 8% 15% agudiza el problema: el nivel de exigibilidad de 53% esa masa de fondos es tal que a un mes vencen $ 350 mil 32% millones2, otros $ 200 mil millones vencen a menos de 90 días. ¿Porque es un problema? Limita la baja de la tasa de interés 1 mes 1 a 3 meses 3 a 12 meses para no ayudar a la valorización de otros activos (corrida a la 17/12/15 1 17/1/16 17/2/16 17/3/16 17/4/16 17/5/16 17/6/16 17/7/16 17/8/16 17/9/16 17/10/16 17/11/16 Nueve de los 12 meses la tasa ha sido superior al 30 % y aún hoy cuesta perforar casi el 25 % sin tener que emitir miles de millones de pesos rechazando ofertas. 2 Cifra similar al déficit operativo (4.2% del PBI) que se esperaba para el el presupuesto ejecutado de 2016: http://lta.reuters.com/article/topNews/idLTAKCN11L1X4 Meta ya superada, que ha llegado al 4.6 %. 3 moneda extranjera, aumento de la demanda de todo tipo de bienes y servicios reales). De sostenerse, existe el riesgo de terminar en una nueva híper inflación, como ya ha pasado y, que históricamente varias administraciones irresponsables no pudieron anticipar. Como contrapartida de este contexto financiero, están los resultados fiscales. Las implicancias sobre las cuentas fiscales del gobierno del enfoque monetario y financiero en marcha, no son menores. O sea, además de la propia ejecución de la política fiscal, está el efecto de las acciones monetarias que no facilitan la tarea fiscal. El funcionamiento resultante de ambas políticas debilita la apetecida confianza que estiman alcanzar, según los dichos gubernamentales. El tema a señalar acá es muy sencillo: gran parte del déficit se explica fundamentalmente por la caída de los ingresos fiscales en términos reales, pero también por el aumento del gasto discrecional que tantos dicen que hay que bajar. La ejecución del gasto es de por si un tema, al cual no tenemos lugar para tratar en esta nota. Solo diremos que la discrecionalidad es la norma y no es a favor de la salud, la educación, la inversión sino a favor de pagos de intereses transferencias, entre otros. Ya a fines de 2016, había bastante consenso entre los consultores, de que en 2017 el déficit primario ajustado (sin incluir ni las rentas del BCRA ni las del Anses) alcanzará el 4,4% del PBI, levemente por encima de la meta oficial de 4,2% del PBI3, mientras que el déficit financiero ajustado rondará el 6,8% del PBI4. El comportamiento de los recursos, se genera tanto por medidas directas, por caso la discutida eliminación y o reducción de retenciones a las exportaciones, como también por el deterioro de la recaudación real debido debido a la mayor tasa de inflación, que se produce por los rezagos en la determinación del valor imponible y el momento del efectivo pago5. Además, complica la recaudación el costo de oportunidad que implica la mayor tasa de interés como la que surge del plan monetario en curso, aspecto que fuera tratado ya hace tiempo por Julio Piekarz6. Hay un círculo vicioso en las políticas públicas. Es así, a) se dificulta el acceso a la liquidez, b) producen aumentos de precios relativos (alimentos, energía, gas) que aumentan la tasa de inflación, c) llevando a que el déficit fiscal aumente, d) por lo que se debe recurrir al endeudamiento financiero y, e) sin que haya una contrapartida en mayores prestaciones de bienes y servicios públicos o de infraestructura. 3 Ver http://lta.reuters.com/article/topNews/idLTAKCN11L1X4 Meta superada y que ha llegado al 4.6 % http://www.iprofesional.com/notas/244312-El-Gobierno-sobrecumpli-la-meta-de-dficit-fiscal-que-habra-cerrado-en-el-46-delPBI-en-2016 4 Una idea de la borrachera financiera y fiscal del gobierno es que el déficit financiero de 2016 es del doble del total del dinero que insumen los gastos en personal (3.3 % del PBI, según cálculos de ASAP) de todo el gobierno nacional. 5 Lo que Julio H. G. Olivera ha definido como expansión pasiva del déficit fiscal y que se conoce como Efecto Olivera Tanzi por la difusión que éste le ha dado. Ver http://www.eumed.net/diccionario/definicion.php?dic=4&def=974 6 Piekarz, Julio, “Las finanzas públicas en un contexto inflacionario”, Buenos Aires: B.C.R.A., 1978. 4 Una vez que se pone en movimiento esta rueda, ella va tomando fuerza y se amplifica por el efecto concurrente de los puntos señalados. Como el resultado del giro de la rueda condiciona al sector privado en los costos operativos y financieros a la par que caen los salarios – o se reduce el poder adquisitivo -, cae el mercado interno y, por la menor competitividad externa y las menores inversiones disminuye el empleo, determinando que reinicie la secuencia de menor capacidad contributiva, menor mercado interno y costos más elevados, que lleva de nuevo a dar velocidad al déficit y de ahí al endeudamiento. ¿Que resulta? Se acaban las palabras: hay caída del nivel de actividad económica y Indice gral de actividad desestacionalizado 2015 2016 171 170,1 170 169,3 169,3 169,6 168,4 169 168 167 165,6 166 165,2 164,5 165 164,2 164,3 164,1 164,5 165,2 164 163 Fuente: OJF y Asociados También caída de las inversiones. Fundamentalmente en las construcciones que son las que, de crecer, podrían reflejar nuevas instalaciones y mayor demanda de mano de obra; en tanto que no pasa lo mismo con el equipamiento que se recupera, indicando un adecuamiento empresarial a la competitividad actual hacia tecnologías menos INVERSION BRUTA INTERNA FIJA Var % por trimestre a nivel Anual 20 Inv Bruta Int Total en Volumen físico Construcciones Equipos 14,4 15 8,9 10 5,7 52,5 3,4 1,9 1,7 0 -1,3 -2,5 -2 -5 -5,5 -5,3 -4,4 -6,5 -10 -10,7 -15 IV T __2015 IT__2016 IIT__2016 IIIT__2016 Noviembre__2016 5 intensivas en trabajo. A lo que le agregamos los aumentos del desempleo en la población activa de 18 años y más, que ha ido de 9.4 % a 9.9 % y el aumento de su precariedad, ya que el subempleo inestable pasó del 15.6% al 18.0%. Villa Elisa, 19 de enero de 2017