Lesson 3

ihueehr
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link del sena
Cesantías $ 2.905.956 09/07/2020
Lesson # 3
>> De acuerdo con la Ley de los Grandes Números, Hoy queremos hablar... La idea era
hablar de
seguros que es una idea muy antigua.
De hecho, de alguna manera los animales los usan, los animales no humanos.
Si comparten riesgos,
también es un tipo de seguro.
Es muy básico.
Creo que tienes una idea de lo que es un seguro,
implica a una compañía de seguros o algún seguro del gobierno.
Los asegurados tienen un contrato con
la compañía de seguros que les protege contra
ciertos riesgos bien definidos y pagan una prima por ello,
un pago regular a la compañía de seguros por su disponibilidad para gestionar esos riesgos.
Hay una teoría detrás de los seguros que es la mancomunación de riesgos.
Lo que es un riesgo para una persona, para la sociedad
en general no lo es, si son independientes.
Debido a la Ley de los Grandes Números,
la cantidad de malos resultados es bastante predecible.
La compañía de seguros agrupa todos estos riesgos,
y por la Ley de los Grandes Números, en realidad, no es un riesgo.
Hay una fórmula para la mancomunación de riesgos que supone la independencia,
si cada, digamos que es un seguro de vida.
Si cada muerte es independiente de la otra,
no son epidemias o guerras que causan muchas muertes a la vez.
El riesgo que afrontas si suscribes "n" pólizas cada una por una vida es,
la desviación estándar está dada por √p(1-p)/n,
donde "p" es la probabilidad de muerte.
Se puede ver que a medida que "n" aumenta,
la desviación estándar se aproxima a cero.
La fracción de las pólizas que resultan en muerte se convierte en un número casi
desconocido.
Esa es la idea clave de los seguros.
la media de los resultados obtenidos de un gran número de pruebas deberá estar cerca del
valor esperado y tenderá a acercarse a medida que se realicen más pruebas.
La Ley de los Grandes Números es importante porque garantiza
resultados estables a largo plazo para los promedios de algunos eventos aleatorios.
Veamos un ejemplo.
Mientras que un casino puede perder dinero en un solo giro de la ruleta,
sus ganancias tenderán a un porcentaje predecible después de un gran número de giros.
Así es como el casino confía en pagar sus facturas mensuales.
Otro ejemplo sería,less
si tomamos un dado de seis caras y lo lanzamos muchas veces,
el promedio de sus valores, a veces llamado la media muestral, es probable que
se acerque a 3,5 con una precisión que aumenta a medida que se lanza el dado.
>> Desgraciadamente, no es fácil que esta idea funcione en la práctica,
en gran parte debido al riesgo moral y al sesgo de selección.
El riesgo moral sucede cuando
las personas que están aseguradas toman más riesgos.
Por ejemplo, si aseguras tu casa contra incendios puedes decir,
"No me importa, no tendré cuidado con el fuego porque está asegurada".
El riesgo aumenta.
O incluso peor, si
la compañía asegura tu casa por más valor del que piensas que puedes venderla,
puedes decir, "La incendiaré y fingiré que fue un accidente.
Y obtendré más dinero que el que hubiera obtenido si hubiese vendido la casa".
El sesgo de selección es diferente.
Es que, la compañía de seguros no puede ver todos los
parámetros que definen el riesgo, entonces sus clientes pueden verlos mejor.
Por ejemplo, el seguro médico tiende a atraer a personas enfermas.
Así, las compañías de seguros de salud piden un examen médico,
tradicionalmente, para eliminar a las personas que saben que se van a enfermar.
Si no tienen éxito en hacer eso,
entonces el sesgo de selección puede perjudicar
su negocio y puede destruir a una empr esa de seguros porque,
si las personas saben que van a enfermar,
entonces solo se inscribirán personas enfermas.
El seguro tiene que ser caro.
Las personas enfermas no se inscribirán porque no quieren pagar
el coste, todo colapsa y no funciona.
Tienes que lidiar lo mejor que puedas con el sesgo de selección con exámenes,
mediante la información y también por regulación.
El gobierno puede hacer obligatorio que
las compañías de seguros no tengan en cuenta la selección.
El Obamacare se conoce por eso,
que a las compañías de seguros no se les permite
tener en cuenta las condiciones preexistentes.
Permíteme darte un ejemplo de riesgo moral y sesgo de selección en los seguros.
Mucha gente hoy en día vive en economías marginales, agricultores de subsistencia.
Tienes una granja en un lugar muy subdesarrollado
del mundo y dependes de la cosecha anual para alimentar a tu familia.
Pero por desgracia, el clima se torna impredecible de vez en cuando.
Habrá un tifón o habrá una sequía de algún tipo.
Entonces los agricultores deberían contratar seguros.
Pero, ¿Cómo lo hacemos?
Un seguro que se ha ofrecido por muchos siglos,
supongo, es el seguro de cosechas.
El agricultor contrata un seguro para la pérdida de la cosecha.
Suena bien y es manejable.
Sin embargo, hay un problema.
El problema es que está sujeto a manipulación.
El agricultor puede mentir acerca de la cosecha.
Puede decir, "no tuve mucha producción este año".
Él puede esconder una parte para venderla y luego tratar de reclamar el seguro.
O el agricultor puede simplemente descuidarse.
Tal vez simplemente no es una persona centrada.
No hace las cosas bien.
Se emborracha y no hace lo necesario.
Eso es un riesgo moral.
Y el sesgo de selección.
Los agricultores que saben que viven en
tierras marginales serán los que irán por el seguro.
El seguro de cosechas ha existido siempre pero no ha funcionado muy bien.
Esto conduce a un avance que se produjo en
los últimos 20 años más o menos, impulsado por el Banco Mundial,
que es una institución de desarrollo internacional.
¿Por qué no asegurar el clima en lugar de la cosecha?
Porque el agricultor no puede mentir sobre el clima.
Él no puede fabricar un mal clima.
Tenemos estaciones meteorológicas.
¿Parece una buena idea?
Es una idea nueva.
Seguro de clima para agricultores.
Y empieza a ponerse de moda en especial
en el mundo en desarrollo donde es sumamente importante.
Puede ser la vida o la muerte para algunos de estos agricultores.
Pero entonces, ¿Suena obvio y factible?
¿Se te ocurre algún problema con el seguro del clima?
Tienes que definir el clima con mucho
cuidado si vas a describir el efecto sobre las cosechas.
Resulta que,
si plantas las semillas en una fecha determinada cuando comienzan
a germinar, son muy vulnerables a la sequía.
Un cierto número de días después de plantarlas, llega el mal tiempo,
entonces debes medirlo localmente y saber exactamente cuándo se plantaron,
detalles como esos para que sea factible.
>> En la línea del riesgo moral que Jason mencionó,
citaste un artículo que dice que estamos pasando del
capitalismo financiero a un capitalismo filantrópico,
y mi pregunta es ¿Piensas que el número creciente de filántropos y ONGs
provoca que las personas en los países en desarrollo
tengan menos incentivos para asegurar los desastres naturales?
Es una pregunta difícil.
La razón por la que queremos un seguro en lugar de un regalo es porque el seguro es
más lógico y tiene un precio, así que sabemos cuánto cuesta y qué puedes esperar.
Por ejemplo,
el seguro contra inundaciones se creó para evitar que la gente cometa grandes errores.
El gran error que se cometía era que mucha gente construía
casas en terrenos inundables y en algún momento en los próximos 20 años,
habrá una gran inundación.
Y estas personas aparentemente se confían.
"Bien, alguien me rescatará".
En los Estados Unidos en 1968,
El congreso aprobó la Ley Nacional de Seguros contra Inundaciones que decía que
era mejor comprar un seguro contra inundaciones que el gobierno
subsidiaría, pero que tendría el precio adecuado.
Así que adelante, construye tu casa en
un terreno inundable, pero tendrás una tarifa de seguro muy alta.
Vamos a ponerle un precio.
Y esa es la idea.
La gente está advertida.
Es mejor que estés atento porque es
una zona de alto riesgo y las tarifas del seguro contra inundación te lo dirán.
Ese es un sistema coherente.
Si es solo filantropía,
entonces muchas personas construirían en un terreno inundable.
Así que tienes que tener un precio y que sea el correcto.
Insurance Milestones
Para hacer que los seguros funcionen se requieren muchos

desarrollos y no es ni fácil ni obvio.
El concepto de seguro, como señalábamos,
se remonta a la antigua Roma pero parece que no se hacían cargo.
No gestionaban la mayor parte del riesgo.
Era un estrecho margen de riesgo.
Si te fijas en la historia de los seguros,
los seguros se desarrollaron mediante
avances técnicos específicos como el desarrollo de la teoría actuarial.
En los años 1600 se produjeron las primeras tablas de vida.
Que mostraban la probabilidad de muerte a cada edad.
Eso lo debes saber si vas a hacer una póliza de seguro de vida.
¿Cuál es la probabilidad de que el asegurado muera?
Nadie tenía estadísticas al respecto
en ningún lugar del mundo hasta los años 1600.
Empezaron a hacer seguros de vida, pero no despegaron muy bien.
Y el seguro contra incendios, no tuvo mucha aceptación.
Las personas desconfiaban y no lo comprendían.
Incluso en mi familia,
mi abuelo, dueño de una granja en Michigan,
perdió su casa en un incendio y no estaban asegurados.
Esto es parte de nuestra familia.
Mi familia se mudó al gallinero, vivieron allí,
porque llegaron a casa un día,
estaban de viaje, llegaron y la casa ya no estaba.
Se quemó completamente mientras no había nadie.
Hay algunos hitos en
la historia de los seguros acerca de lo que podemos hacer para que funcionen.
En 1840, Morris Robinson, que es el presidente de Mutual Life en Nueva York,
una compañía mutua de seguros,
tuvo la idea de que una compañía de seguros necesitaba vendedores de seguros.
Y tenían que ser del tipo de personas que son pilares de la comunidad.
Se les tenía que pagar muy bien.
La idea era que él iba contratando hombres ejemplares,
supongo que todos eran hombres en esos días,
y tenía que hacerlo puerta a puerta.
Es inusual que un hombre que es alguien del que
has escuchado que es un pilar de la comunidad venga a tu casa.
Tal vez lo harían a través de tu iglesia o se presenten de alguna manera.
Pero necesitabas vendedores porque las personas se resistían a la idea de pagar
por un seguro que parece abstracto y puedes olvidar los riesgos fácilmente.
Resultó que les tenías que pagar mucho a estos tipos.
Tenían que volver y reiterar.
Tenían que hacer otra visita porque tenderás a dejar
de pagar el seguro después de unos años si no has tenido ningún siniestro.
Luego Henry Hyde en la década de 1880 descubrió
el atractivo para las ventas de tener un seguro con un gran valor en efectivo.
Si dejabas de pagar el seguro,
perdías el valor en efectivo.
También es un instrumento de ahorro.
¿Por qué combinar seguros con ahorros?
Porque parece afectar a la psicología de la compra.
Y Viviana Zelizer, socióloga de Princeton,
hizo un gran estudio de cómo se comercializaban los seguros en el siglo XIX.
Dijo que,
hablando de los seguros de vida,
las mujeres eran las mayores beneficiarias pues los hombres eran los que proveían,
ganaban una renta y solían morir jóvenes en esos días.
Pero las mujeres parecían,
de acuerdo a sus estudios,
objetar al seguro de vida diciendo,
"Yo no lo necesito".
¿Por qué una mujer diría eso en el siglo XIX?
En parte, concluye Viviana Zelizer, porque
eran cristianas fundamentalistas y creían en el poder de la oración.
Las mujeres pensaban que ese seguro era algún truco disparatado.
Y ellas querían confiar en el Señor en lugar de en algo que parecía una apuesta.
Una mujer decía, "Mira,
esta póliza de seguro parece como que estoy apostando a que mi esposo morirá".
Y decía que alentaría la ira de Dios.
"Debería mantenerme alejada de eso porque
desafiaría a Dios a llevarse a mi esposo y no debería hacer eso".
Entonces desarrollaron un discurso de ventas diferente y el nuevo fue,
no trates de explicar la teoría de la probabilidad.
No trates de explicar cómo funciona este negocio.
Vas a la esposa y le dices,
"Tengo una misión.
Mi misión es ayudar a tu esposo a protegerte desde más allá de la tumba.
Si, Dios no lo quiera, algo horrible le sucediera tu esposo,
sabes que él te amaría y te protegería si pudiera.
Yo lo estoy haciendo posible".
Y eso pareció funcionar y las mujeres lo aceptaban.
Estos son pequeños inventos,
son inventos de marketing, pero son importantes.
Ahora no necesitamos tanto un seguro de vida porque la gente vive más tiempo.
El seguro de vida es para proteger a las familias contra
la muerte de sus padres, mientras son menores.
>> La segunda ventaja del seguro podría
ser que tiene valor de información que, como dijiste antes,
si busco la prima creciente de un seguro de inundaciones
al otro lado del país, veo que el precio
está subiendo, entonces de repente, saco conclusiones al respecto [inaudible].
Bien.
El riesgo en ese área sin haberla visitado.
Bien.
¿Eso tiene otra [inaudible]?
Exacto. Si no tenían el seguro entonces el vendedor de
una finca no tiene incentivos para mencionarte la inundación que hubo hace 20 años.
Ya no puedes ver los daños, puede que no lo sepas, no hay incentivos.
Pero si vas a
contratar un seguro y ves que ellos te piden mil dólares al mes por el seguro,
¿de qué estamos hablando?
Es una locura.
¿Por qué?
Eso sí que impresiona a la gente.
Yo hablo mucho acerca de psicología humana y
de fallos humanos pero hay un cierto elemento de
racionalidad y eso ocurre cuando estás
a punto de firmar los documentos de tu seguro y dices:
"Espera un momento. ¿Quieres que te pague mil dólares mensuales
solo por añadir el seguro de inundación?"
Eso te hace pensar y la mayoría de la gente dará una respuesta racional a eso.
¿Qué piensas acerca de...?
Insurance is a Local Phenomenon

Los seguros son una cosa complicada porque
han sido regulados durante siglos y a menudo se regulan a nivel local.
En Estados Unidos los seguros son un fenómeno local.
La ley Dodd Frank de 2010 creó una oficina de seguros federal.
Pero es principalmente solo un control de riesgo.
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No hay compañías nacionales de seguros, todas tienen autorización estatal.
¿Además, quién te protege si tu compañía de seguros quiebra?
Se supone que el regulador ha comprobado que las cosas se hacen correctamente.
Pero, ¿Qué pasa si el regulador no hace las cosas bien y contratas un seguro?
Ocurre una catástrofe grande, la aseguradora quiebra
y no te pueden pagar.
Por esto los gobiernas han creado fondos de garantía para los seguros.
Hay mucha complejidad en este negocio.
No es simple ni fácil.
El primer paso, no fue hasta el siglo XX que estos se establecieron.
Es como un seguro de depósito cuando tienes un banco.
Cuando vas al banco,
verás que está asegurado por la FDIC, Corporación Federal de Seguro de Depósitos,
y tenemos un seguro similar de quiebra de las compañías de seguros.
Pero no fue hasta 1941.
No había garantía de seguros.
Aquí nuestro fondo de garantía de seguros local es Connecticut Life and
Asociación de Garantía de Seguros de Salud.
Se creó en 1972, no hace mucho tiempo.
Es sorprendente que antes de 1972 si tu compañía de seguros en Connecticut
quebraba, habías tenido mala suerte.
Pero ahora asegurarán tu seguro con
un beneficio máximo por muerte de $500.000.
Aún no es suficientemente alto si eres una persona joven,
¿cuál es tu valor actual?, ¿Tu valor actual de vida?
Deben ser varios millones de dólares.
Así que $500.000 no es suficiente, pero al menos es algo.
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Otros países que tienen seguros.
La Comisión de Reglamentación del Mercado de Seguros de China, una
organización estatal sin ánimo de lucro llamada China Insurance Protection Fund
que protege a las personas de las quiebras de las compañías de seguros.
Pero de nuevo, lo limitan a 50.000 yuanes, que no es mucho dinero.
Aún vivimos en un mundo en el que tienes que poner atención en lo que te metes y
comprobar las cosas.
Esto me gusta, este es un curso de mercados financieros
me gusta este detalle institucional porque para mí, es lo que hace funcionar las cosas.
>> Cuando hablaste sobre AIG en la última conferencia
y de cómo se llevaron todo el rescate del gobierno, ¿Qué les impide
cometer su propia sospecha de dudosidad moral?
Si ellos saben que va a suceder una gran catástrofe otra vez,
obtendrán otro rescate porque son muy grandes.
¿Existen regulaciones vigentes?
>> Bueno, la crisis financiera de 2008 cogió a todo el mundo por sorpresa.
Los rescates no eran el curso de acción planeado.
Simplemente sucedió.
Se puso serio tan de repente que el gobierno intervino.
En los Estados Unidos y
en otros países para proteger la integridad del sistema financiero.
El asunto es si esto sienta un precedente para que las compañías de seguros
digan que no necesitan reservas porque nos van a rescatar.
Eso es una preocupación y lo ha sido para los legisladores.
Parte del asunto, sin embargo, es que se rescató a AIG pero
a los accionistas no les fue bien.
No enriquecieron a los accionistas.
Fue un desastre.
Además creo que nuestras nuevas regulaciones son más severas
y son mas conscientes de esa crisis, pero
tienes un gran problema, ser muy grande para quebrar es un problema natural.
Cuando tienes un sistema económico interdependiente y complicado y si una
compañía como AIG quiebra, que era la compañía de seguros más grande del mundo.
Una vez que una compañía como esa quiebra,
el gobierno no quiere que suceda lo que tenga que suceder.
Hay una tendencia natural a rescatarla y es difícil superarlo.
Estamos haciendo esfuerzos, pero es un problema de fondo.
El gobierno de los Estados Unidos asumió la regulación de los valores
en 1930 después de la gran depresión.
Se creó la "Comisión de Bolsa y Valores" para regular las acciones y
bonos desde el nivel federal.
Nunca lo hicieron para los seguros.
De hecho la ley McCarran-Ferguson de 1945 delegó
las regulaciones de los seguros a los estados.
Así que hay 50 reguladores estatales diferentes, todos diferentes.
Eso es un caos, porque a las empresas les gusta operar a nivel nacional, pero
tienen 50 reguladores diferentes, uno en cada estado.
Así que se formó la Asociación Nacional de Comisionados de Seguros, sin fines de lucro,
NAIC, que no es del gobierno.
Establecida por la industria de los seguros que
tienen reuniones periódicas donde crean leyes sugeridas por los seguros.
Eso ayuda a reducir la complejidad del sistema de seguros de los Estados Unidos,
porque al menos los gobiernos estatales se comunican y
estandarizan de alguna manera sus leyes de seguros.
Health Insurance
El primer seguro de salud,

al parecer data de 1694.
La primera compañía de seguros médicos en US fue
la Compañía de Seguros de Salud Franklin, de Massachusetts en 1850.
Fue un paso adelante importante en la salud,
en los seguros médicos con la ley de la Organización para el Mantenimiento de la Salud
de 1973 que obligaba a los empleadores con 25 o más trabajadores a ofrecer el llamado
HMO.
Organización para el mantenimiento de la salud.
La idea en ese momento era que
los servicios médicos fueran prestados por profesionales
a personas sin seguro que tenían que pagar cuando estaban enfermas.
El problema era que los doctores hacían más dinero si la gente estaba enferma.
No tenían ningún incentivo para prevenir la enfermedad.
Hubo personas que se quejaron de que necesitábamos que nuestra salud
fuera gestionada por profesionales que
tuvieran un incentivo para mantenerte sano y prevenir las enfermedades.
Para hacerlo tenemos que crear una organización como el Yale Health Plan,
que te cuida durante toda la vida.
Que te brinda
chequeos regulares y te anima a que te acerques y hables con el médico.
El médico no tiene incentivos porque recibe un salario,
no tiene incentivos para instarte a una cirugía innecesaria o cosas así.
Este es el Yale Health Plan, que fue pionero.
Fue uno de los primeros HMO.
Lo que hacen, creo que has estado allí.
Te asignan un médico de cabecera,
que es tu guardián.
Y te animan a que te acerques por
cualquier problema menor, que puede revelar alguno más grave.
En 1986, el Congreso de los Estados Unidos aprobó otra ley llamada EMTALA.
Ley de Tratamiento de Emergencias Médicas y Trabajo de Parto, que exigía servicios de
ambulancia y hospital para atender al que necesitase tratamiento de urgencia.
Era un impuesto que pagamos todos para proporcionar servicios de urgencia.
Es posible que fueras a una sala de urgencias antes de 1986, porque había algunos
hospitales con espíritu público, que te tratarían si llegabas.
Se convirtió en obligatorio en 1986.
Pero no es lo mismo que un seguro médico.
Porque esperan que lleves
a las personas enfermas a otra sala de urgencias y no a la nuestra,
porque sale de nuestro bolsillo,
si no puedes pagar.
No es un gran sistema.
Luego llegó, como has oído la ley de US
de Protección al Paciente y Cuidado de Salud Asequible, llamada.
Que trata de lidiar con
el problema del sesgo de selección obligando a todos a registrarse.
Hay una multa para las personas que no compren el seguro. Una multa impositiva.
Y una sanción para las compañías que no ofrezcan seguro a sus empleados.
Establecieron intercambios médicos que tratan de
regularizar la competencia entre compañías de seguros.
Es un sistema complicado que los republicanos quieren echar abajo,
lo más pronto posible.
Para mí, el Obamacare refleja algunos aspectos muy importantes
en los seguros que los US han tenido a unas 45 millones de personas sin seguro.
Y si no tienen seguro entonces irán a
la sala de urgencias cuando se estén muriendo.
No es un buen sistema porque no tienen atención preventiva,
y terminan en la última etapa del colapso del sistema médico.
No es perfecto.
Anteriormente hablaste sobre el seguro médico obligatorio,
el Obamacare es un impulso en la dirección del seguro médico,
¿crees que eso es lo correcto?
Bien.
Pues bien. El seguro médico ha sufrido una importante deficiencia en los Estados Unidos.
El gobierno no lo ha ofrecido.
Es privado y a menudo es a través de los empleadores.
Supongamos que pierdes tu trabajo y tienes que contratar un seguro médico.
El problema es que te van a mirar
y si estás enfermo dirán, te cobraremos una tasa muy alta.
Ellos también tienen un sesgo de selección.
Hablamos de esto en clase, que las personas que se apuntan
en un seguro son las personas que saben que están enfermas y lo necesitan.
Eso significa que tienes que cobrar unas tasas muy altas y las personas que saben que
están sanas no se apuntarán porque no quieren pagar una tasa alta.
Así que nadie se asegura,
o no mucha gente se asegura.
Así que Obama,
la Ley Obamacare en el congreso lo hizo obligatorio.
Pagarás una multa si no te apuntas a un seguro.
Se suponía que eso haría que todos entraran a un grupo donde todos estarían
asegurados y se suponía que bajarían las tasas.
Así que tienes que hacer algo así,
este es el problema de fondo con los seguros.
Si no hay un riesgo, no funciona.
Si las personas saben que no existe un riesgo especial... no va a funcionar.
Solo puedes asegurarte contra lo desconocido,
pero puedes crear leyes que eviten que las empresas tengan en cuenta
los factores de riesgo para que la gente pueda comprar seguros y Obama lo hizo.
Disasters
La mayoría de personas en el mundo no está asegurada contra terremotos.

Eso es asombroso porque el riesgo está muy
bien cuantificado y hay suficientes motivos para gestionar el riesgo.
Esta es una foto del terremoto de Haití del 2010.
Se puede ver el daño que causó
sin embargo muchas personas no estaban aseguradas.
El Terremoto fue en 2010, antes del terremoto
hubo un movimiento que intentó que los países del Caribe adquirieran seguros.
Y lo hicieron, pero solo un poco.
La instalación de seguros contra catástrofes en el Caribe,
gestionó pérdidas aseguradas aproximadas a los $8 millones.
[RISAS] Las pérdidas en el terremoto de Haití alcanzaron cifras billonarias.
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¿Por qué no estaban los haitianos asegurados?
Había una organización tratando de conseguir
que lo hicieran y los podían haber contratado.
Pero aparentemente, había resistencia, un pensamiento, tal vez recelo
de las instituciones, una tendencia a creer en la buena suerte o algo por el estilo.
Aquí hay otro ejemplo:
El Huracán Katrina en 2005.
Esto es en los Estados Unidos donde las personas son mucho más sofisticadas,
podría decirse, o al menos adaptadas a las soluciones financieras.
La Ciudad de Nueva Orleans resultó muy dañada en
el huracán Katrina.
Pero nuevamente los seguros no eran perfectos ahí tampoco.
Esto es totalmente diferente a lo de Haití porque
tenemos muchos seguros en los Estados Unidos.
De hecho hubo pérdidas de $34 billones causadas por el huracán.
Y estas fueron resueltas y pagadas.
Pero, otra vez, hubo problemas,
el problema fue que muchas de las pólizas de seguro
cubrían los daños por viento, pero no los daños por inundaciones.
Antes del hecho, cuando firmas un contrato de seguro,
esto podría parecer algo sin importancia.
Pero el Huracán Katrina fue tanto viento como inundaciones.
Pero muchos de ellos no tenían un seguro contra inundaciones.
¿Por qué no lo tenían?
¿Tal vez no imaginaban que pudiese haber una inundación en Nueva Orleans?
No entendían el impacto que un huracán puede tener.
Tal vez por el calentamiento global y una mayor incidencia de huracanes,
las compañías habían aumentado las tasas de los seguros contra huracanes.
Por lo tanto muchas personas en Nueva Orleans habían
cancelado sus seguros porque pensaban que se habían vuelto muy caros.
Hubo este fallo sustancial al compensar a la gente en Nueva Orleans.
No tan malo como Haití.
Dices, por qué debería contratar un seguro contra inundaciones si digo
que no lo tengo, pido perdón, he cometido un error, y alguien vendrá a ayudarme.
Construiré sobre una llanura inundable de todas formas porque no me importa.
Eso fue un problema.
Cuando se aprobó la ley Nacional de Seguros contra Inundaciones en 1968,
las personas no lo adquirieron.
Lo ignoraron.
Más tarde, en el Congreso en 1973,
se aprobó otra ley que obligaba a su contratación.
Ya no era una elección.
Tenías que contratar el seguro.
Si ibas a construir en lo que se designaba como un área de alto riesgo.
Además de eso, el gobierno de Estados Unidos ha tratado de decirte,
no te vamos a ayudar mucho.
Si compraste en áreas donde era obligatorio, y no contrataste un seguro contra
inundaciones, el gobierno te limitará el acceso a las ayudas para préstamos.
Tu casa desapareció en la inundación.
No contrataste un seguro contra inundaciones.
No nos vamos a olvidar de ti,
te vamos a prestar el dinero para que construyas otra casa.
El gobierno esta ahí, pero no te ayudará mucho.
Están creando un sistema con los correctos incentivos y
la conclusión es, dejen de construir en zonas propensas a inundaciones.
Así que si cometes el error, solo tendrás una mínima ayuda.
Lo mejor será que lo sepas cuando construyas una casa.
Algunas personas se despreocupan de todo.
Estoy seguro de que aún sucede, pero se mantiene en un número reducido.
Pienso que esta es una de las maravillas del capitalismo
moderno que lo hacemos tan bien como podemos.
Finalmente hablaremos sobre el riesgo de terrorismo.
Las pólizas de seguro no se fijaban en los riesgos de terrorismo en el pasado.
Antes del 09/11/2001, muchas aseguradoras no
excluían el riesgo de terrorismo porque pensaban que ni siquiera era un riesgo.
Pero después del 2001,
empezaron a cambiar sus pólizas para mencionar que no cubrían el terrorismo.
Esto llevó a una sensación de frustración, ya que era un gran riesgo
la gente de repente se preocupó, y no podían contratar un seguro contra esto.
Las compañías de seguros dijeron así no es como hacemos negocios.
No aseguramos contra daños colaterales como ese.
Podría haber un gran ataque terrorista, y ¿Cómo esperan que lo paguemos?
Este es un caso donde el gobierno
plausiblemente se involucró y se ha involucrado
históricamente en proporcionar seguros contra actos de guerra.
Porque las compañías de seguros no pueden ellas solas.
En 2002, el congreso de los Estados Unidos aprobó la TRIA,
la Ley de Seguros Contra el Terrorismo del 2002, que exigía
que las aseguradoras ofrecieran seguros contra el terrorismo durante tres años.
Pero el gobierno tendría que pagar al menos el 90%.
Porque decidieron que era mucha carga para las compañías de seguros,
pedirles que asumieran ese riesgo.
¿Y qué se les cargó a ellas?
Es incierto, porque no saben a dónde va.
El gobierno accedió a pagar el 90%
de las pérdidas de $100 billones de la industria de los seguros.
Esa ley expira y se vuelve a renovar.
El 2015 la ley se renovó otra vez hasta el 2020.
¿Creen que deberían hacerla permanente?
¿Por qué es temporal?
Me recuerda a la ley de bancarrota.
En el siglo XIX, si te encontrabas en bancarrota, regresemos a 1800.
Si no podías pagar tus cuentas en 1800,
existían prisiones especiales para eso llamadas prisiones para deudores.
Había crisis financieras repetidamente en el siglo XIX.
Muchas personas inocentes fueron a esas prisiones para deudores.
El único crimen del que eran culpables era no entender que podrían perder sus
trabajos en una crisis financiera y que no podrían pagar.
Y sus empresas podrían decir, es así.
Realmente no es culpa de ellos.
No es algo que queramos que sea castigado con cárcel.
En el siglo XIX, cuando había una crisis financiera, se aprobaba una
ley especial de bancarrota que tenía una duración similar a esta y expiraba.
Ellos pensaron, bueno, solo estamos lidiando con la crisis actual.
Pero con el paso del tiempo, estas crisis seguían viniendo y finalmente,
la ley de bancarrota se volvió permanente, no solo relacionada con una crisis.
Eso es lo que probablemente sucederá con la TRIA finalmente.
Existen ciertas cosas que son difíciles de asegurar.
Y se necesita al gobierno para que venga a hacer el trabajo.
Volveremos a ello cuando hablemos de las finanzas públicas más adelante.
Lesson #4
Quiero hablarles sobre una alternativa a los seguros.

Es la idea de gestionar el riesgo, no a través de la contratación
de una póliza de seguros, sino a través de la diversificación.
Siendo dueños de una variedad de activos.
Nuevamente aquí, vamos a empezar suponiendo una pizarra en blanco.
Como un individuo no tienes riesgos que te sean inherentes.
No vives en una zona de terremotos.
Eso no nos preocupa.
Pero tienes que tomar algún riesgo para hacer una buena inversión.
La idea es que el riesgo es inherente a la inversión.
No tú, es, en última instancia, la gente que te está facilitando oportunidades
de inversión las que hacen algo en el mundo real, que es arriesgado.
Y si no fuera arriesgado, no daría una ganancia extra.
Esa es la idea central que queremos desarrollar.
Tienes que gestionar el riesgo diversificándolo a través de un número de activos
diferentes, no poniendo todos tus huevos en una sola cesta.
Esa es la idea central que queremos desarrollar hoy.
Dije, pon tus huevos en una cesta.
Preguntaba, habéis escuchado ese término.
No pongas todos los huevos en una sola cesta.
Es una muy [INAUDIBLE].
Quien dijo pon todos tus huevos en una sola cesta y vigílala.
Podría haber sido Mark Twain.
Tengo que buscarlo.
Pero, es más famoso, no pongas todos tus huevos en una cesta.
Traté de buscar dónde apareció por primera vez.
Y lo encontré en un libro de Alexander Crump de 1874 acerca de como invertir.
El dice, hay un viejo dicho.
[Risas] No es aconsejable poner todos tus huevos en una sola cesta.
El no da una referencia para
ese viejo dicho, pero esa es la referencia más antigua que he podido encontrar.
A mí me gusta la historia del pensamiento.
Siempre me pregunté de dónde venía.
El Enfoque de la Teoría del Portafolio describe a todos como iguales.
No tenemos riesgos que tengan que ser asegurados o
ya nos habríamos hecho cargo de ellos.
Cualquier riesgo específico.
He contratado una póliza de seguro.
Y ha desaparecido.
Esa es la suposición.
Entonces, ¿Qué pasa si calculo el portafolio óptimo, la mejor cartera diversificada?
La idea central de esta teoría.
Va a ser la misma para todos.
Si puedo utilizar riesgos cuantificados y rendimientos y calculo el óptimo.
¿Por qué es diferente de una persona a otra?
Puedes ser diferente a otra persona
porque tú seas más reacio al riesgo que los otros.
Tú puedes tener una mayor o menor tolerancia al riesgo.
Pero esa variación y
tolerancia al riesgo puede ser ajustada apalancando tu cartera arriba o abajo.
S abstraemos ese ajuste, realmente
todos deberíamos estar haciendo lo mismo.
Esa es la idea clave.
Lo que debería importarte como
individuo es el rendimiento de tu portafolio entero.
Si eres una persona económica, racional,
un Economista como le llaman, ¿Por qué te preocupa si una acción sube o baja?
Es el total el que te importa.
De lo que deberías naturalmente de preocuparte es de la media
de la varianza del retorno de tu portafolio como un todo.
Y no preocuparte de lo que le pasa a un activo u otro.
Pero realmente
las personas presumen de su habilidad de inversión en activos individuales.
Pero no deberían porque ganen o pierdan algo.
Es la media lo que importa.
Te interesa el retorno medio del total de tu portafolio,
te interesa saber la incertidumbre del retorno total del portafolio completo.
Estamos hablando del Modelo de Valoración de Activos Financieros,
que yo creo, es debido a Harry Markowitz, en los inicios de 1950.
Él fue un estudiante de la Universidad de Chicago.
El tenía esta idea clara.
¿Puedo escribir de cómo optimizar el riesgo?
Supondré que el riesgo se puede describir por una matriz de varianza,
un poco de aparato técnico, y estadística.
Supongo que sé cuáles son los retornos esperados de varios activos.
¿Que debería hacer como administrador del portafolio?
Y era sencillo.
Era solo una página de matemáticas.
El lo escribió todo.
Calculó el portafolio óptimo.
Suponiendo que conoces la variabilidad
de los activos y sus rendimientos esperados,
me sorprende que no se conociera antes.
Pero hay ciertos momentos en la historia que ciertas ideas cristalizan de repente.
La idea de medir el riesgo mediante la desviación estándar.
Y luego hacer algunos cálculos que llevan todo quizás a un valor mínimo
o a un mínimo comparado con un retorno esperado.
Eso condujo a una gran revolución en las Finanzas.
Pero es una disciplina matemática, no la que vimos en clase.
También pienso que puede estar sobrevalorada, me encantan los modelos matemáticos como
ese,
pero tampoco son toda la historia.
La idea es que, de alguna forma, tienes que tener en cuenta
cada activo en el que inviertes.
¿Como contribuye a la varianza promedio de tu portafolio y
al rendimiento esperado del portafolio?
Hay mucha complejidad en la decisión.
Algunas veces quieres mantener un monto positivo de un activo,
algunas veces querrás mantener un monto negativo.
Y lo que mantengas depende no solo del rendimiento esperado del activo, sino
del retorno esperado de los otros activos y su covarianza con este activo.
Todo suena como un problema increíblemente difícil , pero
realmente no es tan difícil.
Es cálculo sencillo.
Harry Markowitz lo logró en su habitación en la Universidad de Chicago.
Y está con nosotros desde entonces.
Esto era algo que quería cubrir pronto en el curso.
porque me gusta el modelo.
No confío en él tampoco [RISAS] pero me gusta.
Salón risk
Me preguntaba sobre estos grandes fondos de alto riesgo y su capacidad para

asumir muchísimo riesgo y apalancarse ellos mismos, ¿Cómo afecta eso al mercado?
>> Bien, los fondos de cobertura son compañías de inversión
que no están aprobadas para el mercado minorista general.
No se les permite hacer publicidad.
No son conocidas, porque no se les permite promocionarse,
excepto mediante conversaciones privadas, y para invertir en ellas
tienes que ser un inversor autorizado, no un inversor en general.
Están autorizados a realizar operaciones sofisticadas y peligrosas.
La idea es que un fondo de cobertura esté regulado para
personas que tienen asesores profesionales u oficinas familiares.
¿Sabes lo que es una oficina familiar?
Si en realidad eres rico, no solo contratas un asesor.
Tienes un equipo de asesores,
toda su tarea es trabajar en las inversiones de tu familia.
Para eso son los fondos de cobertura.
Son peligrosos, porque no son,
es como consumir drogas.
[RISA] Necesitas un médico, entre tú y las drogas.
Muy a menudo en el pasado los fondos de cobertura han tenido éxito.
En los últimos años, no les ha ido bien, en promedio, a la mayoría de ellos.
Así que no sé si recomendarlos.
No los puedo recomendar como un grupo.
Pero si tú tienes una oficina familiar.
[RISAS] Supongo que no.
>> Desafortunadamente no. >> [RISAS]
>> Si tu oficina familiar lo recomienda,
utilízalos, si los has seleccionado con mucho cuidado.
Pero solo representan a los inversores más sofisticados.
Otro aspecto importante de los fondos de cobertura es que suelen pagar bonificaciones
muy altas a sus gestores de inversión si lo hacen extraordinariamente bien.
Pero eso sale de tu bolsillo.
Hay escépticos de los fondos de cobertura que dicen, yo nunca pagaría esa
alta gestión, esos gastos, a las personas que invierten mi dinero.
Porque nadie merece esa cantidad, los fondos de cobertura en cierto sentido son,
al menos muchos de ellos, han sido una burbuja en sí mismos.
Les fue bien por un tiempo.
La impresión era que les iba bien, muchas personas los buscaron,
y últimamente no han tenido tanto éxito.
>> Supongo que las grandes instituciones financieras pueden asumir mucho riesgo,
el riesgo que asumen tiene el potencial de ocasionar crisis financieras masivas.
¿Debería haber una manera de regular este riesgo o
cuánto riesgo debería regularse comparado con cuánto es
importante a la forma inherente en que funcionan estas instituciones?
>> Pienso que estamos en una situación en que hemos
aumentado el reconocimiento de la importancia de regular
el manejo de grandes riesgos, el riesgo sistémico.
Un riesgo sistémico es en el que todo el sistema colapsará,
como un castillo de naipes, según dicen algunos.
La regulación antes de la crisis de 2008-2009,
fue en su mayoría microprudencial.
Eso significa que ellos querían asegurarse de que a ti como inversor no te
estafara un agente de bolsa, que estuviera escamoteándote el dinero o
algo parecido.
Pensaban en ti como individuo.
Pero ahora hemos tenido un nuevo estímulo para la regulación macroprudencial y
ahora es una regulación acerca de lo interconectado que estás con otro,
o con algún gran negocio conectado con él,
¿qué le pasará a este negocio si ese otro negocio falla?
Queremos,
si hay una crisis financiera mundial, ¿Cómo le irá a este negocio?
Desde la crisis financiera de 2008-2009,
hemos visto mucha más regulación macroprudencial
y muchas más medidas de riesgo que se están desarrollando.
Ahora existe lo que llamamos pruebas de resistencia de instituciones
financieras que se enfatizan más en sus interconexiones
y en cómo actuarían, cómo les iría en diversos tipos de crisis internacionales.
>> ¿Cuáles son algunas medidas de riesgo, supongo, post crisis de 2008,
que son más apropiadas de tomar?
>> ¿Son estas medidas tan precisas?
>> Bien, hay controversia.
Antes de la crisis había regulación, no es nueva,
y había cierta preocupación por lo macroprudencial.
Por ejemplo, antes de la crisis había un método
llamado "valor en riesgo", que se usaba para medir el riesgo de una compañía.
Observando los activos y pasivos de una compañía y
teniendo en cuenta cuál sería la probabilidad
del rumbo de los valores y qué significaría para la compañía.
Pero después de la crisis financiera, tenemos evaluaciones más detalladas del riesgo macro
y las pruebas de resistencia tienen en cuenta, el regulador gubernamental
especifica que la institución financiera debería estimar
cómo se podría ver afectada por varios tipos de crisis financieras.
Se ha vuelto más detallado y se pone más esfuerzo en ello.
Eso se debe a que la crisis del 2008 nos cogió a todos por sorpresa,
y la gente no sabía cómo estaban interconectados los bancos
y otras instituciones financieras y tenían que actuar en la ignorancia, con conjeturas.
Porque gran parte de su recolección de datos era microcredencial.
>> Tengo una pregunta más.
>> ¡Ajá!
>> Se trata de regresar a la idea de medir los riesgos que mencionaste en clase,
la idea de Nassim Taleb de Los cisnes negros.
Decía que todos estos modelos de medida de riesgos son, si leíste su libro,
son básicamente defectuosos porque no tienen en cuenta esta super racha
de eventos improbables.
<< Correcto. >> Donde tú consideras la crisis financiera
en [INAUDIBLE] fue uno de esos eventos.
¿Crees que hay maneras de mejorar este modelo para tener en cuenta más
eventos improbables que con estas plataformas? >> Sí.
>> El método es básicamente defectuoso para tenerlos en cuenta.
>> Correcto. Te refieres a Nassim Taleb,
que escribió el libro llamado El Cisne Negro, que hablaba sobre eventos
raros y poco probables que algunas veces son muy grandes.
>> ¡Ajá!
>> Puedes trabajar toda una vida para
crear riqueza bajo la suposición de que nada pasará y de pronto viene el golpe.
Todo, lo has perdido todo,
lo de toda una vida, porque pensaste que no podía suceder.
Algo así pasó en la reciente crisis,
la gente creía que el precio de las casas no caería, porque nunca había sucedido
o nunca lo había hecho desde la Gran Depresión [RISAS]
>> [INAUDIBLE]
>> Sé que es un ejemplo perfecto, pero
esta es la manera de tratarlo académicamente.
Si hablas de eventos raros y grandes,
no tienes suficiente información al respecto porque son muy raros.
Es un problema.
Las cosas que pasan en el mercado, lo que la gente de los mercados eficientes a veces
dice, que los mercados tienen que lidiar con la posibilidad de estos grandes y raros eventos.
Pero son intangibles y no son algo que se pueda cuantificar.
Pero cuando el mercado baja, como diría Eugene Farmer [RISAS],
cuando el mercado baja, no supongas que es una locura.
Tal vez es una sutil evidencia de un gran evento que podría ocurrir.
Tengo que decirlo, es una posible interpretación.
Nunca se sabe.
Ojalá no ocurrieran estos eventos del cisne negro,
las finanzas serían una profesión mucho mejor [RISAS].
Desafortunadamente, vivimos en el mundo real.
[RISAS] No debería ponerlo así.
>> [RISAS] >> Vivimos en un mundo con el riesgo de
grandes eventos.
>>Tenemos muchos riesgos en nuestra vida, como dijimos,
si entras al mercado laboral durante una recesión.
O si algo malo sucede, necesitas encontrar la manera de protegerlo,
tenemos cosas para eso, como la cobertura ante el riesgo del petróleo o el agrícola.
¿Existen algunos productos financieros innovadores para
protegernos contra los riesgos del mercado laboral?
>> Me alegra que hagas esa pregunta [RISAS] porque ha sido un tema de
mi interés por largo tiempo, que deberíamos tener riesgo del mercado laboral.
Ahora tenemos algo.
El seguro de desempleo comenzó en el Reino Unido, creo que en 1911.
La idea es un auxilio temporal para encontrar un buen trabajo.
Se dieron cuenta, en el Reino Unido,
que las personas a menudo se desesperan cuando pierden el trabajo.
Tienen una familia y a menudo no ahorran.
La persona toma, tiene que tomar la primera oferta de trabajo,
y con frecuencia no es muy buen historial profesional para ellos,
y es difícil que se muevan a otros empleos.
Entonces, les dan tiempo, les dan, digamos, seis meses de apoyo para que
encuentren el trabajo correcto y también les dan ayuda para encontrar trabajo.
Tendrán un servicio de empleo para ellos.
Es una idea antigua.
La pregunta es si podemos hacer más.
El seguro de desempleo se enfoca en encontrar un empleo a corto plazo.
Pero, ahora, el problema es que vemos crecer la desigualdad en muchos
lugares del mundo y vemos a muchas personas que se quejan de manera diferente,
ocurre con frecuencia cuando son de mediana edad,
digamos que tienen 50 años y pierden su trabajo.
De repente se encuentran, quiero decir que pueden conseguir algún trabajo,
pero solo malos trabajos.
Las personas quieren contratar a gente joven y habría que volverlos a capacitar
y nadie quiere capacitarlos porque a esa edad lleva mucho tiempo y por eso
tienen un problema.
Una idea, la llamo seguro de subsistencia,
es un tipo de idea futurista, pero no solo mía,
están Larry y Robert, otro par
de economistas que escribieron un artículo hace unos 15 años.
Con una idea similar, ellos la llamaron seguro de salario.
Su idea es que cuando alguien pierde su empleo y tiene que aceptar
uno con un salario más bajo, debería poder cobrar una póliza de seguro.
Curiosamente, el presidente Obama planteó esta idea
durante su discurso del Estado de la Unión en 2016.
El presidente de los Estados Unidos está detrás de esta idea.
Desafortunadamente muchas de las ideas de las que el presidente Obama
ha estado detrás no suceden.
>>[RISAS] >> Otra idea sobre eso,
proponía algún seguro del gobierno.
No veo por qué tiene que ser exclusivamente del gobierno.
Podría haber aseguradoras privadas
mercados privados que ayudaran a proteger a las personas contra la pérdida de ingresos.
Creo que es muy importante ahora, más que en el pasado,
debido al veloz aumento de la tecnología de la información en robótica
y la rápida globalización.
Las cosas pueden suceder muy rápido y hacer
obsoletas las inversiones en capital humano.
Y claramente debería haber dispositivos de gestión de riesgos para eso.
Y lo importante, como lo argumento en mis libros,
[RISAS] es que si ayudas a las personas a gestionar los riesgos, correrán más riesgos.
Esto es lo que queremos.
Queremos que la gente, en las decisiones sobre su educación, asuman algunos riesgos.
Desarrollen alguna especialidad, con el riesgo de volverse obsoleta,
pero, ¿Quién sabe? Nadie lo sabe.
Tomas el riesgo.
Alentemos a las personas a tomar riesgos.
(CAPM).
El Modelo de Valoración de Activos Financieros (CAPM).

Es un modelo de cartera óptima.
Afirma que todos los inversores tendrán una cartera óptima.
Te mostré antes un diagrama de dispersión que tenía en el eje horizontal,
el retorno del mercado de valores y en el eje vertical,
el retorno de Apple Computer.
Había una dispersión de puntos,
uno por cada año,
el retorno del mercado y el retorno de Apple para ese año.
Tracé una línea para esos puntos de dispersión.
La inclinación de la línea se llama beta.
La idea aquí es que los individuos deben diversificar.
Deben tener la totalidad de sus muchos diferentes huevos en la cesta.
Pero la diversificación es difícil para los inversores individuales.
En parte porque si eres un inversor pequeño,
tendrías que comprar acciones fraccionadas de cada compañía,
los corredores de bolsa prefieren que compres lotes completos de 100 acciones.
Simplemente no lo puedes hacer,
eres muy pequeño para diversificar.
Necesitas alguna compañía que te ayude a diversificar tu cartera.
La idea se remonta muchas décadas,
las personas necesitan fondos de inversión para que gestionen
sus carteras y los fondos de inversión las pueden diversificar óptimamente.
Antes de la década de 1940,
teníamos lo que se llamaba sociedades de inversión.
Luego adoptaron una forma diferente llamada fondos comunes de inversión.
El primer fondo común de inversión fue el Massachusetts Investment Trust,
MIT, no el instituto,
en la década de 1920, pero no despegaron hasta después de los 1940.
Un fondo común de inversión o una sociedad gestora,
invierte en tu nombre en activos y es común en eso,
no le quita beneficios a una clase de accionistas,
se divide por igual entre todas las personas del fondo común de inversión.
El fondo común de inversión reúne los activos,
esperemos que de manera diversificada.
La cuestión es
si hablamos de una diversificación completa o no.
A menudo, cuando hablamos sobre el Modelo de Valoración de Activos Financieros,
o debería decir normalmente,
se supone que estamos diversificando en todas las acciones.
Y tal vez en todas las acciones y bonos.
Pero de hecho, si quisieras una completa diversificación,
querrías incluir otros activos como bienes raíces o mercancías como el petróleo.
He puesto esto porque tuve que pasar
un examen para obtener una licencia como corredor de bolsa en un momento
de mi carrera hasta que tuve una compañía y resultó que debía
tener una licencia así que pasé el examen para convertirme en corredor de bolsa.
Nunca fui corredor de bolsa en mi vida.
Los materiales de estudio para el examen son
siete exámenes que tendríais que pasar si entráis en las finanzas.
Hablaban de clasificar
las diferentes inversiones, que alguien puede realizar, en términos de riesgo.
Hay bajo riesgo, riesgo moderado,
riesgo moderado, alto riesgo y especulativo.
Esta es la imagen de unos alpinistas subiendo a la cima.
Ellos no decían que tenías que memorizarlo para el examen.
Sin embargo no me molestó,
no te decían qué hacer con esta imagen de una pirámide.
Viendo la imagen parece que,
como que se supone que subimos hacia las inversiones más especulativas. No sé.
Pero yo pensaba que,
no hay nada de malo con este diagrama,
pero de alguna manera es confuso.
Lo que el CAPM dice es que,
no importa cuál sea tu riesgo,
tú quieres tener todo esto.
Se promediará lo mejor para tí.
Especulativo; arte, gemas,
metales preciosos, opciones, mercancías, capital de riesgo.
Yo los quiero todos. Bien. ¿Los quieres también?
Si, los quiero todos. Es muy simple.
No es como ir a la tienda de caramelos,
probablemente solo compras un caramelo.
Entras a la tienda de caramelos y dices,
"Deme uno de cada".
Eso es lo que deberías hacer.
Si miras históricamente los diferentes tipos de activos,
ves que históricamente han pagado diferentes cantidades en promedio en el tiempo.
Jeremy Siegel era un viejo amigo mío de la Wharton School,
acaba de salir la quinta edición de su libro "Guía para invertir a largo plazo".
Él calcula el rendimiento promedio del mercado de valores
en Estados Unidos desde 1802 hasta 2012.
Esos son 210 años de información
Es mucha información. Y la encuentra corrigiendo el efecto de la inflación.
El retorno corregido por la inflación real media para los 200 años fue del 6,6% anual.
Por otro lado, Estados Unidos,
la media geométrica real del retorno del gobierno a corto plazo fue del 2,7%.
La prima de riesgo, equity significa acciones.
La prima de acciones de medios de ahorro a corto plazo en media para 200 años, fue de
3,9%.
Él lo plantea como una paradoja al comienzo de su libro.
¿Como puede ser eso?
200 años es mucho tiempo.
Creo que, todos este año lo primero que pensaron fue,
debería invertir en el mercado de valores.
¿Por qué alguien invierte en bonos del gobierno a corto plazo?
Esto se llama la "paradoja de la prima de riesgo".
¿Cómo puede ser que a una inversión le haya ido mejor
en general en 200 años comparada con la otra?
Eso es lo que vamos a tratar de entender con
el modelo de valoración de activos financieros.
No solo para los US, pero no tan dramáticamente.
Will Goetzmann dijo que hasta cierto punto,
la prima de riesgo de los US es un problema de reflejo
un problema de sesgo de la selección.
Estados Unidos es el país capitalista de más éxito en el mundo, se podría afirmar.
Alguien podría intentar argumentar lo contrario,
pero si no lo somos, estamos bastante cerca de serlo.
Estas viendo el éxito de las
inversiones en el mercado de valores en Estados Unidos, es confuso.
Podrías decir, "veamos otro país,
¿qué tal Rusia?".
Pensemos, lo que sucedió en Rusia por un largo periodo desde 1802.
Recuerdo que había algo llamado la revolución bolchevique.
Básicamente, fue aniquilada.
No sacaste nada.
No son propiamente un buen ejemplo, pero al menos en los US,
parece que ahora,
podemos cometer una falacia al asumir que esto es la voluntad,
la ley de Dios que las acciones superen a otras inversiones, pero parece que ha sucedido.
¿Piensas que el uso de datos históricos como la desviación estándar o el retorno esperado
es útil para entender lo que sucederá en el futuro?
De acuerdo.
Estás abordando un asunto básico que es ¿qué sabemos acerca del futuro?
Y ¿el pasado tiene algún indicio del futuro?
Gran pregunta.
Permíteme darte un ejemplo;
Las acciones de los servicios públicos, las compañías eléctricas, de gas.
Ellas cada mes
mantienen las luces encendidas.
Lo han hecho por mucho tiempo.
Son acciones aburridas y casi nunca han ido a la bancarrota.
La gente piensa que son acciones seguras con una beta baja o una varianza baja,
y quizás no den el máximo retorno.
Ahora bien, eso estaría
respaldado por datos de los últimos 50 años han sido inversiones aburridas.
Casi parece razonable.
Y van a continuar así, ¿Qué hay de emocionante en ellas?
Pero de otro lado,
si miras la historia de, solo estoy mencionando los servicios públicos,
no siempre fueron aburridos.
En particular en la década de 1920, cuando el mundo se estaba
electrificando y la electricidad era nueva y estas luces eran emocionantes.
De hecho esta es una habitación antigua,
Creo que todavía puedes ver las luces de gas.
No las veo, las quitaron.
Esto fue obviamente iluminado con gas cuando se construyó, no con electricidad.
Y como la electricidad es mucho más luminosa
e impresionante, la gente se entusiasmó con ella.
En 1929, el sector que creció más y se desplomó fue el de los servicios públicos.
Eso significa que no necesariamente puedes confiar
en el comportamiento pasado del precio de las acciones como indicador del futuro.
Creo que es algo que está a medio camino,
puedes confiar en él, si conoces una razón para pensar lo contrario, no lo hagas.
Cuando tienes otras cosas como Facebook o Google, o lo que sea,
o Alphabet, ¿Qué opinas acerca de su rentabilidad futura?
¿Se predice por su rentabilidad pasada?
¿Quién sabe?
Todo está cambiando muy rápido.
The “equity premium puzzle:” (check all that apply)
Rt/a: Defines the "equity premium” as equity returns minus bond returns.
Is supposed to reflect the relative risk of stocks compared to 'risk-free” government bonds.
Chalk Talk: Beta
Vamos a dar un ejemplo de un diagrama de dispersión.

Voy a elegir un ejemplo que compara el retorno
del mercado de valores o el total del mercado de todos los activos de inversión,
con el retorno de una acción individual, digamos de Apple Computer.
La elegí porque es la empresa más grande de Estados Unidos.
Permíteme dibujar sobre el eje horizontal
el Retorno del Mercado.
Es todo en lo que podías invertir.
Vamos a imaginar todas las acciones reunidas.
Luego en este eje pondremos el retorno de Apple.
Cada punto representa un año.
Elijamos un año donde el mercado de valores subió,
el mercado subió un 10%.
¿Qué hizo Apple en el mismo año?
Digamos que subió el 15%.
Pongo un punto aquí,
un punto sobre el10% y
en el 15%, aquí.
Algunos años el mercado baja.
No olvidemos eso.
Pondré que hubo otro año en que el mercado bajó, menos 5%.
¿Cuánto hizo Apple ese año?
Bien, digamos que Apple bajó, menos 10%.
Pongo un punto aquí abajo.
Este es -10 y este es -5.
Play video starting at 2 minutes 1 second and follow transcript2:01
Pongo un punto aquí abajo.
Puedo llenarlo con muchos años
cada año es un punto, esto es una nube de puntos.
Tengo un montón de puntos.
Cuando ves esto, algunos de ellos son negativos
o cercanos a cero, cuando ves esta nube de puntos puedes decir,
empiezo a ver una relación, hay una relación con tendencia ascendente.
Hay una relación positiva entre Apple y el mercado.
Puedo dibujar la línea que mejor se ajuste a la nube de puntos,
que se acerque lo más posible a la nube de puntos.
Se llama línea de regresión.
Y la pendiente de esta línea se llama beta.
Si tiene una pendiente de 1, significa que las acciones reaccionan 1 a 1 con el mercado.
Pero en el caso de Apple, la beta es cercana al 1,5.
Es mucho mayor que 1.
Las acciones típicas irán uno a uno con el mercado.
Pero esta es una acción de beta alta.
Reacciona más fuertemente con el mercado.
- Ya veo.
En 1,5 puedes ver como si el retorno del mercado subiera,
el S&P 500 sube el 10%,
entonces debes tener el 15% para Apple, que te da el beta de 1,5 en promedio.
>> Pero no será exacto.
No cae exactamente en la línea.
No están en la línea eso se llama riesgo idiosincrásico.
No se relaciona con el mercado, es el riesgo de Apple.
Al mercado le pudo ir muy bien un año.
Steve Jobs se pudo poner enfermo ese año.
Es por decir algo.
Entonces a Apple no le iría tan bien.
Eso es idiosincrásico.
La teoría del Modelo de Valoración de Activos Financieros dice que los inversores
se preocupan más por la beta que por el riesgo idiosincrásico.
Todos los riesgos idiosincrásicos de estas empresas se promediarán y no importarán.
Lo que importa es el riesgo sistemático.
El riesgo que se relaciona con el mercado.
No se promedia, sin importar cuántas acciones tengas en tu cartera.
>> ¿Existe alguna razón en especial por la que alguna
compañía X podría tener una beta alta frente otra compañía con una beta baja?
>>Bien, pienso en una razón, puede haber muchas razones,
simplemente esta teoría no te dice el por qué.
Solo estoy aportando algunos pensamientos.
Una razón por la que Apple Computer podría ser una estrella de beta alta,
es que invierte en proyectos que son inciertos,
que nadie ha hecho antes.
Y su éxito depende del estado de la economía.
Si lanzan un nuevo iPhone en el momento de una fuerte recesión,
no les va a ir bien.
Y lo otro que puede ocasionar una
acción con beta alta es que la compañía pida prestado mucho dinero.
Estarían jugando en el límite, porque tienen que hacer mucho
dinero o irán a la bancarrota porque pidieron mucho prestado.
Apple no está en esa categoría, Apple no ha pedido mucho dinero prestado.
Tiene, de hecho, muchos ahorros.
Eso es algo que baja su beta.
Pero Apple es una empresa tan viva y tan
conectada con lo que sucede que su beta es aún de 1,5.
- Ya veo.
Un contraejemplo de esto podría ser si hay unas acciones con beta muy baja,
podría verse como una pendiente muy baja o incluso una pendiente negativa.
- Si, si. en sus estudios. >> Está bien.
>> Por ejemplo, el oro en muchos casos puede ser un valor de beta negativa.
¿Por qué?
Porque cuando el mercado de valores se desploma, la gente se aterroriza y se enoja,
y quiere conservar algo muy seguro.
Al menos el oro es siempre seguro en cierto sentido, siempre es oro.
No importa lo que suceda.
También es algo con lo que puedes huir.
Si crees que te vas a convertir en un refugiado,
quiero algo que pueda guardar en mi bolso y salir de aquí.
El oro tiene ese aspecto.
Es un efecto psicológico, que al menos en algunos períodos de tiempo,
parece como un activo de beta negativa.
Tendría este aspecto.
Tienes un diagrama de dispersión que tiene este aspecto.
Es al revés.
Ajustas una línea con pendiente negativa, bajas en lugar de subir.
>> Eso significa que cuando el mercado va bien, cuando la economía
funciona bien, el oro puede que no sea una gran opción en términos de retorno.
Pero cuando tenemos una recesión, es cuando se ven retornos mayores para el oro.
>> Sí, y al construir un portafolio adquiere importancia.
Las acciones de beta negativa te ayudan de diferente manera.
Quizás su retorno no es muy bueno en promedio, pero
ayudan a compensar las sacudidas del mercado.
Te gustaría tener otras cosas iguales,
te gustaría tener valores de beta negativa en tu portafolio.
Siempre que sus retornos no sean tan malos que compensen la ventaja de su beta.
Chalk Talk: CAPM and Diversification
Estamos hablando de la línea de mercado de valores, lo básico,

lo más impresionante del modelo de valoración de activos de capital en finanzas.
Es la relación entre el retorno esperado de un activo y su beta.
La ecuación dice que el retorno esperado
del activo i, es igual a la tasa libre de riesgo esperada.
De hecho, es la misma que la esperada puesto que se conoce con certeza,
más la beta del activo i multiplicada por el retorno,
el retorno esperado del mercado menos la tasa libre de riesgo.
Esa es la ecuación más famosa.
Lo que dice es que esto es consecuencia de dos cosas.
La teoría de formar el portafolio óptimo,
que ya discutimos,
y, también, la presunción de que todo el mundo lo hace.
La segunda presunción siempre me ha molestado.
Pero, vamos con eso ahora.
Hablamos de un mundo donde todo el mundo tiene
un gestor listo que examina las varianzas y las covarianzas y las descifra.
Entonces en ese mundo,
esa ecuación debería mantenerse,
algunos activos tienen un retorno más alto que otros.
¿Eso significa que quienes invirtieron en otros activos fueron estúpidos?
Para nada.
El mayor retorno se asocia con una beta mayor, lo que significa mayor riesgo.
Hemos deducido lo que haría un inversor listo.
El inversor listo mantendría todas las acciones.
Todos los activos, ya sean,
acciones, bonos o bienes raíces,
todo se mantiene y no todo tiene el mismo retorno previsto.
Puedes predecir que algunos ganarán más que
otros, pero siempre debido a una beta más alta.
Pensemos en esto.
Algunos activos tienen un rendimiento esperado menor que la tasa sin riesgo.
Son activos con datos negativos, como el oro.
¿Por qué sería alguien tan estúpido como para invertir
en oro cuando tiene un retorno más bajo que la tasa libre de riesgo?
La respuesta es que no es ninguna estupidez.
La beta negativa ayuda a reducir la varianza total de tu portafolio.
Porque el oro sube cuando el mercado de valores baja,
compensa otros riesgos.
Hay otros activos como Apple Computer.
Podemos mirar atrás, tuvo un retorno bastante alto en los últimos 20 años.
¿Fui un tonto al no poner todo mi dinero en Apple?
No, no fuiste un tonto.
Hiciste precisamente lo correcto, porque
no conocías el riesgo,
cómo resultaría el riesgo.
Puedes saber que tiene un retorno esperado alto.
Pero Apple, si confías en la beta,
tiene una beta alta, está cayendo,
es un riesgo, es una acción que no te ayudará en un colapso del mercado.
>> Bien.
Y en compensación, te ayudará mucho en una subida.
Esta es la descripción de un mundo
donde todo el mundo tiene un portafolio tangente.
Apple no nos seduce.
Los activos de bajos retornos no nos asustan.
Pero, todo encaja en un modelo donde se analiza la beta
ajusta tu portafolio para que tengas una mezcla óptima.
Es una teoría complicada porque involucra este portafolio tangente,
implica pensar en apalancamiento,
implica pensar en cómo se mueven las cosas juntas.
Pero es la idea central en las finanzas modernas.
Eso no significa que sea absolutamente correcta.
No es absolutamente correcta.
Es una media verdad.
El problema es que no todos tienen un portafolio óptimo.
No todos tienen el mismo portafolio de activos de riesgo.
El mundo no es muy consistente con esto.
Pero creo que es un ejercicio muy útil pensar
en un mundo idealizado donde esto se sostenga.
¿Es razonable pensar que una acción con una beta negativa es como un seguro,
que desempeña el papel de un seguro en tu portafolio?
Por supuesto. Una acción con beta negativa va al contrario de los otros riesgos.
Puedes tener a Apple Computer como un elemento de tu portafolio.
Pero puede que no resulte bien.
A pesar de que "ex ante",
Apple Computer estuviera dirigida por gente brillante.
La historia muestra que existe un riesgo en eso.
Necesitas tenerla en tu portafolio, pero también necesitas otras cosas en él.
Y lo que en realidad quieres,
son cosas como una póliza de seguro contra una pérdida de Apple Computer.
Puedes llamarlo un contrato de seguro.
También puedes llamarlo un canje de impago a crédito,
que podrías centrarlo en una compañía en particular. Pero sí.
El concepto de seguro es fundamental para el concepto de finanzas.
No sé por qué los separan.
Son dos aspectos diferentes de la misma cosa.
Al principio hablábamos del oro como un ejemplo,
me refiero a un ejemplo más moderno,
es como cuando mencionabas el canje de impago a crédito.
Es como un contrato diseñado para que pague cuando el mercado está a la baja.
Es como una beta personalizada.
Los seguros son una industria diferente,
tiene orígenes históricos diferentes y se regulan de manera diferente.
La Comisión de Bolsa y Valores es quien
regula los valores en los Estados Unidos.
Sin embargo, el gobierno federal no regula los seguros.
Los gobiernos estatales son quienes los regulan.
Son personas diferentes, pero
hacen cosas similares.
>>Aquí puedo usar este concepto para pensar no solo en acciones
y bonos, sino en derivados o cualquier clase de activo en potencia.
Las personas hacen analogías financieras con las decisiones de la vida.
Más adelante hablaremos de opciones.
Una opción es algo que pagas por la opción de elegir más adelante.
Algunas personas dicen que,
"comprometerte a casarte con alguien es como ejercer una opción".
Las personas que dudan en comprometerse son
las que tienen en mente la estrategia de ejercer una opción en su matrimonio.
Es una broma. Pero no es un chiste del todo.
Las cuestiones que cubren las finanzas
son asuntos análogos a los riesgos fundamentales en nuestras vidas.
Puedes sacar más conclusiones de todo esto.
Además, no quise hablar frívolamente sobre el matrimonio.
Llevo 40 años casado.
No pienso así en absoluto.
Pero hay algunas personas que hacen
analogías entre los negocios y el matrimonio y otras cosas.
Y las analogías no están del todo fuera de lugar.
Short Sales
Si tuviéramos que calcular la cartera óptima,

dado el riesgo y la ganancia de los valores individuales,
¿cómo sabemos que no querrás tener cantidades negativas de algunos activos?
Eso es lo que se conoce como una venta en corto.
En la mayoría de los países del mundo podemos
tener cantidades negativas de acciones al igual que positivas.
Si entras en uno de esos sitios de correduría online,
quizás tengas que registrarte en una cuenta especial para realizar ventas en corto.
Pero puedes decir, quiero vender esta acción en corto.
¿Cómo posees una cantidad negativa de acciones?
Lo que esto quiere decir es que pides prestadas las acciones y las vendes.
Ahora le debes la acción a alguien.
El corredor de bolsa puede ayudarte a hacerlo, es muy rutinario hoy en día.
Durante siglos, ha sido muy rutinario.
La mayoría de los inversores no lo hacen.
Puedes comprar una cantidad negativa de acciones.
¿Por qué lo harías?
Bueno, esto lo harías sin tomar en cuenta la M mayúscula de que hablábamos.
Podrías decir que harías esto si crees que el precio va a bajar.
Si la acción está sobrevalorada, no parece muy buena.
En vez de no comprarla, compro una cantidad negativa de ella.
El modelo de valoración de activos financieros supone que
puedes comprar cantidades positivas y negativas.
Vamos a encontrar la cartera óptima.
Resulta, sin embargo, que si piensas que
todos harán lo mismo, ninguna acción tendrá una cantidad
negativa óptima porque habría una cantidad negativa para todos.
Y todos querrían vender en corto, y eso no aporta nada.
Vamos a permitir las ventas en corto en nuestro cálculo,
pero vamos a suponer que no van a suceder, no en promedio.
>> Esta es la razón por la que las ventas en corto no suceden.
En nuestro modelo, la decisión de cartera óptima de todos los inversores
en equilibrio será simétrica o idéntica.
Dado esto, podemos concluir que ningún inversor venderá en corto una acción
en equilibrio porque entonces todos, en nuestro modelo, venderían en corto esa acción.
¿Lo que nos lleva a la pregunta, quién proporciona la acción para que la vendas en corto?
>> A lo que estoy llegando es a un modelo abstracto,
me gustaría hablar del mundo real.
El modelo de valoración de activos financieros es un poco abstracto.
Lo que esto supone es que todos somos racionales.
Supone que nadie posee riesgos que sean inherentes.
Todos quieren hacer lo mismo excepto por, tal vez, una variación de apalancamiento.
Todos quieren hacer lo mismo.
Como resultado, nunca nadie venderá en corto una acción.
Este es un modelo abstracto, y me tengo que disculpar un poco por eso,
porque existen ventas en corto.
Es un modelo, y en realidad es un modelo muy importante.
Por cierto, el gobierno de los EUA históricamente ha permitido las ventas en corto,
pero estas fueron suprimidas brevemente.
El gobierno de EUA tuvo miedo de que hubiera una crisis financiera como la de 1929,
y creó una ley temporal contra las ventas en corto.
A nadie se le permitía vender en corto estas 799 acciones.
Vamos a desarrollar una teoría que no ponga restricciones a las ventas en corto.
Vamos a suponer que todo el mundo hace cuidadosos
cálculos de la media y la desviación estándar del rendimiento de su cartera.
Veamos qué significa esto.
Lo que esto significa es que habrá una cartera óptima
y que deberíamos estar en lo que se conoce como frontera eficiente de la cartera.
No explicaré esto.
Esto es del libro de David Swenson.
sobre cómo él trajo a Yale la cartera óptima.
Cuando él asumió el manejo de la cartera de Yale, esta no estaba
originalmente bien gestionada, y esto no era óptimo.
Esta es la cuenta del movimiento del portafolio L
hacia la frontera eficiente entre 1990 y el año 2000.
Tenemos una gestión científica de carteras aquí en Yale.
Volveremos para entender lo que es esto.
>> Sólo una pregunta general sobre inversión.
¿Cómo se supone que la gente no sofisticada y de clase media
debe invertir su dinero ahora con los tipos de interés tan bajos?
¿Qué hay para hacer?
¿Qué puedes hacer?
>> Los tipos de interés comienzan a subir, quizás espera cinco años.
[RISAS] Este es un problema fundamental sobre la racionalidad.
La mayoría de las personas no son magos financieros,
como tu pregunta implica.
¿Qué debemos hacer?
¿Deberíamos hacer que el gobierno invierta por ellos?
De alguna manera, también hay algo malo en eso porque los gobiernos
no tienen un buen historial en particular decidiendo cómo invertir.
EUA ha sido un ejemplo de instituciones capitalistas si nos remontamos atrás.
Hemos tenido unos mercados bursátiles animados
otros mercados especulativos
La gente ha perdido dinero y se han aprovechado en los últimos años.
Pero por otro lado, produce una atmósfera de atención
a los negocios que produce una cultura general de solidaridad con los negocios.
Si inviertes en negocios, entonces será menos probable que votes
a un líder fuerte que acorrale a los negocios.
Estados Unidos ha dado un ejemplo al mundo.
Dejando que sucedan algunas de estas cosas.
Tienes a este tipo,
Thomas Edison, con la luz eléctrica, podría ser un loco, quién sabe.
Algunas personas invirtieron en él.
Hubo otras historias que no funcionaron tan bien.
Pero a fin de cuentas, más de 100
ó 200 años el sistema de los Estados Unidos ha tenido
muy buen aspecto y se ha extendido.
Quiero decir, no solo los EUA, sino mercados libres
e involucrar a la gente en general en algunas decisiones de inversión,
ha funcionado bien, aunque no funciona bien para todos.
In the Capital Asset Pricing Model (CAPM) (check all that apply):
R/ta: The optimal portfolio is on the “efficient portfolio frontier."

A stock cannot have an optimal holding value which is negative.
Calculating the Optimal Portfolio
El capital como modelo de precios se basa en mercados racionales e inversores racionales.

¿Qué significa ser racional?
Tal vez podrías explicar qué significa
el dicho "El mercado puede ser irracional más tiempo del que puedes ser solvente" .
>> ¿Qué significa ser racional?
Estoy casado con una psicóloga, puedes preguntarle a mi esposa.
Somos economistas
Tenemos un modelo muy simple de las personas.
A veces pienso que las personas racionales
no prestan atención a los mercados financieros en absoluto.
Están a las cosas importantes como hacer amigos.
Por otro lado, hay una noción básica simple de la racionalidad humana
que creo que es en parcialmente correcta.
Las personas son en parte racionales.
Pero a menudo cometen errores.
Esto es algo de lo que vamos a hablar en el semestre.
Las finanzas conductuales son un campo importante.
Pensamos principalmente en nosotros. ¿Te consideras racional?
>> A veces.
>> ¿Podemos estar de acuerdo en esto?
Nunca pensé en mí mismo como particularmente racional.
Tengo problemas con la autodisciplina. ¿Alguna vez eres perezoso?
>>Sí.
Eso es parte de la irracionalidad.
¿Te has dado cuenta que a veces solo quieres escuchar algo entretenido?
Que te aburre conocer los hechos.
Quieres escuchar algo entretenido.
[__]
Estos son rasgos humanos.
El Modelo de Valoración de Activos Financieros (CAPM),
esa suposición heroica que a menudo se hace
acríticamente, es que todos invierten de acuerdo con ese modelo.
A primera vista, eso es absolutamente absurdo porque
si pides a la gente que describa el modelo de precios de activos de capital
no habría más de uno en cien que supiese de lo que estás hablando.
Suponer que lo hacen, es bastante exagerado.
Por otro lado, todavía me gusta repasar las matemáticas y ver qué pasaría
si todos fueran extremadamente racionales y lógicos,
y cómo se comportarían los mercados. Es interesante.
Pensemos en un activo de riesgo y un activo sin riesgo.
Supongamos que pongo X dólares en un activo de riesgo.
Ahora voy a invertir $ 1 en total.
Lo estoy normalizando a un dólar.
El dinero que me queda después de invertir X es 1 - X,
pondré eso en el segundo activo,
que gana un retorno seguro pero bajo de r sub f.
¿Cuál es el valor esperado del rendimiento de mi cartera?
Tengo X dólares en el primer activo, así que serán X veces
el rendimiento esperado del primer activo, el activo de riesgo.
Y tengo 1 - X dólares en la tasa sin riesgo.
El rendimiento total esperado es x r1 + (1 - X) rf.
¿Cuál es la varianza de mi retorno?
La varianza es igual a x
al cuadrado por la varianza del rendimiento del primer activo.
Entonces, si X es uno,
significa que puse todo en el primer activo,
entonces la varianza de la cartera es la varianza del rendimiento del primer activo.
¿Qué pasa si vendo en corto?
Puse menos uno.
Si vendiera en corto, no parece una jugada inteligente,
generalmente, en promedio vender en corto
en el mercado de valores e invertir en el activo sin riesgo. Pero podría hacerlo.
Podría hacer x = -1, y tendría 2$
invertidos en el activo sin riesgo.
La varianza de mi cartera sería la misma,
pero estaría en el lado equivocado.
Suponiendo que mis números son correctos,
Vendería en corto el activo de alto rendimiento e invertiría en el activo de bajo rendimiento,
y tendría el mismo riesgo, de todos modos.
Puedes calcular la desviación estándar de la cartera que es
la raíz cuadrada de la varianza de esta cartera.
Es lineal. La desviación estándar de la cartera
es lineal con el rendimiento esperado de la cartera.
La verdadera respuesta es...
Traté de transmitirlo la última vez.
Quieres un retorno esperado,
puedo dártelo en acciones y en lo que quieras,
pero lo haré exponiéndote a riesgos.
Puedo apalancarte.
¿Quieres un rendimiento esperado del 100% el próximo año?
Excelente. Lo apalancaré al máximo.
Tendrás ese retorno esperado que probablemente se irá
porque has apalancado demasiado esta inversión.
>> Vamos a ilustrar la idea de cómo el apalancar al máximo
puede darte el rendimiento de la cartera que desees.
Digamos que comienzas con 1$ y solo hay dos activos invertibles en el mundo.
Vemos un activo de riesgo que ofrece un rendimiento esperado
del 20% y una desviación estándar de retorno del 5%.
El otro activo es el activo sin riesgo que garantiza un rendimiento del 10% sin riesgo.
Si deseas un rendimiento esperado del 100% de tu cartera de 1$.
Primero, pide prestado, lo que se conoce como venta en corto,
8$ del mercado libre de riesgo,
y ahora tienes 9$ para jugar.
Invierta el total de los $ 9 en el activo de riesgo.
Esto te proporciona un rendimiento esperado el próximo período del 20%.
Tu cartera ahora tiene 10.80$ en promedio.
Pagas lo que debes, que es 8 * 1.1 ó 8.80$,
te quedan 2$ en tu cartera
y, por lo tanto, has duplicado tu inversión inicial en promedio.
Pero, recuerda que tomaste una relación de apalancamiento de 8 a 1 para llegar hasta aquí.
Usando la fórmula, la desviación estándar del rendimiento de tu cartera es de 9 * 5%, o 45%.
Si el activo de riesgo obtuvo algún rendimiento inferior
a -2.2%, que es la mitad de una desviación estándar de la media,
tendrías que declararte en quiebra.
>> Pero no vamos a preocuparnos de no ganar nada aquí,
solo nos preocupará cuál será tu retorno.
Supongamos que pasamos de un solo activo de riesgo a dos activos de riesgo.
Quiero poner X1$ en el activo de riesgo uno,
y 1 - X1$ en el activo de riesgo dos.
¿Cuál es el rendimiento esperado de la cartera?
No estoy poniendo nada en el activo sin riesgo.
Ahora tengo dos activos de riesgo.
El valor esperado del rendimiento de mi cartera
será igual a X1, que son los dólares que puse en el activo 1,
por el rendimiento esperado del activo 1,
más 1 - X1 dólares.
¿Cuál es la varianza de este portafolio ahora?
Resulta que esta es la fórmula.
La varianza de la cartera es X1 al cuadrado
por la varianza del retorno del primero,
más 1 - X1 al cuadrado por la varianza del rendimiento del segundo activo de riesgo,
más 2 X1 * (1 -X1) multiplicado por la covarianza de los retornos.
Las covarianzas importan porque si covarían positivamente,
eso los hace interactuar de manera positiva aumentando la varianza.
La covarianza positiva es mala para tu cartera.
Aumenta la varianza de tu cartera.
La covarianza negativa es buena.
Si puedes encontrar dos activos de riesgo que se mueven
en oposición, uno del otro, o tienden a moverse al contrario uno del otro,
entonces la covarianza es negativa y esto reduce la varianza de la cartera.
Lo que estamos haciendo con el CAPM es que...
Ahora tenemos estadísticas.
Me imagino que estás administrando una cartera
y tienes datos históricos de los retornos
de los diferentes activos que puedes poner en la cartera.
Calculaste cuál es el rendimiento esperado del primer activo,
el promedio histórico de su retorno.
Has calculado cuál es el rendimiento esperado del segundo activo.
Has sacado un promedio.
También has calculado las varianzas de los retornos.
Sabes lo variables que son.
E incluso has calculado la covarianza de los retornos.
Te podrías preguntar si las covarianzas, las varianzas,
los valores esperados que estimé históricamente seguirán siendo válidos en el futuro.
Tal vez las cosas sean diferentes ahora.
Pero al menos como primer ejercicio,
parece es algo que deberíamos entender,
es una primera suposición,
supondremos que estas varianzas serán estables en el tiempo.
Entonces quiero saber qué debo hacer suponiendo que son estables en el tiempo.
Esa es la idea clave.
Y eso no se había resuelto hasta que Harry Markowitz
desarrolló el modelo de precios de activos de capital a principios de la década de 1950.
The covariance between two assets is a measure of the degree to which these two assets
move in tandem with each other. Which of the following is true?
R/TA: When the covariance is negative, both assets tend to move in opposite direction.
Hence, a negative covariance decreases the variance of your portfolio.
Efficient Portfolio Frontier
Lo que quiero hacer es calcular el portafolio eficiente

de frontera que expresa la desviación estándar
del portafolio en términos de r el retorno esperado del portafolio en vez de X - 1.
Éste es un ejemplo de la frontera en un portafolio eficiente,
Lo calculé para dos inversiones,
acciones y bonos de Estados Unidos usando su retorno esperado histórico,
desviaciones estándar, covarianzas, varianzas y covarianzas.
Tenemos en este eje la desviación estándar
del retorno y lo que tenemos en este eje es el retorno esperado anual.
Estas son las posibilidades que calculamos con una formula.
Consideremos un par de casos especiales.
Puedo poner todos mis activos en acciones y luego obtener un retorno esperado
igual al retorno de las acciones o puedo invertir
enteramente en bonos y estaría en este punto del diagrama
Bonos, estos son bonos de largo plazo,
tienen riesgo porque son de largo plazo.
El Profesor Shiller menciona que los bonos tienen riesgo porque son de largo plazo.
Yo no me centraría mucho en el uso del término bono.
Estamos analizando la frontera de portafolio eficiente con dos activos de riesgo.
En este caso él escogió el ejemplo de las acciones
y bonos para enfatizar que son dos tipos diferentes de activos.
Puedes reemplazar las palabras acción y bono
con acciones de Microsoft y acciones de Tesla y el argumento sigue funcionando.
Históricamente,
han tenido una menor desviación estándar de retorno anual, pero también un menor retorno
esperado.
Yo podría lograrlo poniendo todo mi dinero
en bonos y podría lograrlo poniendo todo mi dinero en acciones.
Qué pasa si pongo la mitad de mi dinero en acciones y la otra mitad en bonos, eso me pone
aquí.
Lo que vemos es que hay infinitas posibilidades.
Por cierto, podría tener más de 100% en acciones si quieres,
yo podría ir aquí afuera.
Eso se ve como 120% en acciones y -20% en bonos.
Para hacer eso tendría que vender en corto bonos y comprar acciones.
Puedo hacerlo, puedo hacer cualquier cosa.
Son las dos fórmulas que te mostré o esta única formula para esta curva.
¿Cuál te gusta?
Si estuvieras invirtiendo tu dinero y te mostrara esto. ¿Qué escogerías?
Suponiendo que escoges esto, otro asesor te diría, "Idiota,
podrías haber escogido esta de arriba y habrías obtenido más retorno".
Observa, no hay diferencia en el riesgo,
vender en corto acciones es arriesgado.
Si tiene un retorno esperado negativo no quieres hacerlo.
Lo que esto quiere decir es que la curva esperada,
bajo el punto de varianza mínimo es dominada,
se llama la dominada.
Nunca vas a querer estar ahí.
Lo que dice David Swensen es,
"¿sabes quién estaba ahí antes de que él llegara?
la Universidad de Yale estaba ahí".
Tenían unos inversores chapados a la antigua que decían,
"hemos asesorado los portafolios de patrimonios durante mucho tiempo y hemos encontrado
que para
instituciones como la Universidad de Yale les irá bien
poner su dinero seguro en bonos del gobierno".
En realidad no fue David Swensen quien primero señaló lo tonto que es esto.
Estaba empezando a llegar con el modelo de valoración del precio de los activos.
Había un estudio de la Fundación Ford de los patrimonios universitarios
en los 60's que señalaba que
las universidades son estúpidas al poner su dinero sólo en bonos.
Se consideraba inteligente,
casi como si fuera una religión,
tenias que hacer las cosas de la forma correcta.
En Europa, muchas
fundaciones han puesto
todo su dinero en bonos porque se supone que es seguro.
En Alemania, en la década de 1920,
hubo hiperinflación en 1923.
Cada fundación en Alemania fue completamente aniquilada por la hiperinflación,
debieron pensar en ello.
No era seguro y no estaban
diversificados y estaban teniendo bajo rendimiento bajo activos diversificados.
Pero todavía lleva un tiempo que tienes
corporaciones o consejos universitarios llenos de educadores pasados de moda.
No pueden imaginar poner dinero en Bolsa, pero David Swensen cambió esto.
Nunca quieres estar allá abajo
quieres escoger un punto por aquí arriba dependiendo
de tu riesgo y es cuestión de gusto a qué parte de la frontera decides ir.
Ahora tengo la misma curva que les mostré antes para
acciones y bonos, vamos a agregar un tercer activo llamado petróleo.
¿Bien?
Yo hice esto con las varianzas y covarianzas reales cuando hice el diagrama.
Olvida esta linea diagonal por el momento,
ahora tengo tres activos, acciones, bonos y petróleo.
¿Cuál es la mínima varianza y la mínima desviación estándar
que puedo obtener para un retorno esperado dado?
Puedes ver que se complica más ahora.
El portafolio de mínima varianza...
la mínima desviación estándar del portafolio sería 9% de petroleo,
27% acciones y 64% bonos.
Aquí arriba, este es 21% petróleo, 79% acciones,
0% bonos y aquí es 28% petróleo,
115% acciones, -44% bonos.
Todas estas cosas son posibles,
ahora podrías decir debería tomar la mínima desviación estándar.
¿O está bien?
Bueno, no generalmente,
porque estás sacrificando una parte del retorno para eso.
Debes escoger un punto que refleje tus gustos.
Ahora que hemos agregado el petróleo,
deberías tener un portafolio que no sólo tenga acciones y bonos,
porque la frontera del nuevo portafolio domina.
Es decir, puedes obtener el mismo retorno con una desviación estándar más baja.
Poner el petróleo como un activo de riesgo, como sabes recientemente.
Hice esta gráfica hace algunos años,
no está actualizado, pero lo que vemos últimamente confirma que el petróleo es arriesgado.
Estaba hasta $ 150 por barril
o por encima de eso en 2008 y ahora está por debajo de $ 30 por barril,
Salta alocadamente.
Podrías decir "No me voy a meter con el petróleo".
La respuesta es, "no, no deberías,
deberías tener si quieres todo en tu cartera".
Pero tal vez quieras algo como este punto.
Solo estás expuesto el 21% al petróleo,
79% a acciones, ese parece un punto razonable.
Hay varias posibilidades, pero el punto
es que no quieres invertir solo en acciones y bonos.
Una vez que agregas el petróleo, hay más
oportunidades de lograr el retorno esperado sin riesgo.
>> En la economía de hoy, hay mucha incertidumbre
muchos inversores potenciales tienen miedo de involucrarse en el mercado.
Hay algún mensaje que compartirías con los posibles inversores
sobre lo que está sucediendo hoy con los mercados fluctuantes
y cómo continuar estimulando la economía.
>> Va a ser un mensaje mixto.
Hay algo inherentemente insatisfactorio en invertir
en Bolsa porque te estás poniendo
la línea del riesgo de muchas maneras diferentes.
Y no puedes evaluarlos a todos.
Riesgos de crisis financieras, riesgos de,
yo diría pánico psicológicamente inducido.
Mucha gente en todo el mundo ha
llegado a esta conclusión, me mantendré alejado de las acciones, por ejemplo,
porque es un lío.
Yo sé que...
Sé que no puedo entender estas inversiones.
Tratan de vendérmelas. No confío en ellos.
Se crea una atmósfera que inhibe
los negocios, y los negocios son, en última instancia, la fuente de la prosperidad.
De modo que creo que
el sistema de libre mercado que tenemos es visto como algo malo por mucha gente
y ves que hay gente que se aprovecha y piensas,
"debería haber un sistema puro que
permita que mucha gente se acerque a diversas formas de socialismo".
Pero por otro lado,
parece que todo lo divertido está sucediendo en los países capitalistas,
No sé si son capitalistas, países que tienen mercados y precios.
Deja que la gente haga las cosas por iniciativa propia y sufra las consecuencias.
El mundo va en esta dirección.
Realmente no puedes escapar
el problema fundamental de las empresas implica intuición,
asumir riesgos, nunca conocerás todos los riesgos, NAIC
tienes que en algún momento

pensar "voy a intentarlo".
Y podrías tener un malos resultados, pero creo que
lo que hemos aprendido de la sociedad humana es que, por extraño que parezca,
es un buen sistema.
Chalk Talk - Gordon Growth Model
Entonces, profesor,
esperaba que abordáramos la idea del modelo de crecimiento de Gordon.
>> Mmmh.
>> ¿Cómo se relaciona con lo que hemos aprendido del CAPM?
>>Myron Gordon, hace medio siglo, aproximadamente dijo que,
presentó una fórmula para el valor actual de una cantidad creciente.
Supongamos que tenemos un activo, llamémoslo tierras,
que te produce ingresos
cada año y los ingresos crecen en valor.
Entonces produce X el primer año, luego produce X por 1+ la tasa de crecimiento,
el siguiente año y luego produce X por 1 + la tasa de crecimiento
al cuadrado el siguiente año y luego sigue así siempre.
Este es el año, ahora es el período 0,
y luego tenemos el periodo 1, periodo 2, periodo 3,
periodo 4, sería 1 + g al cubo, etc.
Podría ser tierras, pues las tierras, asumiendo que se manejen apropiadamente
y no se agoten, producirán una cosecha cada año.
Y a medida que pase el tiempo, la cosecha valdrá más.
En parte porque la demanda probablemente suba en una economía que crece
y en parte debido al progreso técnico.
Asumiremos que esta tierra seguirá creciendo así siempre.
La pregunta es ¿Cuánto pagarás por esta tierra en el periodo 0?
Myron Gordon, famoso por
esta fórmula principalmente,
dice que el Valor Actual = X /( r - g),
donde r es la tasa de descuento.
Lo que dice es que,
el valor actual es x/(1 + r),
es este primer término aquí, + x (1
+ g) /(1 + r) al cuadrado, + x (1 + g)
al cuadrado /(1 + r) al cubo.
Y si lo calculas,
puedes demostrar que esa suma infinita
se reduce a esta simple fórmula,
siempre y cuando g sea menor que r.
Si g es menor que r, entonces cada término es más pequeño que el anterior.
Y suma un número finito.
Si g es igual a r, entonces cada término aquí es x /(1 + r),
todos son iguales y la suma sería infinita.
Siempre que g sea menor que r, esta es una fórmula para estimar el valor de
un activo que produce una cantidad infinita, pero
en el futuro. En realidad permanece creciendo.
[RISAS] g también puede ser negativa.
No importa si es positiva o negativa.
>> Eso sería como si perdieras una parte cada [VOZ CRUZADA]
>> Sí
>> Cada década o así.
>> Podría suceder que la tierra se esté agotando.
De acuerdo.
>> La tasa de crecimiento del valor sería negativa.
Se convierte en r más algo porque g es negativa.
Todavía tienes un valor actual y es importante darse cuenta,
que incluso los activos cuyos pagos se reducen a cero,
todavía tienen un precio hoy.
Es muy importante darse cuenta de eso.
Alguna gente piensa que los negocios que crecen son los únicos en los que
invertir.
Eso es invertir mal.
Puedes hacer una fortuna en negocios que están en declive.
Puedes llenar tu portafolio con industrias en declive.
No importa, la pregunta es, ¿puedes comprarlos por
menos del valor actual?
Y si los compras por menos del valor actual, es una buena inversión.
- Ya veo.
Y solo para aclarar, ¿g viene dada?
>>Sí, la estoy tomando como dada, la tasa de crecimiento, podría ser un 2% anual.
>>Correcto. >> Y el interés, r podría ser un 5% anual.
De acuerdo.
>> El valor debería ser X dividido entre 5% menos 2%, o X dividido por 0,03.
De acuerdo.
>> Esta es una fórmula muy útil
porque muchas posibles inversiones tienen una tasa de crecimiento.
De hecho suelen tenerla.
Por lo general no esperas que las ganancias de una compañía, por ejemplo,
permanezcan exactamente iguales a como están hoy.
Se espera que algunas compañías crezcan con el tiempo y
se espera que algunas decaigan con el tiempo.
Terminas usando esta fórmula siempre para juzgarlo.
Miras sus ganancias hoy y piensas, bien, ¿Cuál es su valor?
¿Cuál es el flujo del valor de las ganancias futuras?
Y puedes conectarlo con esta fórmula.
>> Ya veo, y r también viene dada o
es...
>> ¿Se determina?
>>No he hablado acerca del riesgo en esta ecuación.
He dicho que la tierra hará esto, lo sabemos con certeza.
>> Correcto, viene dada.
>>Pero de hecho, a menudo, no conocemos el futuro con certeza.
Existe algún riesgo.
Si esta tasa de crecimiento es más incierta de lo que pensabas,
eso debería bajar el precio.
Si los activos están libres de riesgo, si no hay riesgo,
si de hecho conocemos todos los pagos
futuros del activo, entonces esta r sería la tasa de interés libre de riesgo.
Pero si es mayor, si hay riesgo.
Se mediría por la beta en el modelo de valoración de activos financieros.
Entonces r se incrementaría reflejando ese riesgo.
Todavía usarías la misma fórmula de Gordon, pero con una r más alta.
r ya no es la tasa libre de riesgo.
De acuerdo.
También me pareció fascinante la afirmación que hiciste de que incluso
si la mayoría de la gente, creo que por lo general piensa que si
una industria está en declive, no la quiero tener en mi portafolio.
>>Correcto.>>Pero en este caso estamos suscitando
la idea de que incluso las acciones de las industrias en declive, deberían estar en tu
portafolio si eres un seguidor del... >> Correcto.
>> Del estándar tradicional [VOZ CRUZADA] >> Quiero traer el ejemplo de
los ferrocarriles.
Cuando llegó el primer ferrocarril, fue en la década de 1830, pero
en la década de 1840, hubo una gran burbuja en las acciones del ferrocarril.
Muchas personas pensaban que los ferrocarriles están creciendo.
Tenían razón.
Los ferrocarriles crecían.
Pero las personas pagaban demasiado.
Aunque estén en crecimiento, puedes pagar más que el valor actual.
Mucha gente famosa al principio de la era del ferrocarril,
perdió su fortuna, incluso Charles Darwin, el gran biólogo.
Él no sabía determinar el valor actual.
Era un tipo inteligente, pero
no sabía determinar cuál era el valor real de estas acciones ferroviarias.
Luego con el tiempo, los ferrocarriles dejaron de ser glamurosos y excitantes.
Y pasaron de moda.
Y luego tuvimos aviones y camiones
y automóviles y todas estas otras alternativas a los ferrocarriles.
Entonces las acciones del ferrocarril bajaron con relación a esta fórmula.
Así que una de las mejores inversiones en 1929 eran los ferrocarriles,
ya la gente pensaba en Charles Lindbergh volando a través del océano Atlántico,
todo se movió rápidamente hacia las aerolíneas y se sobrevaluaron.
Lo mismo ocurrió en el 2000.
En el 2000 fue el pico de la burbuja punto com.
Todo el mundo invertía en acciones de computadores, software o redes sociales.
Porque vieron la tasa de crecimiento.
Pero cometieron un error.
Hay que usar esta fórmula.
Se equivocaron al pensar que valían más de lo que valían en realidad,
y toda la burbuja punto com colapsó.
Lo bueno para invertir, si pudieras volver en una máquina del tiempo al 2000,
eran los ferrocarriles [RISAS], todo el mundo los ignoró.
Pero todavía traquetean, haciendo todo este trabajo.
Incluso siendo una industria en declive,
inicialmente no estuvo a la altura de las expectativas,
en términos de crecimiento de ingresos, pero se hicieron buenas inversiones.
A veces, no siempre,
depende de cómo se compara el precio con el valor actual de sus ganancias.
Semana 2
¿Por qué lleva tanto tiempo que las ideas se desarrollen?
Mencioné los seguros, se remontan a la antigua Roma.
¿Por qué no tuvimos ninguna aseguradora real, en el sentido
de una compañía de seguros con tablas actuariales y demás, hasta la década de 1600?
¿Por qué los seguros contra incendios se volvieron importantes?
La mayoría de la gente no tuvo un seguro contra incendios hasta
después de las reformas en la Gran Depresión.
Lo gracioso de la invención para mí, es que las ideas que parecen simples
y naturales, de alguna manera no se implementan, te daré algunos ejemplos.
Estos son de mi libro "El Nuevo Orden Financiero".
Juguetes con ruedas: los arqueólogos
en México han encontrado que había juguetes para niños que tenía ruedas.
Pequeños coches de juguete que podían rodar por el suelo.
ellos conocían las ruedas.
Pero saben qué, en ninguna parte de las Américas, encontraron
un carro con ruedas, o cualquier cosa parecida que fuera utilizada,
una carretilla, nada. Solo tenían juguetes, es extraño.
Esto trae a colación otro ejemplo, las maletas con ruedas.
Escribí este libro en 2003, hace 13 años,
tienes una maleta con ruedas.
¿Alguien no tiene ruedas en su maleta?
Parece que es obvio, las maletas deben tener ruedas.
¿Pero saben que no las tuvieron hasta 1972?
Eso no fue hace mucho tiempo, y de hecho, estaba investigando para el libro,
yo tenía un ayudante de investigación de licenciatura.
Estaba intrigado por las maletas con ruedas.
Le pedí a mi estudiante que encontrara al inventor. ¿Sigue vivo?
Le localizó, fue Bernard Sadow en 1972.
Le llamó por teléfono, de nuevo los inventores tienden a no ser famosos.
¿Conocías su nombre?
Te ha cambiado la vida.
[RISAS] No sabes lo que es cargar con una maleta pesada
cuando no tiene ruedas.
Mi estudiante le preguntó cómo fue inventar la maleta con ruedas.
Y él dijo, tuve mucha resistencia,
mostré mis maletas con ruedas, fui a los grandes almacenes.
¿Recuerdas los grandes almacenes?
Solía haberlos en lugar de comprar en línea.
Y les dije, esta es una gran idea, y dijeron, no, no lo es,
nadie va a comprarlas.
Parece ridículo, ruedas en las maletas.
Dijeron mira, si quieres ayuda con tu equipaje, cada estación de tren,
cada hotel tiene mozos que te ayudan, no necesitas estas cosas.
Eso es lo que le dijeron, pero consiguió que algunos las vendieran.
El problema con la maleta con ruedas, sin embargo, ahora tampoco lo hizo bien.
Tenía una maleta, una maleta grande así,
tenía cuatro pequeñas ruedas en la parte inferior, y tenía una correa.
Tirabas de la correa, una correa de cuero,
y se arrastraría detrás de ti.
Es posible que aún tengas una en el trastero de tus padres.
Se volcaban, ese era el problema, empezabas a tirar y se caía de lado.
Pero puedes hacerlo, puedes averiguar finalmente cómo tirar.
No fue hasta que Robert Plath en 1991, inventó
algo que llamó Rollaboard, que tienes ahora.
Y en realidad, mejoró nuevamente.
Pero en 1991, tenía una maleta con solo dos ruedas en la parte inferior,
y un asa rígida, no la correa de cuero.
El asa se colaba en la maleta, y podías sacarla,
y luego la inclinabas, y era muy estable.
Eso fue en 1991, y se llevó el gato al agua por completo.
Lo llamó Rollaboard, porque era piloto de líneas aéreas,
y la hizo estrecha, se podía hacer rodar la maleta por el pasillo
del avión, y no chocaba con nadie.
Estaba bajo control.
¿Sabes qué es lo último?
Es como un Rollaboard, me demoraré mucho en esto.
La última cosa es que ahora tienen cuatro ruedas de nuevo.
Y puedes llevarla como con el Rollaboard,
puedes tenerla de pie, y a la gente le gusta eso.
Cada uno de estos inventos tomó diez años.
Uno pensaría que Bernard Sadow hubiera imaginado todo el asunto en el 91,
pero esa no es la forma en que funciona.
Los subtítulos de las películas fueron inventados en 1920,
pero nunca se usaron en las películas mudas, creo que eso es increíble.
Tenían toda esta era de películas mudas, y ya habían inventado los subtítulos,
y no los pusieron en las películas.
Tenían los intertítulos. ¿Recuerdas las películas mudas?
Paraban la película y te mostraban el intertítulo.
Pero es mucho mejor, estoy acostumbrado a eso ahora.
Puedes ver una película con ellos, ya no importa en qué idioma está
Muy obvio.
Y escritorios sobre bicicletas estáticas, lo tengo en mi sótano.
Puse un escritorio sobre la bicicleta de ejercicios, y preparo mi conferencia.
Mayo Clinic los está vendiendo ahora, pero es algo lento.
Finalmente consigues uno, para que puedas hacer ejercicio
y hacer trabajos académicos al mismo tiempo.
Creo que estamos avanzando.
Otra forma de decirlo es, la teoría y la práctica
financiera son buenas áreas para que entren los jóvenes, porque creo
ha sido transformador y continuará siendo transformador.
Y creo que la naturaleza de nuestros mercados financieros en 10, 20, 30, 50 años,
que importa a los jóvenes de hoy, será increíblemente diferente y mejor.
Tienes que unirte a la comunidad financiera para que eso suceda,
no tienes que hacerlo, solo lo digo.
>> [RISAS] >> ¿Tienes en mente,
una idea de cómo será el futuro?
>> Ves que hay personas que propusieron como Karl Marx, por ejemplo.
Correcto.
>> Robert Owen, que es el tipo que acuñó el término socialismo.
Tenían ideales que vendieron al público como simples y evidentes.
Correcto.
>> Pero creo que no es tan simple y obvio.
La especie humana es producto de la evolución, que
nos dio unos cuantos rasgos mentales que nos sirvieron como cavernícolas.
[RISAS] Pero ahora no encajan en el mundo moderno,
estamos viendo nuevas oportunidades.
Podríamos ser excesivamente temerosos o poco dispuestos a cambiar.
Podríamos estar demasiado centrados en nuestra vida personal.
Y tenemos que inventar algo diferente. No será un mundo perfecto,
nunca lo ha sido, pero es emocionante y está mejorando.
Salon – Innovation
¿Qué piensas que ha sido importante acerca de la innovación de

la capacidad de la gente para asegurarse contra los riesgos del mercado?
¿Ya sea a través de algo tan simple como una póliza de seguro
o por otros medios?
>> Bien, la historia de la gestión de riesgos se remonta a miles de años atrás.
Diría que la historia de la gestión de riesgos
su tecnología ha tenido un desarrollo muy lento a través de los siglos.
Y eso me anima a pensar que queda mucho más por desarrollar,
mucho más por desarrollar aún.
Creo que hay un conservadurismo inherente
y desconfianza hacia nuevos acuerdos financieros.
En el sentido de que,
no me uno a esta fiesta a menos que los demás también lo hagan.
Las cosas se desarrollan muy lentamente.
No sé si respondo tu pregunta.
Creo que la innovación
financiera es un pilar de nuestra civilización.
No es solo cambiar papeles
y hacer que las personas firmen documentos que las engañan para meterse en algo.
Es una secuencia de inventos que incentivan a las personas,
proporcionan capital a las empresas.
Crear organizaciones que perduren en el tiempo y se separen
de los objetivos de los individuos que componen la corporación.
Y enfocar a las personas en la producción de un bien común.
>> ¿Crees que es adecuado decir que históricamente,
la innovación financiera ha ocurrido de manera positiva?
Al buscar la captura de nuevos mercados y nuevas formas de obtener retornos,
frente a la gestión del riesgo a la baja de los libros de contabilidad.
>>Cuando nos referimos a gestión del riesgo, parece significar riesgo a la baja.
Pero también es al alza, porque las personas aceptan el riesgo
a la baja porque hay algo en el riesgo que es tentador y emocionante.
Esto es algo interesante,
parece que a la gente le gustan las apuestas que implican
perder una pequeña cantidad de dinero con mucha probabilidad.
Y ganar una gran cantidad de dinero con baja probabilidad.
Si eso es lo que la gente quiere, tenemos que convertir los riesgos naturales,
que se podrían equilibrar, en pérdidas y ganancias, en algo más atractivo.
Eso es algo que hizo la responsabilidad limitada.
A la gente le gustan los billetes de lotería.
Pago 2$ hoy y tengo la oportunidad de ganar 10 millones $.
Por alguna razón la probabilidad es minúscula [RISAS].
Virtualmente cero, pero a la gente le gusta eso.
Es un descubrimiento de nuestra naturaleza humana.
Por qué les gusta es un acertijo, solo sabemos que a la gente le gusta.
Es porque la gente saborea la pequeña posibilidad.
Tengo este billete de lotería que compré esta mañana.
Podría valer 10 millones $ al final del día, cuando anuncien el número.
Eso hace que tu día brille.
Y luego, si no ganas, aún te sientes bien, solo fueron 2$.
Lo que hace la responsabilidad limitada es crear eso mismo para
las empresas, ese mismo sentido para invertir en acciones.
Compraste 100 acciones, tal vez son 3.000$.
Es un poco más que un billete de lotería.
Pero podría hacerme multimillonario si comprara la compañía correcta.
Es como un billete de lotería.
La gente acude a estas cosas.
Y de hecho, se decepcionan casi siempre.
Pero no están decepcionados porque terminemos con un sector
empresarial más vital, donde se crean cosas.
Tenemos que tratar de replantear las cosas.
Eso es parte de lo que es la innovación financiera.
Replantear los riesgos para que sean atractivos.
Queremos, por un buen propósito social, que sean riesgos que se deban tomar.
Para que beneficien a la economía.
Limited Liability
Quisiera dar unos ejemplos,

tanto del pasado como de algunas cosas de las que he hablado ahora.
El primer ejemplo que me gusta es la responsabilidad limitada.
Le voy a dar el crédito al estado de Nueva York por inventar
el marco completo de esta idea en 1811.
Sin embargo, la idea de la responsabilidad limitada es anterior,
es de antes de 1811, no sé a qué país darle el crédito de su descubrimiento.
Pero esta es la idea.
Bueno, en verdad esto se remonta a Bottomley de quien ya he hablado.
La idea es que los inversores,
con el fin de ser estimulados a invertir en las empresas,
debían estar protegidos, no ser responsables de lo que hicieran los gerentes.
Debían tener responsabilida.
El ejemplo que dimos antes,
si tu estás en la antigua Roma y estás considerando invertir en un negocio,
un viaje donde van a fletar un barco para comerciar con mercancías,
si el barco se hunde,
tu no eres responsable.
Tu no tienes que pagar el préstamo.
Ese es un ejemplo.
Pero nunca fue enunciado de forma tan clara como en 1811.
Entonces en ese momento el Estado de Nueva York promulgó una nueva ley,
que decía que los inversores en acciones nunca pueden ser
juzgados por los errores de la compañía en la que invirtieron.
Lo que vamos a hacer es permitirlo.
Bueno, ya tenías las acciones.
Acciones de un negocio, pero solo eres responsable de lo que pusiste inicialmente,
y no tenias más preocupaciones.
Pero antes de esta ley,
existían dudas sobre eso.
La idea de ir a por los accionistas por los pecados de la compañía era extraña,
pero las personas tenían la preocupación sobre si esto podía pasar.
Antes de 1811 en Nueva York,
podías comprar una acción de alguna compañía y luego la compañía cometía
un delito y luego iban a por ti para pagar por los delitos de los gerentes.
Y dirías. "Yo no sabía.
Yo solo compré unas acciones.
Yo no sabia quienes eran estos tipos."
Y ellos dirían, "Bueno.
mala suerte.
Paga o ve a la cárcel por deudas".
Eso es lo que potencialmente harían.
Y tenían una cárcel para deudores.
Había una idea diferente en ese entonces,
pero la idea es que si invertiste en esta compañía,
tu eres responsable y no te vamos a perdonar.
Cuando el Estado de Nueva York promulgó la ley,
hubo mucha polémica, mucha gente en otros estados dijeron, "Esto es una locura".
Si las personas no son responsables de en qué invierten, entonces qué pasa.
Esto llevará a una salvaje transgresión de
nuestras leyes y de nosotros - Massachusetts promulgó una ley,
más o menos al mismo tiempo,
reafirmando que los accionistas son responsables de en qué invierten,
tu eres cómplice del delito.
¿Qué sucedió?
Que casi todos los negocios se fueron a Nueva York
y Nueva York se transformó en la meca de los negocios.
Finalmente, de forma gradual, estado por estado, todos lo hicieron.
Promulgaron leyes de responsabilidad limitada.
Hubo unos pocos fallos espectaculares,
los negocios corruptos.
Pero muchos buenos negocios empezaron de esta manera.
Así que creo que esto fue una innovación,
y fue un experimento con la naturaleza humana.
El problema es que esas personas,
si tu eres responsable de todo en lo que te involucras,
entonces no querrás hacerlo.
No querrás suministrar capital a ningún negocio.
David Moss fue un graduado.
Le he mencionado antes, un graduado de aquí, de Yale, que
escribió su tesis y luego un libro llamado,
" Cuando todo lo demás falla,
the role of the government in risk management".
El describe esta controversia en 1811.
Pero la verdadera genialidad de la responsabilidad limitada es que te
permite hacer una inversión en una empresa y luego a disfrutar.
No hay nada más, puedes perder lo que pusiste en ella
pero sabes exactamente cuánto pusiste.
Lo que Moss dice en su libro es que es realmente conductual.
Es ingeniería de factores humanos.
Cuando probaron la responsabilidad limitada nadie sabía qué pasaría.
Podría alentar la corrupción.
Podría no afectar al suministro de capital.
Pero descubrimos que la psicología de los inversores favorece la responsabilidad limitada.
Eso es porque los inversores tienden, si no hay responsabilidad limitada,
a sobrestimar la pequeña probabilidad de pérdida.
Al igual que cuando compran billetes de lotería,
ellos sobrestiman la pequeña probabilidad de ganar.
El pensó que lo que la responsabilidad limitada hizo,
es crear una especie de efecto de lotería.
La gente básicamente es,
tu vas a divertirte y no te gustan las cosas que te generan preocupación.
Vamos a comprar acciones en una startup que es como comprar lotería.
Probablemente no te harás rico, casi con seguridad no te harás millonario,
pero es divertido.
Es igual que la lotería,
No sé por qué, la gente, cuando voy a la estación de tren,
tengo que hacer cola en la tienda detrás de los que están comprando lotería.
No puedo imaginar por qué yo o alguien más la compraría,
porque las probabilidades de ganar son muy bajas.
Pero la gente lo hace y se alegra el día, supongo que se divierten.
Ustedes compran un billete de lotería por la mañana
y cuando enciendes la televisión, qué sé yo.
Hay algunos programas de televisión que muestran la extracción de las bolas,
y todos están entusiasmados, divirtiéndose y pierden.
Uno cree que seguirán perdiendo,
que deberían parar, pero no lo hacen.
Hay algo que no sabrías qué es, pero asi es la naturaleza humana.
La otra cuestión sobre la responsabilidad limitada,
es que originó la idea de tener un portafolio diversificado.
Si tu no hubiera responsabilidad limitada, de ninguna manera.
No deberías tener un portafolio diversificado.
Especialmente si tienes algo de dinero,
irían a por ti.
Una de esas compañías va a caer e irían a por ti.
Así que, no mantengas ese portafolio diversificado.
Una vez que lo descubrieron, que crearon la responsabilidad limitada,
entonces puedes empezar a disfrutar tus inversiones y diversificar.
Sabemos que hay un cierto poder de gestión del riesgo en la diversificación.
Inflation Indexed Debt
Daré otro ejemplo de innovación financiera práctica.

Sobre deuda indexada a la inflación.
Tradicionalmente hemos tomado dinero prestado en contratos de deuda
y hemos prometido devolverlo en moneda circulante.
Pero hay muchos ejemplos en los que la moneda es inestable,
especialmente si la emite el Gobierno.
Cometen grandes errores.
La idea es, ¿Por qué no establecemos un índice de precios
y hacemos un contrato de deuda que devuelva el valor indexado por la inflación?
Así se fija en términos reales.
¿Qué podría ser más obvio?
Pero la verdad es que
se puso en marcha con lentitud.
He intentado encontrar quién fue la primera persona que definió
la deuda en términos del índice de precios al consumo
Hubo ejemplos anteriores.
Por ejemplo, en Japón existían los bonos del arroz y quizás en otros lugares.
El bono del arroz era un instrumento de deuda que se pagaba en arroz, sí,
en grano, en lugar de en moneda.
Y es más seguro así que en moneda si el gobierno decidiera
emitir moneda y devaluarla.
Pero la idea a la que me refiero es más general.
El problema de los bonos del arroz es que el precio del arroz
no es estable en comparación con otros precios.
Se necesita un índice de precios.
Es preferible asociar el contrato a un índice.
Por lo que he podido comprobar, he escrito un artículo sobre esto,
la primera deuda indexada se inventó aquí, en los Estados Unidos, en 1780
y fue a causa de la inflación.
El Gobierno de los Estados Unidos estaba pagando con certificados de deuda
a los soldados durante la guerra revolucionaria,
denominados en la moneda que por entonces emitían los gobiernos estatales.
Y por culpa de la guerra se devaluó la moneda, hubo una rápida inflación.
Los soldados quedaron muy descontentos porque lo que obtuvieron
carecía de valor antes de recibirlo.
Para tener a los soldados contentos, esto era una necesidad.
Como dijo Platón, la necesidad es la madre de la invención.
Creo que citando a otra persona, pero ahí es donde aparece.
Decidieron definir un índice de precios al consumo.
No lo llamaron así, simplemente lo definieron.
El bono tenía que pagarse en términos indexados a la inflación.
Una idea maravillosa y sencilla.
Debías hacer promesas en términos reales, no en términos monetarios más inflación.
Pero se pagaba a muchas más personas con certificados de deuda nominales.
De hecho, hubo una rebelión llamada rebelión de Shays por la injusticia
de esta deuda.
Por alguna razón, el Gobierno de los EE.UU. no volvió a emitirlos.
Los bonos indexados de 1780 se emitieron en Massachusetts,
pero ningún estado volvió a emitir bonos indexados hasta 1997.
No puedo creer que tardaran tanto.
Yo estuve allí proponiéndolos, es algo que propuse antes de que sucediera.
No es que cambiara nada, pero solo lo pienso.
Parecía imposible.
Llamé al Departamento del Tesoro en 1996 y les dije: "Quiero hablar con alguien,
¿por qué no emiten deuda indexada a la inflación?"
Y se puso un tipo al teléfono que dijo: "Ya lo habíamos pensado.
En el tesoro hacemos un chiste.
Si llegamos a emitir deuda indexada a la inflación
en los EUA, deberíamos enviar los prospectos a los miembros
de la Asociación Americana de Economía,
porque son los únicos a los que les interesaría".
Le dije ¿Cómo es posible?
La inflación está destruyendo el valor real de la deuda,
¿no les importa?
A mí me sigue desconcertando que no sea más importante.
La gente no lo entiende, repiten el mismo error una y otra vez.
Piensan, la inflación es solo del 2%.
Pero no saben que la historia demuestra que los gobiernos se equivocan siempre.
Aunque claro, esto es Estados Unidos, aquí no nos equivocamos,
podrías llamarlo sentimiento patriótico.
Nadie quiere mencionar la posibilidad de que podríamos equivocarnos
y tener una gran inflación.
Aunque incluso si no es mucha, quizás con un 4% anual de inflación,
pierdes la mitad de tu dinero en unos 20 años.
Esto entra dentro de lo posible y la gente ni siquiera se lo plantea.
Pero tenemos deuda indexada por inflación en los Estados Unidos
y se ha extendido por todo el mundo.
El comienzo de la deuda indexada por inflación no comenzó en los EUA en 1997,
sino en 1780, creo yo.
Unidad de Fomento
Este es un invento que he alabado desde hace 25 años.
Hasta ahora, advertiré, no debería decir que sin éxito.
He recibido atención por ello.
Creo que no sucederá mientras yo viva, pero
haremos la Unidad de Fomento, finalmente.
Eso viene.
Permíteme hablarte sobre este invento.
En 1967, Chile atravesaba una hiperinflación.
Es decir, los precios subían.
No sé cuánto, 1.000% al año o algo así.
La gente estaba angustiada por eso.
Cuando recibías el cheque de tu salario, ¿sabes qué hacías?
Tenías tu cheque.
Por supuesto, lo cobrabas de inmediato y
corrías a la tienda y lo gastabas todo.
Porque a final de mes, [RISAS] no valdrá nada.
[RISAS] Es una locura.
La idea que inventó Chile
fue crear una nueva unidad de cuenta.
En español, "unidad de fomento", que significa unidad de desarrollo.
No sé por qué la llamaron así, pero se me puede ocurrir un nombre mejor.
Pero así la llamaron en 1967.
El dinero tiene varias funciones.
Es una reserva de valor, una unidad de cuenta y un medio de transacciones.
Puedes separar esas funciones.
Puedes tener una unidad de cuenta separada que no sea dinero.
Inventaron algo llamado la UF, la Unidad de Fomento,
y permitieron ligar su valor al Índice de precios al consumidor.
En ese entonces, los periódicos chilenos publicaban diariamente el tipo de
cambio entre el Escudo,
que era la moneda que tenían, y la UF.
Lo he buscado hoy.
Ahora es un sitio web, solía estar en el periódico.
Tal vez todavía esté en los periódicos.
Pero hay una página, valoruf.cl.
La busqué esta mañana
1 UF está a 25.655,55 pesos.
Podrías preguntar, ¿Por qué eligieron un número tan grande?
No fue así, eligieron uno pequeño, tal vez fue uno a uno, no lo sé con exactitud,
en 1967.
Pero han tenido tanta inflación en su peso,
que es de más de 25.000 pesos por 1 UF.
Y eso es lo que vale, al tipo de cambio actual,
entre el peso y el dólar, $35,92 dólares.
Así que ha habido un gran aumento,
aunque Chile ha tenido la inflación más controlada,
el nivel de precios se ha incrementado 50 veces,
más de 50 veces, desde 1977.
Pero los US tampoco son el paraíso de la estabilidad de los precios.
¿Puedes creer que los precios en los US han aumentado 24 veces desde 1913?
Ese no es exactamente un entorno de inflación cero.
Y si estás ahorrando para tu jubilación, por ejemplo, tu abuela te compra
un bono de ahorro que vence en 2050, deberías estar preocupado.
¿Cuánto va a valer?
Chile tenía el escudo como moneda y entre 1960 y
1975, tenían tanta inflación que
tuvieron que reemplazarla por un escudo por 1.000 pesos.
Pero luego el peso se erosionó y tuvieron que definir un nuevo peso,
que valía 1.000 pesos antiguos.
Así que tenemos un incremento en los precios en Chile de 50 millones de veces.
¿Por qué alguien todavía daría los precios en pesos ?
No lo sé.
Hay algo en la psicología humana.
Pero al menos vamos a darles el crédito.
Los chilenos son el país más avanzado del mundo en términos
del manejo de la inflación.
Cuando visité Chile, estaba dando una charla en el Banco Central
dije, ¿de quién fue la idea?
Asombroso.
Todo el mundo debería seguirlo.
Y entonces, ¿Sabes qué?
Nadie sabía de quién era la idea, nadie.
Piensan que es una vergüenza nacional porque revela cuánta inflación
han tenido.
Les dije, no, ustedes son líderes en el mundo y el mundo debería copiarles.
Finalmente, lo harán.
Real Estate: Risk Management Devices
Por último: Estrategias de gestión de riesgos inmobiliarios.

Los precios de las casas suben y bajan mucho y la gente no está
protegida contra estas fluctuaciones. Lo cual me parece raro.
Nosotros tenemos seguro de hogar
y seguro de accidentes que te protege contra accidentes en el hogar
o contra incendios, por qué no protegerla del gran riesgo que
representa el cambio del valor de tu hogar.
Los que venden en corto en los mercados financieros. ¿Son buena o mala gente?
Vender en corto, ¿Es malo vender en corto en un mercado?
Si vendes en corto en un mercado de casas en tu propia ciudad,
sólo tratas de protegerte del colapso.
Eso no es malo. Si lo haces para conseguir
miles de millones de dólares tu postura moral sería un poco ambigua.
De todos modos es legal,
puedes vender en corto en los mercados y sería
bueno si la gente pudiera vender en corto en el mercado inmobiliario.
Ayudaría a detener las burbujas y a protegerse de estas.
También podría ser una fuente de gestión de riesgos para las hipotecas.
Tú deberías tener una hipoteca que te diga que cuando compras una casa,
si el precio de esta cae por debajo de la cantidad que debes,
te reduciremos la deuda.
¿No es sensato?
Pero eso no es lo que hacíamos,
ni lo que estamos haciendo.
Si tu compras una casa por 500,000$,
pides un préstamo de 450,000$ y el precio de la casa cae a 400,000$,
ahora tienes 50,000$ devaluados.
Vas a tu prestamista hipotecario y le dices: "Estoy devaluado".
¿Qué hago?
Y el prestamista hipotecario normalmente dirá:
"Qué mala suerte, te demandaremos.
Vamos a ir por ti si no pagas"
¿Por qué dejamos que sea así?
Es porque el progreso es lento.
Cuando hablas sobre innovaciones financieras,
¿hay algo que consideres emocionante o sea para ti
la próxima frontera en las finanzas?
Hay muchas innovaciones.
Ni siquiera sé por dónde empezar.
Déjame decir que la mayoría de nuestros riesgos todavía no se gestionan bien,
por ejemplo, el riesgo del precio de tu casa.
Esto lo soportas tú, el propietario.
de hecho yo trabajo con
la bolsa de Chicago y tenemos un mercado de futuros
y un mercado de opciones,
para casas unifamiliares puedes comprar una opción de venta
para protegerte de una gran caída.
Eso está en marcha.
Querría verlo crecer y estar más activo, pero existe.
Otro riesgo que incluso es mayor es el riesgo
del capital humano en el que estás invirtiendo ahora como estudiante.
Eres un estudiante de un MBA
has elegido una forma muy fungible de gestión del capital humano.
Tiene que ser una habilidad muy versátil,
al menos así me parece,
que no será reemplazada por un computador.
Podría ser reemplazado en parte por computadoras,
de hecho, ya ha sido parcialmente reemplazado.
Pero creo que es,
la cuestión es,
qué pasa si eliges un capital humano más especializado, como ingeniería nuclear.
¿Cómo podrías protegerte del riesgo de tu capital humano?
Yo tengo una idea de cómo hacerlo.
Podrías vender en corto las acciones de una empresa de energía nuclear,
supón que va a correlacionarse negativamente con tu riesgo,
lo puedes hacer.
Pero hay otras cosas que podrían ser más apropiadas para la mayoría de la gente.
Algo así requiere
cierta sofisticación para elegir una empresa y vender en corto para proteger tu
propio capital humano.
El presidente Obama en su discurso sobre el Estado de la Unión
en 2016 propuso un seguro salarial para que
cuando la gente pierde su trabajo y cambia a uno fijo con un salario más bajo
hubiera algún pago
del seguro que compensara la pérdida de su sustento.
Yo he defendido cosas así,
también, en mis escritos.
Yo lo llamo seguro de sustento.
Puedo seguir dando con muchas innovaciones y no sabemos cuales,
pero lo que sí sabemos es que el riesgo no se gestiona bien en el mundo.
También sabemos que las empresas no están funcionando bien en todas partes,
hay muchos lugares en el mundo
donde el empresariado y la libre empresa parecen limitados,
por lo tanto hay muchas cosas que innovar.
Forecasting
Hoy quiero hablar de la Hipótesis de los Mercados Eficientes.

La historia de esta hipótesis, qué razones hay para pensar que los mercados
son eficientes y las razones para dudarlo.
Déjame empezar con el "experimento de la cena" del viernes.
Tuvimos una cena en la facultad de Berkeley, y los que estuvieron allí
sabrán de qué trata mi experimento.
Repartí trozos de papel con esta gráfica.
La gráfica muestra el S&P 500 desde
1950 hasta hace un par de días.
Ahí está el mercado de valores.
Dejé un espacio a la derecha, hasta el año 2050.
Y pedí que cada uno que no mirara
a los otros cuando dibujaran
un pronóstico del mercado de valores desde el 2016 hasta el 2050.
Les daré un par de ejemplos de lo que completaron.
¿A qué se parece lo que esta persona esta prediciendo?
Otra caída del 20% en el mercado.
Luego una corrección, después una caída,
luego un crecimiento, otra caída y otro crecimiento.
Lo he elegido como típico de lo que hicieron.
Debería haberte mostrado otros, solo tongo otro más tengo otro acá.
Ustedes son un grupo muy pesimista.
¿Cuál diría la Teoría del Mercado Eficiente que debería ser la predicción?
Hubo uno o dos de ustedes que lo hicieron, o quizás tres
más o menos.
Si los mercados son del todo impredecibles, ¿Cuál debería ser?
En una interpretación del mercado eficiente,
tu predicción debería acercarse en forma recta, no se va a salir.
La tendencia principal es que,
el precio de mañana será el mismo de hoy
porque no podemos predecir los cambios hacia arriba o abajo.
Esos serían mercados eficientes.
Pero hay otra versión de los mercados eficientes
algunos de ustedes la hicieron, solo unos pocos.
Su predicción no tendría forma recta, pero
crecerían exponencialmente a lo largo de un camino exponencial.
Esa sería la hipótesis de los mercados eficientes,
tomando en cuenta el hecho de que hay un crecimiento.
No es un paseo aleatorio, sino un paseo aleatorio con crecimiento.
Pero casi ninguno lo hizo.
Quizás mis instrucciones no fueron muy claras.
Pero lo que ustedes hacen es mostrar trayectorias creíbles para
el mercado de valores más que las trayectorias esperadas.
Así es como la gente parece interpretarlo cuando digo, pronostiquemos.
Estás tratando de mostrar lo que es creíble.
Por eso, si miras en la historia reciente;
esta persona hizo que pareciera la historia reciente.
Pero a menos que me lo gigas, no sé quien hizo esta predicción.
A menos que me lo digas,
por qué pusiste un punto de cambio de tendencia aquí. ¿En qué año es?
2020, ¿Por qué pones este punto de cambio de tendencia?
¿Por qué ahí?
No hay una razón, parece creíble para ellos y por eso lo llamaron predicción.
Sé que podrían haberlo hecho mejor si tuviesen más tiempo para pensarlo.
Está relacionado
con el concepto de la economía conductual al que Kahneman
y Tversky (son dos psicólogos) llaman representatividad heurística.
La gente no se comporta como pronosticadores.
Creen que algo que vieron en el pasado
es representativo de lo que pasará en el futuro.
Aunque no estoy definiendo su teoría exactamente, pero
creo que es así como hace la mayoría de la gente cuando hacen una predicción.
El término "teoría de paseos aleatorios" fue acuñado
por el estadístico Karl Pearson en la revista científica "Nature" en 1905.
Dijo que un "paseo aleatorio" es un proceso de cambios
de tal manera que cada cambio es independiente
de los cambios previos y es totalmente impredecible.
Por ese motivo se ha vuelto común pensar que un paseo aleatorio
como el de un borracho caminando hacia una farola.
Y este juguete que ves aquí,
es una réplica que alguien fabricó y vendió.
Si lo quieres, lo encontré en la web, lo puedes comprar.
Es increíble [RISAS] lo que se puede comprar hoy.
Pero ahí está el borracho.
Pero si el borracho está tan ebrio que cada paso es completamente aleatorio,
tu trabajo, según Pearson,
es predecir la posición del borracho en 10 minutos,
en 20 minutos o en 30 minutos.
¿Cuál sería tu predicción?
¿Qué opináis?
¿Cuál sería la predicción de Karl Pearson?
El pronóstico es que va a estar justo en la farola.
La razón por la que haces esa predicción es porque no tienes idea de adónde va,
si a la derecha o la izquierda, cualquiera que sea la dirección es aleatoria.
Es probable que no vaya a estar en la farola, pero
ya que no se puede predecir en qué dirección irá, diríamos estará en la farola.
Eso es lo que decía en la anterior diapositiva.
Tu predicción debería acercarse a la línea recta si se trata puramente
de un paseo aleatorio.
Pero eso no fue lo que hicisteis.
En 1973, Burton Malkiel era profesor en Princeton y supongo que todavía lo es,
vino a Yale como Decano de la escuela de Administración.
Escribió en 1973 un best-seller titulado "Un Paseo Aleatorio por Wall Street",
argumentando que el libro no era original, que era una divulgación.
Pero fue un best seller y vendió millones de copias.
La idea era que los precios del mercado de valores eran paseos aleatorios,
es una ilusión creer que se pueden predecir.
Por lo tanto, no deberías tratar de predecirlo.
Solo deberías mantener un portafolio diversificado.
En ese tiempo eso se convirtió en sabiduría popular.
El libro de Burton Malkiel fue muy oportuno y su título muy apropiado.
Lo gracioso de este libro es que él no creía del todo
en la hipótesis de los mercados eficientes a la que su libro debía el titulo.
Porque si buscas el último capítulo en el libro
donde da consejos de inversión, y aconseja hacer ciertas cosas que
yo pensé que no encajaban con la hipótesis del paseo aleatorio.
Finalmente le conocí en un cóctel.
Y le pregunté.
Le dije "algunos de tus consejos de inversión no encajan con el paseo aleatorio".
Y dijo, "Sí, ya sé".
No puedo citarlo exactamente. "No puedo sacarme
completamente de la cabeza opiniones como esas". Algo así.
Es psicológico, no estamos adaptados para entender el paseo aleatorio.
Otra alternativa al paseo aleatorio... El paseo aleatorio tiene la propiedad x sub t,
si x es el paseo aleatorio en el tiempo t, que es igual a su valor anterior
más el ruido, épsilon sub t; ese ruido es totalmente impredecible.
Una alternativa a un paseo aleatorio es un modelo
autorregresivo de primer orden, un modelo AR-1.
En este caso, 100 representa la farola, es el punto de partida.
Y luego, x sub t, la posición en el tiempo t,
es igual al punto de partida + rho donde rho está entre menos uno
y más uno, generalmente positivo, por x sub t-1 menos 100.
¿Qué es esto?
Es un modelo que modifica un poco al borracho en la farola.
Ahora tiene un pedazo de elástico atado alrededor del tobillo.
Y el elástico está atado a la farola.
Si comienza a alejarse de la farola en cualquier dirección,
el elástico tira de él ligeramente.
Y cuanto más se aleja, tira con más fuerza.
En este caso,
x sub t-1 menos 100 es la distancia a la farola.
Y si rho tiene un valor alto, entonces,
significa que no hay tanto tirón, que es un elástico débil.
Puede alejarse sin dirección, pero a la larga, va a volver.
Esto es "reversión a la media", el que vuelva a la farola.
Ahora la pregunta es,
hubo muchos estudios sugiriendo que el mercado de valores es un paseo aleatorio,
pero, cómo sabemos si es realmente un paseo aleatoreo, o es un AR-1.
Quizás cuando la Bolsa llegue realmente alto, vaya a retroceder.
Pero no de inmediato.
A la larga, hay algo que lo devuelve a un nivel normal.
Y cuando baja realmente, va a volver a subir.
El problema es que es difícil ver la diferencia, si rho es igual a 1.
Si rho es igual a uno, este 100 desaparece y es se trata solo de un paseo aleatorio.
Pero si rho es menor que 1, pero no es mucho menor que 1,
entonces realmente no se puede saber si es una caminata aleatoria o no.
Este es un ejemplo de realización de una caminata aleatoria,
la línea azul, y un AR-1 con rho igual a 0,9.
Te desafío a que me digas cuál de esas es. Bueno, se ve.
En comparación, este no comenzaba en 100 sino en 1,
puedes ver que el AR-1 está más cerca, es la línea roja.
Se ha acercado de nuevo al punto de partida.
El paseo aleatorio no tiende a volver al punto de partida.
Si los precios de las acciones son un AR-1, significa que debes permanecer fuera del mercado
cuando
el precio es demasiado alto y volver cuando el precio sea demasiado bajo.
Que es un consejo diferente que la teoría de la ley aleatoria.
>> Muchos dirían que cuando pronostica el futuro,
ya sean economistas o financieros que trabajan en Wall Street,
por ejemplo, pronosticando cómo será el futuro del mercado,
para ver lo que sucedió en la historia reciente e intentar hacer una proyección.
Usando un modelo lógico racional
para intentar hacer una proyección hacia el futuro.
Por supuesto, se habla mucho de la naturaleza irracional
del mercado y de cómo es nuestra conducta como seres irracionales.
De lo que tengo curiosidad es de cómo hace usted la gestión de riesgos para factorizar
la naturaleza irracional de los mercados
para capturar parte de esa irracional exuberancia de la que habla
en las burbujas que pueden surgir en cosas como el mercado de la vivienda?
>> Bueno, una pregunta profunda. ¿Cómo la manejamos?
¿Por qué tenemos exuberancia irracional a veces
y otras veces no, y qué podemos hacer al respecto [RISA]?
El principio para todo lo que mencionaste es la política del Banco Central.
Los bancos centrales cuando creen que el mercado está
volviéndose demasiado caro, pueden restringir el crédito.
Y, alternativamente, cuando piensan que está por debajo del precio, pueden facilitar el crédito.
Esa es una herramienta que se está utilizando.
Aunque los bancos centrales no parecen demasiado entusiastas por estabilizar
los mercados financieros, parece influir en su toma de decisiones.
Pero eso no llega mucho a la psicología básica.
El problema es que la gente ve
el precio de un activo especulativo como algo en gran medida
separado del negocio subyacente que paga las facturas, paga los dividendos.
Parecen a menudo mirar a la psicología del mercado.
Miran las tendencias del análisis técnico
se descentran de los fundamentos reales que
puedes pensar que deberían determinar el valor a largo plazo de una inversión.
Su enfoque es demasiado corto placista, prediciendo lo que harán
el mes siguiente más o menos, entre el momento en que compro y vendo.
Han habido propuestas que podrían limitar
o reducir ese componente especulativo a corto plazo.
Una idea es poner un impuesto a las transacciones, en transacciones de valores.
Eso obligaría más a las personas
o las animaría a considerar más el largo plazo en su inversión.
Tenemos uno distinto, que hemos limitado.
Tenemos un impuesto a las ganancias de capital que distingue entre ganancias
a corto plazo y a largo plazo.
Una razón para hacerlo es desalentar a la gente de ser tenedores a corto plazo.
Terminarán pagando un impuesto sobre las ganancias de capital sobre el beneficio.
Hay otras propuestas a más largo plazo.
Mike O'Brennan en UCLA propuso que deberíamos crear mercados separados
para dividendos corporativos en varios horizontes, para que te centres
en el dividendo que algún día en el futuro vas a hacer una inversión.
Pensarías que eso haría concentrar a la gente en lo fundamental.
Ahora tenemos mercados para derechos de pago
y dividendos que no han tenido un impacto importante.
El problema es que la psicología humana no se maneja fácilmente.
Habla con un psiquiatra y te lo dirá.
Tenemos medicamentos antipsicóticos, ayudan, pero no curan de manera rutinaria.
Lo mismo es cierto para cualquier cosa que pienses que pueda tratar
la exuberancia irracional en el mercado.
Ojalá tuviéramos litio, que es lo que se usa para la exuberancia irracional
y el trastorno bipolar, pero no funciona en el mercado de valores.
>> Sí.
Intuition of Efficiency
Déjame hablarte sobre lo que,

quiero decir, te he dado una historia mental,
sobre la eficiencia del mercado.
Lo que la gente ha pensado a lo largo del tiempo.
Comenzando en el siglo XIX,
la tecnología de la información comenzó a desarrollarse.
Había un hombre llamado Reuter,
que justo antes de la invención del telégrafo
decidió que las Bolsas necesitaban información actualizada.
Y pensó,
"¿Cómo puedo obtener información o comprarla?"
Lo que hizo fue,
estas palomas vuelan más rápido que cualquier transporte, palomas transportistas.
Lo que hizo fue poner oficinas en las mayores ciudades europeas y compró palomas.
Y tan pronto como ocurría un evento en el mercado en Londres,
podría atar un pedazo de papel a la pata de la paloma
en Londres y enviar las noticias a París.
¿Cuánto tiempo le toma a una paloma volar de Londres a París? No lo sé.
Le toma de cuatro a seis horas a una paloma volar de Londres a París.
Le dio una ventaja comercial a la gente.
Fue un gran éxito con su servicio de palomas,
y más adelante, cuando inventaron el telégrafo.
Que fue aquí en New Haven,
Samuel F.B.Morse inventó el telégrafo.
¿Qué año fue, fue alrededor de 1840?
No lo recuerdo con exactitud.
Los escritores iban al telégrafo para aumentar la velocidad aún más.
A finales del siglo XIX,
todo el mundo obtenía la información a la velocidad de la electricidad.
Tenían buscas en el siglo XX
instalados que sonarían cuando ocurrieran noticias importantes.
Podían llevarlos consigo.
Antes de que tuvieras teléfono móvil,
podías tener un busca.
La idea es que la información,
hay tantas personas inteligentes tratando de obtener información.
Debe ser difícil vencer
al mercado y eso significa que en realidad no puedes predecirlo.
Entonces el paseo aleatorio se volvió plausible porque la gente pensaba, "Sí,
toda la gente trata tanto de obtener información
de la forma más rápida que pueden y comerciar tan pronto como la obtienen.
Eso no significa que si alguien tiene alguna
idea, si el mercado baja en Londres,
será probable que caiga en Paris también.
Si el mercado de Londres cae,
tú querrás vender en Paris.
El problema es que no puedes obtener la información en Paris lo suficientemente rápido.
Pero ahora que la consiguen muy rápido.
el mercado debe adaptarse, ajustarse casi de inmediato.
A esto es a lo que ha llegado.
La razón por la que el mercado eficiente suena creíble es que tienes que educar a las
personas
sobre ideas ingenuas, de que pueden predecir el mercado.
Algunas personas irán a ver a sus corredores y les dirán
" Sabes,
el otro día leí en el periódico de Wall street que
esta empresa tiene una nueva medicina que saldrá al mercado,
¿es esa una razón para comprar?"
Entonces, el broker le dirá,
"¿Lo leíste cuando, la semana pasada? "
Su corredor podría decirle,
"Cuando salieron esas noticias,
recuerdo que mi busca sonó inmediatamente y fui rápido con mis colegas y dije,
¿qué significan estas noticias?"
Y alguien dijo, "vende,
vende ahora mismo". Puse una orden en 15 segundos.
La tenía y dijo: " Tienes que vencer a los demás. "
Y luego dije,
"Lo acabo de ver, pero ni siquiera he tenido 15 segundos para
hablar de ello. " Hablaron más al respecto y piensan,
"Bueno, tal vez no debería haber vendido".
30 segundos después, compras.
Y luego en dos minutos,
tenían el consejo de un experto de lo que significa y el mercado se volvió loco,
y ahora las ventas disminuyen hasta el nuevo nivel óptimo.
Tal vez el mercado no fue perfectamente eficiente durante 15 segundos.
Pero debes estar educado en que si leíste
algo en el periódico la semana pasada,
ya está incorporado en los precios de mercado.
Aún en 1889,
que no tenían buscas aún.
Este es un artículo del año 1904,
es un buen artículo escrito por Charles Conant.
Está en una revista,
y es sobre la belleza de los mercados,
y se refiere al público.
Se refiere a una visión ignorante del público, de que los mercados son un casino.
Pero él dijo, "Un momento de reflexión debería convencer
a esa persona de que una función que ocupa un lugar tan importante
en el mecanismo de los negocios modernos debe ser una parte útil y necesaria de la
economía".
Sí, a lo que se refiere es que esos precios
en los mercados son el resultado de gente que intenta averiguar
los valores, y si no tuviéramos los mercados,
no sabríamos lo que vale cada cosa.
Cualquier plan de negocios implica precios.
Como empresa, tendrás que comprar productos
tendrás que pedir prestado a un tipo de interés.
Todos estos precios son relevantes para una decisión inteligente.
Los mercados no son solo eficientes en la economía actual,
tienen mejor conocimiento que cualquier individuo porque implican
a mucha gente, todos poniendo su dinero y negociando.
Y produce valores que asume implícitamente en 1904,
son la mejor estimación del valor fundamental,
e impulsa los negocios y la toma de decisiones,
ya sea para construir una nueva fábrica o para contratar nuevas personas en función de estos
precios.
Es un sistema bonito del que él habla.
Hasta la crisis financiera.
Los libros de texto brillaban en defensa del mercado financiero.
Incluso tu libro de texto de Fabozzi en una edición anterior en 2002 decía:
"Disponible al público,
la información relevante conducirá a la fijación correcta de precios
valores negociados libremente en mercados que funcionan correctamente".
Este es otro libro de texto de finanzas de Richard Brealey
y Stewart Myers en una edición anterior.
Los mercados eficientes realmente llevaron la teoría al pensamiento de la gente,
comenzando después del libro [inaudible].
Realmente fue una revolución intelectual.
Pero según Brealey,
Myers y Allen.
"Los precios de los valores reflejan con precisión la información disponible,
y responden rápidamente a la nueva información tan pronto como esté
disponible". Esa es una afirmación
bastante fuerte, y luego lo calificaron.
"No malentienda la idea de los mercados eficientes.
No dice que no hay impuestos ni costes.
No dice que no haya personas inteligentes y otras estúpidas.
Simplemente implica que la competencia en los mercados de capitales es muy dura.
No hay máquina de dinero,
y los precios de los valores reflejan
el verdadero valor subyacente de los activos". No está realmente calificado.
Realmente no lo califican mucho.
Te dicen que creas en los precios que ves en los mercados como si fueran la verdad.
Posteriormente, sin embargo, tienen
en su edición de 2008,
después del comienzo de la crisis financiera.
Lo han calificado.
No quiero reírme.
Son grandes personas. Están reflexionando,
cuando lees un libro de texto, son las ideas de la época.
Solo estoy usándolo como una señal de cuánto
ha cambiado el pensamiento. Ahora dicen,
"Se necesita mucha más investigación antes de comprender por qué los precios de los
activos
a veces se desvían de lo que parecen ser sus retornos futuros descontados".
La hipótesis de los mercados eficientes se ha visto afectada después de la crisis financiera,
y puedes verlo en los libros de texto.
Creo que los mercados eficientes fueron
una revolución científica que surgió realmente en los años 60,
y luego en los años 70,
y condujo a un mercado alcista extremo que teníamos en todo el mundo en la década de
1990.
La gente finalmente decidió que cualquier cosa que haga el mercado de valores es lo
correcto.
Lo que hace el mercado inmobiliario es correcto porque sus mercados son
eficientes, y desafortunadamente eso no era del todo correcto.
Harry Roberts es el inventor del término mercados eficientes.
Aunque he rastreado la historia casi 100 años antes que él
no lo llamaron la hipótesis de los mercados eficientes.
Dijo que hay tres formas para la eficiencia del mercado.
La forma débil es que la información de precios anteriores no puede ayudarte a pronosticar,
la forma semi-fuerte de mercados eficientes es
que toda la información pública ya está incorporada en los precios del mercado,
y la forma fuerte es que toda la información, incluida
la información privilegiada en poder de las empresas ya está incorporada en los precios de las
acciones,
porque se filtra.
Las empresas no pueden guardar secretos.
En realidad, creo que esta forma semi-fuerte es en la que nos centramos.
No creo que las empresas no puedan guardar secretos.
A veces se les escapan, pero no siempre se les escapan.
Mi primera pregunta es,
la hipótesis de los mercados eficientes se estableció hace 50 años,
¿pero por qué sigue siendo una hipótesis?
¿No debería haber suficiente investigación y datos para aceptarla o rechazarla?
Y aún más desconcertante,
¿cómo se otorgó el Premio Nobel a alguien que defiende claramente esta teoría,
Eugene Fama, alguien que dice, esta teoría,
y tú al mismo tiempo?
Hay muchas cosas que tengo que decir sobre este tema.
Uno de ellas tiene incluso más de 50 años.
No la llamaron la hipótesis de los mercados eficientes,
pero retrocediendo siglos,
hubo gente que pensó que los mercados son maravillosos y perfectos.
Puede que no lo hayan articulado bien.
El término mercados eficientes fue popularizado por Eugene Fama,
quien ganó el Premio Nobel conmigo.
De hecho, soy un gran admirador de Eugene Fama,
y sus papeles, honestamente, eran muy interesantes.
Yo diría que la hipótesis de los mercados eficientes es una verdad a medias.
Es así como cierto. Es bueno.
Intento enseñártelo. Espero haberlo enseñado.
Tal vez no fui lo suficientemente lejos como para ensalzarlo,
pero es útil que pienses en ello si quieres invertir
porque probablemente tienes expectativas exageradas de lo que puedes hacer.
Dije que Eugene Fama estaría encantado de escuchar esto.
También tengo la sensación de que no es tan eficiente,
no es tan perfecto y no debemos confiar en ello.
Alguien que escuche la teoría de los mercados eficientes podría decir que el presidente
de un banco central nunca debe hacer comentarios
del mercado de valores porque el mercado de valores en sí es más inteligente que cualquier
individuo.
Y ahora, creo que no deberían hacer comentarios,
pero hay veces en que el mercado parece loco.
Lo siento, creo que el director de la Reserva Federal o del Banco Central es más inteligente
que el mercado,
a menudo al menos, no siempre
y yo debía opinar abiertamente sobre eso.
Y también, han aparecido ciertas anomalías.
Por ejemplo, comprar acciones
con bajos índices de ganancia-precio ha valido la pena históricamente durante mucho tiempo.
Creo que eso probablemente se explica mejor por las teorías psicológicas,
que algunas acciones se ignoran y se subestiman porque nadie las recuerda.
Otros se sobrevaloran porque están calientes.
¿No es algo a tener en cuenta para comprender la fluctuación del mercado?
Es una hipótesis.
Diría que tal vez está mal llamarlo hipótesis.
El mejor nombre para ello sería la media verdad de los mercados eficientes.
Price as PDV
La idea es que el precio de una acción

debería ser el valor actual descontados los dividendos esperados.
Volveremos a los valores actuales al final, pero
lo que tenemos aquí, es que el precio es igual
a, supongo que las ganancias son iguales a los dividendos.
El precio es igual a las ganancias dividas por un factor de descuento,
que es la tasa de descuento menos la tasa de crecimiento de las ganancias.
Entonces, el precio es igual a las ganancias divididas por un número.
Esto se conoce como el modelo de Gordon.
Estas no son necesariamente las ganancias exactas de hoy,
pero lo usaremos como una aproximación.
Lo que implica es que a menos que el factor de riesgo sea diferente de unas acciones
a otras, por una tasa de descuento distinta, la relación precio-beneficio debería
ser la misma en cada acción, ese es el modelo de Gordon.
La teoría del mercado eficiente tiene que explicar por qué algunas empresas
tienen un precio mayor, en relación con sus ganancias, que otras.
Tendría que ser, si crees en el modelo de Gordon,
algo relativo al riesgo o a las oportunidades de crecimiento.
Si tu empresa tiene un precio alto con relación a las ganancias, tendría
que ser debido o a su bajo riesgo medido por la beta,
entonces estaríamos dispuestos a pagar más debido a su bajo riesgo.
O tendría que ser que la gente tiene razones para pensar que su
ruta de ganancias, la tasa de crecimiento g es alta.
La estás dividiendo por un número más pequeño.
La teoría de los mercados eficientes lo atribuiría,
explicaría las diferencias de los precios relativos a las ganancias.
En términos de la tasa de descuento o de la tasa de crecimiento de las ganancias.
Todos estos mercados tienen un precio justo,
incluso si en algunos mercados los precios son altos en relación a las ganancias.
Si esto ocurre, algunas acciones son mucho más caras que otras.
Algunas se venden a una relación precio-beneficio de, algunas veces incluso más,
digamos de 100 veces las ganancias.
Puedes preguntar, ¿Por qué alguien pagaría 100 veces las ganancias por una acción?
La teoría del mercado eficiente diría, en su infinita sabiduría,
que el mercado ha decidido o que esta acción es muy buena,
en términos de riesgo, eso es r,
o que la tasa de crecimiento de las ganancias de esta empresa será fenomenal.
La alta relación precio-beneficio debería predecir altas tasa de crecimiento de las ganancias.
Estas son las ideas de ¿Por qué la gente cree que los mercados deberían ser eficientes?
Tenemos al inversor marginal.
Los chicos listos que negocian normalmente.
Negocian rápida e inmediatamente y dominan el mercado.
También está el argumento de la supervivencia del más fuerte.
Algunas personas van a Wall Street, parecen inteligentes , pero en realidad no lo son.
[RISAS] >> Sobre las relaciones precio-beneficio, sin embargo,
¿las diferentes industrias deberían tener diferentes promedios de relación P/B?
Buena pregunta
Existen diferencias históricas a largo plazo entre las industrias
y entre los países en las relaciones de precio-beneficio.
Un buen ejemplo es Japón.
Si vas a la década de los 1980s,
el mercado japonés en general tenía una relación precio-beneficio de casi 100.
La gente en aquel entonces decía en todas partes, excepto
en Japón, esto es una locura, ¿Qué sucede con estos japoneses?
Es muy alto, pero si ibas a Japón, parecía diferente.
Yo hice una encuesta comparando US con Japón,
las actitudes hacia el mercado japonés, y sé que es cierto, que la gente en US
era muy escéptica, pero los japoneses eran muy entusiastas.
Después de eso la relación precio-beneficio bajó mucho en Japón.
Creo que porque los japoneses, son humanos como todos,
no critico a los japoneses, pero
se dejaron llevar por el éxito y aumentaron el precio.
Esa puede ser una causa psicológica de las diferencias
pueden ser diferencias prolongadas en las relaciones precio-beneficio.
También podría haber otras diferencias, por supuesto,
como las diferencias en las normativas contables.
Doubting Efficiency
Fue aquí en Yale donde Alison hizo un estudio sobre

"Smart Money", juzgaban la inteligencia por el promedio obtenido en tu examen de ingreso,
el examen "SAT", no tú,
no lo podían obtener para el individuo,
lo obtenían para la universidad a la que iban.
Y encontraron, por inferencia, que las personas que tuvieron
las puntuaciones más altas superaron a los otros.
Pienso que es muy significativo.
Odio decirlo pero no todo el mundo es igual de inteligente.
El periódico del domingo.
Alguien lo está haciendo de nuevo,
el señor David Levine.
En este momento del mercado,
cuando 3/4 de vosotros estáis pronosticando una caída como la del viernes pasado,
él dice, ¿Cuántos huevos de tu cesta debes poner en esta acción?
Todos. Yo me quedé impactado al leerlo.
Justo ahora que el mercado está tan turbulento, él dice a la gente,
él dice, Warren Buffett ha dicho que el 90% de tu portafolio debería estar en acciones.
Me pregunto si es reciente,
¿cuándo dijo Buffett eso?
Aparentemente en algún momento Buffett dijo eso.
Decía, el Señor Buffett es muy conservador.
Me detendré aquí.
Lo que trato de explicar es que la teoría de los mercados eficientes es una,
lo diré de nuevo, es una verdad a medias.
Hay muchas personas inteligentes invirtiendo.
Pero mucha de esa inteligencia está dedicada al marketing y a la manipulación de tu
psicología.
Y este hombre, no sé,
quizás esté en lo correcto.
De hecho era un artículo meditado,
pero como discurso de venta, pensé,
era algo incongruente,
si vosotros leéis todo el artículo.
¿Por qué está tan seguro de decir que pongas todo en el mercado de acciones?
Es solo una corazonada.
En última instancia él la tuvo y quizás fuera bien intencionado con toda la situación.
No estoy tratando de menospreciar la ética de las personas
Estoy diciendo, que quizás fue bien intencionado, pero el tipo de
cosas que se oyen, son cosas como esta y tienden a guiar el mercado.
Siguiendo la hipótesis de los mercados eficientes, piensas que
las grandes caídas del mercado de acciones como la
de 1987 o la de 2008, ¿Confirman o no la hipótesis de los mercados eficientes?
Es como si el precio se actualizara con
la información, o la información se actualizara con el precio, ¿Cómo es eso?
Si miráis a 1987 o 2000 o 2007,
son unos pocos ejemplos y para descartar una hipótesis necesitas muchos datos.
pero de otro lado,
las personas que han pasado estas crisis a menudo han
informado de que su fe en el mercado se vio disminuida por la experiencia.
Y pienso que quizás a lo que se refieren es,
a cómo fue leer las noticias cada día sobre
esos sucesos y hablar con la gente de ellos.
Pienso que vivir la experiencia de pasar por
una caída del mercado, obviamente las emociones juegan un papel importante.
Y esas personas estaban comprando y vendiendo, sin saber lo que estaba pasando.
A menudo pienso que es un criterio humano.
Tras haber experimentado un evento como ese, parece
un poco loco pensar que los mercados son perfectos.
Todavía no he conocido a nadie,
que se comporte de una forma totalmente racional.
¿Cómo el efecto combinado de sus compras y ventas podría ser totalmente racional?
Volviendo a Eugene Fama,
cuando le preguntaron sobre la crisis del 2008, dijo
que el mercado se comportó bastante bien porque
los precios empezaron a caer antes de que la gente aceptara
que había una recesión, los precios ya estaban incorporados en la recesión.
Bien.
¿Cómo respondes a eso?
El mercado de acciones ha estado documentado,
esto se sabe durante casi 100 años,
como un indicador importante.
El mercado de acciones tiende a caer antes de una recesión.
¿Qué podemos sacar de esto?
Hay dos explicaciones posibles,
podrías decir que el mercado es más inteligente que todo el mundo
que es como un adivino y ve el futuro.
Pero hay otra explicación.
Podrías decir que ¿Cuál pensáis que es?
¿Es la causa?
Es la causa de la recesión.
El mercado cae y la gente dice que,
algo va mal.
Es como si le tomaran la temperatura y encontraran que es baja o
alta y de repente piensas quizás estoy enfermo, quizás me siento un poco enfermo.
Cuando haces eso con una masa de personas puede darse esa causalidad inversa.
También puedes decir que el mercado de acciones
se desplomó debido a un problema subyacente en el mercado de la vivienda.
Lo mismo con los precios,
la caída del mercado de acciones realmente es un reflejo de nueva información.
Bien.
El mercado lo proporcionó, ¿Es esta la prueba de la hipótesis de los mercados eficientes?
Esto es algo en lo que he estado involucrado en su debate durante muchos años.
Hay diferentes puntos de vista que responden tu pregunta,
uno es decir,
a cualquiera de esas preguntas,
¿cómo fue de grande la pérdida económica causada por la recesión?
¿actuó el mercado de forma apropiada ante eso?
Por ejemplo, en 1929 nosotros tuvimos el inicio de
un desplome del mercado de acciones que tocó fondo en 1932.
El mercado perdió casi el 80% de su valor real.
Vaya, es una gran caída, 80%.
La gente dice tuvimos la Gran Depresión después.
La tuvimos, de hecho,
tuvimos la Gran Depresión, pero ¿saben qué?
la Gran Depresión no fue tan mala.
No fue nada como una caída del 80% del PIB.
Fue temporal, se superó.
A la gente le gusta contar historias.
Pueden contar una historia que justifique al mercado como un pronosticador tremendo,
pero para mi es solo una historia.
Introduction to Behavioral Finance

He estado involucrado en este campo desde alrededor
de finales de los 1980s, uniendo la psicología con las finanzas,
y tengo la profunda creencia de que realmente importa.
Estoy tratando de no sobre enfatizarlo en este curso, porque este es
un curso general de finanzas y no quiero enfatizar más un aspecto de él.
Por otro lado, me parece extremadamente relevante.
Quizás esté influenciado por el hecho de que mi esposa sea psicóloga, pero
no creo que sea solo eso.
Pienso que hay un problema en la academia,
los departamentos están muy separados.
Los profesores no van a los seminarios de los otros para conocer otros campos
tanto como deberían, aunque hay demasiados temas en comportamiento.
Por cierto, es una revolución.
No sé si lo había dicho antes.
La primera de la que acabamos de hablar fue la revolución de los mercados eficientes.
Con ella llegaron el CAPM y las finanzas matemáticas.
Esa fue una revolución importante.
No digo que estuvieran equivocados, en la vida todo es una verdad a medias.
¿No es cierto?
Ningún modelo simple podrá explicarlo todo.
El siguiente fue el de las finanzas conductuales o, más en general,
la economía conductual, que llegó,
no está claro, alrededor de 1990.
Pienso que el término economía conductual apareció entonces
y se convirtió en una revolución.
Pero las ideas se remontan muy atrás hasta,
de hecho, al padre de la economía, Adam Smith.
Conocéis a Adam Smith por su libro,
La Riqueza de las Naciones, el cual escribió en 1776,
que describe la economía de libre mercado
y es reconocido ampliamente como un tratado liberal o del mercado libre.
Adam Smith fue defensor de dejar
que los precios vayan donde puedan, debido a que asignan recursos escasos.
No creo que él haya usado ese término exactamente, pero tenía ese significado.
Él es famoso por la cita de la mano invisible,
el mercado libre es la mano invisible que dirige la economía.
Él dijo que,
¿quién asegura que se extrae suficiente carbón para el próximo invierno?
¿Existe un departamento gubernamental de producción de carbón?
No existe ahora, ni existía en 1776.
Entonces, ¿Quién lo determina?
El afán de lucro.
Este es Adam Smith en su famoso libro, La Riqueza de las Naciones.
El precio lo guía, si el precio sube,
las minas de carbón producirán más porque es beneficioso para ellas.
Y entonces, el precio se equilibra en un nivel que es perfecto para
el próximo invierno, cuando la gente tenga que calentar sus casas.
Habrá carbón suficiente.
Pero otra cara de Adam Smith está en otro libro titulado la Teoría
los Sentimientos Morales.
Él no era un psicólogo académico.
Escribe como un intelectual en 1759.
Él decía que había notado a lo largo de su vida que a la gente le gusta ser
alabada.
Supongo que eso es obvio.
Se observa esto en los niños pequeños.
Se les dice que han hecho algo bueno, y parecen responder
y sucede igual a lo largo de la vida.
Entonces Adam Smith pone de manifiesto, ¿Eres feliz si te alaban por
algo que no has hecho?
Supongamos que alguien comete un error
y pensaba que era un logro suyo,
pero, de hecho, es solo un error.
Supongamos también que se sabe que el error nunca será revelado,
así que lo colocas en tu CV, un gran logro.
¿Te gusta ser alabado por esto?
Y él dijo que probablemente no.
Uno quiere ser alabado por algo que hizo realmente,
él decía, sobre todo cuando se ha madurado y se piensa más sobre la vida.
Como personas maduras, el deseo de alabanza se transforma en el de ser digno de encomio.
La gente quiere ser,
digna de ser alabada, incluso si nadie lo sabe.
Él da el ejemplo de los matemáticos.
Los matemáticos no son famosos normalmente.
[RISAS] Eso es porque el público no puede ver ni entender lo que hacen.
En cambio, incluso en 1759, los actores y cantantes eran famosos,
eran ampliamente conocidos, en comparación con los matemáticos.
¿Por qué los matemáticos no se desesperan?
Nadie sabe quién soy, que estoy haciendo todo este trabajo.
Es porque ellos tienen una pequeña comunidad de matemáticos,
que han leído su trabajo y lo respetan.
Sabes que mereces ser encomiado por tu trabajo, incluso si eres totalmente desconocido.
Eso es lo que él dijo, y pienso que es una percepción real la que él tiene.
Esto es realmente cierto, al menos para adultos maduros,
que desarrollan un sentido de su propia encomiabilidad.
Eso es muy diferente del supuesto usual en economía,
de que uno quiere maximizar el consumo.
Prospect Theory
Permítanme comenzar con una economía conductual

más moderna, y hablar de la teoría prospectiva.
El término teoría prospectiva fue adoptado por los psicólogos Daniel Kahneman
y Amos Tversky en una revista de economía, Econometrica, en 1979.
Un artículo muy importante, y de hecho, por lo menos hace algunos años,
el artículo más citado publicado en Econometrica,
que es la revista más importante para los economistas matemáticos.
Lo que critican es la teoría central de la economía,
y la reemplazan con una alternativa constructiva.
La teoría central, es la teoría de la utilidad esperada.
La profesión económica
tiende a utilizar la idea de que todo el mundo tiene una función de utilidad,
que depende de las cosas que consumen y que representa su felicidad.
Has oído hablar de curvas de indiferencia, son contornos de la función de utilidad.
Y que la gente en un mundo sin incertidumbre escogerá
cuánto comprar a los precios de mercado para maximizar su función de utilidad.
Y si existe incertidumbre,
la gente utiliza las probabilidades de eventos posibles
para calcular la utilidad esperada y la máxima utilidad esperada.
Kahneman y Tversky cambiaron dos cosas en la teoría de la utilidad esperada.
Una, remplazaron la función de utilidad con lo que ellos llamaron función de valor.
Y dos, reemplazaron las probabilidades con
probabilidades subjetivas determinadas por una función
de pesos en términos de probabilidades reales.
Permíteme hablar acerca de estos dos elementos.
La primera cosa es la función de valor,
ésta es una gráfica de su artículo de 1979 y muestra la función de valor.
Ésto está basado en sus experimentos, pero es sólo una historia dibujada a mano.
La función de utilidad,si lo piensas desde la economía básica,
la función de utilidad exhibe la disminución marginal de la utilidad en todas partes.
Es cóncava hacia abajo, la parte superior derecha
del segmento de su curva se ve como la función de utilidad.
Puedes ver que es cóncava hacia abajo y está creciendo.
El eje horizontal es la cantidad de dinero ganado o perdido.
Y en el eje vertical está la otra parte,
su reemplazo de la utilidad, lo que ellos llaman valor.
Pero si lo ves, hay un doblez en el origen,
y luego la tienen cóncava hacia arriba, no hacia abajo por pérdidas.
La otra cuestión que debería enfatizar, es que la función de utilidad
usualmente no se pone en este término, entre ganancias y pérdidas en economía.
La utilidad está determinada por cuánto tienes y no
aplicas, no hace una distinción, no se enfoca en lo que tienes ahora.
De lo que están hablando aquí es de cómo reaccionas ante una oportunidad en un día dado.
Lo que dicen es que en un día dado, creas un punto de referencia para
hoy, y ese es el punto de referencia.
La utilidad es relativa al punto de referencia,
de lo que pueden ser tus ganancias y pérdidas .
Hay una doblez en el punto de referencia, lo que quiere decir que,
Algo especial está pasando.
Pero este punto de referencia es arbitrario,
Es donde tú te ves hoy.
No voy a entrar en los detalles,
pero ésta es la idea que ellos proponen,
en vez de utilidad, basados en evidencia experimental.
Déjame hablar sobre la evidencia, rápidamente a través de esto, el doblez,
lo primero es que el origen se mueve en el tiempo,
y tú no eres consistente en el tiempo.
Si yo gano más dinero entonces muevo mi punto de referencia hacia más dinero para
la siguiente decisión que tome.
Y si tengo menos dinero, lo muevo hacia atrás.
Eso no pasa con la utilidad.
Lo que están diciendo es que es subjetivo,
siempre estoy pensando en relación a donde estoy ahora.
Por ejemplo, hay un doblez en la pendiente.
La pendiente es alta aquí,
luego es más baja en este punto, que es el punto de referencia de hoy.
Lo que significa es que la gente,
no va a hacer pequeñas apuestas.
Les voy a dar un ejemplo, un ejemplo famoso
ocurrió en el MIT hace cerca de medio siglo.
El profesor Paul Samuelson, famoso,
estaba con E Cary Brown, otro profesor, no tan famoso.
Y Samuelson dijo, en el almuerzo,
vamos a apostar un poco.
Lancemos una moneda, si sale cara yo te pago 200$,
pero si sale cruz, tú me pagas 100$.
Él hizo esta propuesta, podemos ver que estaba siendo muy generoso porque
le está dando al otro 200$ y le pide 100$.
¿Cuál es el valor esperado de esa apuesta?
Es 0.5, suponiendo que es una moneda justa con la probabilidad de que salga cruz,
0.5 por 200 menos 0.5 por 100 que es $50.
Samuelson pensó que aceptaría la apuesta inmediatamente, pero E Cary Brown dijo,
no, no sé de qué me hablas, [RISA] yo no quiero hacerlo.
Él no quiso hacerlo, Samuelson le dijo,
¿estás seguro? Te he ofrecido una apuesta con un valor esperado positivo.
Sólo son un par de cientos de dólares.
Bueno, eso sonaba como mucho dinero, pero en ese momento era más de lo que es ahora
[RISA] sonaba como mucho dinero, pero él simplemente no quería hacerlo.
Samuelson le dice a E Cary Brown. ¿Y si lanzamos la moneda 100 veces?
Yo voy a hacerlo, y esto es hipotético, no lo estoy ofreciendo en realidad
¿pero si te ofreciera hacerlo 100 veces seguidas lo harías?
Entonces E Cary Brown le dice, por la ley de los grandes números,
[RISA] yo voy a ganar como 5000$ prácticamente seguro.
Entonces, E Cary Brown dice, yo lo haría.
Luego Samuelson vuelve a su oficina,
escribió una prueba matemática de que E Cary Brown es irracional
porque si lo haría 100 veces, debería hacerlo una vez.
Pero E Cary Brown se estaba comportando como esta función de valor.
La curvatura en el valor de la función significa que las ganancias se ven mucho más pequeñas
que las pérdidas.
Psicológicamente, no quiero eso, pero si son 100 de ellos,
sólo le está moviendo aquí arriba seguramente, por supuesto que lo hará.
Se ve que hay un error humano fundamental aquí. Que nos centramos en pequeñas cosas
y tenemos miedo en pequeñas apuestas.
Deberías hacerlo, no sé si estás listo para ello.
Debería haber pedido que levantaran la mano.
Si te ofreciera una apuesta tirando la moneda así, la aceptarías.
Supongo, al menos si has aprendido algo en este curso sobre racionalidad,
que deberías hacerlo
cada vez que tienes una apuesta así. Es una apuesta pequeña.
Con un valor esperado positivo, la teoría de la utilidad esperada dice que
la aceptes porque no hay mucha concavidad de la función de utilidad, pero no lo hacen.
La otra cosa es que esto se curva hacia arriba en las pérdidas,
a lo que se refiere es a que hay preferencia por el riesgo en las pérdidas.
Es un poco difícil de explicar, pero la idea clave
es que la gente está dispuesta a tomar grandes riesgos para escapar de las pérdidas.
Por ejemplo, alguien en un casino, que ha perdido mucho dinero
ahora está en el reino de las pérdidas, comienza a pensar, tal vez,
en hacer una apuesta realmente grande que podría tener la posibilidad de salvarlo
de modo de terminar el día ganando en lugar de perdiendo.
La gente tiene una tendencia a correr riesgos en el dominio
de las pérdidas para tratar de recuperarse, esa es la función de valor.
La otra cosa es la función de ponderación.
En este eje tenemos la probabilidad establecida,
las probabilidades van de cero a uno,
esa es la probabilidad real de un evento.
En este eje tenemos el peso de la decisión, que es
una probabilidad transformada psicológicamente.
Y puedes ver que se curvan, esta es la línea de 45 grados,
si la gente fuera completamente racional,
usarían las probabilidades reales en sus cálculos.
Pero no se comportan completamente de esa forma,
tienden a transformar su función de ponderación,
de modo que se ve como una curva con una pendiente menor que uno.
Además, para probabilidades muy bajas
y probabilidades muy altas, la línea se interrumpe.
Te das cuenta de que no lo dice,
en algunas versiones, cae a cero o salta a uno.
A lo que se refieren,
hablemos del hecho de que no va o a cero o a uno,
lo que significa es que para probabilidades muy bajas tienes una tendencia
a no apreciarlas y, en realidad, a menudo, a dejarlas en cero.
No voy a pensar en ello.
Si hay una probabilidad del 10% de que ocurra, puedes preocuparte por ello, pero
si es el 1%, la redondearé a 0 y no me preocuparé.
Del mismo modo, en el extremo superior,
si algo tiene una probabilidad muy alta, la gente no acepta esa exageración,
no toman esa probabilidad en cuenta, y la redondean a uno.
Te daré un ejemplo de la aplicación de la función de ponderación.
Solía haber, cuando subías a un avión,
máquinas expendedoras que te ofrecían un seguro de vida para ese vuelo.
Para un vuelo, y te cobraban 1$ por una póliza de seguro.
Ponían la máquina justo allí donde embarcas en el avión.
Mucha gente lo compraría porque están embarcando en un avión
y sienten un poco de miedo de volar.
En realidad, la probabilidad de que este vuelo se estrelle
es 1 en 10 millones, por lo que el seguro de 1$ debería
darte una cobertura de 10 millones $, pero [RISA] no.
Te da algo muy lejos de eso,
la gente todavía lo compra. ¿Por qué lo compra?
Es porque están nerviosos.
Has oído sobre los accidentes de avión, crees que este puede ser tu último día
en la tierra, quisieras haber hecho algo.
Pero, de hecho, la probabilidad es exagerada.
La mayoría de la gente no lo compraba, esa es la gente que estaba aquí abajo,
lo redondearon a cero.
Pero algunas personas están ahí,
[RISA] hay un poco de fluidez en esta teoría.
O lo exageras o lo ignoras,
hay todo un negocio que explota a la gente que lo exagera.
Además, la curva tiene una pendiente menor que uno.
Podrías caricaturizar esto diciendo que hay tres posibles
valores de ponderación, cero, un medio o uno.
Emocionalmente,
no puedo procesar estos números, ese sería el caso si esta curva fuera realmente
plana, en un medio, pero no es absolutamente plana.
Pero es cierto que, en este ámbito, la gente
no tiene en cuenta las diferencias en las probabilidades de los eventos.
Tienden a difuminarlas, esta es la teoría prospectiva.
La gente se concentra en las pequeñas pérdidas, pequeñas ganancias y pérdidas.
Puedo hacerte preocupar por una pérdida de 2$, más o menos, 2$,
Puedo hacer que te preocupes mucho por eso.
No deberías preocuparte por más
o menos 2$, no es nada. Pero la gente sí se preocupa por eso.
Deberías preocuparte por las grandes cosas,
y ese es un error que Kahneman y Tversky pusieron en su teoría prospectiva.
Otra cosa es que la gente suele hacer cosas arriesgadas para recuperarse de las pérdidas.
Si vas al casino y pierdes dinero, piensas,
tal vez debería apostar un poco más, quizás vuelva a estar como antes.
Eso solo empeora las cosas, pero
es lo que la gente hace. También es parte de la teoría prospectiva.
Creo que la teoría prospectiva está basada en un conjunto
de conocimientos experimentales sobre los errores que comete la gente.
Y creo que es bueno aprender sobre la teoría prospectiva para ayudarte
a ti mismo a evitar esos errores.
>> Parece que hay una gran intersección entre la psicología social
y las finanzas, de lo que hemos hablado en clase.
Esto es más abstracto, pero en términos del huevo y la gallina,
¿qué piensas que está primero?
¿Crees que las personas tienen sesgos que se reflejan en el mercado
y hacen cambios?
¿O crees que el mercado está estructurado actualmente
de una manera que confunde al inversor promedio?
>> Bueno, dijiste qué está primero.
Sé que, cronológicamente, hubieron dos revoluciones importantes
en las finanzas durante el último medio siglo o así.
Primero fue la revolución financiero matemática de los mercados eficientes.
Segundo, algo que comenzó en los años 50, la década de 1950 quizás.
Es difícil definir exactamente cuándo comenzó, pero digamos los años 50.
Y es la revolución de las finanzas conductuales que introdujo la psicología.
Creo que estas dos revoluciones son puntos de vista del mundo incompatibles.
Pero ambos ofrecen ideas, ambos son emocionantes.
Entonces, ¿cuál está primero? [RISAS] No lo sé.
Creo que es una cuestión de modelos. En cualquier ciencia tienes modelos
que abstraen ciertos detalles y te permiten entender qué está sucediendo.
Pero si eres un ingeniero tratando de diseñar.
Estoy pensando en física e ingeniería.
Un ingeniero debe tener una forma de pensar diferente a la de un físico.
Tiene que decir, quiero conocer todos los rozamientos, todos los problemas.
¿Qué sucede si alguien intenta usar mi dispositivo en climas helados,
aún funcionará? Cosas así.
La ingeniería financiera es un campo importante
en estos días, no uso este término despectivamente.
A veces la gente usa las palabras ingeniería financiera para describir
prácticas manipuladoras.
No lo digo de esa manera, pienso en términos de innovación.
La ingeniería financiera tiene una personalidad
algo distinta que la teoría financiera.
A los teóricos financieros les gusta desarrollar hermosos modelos, pero un ingeniero
financiero
quiere un dispositivo que funcione en condiciones diferentes con personas reales.
Creo que los ingenieros te dirán
que no puedes confiar en ningún modelo físico.
Tienes que darte cuenta de que el mundo es complicado
y le suceden cosas extrañas a las máquinas, se atascan, o algo sale mal.
Lo mismo pasa con las máquinas financieras.
Chalk Talk - More on Prospect Theory
Profesor, me preguntaba si podríamos repasar algunas de

las principales características de la Teoría Prospectiva con mayor detalle,
que hablemos sobre qué características tiene, además
de cómo podría diferenciarse de la perspectiva tradicional.
La Teoría Prospectiva fue escrita por dos psicólogos no por economistas,
Daniel Kahneman y Amos Tversky,
hace 30 años, derrumbando
el paradigma principal de muchos economistas
que representan a la gente como racional y calculadora de una forma muy sensata.
Lo que Kahneman y Tversky dijeron es que la gente es,
quizás un poco racional,
pero que parece un poco absurdo lo que la gente hace en realidad.
Hicieron una serie de experimentos mostrando las decisiones bajo incertidumbre,
eso muestra un comportamiento gracioso de los individuos.
¿Cómo lo presento?
Parten de la idea de los economistas de que las personas son maximizadoras,
que siempre estamos calculando,
todos estamos ahí averiguando,
hasta cierto punto lo estamos.
Pero ¿Qué es lo que maximizamos?
Los economistas dicen que es la utilidad.
También hay que reconocer que para la gente,
la utilidad es la felicidad o algo por el estilo,
también reconocen que no sabes
el resultado antes de tomar una decision, asi que es aleatorio.
Tenemos que llamarla utilidad esperada.
Estos son economistas tradicionales,
yo sé lo que quiero,
y soy muy consistente en buscarlo bajo incertidumbre.
Pero Kahneman y Tversky dijeron,
las personas no siempre hacen eso.
Hablemos sobre lanzar una moneda.
una vez. Claro,
Voy a proponerte lanzar una moneda,
si sale cara,
te pagaré 200$.
Si sale cruz,
tú me pagas a mí 100$.
¿Quieres hacerlo?
Si, estoy un poco indeciso.
Esto tiene un valor esperado positivo
porque ambos resultados son igualmente probables.
Yo te pago 200$.
¿Verdad?
Pero tú solo me pagas a mi 100$ si sale el otro resultado.
¿Verdad?
Asi que tú tienes una ganancia esperada de 50$.
Bueno tú dijiste que estabas un poco indeciso.
Como soy un estudiante de grado.
Tú no vas a decir que no porque sabes cuál es la respuesta correcta.
La respuesta racional es.
¿Verdad?
La respuesta racional de la teoría de la utilidad esperada es
desde luego, que aceptaré porque
si tiene un valor esperado positivo aceptaré muchas de estas apuestas,
y todas ellas se promediarán en una ganancia.
Deberías aceptar a menos que haya algo muy inusual sobre la utilidad.
Lo que Kahneman y Tversky dijeron es que la gente tiene una función del valor.
Voy a dibujar una curva, no será una curva.
Estas son las ganancias en este eje,
y esto es, lo que llamaron valor,
pero esto es felicidad o utilidad.
La curva tiene un aspecto un poco torcido, de esta manera.
De acuerdo.
Aquí es donde estamos ahora.
¿Verdad?
El punto de referencia.
Esta es para ti.
¿Verdad?
Más 200.
Y esta es para ti,
esto es menos 100.
Tú estas viendo tu felicidad.
Tú piensas, más 200$ solo me da un poco de felicidad, esta cantidad.
Pero, perder 100$ me genera mucha infelicidad.
Así que no lo haré.
Tú no lo harás.
Este pliegue representa donde estamos ahora.
¿Verdad?
En La Teoría Prospectiva siempre hay un pliegue donde tú estas.
Tú podrías ganar 10000$ más, digamos, en tu trabajo,
eso te lleva aquí arriba,
el pliegue se mueve contigo.
Siempre está ahí.
En cualquier momento, siempre estás preocupado por las pérdidas.
En relación a donde estás ahora.
Sí, en relación a donde estás ahora,
pero es irracional porque, en el momento que alguien te ofreciera esa apuesta,
tú siempre deberías aceptarla.
Y sabes que si lo haces muchas veces,
en promedio saldrás ganando, pero las personas no lo saben.
Este es el comportamiento irracional que Kahneman y Tversky llamaron aversión a la pérdida.
Nos preocupa tanto perder dinero,
que no tenemos la idea de que, en promedio, será bueno.
Yo no, pero tú no sientes que no te sientes de esa manera.
En cualquier momento que tienes una pérdida,
te regañas a ti mismo y te sientes mal.
No quieres eso,
no quieres correr ese riesgo.
Veo.
Ese es un comportamiento irracional,
y esto ha demostrado que las personas actúan de esta manera.
Solo para reiterar,
esta curva empinada es la clave de todo.
¿Verdad?
Este pliegue que mencionas te acompaña siempre.
Siempre estás preocupado por las pequeñas pérdidas de hoy.
Logical Fallacies
Lo segundo es el exceso de confianza.

Puedes hacer una encuesta.
La mayoría de la gente se cree por encima de la media.
La mayoría cree que son mejores conductores que la persona media.
La mayoría de la gente piensa que si se lo propusiera,
sería mejor inversor que la persona media.
La mayoría de la gente piensa que entiende algo que los demás no comprenden.
El prejuicio del pensamiento ilusorio es un término de la literatura psicológica
por el que la gente sobreestima la probabilidad
de las cosas con las que se identifica o que quiere ver suceder.
Muy sencillo,
le preguntas a la gente qué probabilidad piensa que tiene su equipo de ganar.
Y siempre es más alta si se trata de su equipo o su candidato político.
Este prejuicio de pensamiento ilusorio también ayuda a explicar
el gran volumen de comercio en los mercados financieros.
Hay tantas acciones negociadas cada día que parece un rompecabezas.
¿Por qué la gente necesita cambiar su participación tan a menudo?
Puede ser por el prejuicio del pensamiento ilusorio.
También hay una tendencia al exceso de confianza en amigos y líderes.
Los banqueros centrales tienden a ser tenidos por genios.
A lo largo de la historia, siempre son unos genios hasta que lo estropean, pero
también hay un exceso de confianza en tus propios amigos.
Tiendes a pensar que tus amigos son más inteligentes que la media,
y no te sucede sólo a ti.
Con cualquiera que te identifiques, tiendes a confiar en exceso en él.
Había un libro de Rakesh Khurana, de la escuela de negocios de Harvard,
que documenta la forma en que los CEOs,
los directores generales, son elegidos por las empresas.
Las empresas traerán un CEO de otra empresa,
en la que tuvo éxito, para transformar su propia empresa.
E ignoran a alguien de su propia empresa que conoce muy bien el negocio,
que ha estado allí durante 30 años y que podría ser promovido a director general.
Pero contratarán a alguien de otra empresa que tuvo éxito allá,
sin considerar
el hecho de que ha podido ser mayormente suerte que esta persona tuviera éxito.
Y le pondrán allí en lugar de su propio empleado,
entonces él siente que tiene que hacer algunas transformaciones.
Se supone que es un genio, le están pagando 50 millones $.
Entonces hace algunas cosas dramáticas y destruye por completo la compañía,
porque no sabe de lo que habla.
También, Nassim Taleb en su libro Engañados por el Azar,
otro gran libro para leer,
describe cómo la gente de negocios está demasiado influenciada
por los éxitos aleatorios de sí mismos o de otros.
Irving Fisher fue profesor aquí en Yale.
Estaba escribiendo un libro en 1929 sobre cómo el mercado de
valores continuaría haciéndonos más y más ricos.
Pero la quiebra interrumpió su libro, entonces tuvo que cambiar el título.
Lo tituló "The Stock Market Crash and After".
Decía que la quiebra del mercado bursátil de 1929 es una gran oportunidad de compra.
Yo tenía razón desde el principio, el mercado de valores seguirá subiendo,
o al menos se mantendrá en una cotización, una meseta alta y permanente.
Al final pidió prestado dinero y trató de permanecer en el mercado.
Pidió dinero prestado a su familia, lo perdió todo.
Perdió su casa, no tenía dónde vivir.
Su casa está cerca de aquí en Prospect Street.
Estaba, la derribaron, desapareció.
Yale le tuvo que dar un lugar para vivir.
Pero nunca se rindió, siempre sostuvo que el mercado de valores seguiría subiendo.
¿Por qué la gente actúa así?
Esto es exceso de confianza, fue un gran orador.
Pero no era un gran analista del mercado de valores.
Disonancia cognitiva, es un término que usan los psicólogos sociales.
Se refiere al conflicto mental que se genera cuando se descubre
que las propias creencias están equivocadas.
Os hablaré de un famoso experimento que puso de manifiesto la disonancia cognitiva.
Los investigadores obtuvieron de los concesionarios
una lista de personas que habían acabado de comprar un auto nuevo.
Sabían que la persona había comprado un auto nuevo y conocían el modelo.
No le dijeron a los sujetos cómo los habían escogido,
les preguntaron ¿Qué revistas lee?
Y cuando decían las revistas, ellos sacaban una copia,
tenían todas las revistas nuevas, decían, vamos a ver la revista.
Me dice qué anuncios vio en la revista y
también si los miró y los leyó cuidadosamente.
¿Qué crees que hicieron las personas?
¿Leyeron los anuncios de los autos que acababan de comprar?
Sí, lo hicieron intensamente.
Los leyeron y releyeron y se felicitaron por lo grandioso que era el auto.
¿Crees que leyeron el anuncio de un auto diferente al que compraron,
pero que pensaban comprar y no lo hicieron?
Tal como esperas, no leyeron esos anuncios.
¿Por qué presentan este comportamiento irracional?
Ya compraste el auto, ¿Por qué molestarte en leer los anuncios?
Pero por otro lado, ¿Por qué ignorar selectivamente los anuncios
de otros autos?
Lo que tratas de hacer es sentirte bien.
Y es un comportamiento irracional.
Una vez que tomaste una decisión, te sientes identificado con esa decisión, soy yo.
Quiero escuchar más acerca de por qué estoy en lo correcto.
No quiero oír que podría estar equivocado.
Es un asunto personal,
esto no va de sentirse avergonzado por una mala decisión.
Es perfectamente interior a ti que tengas un sentimiento negativo
cuando cometes un error.
El efecto de disposición también se puede explicar parcialmente así.
Si compraste una acción y su precio baja,
piensas que quizás te equivocaste y eso te produce una disonancia cognitiva.
Lo evitas, no voy a pensar en esa acción, no la compré,
no estoy aquí.
Luego, hasta que sube, si vuelve a subir,
entonces puedes venderla tan pronto como lo haga.
Will Goetzmann en Yale y Nadav Peles examinaron a inversores de fondos comunes.
Tienden a ser pequeños inversores minoristas
encontraron evidencia de disonancia cognitiva, básicamente del efecto de disposición.
Pero también descubrieron que cuando hablaban con los inversores,
ni siquiera recordaban el rendimiento de los fondos que habían bajado.
Hay una tendencia del pensamiento humano que se debe a la disonancia cognitiva,
borrar los malos recuerdos de los momentos en que te equivocaste,
e incluso ni siquiera reconocer que suceden.
Vivimos en una economía que incentiva a la gente
a capitalizar sus rasgos psicológicos.
Incentivan fuertemente a las personas a hacerlo.
De eso se trata el afán de lucro.
>> ¿Crees que no somos racionales con estos rasgos?
o ¿Estarías de acuerdo en que la mayoría de la gente es racional?
>> No somos racionales.
Yo no soy racional, no sé tú. [RISAS]
No somos racionales en el sentido de que tengamos una manera lógica
y consistente de decidir las cosas.
Todos cometemos pequeños errores y aprendemos, por cierto,
escuchamos de otros que se aprovecharon,
y evitamos algunas cosas, algunas trampas.
Y tenemos leyes en contra de ellas.
El gobierno regula las loterías, no puedes montar una lotería.
No puedes hacerlo, o tal vez podrías hacerlo como parte de un gobierno estatal.
Y eso se debe a que saben que hay muchos sorteos de regalos,
pero no les cobran, porque es ilegal cobrar por ellos.
Solo pueden usarlos como publicidad.
Tenemos un sistema legal que nos protege contra nuestros fallos psicológicos.
The Brain
El cuarto es los compartimentos mentales.

Así que, Hurt Shefrin y Richard Thaler dijeron
que la gente, estos son economistas hablando ahora de inversores,
que la gente no mira
al portafolio entero como suponía el modelo de valoración de activos financieros.
La teoría dice que no deberías preocuparte por lo que hace tu portafolio entero,
cuál es su retorno esperado y cuál es su varianza.
Pero así no piensa la gente.
De hecho, Shefrin y Statman decían que las personas suelen tener dos portafolios,
o quizás más de dos, pero vamos a hablar de dos.
Tienes una parte de tu portafolio segura, que no arriesgarás
y tienes una parte con riesgo con la que te puedes divertir.
De hecho, alguna gente dice hablé con mi cónyuge y acordamos que
puedo divertirme invirtiendo el 20% de nuestro portafolio.
Otra vez, ve que eso está totalmente en desacuerdo.
En los cócteles él o ella se jactarán de cómo se divirtieron con el portafolio,
no hablan del portafolio en general, es aburrido.
Los vendedores de opciones intentan que compres un derecho de venta sobre
una sola acción y te la promocionarán
de tal manera que no hacen
ninguna referencia al impacto que tendrá en tu portafolio total,
que probablemente será minúsculo.
No piensan asi.
El quinto es la atención a las anomalías,
se trata de que no solemos prestar atención, pero antes que nada,
los psicólogos siempre han entendido que no puedes prestar atención a todo.
Hay que decidir,
"¿Voy a prestar atención a la bolsa?
¿Debería observarla todos los días o es una pérdida de tiempo?
¿Debería estar viendo otras cosas?
El problema es que demasiada gente
vigila el mercado de valores todos los días y si el mercado se mueve mucho,
le prestarán incluso más atención
incluso si el movimiento del día a día es irrelevante, en general.
Hay una base social para la atención y es que tiendes
a prestar atención a las mismas cosas a las que otras personas prestan atención.
Esta base social para la atención puede haber evolucionado por una buena razón.
Por ejemplo, en la sociedad primitiva de las cavernas,
si alguien más estaba mirando.
"¿Qué es eso de ahí?"
Tú también mirarás. Lo harán todos.
Tal vez sea un lobo que viene a atacar o quién sabe qué es.
Tenemos la tendencia a prestar atención a todos los demás al mismo tiempo.
Pero lo que esto significa es que,
habrá precios erróneos en los mercados.
Si todos están prestando atención a algunas acciones,
se crea la probabilidad de que sea demasiado cara.
En finanzas tendemos a hablar sobre la hipótesis de no arbitraje, es decir,
que no hay forma de ganar dinero sin
riesgo, no hay billetes de 10 dólares en la acera.
Eso funciona en contra.
Esta es una teoría que no es muy vulnerable a las anomalías de atención.
¿Alguna vez has encontrado un billete de $10 en la acera?
Probablemente no, Quizás una vez en tu vida.
No ocurre muy a menudo.
Eso es porque alguien los recoge antes de que tú lo hagas.
Tenemos la capacidad de prestar atención independientemente de los demás.
Así que los billetes de $10 se recogen.
Eso significa que no hay una máquina de dinero segura.
Pero cuando se trata de inversiones más ambiguas,
nos volvemos más vulnerables a la anomalía de atención.
Entonces, algunas acciones se sobrevaloran y otras simplemente se olvidan,
se infravaloran porque las personas no piensan en ellas.
El anclaje se refiere a una tendencia en
situaciones ambiguas a permitir que tus decisiones se vean afectadas por un anclaje.
El experimento famoso que hicieron Kahneman y Tversky
involucró un dispositivo llamado la ruleta de la suerte,
que tal vez verás en los concursos de la tele.
Lo que hicieron fue que tenían
una rueda con números, que iban del 1 al 100,
y el chico giraba la rueda y se
detenía aleatoriamente en algún número entre 1 y 100.
Así que este es su experimento.
Hacen preguntas con respuestas numéricas entre 1 y 100.
Una pregunta era,
¿qué porcentaje de las naciones africanas pertenecen a las Naciones Unidas?
La mayoría de la gente no ha pensado en eso.
Luego giraban la rueda, pero decían,
antes de responder, voy a girar la rueda, quiero que lo ignores.
Pero giraban la rueda y aparecía un número entre 1 y 100 y luego decían,
ahora vamos a escuchar la respuesta.
La gente tendía a dar un número cercano al que acababa de aparecer.
Increíble. Después del experimento,
decían, después del experimento,
´"¿Sabías que tendías a elegir un número cercano al que daba la rueda?".
Y ellos decían, "no,
Yo no prestaría atención a eso."
Fue subconsciente.
Se vieron influenciados por ello, eso es anclaje.
Creo que pasa lo mismo con los precios de las acciones,
los valores pasados anclan los precios de las acciones.
Nadie sabe lo que vale esta empresa, pero ayer valía algo.
Entonces, los anclajes influyen en nuestras opiniones,
como sucedía en el experimento de Kanneman y Tversky.
Las empresas saben que los precios de las acciones se anclan a los valores pasados.
También les gusta hacer particiones, si un activo alcanza $60 por acción,
lo dividirán para que se convierta en $30
por acción solo porque parece un ancla sólida y buena.
Yo formé una empresa con mis estudiantes aquí en Yale,
Alan Weiss - Case-Shiller Weiss incorporated en 1991.
Y poco después a finales de los 1990s,
estábamos tratando de recaudar dinero para nuestra empresa y fuimos
a un banco de inversiones que nos escuchó.
Dijeron, "Bien,
tal vez podamos aportar dinero a su negocio, pero,
¿podrían considerar cambiar el nombre de su empresa?
No queremos que sea CSW inc. Queremos que sea CSW.com.
Aquellos eran los días de la burbuja puntocom, a finales de los 1990s.
Así que tuvimos una reunión en nuestra empresa.
¿Deberíamos cambiar el nombre?
Teníamos un sitio web a finales de los 90,
así que podríamos llamarnos puntocom.
Vendíamos en la web.
Pero no lo hicimos.
Era una farsa. Trataba de anclarnos a las acciones puntocom.
Pero sabes que hubo una horrible burbuja puntocom a finales de los 90.
La gente pagaría lo que fuera por una compañía puntocom.
No tenía mucho sentido.
El séptimo es el Heurístico de la Representatividad.
La gente juzga las cosas por la familiaridad con tipos familiares.
Hubo un ejemplo famoso
que ilustra el heurístico de la representatividad, de nuevo Kanneman y Tversky.
Ellos describieron a las personas en términos
de sus características y luego te pedían adivinar su ocupación.
Para una de las personas, por ejemplo,
ellos describían una mujer y decían que ella es sensible y artística.
Y luego te preguntaban,
¿qué ocupación creerías que tiene?
Las alternativas involucraban cajera de banco o escultora.
Las personas tendían a elegir escultora más que cajera de banco.
Kanneman y Tversky dijeron, "eso es completamente erróneo,
porque hay muchas más cajeras de banco que escultoras".
No es una elección racional.
Pero buscaban el mejor encaje, en lugar de lo que es estadísticamente probable.
Por ejemplo, la quiebra del mercado bursátil de 1929 todavía se recuerda bastante.
No sé lo bien que lo recuerda tu generación, pero has oído hablar al respecto.
¿no?
Entonces tiendes a mirar si es 1929 otra vez.
Y si encaja en 1929,
exageras la probabilidad de que nos enfrentemos de nuevo a 1929.
El efecto de disyunción es la incapacidad para tomar
decisiones por adelantado, en anticipación de información futura.
Por ejemplo, Shafir y
Tversky experimentaron con la apuesta del colega del almuerzo de Samuelson.
Pero luego hicieron una variación del experimento,
le pidieron a la gente que decidiera por anticipado si aceptaría la segunda apuesta.
Y la mayoría no aceptaría
la segunda apuesta antes de conocer el resultado de la primera.
Digo que la gente no podía entender cómo se sentiría más tarde.
No anticipan las emociones que tendrán más tarde.
No saben trabajar correctamente a través de un árbol de decisiones.
>> Con los prejuicios que tiene la gente,
¿piensas que existe alguna manera de mitigarlos?
¿O crees que es mejor tratar de acomodarlos
cuando pensamos sobre el planeamiento de nuestros futuros financieros?
Bien, algo que podemos hacer es educación financiera.
Y eso es importante.
Muchas personas, ha habido estudios sobre el nivel de conocimiento entre
la población general sobre finanzas básicas y la conclusión general es que,
es extremadamente bajo.
Por ejemplo, se destaca que la gente no comprende el interés compuesto.
Pero va incluso más allá,
ni siquiera entienden, muchas personas, tal vez una minoría.
Muchas personas, si dices,
"Si la tasa de interés es del 2% y no es compuesto,
¿cuánto tendrás después de cinco años?
No saben responder a eso.
Dirán el 2 por ciento.
No quiero menospreciar a estas personas,
pero hay una clara necesidad de educación financiera.
También hay que tratar de sacar un estándar para la presentación de los hechos
acerca de inversiones a la gente, de una manera que no sea explotadora o manipuladora.
Ya tenemos un montón, se remontan mucho tiempo atrás,
de normas sobre cómo puede funcionar la publicidad para productos financieros.
Es una situación difícil.
Pero tenemos muchos jóvenes profesionales que pueden trabajar como reguladores.
No solo está la regulación del gobierno,
también está la autorregulación dentro de la industria.
Cosas como Better Business Bureaus y
cámaras de comercio que imponen unos altos estándares a las empresas.
Magical Thinking
Pensamiento mágico.
Este es un término inventado por B.F. Skinner en 1948,
describiendo no a los humanos, sino a las palomas.
El experimento era muy simple.
Tenía palomas en jaulas,
y tenían un alimentador mecánico.
Eran palomas hambrientas que ellos custodiaban.
Tenían comida suficiente.
Puede ser un experimento cruel, no tan cruel.
Las tenían a dieta,
y tenían un alimentador mecánico que soltaba
una bolita de comida cada 15 segundos en la jaula.
Esto era muy molesto para las palomas porque
estaban hambrientas y tenían que comer a un ritmo muy lento.
Lo que descubrió es que las palomas comenzaron
a hacer cosas muy raras como bailar alrededor o pisar fuerte con sus patas
él se preguntó qué era esto mientras las miraba más de cerca y descubrió que
hacían lo mismo que hacían antes de la última bolita.
Notaron que comenzaban a pisotear aleatoriamente y caía una bolita.
Y pensaron,
tal vez eso causa que salga la bolita, y lo intentaban de nuevo.
Dado que sólo eran 15 segundos entre 12 bolitas, una
salía, por supuesto.
Entonces, pensaban que habían aprendido que eso afectaba
a las bolitas cuando en realidad no lo hacía, nosotros sabemos
cómo era la máquina, que soltaba un pellet cada 15 segundos.
Pero las palomas comenzaron a repetir
comportamientos porque pensaban que estos estaban conectados a las bolitas.
En efecto, desarrollaron supersticiones.
Hay algo más, llamado pensamiento cuasi-mágico.
En este caso, teníamos
este que se relaciona con la paradoja de Newcomb.
Déjame hablarte sobre la paradoja de Newcomb.
La forma más simple es decir,
¿la gente vota, verdad?
¿Por qué vota?
En la realidad la probabilidad de que la decisión
sea ganada por un voto en una elección es minúscula.
Hay millones de personas votando.
La única forma de que realmente genere una diferencia en el resultado
es si están casi exactamente empatados,
y vas y rompes el empate, pero esa es una oportunidad de uno
en 100 millones, entonces no deberías votar porque no tendrá ningún impacto.
Pero las personas sí votan,
y esa es la paradoja.
¿En qué piensan las personas cuando votan?
Lo que a menudo dicen si les preguntan,
¿no sabes que la probabilidad de que decidas la elección es cero?
Cero. Cero. Cero. Así que ¿por qué hacerlo?
Las personas dirán, ¨"Bueno, ya
lo sé, pero soy un buen ciudadano".
Y si todos piensan de esta forma,
no tendríamos un sistema en funcionamiento.
Pero Newcomb pensó,
esta es una falacia.
No vas a afectar la decisión si votas.
No vas a afectar a lo que todos los demás hacen.
Shafir y Tversky demostraron esto en el laboratorio en el que tenían
un sujeto jugando un juego con una computadora
se le decía que la computadora había observado su comportamiento,
y dijeron, tenemos este programa realmente bueno
que puede predecir lo que vas a hacer en tu próxima decisión.
La computadora sabe lo que vas a hacer.
Le dijeron que en la computadora,
habrá dos recuadros que aparecerán en la pantalla,
Recuadro A y Recuadro B.
Te dicen que la computadora se ha programado para poner 1000$ en el recuadro A,
y vas a elegir entre A o B o ambos.
Pero la computadora sabe qué personas elegirán ambos.
Si piensa que la persona elegirá sólo el recuadro B,
pondrá un millón de dólares en el recuadro B. No hace falta decir,
esto no se hizo con dinero real porque era hipotético.
Pero preguntaron a la gente cuál escogería,
¿A o B o ambos?
¿Qué crees que sucedió?
Bastantes personas escogieron sólo B.
No me importan los 100$, obtendré el millón.
Pero espera un minuto, les dijeron que la computadora ya había decidido
la respuesta. ¿Entonces por qué lo elegirías?
Deberías escoger A también porque ya está ahí.
Si lo que decides ahora no puede afectar lo que la computadora hizo en el pasado,
pero las personas hicieron eso, así que eso es una especie de pensamiento mágico.
Ellen Langer es una Profesora de Psicología en Harvard,
descubrió que las personas apostaban más por una moneda que aún no se ha lanzado.
Una opción es decir,
lancemos la moneda, cae, no la miramos y la tapamos.
Quieres hacer una apuesta de que sale cara.
Las personas apostarán más si aún no se ha lanzado ya que
piensan que de alguna manera influirán en el lanzamiento con poderes psíquicos.
¿Piensas que hay algún punto donde el participante promedio del mercado,
el inversor medio podría evitar tratar de tomar
sus propias decisiones sobre los mercados financieros y basarse en su experiencia,
o crees que es imperativo que todos realmente
logren el nivel donde puedan tomar el control de su propio futuro financiero?
Creo que una analogía médica podría ser apropiada aquí.
Pienso que las personas están mejorando en tratar sus enfermedades leyendo,
aprendiendo en Internet, o en varias publicaciones.
Ellas no confían solo en su médico.
Están mejorando en reconocer
síntomas que podrían ser peligrosos y van al doctor para hablar
sobre ello pero no deberían tratarse a sí mismas, no generalmente.
Deberían ir al médico.
Pienso que pasa algo similar con las finanzas.
Creo que debería ser algo parecido,
pero creo que la gente no respeta los consejos financieros tanto como los de los médicos.
En parte eso está justificado, pienso.
Pienso que los médicos.
Mi impresión, no puedo probarlo.
Los médicos hacen un juramento de lealtad a sus pacientes en la escuela de medicina,
y creo que eso ilumina su pensamiento.
Son más idealistas. Lo hacen porque quieren ayudarte.
No siempre. Quiero decir que también les mueven las ganancias pero creo que hay
algunas oportunidades para que los asesores financieros
refuercen el compromiso con sus clientes,
y pienso que la política del gobierno podría fortalecerlo aún más.
He abogado por que el gobierno debería dar
una exención de impuestos de los honorarios gastados en asesoría financiera.
Si el asesor financiero firma una declaración de lealtad al cliente,
de que el asesor no dirigirá
al cliente hacia productos financieros que beneficien al asesor,
eso ayudaría, me parece.
Pienso que podemos desarrollar un mejor sentido de lealtad hacia el cliente,
me gustaría ver un mundo donde hubiera
más respeto por los asesores financieros, que se hable más.
Si le hablas a tu vecino y le dices,
"¿Conoces a un buen asesor financiero?"
Y desarrollas una relación con tu asesor
y te quedas despierto hasta tarde hablando con tu esposa sobre finanzas y dices,
"Llamemos al asesor".
Podría ser una buena idea,
pero no mucha gente lo hace.
No gente de condición modesta,
o gente de clase media,
no lo hacen, creo que queremos ir hacia un mundo donde haya
más asesoría financiera y que esté más enfocada en las necesidades reales de los clientes.
Personality Disorders
La cultura, hablé antes de ella, y del contagio social.

Hay tanto que decir de ello, la cultura son los valores y normas de nuestra sociedad.
La cognición social es nuestro pensamiento en general,
Émile Durkheim en 1897 fue pionero en la sociología.
Tenemos una...,
de hecho, Durkheim utilizó el término memoria colectiva.
Recordamos lo mismo, hablamos, todos tenemos los mismos hechos y
estadísticas en nuestras mentes, y llegamos a decisiones similares.
Hay contagio social, tenemos la tendencia
de adoptar las creencias de otras personas.
Hay una teoría matemática de enfermedades epidémicas que se puede aplicar
a la conducta especulativa.
Señalé para esta conferencia algunas
páginas del libro Exuberancia Irracional, que yo escribí.
Hablábamos de los anclajes morales del mercado en forma de historias.
Hay toda una rama de la psicología llamada psicología narrativa que le recuerda
a la gente que la mente humana es influenciada básicamente por historias sobre la gente.
Esas historias nos brindan motivación.
Robert Abelson en Yale, también estuvo metido en eso.
Tenemos identidad, un sentido de identidad,
una implicación del ego en historias que creemos se relacionan con nuestra vida.
Tenemos una historia de nuestra vida que se puede vincular con otros eventos
que ayudan a promover nuestro sentido del ego.
Finalmente, mi última categoría es el trastorno de personalidad antisocial.
Es un trastorno reconocido por los psiquiatras,
se ha llamado sociópata, o sociopatía, o sociópatas o psicópatas.
La Asociación Estadounidense de Psicología publica un manual
estadístico y de diagnóstico.
A partir de su quinta edición, definimos este desorden en los siguientes términos.
Identidad, egocéntrica, autoestima de beneficio personal,
autonomía, ausencia de patrones internos prosociales,
falta de empatía, incapacidad para intimar, manipulador, mentiroso,
cruel, hostil, irresponsable, impulsivo, arriesgado.
Son muchos insultos.
Pero a lo que se refiere el DSM5 es que
este es un patrón, que hay personas que presentan todos estos rasgos.
Hay algo en su cerebro que es diferente,
y ciertas emociones que damos por sentadas, no existen.
En el DSM5 a diferencia del DSM4, solían ser diagnósticos [TOS] todo o nada,
ahora quieren distinguir escalas o niveles.
No es todo o nada, todos podríamos ser antisociales alguna vez, pero
no siempre.
También hay que decir que es diferente del trastorno límite de la personalidad,
que es más común entre mujeres que entre hombres.
Alrededor del 3% de los hombres tienen trastorno de personalidad antisocial,
de acuerdo con la cuarta edición, y solo el 1% de las mujeres.
Pero en las mujeres, se invierte en el trastorno límite de la personalidad.
Inestabilidad en las relaciones,
extremos de idealización excesiva y luego de devaluación.
Pasan de pensar que este es un amigo perfecto a que no lo es.
Estados depresivos que duran de horas a días, ira intensa inapropiada,
esfuerzos frenéticos para evitar el abandono real o imaginario.
Pero quiero hablar sobre el trastorno de personalidad antisocial.
La película "La gran apuesta" sugiere que algunas personas de la profesión [RISA]
financiera tienen trastorno de personalidad antisocial.
Hay literatura sobre esto,
creo que la respuesta es no, esos tipos están en prisión.
La profesión financiera,
como otras profesiones, es bastante exitosa descubriendo estos desórdenes,
pero por otro lado, puede haber una atracción.
Si lees la lista de síntomas del trastorno de personalidad antisocial,
encaja, pero creo que no es cierto.
Que, como en cualquier otra profesión, tenemos éxito y
no puedes esconder estos síntomas por mucho tiempo, al final te descubrirán.
Es desafortunado que tengamos que lidiar con estos enfermos,
el 3% de la población masculina lo padece, tenemos que vivir con ello.
Voy a concluir con estos principios psicológicos,
de los que he hablado que están implicados en muchas cosas del mundo financiero.
Conceptos clave
 Understand the concept of limited liability and its connections with psychology, risk
diversification and corporate finance.
 Describe inflation indexed debt, and monetary innovation designed to tackle
hyperinflation.
 Understand the basics of the real estate market, assumptions behind forecasting the
stock market, and the basic framework to price a stock.
 Describe the key intuition and definitions behind the Efficient Market Hypothesis, and
why it might only be half-truth.
 Understand the basics of the real estate market, assumptions behind forecasting the
stock market, and the basic framework to price a stock.
 Describe the key intuition and definitions behind the Efficient Market Hypothesis, and
why it might only be half-truth.
 To describe and provide examples of the wishful thinking bias and of cognitive
dissonance.
 List the key features of Antisocial Personality Disorder and Borderline Personality
Disorder.
LESSON # 8
1982 Savings Account
Quisiera empezar con algo de la situación actual,

o la situación posterior a la crisis financiera de 2008, 2009.
Eso no es lo que te estoy mostrando ahora,
este anuncio, es de 1982.
Lo que trato de decir es que la situación económica actual es
diferente de la de 1982, y un signo de ello es que ya no se ven estos anuncios.
[RISAS] ¿Donde están los anuncios de cuentas de ahorro?
Se anunciaban todo el tiempo en periódicos, revistas y en la TV.
No recordaba como eran, entonces los busqué.
encontré un anuncio, y es este que ves hoy, pero
no lo verás hoy en día.
[RISAS] Este ofrece una cuenta de ahorros con una libreta
con un interés anual del 7.4%.
Dime, sabes qué es una cuenta de ahorros con libreta?
De hecho, tengo mi libreta aquí. Creo.
No, no la tengo. [RISAS] La libreta se parece a un pasaporte.
Ibas al banco, todo ha cambiado mucho.
Ibas al banco, había un cajero.
Le mostrabas tu libreta.
Podías depositar o retirar dinero.
Y el cajero escribía tu nuevo balance en la libreta.
Es como un estado de cuenta.
Cada vez que necesitas dinero, vas al banco y retiras el dinero.
Mientras tanto, estas ganando el 7.4% de interés anual.
En realidad es un anuncio de una libreta más
una cuenta de ahorro, que tiene un término, lo dice en la letra pequeña.
El plazo establecido es de tres meses.
Eso significa que técnicamente,
podrían hacerte esperar tres meses para tener tu dinero.
Sin embargo, esto es muy similar a una cuenta de libreta porque haces
depósitos y reintegros sin penalización o pérdida de ganancias.
Sin embargo, en este caso, debes mantener un saldo restante de al menos 1,500$.
Esto es.
Puedes entrar y salir de esta cuenta siempre que lo desees.
Es básicamente una cuenta a la vista, puedes llevártela cualquier día, a cualquier hora.
Paga un buen tipo de interés,
está asegurado por el gobierno, por lo que no hay absolutamente ningún riesgo.
Esto es lo que quieres.
Pero no lo vas a tener [RISAS] porque ya no existe.
El secreto es si quieres algo así,
tendrás que pagar un tipo de interés negativo.
Porque simplemente no da interés.
Este negocio simplemente no da interés porque los tipos de interés
a corto plazo se han vuelto muy bajos.
Volveré a ello.
Estamos hablando de la estructura de plazos.
El plazo de un contrato es el tiempo que tienes que mantener tu dinero en él
y no puedes sacarlo.
Este es técnicamente un plazo de tres meses.
Dicen: confía en nosotros, puedes sacarlo en cualquier momento.
Es básicamente a la vista, absolutamente sin penalización por retirarse, eso dice.
Estamos en una situación en la que
a corto plazo, los tipos de interés son prácticamente 0.
Es un suceso histórico.
Cuando hablamos de tipos de interés,
podríamos preguntarnos por qué suceden estas cosas.
Federal Funds and Interest Rates
Este es el tipo de interés de los fondos federales.

Voy a hablar del plazo.
El plazo es el tiempo que tienes que dejar el dinero
y en el que no lo puedes sacar sin pagar una penalización.
Este es el tipo de interés a corto plazo en los Estados Unidos.
Se llama tipo de interés de los fondos federales,
y es un tipo de la noche a la mañana.
La mayoría de los que manejan esto, son bancos
porque los individuos no piden prestado dinero de la noche a la mañana.
Es un período muy corto.
Solo personas muy inteligentes y muy
profesionales pueden pedir prestado dinero por un día.
Pero es un mercado vivo, especialmente entre banqueros.
Este es el tipo de interés de los
fondos federales de los Estados Unidos desde 1954 hasta ahora.
El anuncio que os mostré, venía de aquí.
Yo tomé el tipo de interés más alto mirando el anuncio.
Aquellos eran tiempos diferentes.
Mira donde estamos ahora.
Asombroso.
Está en cero.
Y ha estado en cero desde la crisis.
Ahora, va a aumentar. De hecho,
ya está aumentando.
¿Veis esta pequeña subida al final?
Eso fue decisión del gobierno,
la Reserva Federal bajo Janet Yellen aumentó los tipos de interés,
y eso atrajo mucha atención.
Pero debo decirles que no estoy muy impresionado por la subida de
los tipos de interés, porque aún es virtualmente cero.
Así que algo gracioso está pasando.
Si nos fijamos en esto como un todo,
si tu trabajo fuera predecir los tipos de interés y estuvieras aquí en el 2004,
¿habrías predicho esto?
No lo creo. Yo no,
pudo haber alguien que predijera esto.
Hasta donde yo sé,
nadie lo vio venir pero está pasando algo muy extraño.
Sería interesante entender este mercado de los tipos de interés.
En primer lugar, podrías decir que este es un tipo de interés dirigido.
La Reserva Federal anuncia un objetivo para el tipo de fondos federales,
hacen todo lo que pueden y han decidido ponerlo en prácticamente cero.
Tienes que entender a la reserva,
pero tal vez tú no tienes que entender a Janet Yellen o a Ben Bernanke
porque ellos son los jefes de la Reserva Federal.
Porque cualquiera hubiera hecho lo mismo.
Es una crisis económica que ha traído equilibrio,
los tipos de interés a corto plazo bajan a cero.
Para darte una idea de que es la crisis económica y que no es
la personalidad de Janet Yellen quien es responsable de este comportamiento.
Veamos Europa. Esta es la contrapartida europea de los tipos de fondos federales.
Se llama EONIA, índice promedio nocturno europeo.
Es lo mismo.
Los bancos en Europa se prestan unos a otros de la noche a la mañana,
y este es el tipo de interés.
Esto va,
tomé los datos del Banco Central Europeo
y por eso sólo se remonta a 1999.
Pero se puede ver que tiene el mismo camino descendente desde el 2000.
Y es aún más interesante que en los Estados Unidos,
porque se detuvo en cero.
Pero de alguna manera no tiene límite en cero.
De hecho, ha sido negativo durante más de un año.
Y parece estar en tendencia a la baja.
... Ahora
si te pidiera que pronosticaras dónde estará en 10 años,
¿dónde estará el EONIA en 10 años?
Podrías estar inclinado a pensar,
No sé -3%.
¿Alguien cree eso?
¿Alguien ofrece un pronóstico?
¿Cuál crees que será?
No puede ir muy por debajo de cero
porque los bancos tienen la opción de quedarse con el efectivo.
¿Por qué deberíamos prestar dinero a una tasa de interés negativa?
Bueno, es una pregunta interesante.
Puedes culpar a Mario Draghi, que es el jefe del Banco Central Europeo,
él y los demás en el banco han bajado el tipo de interés que
ofrecen a los bancos europeos por sus depósitos en el BCE a un número negativo.
Se podría decir que fue decisión del Banco Central.
Pero aún así parece extraño.
¿Por qué un banco invierte dinero a
un tipo negativo cuando sólo pueden sacar el dinero y mantenerlo en efectivo?
Dinero metálico por definición, quiero decir dinero real, papel moneda.
Esos billetes de euro que tienes en el bolsillo,
pagan exactamente cero interés.
¿Por qué un banco prestaría a otro banco en negativo?
¿Alguien tiene idea?
¿Por qué lo harían? Lo están haciendo bien.
Sabemos que lo están haciendo.
¿Por qué están prestando a otro banco a un tipo negativo?
Es caro almacenar dinero en efectivo.
Lo primero, si se sabe que tienes grandes cantidades de dinero en tu bóveda,
los ladrones podrían venir a robarlo,
así que tienes que comprar un seguro contra eso.
Y entonces la compañía de seguros cobrará por ello.
Además, tienes que alquilar camiones para transportarlo.
Los bancos no tienen grandes cantidades de dinero en efectivo en sus bóvedas.
Así que, hay que alquilar camiones y guardias armados y suena...
También creo que no es normal,
nosotros no hacemos eso.
No tenemos miles de millones en nuestra bóveda.
Tenemos que conseguir una bóveda más grande tal vez.
¿Cuál es el billete en euros más grande?
Probablemente es de 100, ¿Alguien lo sabe?
500.
Eso es 500. En los Estados Unidos, es sólo $100.
Así que para almacenar mil millones de dólares,
necesitas una gran bóveda.
Así que tienes que comprar una bóveda nueva.
Son cosas tontas como esa las que permiten los tipos de interés negativos.
Yo pienso que aprendieron que iba a ser difícil tener tipos negativos.
Ahora parece que en estos últimos datos de aquí parece que
cerca de -30 puntos base, donde
un punto base es la centésima parte de un punto porcentual.
Es menos del tercio de un uno por ciento.
Se puede bajar de ahí por un tiempo de todos modos.
Pero de todos modos, es tratar de entender por qué se llegó tan bajo.
Esto nos lleva a las causas de los tipos de interés.
Hubo un famoso libro escrito por Eugen von Bohm Bawerk en 1884,
Capital e Interés, que decía,
"Los tipos de interés tienden a ser pequeñas cifras positivas como
el 3% o el 5% debido al progreso técnico,
preferencias temporales y las ventajas de la circularidad".
Creo que dijo circular, escribió en alemán, ¿Cómo se dice circularidad en alemán?
Tampoco es exactamente una palabra inglesa.
Te dejaré pensarlo.
Probablemente sea una traducción de una larga palabra alemana.
Él decía, ¿por qué
y de dónde viene este número del 3%?
¿Por qué es el 3% o el 5%?
él decía, "Es porque la tasa de progreso es algo así como el 3%".
Eso suena plausible.
La economía está avanzando.
El dinero, un dólar de hoy
si se tiene en cuenta lo que pasa con la economía
es como un dólar,
$1.03 dentro de un año.
La otra cosa son las preferencias temporales.
Él decía, la gente es naturalmente impaciente.
Está integrado en nuestro,
no creo que dijera estructura neuronal,
pero seguramente quiso decirlo.
Queremos más hoy.
Si un dólar y
tres centavos dentro de un año es equivalente a un dólar hoy.
Lo prefiero ahora.
Voy a aceptar un recorte en lo que voy a conseguir ahora en lugar de más tarde.
Y por último, las ventajas de la circularidad.
Esas son las ventajas de un proceso de producción más retrasado y complicado.
Por ejemplo, puedo hablar con...
Te daré un ejemplo muy de andar por casa.
Puedo hablar con un huerto de manzanas y decir,
"¿Cuántas manzanas puedes darme hoy?"
El tipo dice, tantas fanegas de manzanas.
Y tú vuelves y dices,
"Eso no es suficiente, quiero más manzanas".
Y te dirá: "Mira,
tú sabes que nuestros árboles sólo producen eso".
Pero tú dices "yo quiero mas".
Y entonces él dice, "Bueno,
en vez de darte las manzanas ahora,
venderé mis manzanas,
compraré fertilizante, conseguiré árboles más fuertes y grandes el próximo año y tendré más.
Pero lo que tienes es una circulación giratoria".
"Estoy convirtiendo manzanas en fertilizante, los árboles crecen más.
Puedo conseguirte más el año que viene".
Ese es un proceso circular de producción.
Hay una ventaja en ello.
Los tres son causas del interés.
¿Crees que los bajos tipos de interés están contribuyendo a la desigualdad?
Definitivamente hay una conexión porque mucha
gente mayor se jubilan con ingresos fijos.
Y si tienen una regla de que solo
consumirán el interés y el interés es cero,
tienen un gran problema.
Y esa es la situación desgraciadamente.
Es lamentable que nuestros esfuerzos en política no puedan ayudar a todos.
La política monetaria es una herramienta muy roma.
Tienes que reducir los tipos de interés para ayudar a que la economía avance,
pero no afecta a todos por igual.
Y cada vez que pasa eso,
tiene el potencial de aumentar la desigualdad.
Compound Interest
Ahora quiero daros una lección, que tengo la impresión que aprendisteis
en el instituto, aprendisteis el interés compuesto.
se supone que son matemáticas básicas pero dejadme repetirlo.
Supongo que el tipo de interés es "r", y supongo que estáis poniendo
vuestro dinero en una cuenta de ahorros que promete un interés compuesto cada año.
¿Qué quiere decir?
Significa que el interés se aplica a la cuenta una vez al año y
tú empiezas a ganar interés de tu interés al final del año.
Si yo pongo 100$ en una cuenta que paga el 3% compuesto
cada año, y voy al banco a los 6 meses
y digo, me gustaría retirar el dinero de mi cuenta, cual es su valor?
Ellos dirían 100$ porque todavía no hemos abonado tu interés anual.
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[RISAS] Si esperáis un año completo podéis volver al banco
ahora obtienen 103$, su cuenta se está capitalizando
Si volvéis al banco a los 18 meses de hacer el depósito y
preguntáis por vuestro dinero, dirán, tenéis 103$ [RISAS]
porque no hemos acreditado el nuevo interés de este año.
Tenéis que esperar 2 años ¿Después de 2 años cuánto tenéis?
Tenéis 1.03 veces 1.03$,
es un poco más de 1.06$ si tenéis interés compuesto.
Los bancos ofrecen interés compuesto más frecuente que una vez al año
supongamos que aplican el interés compuesto dos veces al año.
Ponéis 100$ al 3% compuesto dos veces al año, si vais a por vuestro dinero en
los primeros 6 meses, solo obtendríais 100$.
Después de 6 meses, obtendríais 101.5$
si volvéis a los nueve meses, obtendríais 101.5$.
Tendríais que esperar 2 años, no, un año entero.
Sí, tendríais que esperar un año entero
y entonces tendríais 1.015 al cuadrado por 100$.
Veis dónde vamos con esto, si es compuesto dos veces
al año el resultado es: 1 más r dividido por 2, elevado a 2t después de t años.
donde t es cualquier número, uno o,
uno más, es o un número entero
o un entero más una mitad, entre medias es una función escalonada.
Si es compuesto n veces al año,
el resultado es uno mas r dividido por n, elevado a nt, el período t.
Si tomas el límite de esta expresión cuando n tiende a infinito,
tenéis lo que se llama el interés compuesto continuo,
y el resultado es e a la rt, donde e es el número e.
Si es compuesto continuamente,
mejorará tu interés pagando un poco más,
al menos que r sea muy grande, o t sea muy grande, no hay una gran diferencia.
Discount Bonds
Ahora, quiero calcular un bono con descuento.

Los bonos suelen pagar cupones.
Es una palabra vieja, pero aún los llamamos cupones.
Solía suceder, que si invertías
en bonos corporativos
o del gobierno, te daban un pedazo de papel.
Durante cientos de años,
Y en el borde de ese pedazo de papel
había pequeños cupones que se recortaban cada seis meses por lo general.
Lo despegabas a los 6 meses, ibas al banco
y el banco te daba el dinero.
Cada cupón era mucho dinero.
Al final, cuando el bono llegaba a su vencimiento,
uno lo tomaba todo e iba al banco para recuperar toda la cantidad.
Un bono típico en
1900 o 1800
y 1700, yendo bien atrás.
Si uno compraba un bono de 100 dólares
y era emitido por 100$,
y digamos que tenia cupones de 3 dólares cada uno.
Pagabas 100$.
Esperabas 6 meses
despegabas un cupón,
que decía, páguese al portador 1 dólar y 50 centavos.
Ibas al banco y obtenías un dólar y 50 centavos.
Puedes ver que algunos de estos bonos,
están enmarcados y se exhiben.
Son los incumplidos, porque de lo contrario,
los cupones habrían sido recortados y cobrados.
Puedes verlos, creo que están expuestos en el cuarto piso de este edificio.
Un bono de descuento es un bono que no lleva cupones.
¿Por qué comprarías un bono que no tiene cupones?
¿Cómo obtienes intereses del mismo?
Esto es también de tiempos inmemoriales.
Se han negociado bonos de descuento durante mucho tiempo,
y la respuesta es:
porque lo compras por menos de 100$.
Lo compras con descuento.
Tienden a haber dos tipos distintos de bonos,
los bonos con cupones que son los más comunes,
tienden a ser vendidos a la par.
Lo compras inicialmente por 100$,
y lo vendes por 100$,
lo recuperas al final cuando vence después de un número de años predefinido.
Con un bono de descuento,
no hay cupones, pero por supuesto,
lo compras con descuento.
No habría otra razón para comprarlo.
Tal vez hoy lo venden sin descuento, con tipos de interés negativos.
Pero usualmente, lo venden con descuento.
Podemos llamarlos bonos de descuento aun cuando haya
un tipo de interés negativo porque lo estén vendiendo por más de 100$ inicialmente.
Si miramos el precio del bono de descuento,
podemos inferir el rendimiento al vencimiento de ese bono.
Si alguien dice, tengo un bono que pagará, digamos,
un dólar en T años,
y se capitaliza una vez al año,
y el precio que quiero es P,
puedo calcularlo usando esta fórmula.
Cuál es el rendimiento al vencimiento.
Entonces, básicamente tomo uno dividido por P,
resolviendo esta ecuación,
tomo uno dividido por P elevado a uno dividido por T,
y ese es el rendimiento al vencimiento.
En cierto sentido pagando un tipo de interés r anual
capitalizando una vez al año si lo defino así.
Pero usualmente, los bonos pagan intereses cada seis meses, es la tradición.
Puedes usar esta fórmula que tiene capitalización dos veces al año.
Si T es el número de años hasta el vencimiento,
y P es el precio,
entonces tomamos P como
el valor presente del capital que es un dólar aquí,
dividido por uno más r dividida por dos,
elevado a 2T.
El precio hoy del bono es el valor presente.
Si es un capital de un dólar en el momento T. Y como regla general,
P será menor que uno.
Digo que es una regla general porque podría no cumplirse ahora, lo que es desconcertante.
Pero históricamente, es un descuento,
P es menor que uno.
¿Está claro?
¿Alguna pregunta sobre eso?
Tienes que especificar el intervalo de capitalización.
Usualmente, para fines pedagógicos,
es conveniente considerar la capitalización como una vez al año.
Y usamos esta fórmula.
Por cierto, puedes hacerlo continuamente.
Cuál es el rendimiento, capitalizado continuamente, al vencimiento.
Tenemos que P es igual a e menos r por el capital T.
Podemos definir el valor presente descontado de cualquier flujo de caja,
no sólo de un flujo de un bono que podría ser el caso de un bono con cupones,
o el capital después de T años para un bono de descuento.
Porque sabemos que está implícito en el precio de mercado de los bonos de descuento,
podemos calcular el valor presente descontado de un dólar en cualquier número de años.
Entonces, cuánto es un dólar a un año, hoy.
Cuál es el valor presente descontado.
Es uno dividido por uno más r,
donde r es el rendimiento al vencimiento en un bono de descuento a un año.
¿Y cuál es el valor presente descontado de un dólar a n años?
Es uno dividido por uno más r elevado a n.
Esto es obvio para un banquero que siempre piensa así.
Cuando hablas de dinero con un banquero,
y hablas de dinero en años futuros,
hay una pequeña calculadora en su cabeza,
ha memorizado los precios de todos estos bonos con descuento vigentes.
Y está traduciéndolos a valor presente o valor presente descontado, PDV.
Los aficionados se complican con esto,
se vuelven vulnerables al fishing.
Mucha gente comete errores.
Quizás deberías desarrollar el hábito de calcular siempre el valor presente descontado.
Por otro lado, vives en un buen momento para ignorarlo
porque actualmente, los tipos de interés son prácticamente cero.
Pero volverán.
Nick, creo que tienes razón,
vamos a tener tipos de interés del dos por ciento y mayores en alguna fecha futura.
Solo que no sé cuándo.
Si tienes un flujo de caja,
x sub t, donde x sub uno es el dinero que ingresa en un año.
x sub dos es el dinero ingresado en dos años.
Y suponemos que la tasa de descuento es la misma para todos estos vencimientos.
Esta es una simplificación.
Entonces el valor presente descontado
del flujo de caja es la suma para T igual a uno,
del flujo de caja x sub t,
dividido entre uno más r a la T. Esa es una de las fórmulas más famosas en finanzas.
Veamos un bono con cupón variable convencional emitido a la par.
¿Cómo los emiten a la par, por cierto?
Es tradición emitir a la par
porque obtienes tus intereses en forma de cupones.
Lo que tienen que hacer es evaluar el mercado.
Si quiero uno emitido a la par,
qué cupón está demandando el mercado a 100$.
Y una vez que lo sé
elegiré ese cupón,
y puedo estar seguro de que mi bono será elegido
por 100$ porque tengo el cupón del mercado.
Voy a utilizar c para el importe del cupón.
Este es medido en moneda,
si estamos negociando en dólares,
c es en dólares y los precios en dólares.
¿Y qué es ahora?
Aquí tengo dos versiones.
Esta es una que capitaliza anualmente,
y esta es la capitalización cada seis meses que es más realista donde T son los años.
Lo que consigues en un caso simple cuando compras un bono con cupones,
es lo que tienes después de un año,
esta es la capitalización anual después de un año,
puedo cortar un cupón de c dólares.
Y luego, tengo que esperar otro año,
y luego puedo cortar un cupón de c dólares otra vez,
y cortar otro cupón en tres años de c dólares.
Y luego al final, obtengo mi último cupón de c dólares,
más el capital, que es 100.
Entonces, obtengo 100 más c dólares al final.
¿Cuál es el valor presente de eso si lo descuento a una tasa r?
Resulta que esa es la fórmula del valor presente.
Es interesante tomar el límite cuando T tiende a infinito.
Si T va hasta el infinito,
este término se hace cero.
Y este término se hace cero.
Nos quedamos con c por uno dividido por r. Esto se cancela.
Creo que tengo otra diapositiva con eso.
Esta es la fórmula más complicada para la capitalización semestral.
Esta fórmula era bastante difícil en los viejos tiempos
cuando la gente no tenía calculadoras.
Los banqueros podían llevar consigo una tabla, la tabla de rendimientos de bonos.
Tampoco podías resolver en forma inversa.
Si me dicen el precio de un bono,
y quiero calcular su rendimiento al vencimiento r,
tengo que resolver esta ecuación para r. Y no puedes.
No es algebraicamente posible.
Salvo que, T sea muy pequeño.
Necesitas un libro.
Pero ahora, probablemente ya esté en tu teléfono móvil.
Creo que sí. Sé que sí.
Ve a Wolfram Alpha en tu teléfono móvil y lo tendrás,
o debe haber otros lugares.
Debe haber cientos de lugares que resuelven esta ecuación porque es estándar.
Mucha gente piensa en términos de valores actuales.
Y quieren saber cuál es el rendimiento al vencimiento.
Cuál es el tipo de interés de un bono dado su precio.
Consol and Annuity
Mencioné que un consol paga una cantidad.

Decía c o lo que sea x para siempre.
El valor actual del consol es x dividido por r.
Es obvio en el caso de a, ¿Por qué los llamamos consols por cierto?
Porque en Gran Bretaña, en la década de 1700, el gobierno
del Reino Unido emitió bonos sin fecha de vencimiento.
Prometieron pagar este cupón para siempre,
la única manera de que pudieran salirse de él era mediante la recompra.
Y esos bonos, hubo algunos ajustes realizados en la década de 1880.
Todavía están pagando el cupón.
El gobierno británico no ha dejado de pagar en todo ese tiempo.
No es para siempre, pero es para casi siempre.
Quiero decir, varios cientos de años, mucho tiempo para pagar un cupón.
Es fácil de entender el valor actual del consol que dice
el precio del consol p es igual a c dividido por r.
Puedes devolver eso, darle la vuelta.
Dice que el rendimiento hasta el vencimiento en un consol es c dividido por p,
eso es algo obvio.
Si el consol paga un cupón de 3 libras, y se vende por
200 libras, ¿Cuál es su rendimiento al vencimiento?
Es 3 libras divididas por 200 libras.
En ese caso sería, si fuera un 3% de rendimiento al vencimiento, lo siento si
se emitió un cupón del 3%, ahora está pagando uno y
medio por ciento de rendimiento al vencimiento porque el precio ha subido.
Esta es una cuestión importante con los bonos.
El cupón se fija en el momento que se emitió el bono pero
el precio de mercado del bono cambia a lo largo del tiempo
si el gobierno británico emitió un consol de 3 libras por
100 libras y ese consol se vende por 200 libras hoy,
el rendimiento al vencimiento es de 1.5% en lugar de 3%.
Pero esto no es culpa del gobierno británico, ellos son fieles a su palabra.
Están pagando el consol como prometieron, es el mercado el que lo hace
los bonos son peligrosos, tienen riesgo de mercado incluso si no hay riesgo de impago.
Si compras un consol, sabes que no vivirás para siempre.
El gobierno británico puede vivir para siempre, pero tú no,
vas a querer vender el cupón en algún momento.
El gobierno británico no garantiza el tipo que obtendrás,
el precio que obtendrás vendiendo tu consol.
Existe un riesgo de mercado para el consol y para
cualquier instrumento de deuda, instrumento de deuda a largo plazo.
Por cierto, si un banco o una empresa
o un gobierno va a emitir, las empresas generalmente no emiten
consols porque nadie cree que durarán para siempre.
Los patriotas de Gran Bretaña podrían creer que el gobierno británico durará para siempre.
Aunque puedo decirte que no [RISAS], no para siempre.
Nada es para siempre.
Pero imaginan que es para siempre, y están dispuestos a comprar los consols británicos.
¿Pero, qué pasaría si el gobierno británico hiciera algo aún más dramático?
Dicen, vamos a tener el cupón en el Consol creciendo a un ritmo constante.
Comenzará con 3 libras,
crecerá a una tasa g por año.
g es un porcentaje de crecimiento anual para siempre.
¿Cuál es el valor actual de una cantidad x si
la tasa es el rendimiento al vencimiento o
la tasa de interés es r y la x va a crecer con la tasa g?
Resulta que el valor actual descontado del consol creciente es x dividido
por r menos g.
¿Qué sucede si g es mayor que r [RISA] o g es igual a r?
¿Alguna idea sobre eso?
Creo que probablemente puedes resolverlo.
Si g es igual a r, es x dividido por 0, es infinito.
Eso es porque la serie que estás sumando no es convergente.
Si obtienes una cantidad que crece a la tasa de interés,
el valor actual es infinito
si crece más que a la tasa de interés, entonces la fórmula se viene abajo.
Aún es infinito.
Por eso nos desconcertamos sobre la situación actual.
Si el tipo de interés es 0, entonces los consols ni siquiera convergen.
¿Como puede ser eso?
¿El tipo de interés no tiene que estar siempre por encima de la tasa de crecimiento?
¿Cómo puede algo, nada puede tener un precio infinito?
Supongo que la respuesta es que los tipos de interés a corto plazo son 0 pero
los tipos de interés a largo plazo siguen siendo positivos,
los Estados Unidos no tienen consols, pero
tenemos algo análogo a los consols, como la tierra, por ejemplo.
Que dura para siempre, hasta donde sabemos.
Puedes alquilarla o plantar cosechas en ella, hasta donde sabemos para siempre.
¿Tal vez esas cosechas qué pasa con la tierra?
¿No aumentan los valores de las cosechas a lo largo del tiempo?
¿g es un número positivo?
Y si los tipos de interés no pueden ser 0, tienen que ser,
las tasas de los bonos deben ser más que 0, si no los activos que tienen
pagos crecientes valdrían una cantidad infinita.
Esta es una ta del valor actual descontado.
Una anualidad es como un consol excepto que
se acaba después de un cierto número de años.
En una anualidad típica, una anualidad típica es una hipoteca de una vivienda.
Cuando compras una casa, la financiación típica que obtendrás,
es que pagarás la capitalización compuesta que es mensual.
Piensan que no es realista preguntarle a la gente común
que pague su hipoteca cada seis meses porque es demasiado difícil para ellos.
Tendrían que hacerlo, no se acordarían de ahorrar
y no tendrían suficiente dinero para pagar después de seis meses.
Así que tenemos que pasar una cuota mensual para personas.
Uno típico y eso no es, esto no es compuesto mensualmente.
Este es el valor actual de x dólares cada año,
comenzando a un año y luego lo mismo a dos años,
luego a tres años y el último pago es a T años.
Esto es diferente del valor actual para un bono corporativo, o para
un bono con cupón porque no hay ningún pago del principal al final.
Creo que tengo otra diapositiva sobre hipotecas.
Volveré sobre eso
Pero te digo que de manera realista,
estos instrumentos financieros están diseñados sobre imperfecciones humanas.
A la gente le resulta difícil pagar una hipoteca.
Y lo que encontrarán especialmente difícil,
es pagar un pago final, lo llaman pago final.
Solía haber hipotecas como esta.
Pedirías un préstamo para comprar tu casa, volveré a la década de 1920.
La casa costaba 10,000$, casa típica en la década de 1920.
Pediste prestado 9,000$.
Tenías tu propio dinero para pagar el total.
Los 9,000$, luego devuelves el dinero con un tipo de interés.
Y luego, pero al final, no debes nada excepto el último pago mensual.
Eso es una anualidad.
Esta es una pequeña historia imaginada, en la realidad
la Fórmula del Consol creciente ha sido llamada la Regla de Gordon por
Myron Gordon, que era profesor de economía aproximadamente hace medio siglo.
Pero en realidad se remonta a Jacobo Bernoulli,
Lo aprendí de Will Goetzmann y su coautor Geert Rouwenhorst aquí.
Esta es una vieja fórmula
Forward Rates and Expectation Theory
Los tipos a plazo son tipos de interés que pueden ser cerrados por adelantado según una
estructura temporal.
Estaba escribiendo un artículo sobre la estructura temporal de los tipos de interés y me
pregunté,
"¿Quien inventó el concepto de tipo de interés a plazo?"
Y no pude averiguarlo.
Es difícil de encontrar
especialmente en el pasado cuando yo lo escribía, que no había internet.
Pregunté a un estudiante,
"¿Puedes averiguar quien inventó el concepto de tipo de interés a plazo?"
'Yo creo que fue Sir John Hicks."
Entonces mi estudiante fue a la biblioteca,
era la forma como se solían hacer las cosas, y trató de averiguarlo.
Cuando regresó, me dijo,
"Sir John Hicks todavía esta vivo,
podría preguntarle".
Entonces dije, "No se me había ocurrido.
¿Está vivo todavía?"
Esto fue en el pasado.
No estoy seguro, como en 1980 o así.
Pensé, "Buscaré su dirección y le enviaré una carta".
Le escribí una carta diciendo,
"¿Usted inventó el concepto de tipo de interés a plazo?"
Esperé alrededor de 6 meses y obtuve una respuesta
escrita a mano con letra temblorosa y John Hicks decía, "Pregunta interesante.
¿Inventé el concepto?"
Él tenia una escritura temblorosa, "Le pido disculpas,
mi salud ya no es buena,
pero pensé que respondería su pregunta."
Volvió al tema y dijo,
"Bueno, pienso que fue,
mi esposa y yo hicimos una traducción en
1920 de un libro de un economista sueco.
Pensé que estaba ahí,
pero miré y no estaba ahí."
Y luego dijo, que recordó unas conversaciones que tuvo en
la hora del café en la Escuela de Economía de Londres en los años 1920s y dijo,
"Bueno, quizás alguien lo sacó a relucir,
pero no lo sé.
Quizás no lo leí."
Pongo mi ejemplo en la hora del café en la Escuela de Economía de Londres.
El año es 1925.
Esto supone que lo sacó de una conversación, pero nadie lo sabe.
Él falleció hace tiempo,
no podemos preguntarle de nuevo.
Estamos sentados en la Escuela de Economía de Londres en 1925 y alguien dice,
"¿Me pregunto a qué tipo de interés puedo invertir mi dinero en 1926?
Eso es el año que viene. Recuerden que tienen que ir al pasado en la máquina del tiempo.
El año es 1925 y queréis invertir vuestro dinero entre 1926 y 1927.
Y dijo, "¿Qué tipo de interés puedo obtener en 1926?"
Eso es un año en el futuro.
Pero aparentemente alguien, quizás fue Sir John Hicks, en la hora del café dijo,
"Qué pregunta tan tonta".
Quizás no fue tan grosero.
Él dijo, "Yo puedo obtenerlo hoy.
Puedo cerrarlo hoy."
Esto es en 1925, pero ya había un tipo de interés entre 1926 y 1927.
Podemos llamarlo tipo de interés a plazo,
pero ese término no había sido inventado.
Es increíble cómo conceptos tan simples no son conocidos
hasta que alguien los pone de manifiesto de una forma agresiva.
Esto es una conversación en la hora del café y yo estoy reconstruyéndola.
Así es cómo se hace.
¿Cómo cierro un tipo de interés como inversor desde 1926 a 1927?
Lo compro en 1925,
esta cantidad de bonos discount de dos períodos de 100 libras que vencen en 1927.
Son bonos a 2 años.
El coste.
Estoy comprando esta cantidad de ellos.
Si estoy comprando esta cantidad de ellos,
el coste para mí es: 1 dividido por 1 mas r sub uno, libras.
Y luego tengo que vender en corto en 1925 un bono discount de un período a 100$ que vence
en 1926.
Entonces recibo: uno dividido por uno más r sub uno, libras.
Piensa en ello.
He cerrado un tipo de interés igual a 1 más f que es igual a 1 más esto
dos períodos a vencimiento elevado al cuadrado dividido por
uno más el período que tiene hasta el vencimiento. Y lo he cerrado.
Esta fue la forma de causar sensación en la hora del café en la LSE en 1925.
Ese muchacho pensó que estaba haciendo una pregunta sin respuesta y ahí está.
Podéis tomar hoy una copia
del London Times y trae una lista de los precios de los bonos discount.
Puedo deciros cómo se están cotizando hoy en el mercado las inversiones de 1926 a 1927.
¿Está claro?
Es un poco complicado, supongo que nadie pensó en hablar en esos términos hasta aquel
momento.
Inflation
Mientras hacía la presentación para

la medalla John Bates Clark en la Asociación Americana de Economía.
Les contaba a los miembros de la AAE lo que hizo John Bates Clark
que le distinguió tanto.
En 1895, escribió un artículo definiendo lo que
él llamaba tipo de interés real.
No era otra cosa que el tipo de interés corregido por inflación.
Hice una búsqueda para ver si alguien sabía de tipos de interés real antes de 1895.
Y encontré resultados de 1894 y 1893, pero nada anterior.
Por lo que creo que fue John Bates Clark quien inventó el concepto.
Me parece increíble que la gente no entendiera los tipos a plazo,
ni los tipos de interés real.
A mí me parecen conceptos naturales.
El tipo de interés nominal,
sobre el que hemos estado hablando, se cotiza en divisa.
En dólares, libras, renminbi, cualquiera.
Pero no se le descuenta la inflación,
y como sabéis, cuando hay inflación, disminuye el valor de la divisa.
El tipo de interés real se cotiza en términos de la cesta de la compra que
subyace al índice de precios, al índice de precios al consumo.
En términos simples, si inviertes dinero con un tipo del 3%
el año que viene, y la tasa de inflación, el índice de precios de consumo,
aumenta un 3%, ¿Cuál es tu tipo de interés real?
¿Cuánto estás ganando en términos reales?
Es bastante obvio, es cero.
Si aumento en 3$ mi inversión de 100$, pero
todo lo que quiero cuesta un 3% más, tengo el mismo poder adquisitivo.
No he conseguido nada.
La forma sencilla de describirlo es que el tipo de interés real, simplificando,
el tipo de interés real equivale al tipo de interés nominal menos la inflación.
Pero en realidad, la fórmula se parece más a esto.
El tipo de interés nominal, o tipo de interés del dinero, más uno
es igual al tipo de interés real más uno por la tasa de inflación más uno.
Esta es una estimación.
Si lo multiplicáis, veréis que le falta el producto cruzado,
el producto de R sub dinero por I.
Que es casi igual a cero.
Otro invento muy importante en la historia es el de los bonos indexados,
que son bonos que pagan cupones definidos en términos reales y
en principio, o bien en uno u otro en términos reales.
Le atribuyo esta idea a Paul Revere En 1780, aunque
no sé, probablemente no fuera suya.
Pero él estampó los bonos, la primera emisión de bonos indexados.
Yo compré uno influenciado por Will Goetzmann.
Descubrí que podía comprar uno de estos bonos.
Me costó solo 1.000$ y lo tengo colgado,
enmarcado en mi oficina, por si queréis pasaros a verlo.
Estampado por Paul Revere, es genial.
Pero lo que es aún más genial es que fue una idea inteligente.
Emitamos bonos cuyos cupones estén ligados a la tasa de inflación,
para que sepas en términos reales lo que estás comprando.
El Departamento del Tesoro de EE.UU no siguió a Massachusetts hasta 1997.
Así que hay un desfase de 217 años entre
la primera emisión de bonos indexados en los EE.UU, y la segunda.
Pueden haber existido algunos problemas menores por el medio, pero
básicamente eso es lo que pasó.
Se conocen como TIPS, valores del Tesoro protegidos contra la inflación.
Su emisión fue en 1997.
En 2006, ascendían al 7% de la deuda nacional.
Deberí
a actualizar este dato.
Aumentaron de nuevo en 2010 o así.
Creo que ahora han bajado.
Pero siguen siendo importantes.
En el Reino Unido, se les conoce como "index-linked guilds".
Tienen mayor relevancia allí y en 2006 integraban el 25% de la deuda nacional.
Francia y otros países los han estado emitiendo.
Causan algo de controversia, pero creo que tienen mucho sentido.
Leverage
Si una empresa o una persona pide un préstamo para comprar activos,

decimos que esa persona o empresa se está apalancando.
El apalancamiento significa que pones más dinero en activos del que tienes .
Si tenes 100$ para invertir podrías comprar 100$ de acciones,
o podrías pedir prestado 100$ y comprar 200$ de acciones.
Eso no solo te pone en una situación de mayor riesgo, sino con altibajos.
Si compraste acciones por 100$ y tienes suerte
y se duplica su valor a 200$, has ganado 100$.
Pero si te apalancaste y las acciones duplican su valor,
tu portafolio va de 200 - 100 a 400 -100, o 300$.
Duplicas tus beneficios.
Pero por otro lado, el valor de las acciones puede caer.
Supongamos que las compraste sin apalancamiento.
Compraste 100$ en acciones y cayeron un 50%
entonces bajaste 50$, perdiste 50.
Pero si te apalancaste y compraste 200$ de acciones
y tomaste prestados 100$ y luego caen un 50% estás arruinado.
El apalancamiento incrementa los riesgos.
La gente mira el nivel de apalancamiento de las economías
y se pregunta sobre el caos que podría seguirse de una corrección del mercado.
Por ejemplo, China es descrita ampliamente
como un país con alto apalancamiento que empeoró después de la crisis financiera.
El otro día hubo un artículo en el Wall Street Journal que señalaba que
la deuda corporativa, el endeudamiento de las empresas en China.
Es el 160% del PIB en China.
Mientras que en los EUA es solo el 70%.
Eso significa que China tiene una economía apalancada.
Y podría funcionar muy bien como una economía apalancada,
pero es más vulnerable y es preocupante.
La deuda lleva a la bancarrota.
Si no tienes deudas, normalmente no vas a la bancarrota
porque la bancarrota sucede cuando tus acreedores te persiguen cuando
no les pagas y generalmente, les pagarías si tuvieras el dinero.
Es cuando no tienes el dinero que te metes problemas.
Creo que es muy importante, vuelvo a Irving Fisher.
Puedo ser un poco parcial porque él es de Yale, pero
ni siquiera le conozco y no sé si me agradaría.
Es un tipo peculiar.
Invitaría a los estudiantes a cenar a su casa y
les diría en la cena,
tienen que masticar cada bocado 100 veces antes de tragarlo.
Porque pensaba que era saludable.
¿Alguien hace eso?
[RISAS] ¿Tened cuidado de masticar bien la comida?
Debe haber sido un poco raro cenar con Irving Fisher.
Pero fue un economista brillante,
escribió un artículo en 1933, en Econometrica,
llamado la Teoría de la Deflación de la Deuda en las Grandes Depresiones.
En 1933, debido a la depresión, los precios caían a un ritmo acelerado.
Tuvimos una gran deflación.
Y él pensó que, tal vez, la depresión se debía a eso
y este es su tren de pensamientos, como lo describe allí.
Por lo general quienes piden prestado dinero son los optimistas.
Piden préstamos, se apalancan.
Piensan que el mercado de valores subirá o algún otro mercado subirá
y quieren estar allí.
Están dispuestos a correr riesgos.
Tienes, por un lado, a los optimistas dispuestos a tomar riesgos y luego, tienes a los
detractores.
Son personas pesimistas, con aversión al riesgo que
no quieren arriesgarse con los prestamistas.
¿Qué sucede cuando hay una gran deflación
y el índice de precios al consumo baja?
Se magnifica el valor real de la deuda.
Si debes 100$ y el índice de precios al consumo cae un 25%,
tu deuda se incrementa al rededor de 133, es un gran aumento.
A lo que lleva una deflación
es que los deudores terminan muy golpeados.
Los optimistas tienen menos riqueza en términos reales y
los pesimistas tienen más porque ahora los 100$ que prestaron valen mucho más.
El pensó que esto tenía que ser importante.
Todas las personas no son iguales.
Algunas son optimistas naturales y algunas personas no es que sean
necesariamente pesimistas, sino que no quieren meterse en eso.
No son emprendedores.
No lo digo despectivamente.
Tienen una personalidad diferente.
Tal vez son artistas u otra cosa.
En una depresión, la riqueza se distribuye hacia ellos, entonces
en un sentido ponderado, obtienen más votos.
Premias a los pesimistas y el mundo de los optimistas se derrumba.
No es de extrañar, estamos en una depresión en 1933.
Ahora, la reciente crisis, de 2008/9.
No es tan reciente, pero aún nos afecta.
No trajo mucha deflación, como la de 1933.
Pero produjo unos precios de consumo más bajos de lo que la gente esperaba,
porque a menudo la inflación prácticamente desaparecía
y a veces había cierta deflación.
Eso significa que a pesar de las expectativas, la riqueza se había distribuido,
redistribuido de quienes pidieron dinero prestado a quienes prestaron el dinero.
Aún es cierto y puede ser un factor importante a tener en cuenta.
Esto plantea una pregunta a la que ya he hecho referencia.
¿Por qué la deuda no se indexa a la inflación?
No lo está.
Esto es lo desconcertante de la naturaleza humana, la gente no lo entiende.
Y sucede una y otra vez que tenemos cambios importantes a nivel de precios
y se redistribuye el valor de la deuda entre deudores y acreedores.
La gente no lo entiende, creo que teme a los índices,
a estos cálculos, al índice de precios al consumo,
hay algún cálculo, quieres que mi deuda se ligue a una fórmula.
De cualquier modo, ya he mencionado que pienso que deberíamos crear una unidad
de cuenta indexada como la tienen en Chile, México o algunos otros países.
Para que sea más fácil para la gente contemplar la indexación,
pero no lo hacen, este es el mundo real.
Cada vez que vemos un comportamiento inesperado de los precios al consumo,
tiene efectos reales en la economía.
John Geanakoplos aquí en
Yale, ha escrito varios artículos sobre lo que llama Ciclo de Apalancamiento.
Señala que el apalancamiento ha variado bastante a través del tiempo,
en particular recientemente en Estados Unidos en 2006,
justo antes de la crisis financiera.
El apalancamiento creció enormemente, en particular en el mercado inmobiliario.
Los bancos ofrecían préstamos a la gente,
normalmente del 97% del valor de la casa, para el préstamo de la casa.
El apalancamiento, piensa en cualquiera que acepte una inversión de riesgo
y pida prestado el 97% del dinero, eso es realmente una osadía.
Todo el mundo lo estaba haciendo.
Cualquiera que estuviera en la etapa de su vida en que compraría una casa,
es gracioso cómo la gente valora,
no creo que la gente sea para nada consistente acerca del riesgo.
Una visión que se desarrolló en 2006, el precio de la vivienda subía, antes de 2006.
El precio de la vivienda sube tan rápido que puedes ganar mucho dinero, de hecho
podías ganar una gran cantidad de dinero, porcentualmente, solo comprando una casa.
Si compraste una casa en el 2000 y el precio de las casas subió, no lo sé,
debería saberlo de memoria, pero digamos que subió un 50%,
ganaste el 50% sobre tu inversión, eso es bastante bueno.
Pero si pediste prestado el 97% del dinero, es astronómico lo que podías ganar.
La gente se entusiasmó con el apalancamiento porque también tenían
la percepción de que los precios de las casas no caen.
Sé que podía suceder, pero la gente tenía esa idea.
¿Por qué creen que los precios de las casas no caen?
¿Es una ley de la economía, que los precios de las casas nunca caen?
Sabemos que la ley es incorrecta porque en 1933 cayeron rápidamente y
supongo que la gente no lo recuerda.
La gente adquirió un sesgo optimista justo antes de la crisis financiera.
Y la economía se apalancó.
No fue el gobierno el que lo hizo.
El gobierno, en todo caso, se opuso con regulaciones.
Bueno, ese es el final de mis pensamientos.
¿La deuda es inmoral?
No suelo pensar en ella como algo inmoral.
Hemos hablado acerca del diagrama de Irving Fisher.
Cómo la capacidad de tomar prestado y prestar aumenta la utilidad.
Pienso que en diversos momentos de tu vida necesitas dinero,
el caso extremo es que necesites dinero por enfermedad,
estás enfermo, vas a morir, necesitas un tratamiento costoso.
Por supuesto que tomas dinero prestado.
Los prestamistas no son malvados.
Incluso si te prestan, hemos hablado de esto, incluso si te prestan
para tu luna de miel, para las vacaciones.
Eso tampoco es malo.
Puedes saber, psicológicamente,
que tu prometida lo necesita si quieres que tu matrimonio tenga éxito.
Es algo que tienes que hacer.
No es locura, no es autoindulgencia.
Creo que la deuda es algo bueno, pero no siempre se maneja bien.
arket Capitalization by Country
¿Qué es una acción?

Primero tenemos que pensar en una corporación.
Corporación proviene del latín "corpus" que significa cuerpo.
Es una organización que está incorporada.
Que significa que es como si fuera un cuerpo, como si fuera una persona.
De hecho, la palabra persona en derecho, por lo general, incluye a las corporaciones.
Si quisieras hablar de un individuo, dirías una persona física.
[RISAS] Una corporación es una persona artificial.
La idea es crear algo que legalmente tiene
muchos de los derechos que tienen los individuos.
Tradicionalmente se creaba por una cédula real, prescripción,
o acto legislativo.
Más recientemente, se hace de acuerdo con procedimientos que están ampliamente
disponibles.
En la Antigua Roma, tenían corporaciones, se llamaban "publicani".
Pero eran limitadas, y tenían un mercado de valores.
Esto se puede leer en el libro de Goetzmann.
El mercado de valores de la antigua Roma era al aire libre
en la calle, frente a uno de los templos del Foro Romano.
Se podía ir y comprar acciones de una compañía.
No quedan muchos datos de los precios de las acciones de entonces.
La mayoría de las empresas, al menos en la antigua Roma tardía, eran de un tipo concreto.
Eran recaudadoras de impuestos.
El gobierno romano pagaba a empresas privadas para que recaudaran los impuestos.
¿Por qué no?
No es la forma en la que normalmente hacemos las cosas hoy en día.
En lugar de perseguir a todos, el gobierno contrataba una empresa para hacerlo.
Los impuestos se comercializaban en la bolsa de valores.
No se desarrollaron mucho.
No sé la razón.
No tenían empresas de seguros ni compañías navieras.
Ese tipo de actividades eran realizadas sin crear una corporación.
Hablemos ahora de una corporación moderna.
La corporación moderna en los Estados Unidos, hablemos de
una empresa con fines de lucro como las que están en la Bolsa de Nueva York.
Está dirigida por un consejo de administración elegido por los accionistas.
Lo que se conoce como democracia de los accionistas.
Típicamente, una acción, un voto.
Parece algo razonable.
Es un poco como el colegio electoral en la
Constitución de los Estados Unidos para el gobierno.
Usted vota a los electores y luego los electores votan al presidente.
Del mismo modo, tú como accionista votas tus acciones,
una acción, un voto, en una empresa, parece razonable, para elegir al consejo de
administración.
Luego el consejo de administración vota quién será el presidente.
El CEO o presidente, ahora tendemos a llamarlo CEO o director ejecutivo.
Algunas empresas también pueden tener un presidente.
Pero el CEO está generalmente en la cima, por ejemplo.
Esta persona, el CEO, es contratado por el consejo, sirve como empleado, y
tiene que informar al consejo de administración.
Incluso las empresas sin fines de lucro, tienen un consejo de administración.
Y luego contratan un presidente.
Y hay otras estructuras, notablemente en Alemania,
una empresa tendrá dos juntas, un Aufsichtsrat y un Vorstand.
El Aufsichtsrat es un consejo de supervisión
que se encuentra en la parte superior de toda la operación.
El Vorstand está en los detalles, administra.
Bueno, en realidad no, contrata a personas para administrar la empresa.
Se encarga de las actividades cotidianas.
Pero es la misma idea básica, simplemente lo dividen en dos partes.
He estado hablando de corporaciones con fines de lucro,
pero también tenemos corporaciones sin fines de lucro.
Una corporación con fines de lucro es propiedad de los accionistas,
los accionistas tienen un voto cada uno.
Los accionistas pueden reclamar las ganancias de la empresa,
y tienen que pagar un impuesto sobre los beneficios corporativos.
La compañía tiene que pagar un impuesto al gobierno sobre sus ganancias.
Las corporaciones sin fines de lucro, como la Universidad de Yale, no son propiedad de
nadie.
Seguro que te preguntarás, ¿Cómo puede ser posible?
¿Cómo puede no ser propiedad de nadie?
Tienen una junta directiva llamada "Corporación de Yale".
Y tienen una cláusula donde los exalumnos pueden elegirlos.
Otras sin beneficio simplemente se auto perpetúan.
Que es cuando los directores nombran a sus propios sucesores.
Suena un poco descabellado, porque ¿Y si los directores se vuelven locos?
Entonces todo podría caer en la locura.
Pero así es como lo dejamos.
Generalmente funciona.
Por lo general, la junta nombra a otras personas que normalmente tienen algún
compromiso idealista con los propósitos de la organización sin fines de lucro.
Una organización con fines de lucro existe para los accionistas.
Una organización sin fines de lucro existe para
el objeto que diga su acta constitutiva, promueve alguna causa.
Las empresas con fines de lucro tienen un precio por acción.
Las que no tienen fines de lucro no se comercian, no tienen un precio.
>> Tú mencionaste las corporaciones sin fines de lucro en la lección,
¿Podrías hablar de si el estatus de no tener fines de lucro significa que sus ganancias
nunca deben exceder sus costos para mantener el estatus de no tener fines de lucro?
>> Sí, el termino "sin fines de lucro", tal vez es engañoso.
No significa que no obtengan beneficios.
Significa que no distribuyen los beneficios entre los accionistas.
El propósito no es distribuir los beneficios.
Pero tienen un propósito.
En una empresa con fines de lucro, los objetivos
se centran en los accionistas.
Se llevan el dinero y hacen lo que quieren con él.
Pero en una corporación sin fines de lucro, ésta puede obtener beneficios, pero
los mantiene en la empresa y los gasta con algún propósito.
Una corporación sin fines de lucro tiene que ser definida con un propósito.
Porque de lo contrario simplemente se sentarían sobre el dinero para siempre.
Y, de hecho, ese tipo de cosas han sucedido
las corporaciones sin fines de lucro acumulan enormes cantidades de dinero.
La gente se pregunta, ¿Adónde va este dinero?
¿Dónde se va a gastar?
A veces crecen tanto que pierden su objetivo.
Un ejemplo famoso es la Iglesia Shaker.
Era una iglesia cristiana en el siglo XIX
crearon una fundación y acumularon dinero.
Pero apenas quedan algunos "shakers", puede que queden solo dos en el mundo.
Entonces la fundación es dirigida por personas que tienen que pensar,
¿qué haría si fuera un Shaker?
Ese es un problema potencial de las corporaciones sin fines de lucro.
Pero por lo general, se definen con un propósito que perdure
y siga motivando el uso de los beneficios.
Shares and Dividends
Quiero señalar algo muy básico sobre las corporaciones y las acciones.
Si te doy 1.000 acciones de una empresa y te preguntas,
¿qué significa ser dueño de 1.000 acciones?
Tienes que hacer esta otra pregunta, ¿cuántas acciones hay en circulación?
Ya hablamos de esto antes.
No estoy al día en esto, pero
mi participación en la compañía es igual al total de las acciones
que poseo, dividido por el total de las acciones en circulación de la empresa.
Es mi número con relación al total.
Si es la mitad de las acciones en circulación, entonces es la mitad de la empresa.
Las empresas hacen algo llamado particiones, fraccionan una acción en 2,
y la llaman 1 acción, 1,5 acciones o 2 acciones o lo que sea.
Lo hacen periódicamente.
¿Por qué lo hacen?
Parece que las empresas creen que hay un precio óptimo por acción
que anima a los inversores, se ve bien, se siente bien.
Así que cambian el número de acciones de vez en cuando
para tratar de llegar al objetivo de precio por acción.
En los Estados Unidos, por tradición,
el objetivo de precio por acción es algo así como 30 USD por acción.
Supón que tu empresa ha tenido éxito y
el precio por acción que fue originalmente de 30 USD ahora es de 60 USD.
El consejo de administración puede,
alguien podría decirlo en el consejo, debemos hacer una partición de dos por uno
para recuperar nuestro precio mágico por acción de 30 USD.
Luego enviarías una carta a todos tus accionistas y
les dirías, vamos a duplicar el número de acciones y
por cierto, este año tienes el doble de las que tenías.
Lo puse en las diapositivas.
Esto es esencialmente irrelevante.
Otra acción es cambiar la unidad de medida,
es como pasar del sistema métrico al imperial.
No significa nada.
A propósito, incluso lo hacen.
Pues bien, ¿por qué no?
Una razón para ello es que piensan que si el precio de la acción sube demasiado,
no puedes comprar una fracción de la acción.
Se vuelve muy cara
y a la gente le gusta comprar lotes completos porque los corredores les animan.
Unas 100 acciones.
Si está a 30 USD la acción, puedes comprar un lote completo por 3.000 USD.
Pero se pone caro si no lo divides.
Una empresa que no divide es Berkshire Hathaway.
Es una empresa de Warren Buffet.
Ha estado vendiendo por miles de dólares la acción.
No puedes comprar un lote completo, a menos que seas una persona muy rica.
Warren Buffet lo hace por algún principio.
Puede hacerlo.
O debería decir que su consejo hace eso.
Pueden hacerlo porque es irrelevante.
Pero no del todo irrelevante, dificulta fraccionar la acción en trozos.
Puedes comprar una acción, pero no puedes comprar la mitad de una acción.
La compañía se define, como dije a grandes rasgos,
por un consejo de administración.
La empresa tiene una constitución, llamada el acta constitutiva y
el acta constitutiva define cómo hacer las cosas, pero
las leyes estatales guían el principio general.
Los gobiernos estatales las gestionan.
Te tienes que incorporar en un estado,
eliges un estado para establecer tu sede.
Y ese estado luego limita lo que se puede poner en el acta constitutiva.
El estado de Delaware es el más popular para la incorporación,
porque, es el estado más pequeño en los Estados Unidos y
los estados más pequeños tienen el incentivo de ser muy generosos con las corporaciones,
y todos se mudarán a tu estado y terminarás ganando dinero.
Los estados grandes no lo hacen porque ya tienen corporaciones
que necesitamos que estén allí.
Así que la ley corporativa del estado define los derechos y
responsabilidades de los accionistas y del consejo de administración.
Podría decir algo sobre los dividendos, pero
no le dice a la empresa qué pagar.
Esto es algo que se olvida a menudo.
Compras acciones de una empresa y obtienes dividendos.
>> [SONIDO] El dividendo es la distribución del dinero de los beneficios de una empresa a
sus
accionistas.
[SONIDO] >> Por eso, al menos en Estados Unidos,
en especial, somos muy claros.
¿Por qué comprarías acciones de una compañía?
Oye, ellos pagan dividendos.
Es como el interés, excepto que es variable.
Y tiende a crecer con el tiempo.
Mientras que los contratos de deuda no crecen, son fijos.
Así que lo haces por los dividendos.
Recuerda que teníamos que el retorno de una corporación, tiene dos componentes,
las ganancias del capital que es la revalorización del precio por acción
y los dividendos.
La gente suele hablar mucho sobre las ganancias del capital.
El movimiento del mercado, se olvidan de los dividendos.
Algunas personas ni siquiera saben que hay dividendos [RISAS].
Esa es en realidad la razón de ser del mercado de valores.
Idealmente, compras acciones para obtener dividendos.
De hecho, si miras la historia, hasta hace poco,
la mayoría de los retornos que sacas del mercado de valores son los dividendos.
La gente piensa ¿No es que el mercado se ha disparado?
Históricamente, en más de 100 años, los dividendos son más importantes.
El mercado de valores sube y baja, crea ganancias de capital y
pérdidas de capital, pero todo gira alrededor de los dividendos.
Las empresas no tienen que pagar un dividendo, generalmente las compañías jóvenes no lo
hacen.
Cuando maduran, les gusta empezar a pagar dividendos y
eso le indica al mundo que de verdad están ganando dinero.
Si inviertes en una empresa que nunca paga dividendos,
te empiezas a preguntar, ¿es real o es un fraude?
Nunca recibo un centavo de ellos.
Una vez que están haciendo dinero,
piensan que obtener cheques de dividendos impresiona a los inversores.
Bien, recuerdo mi propia compañía.
Nos incorporamos en Delaware.
Mi primera empresa, Case-Shiller Weiss Incorporated.
No tuvimos que pagar ningún dividendo.
Recuerdo que tuvimos una reunión del consejo donde hablamos precisamente de esto.
Nunca pagamos un dividendo.
Dimos acciones a muchos de nuestros empleados como incentivo.
Pero alguien dijo, ni ellos creen en eso.
Nunca pasó nada.
Deberíamos pagar un dividendo.
Pero no lo hicimos.
Nos mantuvimos.
A los empleados finalmente les fue bien cuando vendimos la empresa.
Descubrieron que sus acciones en realidad valían algo.
Pero deberíamos haber empezado a pagar dividendos para hacerlo más evidente.
No lo hicimos.
Cuando una compañía paga un dividendo, ¿Qué pasa con el precio de la acción?
Muy simple, cae porque la compañía solía tener el dinero y
ahora no lo tiene.
Lo ha gastado.
El precio de la acción más o menos tiene que bajar y no creo que siempre lo haga.
Porque pasan cosas inusuales, pero
la idea básica es que el valor de la acción cae cuando se pagan dividendos.
Pero hay que matizarlo.
Su valor no cae cuando obtienes el cheque de los dividendos por correo.
Sería variable de todas maneras.
No necesariamente los pagan en el momento exacto.
La empresa tiene que definir lo que llaman la fecha de dividendo X.
Eso significa que pagarán el dividendo, este dividendo,
normalmente dividendos corrientes cada tres meses.
Pagarán este dividendo a los accionistas registrados en esta fecha.
Así que habitualmente los valores de la empresa caen en la fecha ex dividendo.
Eso no indica que la empresa esté mal en absoluto.
>> Tengo una pregunta sobre los diferentes sistemas de pago de dividendos.
A algunas empresas les gusta presumir de que siempre pagan dividendos.
Que nunca incumplen.
¿Por qué quieren enfatizarlo?
¿Qué pasaría si tuvieran que reducir sus dividendos
o incumplen sus dividendos en un periodo?
>> Bien, creo que en esencia es una pregunta de conducta humana.
La razón por la que no quieren incumplir con un dividendo es porque
piensan que perjudicará el apoyo del inversor.
No quieren ver caer el precio de sus acciones.
Si los inversores pierden confianza en la empresa, los precios pueden caer
y entonces la administración se comienza a preocupar de ser absorbidos.
Si el precio baja demasiado, una absorción,
la gente pensará, voy a comprarla y la voy a cerrar
venderán todos sus activos, quizás los puedes conseguir si bajan lo suficiente.
Es un gran temor, ellos no quieren que los inversores tengan una mala actitud.
¿Por qué te molestas como inversor si una empresa
no paga un dividendo?
Creo que es una especia de desconfianza humana básica.
No sabes si estos tipos están a la altura, tal vez son delincuentes
o tal vez no.
Es como descuidar un pago de tu tarjeta de crédito.
Tienes una calificación crediticia que depende de que realices estos
pagos mensuales.
Podrías tomar la postura de, bien, lo omitiré una vez y pagaré la multa.
¿Qué diferencia hay?
Tu calificación crediticia bajará si lo haces.
La mayoría de la gente piensa, pagaré cada mes,
es lo que voy a hacer.
Se imaginan que es igual con los dividendos de una empresa,
si incumplen un dividendo, les hace poco fiables,
no tendrían que pensar así, pero parece que es la forma de pensar de mucha gente.
Esa es la razón por la que muchas empresas no quieren dejar de pagar sus dividendos.
>> El impago de un dividendo podría ser un indicio real de problemas financieros
y tal vez por eso los inversionistas. >> Correcto, sí.
> > ¿Por qué se agita una bandera roja?
>> Sí, el tema es que no se promete un dividendo.
La ley corporativa dice que pueden pagar
un dividendo si lo desean o no, a criterio del consejo.
Muchas empresas llevan años sin pagar dividendos, pero
el público puede tener algunas ideas preconcebidas y piensan que es como mi
factura de la tarjeta de crédito si no pagan, es que hay algo mal.
Podrían dejar de pagar un dividendo por buenas razones.
Como que con eso quieren hacer algo que sea más productivo,
pero puede que los inversores no lo entiendan.
A propósito, no digo que las firmas nunca incumplan el pago de un dividendo, solo digo
que algunas empresas se precian de no incumplir el pago de un dividendo.
Common vs. Preferred
He sugerido ya, pero no lo expresé claramente,

la diferencia entre acción ordinaria y preferencial.
Hemos hablado de las acciones ordinarias.
Ordinaria no significa simple y fea,
significa tenidas en común.
El capital accionarial (equity) también se refiere a las acciones ordinarias. Volveré a ello.
¿Cual es la diferencia?
La acción preferencial tiene un dividendo específico que no crece con el tiempo.
Y como en las acciones ordinarias,
no tiene que ser pagado.
Pero, en la ley estatal puede haber pequeñas diferencias.
Tenemos 50 estados diferentes en
los Estados Unidos y otros países tienen instituciones similares,
es una ley complicada.
Por lo general, este es el acuerdo: se supone
que la empresa paga un dividendo fijo a los accionistas preferenciales,
pero no tienen que hacerlo.
No puede pagar
el dividendo de la acción ordinaria hasta que se paguen los dividendos de la acción
preferencial.
Si no los pagan,
si no han pagado sus dividendos preferenciales,
lo tienen que compensar finalmente.
En contraste, los bonos corporativos tienen la obligación contractual de pagar dividendos.
Significa que si la empresa tiene dificultades y no, digo el dividendo,
un cupón, en el bono.
Si la empresa tiene problemas y no paga
su cupón, los accionistas pueden venir y demandarla,
y llevar a la empresa a la quiebra.
Los accionistas preferenciales no lo pueden hacer, de otro modo serían como bonos
corporativos.
Durante la crisis financiera en 2000, 2008, 2009,
el gobierno de EUA tuvo
muchas acciones preferenciales en empresas para rescatarlas.
El gobierno de EUA no quería tener acciones ordinarias,
sino que quería que le devolvieran el dinero.
No quería llevarlos a la quiebra al crear una nueva forma de deuda.
Así que el gobierno de EUA obtuvo acciones preferenciales de la empresa.
¿Por qué no obtuvieron acciones ordinarias?
Esto es Estados Unidos.
El gobierno de EUA, si fuera a comprar acciones ordinarias esto sería un socialismo.
El gobierno sería dueño de parte de las empresas y no querían eso.
Así que compraron acciones preferenciales.
Por ejemplo el gobierno de EUA y
el canadiense, creo que tienen muchas acciones preferenciales en General Motors.
Corporate Charter
El acta constitutiva básica enfatiza que

todos los accionistas ordinarios reciban el mismo trato.
No les tienen que pagar dividendos, pero si les pagan dividendos,
cada acción tiene que recibir lo mismo.
De allí viene el término capital accionarial (equity), es la igualdad de los accionistas.
No tiene que pagar dividendos, nunca tiene que pagar dividendos.
Pero confías en que el consejo pagará dividendos, porque los otros
accionistas quieren el dinero, no pueden obtenerlo sin que te paguen a tí también.
La firma también puede recomprar las acciones en lugar de pagar un dividendo.
No hay una ley que diga que tengan que hacerlo, pueden tanto emitir nuevas acciones
como recomprar las acciones, el consejo decide.
También hay otros tipos de responsabilidad corporativa,
garantías que son una forma de opción, deuda convertible.
Pueden hacer lo que quieran, pero
el nexo fundamental es que todos
los accionistas tienen un voto y ellos eligen al consejo.
Hay críticos de la democracia accionarial.
De manera notable, Berle y Means, escribieron un libro en 1933 que fue muy influyente.
Argumentando que mientras se ha descrito un sistema
de gobierno corporativo que parece plausible y
que puede funcionar para empresas pequeñas, puede que no funcione para grandes
empresas.
Cuando establecí mi pequeña empresa, Case Shiller Weiss,
éramos tres y teníamos otro accionista más, mayoritario.
Nos reunimos y quedó muy claro que votábamos y
las cosas pasaban porque estábamos comprometidos.
La democracia, simplemente parecía natural y funcional.
Pero Berle y Means pensaron que no funcionaría tan bien en las grandes empresas.
La misma razón puede ser por qué votar,
cuando hay millones de personas votando, no funciona tan bien.
Sé lo que piensas, ¿Votas?
Bien, al ir la cabina de votación en unas elecciones, te sucede alguna vez que piensas que
mi voto no importa a menos que el resto de la gente alcance un empate.
Si exactamente la mitad vota por un candidato y la otra mitad por el otro,
es un empate y mi voto sería decisivo, de otra manera mi voto no hace nada.
¿Qué probabilidad existe de que mi voto sea el decisivo?
Pues, si hay millones de personas, la probabilidad debería ser minúscula,
si lo analizaras de verdad, no votarías.
Pero la gente aún vota en las elecciones y puede ser por algún sentimiento
patriótico o un sentido de obligación.
Pero cuando se trata de corporaciones, los sentimientos no son así,
no te sientes patriótico por una corporación.
Hay elecciones en la corporación, por qué molestarme.
Tenemos portafolios diversificados, ¿No?
Tengo cien acciones diferentes,
No puedo estar pendiente de cómo se gestionan todas.
Voy a la elección y voto por mi parte.
Solo soy una pequeña fracción, entonces, ¿Por qué debería hacerlo?
Berle y Means decían que,
aunque en la práctica tenemos democracia accionarial,
en la práctica la democracia es imperfecta.
En realidad los consejos de administración se autoperpetúan.
Su libro fue sumamente importante históricamente.
Llevó a una nueva regulación que trató de permitir las adquisiciones de empresas.
Berle y Means dijeron que hay muchas empresas que se administraban mal y
se administraban por el interés del consejo de administración, porque eran los dueños,
los propietarios, no pueden pagarse grandes sumas de dinero.
Pueden pagar sueldos bastantes generosos, pueden contratar a sus amigos y
darles buenos trabajos, una estafa a la empresa.
Los accionistas, algunos podían escuchar esto y enfadarse, pero
es desesperanzador.
No puedes influenciar los votos de tantas personas.
Así que ellos lo facilitaron, en 1935 la Comisión de bolsa y valores
bajo la autoridad de la ley que acababa de crearse en 1934,
estableció las reglas para las proxy contests (luchas de poder).
La gente que deseara cambiar el gobierno de la empresa pudiera comunicarse
con los accionistas y pedirles firmar un contrato para permitirles votar en mi nombre.
Les darías el derecho de ser tu apoderado
en la junta de accionistas.
Y lo lograron, las empresas no querían ayudar
a personas ajenas a llegar a sus accionistas, no publicaban la lista de accionistas.
No había manera de que la lucha de poder se hubiese hecho antes de 1935.
Pero ellos lo lograron porque empezaron a pensar,
tenemos que asegurarnos de que la democracia funcione.
Esta es la época de Roosevelt, que fue muy de izquierdas.
Lo maravilloso del New Deal de
Roosevelt, es que no era socialista.
Tal vez lo motivó la armonía social y la preocupación por las personas pobres.
Pero dejó intacta la corporación.
Esto no suena para nada a Franklin Delano Roosevelt.
Pero lo es, intenta
hacer que la democracia funcione y querían que la democracia accionarial funcionara.
Tiene que haber contiendas electorales en las corporaciones, como vemos en la política.
En 1956, las enmiendas dificultaron las luchas de poder.
Pero después, mientras avanzábamos a un gobierno de mercado más libre, la gente
flexibilizó la enmienda de 1956, así que volvieron las luchas de poder.
Algunas empresas tienen clases de acciones, según lo permita la ley estatal.
Puedes tener acciones con derecho a voto y sin él.
Berkshire Hathaway, la empresa de Warren Buffett,
tiene ambas, acciones clase A que tienen derecho a voto y acciones clase B, que no.
No tengo el dato actualizado.
Las acciones clase A recientemente estaban a 200.000 USD por acción.
Eso no significa que sea una gran empresa.
Solo significa que no particionan.
Y sería a 30 USD la acción si las particionaran como otras compañías
no le restaría ningún valor a la empresa, tal vez la estoy sobrecargando.
El New York Times tiene ambas clases de acciones A y B.
La clase A tiene menos derechos de voto que la clase B.
Lo que permite a los descendientes de la familia original de Adolph Ochs
controlar todavía la compañía.
Ellos piensan que el New York Times sirve a un propósito superior.
Es decir, no se trata de obtener beneficios,
tiene algunos beneficios, pero no completamente.
Le dieron a la familia original del New York Times
más derechos de voto que a los otros accionistas.
Esto ha sido objeto de crítica recientemente, pero aún se mantiene.
Facebook, Mark Zuckerberg recientemente,
No conozco el porcentaje actual, pero tenía el 28% de las acciones, pero
el 57% de las acciones con voto, así que, básicamente Mark hace lo que quiere.
Si tiene la mayoría de votos, pero
eso se debe a las clases de acciones.
Corporations Raise Money
¿Cómo recaudan dinero las empresas?

Estás en una empresa y tratas de obtener beneficios.
Necesitas dinero, para construir una nueva fábrica o lanzar una nueva campaña publicitaria.
Necesitas el dinero ahora y obtienes los beneficios después.
¿Cómo consigues el dinero?
Hay dos recursos principales, dos maneras de hacerlo.
Bueno, debería, tal vez tres.
Uno de ellos es las ganancias retenidas.
Lo enumeraré primero.
Puedes esperar hasta que hayas ganado suficiente dinero, lo ahorras y
luego puedes construir tu nueva fábrica.
Esa es una forma.
Pero es lento, porque tienes que esperar hasta que tengas la ganancia retenida
para hacerlo.
A menudo, las empresas jóvenes no tienen muchas ganancias porque
pone todo en su futuro.
También puedes pedir dinero prestado, ya sea a través de bancos.
Puedes ir al banco y decir, me gustaría un préstamo para mi empresa.
O también puedes emitir deuda y venderla a través de un corredor.
Emitirás un bono corporativo, que trae dinero.
Y puedes emitir acciones, nuevas acciones.
Supongamos que hay un millón de acciones en d.
Puedes emitir otro millón de acciones.
Los accionistas de la empresa, cuando emites nuevas acciones,
mirarán y dirán, espera un momento.
¿Qué estamos haciendo aquí?
Yo tenía el 10% de la empresa y ahora solo tengo el 5%,
no es que esté muy feliz por eso.
Pero luego en el consejo dirían, no te preocupes, trajimos millones de
dólares y tu posees una parte ya que la empresa tiene más ahora.
No te perjudica, necesitamos el dinero para invertirlo.
Yo creo que la gente lo entiende.
Esto recibe el nombre de dilución.
Cuando emiten más acciones, tu participación en la compañía disminuye,
definida como el total de las acciones que posees, dividido entre el total de las acciones.
¿Te sientes feliz, o no?
Tienes que entender que la empresa te ha diluido.
Ya no tienes los mismos votos que solías tener.
Renuncias a parte de tus derechos de voto para obtener dinero para expandir la empresa.
Puedes acercarte a un accionista o a la junta de accionistas y quejarte.
Y te dirán: pero mira, así es como funciona.
No podemos expandirnos sin dinero.
Y esto permitirá que
recibas el mismo trato que los otros chicos que llegaron y compraron nuevas acciones.
También podrías retroceder.
Creo que esa es la forma, todas estas grandes empresas lo han hecho.
Si eres un accionista inicial que alguna vez tuviste
una gran fracción de la empresa.
Sigue bajando, pero la empresa continua subiendo de valor.
Lo llaman "equity" porque todos los accionistas ordinarios son iguales.
¿Qué pasa con la emisión de acciones para obtener dinero?
Algunas personas han dicho que emitir acciones ya no es tan importante.
Que las empresas, cuando necesitan dinero,
lo piden prestado o usan las ganancias retenidas.
Karl Marx pensaba así.
Dijo que el comercio de acciones negocia principalmente las acciones existentes.
No trae dinero a la compañía.
Toda esta transacción, es solo un juego, dijo Marx.
Todas estas personas participan en un juego.
Cuando la compañía emite acciones es que el precio de la acción importa económicamente.
Marx pensaba que eso no se hacía mucho.
Stewart Myers, profesor de finanzas del MIT, escribió un artículo en 1984,
argumentando eso, no creo que haya dicho que Marx tenía razón.
Estoy seguro que no dijo que Marx tenía razón, pero se refería a lo mismo
porque vio los datos y dijo, las empresas no emiten, cuando empiezan
emiten muchas acciones.
Pero después no emiten muchas.
Propuso lo que él llamó la "Teoría de la Jerarquía Financiera" de las finanzas corporativas.
Cómo una corporación..., Suena como un economista conductual,
se estremecería si lo identifico como un economista conductual, pero
así es como me parece.
La mejor manera de recaudar dinero para operaciones corporativas,
de acuerdo con lo que dijo que piensan los consejos, son las ganancias retenidas.
Te sientes más cómodo.
Vas a la reunión del consejo de administración y dices, debemos construir un nueva fábrica,
hemos estado ganando mucho dinero y tenemos toda esta liquidez.
Usaremos las ganancias retenidas para construir una nueva empresa.
Se siente muy bien, yendo al consejo.
Ellos dirán, bueno ¿Por qué no?
Lo apoyarán.
Pero si dices, vamos al banco y pidamos un préstamo,
se pondrán un poco nerviosos porque los banqueros a veces piden
que les devuelvan el dinero y entonces puedes tener problemas.
No estarán tan dispuestos, está más abajo en la jerarquía financiera.
Lo otro que puedes decir es, vamos a emitir nuevas acciones.
Ahora sí quedan aterrados.
Piensan, ¿Mis votos disminuirán?
No me gusta, es muy frecuente que haya accionistas en el consejo.
Piensan, ahora voy a ceder mis derechos a otras personas,
y si nuestros beneficios no aumentan,
entonces vamos a dividirlas entre más gente.
Eso no les gusta.
El artículo de Stewart Myers tuvo gran influencia porque parecía correcto.
Es la manera en que me imagino comportándome como miembro del consejo
y él mostró estadísticas para respaldarlo.
En 1984, la mayoría de las firmas no habían hecho
ninguna oferta de capital accionarial en los últimos 20 años.
Y cuando preguntó, si pensaban emitir nuevas acciones,
ellos ni siquiera lo contemplaban.
Desde 1973 hasta 1982,
el 62 % de los gastos de capital provenían de las ganancias retenidas.
Eso es lo que las empresas hacían en ese momento.
Y solo el 6% de emisión de nuevas acciones.
Si nunca emiten nuevas acciones,
entonces, ¿Qué diferencia supone el precio de la acción para las actividades corporativas?
Marx acertó en esta conclusión.
Pero Eugene Fama y Ken French los criticaron mucho.
Este es el Eugene Fama del que hemos hablado, el tipo de los mercados eficientes,
pero creo que tenían razón en esto.
La elección de Stewart Myers de 1973 al 82, fue atípica.
El mercado de valores colapsó en 1973 y mantenía niveles bajos,
no podías obtener mucho dinero de las nuevas acciones que emitieras.
Desde luego, nadie emitía nuevas acciones, pero
aún así, hubo algunas formas de emisión de capital accionarial incluso en ese período.
Por ejemplo, emitieron acciones corporativas como compensación para sus empleados,
o tenían garantías sobre las acciones que se daban a los empleados.
Hubo alguna emisión, incluso entonces, pero
la cantidad de emisión de acciones se incrementó justo después.
El 86 % de las firmas emitieron algún
capital accionarial entre 1993 y 2002.
Entonces, en realidad no es cierto.
Marx no estaba en lo correcto sobre que el precio de la acción
en el mercado público incide en la cantidad de dinero que esa empresa pueda recaudar.
Si el precio del mercado sube,
la empresa puede obtener más dinero emitiendo acciones.
Eso los alienta a hacerlo y realizar más inversiones.
Cuando el mercado de valores baja, la empresa lo empieza a tener en cuenta.
Por lo general, los miembros del consejo siguen optimistas con la empresa.
Y dices, bajemos 3 USD por acción.
Podías hablar de hacer una reagrupación de acciones para alcanzarlo.
Pero piensas, ¿Estamos vendiendo estas acciones por solo 3 USD?
Yo tenía unos sueños.
¿Vamos a diluir por solo 3 USD?
No lo creo y tampoco lo haría.
PDV of Expected
A veces las empresas emiten un dividendo en acciones,

que recibe el nombre de dividendo en acciones.
Podrías recibir una carta de tu corredor diciendo, felicitaciones.
La empresa ha pagado un dividendo en acciones del 5%.
Tenías 100 acciones y ahora tienes 105 acciones.
El precio por acción es de 30 USD, así que
tienes cinco acciones nuevas.
Es como obtener un dividendo de 150 USD.
Es lo que piensa la mayoría de la gente.
¿Qué es lo siguiente que le preguntas a tu corredor?
Déjame ver si lo entiendo.
La empresa emitió nuevas acciones, para poderme pagar un dividendo en acciones.
Y ahora tengo 105 acciones,
¿es lo mismo que recibir 150 USD en efectivo?
Piensa en ello.
Lo que preguntarías a tu corredor, ¿Ves a dónde voy con esto?
La pregunta que deberías hacer a tu corredor es, espera un momento,
cada accionista obtiene estos dividendos,
eso es "equity", no pueden pagarme un dividendo en acciones sin pagarle a los demás.
El número total de acciones aumentó un 5%.
Calculo qué fracción de la compañía poseo, ¡Es la misma!
Después irías a la compañía y les dirías, ¿Qué es este disparate?
Estáis pagando un dividendo en acciones, me he dado cuenta de que eso no es nada.
La empresa se avergonzaría si hicieras esa pregunta.
Dirían, ¿Qué dirían?
Si les llamas por teléfono te podrían decir: sí, estás diluido,
obtuviste acciones y fuiste diluido por la misma cantidad.
Pero pensamos que el precio por acción se mantendrá y que será bueno para tí.
Solo tratarán de hablar para salir del paso.
Normalmente emiten dividendos en acciones solo como una especie de truco.
Es pesca para tontos, [RISAS] pero podrían tener buenos motivos para hacerlo.
Tienen que mantener tu moral elevada.
Quizás no iban a pagar el dividendo en efectivo, entonces lo hacen en acciones.
Hagamos una declaración pública de que la empresa va muy bien.
Y si alguien menciona la dilución, dices,
pero no, estamos teniendo mucho éxito.
No emitiríamos un dividendo en acciones si pensáramos que haría caer el precio
por acción.
Entonces, algunos diríamos, bien, puedo hacerlo.
Hubo un tiempo en que el Servicio de Impuestos Internos
propuso un impuesto para los dividendos en acciones.
Obtuviste un dividendo y deberías declararlo en tus impuestos.
Entonces algunas empresas corrieron al IRS y
le explicaron minuciosamente al recaudador de impuestos,
No, no, no, tienen que entenderlo.
Esto no es en realidad un dividendo.
Es solo un documento o algo parecido.
No pueden cobrar impuestos por esto, porque no recibieron nada.
El IRS cedió y no cobró impuestos sobre los dividendos en acciones.
>>Hablaste brevemente de cómo algunas firmas nunca pagan dividendos o
pasan muchos años sin pagarlos.
¿Por qué estas firmas creen que es óptimo hacerlo,
mientras estas otras firmas alardean de que siempre los pagan?
>> En general, las firmas que nunca pagan
dividendos son las firmas jóvenes en un negocio de rápido crecimiento,
y le dicen al inversor, es un tipo diferente de inversor.
El que compra acciones que nunca han dejado de pagar un dividendo,
esa es la abuela.
[RISAS] Y el abuelo.
Tienen ideas antiguas, pero
los jóvenes tienen más probabilidad de comprar acciones que no pagan dividendos.
Fue particularmente popular en los últimos 20 o 30 años.
Eso es mucho tiempo para ti, lo sé.
[RISAS]Cuando Internet arrancó en la década de 1990.
Estaban creando empresas como Amazon, Google, no estoy seguro
de los años, pero por esa época se crearon muchas empresas jóvenes.
La gente dijo, esta es una oportunidad.
En este momento, hay una revolución en Internet.
Hay que aprovecharla, porque beneficiará al que tome la iniciativa.
Y en un sentido significativo, es cierto.
El tipo de personas que invertían en una empresa nueva de Internet entonces.
Dirían, no me pagues dividendos,
quiero que te muevas, de otro modo serás un perdedor.
De hecho, casi se invirtió la idea
y las empresas se enorgullecían de nunca pagar dividendos.
La Bolsa de Nueva York no solía
listar a la empresa que nunca pagara dividendos.
Era prestigioso cotizar en la Bolsa de Nueva York, pero
existe esta otra bolsa joven llamada NASDAQ, que te listaría
si pagaras dividendos o no.
Microsoft fue a NASDAQ, no a la Bolsa de Nueva York.
Diez años después, cuando Microsoft se volvió grande e importante.
La Bolsa de Nueva York, en su dignidad, dijo, hemos
decidido que Microsoft está bien para cotizar en la Bolsa de Nueva York.
¿Pero, sabes qué dijo Bill Gates?
Dijo, de ninguna manera.
No me importa su prestigio.
[RISAS] NASDAQ es mejor, porque son las empresas que luchan.
Tienes razón, existen diferentes subculturas.
Algunas aprecian el dividendo y otras piensan que es señal de que eres de la vieja
escuela, pero las firmas tienen su clientela.
Quienes invierten en su firma.
Atraes a tu clientela, de todos modos las antiguas empresas de servicios públicos
nunca atraerán a los mejores inversores jóvenes.
[RISA]
Share Repurchase
También está la recompra de acciones.

En lugar de emitir nuevas acciones para recaudar dinero,
la compañía puede recomprar acciones en circulación.
La empresa sale al mercado y compra sus propias acciones.
Es lo contrario de la dilución, porque el número de acciones disminuye.
Si no ofreciste tus acciones, si no pagaste,
si no vendiste tus acciones en el momento de la recompra de acciones,
posees el mismo número de acciones.
Eso significa que tu recompra de acciones aumenta
la cantidad que posees en la empresa.
Así que, en cierto modo, la recompra de acciones es como pagar un dividendo.
Es una forma alternativa de pagar un dividendo.
Pensemos hipotéticamente.
Imagina que la empresa está a punto de pagar sus dividendos.
Paga 2 USD por trimestre, regularmente, por acción y está a punto de pagarlo.
Entonces alguien dice, ¿Por qué no enviamos una carta diferente esta vez?
En lugar de decir que este es el dividendo, enviemos una carta
diciendo que estos 2 USD están recomprando el 1% de tus acciones.
Por supuesto, todos reciben la misma carta.
Si recibes este correo, dirías, ¿Qué es eso?
Recibo mi cheque de dividendo por 2 USD y también una carta diciendo que es la recompra
de mis acciones.
Te podrías sentir confundido, ¿Qué significa esto?
Una cosa que significa es que
no está sometido a impuestos, porque no se grava igual, pero
olvida los impuestos un momento.
¿Qué significa si recibo una carta diciendo que esto es una recompra de acciones
o que esto es un dividendo?
Son 2 USD y la recompra de acciones, si es la misma para todos, no
afecta la fracción que poseo de la empresa, así que la carta no tiene sentido.
Es lo mismo que pagar un dividendo.
Se hacen muchas recompras de acciones, en especial últimamente.
Ha sido algo importante en Estados Unidos desde la crisis financiera.
Algunos dicen que se debe a que el mercado de valores, durante
la crisis financiera.
El mercado de valores estaba bajo, y las empresas recompraban sus acciones a
bajo precio, eso es lo que se comentaba.
Pero ahora los precios volvieron a subir y
las empresas continúan recomprando sus acciones.
¿Qué es lo que está pasando aquí?
Hay mucha recompra de acciones últimamente.
Ha sido el 2% de acciones por año,
que es comparable con la tasa de dividendo.
Sobre el total del mercado de valores de EUA, ha sido como un 2%.
¿Cómo lo consiguen?
Lo importante es que,
parece que lo importante es que hay una exención tributaria.
Si recompran acciones en lugar de dar dividendos,
es lo mismo técnicamente, pero puedes engañar al IRS.
Supongamos que la empresa paga un dividendo de 2 USD y
yo obtendría 2 USD en dividendos y tendría que pagar impuestos sobre la renta.
Solía suceder que tenías que pagarlos en tu tasa impositiva marginal.
Ahora es el 15%, o se limita al 15% de los dividendos pagados.
Pero si recompran las acciones, si yo tuviera aún 2 USD más.
Si no participara en la venta de mis acciones a la empresa,
entonces el valor de mis acciones aumenta en algo así como 2 USD.
Pero no tengo que pagar impuestos sobre eso porque no los tengo que pagar
hasta que los venda.
Así que lo puedo posponer tal vez indefinidamente.
Tal vez nunca pagaré impuestos sobre ellas.
Me gusta, me gustan las recompras.
Por cierto, ahora en los Estados Unidos, el impuesto por ganancias de capital para
ganancias pequeñas se limita al 15%, pero para cantidades mayores es el 20%.
La diferencia real es que los impuestos por ganancias de capital,
para ganancias de capital a largo plazo.
Los impuestos por ganancias de capital no tienen que pagarse hasta que vendas las
acciones.
Eso te permite posponer, tal vez por el resto de tu vida,
el impuesto sobre la cantidad pagada.
Hay un incentivo fiscal para la recompra de acciones en lugar de dividendos.
Creo que es gran parte de la razón
por la que las empresas confían más en la recompra de acciones.
Sin embargo, las otras emisiones,
estas son finanzas conductuales, es algo que la gente no entiende.
La mayoría de la gente no ha estudiado mercados financieros y
no entiende lo que sucede.
Si dijeras, ya no estamos pagando dividendos y
en cambio vamos a recomprar acciones.
En primer lugar, tienes el IRS, si lo haces cada trimestre,
si recompras acciones cada trimestre, y haces este gran anuncio,
el IRS entonces dirá, tal vez esto sea un dividendo aunque no lo llames así.
Tienes que ser astuto al respecto.
No lo puedes hacer cada trimestre.
Pero digamos que fue así, la gente reaccionaría de inmediato ante la pérdida del dividendo.
Hablo de la abuela y el abuelo que se jubilaron y
no saben nada de finanzas.
Recibieron una carta diciendo "vamos a cancelar su dividendo".
Podrían entrar en pánico.
Dirían, nosotros vivimos de intereses y dividendos.
Estarían molestos.
Algunas empresas presumen de que siempre han pagado dividendos,
es muy efectivo para los abuelos que a menudo tienen la regla de que yo
nunca toco el capital, solo vivo de la renta.
Necesito comprar comida cada trimestre, necesito esos dividendos.
Me refiero a que podrías decirles, no, tranquilos,
puedes vender tus acciones en cualquier momento que necesites vender algunas.
Y su valor se incrementará debido a la recompra, pero ellos no lo entienden.
Hay algo más acerca de la subida del precio después de la recompra
que podría alentar la recompra de acciones.
PDV of Expected Dividends
¿Qué valora el mercado de valores?

Como dije antes, mucha gente piensa en comprar
en el mercado de valores para que suba y poder vender a un precio más alto.
¿Pero es así?
¿Qué estás valorando?
Algunas personas nunca piensan en eso,
solo quieren saber si sube.
Lo que dije en la última clase, lo repetiré,
históricamente, la mayoría del retorno que ha obtenido la gente de
las acciones, es en dividendos, no en ganancias de capital.
De hecho, es correcto pensar que el mercado
eficiente implica que lo que en realidad valoras
en el mercado de valores es el derecho al dividendo.
Supongamos que una empresa dijera, nunca más pagaremos dividendos.
Pondremos en nuestra acta que nunca pagaremos un dividendo.
Todas nuestras ganancias irán a caridad.
Puedes hacerlo, pero, ¿Cuál es el valor de una acción?
No hay acciones, si las hubiese, no tendrían sentido,
no valdrían nada.
Todo se trata de dividendos, hay dos índices importantes.
Está la relación precio-beneficio, el precio por acción dividido entre los beneficios por acción.
Y está el índice de rentabilidad por dividendo,
que es el dividendo por acción dividido por el precio de la acción.
Vamos a simplificarlo y no te preocupes por esa diferencia.
Supongamos que una empresa paga todas sus ganancias como dividendos,
entonces los dos son iguales.
Hablemos acerca de la relación precio-beneficio.
Es diferente para diferentes empresas, algunas tienen una relación precio beneficio alta.
Podría ser tan alta como 100, es bastante inusual.
Significaría que tendrías que esperar 100 años para recuperar tu dinero, en función de
los dividendos, si lo compraste.
Es mucho tiempo de espera,
la relación precio beneficio es normalmente como de 15.
Comprarías una acción y en 15 años, si obtuvieras todas
las ganancias como dividendos, recuperarías tu dinero.
La relación precio beneficio debería ser algo así, como 15.
10, 15, 20, no 100,
no comprarías una inversión que tarda 100 años en pagarse.
¿Qué determina la relación precio-beneficio?
Me refiero a que la idea de los mercados financieros es que el precio de una acción
es el valor actual descontados los dividendos esperados.
Puedo aplicar la regla de Gordon, que mencioné recientemente,
que dice que el precio debería ser igual a las ganancias dividido entre r menos g.
Donde r es el tipo de interés o la tasa de descuento y
g es la tasa de crecimiento de las ganancias, la relación precio beneficio es 1 / (r - g).
Este es un modelo muy importante porque te brinda
una teoría, es una teoría de mercados eficientes, de por qué algunas firmas tienen
una relación de precio beneficio alta y otras baja.
Siempre tiene que ver con r y
g, es lo único que hay en esta fórmula.
Una empresa con una relación precio beneficio baja,
de acuerdo con los mercados eficientes,
debo decir que los mercados eficientes no están definidos con precisión.
Hay muchos modelos diferentes de mercados eficientes, pero
estoy tomando este tipo de modelo canónico básico del valor actual de
los mercados eficientes.
Si una empresa tiene una P/E (precio/beneficio) baja,
significa que r es alta para esa empresa o que
g es baja para esa empresa, o una combinación de ambas.
¿Por qué r es alta para una empresa?
Si crees en la teoría estándar que se ha enseñado durante
50 años en finanzas, tenemos la línea del mercado de valores, ¿Recuerdas?
El retorno esperado de una acción
es una función de su covarianza con el mercado.
Lo que significaría que las empresas cuyo retorno covaría con el mercado
deberían tender a tener, via esta r, deberían tener una relación precio beneficio baja.
En términos simples, son más arriesgadas en el sentido correcto que aporta.
Son más arriesgadas porque covarían con el mercado.
El otro asunto es g.
Algunas empresas tienen expectativas de crecimiento muy altas.
Que todos conocen, digamos que tienen alguna patente o buena tecnología.
Nadie puede competir con ellas, acaban de empezar.
Por supuesto que esperas que sus ganancias crezcan.
Pero en los mercados eficientes, esa no es una razón para invertir en ellas.
Debido a que el precio ya refleja el crecimiento de las ganancias, entonces
ya se descuenta en el valor actual.
De cualquier modo, las empresas con alto crecimiento
deberían tender a una P/E alta, una baja P/E sería un bajo crecimiento de la empresa.
A menudo hay buenas razones para una relación precio beneficio baja.
Una es que el negocio sea muy arriesgado
y la gente no quiere poner su dinero allí.
Y la otra es que el negocio tenga una perspectiva pobre de crecimiento de ganancias.
Que sea probable que las ganancias caigan, el ferrocarril es un ejemplo clásico.
Esto ocurrió en el siglo XIX,
a principios del siglo XX parecía un poco anticuado.
Y llevamos otros 100 años,
no son la inversión de crecimiento más rápido.
Son derrotados, el precio es derrotado.
Pero adivinen
Los ferrocarriles llegaron para quedarse y
siempre hay un precio que los convierte en una buena inversión.
¿Cuando los ferrocarriles fueron una buena inversión?
Estaba pensando que alrededor del 2000, cuando el mercado tuvo un pico.
Lo llamo el "pico del milenio".
Y fue todo esto de las punto com de Internet.
No deberías haber comprado punto com entonces.
Deberías haber comprado ferrocarriles, porque en ese momento
se les tenía olvidados.
La pregunta es, ¿Funciona?
¿Funciona el modelo de los mercados eficientes?
Siempre he dicho que los mercados eficientes son una verdad a medias y
funciona a medias.
En especial, como dije, los ferrocarriles no son acciones con alta P/E.
Pero existe otro enfoque de la inversión que
se remonta muchos años, llamado la inversión de valor.
Especialmente Benjamin Graham
y David Dodd, que enseñaban finanzas en la universidad de Columbia
en los 1930s, escribieron el libro "El inversor inteligente" (Securities Analysis).
En el libro describían su idea de que la P/E varía por
otras razones además de la razón técnica que hemos mencionado,
porque las empresas se ponen y pasan de moda.
Y cuando están de moda, la gente las oferta muy alto.
Y después cuando son ignoradas, solo las ignoran y se olvidan de ellas, y
tienen una P/E baja.
La inversión en valor, descrita en 1934 por Graham y Dodd, aún está vigente.
Y todavía funciona, aunque no ha funcionado en los últimos cinco años.
Viene y va, pero, en general, ha funcionado.
Esto se aplicará también a los bienes raíces, pero permíteme continuar.
Esta es una gráfica de la tercera edición de Irrational Exuberance
que tienes, da un sentido de la inversión de valor.
La línea negra delgada es el precio de la acción,
es el índice S&P 500 corregido por la inflación desde 1996.
Y la línea negra gruesa es la tabulación de un
punto de un cuestionario que he estado haciendo desde 1996
Empecé a realizar encuestas.
De hecho, empecé a hacer encuestas a inversores en la década de 1980.
Son inversores individuales, con altos ingresos.
Quiero decir, ingresos de 200.000.
Pienso que son más representativos en el mercado de valores.
Me gusta la gente con bajos ingresos, pero
no los encuesto cuando investigo acerca del mercado de valores.
Las pregunta era ¿Está de acuerdo con las siguientes afirmaciones?
Las acciones son la mejor inversión para los titulares a largo plazo que puedan comprar
y resistir las alzas y bajadas del mercado.
Había escuchado esa frase tantas veces en 1996 que pensé,
mejor empiezo a hacer tablas.
¿La gente lo cree?
Esta teoría no es lo que enseñamos en este curso.
Este curso enfatiza la diversificación y
no busca la mejor inversión, pero yo quiero saber lo que piensa la gente.
Para mi sorpresa, casi todos pensaron que era correcto,
que las acciones son la mejor inversión.
Puedes ver, en el año 2000, que he marcado arriba,
un 95% de estas personas pensaba que las acciones eran la mejor inversión.
Podría haber una pequeña desviación.
Estas personas aceptaron rellenar mi cuestionario.
Deben haberlo encontrado interesante, así que puede no ser totalmente preciso.
Pero indudablemente es una porción muy alta.
Casi no creo en resultados como este.
Era parte de la cultura que la gente inteligente invierte en el mercado de valores.
Pero observas que el mercado de valores había estado creciendo por años, antes de eso.
Y este es el pico que mencioné en el libro, la Burbuja del Milenio,
este es el nuevo milenio.
Y luego celebramos el nuevo milenio.
Fue genial, ¿Lo recuerdas?
Probablemente no muy bien.
Mira lo que hizo el mercado de valores justo después.
Y luego mira lo que sucedió con las opiniones acerca de si las acciones
son la mejor inversión, justo después de eso.
Se vino abajo con eso.
El mercado de valores tocó fondo.
También lo hizo su apoyo a esa idea.
No es un ajuste perfecto, pero veo un fuerte paralelismo.
Esto me inclina a la inversión en valor.
Esta pregunta no es acerca de,
¿piensas que el mercado de valores subirá el próximo año o los próximos 2 años?
Trata de si las acciones son la mejor inversión.
Es atemporal.
¿Por qué la opinión sobre algo tan atemporal debería variar tanto en el tiempo?
¿Y por qué el reciente comportamiento del mercado tiene tanta influencia sobre ella?
Creo que es psicología humana y economía conductual.
Dilution
A veces las empresas emiten un dividendo en acciones,
que recibe el nombre de dividendo en acciones.

Podrías recibir una carta de tu corredor diciendo, felicitaciones.
La empresa ha pagado un dividendo en acciones del 5%.
Tenías 100 acciones y ahora tienes 105 acciones.
El precio por acción es de 30 USD, así que
tienes cinco acciones nuevas.
Es como obtener un dividendo de 150 USD.
Es lo que piensa la mayoría de la gente.
¿Qué es lo siguiente que le preguntas a tu corredor?
Déjame ver si lo entiendo.
La empresa emitió nuevas acciones, para poderme pagar un dividendo en acciones.
Y ahora tengo 105 acciones,
¿es lo mismo que recibir 150 USD en efectivo?
Piensa en ello.
Lo que preguntarías a tu corredor, ¿Ves a dónde voy con esto?
La pregunta que deberías hacer a tu corredor es, espera un momento,
cada accionista obtiene estos dividendos,
eso es "equity", no pueden pagarme un dividendo en acciones sin pagarle a los demás.
El número total de acciones aumentó un 5%.
Calculo qué fracción de la compañía poseo, ¡Es la misma!
Después irías a la compañía y les dirías, ¿Qué es este disparate?
Estáis pagando un dividendo en acciones, me he dado cuenta de que eso no es nada.
La empresa se avergonzaría si hicieras esa pregunta.
Dirían, ¿Qué dirían?
Si les llamas por teléfono te podrían decir: sí, estás diluido,
obtuviste acciones y fuiste diluido por la misma cantidad.
Pero pensamos que el precio por acción se mantendrá y que será bueno para tí.
Solo tratarán de hablar para salir del paso.
Normalmente emiten dividendos en acciones solo como una especie de truco.
Es pesca para tontos, [RISAS] pero podrían tener buenos motivos para hacerlo.
Tienen que mantener tu moral elevada.
Quizás no iban a pagar el dividendo en efectivo, entonces lo hacen en acciones.
Hagamos una declaración pública de que la empresa va muy bien.
Y si alguien menciona la dilución, dices,
pero no, estamos teniendo mucho éxito.
No emitiríamos un dividendo en acciones si pensáramos que haría caer el precio
por acción.
Entonces, algunos diríamos, bien, puedo hacerlo.
Hubo un tiempo en que el Servicio de Impuestos Internos
propuso un impuesto para los dividendos en acciones.
Obtuviste un dividendo y deberías declararlo en tus impuestos.
Entonces algunas empresas corrieron al IRS y
le explicaron minuciosamente al recaudador de impuestos,
No, no, no, tienen que entenderlo.
Esto no es en realidad un dividendo.
Es solo un documento o algo parecido.
No pueden cobrar impuestos por esto, porque no recibieron nada.
El IRS cedió y no cobró impuestos sobre los dividendos en acciones.
>>Hablaste brevemente de cómo algunas firmas nunca pagan dividendos o
pasan muchos años sin pagarlos.
¿Por qué estas firmas creen que es óptimo hacerlo,
mientras estas otras firmas alardean de que siempre los pagan?
>> En general, las firmas que nunca pagan
dividendos son las firmas jóvenes en un negocio de rápido crecimiento,
y le dicen al inversor, es un tipo diferente de inversor.
El que compra acciones que nunca han dejado de pagar un dividendo,
esa es la abuela.
[RISAS] Y el abuelo.
Tienen ideas antiguas, pero
los jóvenes tienen más probabilidad de comprar acciones que no pagan dividendos.
Fue particularmente popular en los últimos 20 o 30 años.
Eso es mucho tiempo para ti, lo sé.
[RISAS]Cuando Internet arrancó en la década de 1990.
Estaban creando empresas como Amazon, Google, no estoy seguro
de los años, pero por esa época se crearon muchas empresas jóvenes.
La gente dijo, esta es una oportunidad.
En este momento, hay una revolución en Internet.
Hay que aprovecharla, porque beneficiará al que tome la iniciativa.
Y en un sentido significativo, es cierto.
El tipo de personas que invertían en una empresa nueva de Internet entonces.
Dirían, no me pagues dividendos,
quiero que te muevas, de otro modo serás un perdedor.
De hecho, casi se invirtió la idea
y las empresas se enorgullecían de nunca pagar dividendos.
La Bolsa de Nueva York no solía
listar a la empresa que nunca pagara dividendos.
Era prestigioso cotizar en la Bolsa de Nueva York, pero
existe esta otra bolsa joven llamada NASDAQ, que te listaría
si pagaras dividendos o no.
Microsoft fue a NASDAQ, no a la Bolsa de Nueva York.
Diez años después, cuando Microsoft se volvió grande e importante.
La Bolsa de Nueva York, en su dignidad, dijo, hemos
decidido que Microsoft está bien para cotizar en la Bolsa de Nueva York.
¿Pero, sabes qué dijo Bill Gates?
Dijo, de ninguna manera.
No me importa su prestigio.
[RISAS] NASDAQ es mejor, porque son las empresas que luchan.
Tienes razón, existen diferentes subculturas.
Algunas aprecian el dividendo y otras piensan que es señal de que eres de la vieja
escuela, pero las firmas tienen su clientela.
Quienes invierten en su firma.
Atraes a tu clientela, de todos modos las antiguas empresas de servicios públicos
nunca atraerán a los mejores inversores jóvenes.
[RISA]
Why do firms pay dividends?

Esto regresa a la divertida pregunta que tratamos en la clase anterior.
Casi todo el valor de las acciones se debe inherentemente a los dividendos.

Pero las firmas no tienen que pagar dividendos
y a menudo pasan años y años sin pagarlos.
Lo otro, y tenemos que ser claros al respecto,
las firmas dan dinero a sus accionistas de otra manera además de pagar dividendos.
Puedes recomprar acciones,
las empresas lo hacen.
Es lo mismo y hemos hablado de ello.
Podrías enviar una carta con tu cheque de dividendos y decir,
"Estamos recomprando acciones".
Y no habría ninguna diferencia,
excepto para el IRS que podría decidir algo diferente acerca de los impuestos.
Pero hay otras razones por las que las firmas pagan dividendos.
Hersh Shefrin y Meir Statman
describieron lo que llamaron una teoría del autocontrol del dividendo.
Suena gracioso,
pero hay muchas personas que invierten en acciones y tienen
como regla de oro personal que "nunca tocarán el capital".
El modelo de inversor del mercado de valores de Estados Unidos es una mujer de 80 años.
Estoy exagerando, no tanto como 80 años, una viuda.
Algunas veces siguen las instrucciones de su difunto esposo,
que decía que nunca haría uso del capital,
eso es para los nietos, y nunca lo tocan.
Pero si los dividendos se hacen cero,
ella está en problemas, no tiene ningún ingreso.
Esto parece muy absurdo,
pero de hecho se aplica incluso a instituciones como la Universidad de Yale,
que desde hace medio siglo a un siglo,
ha estado influenciada por el mismo pensamiento.
Así que obtuvimos acciones que pagan dividendos,
y no queríamos tocar el capital.
Todo eso cambió cuando conseguimos que David Swensen
se hiciera cargo y se convirtiera en un gestor de inversiones más sofisticado.
Otra teoría de por qué las empresas y algunos
influenciadores piensan en los dividendos, según Bhattacharya,
Hakansson y Ross, es que usan los dividendos para
demostrar al público que en realidad valen algo.
Recibe el nombre de "teoría de la señalización", en la que haces
algo no por su valor intrínseco, sino porque demuestra algo acerca de tí.
Michael Spence, que fue decano en
Harvard College escribió sorprendentemente un famoso artículo que decía,
la educación universitaria es en gran medida una señalización.
Esto suena terriblemente cínico viniendo del decano,
pero eso dijo.
¿Por qué vas a la universidad?
Quieres demostrar dos cosas,
que eres inteligente y que no estás mentalmente enfermo,
y puedes lidiar con todas estas tonterías por las que
pasas en la universidad y lo compensarás 4 años después.
Creo que tiene algo de cierto.
Espero que esa no sea la única razón por la que vas a la universidad.
¿Por qué permanecer los cuatro años?
¿Por qué no haces lo que Bill Gates y te retiras?
Ya demostraste que podías entrar a Harvard.
¿Por qué no te retiras?
Podrías, si eres un emprendedor,
retirarte porque no tienes que demostrar nada a nadie,
pero quieres quedarte cuatro años porque eso
te distingue de la gente inestable,
que no puede cortar el trabajo.
Estás demostrando tu ética de trabajo.
No digo que eso sea correcto,
es la teoría de la señalización.
Es la misma idea que Bhattacharya,
Hakansson y Ross tenían de que las empresas señalizan.
La vida está llena de señalización.
Tratas de probar una cosa u otra haciendo algo.
Las empresas pagan dividendos para demostrar que tienen dinero de verdad.
Si estuviéramos al borde de la bancarrota,
obviamente no haríamos esto porque nos arriesgaríamos a irnos a pique.
Es una prueba de que estamos bien.
Lo logramos. Estoy seguro de que hay algo de verdad en eso.
Pero este tipo de señalización impone impuestos.
Recuerda que los dividendos están sujetos a impuestos inmediatos de la renta,
mientras que la recompra de acciones no genera impuestos hasta que las revendas,
revendas las acciones.
John Lintner fue profesor en la Escuela de negocios de Harvard,
dijo que entrevistó a muchas empresas acerca de los dividendos y cómo decidían.
Es inusual para cualquier era de mercados eficientes cuando lo escribió.
Por lo general, nunca entrevista a nadie, solo confía en los mercados
y nadie puede decirte por qué hacen las cosas.
Pero entrevistó a tres personas que establecían
las políticas de dividendos en las empresas y les preguntó cómo lo hacían.
Y descubrió que decían todo tipo de cosas.
Lo que dijo como conclusión es que,
ajustan gradualmente los dividendos a las ganancias por acción.
Tienen un índice de pago objetivo.
Antes supuse que era uno.
Pagaban todas sus ganancias,
pero de hecho, es menos de uno, por lo general.
Cambian los dividendos ligeramente cada trimestre,
reflejando un ajuste hacia el índice objetivo precio dividendo.
Puedes ver que es tau,
el índice objetivo multiplicado por EPS son los dividendos
que tendrían con las ganancias por acción (EPS) de hoy.
Y si está por encima de sus dividendos anteriores,
son dividendos elevados, pero no lo suficiente para ponerlos allí.
Eso es porque las ganancias suben,
y lo otro que le dijeron a Lintner,
"No nos gusta reducir los dividendos.
Nunca queremos reducirlos. Es vergonzoso.
La gente empieza a llamarnos y dicen,
"El último trimestre me enviaste un cheque por esto y esto.
Necesito el dinero. ¿Por qué lo estás recortando?""
Y tendrás que contar una historia.
"Nuestras ganancias no fueron tan buenas como pensábamos".
Tu no quieres contar una historia como esa.
Cuando las ganancias suben,
no incrementas los dividendos de inmediato.
Te quedas rezagado.
Y eso es lo que dice el modelo Lintner.
Solo para que te hagas una idea,
en 1968,
la General Public Utilities Corp,
que era una empresa de servicios,
propuso sustituir los dividendos de las acciones por dividendos en efectivo,
ofreció vender los dividendos de las acciones a los accionistas a coste mínimo.
Redactamos una carta a los accionistas diciendo que esto
les ahorraría 4 mil millones de USD en impuestos al año.
Decía, "En lugar de pagar los dividendos,
decidimos recomprar algunas de tus acciones.
Ahora tienes menos acciones,
pero recibes el mismo cheque,
y recibirás el mismo cheque en
el futuro porque las acciones de todos disminuyeron".
Lo explicó todo,
y no lo entendieron.
Él solo trataba de ahorrarles impuestos.
¿Pero, sabes qué pasó?
Recibió amenazas de muerte.
Los inversores son emocionales y, de alguna manera,
no les gustaba cómo sonaba el asunto.
Parecía inmoral.
Sacar tajada de un principio,
estás vendiendo nuestras acciones.
No queremos vender nuestras acciones.
Queremos el dinero.
Y lo perdió.
La gente no piensa en los impuestos,
incluso las personas con renta alta que pudieran tener acciones,
lo que demuestra por qué no creo en los mercados eficientes.
Hay un poco de verdad, pero hay mucha gente
que no piensa mucho en invertir.
Y es complicado imaginar que el mercado acierte.
Por otro lado,
el mercado eficiente todavía es valioso porque aún hay mucho dinero inteligente.
Tan solo que no lo dominan completamente.
Hay mucho dinero inteligente que aprovechará la valoración incorrecta.
Pero lo hacen con algún riesgo,
y no es algo seguro.
Entonces se frenan un poco y hay valoraciones erróneas por todas partes.
Market Capitalization by Country
No inventamos las acciones en los Estados Unidos de América.

Quisiera hablar sobre capitalización bursátil.
Recuerda que definimos la capitalización bursátil como el precio por
acción multiplicado por el número de acciones, para acciones comunes.
Daré la definición en un momento.
Tomé el año más reciente del que pude obtener información,
muestra la capitalización bursátil por país en billones de dólares.
Realicé una selección aleatoria de países.
Esta es la capitalización bursátil como porcentaje del PIB anual.
Estados Unidos lidera la lista, por ahora.
Estados Unidos no inventó las acciones, aunque fue aquí
en Estados Unidos donde se inventó la ley general de responsabilidad limitada.
Y esa puede ser una ventaja que este país obtuvo, para impulsar una enorme
valoración del mercado de valores.
En 2014, la capitalización bursátil del mercado de EUA fue de 26 billones.
En realidad, no ha cambiado mucho desde entonces, porque en 2014 hubo un pico.
Sin cambios en 2015, en 2016 ha caído hasta ahora,
ahora es algo como el 151% del PIB.
Ningún otro país se acerca, pero si juntas toda la UE,
no lo he hecho, la Unión Europea junta, se acerca un poco.
Este es un país de la UE.
El mercado de valores como un porcentaje del PIB es
más bajo que el de EUA, aunque ellos tienen un PIB muy grande.
Canadá es un poco menos capitalista.
Somos bastante capitalistas en este país.
Tenemos un gran mercado de valores, todo se comercia.
Por cierto, mucho de esto no pertenece a los estadounidenses.
Los chinos aman el mercado de valores de EUA e invertirían más en él si
no hubiera regulaciones en China que lo dificultan.
EUA está a la venta, pero debería añadir que su mercado de valores no es EUA.
Es un tema particular, es un contrato particular,
Es un reclamo sobre las ganancias del sector corporativo.
Hay mucho más en este país y en cualquier país, que su mercado de valores.
Así que no quiero exagerar.
Solo para dar otra perspectiva, ahora sobre los Estados Unidos.
La Junta de Gobernadores de la Reserva Federal tiene
un balance para hogares y empresas sin fines de lucro.
Juntan a las empresas sin fines de lucro con los hogares, creo que es desacertado,
pero son pocas, básicamente son hogares.
¿Cuál es la riqueza total tangible?
No estamos incluyendo el capital humano.
Puedes calcular el valor actual de tu renta vitalicia.
Para cada uno de vosotros serían muchos millones, espero.
[RISAS] No todos, algunos no la tendrán.
[RISAS] Pero la mayoría de vosotros, porque viviréis mucho y ganaréis dinero
durante mucho tiempo.
¿Qué activos tangibles podemos cuantificar y valorar a través de los mercados?
De acuerdo con la Reserva Federal, a partir de 2014,
estos activos valían 98 billones de USD.
Le pide a la gente que sume todas sus posesiones, sus casas, sus acciones,
sus bonos, todo.
Suma ese número de cada hogar y obtendrás casi 100 billones de dólares.
Pero la gente no posee todo libre y exento, tienen pasivos.
Por ejemplo, piden dinero prestado para comprar la casa, así que tienen una deuda.
Necesitamos restar esos pasivos.
El valor total de los pasivos en 2014 era de 14 billones.
Queda un patrimonio neto total de los hogares en
los Estados Unidos de 84 billones.
Es bastante mayor que el mercado de valores.
El capital accionarial que poseen directamente las empresas, el capital accionarial
son las mismas acciones, acciones ordinarias.
Los hogares poseen 13,9 billones, eso es menos de la mitad del mercado de valores.
Tendían a poseerlo de otras formas como fondos comunes que,
en 2014, eran de casi 8 billones.
¿Qué son fondos comunes de inversión?
Son un grupo de inversiones realizadas por una compañía de inversión,
que después vende acciones al público.
Esto incluye, creo, otras, no solo acciones corporativas, sino también
incluye bonos y otras inversiones que los fondos comunes podrían negociar.
Pero en su mayoría acciones, y fondos de pensiones, 20,6 billones.
Estas son compañías de inversión que ahorran para tu jubilación.
Tu empleador generalmente te proporciona uno.
Esto no es la seguridad social, que es un fondo de pensiones del gobierno.
Las empresas, como compensación a sus empleados, les proporcionan fondos de pensiones.
Los fondos de pensiones invierten y generalmente compran acciones.
Notarás que estas cifras suman más de 26 billones,
que es la capitalización bursátil del mercado de valores.
Eso se debe a que los fondos de pensiones invierten también en bonos y otros.
Luego, el balance de la tabla B101 incluye también el valor de los bienes
raíces que son propiedad directa de los hogares, sobre todo, viviendas unifamiliares.
También incluye segundas residencias, algunos hogares tienen propiedades de inversión,
el total de los bienes raíces propiedad de los hogares.
Tengo que decir entre paréntesis "y empresas sin fines de lucro", es de 23,7 billones.
¿Mayor que el mercado de valores?
No, no exactamente.
Mayor que las participaciones directas en el mercado de valores, casi el doble de grande.
Incluso en Estados Unidos la mayoría de la gente no se interesa por el mercado de valores.
Creo que podría ser una política muy inteligente no comprar una casa, sino alquilarla
e invertir en un portafolio amplio y diversificado, lo que sería menos arriesgado.
Pero la mayoría de la gente no lo hace, y quizás tengan sus buenas razones.
The Corporation
¿Qué es una acción?

Primero tenemos que pensar en una corporación.
Corporación proviene del latín "corpus" que significa cuerpo.
Es una organización que está incorporada.
Que significa que es como si fuera un cuerpo, como si fuera una persona.
De hecho, la palabra persona en derecho, por lo general, incluye a las corporaciones.
Si quisieras hablar de un individuo, dirías una persona física.
[RISAS] Una corporación es una persona artificial.
La idea es crear algo que legalmente tiene
muchos de los derechos que tienen los individuos.
Tradicionalmente se creaba por una cédula real, prescripción,
o acto legislativo.
Más recientemente, se hace de acuerdo con procedimientos que están ampliamente
disponibles.
En la Antigua Roma, tenían corporaciones, se llamaban "publicani".
Pero eran limitadas, y tenían un mercado de valores.
Esto se puede leer en el libro de Goetzmann.
El mercado de valores de la antigua Roma era al aire libre
en la calle, frente a uno de los templos del Foro Romano.
Se podía ir y comprar acciones de una compañía.
No quedan muchos datos de los precios de las acciones de entonces.
La mayoría de las empresas, al menos en la antigua Roma tardía, eran de un tipo concreto.
Eran recaudadoras de impuestos.
El gobierno romano pagaba a empresas privadas para que recaudaran los impuestos.
¿Por qué no?
No es la forma en la que normalmente hacemos las cosas hoy en día.
En lugar de perseguir a todos, el gobierno contrataba una empresa para hacerlo.
Los impuestos se comercializaban en la bolsa de valores.
No se desarrollaron mucho.
No sé la razón.
No tenían empresas de seguros ni compañías navieras.
Ese tipo de actividades eran realizadas sin crear una corporación.
Hablemos ahora de una corporación moderna.
La corporación moderna en los Estados Unidos, hablemos de
una empresa con fines de lucro como las que están en la Bolsa de Nueva York.
Está dirigida por un consejo de administración elegido por los accionistas.
Lo que se conoce como democracia de los accionistas.
Típicamente, una acción, un voto.
Parece algo razonable.
Es un poco como el colegio electoral en la
Constitución de los Estados Unidos para el gobierno.
Usted vota a los electores y luego los electores votan al presidente.
Del mismo modo, tú como accionista votas tus acciones,
una acción, un voto, en una empresa, parece razonable, para elegir al consejo de
administración.
Luego el consejo de administración vota quién será el presidente.
El CEO o presidente, ahora tendemos a llamarlo CEO o director ejecutivo.
Algunas empresas también pueden tener un presidente.
Pero el CEO está generalmente en la cima, por ejemplo.
Esta persona, el CEO, es contratado por el consejo, sirve como empleado, y
tiene que informar al consejo de administración.
Incluso las empresas sin fines de lucro, tienen un consejo de administración.
Y luego contratan un presidente.
Y hay otras estructuras, notablemente en Alemania,
una empresa tendrá dos juntas, un Aufsichtsrat y un Vorstand.
El Aufsichtsrat es un consejo de supervisión
que se encuentra en la parte superior de toda la operación.
El Vorstand está en los detalles, administra.
Bueno, en realidad no, contrata a personas para administrar la empresa.
Se encarga de las actividades cotidianas.
Pero es la misma idea básica, simplemente lo dividen en dos partes.
He estado hablando de corporaciones con fines de lucro,
pero también tenemos corporaciones sin fines de lucro.
Una corporación con fines de lucro es propiedad de los accionistas,
los accionistas tienen un voto cada uno.
Los accionistas pueden reclamar las ganancias de la empresa,
y tienen que pagar un impuesto sobre los beneficios corporativos.
La compañía tiene que pagar un impuesto al gobierno sobre sus ganancias.
Las corporaciones sin fines de lucro, como la Universidad de Yale, no son propiedad de
nadie.
Seguro que te preguntarás, ¿Cómo puede ser posible?
¿Cómo puede no ser propiedad de nadie?
Tienen una junta directiva llamada "Corporación de Yale".
Y tienen una cláusula donde los exalumnos pueden elegirlos.
Otras sin beneficio simplemente se auto perpetúan.
Que es cuando los directores nombran a sus propios sucesores.
Suena un poco descabellado, porque ¿Y si los directores se vuelven locos?
Entonces todo podría caer en la locura.
Pero así es como lo dejamos.
Generalmente funciona.
Por lo general, la junta nombra a otras personas que normalmente tienen algún
compromiso idealista con los propósitos de la organización sin fines de lucro.
Una organización con fines de lucro existe para los accionistas.
Una organización sin fines de lucro existe para
el objeto que diga su acta constitutiva, promueve alguna causa.
Las empresas con fines de lucro tienen un precio por acción.
Las que no tienen fines de lucro no se comercian, no tienen un precio.
>> Tú mencionaste las corporaciones sin fines de lucro en la lección,
¿Podrías hablar de si el estatus de no tener fines de lucro significa que sus ganancias
nunca deben exceder sus costos para mantener el estatus de no tener fines de lucro?
>> Sí, el termino "sin fines de lucro", tal vez es engañoso.
No significa que no obtengan beneficios.
Significa que no distribuyen los beneficios entre los accionistas.
El propósito no es distribuir los beneficios.
Pero tienen un propósito.
En una empresa con fines de lucro, los objetivos
se centran en los accionistas.
Se llevan el dinero y hacen lo que quieren con él.
Pero en una corporación sin fines de lucro, ésta puede obtener beneficios, pero
los mantiene en la empresa y los gasta con algún propósito.
Una corporación sin fines de lucro tiene que ser definida con un propósito.
Porque de lo contrario simplemente se sentarían sobre el dinero para siempre.
Y, de hecho, ese tipo de cosas han sucedido
las corporaciones sin fines de lucro acumulan enormes cantidades de dinero.
La gente se pregunta, ¿Adónde va este dinero?
¿Dónde se va a gastar?
A veces crecen tanto que pierden su objetivo.
Un ejemplo famoso es la Iglesia Shaker.
Era una iglesia cristiana en el siglo XIX
crearon una fundación y acumularon dinero.
Pero apenas quedan algunos "shakers", puede que queden solo dos en el mundo.
Entonces la fundación es dirigida por personas que tienen que pensar,
¿qué haría si fuera un Shaker?
Ese es un problema potencial de las corporaciones sin fines de lucro.
Pero por lo general, se definen con un propósito que perdure
y siga motivando el uso de los beneficios.
Shares and Dividends
Quiero señalar algo muy básico sobre las corporaciones y las acciones.
Si te doy 1.000 acciones de una empresa y te preguntas,
¿qué significa ser dueño de 1.000 acciones?
Tienes que hacer esta otra pregunta, ¿cuántas acciones hay en circulación?
Ya hablamos de esto antes.
No estoy al día en esto, pero
mi participación en la compañía es igual al total de las acciones
que poseo, dividido por el total de las acciones en circulación de la empresa.
Es mi número con relación al total.
Si es la mitad de las acciones en circulación, entonces es la mitad de la empresa.
Las empresas hacen algo llamado particiones, fraccionan una acción en 2,
y la llaman 1 acción, 1,5 acciones o 2 acciones o lo que sea.
Lo hacen periódicamente.
Parece que las empresas creen que hay un precio óptimo por acción
que anima a los inversores, se ve bien, se siente bien.
Así que cambian el número de acciones de vez en cuando
para tratar de llegar al objetivo de precio por acción.
En los Estados Unidos, por tradición,
el objetivo de precio por acción es algo así como 30 USD por acción.
Supón que tu empresa ha tenido éxito y
el precio por acción que fue originalmente de 30 USD ahora es de 60 USD.
El consejo de administración puede,
alguien podría decirlo en el consejo, debemos hacer una partición de dos por uno
para recuperar nuestro precio mágico por acción de 30 USD.
Luego enviarías una carta a todos tus accionistas y
les dirías, vamos a duplicar el número de acciones y
por cierto, este año tienes el doble de las que tenías.
Lo puse en las diapositivas.
Esto es esencialmente irrelevante.
Otra acción es cambiar la unidad de medida,
es como pasar del sistema métrico al imperial.
No significa nada.
A propósito, incluso lo hacen.
Una razón para ello es que piensan que si el precio de la acción sube demasiado,
no puedes comprar una fracción de la acción.
Se vuelve muy cara
y a la gente le gusta comprar lotes completos porque los corredores les animan.
Unas 100 acciones.
Si está a 30 USD la acción, puedes comprar un lote completo por 3.000 USD.
Pero se pone caro si no lo divides.
Una empresa que no divide es Berkshire Hathaway.
Es una empresa de Warren Buffet.
Ha estado vendiendo por miles de dólares la acción.
No puedes comprar un lote completo, a menos que seas una persona muy rica.
Warren Buffet lo hace por algún principio.
Puede hacerlo.
O debería decir que su consejo hace eso.
Pueden hacerlo porque es irrelevante.
Pero no del todo irrelevante, dificulta fraccionar la acción en trozos.
Puedes comprar una acción, pero no puedes comprar la mitad de una acción.
La compañía se define, como dije a grandes rasgos,
por un consejo de administración.
La empresa tiene una constitución, llamada el acta constitutiva y
el acta constitutiva define cómo hacer las cosas, pero
las leyes estatales guían el principio general.
Los gobiernos estatales las gestionan.
Te tienes que incorporar en un estado,
eliges un estado para establecer tu sede.
Y ese estado luego limita lo que se puede poner en el acta constitutiva.
El estado de Delaware es el más popular para la incorporación,
porque, es el estado más pequeño en los Estados Unidos y
los estados más pequeños tienen el incentivo de ser muy generosos con las corporaciones,
y todos se mudarán a tu estado y terminarás ganando dinero.
Los estados grandes no lo hacen porque ya tienen corporaciones
que necesitamos que estén allí.
Así que la ley corporativa del estado define los derechos y
responsabilidades de los accionistas y del consejo de administración.
Podría decir algo sobre los dividendos, pero
no le dice a la empresa qué pagar.
Esto es algo que se olvida a menudo.
Compras acciones de una empresa y obtienes dividendos.
>> [SONIDO] El dividendo es la distribución del dinero de los beneficios de una empresa a
sus
accionistas.
[SONIDO] >> Por eso, al menos en Estados Unidos,
en especial, somos muy claros.
¿Por qué comprarías acciones de una compañía?
Oye, ellos pagan dividendos.
Es como el interés, excepto que es variable.
Y tiende a crecer con el tiempo.
Mientras que los contratos de deuda no crecen, son fijos.
Así que lo haces por los dividendos.
Recuerda que teníamos que el retorno de una corporación, tiene dos componentes,
las ganancias del capital que es la revalorización del precio por acción
y los dividendos.
La gente suele hablar mucho sobre las ganancias del capital.
El movimiento del mercado, se olvidan de los dividendos.
Algunas personas ni siquiera saben que hay dividendos [RISAS].
Esa es en realidad la razón de ser del mercado de valores.
Idealmente, compras acciones para obtener dividendos.
De hecho, si miras la historia, hasta hace poco,
la mayoría de los retornos que sacas del mercado de valores son los dividendos.
La gente piensa ¿No es que el mercado se ha disparado?
Históricamente, en más de 100 años, los dividendos son más importantes.
El mercado de valores sube y baja, crea ganancias de capital y
pérdidas de capital, pero todo gira alrededor de los dividendos.
Las empresas no tienen que pagar un dividendo, generalmente las compañías jóvenes no lo
hacen.
Cuando maduran, les gusta empezar a pagar dividendos y
eso le indica al mundo que de verdad están ganando dinero.
Si inviertes en una empresa que nunca paga dividendos,
te empiezas a preguntar, ¿es real o es un fraude?
Nunca recibo un centavo de ellos.
Una vez que están haciendo dinero,
piensan que obtener cheques de dividendos impresiona a los inversores.
Bien, recuerdo mi propia compañía.
Nos incorporamos en Delaware.
Mi primera empresa, Case-Shiller Weiss Incorporated.
No tuvimos que pagar ningún dividendo.
Recuerdo que tuvimos una reunión del consejo donde hablamos precisamente de esto.
Nunca pagamos un dividendo.
Dimos acciones a muchos de nuestros empleados como incentivo.
Pero alguien dijo, ni ellos creen en eso.
Nunca pasó nada.
Deberíamos pagar un dividendo.
Pero no lo hicimos.
Nos mantuvimos.
A los empleados finalmente les fue bien cuando vendimos la empresa.
Descubrieron que sus acciones en realidad valían algo.
Pero deberíamos haber empezado a pagar dividendos para hacerlo más evidente.
No lo hicimos.
Cuando una compañía paga un dividendo, ¿Qué pasa con el precio de la acción?
Muy simple, cae porque la compañía solía tener el dinero y
ahora no lo tiene.
Lo ha gastado.
El precio de la acción más o menos tiene que bajar y no creo que siempre lo haga.
Porque pasan cosas inusuales, pero
la idea básica es que el valor de la acción cae cuando se pagan dividendos.
Pero hay que matizarlo.
Su valor no cae cuando obtienes el cheque de los dividendos por correo.
Sería variable de todas maneras.
No necesariamente los pagan en el momento exacto.
La empresa tiene que definir lo que llaman la fecha de dividendo X.
Eso significa que pagarán el dividendo, este dividendo,
normalmente dividendos corrientes cada tres meses.
Pagarán este dividendo a los accionistas registrados en esta fecha.
Así que habitualmente los valores de la empresa caen en la fecha ex dividendo.
Eso no indica que la empresa esté mal en absoluto.
>> Tengo una pregunta sobre los diferentes sistemas de pago de dividendos.
A algunas empresas les gusta presumir de que siempre pagan dividendos.
Que nunca incumplen.
¿Por qué quieren enfatizarlo?
¿Qué pasaría si tuvieran que reducir sus dividendos
o incumplen sus dividendos en un periodo?
>> Bien, creo que en esencia es una pregunta de conducta humana.
La razón por la que no quieren incumplir con un dividendo es porque
piensan que perjudicará el apoyo del inversor.
No quieren ver caer el precio de sus acciones.
Si los inversores pierden confianza en la empresa, los precios pueden caer
y entonces la administración se comienza a preocupar de ser absorbidos.
Si el precio baja demasiado, una absorción,
la gente pensará, voy a comprarla y la voy a cerrar
venderán todos sus activos, quizás los puedes conseguir si bajan lo suficiente.
Es un gran temor, ellos no quieren que los inversores tengan una mala actitud.
¿Por qué te molestas como inversor si una empresa
no paga un dividendo?
Creo que es una especia de desconfianza humana básica.
No sabes si estos tipos están a la altura, tal vez son delincuentes
o tal vez no.
Es como descuidar un pago de tu tarjeta de crédito.
Tienes una calificación crediticia que depende de que realices estos
pagos mensuales.
Podrías tomar la postura de, bien, lo omitiré una vez y pagaré la multa.
¿Qué diferencia hay?
Tu calificación crediticia bajará si lo haces.
La mayoría de la gente piensa, pagaré cada mes,
es lo que voy a hacer.
Se imaginan que es igual con los dividendos de una empresa,
si incumplen un dividendo, les hace poco fiables,
no tendrían que pensar así, pero parece que es la forma de pensar de mucha gente.
Esa es la razón por la que muchas empresas no quieren dejar de pagar sus dividendos.
>> El impago de un dividendo podría ser un indicio real de problemas financieros
y tal vez por eso los inversionistas. >> Correcto, sí.
> > ¿Por qué se agita una bandera roja?
>> Sí, el tema es que no se promete un dividendo.
La ley corporativa dice que pueden pagar
un dividendo si lo desean o no, a criterio del consejo.
Muchas empresas llevan años sin pagar dividendos, pero
el público puede tener algunas ideas preconcebidas y piensan que es como mi
factura de la tarjeta de crédito si no pagan, es que hay algo mal.
Podrían dejar de pagar un dividendo por buenas razones.
Como que con eso quieren hacer algo que sea más productivo,
pero puede que los inversores no lo entiendan.
A propósito, no digo que las firmas nunca incumplan el pago de un dividendo, solo digo
que algunas empresas se precian de no incumplir el pago de un dividendo.
Common vs. Preferred
He sugerido ya, pero no lo expresé claramente,

la diferencia entre acción ordinaria y preferencial.
Hemos hablado de las acciones ordinarias.
Ordinaria no significa simple y fea,
significa tenidas en común.
El capital accionarial (equity) también se refiere a las acciones ordinarias. Volveré a ello.
¿Cual es la diferencia?
La acción preferencial tiene un dividendo específico que no crece con el tiempo.
Y como en las acciones ordinarias,
no tiene que ser pagado.
Pero, en la ley estatal puede haber pequeñas diferencias.
Tenemos 50 estados diferentes en
los Estados Unidos y otros países tienen instituciones similares,
es una ley complicada.
Por lo general, este es el acuerdo: se supone
que la empresa paga un dividendo fijo a los accionistas preferenciales,
pero no tienen que hacerlo.
No puede pagar
el dividendo de la acción ordinaria hasta que se paguen los dividendos de la acción
preferencial.
Si no los pagan,
si no han pagado sus dividendos preferenciales,
lo tienen que compensar finalmente.
En contraste, los bonos corporativos tienen la obligación contractual de pagar dividendos.
Significa que si la empresa tiene dificultades y no, digo el dividendo,
un cupón, en el bono.
Si la empresa tiene problemas y no paga
su cupón, los accionistas pueden venir y demandarla,
y llevar a la empresa a la quiebra.
Los accionistas preferenciales no lo pueden hacer, de otro modo serían como bonos
corporativos.
Durante la crisis financiera en 2000, 2008, 2009,
el gobierno de EUA tuvo
muchas acciones preferenciales en empresas para rescatarlas.
El gobierno de EUA no quería tener acciones ordinarias,
sino que quería que le devolvieran el dinero.
No quería llevarlos a la quiebra al crear una nueva forma de deuda.
Así que el gobierno de EUA obtuvo acciones preferenciales de la empresa.
¿Por qué no obtuvieron acciones ordinarias?
Esto es Estados Unidos.
El gobierno de EUA, si fuera a comprar acciones ordinarias esto sería un socialismo.
El gobierno sería dueño de parte de las empresas y no querían eso.
Así que compraron acciones preferenciales.
Por ejemplo el gobierno de EUA y
el canadiense, creo que tienen muchas acciones preferenciales en General Motors.
Corporate Charter
El acta constitutiva básica enfatiza que

todos los accionistas ordinarios reciban el mismo trato.
No les tienen que pagar dividendos, pero si les pagan dividendos,
cada acción tiene que recibir lo mismo.
De allí viene el término capital accionarial (equity), es la igualdad de los accionistas.
No tiene que pagar dividendos, nunca tiene que pagar dividendos.
Pero confías en que el consejo pagará dividendos, porque los otros
accionistas quieren el dinero, no pueden obtenerlo sin que te paguen a tí también.
La firma también puede recomprar las acciones en lugar de pagar un dividendo.
No hay una ley que diga que tengan que hacerlo, pueden tanto emitir nuevas acciones
como recomprar las acciones, el consejo decide.
También hay otros tipos de responsabilidad corporativa,
garantías que son una forma de opción, deuda convertible.
Pueden hacer lo que quieran, pero
el nexo fundamental es que todos
los accionistas tienen un voto y ellos eligen al consejo.
Hay críticos de la democracia accionarial.
De manera notable, Berle y Means, escribieron un libro en 1933 que fue muy influyente.
Argumentando que mientras se ha descrito un sistema
de gobierno corporativo que parece plausible y
que puede funcionar para empresas pequeñas, puede que no funcione para grandes
empresas.
Cuando establecí mi pequeña empresa, Case Shiller Weiss,
éramos tres y teníamos otro accionista más, mayoritario.
Nos reunimos y quedó muy claro que votábamos y
las cosas pasaban porque estábamos comprometidos.
La democracia, simplemente parecía natural y funcional.
Pero Berle y Means pensaron que no funcionaría tan bien en las grandes empresas.
La misma razón puede ser por qué votar,
cuando hay millones de personas votando, no funciona tan bien.
Sé lo que piensas, ¿Votas?
Bien, al ir la cabina de votación en unas elecciones, te sucede alguna vez que piensas que
mi voto no importa a menos que el resto de la gente alcance un empate.
Si exactamente la mitad vota por un candidato y la otra mitad por el otro,
es un empate y mi voto sería decisivo, de otra manera mi voto no hace nada.
¿Qué probabilidad existe de que mi voto sea el decisivo?
Pues, si hay millones de personas, la probabilidad debería ser minúscula,
si lo analizaras de verdad, no votarías.
Pero la gente aún vota en las elecciones y puede ser por algún sentimiento
patriótico o un sentido de obligación.
Pero cuando se trata de corporaciones, los sentimientos no son así,
no te sientes patriótico por una corporación.
Hay elecciones en la corporación, por qué molestarme.
Tenemos portafolios diversificados, ¿No?
Tengo cien acciones diferentes,
No puedo estar pendiente de cómo se gestionan todas.
Voy a la elección y voto por mi parte.
Solo soy una pequeña fracción, entonces, ¿Por qué debería hacerlo?
Berle y Means decían que,
aunque en la práctica tenemos democracia accionarial,
en la práctica la democracia es imperfecta.
En realidad los consejos de administración se autoperpetúan.
Su libro fue sumamente importante históricamente.
Llevó a una nueva regulación que trató de permitir las adquisiciones de empresas.
Berle y Means dijeron que hay muchas empresas que se administraban mal y
se administraban por el interés del consejo de administración, porque eran los dueños,
los propietarios, no pueden pagarse grandes sumas de dinero.
Pueden pagar sueldos bastantes generosos, pueden contratar a sus amigos y
darles buenos trabajos, una estafa a la empresa.
Los accionistas, algunos podían escuchar esto y enfadarse, pero
es desesperanzador.
No puedes influenciar los votos de tantas personas.
Así que ellos lo facilitaron, en 1935 la Comisión de bolsa y valores
bajo la autoridad de la ley que acababa de crearse en 1934,
estableció las reglas para las proxy contests (luchas de poder).
La gente que deseara cambiar el gobierno de la empresa pudiera comunicarse
con los accionistas y pedirles firmar un contrato para permitirles votar en mi nombre.
Les darías el derecho de ser tu apoderado
en la junta de accionistas.
Y lo lograron, las empresas no querían ayudar
a personas ajenas a llegar a sus accionistas, no publicaban la lista de accionistas.
No había manera de que la lucha de poder se hubiese hecho antes de 1935.
Pero ellos lo lograron porque empezaron a pensar,
tenemos que asegurarnos de que la democracia funcione.
Esta es la época de Roosevelt, que fue muy de izquierdas.
Lo maravilloso del New Deal de
Roosevelt, es que no era socialista.
Tal vez lo motivó la armonía social y la preocupación por las personas pobres.
Pero dejó intacta la corporación.
Esto no suena para nada a Franklin Delano Roosevelt.
Pero lo es, intenta
hacer que la democracia funcione y querían que la democracia accionarial funcionara.
Tiene que haber contiendas electorales en las corporaciones, como vemos en la política.
En 1956, las enmiendas dificultaron las luchas de poder.
Pero después, mientras avanzábamos a un gobierno de mercado más libre, la gente
flexibilizó la enmienda de 1956, así que volvieron las luchas de poder.
Algunas empresas tienen clases de acciones, según lo permita la ley estatal.
Puedes tener acciones con derecho a voto y sin él.
Berkshire Hathaway, la empresa de Warren Buffett,
tiene ambas, acciones clase A que tienen derecho a voto y acciones clase B, que no.
No tengo el dato actualizado.
Las acciones clase A recientemente estaban a 200.000 USD por acción.
Eso no significa que sea una gran empresa.
Solo significa que no particionan.
Y sería a 30 USD la acción si las particionaran como otras compañías
no le restaría ningún valor a la empresa, tal vez la estoy sobrecargando.
El New York Times tiene ambas clases de acciones A y B.
La clase A tiene menos derechos de voto que la clase B.
Lo que permite a los descendientes de la familia original de Adolph Ochs
controlar todavía la compañía.
Ellos piensan que el New York Times sirve a un propósito superior.
Es decir, no se trata de obtener beneficios,
tiene algunos beneficios, pero no completamente.
Le dieron a la familia original del New York Times
más derechos de voto que a los otros accionistas.
Esto ha sido objeto de crítica recientemente, pero aún se mantiene.
Facebook, Mark Zuckerberg recientemente,
No conozco el porcentaje actual, pero tenía el 28% de las acciones, pero
el 57% de las acciones con voto, así que, básicamente Mark hace lo que quiere.
Si tiene la mayoría de votos, pero
eso se debe a las clases de acciones.
Share Repurchase
También está la recompra de acciones.

En lugar de emitir nuevas acciones para recaudar dinero,
la compañía puede recomprar acciones en circulación.
La empresa sale al mercado y compra sus propias acciones.
Es lo contrario de la dilución, porque el número de acciones disminuye.
Si no ofreciste tus acciones, si no pagaste,
si no vendiste tus acciones en el momento de la recompra de acciones,
posees el mismo número de acciones.
Eso significa que tu recompra de acciones aumenta
la cantidad que posees en la empresa.
Así que, en cierto modo, la recompra de acciones es como pagar un dividendo.
Es una forma alternativa de pagar un dividendo.
Pensemos hipotéticamente.
Imagina que la empresa está a punto de pagar sus dividendos.
Paga 2 USD por trimestre, regularmente, por acción y está a punto de pagarlo.
Entonces alguien dice, ¿Por qué no enviamos una carta diferente esta vez?
En lugar de decir que este es el dividendo, enviemos una carta
diciendo que estos 2 USD están recomprando el 1% de tus acciones.
Por supuesto, todos reciben la misma carta.
Si recibes este correo, dirías, ¿Qué es eso?
Recibo mi cheque de dividendo por 2 USD y también una carta diciendo que es la recompra
de mis acciones.
Te podrías sentir confundido, ¿Qué significa esto?
Una cosa que significa es que
no está sometido a impuestos, porque no se grava igual, pero
olvida los impuestos un momento.
¿Qué significa si recibo una carta diciendo que esto es una recompra de acciones
o que esto es un dividendo?
Son 2 USD y la recompra de acciones, si es la misma para todos, no
afecta la fracción que poseo de la empresa, así que la carta no tiene sentido.
Es lo mismo que pagar un dividendo.
Se hacen muchas recompras de acciones, en especial últimamente.
Ha sido algo importante en Estados Unidos desde la crisis financiera.
Algunos dicen que se debe a que el mercado de valores, durante
la crisis financiera.
El mercado de valores estaba bajo, y las empresas recompraban sus acciones a
bajo precio, eso es lo que se comentaba.
Pero ahora los precios volvieron a subir y
las empresas continúan recomprando sus acciones.
Hay mucha recompra de acciones últimamente.
Ha sido el 2% de acciones por año,
que es comparable con la tasa de dividendo.
Sobre el total del mercado de valores de EUA, ha sido como un 2%.
¿Cómo lo consiguen?
Lo importante es que,
parece que lo importante es que hay una exención tributaria.
Si recompran acciones en lugar de dar dividendos,
es lo mismo técnicamente, pero puedes engañar al IRS.
Supongamos que la empresa paga un dividendo de 2 USD y
yo obtendría 2 USD en dividendos y tendría que pagar impuestos sobre la renta.
Solía suceder que tenías que pagarlos en tu tasa impositiva marginal.
Ahora es el 15%, o se limita al 15% de los dividendos pagados.
Pero si recompran las acciones, si yo tuviera aún 2 USD más.
Si no participara en la venta de mis acciones a la empresa,
entonces el valor de mis acciones aumenta en algo así como 2 USD.
Pero no tengo que pagar impuestos sobre eso porque no los tengo que pagar
hasta que los venda.
Así que lo puedo posponer tal vez indefinidamente.
Tal vez nunca pagaré impuestos sobre ellas.
Me gusta, me gustan las recompras.
Por cierto, ahora en los Estados Unidos, el impuesto por ganancias de capital para
ganancias pequeñas se limita al 15%, pero para cantidades mayores es el 20%.
La diferencia real es que los impuestos por ganancias de capital,
para ganancias de capital a largo plazo.
Los impuestos por ganancias de capital no tienen que pagarse hasta que vendas las
acciones.
Eso te permite posponer, tal vez por el resto de tu vida,
el impuesto sobre la cantidad pagada.
Hay un incentivo fiscal para la recompra de acciones en lugar de dividendos.
Creo que es gran parte de la razón
por la que las empresas confían más en la recompra de acciones.
Sin embargo, las otras emisiones,
estas son finanzas conductuales, es algo que la gente no entiende.
La mayoría de la gente no ha estudiado mercados financieros y
no entiende lo que sucede.
Si dijeras, ya no estamos pagando dividendos y
en cambio vamos a recomprar acciones.
En primer lugar, tienes el IRS, si lo haces cada trimestre,
si recompras acciones cada trimestre, y haces este gran anuncio,
el IRS entonces dirá, tal vez esto sea un dividendo aunque no lo llames así.
Tienes que ser astuto al respecto.
No lo puedes hacer cada trimestre.
Pero digamos que fue así, la gente reaccionaría de inmediato ante la pérdida del dividendo.
Hablo de la abuela y el abuelo que se jubilaron y
no saben nada de finanzas.
Recibieron una carta diciendo "vamos a cancelar su dividendo".
Podrían entrar en pánico.
Dirían, nosotros vivimos de intereses y dividendos.
Estarían molestos.
Algunas empresas presumen de que siempre han pagado dividendos,
es muy efectivo para los abuelos que a menudo tienen la regla de que yo
nunca toco el capital, solo vivo de la renta.
Necesito comprar comida cada trimestre, necesito esos dividendos.
Me refiero a que podrías decirles, no, tranquilos,
puedes vender tus acciones en cualquier momento que necesites vender algunas.
Y su valor se incrementará debido a la recompra, pero ellos no lo entienden.
Hay algo más acerca de la subida del precio después de la recompra
que podría alentar la recompra de acciones.
PDV of Expected Dividends
¿Qué valora el mercado de valores?

Como dije antes, mucha gente piensa en comprar
en el mercado de valores para que suba y poder vender a un precio más alto.
¿Pero es así?
¿Qué estás valorando?
Algunas personas nunca piensan en eso,
solo quieren saber si sube.
Lo que dije en la última clase, lo repetiré,
históricamente, la mayoría del retorno que ha obtenido la gente de
las acciones, es en dividendos, no en ganancias de capital.
De hecho, es correcto pensar que el mercado
eficiente implica que lo que en realidad valoras
en el mercado de valores es el derecho al dividendo.
Supongamos que una empresa dijera, nunca más pagaremos dividendos.
Pondremos en nuestra acta que nunca pagaremos un dividendo.
Todas nuestras ganancias irán a caridad.
Puedes hacerlo, pero, ¿Cuál es el valor de una acción?
No hay acciones, si las hubiese, no tendrían sentido,
no valdrían nada.
Todo se trata de dividendos, hay dos índices importantes.
Está la relación precio-beneficio, el precio por acción dividido entre los beneficios por acción.
Y está el índice de rentabilidad por dividendo,
que es el dividendo por acción dividido por el precio de la acción.
Vamos a simplificarlo y no te preocupes por esa diferencia.
Supongamos que una empresa paga todas sus ganancias como dividendos,
entonces los dos son iguales.
Hablemos acerca de la relación precio-beneficio.
Es diferente para diferentes empresas, algunas tienen una relación precio beneficio alta.
Podría ser tan alta como 100, es bastante inusual.
Significaría que tendrías que esperar 100 años para recuperar tu dinero, en función de
los dividendos, si lo compraste.
Es mucho tiempo de espera,
la relación precio beneficio es normalmente como de 15.
Comprarías una acción y en 15 años, si obtuvieras todas
las ganancias como dividendos, recuperarías tu dinero.
La relación precio beneficio debería ser algo así, como 15.
10, 15, 20, no 100,
no comprarías una inversión que tarda 100 años en pagarse.
¿Qué determina la relación precio-beneficio?
Me refiero a que la idea de los mercados financieros es que el precio de una acción
es el valor actual descontados los dividendos esperados.
Puedo aplicar la regla de Gordon, que mencioné recientemente,
que dice que el precio debería ser igual a las ganancias dividido entre r menos g.
Donde r es el tipo de interés o la tasa de descuento y
g es la tasa de crecimiento de las ganancias, la relación precio beneficio es 1 / (r - g).
Este es un modelo muy importante porque te brinda
una teoría, es una teoría de mercados eficientes, de por qué algunas firmas tienen
una relación de precio beneficio alta y otras baja.
Siempre tiene que ver con r y
g, es lo único que hay en esta fórmula.
Una empresa con una relación precio beneficio baja,
de acuerdo con los mercados eficientes,
debo decir que los mercados eficientes no están definidos con precisión.
Hay muchos modelos diferentes de mercados eficientes, pero
estoy tomando este tipo de modelo canónico básico del valor actual de
los mercados eficientes.
Si una empresa tiene una P/E (precio/beneficio) baja,
significa que r es alta para esa empresa o que
g es baja para esa empresa, o una combinación de ambas.
¿Por qué r es alta para una empresa?
Si crees en la teoría estándar que se ha enseñado durante
50 años en finanzas, tenemos la línea del mercado de valores, ¿Recuerdas?
El retorno esperado de una acción
es una función de su covarianza con el mercado.
Lo que significaría que las empresas cuyo retorno covaría con el mercado
deberían tender a tener, via esta r, deberían tener una relación precio beneficio baja.
En términos simples, son más arriesgadas en el sentido correcto que aporta.
Son más arriesgadas porque covarían con el mercado.
El otro asunto es g.
Algunas empresas tienen expectativas de crecimiento muy altas.
Que todos conocen, digamos que tienen alguna patente o buena tecnología.
Nadie puede competir con ellas, acaban de empezar.
Por supuesto que esperas que sus ganancias crezcan.
Pero en los mercados eficientes, esa no es una razón para invertir en ellas.
Debido a que el precio ya refleja el crecimiento de las ganancias, entonces
ya se descuenta en el valor actual.
De cualquier modo, las empresas con alto crecimiento
deberían tender a una P/E alta, una baja P/E sería un bajo crecimiento de la empresa.
A menudo hay buenas razones para una relación precio beneficio baja.
Una es que el negocio sea muy arriesgado
y la gente no quiere poner su dinero allí.
Y la otra es que el negocio tenga una perspectiva pobre de crecimiento de ganancias.
Que sea probable que las ganancias caigan, el ferrocarril es un ejemplo clásico.
Esto ocurrió en el siglo XIX,
a principios del siglo XX parecía un poco anticuado.
Y llevamos otros 100 años,
no son la inversión de crecimiento más rápido.
Son derrotados, el precio es derrotado.
Pero adivinen
Los ferrocarriles llegaron para quedarse y
siempre hay un precio que los convierte en una buena inversión.
¿Cuando los ferrocarriles fueron una buena inversión?
Estaba pensando que alrededor del 2000, cuando el mercado tuvo un pico.
Lo llamo el "pico del milenio".
Y fue todo esto de las punto com de Internet.
No deberías haber comprado punto com entonces.
Deberías haber comprado ferrocarriles, porque en ese momento
se les tenía olvidados.
La pregunta es, ¿Funciona?
¿Funciona el modelo de los mercados eficientes?
Siempre he dicho que los mercados eficientes son una verdad a medias y
funciona a medias.
En especial, como dije, los ferrocarriles no son acciones con alta P/E.
Pero existe otro enfoque de la inversión que
se remonta muchos años, llamado la inversión de valor.
Especialmente Benjamin Graham
y David Dodd, que enseñaban finanzas en la universidad de Columbia
en los 1930s, escribieron el libro "El inversor inteligente" (Securities Analysis).
En el libro describían su idea de que la P/E varía por
otras razones además de la razón técnica que hemos mencionado,
porque las empresas se ponen y pasan de moda.
Y cuando están de moda, la gente las oferta muy alto.
Y después cuando son ignoradas, solo las ignoran y se olvidan de ellas, y
tienen una P/E baja.
La inversión en valor, descrita en 1934 por Graham y Dodd, aún está vigente.
Y todavía funciona, aunque no ha funcionado en los últimos cinco años.
Viene y va, pero, en general, ha funcionado.
Esto se aplicará también a los bienes raíces, pero permíteme continuar.
Esta es una gráfica de la tercera edición de Irrational Exuberance
que tienes, da un sentido de la inversión de valor.
La línea negra delgada es el precio de la acción,
es el índice S&P 500 corregido por la inflación desde 1996.
Y la línea negra gruesa es la tabulación de un
punto de un cuestionario que he estado haciendo desde 1996
Empecé a realizar encuestas.
De hecho, empecé a hacer encuestas a inversores en la década de 1980.
Son inversores individuales, con altos ingresos.
Quiero decir, ingresos de 200.000.
Pienso que son más representativos en el mercado de valores.
Me gusta la gente con bajos ingresos, pero
no los encuesto cuando investigo acerca del mercado de valores.
Las pregunta era ¿Está de acuerdo con las siguientes afirmaciones?
Las acciones son la mejor inversión para los titulares a largo plazo que puedan comprar
y resistir las alzas y bajadas del mercado.
Había escuchado esa frase tantas veces en 1996 que pensé,
mejor empiezo a hacer tablas.
¿La gente lo cree?
Esta teoría no es lo que enseñamos en este curso.
Este curso enfatiza la diversificación y
no busca la mejor inversión, pero yo quiero saber lo que piensa la gente.
Para mi sorpresa, casi todos pensaron que era correcto,
que las acciones son la mejor inversión.
Puedes ver, en el año 2000, que he marcado arriba,
un 95% de estas personas pensaba que las acciones eran la mejor inversión.
Podría haber una pequeña desviación.
Estas personas aceptaron rellenar mi cuestionario.
Deben haberlo encontrado interesante, así que puede no ser totalmente preciso.
Pero indudablemente es una porción muy alta.
Casi no creo en resultados como este.
Era parte de la cultura que la gente inteligente invierte en el mercado de valores.
Pero observas que el mercado de valores había estado creciendo por años, antes de eso.
Y este es el pico que mencioné en el libro, la Burbuja del Milenio,
este es el nuevo milenio.
Y luego celebramos el nuevo milenio.
Fue genial, ¿Lo recuerdas?
Probablemente no muy bien.
Mira lo que hizo el mercado de valores justo después.
Y luego mira lo que sucedió con las opiniones acerca de si las acciones
son la mejor inversión, justo después de eso.
Se vino abajo con eso.
El mercado de valores tocó fondo.
También lo hizo su apoyo a esa idea.
No es un ajuste perfecto, pero veo un fuerte paralelismo.
Esto me inclina a la inversión en valor.
Esta pregunta no es acerca de,
¿piensas que el mercado de valores subirá el próximo año o los próximos 2 años?
Trata de si las acciones son la mejor inversión.
Es atemporal.
¿Por qué la opinión sobre algo tan atemporal debería variar tanto en el tiempo?
¿Y por qué el reciente comportamiento del mercado tiene tanta influencia sobre ella?
Creo que es psicología humana y economía conductual.
Why do firms pay dividends?
Esto regresa a la divertida pregunta que tratamos en la clase anterior.

Casi todo el valor de las acciones se debe inherentemente a los dividendos.
Pero las firmas no tienen que pagar dividendos
y a menudo pasan años y años sin pagarlos.
Lo otro, y tenemos que ser claros al respecto,
las firmas dan dinero a sus accionistas de otra manera además de pagar dividendos.
Puedes recomprar acciones,
las empresas lo hacen.
Es lo mismo y hemos hablado de ello.
Podrías enviar una carta con tu cheque de dividendos y decir,
"Estamos recomprando acciones".
Y no habría ninguna diferencia,
excepto para el IRS que podría decidir algo diferente acerca de los impuestos.
Pero hay otras razones por las que las firmas pagan dividendos.
Hersh Shefrin y Meir Statman
describieron lo que llamaron una teoría del autocontrol del dividendo.
Suena gracioso,
pero hay muchas personas que invierten en acciones y tienen
como regla de oro personal que "nunca tocarán el capital".
El modelo de inversor del mercado de valores de Estados Unidos es una mujer de 80 años.
Estoy exagerando, no tanto como 80 años, una viuda.
Algunas veces siguen las instrucciones de su difunto esposo,
que decía que nunca haría uso del capital,
eso es para los nietos, y nunca lo tocan.
Pero si los dividendos se hacen cero,
ella está en problemas, no tiene ningún ingreso.
Esto parece muy absurdo,
pero de hecho se aplica incluso a instituciones como la Universidad de Yale,
que desde hace medio siglo a un siglo,
ha estado influenciada por el mismo pensamiento.
Así que obtuvimos acciones que pagan dividendos,
y no queríamos tocar el capital.
Todo eso cambió cuando conseguimos que David Swensen
se hiciera cargo y se convirtiera en un gestor de inversiones más sofisticado.
Otra teoría de por qué las empresas y algunos
influenciadores piensan en los dividendos, según Bhattacharya,
Hakansson y Ross, es que usan los dividendos para
demostrar al público que en realidad valen algo.
Recibe el nombre de "teoría de la señalización", en la que haces
algo no por su valor intrínseco, sino porque demuestra algo acerca de tí.
Michael Spence, que fue decano en
Harvard College escribió sorprendentemente un famoso artículo que decía,
la educación universitaria es en gran medida una señalización.
Esto suena terriblemente cínico viniendo del decano,
pero eso dijo.
¿Por qué vas a la universidad?
Quieres demostrar dos cosas,
que eres inteligente y que no estás mentalmente enfermo,
y puedes lidiar con todas estas tonterías por las que
pasas en la universidad y lo compensarás 4 años después.
Creo que tiene algo de cierto.
Espero que esa no sea la única razón por la que vas a la universidad.
¿Por qué permanecer los cuatro años?
¿Por qué no haces lo que Bill Gates y te retiras?
Ya demostraste que podías entrar a Harvard.
¿Por qué no te retiras?
Podrías, si eres un emprendedor,
retirarte porque no tienes que demostrar nada a nadie,
pero quieres quedarte cuatro años porque eso
te distingue de la gente inestable,
que no puede cortar el trabajo.
Estás demostrando tu ética de trabajo.
No digo que eso sea correcto,
es la teoría de la señalización.
Es la misma idea que Bhattacharya,
Hakansson y Ross tenían de que las empresas señalizan.
La vida está llena de señalización.
Tratas de probar una cosa u otra haciendo algo.
Las empresas pagan dividendos para demostrar que tienen dinero de verdad.
Si estuviéramos al borde de la bancarrota,
obviamente no haríamos esto porque nos arriesgaríamos a irnos a pique.
Es una prueba de que estamos bien.
Lo logramos. Estoy seguro de que hay algo de verdad en eso.
Pero este tipo de señalización impone impuestos.
Recuerda que los dividendos están sujetos a impuestos inmediatos de la renta,
mientras que la recompra de acciones no genera impuestos hasta que las revendas,
revendas las acciones.
John Lintner fue profesor en la Escuela de negocios de Harvard,
dijo que entrevistó a muchas empresas acerca de los dividendos y cómo decidían.
Es inusual para cualquier era de mercados eficientes cuando lo escribió.
Por lo general, nunca entrevista a nadie, solo confía en los mercados
y nadie puede decirte por qué hacen las cosas.
Pero entrevistó a tres personas que establecían
las políticas de dividendos en las empresas y les preguntó cómo lo hacían.
Y descubrió que decían todo tipo de cosas.
Lo que dijo como conclusión es que,
ajustan gradualmente los dividendos a las ganancias por acción.
Tienen un índice de pago objetivo.
Antes supuse que era uno.
Pagaban todas sus ganancias,
pero de hecho, es menos de uno, por lo general.
Cambian los dividendos ligeramente cada trimestre,
reflejando un ajuste hacia el índice objetivo precio dividendo.
Puedes ver que es tau,
el índice objetivo multiplicado por EPS son los dividendos
que tendrían con las ganancias por acción (EPS) de hoy.
Y si está por encima de sus dividendos anteriores,
son dividendos elevados, pero no lo suficiente para ponerlos allí.
Eso es porque las ganancias suben,
y lo otro que le dijeron a Lintner,
"No nos gusta reducir los dividendos.
Nunca queremos reducirlos. Es vergonzoso.
La gente empieza a llamarnos y dicen,
"El último trimestre me enviaste un cheque por esto y esto.
Necesito el dinero. ¿Por qué lo estás recortando?""
Y tendrás que contar una historia.
"Nuestras ganancias no fueron tan buenas como pensábamos".
Tu no quieres contar una historia como esa.
Cuando las ganancias suben,
no incrementas los dividendos de inmediato.
Te quedas rezagado.
Y eso es lo que dice el modelo Lintner.
Solo para que te hagas una idea,
en 1968,
la General Public Utilities Corp,
que era una empresa de servicios,
propuso sustituir los dividendos de las acciones por dividendos en efectivo,
ofreció vender los dividendos de las acciones a los accionistas a coste mínimo.
Redactamos una carta a los accionistas diciendo que esto
les ahorraría 4 mil millones de USD en impuestos al año.
Decía, "En lugar de pagar los dividendos,
decidimos recomprar algunas de tus acciones.
Ahora tienes menos acciones,
pero recibes el mismo cheque,
y recibirás el mismo cheque en
el futuro porque las acciones de todos disminuyeron".
Lo explicó todo,
y no lo entendieron.
Él solo trataba de ahorrarles impuestos.
¿Pero, sabes qué pasó?
Recibió amenazas de muerte.
Los inversores son emocionales y, de alguna manera,
no les gustaba cómo sonaba el asunto.
Parecía inmoral.
Sacar tajada de un principio,
estás vendiendo nuestras acciones.
No queremos vender nuestras acciones.
Queremos el dinero.
Y lo perdió.
La gente no piensa en los impuestos,
incluso las personas con renta alta que pudieran tener acciones,
lo que demuestra por qué no creo en los mercados eficientes.
Hay un poco de verdad, pero hay mucha gente
que no piensa mucho en invertir.
Y es complicado imaginar que el mercado acierte.
Por otro lado,
el mercado eficiente todavía es valioso porque aún hay mucho dinero inteligente.
Tan solo que no lo dominan completamente.
Hay mucho dinero inteligente que aprovechará la valoración incorrecta.
Pero lo hacen con algún riesgo,
y no es algo seguro.
Entonces se frenan un poco y hay valoraciones erróneas por todas partes.
SEMANA CUATRO
LESSON 10
Salon - Recessions
>> Mencionaste tratar de parar las recesiones,

¿cómo se hace eso?
Quiero decir, parece que todo está mal o algo así...
>> Bueno, tengo muchas ideas al respecto.
Escribí un libro con George Akerlof, llamado
"Animal Spirits" que trata sobre la psicología de los mercados y las recesiones.
Concluimos que, esto es totalmente nuevo, pero es
nuestra ratificación de que las recesiones son en esencia psicológicas.
Es difícil para cualquiera,
un banco central, un gobierno central, lidiar con ellas.
Es como, si te deprimes y vas a un psiquiatra,
no esperas curarte de la noche a la mañana.
>> Tengo una pregunta sobre las curvas de rendimiento invertidas.
¿Cómo ocurrieron y qué dan a entender sobre el estado de la economía?
>> Una curva de rendimiento invertida es
una situación en la que los tipos de interés a corto plazo,
como los tipos al día siguiente o los tipos trimestrales,
están por encima de los tipos de interés a largo plazo.
No es una situación habitual porque el largo plazo,
obviamente los bonos a largo plazo tienen más riesgo pues se pagan mucho después.
La gente normalmente exige uno mayor,
y el mercado les dará un tipo de interés mayor,
pero a veces se invierte.
Se ha demostrado estadísticamente que es un indicador adelantado de una recesión.
Históricamente, las curvas de rendimiento invertidas son seguidas de recesiones.
Justo ahora no tenemos una curva de rendimiento invertida, pero aún hablamos de recesión.
Todavía puede suceder.
Pero, ¿Por qué una curva de rendimiento invertida predice una recesión?
Una idea es que las recesiones se dan cuando la gente se vuelve
pesimista y podría volverse pesimista dentro de 10 años.
Decíamos que los rendimientos de los bonos del gobierno
japonés alcanzaron un número negativo en un horizonte de 10 años.
Ocurre de manera similar en Alemania y en otros países europeos.
¿Y esto qué significa?
Puede ser, solo pesimismo a largo plazo.
Hemos estado en esta crisis financiera.
Es peor en Europa que en Estados Unidos.
La hemos tenido en Europa durante,
cerca de una década y la gente
empieza a pensar que no va a terminar.
Simplemente no prosperamos y no quieren invertir en nuevos productos.
No hay demanda para esto.
Entonces el tipo de interés se equilibra a un nivel muy bajo.
Sin embargo, el otro asunto, históricamente,
es que a menudo los bancos centrales iniciaban
las recesiones deliberadamente cuando la inflación se salía de control.
Eso no ocurre ahora, pero en la historia ha habido
momentos en los que la inflación estaba por las nubes y alguien decía,
hay que tomar medicinas fuertes.
Disparar el tipo corto muy alto que es con lo que los bancos
pueden comenzar una recesión y eso reduciría la tasa de inflación,
y por desesperación, de hecho lo hicieron.
Si esa es la historia de la curva de rendimiento invertida, no es que ayude mucho
a explicar la situación actual cuando la inflación, en general, es un factor importante.
>> ¿Existen mejores indicadores de recesión en el mercado de los bonos, como
el margen LIBOR-OIS u otro que funcione,
cuáles dirías que son los mejores?
>> No me gusta...
quiero decir, el mercado de valores, también es el mismo.
Es el indicador adelantado más famoso, lo busqué hasta principios de los años 20.
Fue cuando la gente lo pensó,
empezó a hablar mucho sobre el mercado de valores como un indicador adelantado.
Se convirtió en una especie de profecía autocumplida después, en 1929,
ahora la gente habla del mercado de valores como un indicador adelantado,
En 1929, tuvimos la mayor crisis de un día,
creo que fue la más grande en la historia, o estuvo muy cerca de serlo,
entonces la gente pensó en ello como un indicador adelantado.
Se empezaron a preocupar por la depresión y eso llevó a que de hecho sucediera.
La gente dejó de gastar y frenó nuevos proyectos de inversión.
Ese es el ejemplo adelantado más famoso de predicción correcta.
Hemos visto caídas en el mercado de valores, después de 2000 y
condujo a una recesión, después en 2007 y condujo a una recesión.
Y ahora en 2016 vemos algunas pequeñas caídas.
Ni siquiera llegan al 10% en el mercado de valores.
Incita a que la gente se preocupe de que
este indicador adelantado sugiera otra recesión,
y no solo en los EUA,
es en todo el mundo.
Los mercados de valores han estado cayendo, pero
todavía no está claro porque no han caído mucho en realidad.
Puede mejorar.
Es muy difuso y siempre es difuso acerca de las recesiones, hasta que ocurren.
Una vez que las tasas de desempleo se disparan,
entonces estamos casi seguros de que habrá
una recesión, pero es en ese período anterior
a cualquier indicador claro, que es muy difícil predecir las recesiones.
Hay algún punto de inflexión que ocurre
cuando la gente de repente piensa, aquí está.
Es una recesión.
Mejor cierro las escotillas, me retiro y me protejo.
Luego se cancelan los planes de negocios,
se despide a la gente,
ya no se contrata.
Puedes ver cuando sucede esto y
puedes predecir que se va a poner peor durante un tiempo.
Pero en este momento no estamos así.
>> ¿Como ves eso en el mercado de bonos específicamente?
>> Pues bien,
el mercado de bonos no se conoce tanto como un indicador adelantado como el mercado de
valores.
Si miro lo que ocurría con el mercado de los bonos a largo plazo en 1929, por ejemplo,
no fue tan dramático, o en el mercado inmobiliario, entonces.
El mercado de valores es el más famoso para predecir, pero,
es un hecho fundamental que las recesiones son difíciles de pronosticar.
>> No para tí (RISAS).
>> Creo que es como predecir el éxito de una película.
Si te mostrara una proyección privada de la próxima película que se estrenará,
¿podrías predecir si sería o no un éxito?
Pienso que podrías creer que puedes, pero realmente nadie puede hacerlo.
Sabes que estas cosas... Incluso algunas de las óperas más famosas, por ejemplo,
fracasaron en su primera representación y la gente pensaba que eran
terribles, pero, de alguna manera, la opinión pública tiene vida propia.
En nuestro libro Animal Spirits,
Akerlof y yo enfatizamos cómo es un tipo de contagio
emocional que surge acerca de, por ejemplo, una película o una canción,
y esa es la naturaleza humana,
algunas veces puedes predecir, pero no resulta muy fiable.
History of Mortgage Lending
Quiero hablar del mercado inmobiliario.

Empezaré por los préstamos hipotecarios.
Mort significa muerte en latín.
Por tanto, se les denominaba Mortuum vadium,
"promesa muerta", en la antigüedad. Es una vieja idea.
El concepto de garantía es muy antiguo,
hago un préstamo, pero tú tienes que firmar un contrato que me permita
vender las tierras si no me
pagas para recuperar mi dinero de esa manera.
De no ser así, no se realizarían préstamos.
Es una vieja idea.
Lo encontramos como verbo.
Hipotecar, hipotecar tu casa significa ofrecerla como garantía de un préstamo.
Cuando obtienes una hipoteca para tu casa,
normalmente para comprarla,
el banco te presta el dinero para que realices la compra,
pero si dejas de pagar la hipoteca,
el banco puede reclamar la casa.
Quizás no en su totalidad, pero la venderá y se quedará con
lo que se le debía, junto con algunas comisiones,
y a ti te queda el resto.
Los préstamos hipotecarios son relevantes ya que cualquiera puede solicitarlos,
siempre que puedan tasar la casa.
Realmente, no necesitan tasar
tu honradez para devolver el dinero.
Podrías morirte y les daría igual, ya no estás.
No vas a pagar. La casa es suya.
Al menos cuentan con ella,
con el valor de la casa que usarán para amortizar lo que les debes.
La historia de los préstamos hipotecarios se remonta a la dinastía Tang en China.
Durante la dinastía Tang era algo diferente,
ya que también podían multar a tus parientes.
En los tiempos modernos eso no está permitido.
Únicamente os implica a tu cónyuge y a ti, a los que debéis firmar.
En ocasiones, exigirán a vuestros padres la firma conjunta.
Así se consigue la hipoteca con mayor facilidad,
pero ya no alcanza a los parientes que no hayan firmado conjuntamente.
La palabra "hipoteca" se popularizó en inglés a finales del siglo XVIII.
Las leyes de propiedad no estaban muy desarrolladas por entonces.
Ni siquiera estaba claro a quién pertenecían las propiedades.
Dado que no había un sistema bien consolidado.
Si buscáis en los periódicos del siglo XVIII,
encontraréis en ellos muchos anuncios, anuncios personales,
en los que se reclamaba la titularidad de una propiedad.
Cuando comprabas una casa en 1750,
primero debías buscar por todos los periódicos para ver
si había algún anuncio que dijese: "Esta casa me pertenece.
Esta persona me está engañando".
Y tengo documentos que lo demuestran,
documentos elaborados por un abogado. Es mejor que te mantengas al margen.
Era un lío, no tenían;
"¿A quién pertenece esta casa?".
En Alemania a finales del siglo XIX se les ocurrió la idea de
crear un libro central y autorizado denominado
"Grundbuch", que registraba en todo el país a quién le pertenecía qué.
Cuando se compraba o vendía una propiedad,
se debían enviar documentos a los tenedores
del Grundbuch y estos cambiaban la titularidad.
Esto mejoró las condiciones, aclarando qué propiedades había
y la titularidad de estas, aunque aún no estaba claro del todo,
ni siquiera en los países modernos.
Aunque no se informa de todas las reclamaciones sobre la propiedad,
al menos está más claro.
Commercial Real Estate Vehicles
Bienes raíces comerciales.

Real Estate Partnerships es un ejemplo de un programa de participación directa.
Para comprar en una Real Estate Partnership
tienes que ser un inversor acreditado,
lo que determina la Comisión de
Bolsa y Valores en Washington D.C.
según tu riqueza y tus ingresos.
Debías tener más de un millón de USD de riqueza
invertible a tu nombre, excluyendo tu casa.
O unos ingresos de 200.000 USD o más al año.
¿Cuántos de vosotros sois inversores acreditados?
No pediré que levantéis la mano.
[RISAS] También tienes que tener cierta edad,
para ser un inversor acreditado.
Pero la idea es que, protegeremos a los inversores pequeños
contra el fraude y el engaño, porque ellos no tienen abogados y
no pueden pagar abogados, ni asesores y son muy vulnerables.
Pero si eres rico, el gobierno dice, bien, tienes tus asesores.
¿Te permitirán invertir de manera m´as general?
Otros países tienen divisiones similares.
No solo son los EUA.
Eso tiene sentido.
Tienes que proteger a las personas ignorantes.
No todos son inteligentes.
No podemos permitir que proyectos locos los devoren.
Una Real Estate Partnership es para inversores acreditados,
una sociedad limitada significa que tienes responsabilidades limitadas.
Al menos los socios limitados tienen responsabilidades limitadas.
La participación directa o medios de flow through,
no pagan impuestos sobre las ganancias corporativas.
Sus ganancias se convierten en tus ingresos.
El IRS tiene varios requisitos.
Uno de ellos es que la DPP no puede ser perpetua.
Debe tener una duración limitada.
Las corporaciones obtienen mucho de su valor del hecho de que continúan eternamente.
Cuando una empresa logra una reputación,
tiene un valor que quizás durará cientos de años.
O si no es tanto, al menos durará muchas décadas.
Pero se supone que una DPP tiene una duración determinada.
Eso significa, por ejemplo, que comprarías un edificio de apartamentos, un DPP típico.
Obtendrías un pequeño núm ero de socios, gente rica que compra en tu sociedad.
Y luego dices que en 20 años vendemos el edificio y entonces cerramos.
Así, has cumplido con los requisitos del IRS para un medio pass-through,
y no tienes que aplicar el impuesto a las ganancias corporativas, lo que es una gran ventaja.
El socio general dirige el negocio y no tiene responsabilidad limitada.
Debe poseer al menos el 1%.
Los socios limitados son inversores pasivos, gente rica generalmente,
y pueden reemplazar al socio general.
Venden unidades a los inversores
y dan una compensación según el beneficio al socio general, que es quien arriesga.
Hubo quejas acerca de estas limitadas,
trataban de proteger a los pequeños inversores.
Pero, cuando los pequeños inversores fueron inhabilitados para invertir en bienes raíces.
En 1960, el congreso de los EUA creó algo llamado un REIT,
Real Estate Investment Trust.
Y creo que los EUA fueron el primer país.
Pero, no debería decir eso, lo sé.
Suceden muchas cosas.
A menudo, los EUA no son primeros en hacer algo, pero se convierten en un líder
en finanzas, lidera un movimiento, que entonces hará que suceda algo.
Pero era nuevo, definitivamente en EUA, en 1960.
La queja era, yo, un chico, no puedo invertir en todos estos
edificios que han estado generando tanto dinero para gente rica.
Es injusto.
Entonces, el gobierno de EUA creó un nuevo tipo de vehículo de inversión
llamado el REIT, que estaría disponible para pequeños inversores
que estarían a salvo mediante regulaciones.
Pero no sería necesariamente a salvo, porque estás invirtiendo en bienes raíces,
y si los bienes raíces van mal...
Pero, al menos, no se aprovecharán de ellos.
Y también tienen exención tributaria.
Podías haber fundado una corporación antes, que poseyera bienes raíces,
pero tendrías que pagar el impuesto sobre las ganancias corporativas.
Los REIT se están haciendo mucho más grandes.
Cuentan con más de medio siglo y están en muchos países ahora.
Pero EUA sigue siendo la mayor fuente de REIT.
La ley restringe los REIT.
No pagan impuestos sobre las ganancias corporativas,
no permiten que las corporaciones se autoproclamen REIT.
Una empresa podría decir, tenemos bienes raíces, tenemos una fábrica,
somos una REIT.
De ninguna manera, no puedes llamarte REIT para evadir impuestos.
Tuvieron que definirlo.
Definieron que el 75% de los activos debían estar en bienes raíces o efectivo.
El 75% de los ingresos deben venir de bienes raíces.
Y el 90% de sus ingresos debe ser de dividendos de bienes raíces,
intereses y ganancias del capital y el 95% se tiene que pagar.
Aquí es donde el índice de ganancias dividendo es establecido por ley.
Tienen que pagar sus ganancias.
También, quisieron desalentar, no
más del 30% de los ingresos por venta de propiedades tenidas por menos de 4 años.
Querían inversiones a largo plazo, sin rápida rotación.
A principios de 1960, se dio un auge de los REIT,
a lo que siguió una recesión
y una caída de los precios de las propiedades a principios de los 70.
Hubo un segundo auge después de la reforma tributaria de 1986,
que eliminó muchas de las ventajas de las partnerships.
Solía suceder que los DPP podían maquillar los impuestos
que tenías, lo que los favorecería mucho, en particular, podrías depreciar
mediante reglas favorables que reducían tus impuestos, incluso con una depreciación falsa.
Hicieron menos rentable invertir en un DPP en 1986.
Después hubo un tercer auge que empezó en 1992, cuando muchas empresas,
después, también hay un momento en el que se
desarrollaron muchos REIT especializados para atraer el interés de los inversores.
Puedes comprar un campo de golf REIT.
Recuerda, los bienes raíces se tratan de estructuras y propiedades,
parece que los campos de golf satisfacían la idea de invertir en una propiedad,
y puedes hacer un campo de golf REIT.
O muchos tipos diferentes de REIT.
>> Describes cómo la psicología humana
explica muchas de las fluctuaciones del precio inmobiliario, en bienes raíces
>> Hmm.
>>Pero si no los tenemos en cuenta, si no atendemos los factores psicológicos,
¿qué aspecto tendría el índice de precio inmobiliario a largo plazo?
>> De hecho nunca
he hecho ese ejercicio.
En mi libro, tengo una gráfica de los precios de las casas desde 1890,
y de los costes de la construcción desde 1890.
Entonces se parecería más a los costes de construcción.
Notablemente, si corriges la inflación por el IPC,
los costes de construcción no han subido mucho en 100 años.
De hecho, en las últimas décadas han estado cayendo.
¿Por qué?
Pienso que se debe al progreso técnico.
Ahora tenemos producción en masa.
Solían poner el yeso a mano y ahora ponen paneles de yeso.
Es más rápido y económico.
Las cosas están prefabricadas, solo las pegas en el lugar, producción en masa.
Eso limita la tasa de crecimiento de los costes de construcción.
Y creo que los precios,
si ese fuera el único factor, los precios se parecerían a los costes de construcción.
Eso es lo que la gente suele decir,
los economistas suelen decir que los precios se determinan por los costes de construcción.
Esos economistas escribieron antes de la reciente burbuja de precios de la vivienda.
[TOS] Se están volviendo más, son más psicológicos.
Hay m´as atención, la psicología del mercado de las casas ha cambiado.
Si vuelves al siglo XIX,
es difícil encontrar muchas burbujas en los bienes raíces, las encuentras,
Por ejemplo, en el siglo XIX, en Manhattan
y en Los Ángeles y en unos cuantos lugares también.
¿Qué tenían en común Manhattan y Los Ángeles?
Eran lugares glamurosos.
Entonces eran glamurosos.
Un clima estupendo en Los Ángeles y también falta de espacio para construir,
al menos, en especial en Manhattan.
En esos lugares tuvieron burbujas inmobiliarias, pero no en todas partes.
Algo sucedió a finales del siglo XX que hizo que la gente,
y no solo en EUA, en muchos lugares,
hizo que mucha gente pensara que los bienes raíces se iban a volver escasos.
Pienso que tuvo algo que ver con la revolución del libre mercado que
empezó en Gran Bretaña con Margaret Thatcher y
en los Estados Unidos con Ronald Reagan, y luego en China con Dung Chow Ping.
Hubo un movimiento en gran parte del mundo hacia el mercado libre,
que creo que, en general, fue algo bueno.
Pero, también tuvo sus consecuencias.
Llevó a la gente a pensar, solíamos ser una sociedad donde
apreciábamos a los hombres o mujeres trabajadores y los protegíamos.
Ahora todos deben cuidarse solos,
y empezaron a temer que la vivienda quedara fuera de su alcance.
Y todavía nos sucede algo así,
que el precio de la vivienda va a subir y es mejor que compres ahora.
No se ve mucho,
busqué ideas como esa en periódicos viejos.
Tal vez en Manhattan, si quieres una casa en Manhattan.
Recuerdo leer que alguien en la década de 1880 decía,
es difícil encontrar un edificio de menos de seis pisos, ahora son más altos.
[RISAS] Ya no puedes comprar una casa en Manhattan, y todavía es cierto,
todavía es caro allí.
Mortgages, part 1
Hipotecas.
Recientemente, las hipotecas familiares han llegado a los 13,2 billones de dólares.
Y había 48 millones de hipotecas en los Estados Unidos.
48 millones de hogares hipotecados, uno por cada seis o siete personas.
Muchas personas siguen alquilando y viven en apartamentos.
Pero hay 48 millones de hogares con hipotecas.
También hay problemas en la industria de las hipotecas.
En 2012, tras la crisis financiera, cuando el mercado inmobiliario tocó fondo,
al menos unos 11 millones de hogares se depreciaron.
Esto significa que el valor de la casa era menor que valor de su hipoteca.
Se trata de una cifra alarmante.
Era uno de cada cinco hogares.
Sería más beneficioso para la gente que vivía en esas casas el abandonarlas.
Se conoce como el "efecto sonajero".
Pones las llaves en un sobre,
y mandas una breve nota al banco prestamista diciendo: "me voy de aquí,
quedaos con mi casa" y te vas a alquilar.
Esto sólo es legal en los denominados estados sin derecho de reclamación.
En algunos estados se puede reclamar. Pueden ir a por ti
e intentar quedase también con tu dinero, no solo tu casa.
Pero en la mayoría de estados no hay derecho de reclamación.
Incluso si lo tuvieran, no suelen iniciar procesos legales contra ti,
porque es demasiado caro y normalmente no tienes nada más,
¿para qué molestarse?
Simplemente lo anotan como una pérdida.
Pero poca gente lo hace, la mayoría sigue pagando
Viven en la casa.
Quizás se trate de un problema ético, he prometido que pagaría y lo haré.
Pero ha dejado nuestras economías en la ruina, porque esta gente
generalmente sabía que estaban depreciadas, sabía que tenía ahorros en negativo.
El propietario medio,
especialmente los propietarios jóvenes, apenas tiene algo más que su casa.
Y si se deprecia significa que su valor neto personal es negativo.
Así que tenemos 10 millones de familias, o algo así,
con ahorros negativos, y esto es lo que ha acabado con la economía.
No querían gastar dinero cuando no tenían nada, menos que nada.
Así que se quedaron en sus casas y continuaron pagando sus hipotecas,
y no gastaron.
Entonces toda la economía se desplomó.
En los años 20 y antes, no había tantas hipotecas.
La industria no estaba tan desarrollada.
Pero las hipotecas que conseguías solían ser de cinco años o menos.
Podrías obtener un préstamo a dos o tres años para comprar una casa.
Por supuesto que vas a vivir en ella más de dos o tres años,
normalmente más.
Entonces, cómo haces.
Tienes que volver a refinanciar.
El banco te concede sin problema una hipoteca a dos años para comprar una casa.
Vuelve en dos años
y te daremos otro préstamo con la tasa de interés vigente en ese momento.
El problema es que en los años 30 tuvo lugar la Gran Depresión,
lo que implicó la crisis de los precios de la vivienda porque todos eran pobres.
Ya no podían pagar tanto para comprar una casa.
Y en segundo lugar, produjo un 25% de desempleo.
Así que en dos años, compraste una casa en 1929,
y al llegar 1931 está depreciada.
Vuelves al banco y les dices que quieres renovar tu hipoteca.
Y el banco te dice que no,
que no tienes trabajo,
y que tu casa no vale tanto como la hipoteca.
Así que ejecutan tu hipoteca.
Al inicio de los años 30, se ejecutó la hipoteca de millones de viviendas.
Y esto hizo que la administración Roosevelt
creara la Administración Federal de Vivienda (FHA) en 1934,
que aseguraría las hipotecas.
Esto implica un seguro para el banco frente a tu falta de pago.
Así que el gobierno asumía el riesgo que antes recaía sobre los propietarios.
Esto se debía a que todo el asunto era un auténtico caos.
Las casas valían mucho menos.
Nadie podía comprarlas, estaban colapsando.
Y esto hacía que los bancos temieran realizar cualquier préstamo.
Así que Roosevelt hizo una gran apuesta.
Se dijo, vamos a asegurarlos nosotros, el gobierno.
Y si hay más impagos y más colapsos,
entonces recurriremos a los contribuyentes y pagaremos vuestras deudas.
Así que los bancos volvieron a prestar y el mercado inmobiliario resurgió.
Otra cosa que Roosevelt hizo en 1934 fue exigir hipotecas a 15 años.
Toda hipoteca del FHA debía vencer a los 15 años o más.
La idea de darte una hipoteca a dos años no parecía buena en 1934.
Esto estableció la tendencia de las hipotecas a largo plazo.
Y con el tiempo, las hipotecas a largo plazo se volvieron estándar en EE. UU.
Ahora suelen ser a 30 años.
Por lo menos, si eres joven te suelen conceder una hipoteca a 30 años.
Y por cierto, la FHA ha tenido problemas y puede seguir teniéndolos.
Pero aún no ha dejado de pagar.
Han habido
muchas hipotecas que la FHA ha tenido que cubrir por falta de pago.
Y por ello han aumentado su prima de seguro.
De 0,5% a 1,5% anual, lo que ha dañado al mercado inmobiliario.
>> Desde la burbuja inmobiliaria de 2007, los mercados parecen muy preocupados
con la sobrevaloración irracional de los precios agregados de las viviendas.
Me pregunto si deberíamos acaso preocuparnos por
la subvaloración irracional de los precios de las viviendas.
>> Esa es una pregunta especialmente para
ciertas ciudades como Detroit o Baltimore [RISAS],
en las que los precios... no sé si han bajado mucho en Baltimore, quizás en...
>> En ciertas áreas...
>> En ciertas áreas.
Pero han caído tanto en Detroit
que la ciudad ha comenzado a derribarlas.
Llegaron a cero, están abandonadas y se han convertido en un peligro.
Así que supongo que es como cualquier otra cosa.
Tienes que decidir si se han devaluado por una buena razón o no.
Detroit está mejorando.
Así que puede que comprarlas haya sido una buena opción, recientemente.
Se vendían muy baratas.
Después, quizás suban los precios.
Es como cualquier otra cosa.
El inversor de valor debe evaluar.
Puedes realizar una inversión de valor con viviendas,
pero tienes que evaluar si existe la posibilidad de que se recuperen.
Estoy seguro de que es una buena estrategia de negocio.
Quizás compre alguna vivienda en Baltimore.
[RISAS] >> Claro,
[RISAS] >> Dijiste que eres de Baltimore, ¿no?
>> Sí.
>> Esto es lo que tiene la reversión a la media.
Cuando algo se vuelve muy barato tiene más posibilidades de recuperarse.
Pero no tiene por qué. Es una inversión algo peligrosa.
Pero sí, las casas...
Hay muchos lugares en los que la gente indica
que los precios han caído por debajo de los costes de construcción.
Y no habrá nueva construcción si las casas se venden por debajo de lo que cuesta
construirlas.
Estas pueden ser buenas inversiones a largo plazo, si se redescubre la ciudad.
Surgen nuevos puestos de trabajos,
y de pronto, esas propiedades resurgen.
Y están protegidos frente a nuevas construcciones.
Si las viviendas se venden bastante por encima de los costes de producción,
habrá un límite en su aumento de valor.
No sé si mucha gente es consciente de esto.
No pueden aumentar demasiado porque vienen constructores
y construyen más, lanzan más oferta al mercado.
Hay personas que se fijan en esto e invierten en viviendas,
intentando encontrar casas con precios por debajo de los costes de producción
en áreas que estén resurgiendo. Puede tratarse de una buena inversión.
Mortgages, part 2
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directos, puedes reemplazarlos con las teclas H J K L. Algunos lectores de pantalla pueden
requerir el uso de CTRL junto con la tecla alt.
En esta diapositiva, la línea roja es el tipo hipotecario a 30 años.
Es el tipo de interés de una hipoteca a 30 años.
Y la linea azul es el rendimiento al vencimiento
de un bono del tesoro del gobierno federal de los EE.UU. a diez años.
He puesto ambos en esta diapositiva para ilustrar un hecho importante:
la hipoteca a 30 años
sigue el rendimiento del bono del gobierno a 10 años.
Es una buena correlación ¿verdad?
La razón de que exista una buena correlación
es que debería haber un tipo de interés.
Quisiera aclarar una cosa.

Es muy distinta una hipoteca a 30 años que los 10 años.
Pero la mayoría de hipotecas se amortizan en menos de 30 años.
De hecho, así es como funciona.
El típico propietario, que serás tú en el futuro,
compra su primera casa que denominaremos una casa inicial,
cuando está en sus veinte, más o menos.
Por entonces suelen tener trabajos inestables.
Van de trabajo en trabajo,
y quizás cambien varias veces en 10 años tras los que, siguiendo
el ciclo de vida normal en un país avanzado cuando llegues a los 40
te habrás estabilizado en un trabajo en el que te quedarás durante 30 años.
No siempre, pero normalmente.
Es la típica historia de la vida.
Entonces comprarás una casa, tu casa definitiva,
en la que vivirás durante 30, 40 años.
Luego te mudarás a algún tipo de comunidad de jubilados,
después a un geriátrico,
y finalmente al cementerio.
Ese es el ciclo de la vida.
Pero miremos la compra de viviendas.
Hay muchas compras cortas.
Y después una larga.
Pero normalmente le damos a esta gente, hipotecas a 30 años,

aunque esté comprando una vivienda inicial.
Nunca sabrán que es una vivienda inicial.
No les gusta pensar en eso. Están comprando una casa.
Están emocionados, o eso esperamos.
Ahora tienen una casa.
Y saben que la vas a vender muy probablemente.
En cualquier caso, el tiempo medio
de la hipoteca es de unos 10 años.
A pesar de tratarse de una hipoteca a 30 años.
Quieren seguir,
lo hacen deliberadamente,
siguen el tipo hipotecario a 10 años.
Pero ¿por qué hay un spread?
Veo que están siguiendo la rentabilidad de los bonos del gobierno a 10 años.
Entonces, ¿por qué hay un spread?
Veréis, el banco está cobrando más que el tipo a 10 años.
Las hipotecas inmobiliarias son de muy bajo riesgo. Podéis verlo.
A propósito, algunas de ellas están aseguradas por la FHA.
Y hay otras aseguradoras hipotecarias,
pero tienen que pagar por esos seguros.
Hemos dicho que se trata de un 1,5%.
El spread entre ambas está aumentando con respecto a cómo era entonces.
Y creo que eso refleja los costes.

Además, alguien tiene que atender las hipotecarios.
Hay que enviar cartas,
hay que mantener un sistema.
Cuando la gente no paga,
tienes que llamar a una oficina de créditos para que les animen a pagar.
Todo esto son gastos.
Pero me parece increíble que el tipo hipotecario a 30 años
en 1982 subiera hasta casi el 19%.
De acuerdo, ese es el tipo de interés de la hipoteca.
Este es un tipo hipotecario. Pero tu pago hipotecario sería superior a 80.
Vamos a simplificar.
Si pidieses prestado el total para pagar la casa.
Digamos que compras una casa de 300 000$,
y digamos que el pago total de la hipoteca es de un 20%.
¿Cuánto es ese 20%?
Son sesenta mil al año.
Eso es mucho dinero. ¿Cómo podían hacerlo?
En 1982, 300 000$ sería una casa cara. Pero aún así se podría hacer.
Es mucho dinero que pagar al año.
¿Sabéis cómo hacían?
En realidad, no lo hacían.
Los precios cayeron porque nadie podía permitirse comprar una casa.
Algunos lo hicieron y usaron el dinero de papá y mamá para comprar una casa.
Yo fui uno de esos.
Lo hice.
Me compré una casa en
1982.
No estábamos pagando tanto.
Claro que no.
Eso sería una cantidad enorme.
Si, adelante.
>> ¿Estos tipos de interés son nominales?
>> Sí, son nominales. Sí, y había inflación alta.
Pero, verás,
no importa si hay mucha inflación o no.
Recuperas tu dinero porque idealmente,
el valor de tu propiedad se aprecia con la tasa de inflación.
Pero no es efectivo del que disponga.
Tengo que pagar esta hipoteca.
Los períodos con inflación y tasas nominales altas traen hipotecas elevadas.
Hacen que comprar una casa sea difícil.
Pero hay otros tipos de hipotecas.
Tu pregunta apunta a lo que
se conoce como hipotecas con ajuste por inflación o PLAM,
que tenían de hecho una amortización negativa.
Amortizar es pagar el capital de la hipoteca.

Cada pago tiene dos partes.
Una es el interés. La otra, la amortización.
Así que tenían hipotecas de amortización negativa durante el primer año,
de modo que no tenías que pagar el 20% del valor de tu casa cada año.
¿Cómo puede alguien permitírselo?
Los PLAMs empezaron a llegar durante este período de inflación altísima.
La inflación tenía dos dígitos en 1982.
Las hipotecas de tasa variable
son hipotecas que puedes obtener a 30 años
pero que no mantienen un tipo fijo de interés.
Te dicen que tu tipo de interés equivaldrá a algún tipo bajo,
como el rendimiento anual del bono del Tesoro de EE. UU., más algo.
Fluctúa con los tipos de interés.
Las hipotecas de tasa dual, no sé si siguen existiendo.
Las PLAMs, hasta donde sé, ya no existen.
Quizás haya alguna. Quizás,
si preguntas por ahí, puedas conseguir una ahora.
Pero ahora la inflación está prácticamente a cero
y algunas personas han perdido por completo el interés.
Por cierto, no deberían,
porque probablemente haya mucha inflación en el futuro, en algún momento,
pero ahora la gente se muestra indiferente.
Los bancos están despreocupados.

Si hay mucha inflación y ya tienes una casa, estarás contento.
Porque ahora el valor real de tu hipoteca bajará
si es una hipoteca de tipo fijo, pero el banco no estará contento.
También están las hipotecas de apreciación compartida.
En estas hipotecas se paga
parte de la valorización y del valor de la casa en lugar del interés.
Estas fueron populares en Reino Unido justo antes de la crisis financiera,
o justo antes de la década del 2000.
Pero dejaron de ser interesantes porque los precios de las viviendas aumentaron muy rápido
en el Reino Unido, y a la gente había prometido pagarlo no le gustó.
Así que se enfadaron,
y todo se quedó en nada.
Así que, en EE. UU., hemos vuelto a la convencional hipoteca de tipo fijo.
Los préstamos hipotecarios son préstamos sobre el valor
de tu vivienda que puedes solicitar más adelante para obtener dinero.
Por ejemplo, para reformar la vivienda podrías solicitar una segunda hipoteca,
y se suelen promocionar por separado.
Son parte de lo que nos metió en una deuda tan grande
antes de la crisis financiera, porque la gente primero
pedía un préstamo hipotecario de tipo fijo convencional
y después recibían un anuncio que decía:
"¿Quieres irte de vacaciones?
Te prestamos dinero sobre el valor de tu vivienda".

Asi que la gente empezó a realizar cada vez más prestamos sobre su vivienda.
Teníamos menos gente que había cancelado su hipoteca y cada vez más deudores.
Y entonces llegó la crisis financiera.
>> ¿Consideras que la inflación es una de las causas
principales de la baja de los valores inmobiliarios?
>> Cuando mencionas eso,
me recuerda un caso de cuando Paul Volcker llegó a ser presidente de la FED en 1979.
Había inflación de dos dígitos,
como un 12 % en los EE. UU. por entonces.
Por ello las tasas de interés eran muy elevadas.
Algunas personas pagaban el 18% anual sobre sus hipotecas.
Se hizo muy difícil para la gente hacer frente a ese interés.
Y entonces, los precios de las viviendas alcanzaron niveles extremadamente bajos.
Pero volvieron a subir.
Por lo que es plausible que, debido a la inflación y a la ausencia de PLAMs,
o hipotecas con ajuste de inflación,
haya sido más fácil obtener préstamos para comprar vivienda.
Mortgages, part 2
En esta diapositiva, la línea roja es el tipo hipotecario a 30 años.

Es el tipo de interés de una hipoteca a 30 años.
Y la linea azul es el rendimiento al vencimiento
de un bono del tesoro del gobierno federal de los EE.UU. a diez años.
He puesto ambos en esta diapositiva para ilustrar un hecho importante:
la hipoteca a 30 años sigue el rendimiento del bono del gobierno a 10 años.
Es una buena correlación ¿verdad?
La razón de que exista una buena correlación
es que debería haber un tipo de interés.
Quisiera aclarar una cosa.
Es muy distinta una hipoteca a 30 años que los 10 años.
Pero la mayoría de hipotecas se amortizan en menos de 30 años.
De hecho, así es como funciona.
El típico propietario, que serás tú en el futuro,
compra su primera casa que denominaremos una casa inicial,
cuando está en sus veinte, más o menos.
Por entonces suelen tener trabajos inestables.
Van de trabajo en trabajo,
y quizás cambien varias veces en 10 años tras los que, siguiendo
el ciclo de vida normal en un país avanzado cuando llegues a los 40
te habrás estabilizado en un trabajo en el que te quedarás durante 30 años.
No siempre, pero normalmente.
Es la típica historia de la vida.
Entonces comprarás una casa, tu casa definitiva,
en la que vivirás durante 30, 40 años.
Luego te mudarás a algún tipo de comunidad de jubilados,
después a un geriátrico,
y finalmente al cementerio.
Ese es el ciclo de la vida.
Pero miremos la compra de viviendas.
Hay muchas compras cortas.
Y después una larga.
Pero normalmente le damos a esta gente, hipotecas a 30 años,
aunque esté comprando una vivienda inicial.
Nunca sabrán que es una vivienda inicial.
No les gusta pensar en eso. Están comprando una casa.
Están emocionados, o eso esperamos.
Ahora tienen una casa.
Y saben que la vas a vender muy probablemente.
En cualquier caso, el tiempo medio
de la hipoteca es de unos 10 años.
A pesar de tratarse de una hipoteca a 30 años.
Quieren seguir,
lo hacen deliberadamente,
siguen el tipo hipotecario a 10 años.
Pero ¿por qué hay un spread?
Veo que están siguiendo la rentabilidad de los bonos del gobierno a 10 años.
Entonces, ¿por qué hay un spread?
Veréis, el banco está cobrando más que el tipo a 10 años.
Las hipotecas inmobiliarias son de muy bajo riesgo. Podéis verlo.
A propósito, algunas de ellas están aseguradas por la FHA.
Y hay otras aseguradoras hipotecarias,
pero tienen que pagar por esos seguros.
Hemos dicho que se trata de un 1,5%.
El spread entre ambas está aumentando con respecto a cómo era entonces.
Y creo que eso refleja los costes.
Además, alguien tiene que atender las hipotecarios.
Hay que enviar cartas,
hay que mantener un sistema.
Cuando la gente no paga,
tienes que llamar a una oficina de créditos para que les animen a pagar.
Todo esto son gastos.
Pero me parece increíble que el tipo hipotecario a 30 años
en 1982 subiera hasta casi el 19%.
De acuerdo, ese es el tipo de interés de la hipoteca.
Este es un tipo hipotecario. Pero tu pago hipotecario sería superior a 80.
Vamos a simplificar.
Si pidieses prestado el total para pagar la casa.
Digamos que compras una casa de 300 000$,
y digamos que el pago total de la hipoteca es de un 20%.
¿Cuánto es ese 20%?
Son sesenta mil al año.
Eso es mucho dinero. ¿Cómo podían hacerlo?
En 1982, 300 000$ sería una casa cara. Pero aún así se podría hacer.
Es mucho dinero que pagar al año.
¿Sabéis cómo hacían?
En realidad, no lo hacían.
Los precios cayeron porque nadie podía permitirse comprar una casa.
Algunos lo hicieron y usaron el dinero de papá y mamá para comprar una casa.
Yo fui uno de esos.
Lo hice.
Me compré una casa en
1982.
No estábamos pagando tanto.
Claro que no.
Eso sería una cantidad enorme.
Si, adelante.
>> ¿Estos tipos de interés son nominales?
>> Sí, son nominales. Sí, y había inflación alta.
Pero, verás,
no importa si hay mucha inflación o no.
Recuperas tu dinero porque idealmente,
el valor de tu propiedad se aprecia con la tasa de inflación.
Pero no es efectivo del que disponga.
Tengo que pagar esta hipoteca.
Los períodos con inflación y tasas nominales altas traen hipotecas elevadas.
Hacen que comprar una casa sea difícil.
Pero hay otros tipos de hipotecas.
Tu pregunta apunta a lo que
se conoce como hipotecas con ajuste por inflación o PLAM,
que tenían de hecho una amortización negativa.
Amortizar es pagar el capital de la hipoteca.
Cada pago tiene dos partes.
Una es el interés. La otra, la amortización.
Así que tenían hipotecas de amortización negativa durante el primer año,
de modo que no tenías que pagar el 20% del valor de tu casa cada año.
¿Cómo puede alguien permitírselo?
Los PLAMs empezaron a llegar durante este período de inflación altísima.
La inflación tenía dos dígitos en 1982.
Las hipotecas de tasa variable
son hipotecas que puedes obtener a 30 años
pero que no mantienen un tipo fijo de interés.
Te dicen que tu tipo de interés equivaldrá a algún tipo bajo,
como el rendimiento anual del bono del Tesoro de EE. UU., más algo.
Fluctúa con los tipos de interés.
Las hipotecas de tasa dual, no sé si siguen existiendo.
Las PLAMs, hasta donde sé, ya no existen.
Quizás haya alguna. Quizás,
si preguntas por ahí, puedas conseguir una ahora.
Pero ahora la inflación está prácticamente a cero
y algunas personas han perdido por completo el interés.
Por cierto, no deberían,
porque probablemente haya mucha inflación en el futuro, en algún momento,
pero ahora la gente se muestra indiferente.
Los bancos están despreocupados.
Si hay mucha inflación y ya tienes una casa, estarás contento.
Porque ahora el valor real de tu hipoteca bajará
si es una hipoteca de tipo fijo, pero el banco no estará contento.
También están las hipotecas de apreciación compartida.
En estas hipotecas se paga
parte de la valorización y del valor de la casa en lugar del interés.
Estas fueron populares en Reino Unido justo antes de la crisis financiera,
o justo antes de la década del 2000.
Pero dejaron de ser interesantes porque los precios de las viviendas aumentaron muy rápido
en el Reino Unido, y a la gente había prometido pagarlo no le gustó.
Así que se enfadaron,
y todo se quedó en nada.
Así que, en EE. UU., hemos vuelto a la convencional hipoteca de tipo fijo.
Los préstamos hipotecarios son préstamos sobre el valor
de tu vivienda que puedes solicitar más adelante para obtener dinero.
Por ejemplo, para reformar la vivienda podrías solicitar una segunda hipoteca,
y se suelen promocionar por separado.
Son parte de lo que nos metió en una deuda tan grande
antes de la crisis financiera, porque la gente primero
pedía un préstamo hipotecario de tipo fijo convencional
y después recibían un anuncio que decía:
"¿Quieres irte de vacaciones?
Te prestamos dinero sobre el valor de tu vivienda".
Asi que la gente empezó a realizar cada vez más prestamos sobre su vivienda.
Teníamos menos gente que había cancelado su hipoteca y cada vez más deudores.
Y entonces llegó la crisis financiera.
>> ¿Consideras que la inflación es una de las causas
principales de la baja de los valores inmobiliarios?
>> Cuando mencionas eso,
me recuerda un caso de cuando Paul Volcker llegó a ser presidente de la FED en 1979.
Había inflación de dos dígitos,
como un 12 % en los EE. UU. por entonces.
Por ello las tasas de interés eran muy elevadas.
Algunas personas pagaban el 18% anual sobre sus hipotecas.
Se hizo muy difícil para la gente hacer frente a ese interés.
Y entonces, los precios de las viviendas alcanzaron niveles extremadamente bajos.
Pero volvieron a subir.
Por lo que es plausible que, debido a la inflación y a la ausencia de PLAMs,
o hipotecas con ajuste de inflación,
haya sido más fácil obtener préstamos para comprar vivienda.
PMI, CMOs, CDOs
Recuerda que dije que en 1934,

el gobierno de Estados Unidos decidió asegurar
cierto tipo de hipotecas a través de la FHA,
la Administración Federal de la Vivienda
más tarde a través de la Administración de Veteranos, para los veteranos,
el gobierno simplemente le dice al prestamista hipotecario que si este chico
no paga él pagará, así que no te preocupes.
Estas personas, ellos querían asegurarse de que la gente que luchó en la guerra y volvió a
casa
no se viera perjudicada por estar fuera del mundo de los negocios.
Tiene sentido. ¿No? Los veteranos deberían tener alguna preferencia, pero
también las compañías privadas aseguraban las hipotecas.
Y entonces tú pagas por ello.
Cuando consigas tu primera casa
tendrás un pago hipotecario que incluya el PMI, Seguro Hipotecario Privado.
Eso asegura al prestamista, pero tú tienes que pagar el seguro.
Tú, el propietario, pagas por ello.
Si la cuota inicial es inferior al 20% del valor de la casa,
y generalmente lo es.
Hay una controversia.
Se trata más de una manipulación que de un engaño,
es que fallan en notificártelo.
Pensarías que el prestamista hipotecario o la compañía de seguros hipotecarios te
notificarán cuando el valor de tu casa sea superior al 20%,
que el valor de tu casa suba.
La cuota inicial es, tu balance hipotecario es
inferior al 80% del valor de la casa y te dijeran que lo canceles, pero no lo hacen.
Mucha gente sigue pagando el PMI mucho después de que sea necesario.
Eso es el capitalismo.
No tienen incentivos para avisarte.
Tampoco tenían suficientes reservas.
En la crisis financiera,
al menos una de ellas, el PMI Group Inc se declaró en bancarrota.
Las compañías de seguros no son necesariamente fiables.
El CMO es,
creo que empecé por esto la última vez,
cuando un banco emite una hipoteca,
es un préstamo, es un trozo de papel con cierto valor,
pueden vender la hipoteca a otros y
generalmente continúa como el gestor de la hipoteca, es decir,
les envías el cheque de la hipoteca y si no pagas,
recibes una llamada de ellos o de alguien que subcontratan para llamarte.
Pero el dueño de la hipoteca es diferente, ahora es un inversor.
Una CMO es una obligación hipotecaria con garantía
que es un conjunto de hipotecas que se venden a inversores como tú,
tú podrías invertir en una de estas.
Pero también las dividen en tramos,
creo que hice alusión a esto.
El tramo sénior se paga primero.
Si hay impagos,
afectan al tramo sénior solo si todos los otros tramos se han cancelado.
Podrían tener un tramo AAA,
después un tramo AA y así sucesivamente, que no tienen tanta calificación.
Eso les ayuda a vender estos títulos porque muchos inversores se sienten
obligados por estatutos o por su sentido del deber a invertir solo en cosas AAA.
Las CMO, una hipoteca titulizada ordinaria no tendría una calificación AAA,
porque los propietarios podrían no pagar.
Pero si las divides en tramos así,
puedes obtener valores AAA de ellas.
El último tramo recibe el nombre de residuo tóxico.
Y son los que probablemente no valgan
nada o muy probablemente casi nada.
Los inversores de fondos de cobertura podrían comprarlos, si están a un buen precio,
realmente a un precio bajo, corren con todo el riesgo.
Pero se supone que ellos entienden eso mejor que tú, el inversor.
¿Qué es una CDO?
Es algo parecido,
hace lo mismo, se divide en tramos.
Puedes pensar que la CDO es una categoría más general.
No tienen que comprar solo hipotecas,
pueden comprar créditos para coches o cualquier tipo de deuda.
También hay alguna definición técnica legal
que no abordaré porque esta no es la Facultad de derecho de Yale.
Tanto las CMO como las CDO entraron en mora,
alcanzaron los tramos más altos durante
la crisis financiera que fue, dije en 2007,
es 2007, 8, 9, tal vez en 2010, 11.
Tal vez incluso ahora podríamos decir que estamos en ella.
No tengo un nombre acertado para eso.
Pero lo que sabemos ahora, es que estas CDO y CMO cayeron en precio.
De hecho, su precio bajó demasiado.
Los tramos AAA, no deberían haberse calificado como AAA,
pero tampoco eran tan malos.
La gente entró en pánico debido a la crisis.
Fue una buena inversión alrededor de 2009,
comprar a bajo precio las CDO y las CMO.
Tienes que ser listo.
Una vez más, no creo en la hipótesis de los mercados
eficientes de que todo tiene un precio justo,
en especial en tiempos de crisis cuando todo parece estar por las nubes.
En estos tiempos es cuando te ayuda conocer en profundidad a las instituciones y a la gente.
Tienes que estar en este vaivén de las cosas,
saber qué sucede en Wall Street.
Saber que en 2007
las valoraciones que dieron las agencias de calificación eran patrañas, y no comprarlas.
Después de que sean derrotadas,
entonces vas y las compras porque sabes que no son tan malas.
Así es como el dinero inteligente es superior.
Post Crisis Regulation
Después de la crisis financiera, la gente estaba realmente

molesta con las hipotecas, con que los CMO y
los CDO hubieran reempaquetado las hipotecas y las hubieran vendido al público.
Y con que a los bancos que vendían las hipotecas no les
importase si hacían bien o no.
Porque no se iban a quedar con ellas.
Si estás en el negocio de las hipotecas,
eres un banquero que hace préstamos hipotecarios y sabes que vas a revenderla a
algún inversionista ignorante, entonces dices, ¿Cuál es el problema?
Concederé todas y ganaré la mayor cantidad de dinero.
Este fue el período en el que, entre otras cosas, tuvo lugar el préstamo del mentiroso.
Eso es un sobrenombre, no es que se llamara asi oficialmente.
El préstamo del mentiroso era una hipoteca concedida a una persona que
no muestra evidencias de tener un trabajo o un buen expediente.
Simplemente se fiaban del cliente.
Tal vez lo fingieron y dijeron que tenían pruebas.
Hacer eso es un delito,
Conceder una hipoteca que es muy probable que sea impagada
y conseguir una evaluación crediticia que no es cuidadosa en absoluto.
Y vender la hipoteca titularizada a gente ignorante
de todo el mundo que pensaban que estaban invirtiendo en una empresa sólida.
En Europa, el Parlamento Europeo aprobó una regla que un promotor hipotecario
debe mantener el 5% de las hipotecas que origina.
Si eres un banco y concedes hipotecas, no puedes vender el ultimo 5%.
Eso te da un incentivo para mantenerte por encima del nivel
y no dar préstamos del mentiroso, por ejemplo.
Este es un ejemplo de una copia USA de Europa.
En 2010, la Ley Dodd-Frank copió esta idea, pero dijo que
no se requeriría si las hipotecas eran hipotecas residenciales calificadas.
El término hipoteca residencial calificada fue definido por Dodd-Frank,
en realidad, no lo definió completamente.
La ley Dodd-Frank decía que nuestra regulación, los reguladores adecuados
tendrán que llegar a la definición de una hipoteca residencial calificada,
que es una hipoteca en la que se han hecho las cosas bien
por el que la concedió, el prestamista, para asegurar que no haya impagos.
Esto es divertido, la ley Dodd-Frank es muy difícil de leer.
Tengo que admitirlo, no la he leído entera, tiene casi 1.000 páginas.
No está escrita para ser legible.
¿Alguna vez has tratado de leer la legislación?
Dice cosas como, en la ley de crédito de 1940
algo asi, una línea tal y tal, por la presente afectada con las que las palabras son sustituidas.
Con el fin de leer esta cosa estúpida, tienes que ir adelante y atrás
por toda la legislación para averiguar lo que dice,
es complicado y deja todos estos flecos.
La ley Dodd-Frank decía que tú, prestamista hipotecario,
tienes que mantener el 5% de las hipotecas que concedas, o más,
a menos que sea una hipoteca residencial calificada, lo que se definirá a su debido tiempo.
Dejaron a los reguladores el definir
lo que es una hipoteca residencial calificada.
Y esa es una hipoteca que se ha concedido correctamente, por lo
que podemos estar razonablemente seguros que el propietario pagará.
En este momento resulta que hay varios
reguladores de hipotecas, y no pudieron compaginar sus leyes.
Empezaron a emitir propuestas de reglas, así es como lo hacen.
Antes de emitir una definición de hipoteca residencial calificada,
lo colgaron en su sitio web, estamos pensando en esta definición.
¿Que crees que pasó?
Cada banquero en el país llega y escribe una carta de queja.
Es tal el desastre, puedes entrar en su sitio web y mirar.
Creo que para la definición de QRM, tuvieron más de 10.000 comentarios.
Ellos lo llamaron comentarios, a menudo solo son quejas.
No puedes hacer esto.
No puedo hacer negocios si no das esa definición.
Les tomó cuatro años llegar a una definición.
Originalmente tenían un 20% de requisito de pago inicial.
Lo quitaron.
Yo traté de leer la regla.
Descubrí que me tomaría mucho tiempo, asi que fui al final y tenia 689
páginas para definir una hipoteca residencial calificada, son muchas páginas.
Consigues abogados, y ellos van y
tienes a todos estos banqueros discutiendo y a todos sus abogados.
Se vuelve muy complicado, pero al menos lo hicieron.
Y esto de aquí no son las 689 páginas.
Esto es un resumen de un sitio web hipotecario.
Por cierto, no tienes que cumplir estas reglas.
Pero no puedes vender todas las hipotecas si no lo haces.
Entonces casi todos los banqueros van a seguir estas reglas porque
no quieren quedarse colgados con algo que no se puede vender.
Los banqueros tienen que vender hipotecas para conseguir dinero y hacer nuevas hipotecas
su negocio es la concesión de hipotecas.
Y las hipotecas son inherentemente no tenidas por los bancos, algunas sí, pero a menudo no.
Por lo que ellos generalmente solo quieren calificarlas.
Eso significa que tienes que tener pagos iguales o sustancialmente iguales.
No puedes tener ningún pago al inicio, y luego pagos posteriores,
porque eso atraería a los prestatarios que no tienen dinero.
Vas a confundir a los prestatarios, que podrían pensar que el pago del préstamo es para
siempre.
No hay amortización negativa.
Eso significa, recuerda que hablamos de amortización,
del precio ajustado de las hipotecas que fueron ensayadas en los años 80 tenían
amortización negativa al principio, en términos nominales.
Porque la tasa de interés era tan alta, que nadie podía pagarlo.
En un entorno de alta inflación, tienes un pago nominal fijo de 30 años,
pero la inflación es de un 10% anual, los precios van a subir un 10% al año.
Eso significa que el pago real está bajando.
El pago real está disminuyendo en el tiempo, pero
el pago nominal tiene que ser constante ahora.
Nunca más puedes tener calificación con una amortización negativa.
Y una característica global.
Un pago global es un pago al final.
No pueden tener un pago final, tiene que ser una anualidad.
No pueden poner más de 30 años.
No pueden tener puntos, que son una clase de honorarios,
que exceda el 3% de la cantidad total del préstamo.
También, la tasa de interés es algunas veces ajustable.
Tienen que usar la máxima tasa de interés,
que pueden aplicar los primeros cinco años, para definir el índice deuda/ingreso.
Tienes que verificar los ingresos del consumidor y
sus activos, y sus actuales obligaciones de deuda
y preguntar si el prestatario paga una pensión compensatoria o alimenticia.
Y finalmente, no pusieron una prueba del índice de devaluación del préstamo.
En otros países dirían que no pueden prestar mas del 90% del valor de
la casa.
Las reglas de la QRM no tienen eso.
En su lugar, tienen un índice deuda/ingresos.
No se puede tener una deuda que sea más del 43% del ingreso de los prestatarios.
Eso es una QRM.
Termino con esto.
Estas reglas son un poco oscuras.
Sin embargo, las revisé, porque vas a comprar una casa.
¿Con cuántos años de antelación empiezas a comprar casas?
No tardarás mucho.
Y quieres saber de estos temas.
Esto es lo que vas a conseguir.
Vas a obtener una amortización no negativa, 30 años de hipoteca.
Con una deuda inferior al 43% del promedio de tus ingresos.
Y ahora sabes qué preguntas vas a tener que contestar.
Esto muestra cómo está regulada nuestra economía.
Es un buen nexo con nuestra próxima lección sobre regulación.
Chalk Talks - Excess Reserves
En la historia ha habido muchas crisis bancarias donde los bancos han sufrido un pánico.
Los ahorradores pierden la fe en el banco y este se queda sin dinero.
Durante un pánico bancario, todos van al banco
reclaman su dinero al mismo tiempo.
Y los bancos no lo pueden manejar.
Los reguladores gubernamentales hace mucho tiempo imponen en Estados Unidos
y en otros países requisitos de reservas, los bancos deben mantener cierto
efectivo en reserva para atender un aumento repentino de la demanda de sus clientes.
El gobierno entonces impuso un requisito obligatorio,
los bancos mantendrían unas reservas de todas formas porque reconocen el riesgo.
El gobierno de Estados Unidos fijó requisitos de reservas lo suficientemente altas
que forzaron a los bancos a tener más de lo que querían.
El exceso de reservas son las reservas que tienen los bancos
más allá de lo que están obligados a tener.
Es un gráfico interesante.
Nunca tuvieron excesos, bueno en realidad, no lo puedes ver.
>> Correcto, hay un pequeño punto.
>> Hay un pequeño punto, sí.
Básicamente, cuando creas una regulación, o es obligatoria o no lo es.
Si es obligatoria, significa que no quieren tener tanto.
¿Por qué no quieren tener un exceso de reservas?
Porque no pagaban ningún interés.
A los bancos les gusta prestar dinero, así que no querían.
Pero luego, de repente, empezaron a tener estos excesos de reservas.
¿Y por qué es eso?
Una explicación muy simple.
Esta área sombreada gris representa la recesión.
De hecho, esta es la Gran recesión.
Estas son recesiones relativamente menores.
Esta es la grande.
Y fue tan mala que en muchos países de todo el mundo,
los bancos centrales redujeron los tipos de interés tanto como pudieron
y eso fue cero para estimular la economía.
El problema es que, ahora a los bancos no les preocupa.
Pueden solo invertir a cero.
>> Es como ponerlo bajo tu colchón.
>> Sí, los bancos no tienen un lugar a dónde ir con este dinero.
Piensan, ¿Por qué no lo dejamos simplemente como reservas?
No nos importa, tenemos muchas más reservas de las que el banco central requiere.
Y lo puedes ver.
Tenían, esto es en millones de dólares.
Esta es enorme, [RISAS] una enorme cantidad de dinero la que mantenían en reserva.
Y ha seguido subiendo.
Es increíble que haya tanto
dinero en efectivo por ahí y que no se preste.
Y los tipos de interés han subido un poco.
Esta gráfica termina, pero de todos modos están muy cerca de cero,
los bancos no ven oportunidades crediticias que les atraigan.
También, la regulación les ha dificultado hacer préstamos arriesgados.
Esta es la fuente de las preocupaciones por lo que se llama estancamiento secular.
Hay algo diferente ahora comparado con cualquier otro momento,
retrocediendo décadas,
lo diferente es que no hay dónde invertir.
No dejarías dinero por ahí, ganando cero interés.
Esta es gente profesional de las finanzas que gestiona bancos.
Solo lo dejan ahí, sin ganar nada.
Eso es señal de algún tipo de deficiencia importante en el mundo de la economía,
que llegó con la crisis financiera.
El riesgo moral y la selección adversa son temas importantes.
Pongámoslo en el contexto de los seguros contra incendios.
Si abres una empresa que asegura hogares contra incendios, manejas dos riesgos.
Uno de ellos es el riesgo moral.
Es el riesgo de que uno de tus clientes, le vendiste la póliza a alguien
que tiene una casa para asegurarla contra incendios.
Esa persona deliberadamente incendia la casa para cobrar la póliza.
Ese es un problema real, aunque podrías demostrar que fue un incendio provocado pero
Quizás no.
Quizás la persona pueda hacer que parezca muy auténtico, normal.
La protección contra ese tipo de riesgo moral es,
no asegurar la casa por el valor total.
Hacer siempre que el interés del comprador de la casa
sea venderla en lugar de quemarla.
Lo otro es la selección adversa.
Si haces seguros contra incendios, incluso si las personas tienen moral y ética,
y no te engañan, podría ser que la gente sepa
que su casa no es ignífuga, que su casa está en peligro de incendiarse.
Entonces toda la gente acudirá a tí,
quienes tengan casas en peligro de incendio.
Obtendrás una selecta parte del mercado potencial de seguros.
Siempre lo peor para tí, ¿Qué haces al respecto?
Tienes que examinar con cuidado las propiedades
conseguirás que un experto revise si esta casa es diferente a las otras.
Entonces tal vez tienes que subirle un poco más la prima de lo que
normalmente cobrarías porque te preocupa la selección adversa.
¿Cómo puedo relacionarlo con esto?
>> [RISAS] >> Alguna gente dirá cuando me refiero a
esto, que todo este dinero se queda en
las reservas de los bancos sin ganar ningún interés.
Luego miro a mi alrededor, puedo ver tipos de interés que son más altos que eso.
Que son más altos que cero, bien arriba de cero.
Como por ejemplo, los llamados bonos basura.
Pueden pagar un interés del 10%, incluso ahora.
Esto se podría considerar selección adversa.
Si vas al,
a este momento de la historia donde los tipos de interés son prácticamente cero.
Vas y dices, no, voy a invertir en préstamos con tipos de interés altos.
Puedes estar sufriendo un problema de selección adversa.
Puedes sufrir el problema de que algunos de estos prestatarios quemarán
sus casas o que sean muy propensas a incendios o desastres.
Siempre verás lo que parecen oportunidades de inversión,
pero para los banqueros profesionales, no son oportunidades.
Como banco puedes promocionar,
estamos prestando dinero a un buen tipo de interés.
¿Quién acudirá a tí?
Si el negocio es malo, acudirán los, odio decirlo, perdedores.
[RISAS] Personas que no son buenos clientes potenciales.
Los bancos, por temor a que la selección adversa se ponga peor,
cuando nadie más está prestando,
piensas, ¿Seré el chico que sale y hace estos préstamos?
Ahora no, también voy a esperar.
>> En ambos casos hay una especie de
asimetría de la información o de incapacidad de monitorizar.
Digamos, los dueños de casas, cuando los aseguras.
En la misma clase también mencionaste algo muy importante, que
la institución bancaria, de cierta manera, ayuda a mitigar estas fricciones.
Me preguntaba si podrías hablar un poco sobre eso.
>> Cualquier negocio de seguros o bancario o financiero más en general,
tiene que preocuparse de la selección adversa, el riesgo moral y
tiene que preocuparse de ser manipulado o engañado.
Necesitas un negocio que invierta en información.
E invierta en relaciones de confianza,
un banco bien dirigido tendrá oficinas en cada ciudad.
El banquero local se relaciona con gente de esa ciudad.
Él o ella juega al golf con ellos, escucha los chismes,
conoce gente importante en esa economía regional.
Cuando alguien solicita un préstamo, puedes llamar a tu amigo y decir,
¿qué piensas de este tipo?
Luego también desarrollas una amistad con el prestatario.
Tomas café con ellos, les saludas cuando te los encuentras en la calle.
Correcto.
Y puedes juzgar la expresión de su cara.
[RISAS] Si les va bien o no.
Los banqueros luego usan la intuición
y la información para decidir si otorgan los préstamos, si toman los riesgos.
Bien.
The Bubble, part 1

Quería hablar de la burbuja inmobiliaria, que es uno de mis temas favoritos.
Debería decir, es un tema depresivo, pero interesa como una enfermedad.
Es una enfermedad de la economía.
No me gusta la burbuja en sí misma, pero me gusta estudiar cosas como esta.
Creo que les dije que cuando escribí la segunda
edición de mi libro, Exuberancia Irracional.
Quería hallar la serie de precios de las casas en un plazo largo, digamos 100 años.
Y descubrí que no existía en país alguno.
Así que hice una para los Estados Unidos.
Un intento, no es el precio medio de una casa o la mediana del precio de una casa,
lo cual sería engañoso pues las casas ahora son mucho más grandes y mejores.
Es la reventa.
Es un índice de venta repetido que
examina las ventas repetidas de casas individuales para medir los cambios de precios.
Este es el índice que creé con Carl Case en el Wellesley College.
Y luego mi estudiante, Alan Weiss aquí en Yale, quería montar una empresa.
Montamos Case, Shiller, Weiss, que publicó estos índices.
La línea azul es el índice de precios de la vivienda desde 1890 hasta el presente.
Lo publiqué en 2005 cuando acertamos aquí y dije en mi edición de 2005,
dije algo que es cierto ahora, que no tiene precedentes en la historia de EUA.
Dije, el único precedente es este de aquí el baby boom.
Después de la Segunda Guerra Mundial, los EUA no sufrieron daños en la guerra.
Los soldados llegaron a casa.
¿Qué querían hacer?
[RISAS] Tuvieron una deducción.
Por cierto, durante la guerra, no se pudo construir ninguna casa,
por ley, excepto viviendas militares o viviendas para trabajadores de fábricas.
Tenías que conseguir que el consejo de producción aprobase cualquier casa.
¿Y sabes lo que aprobaban?
Un pequeño bungalow con un dormitorio y eso era todo.
Necesitabas dos habitaciones, tienes un bebé o esperas tenerlo.
Había escasez de casas y subieron los precios.
Pero ese fue un boom totalmente diferente.
Era comprensible, la Segunda Guerra Mundial.
Asimismo, alrededor del pico, la gente
comenzó un frenesí de compras por la Tercera Guerra Mundial, como lo llamaron.
La guerra de Corea estalló en 1950,
Creo que podría haber mencionado esto antes.
La gente se asustó pensando que iban a cortar la construcción de casas de nuevo.
Necesito una casa ahora.
Lo curioso es que los precios de las casas no cayeron después de eso, no mucho.
No fue lo mismo.
Se trataba de guerra y restricciones gubernamentales a la vivienda.
Este era diferente, estaba sucediendo algo que no tenía precedentes.
Te diré de qué se trataba.
Probablemente, fue préstamos hipotecarios fraudulentos.
Tampoco fue préstamos hipotecarios fraudulentos, sino
préstamos hipotecarios demasiado optimistas.
De alguna manera, la gente pensó que los precios subirían eternamente.
Y fue solo un brote, una burbuja.
¿Te preguntas por qué sucedió cuando sucedió?
Sucedió en dos ocasiones anteriores.
Este de aquí fue una burbuja en los años 80.
Y luego explotó con la crisis del ahorro y los préstamos.
También hubo algunos fraudes y manipulaciones en esta burbuja.
Estos fraudes no estaban en todas partes.
Primero fue en Texas, luego, fue en California
algunas ciudades de la costa este, realmente no fue tan grande.
Luego esta fue otra burbuja que alcanzó su punto máximo en 1990.
Pero entonces realmente se disparó.
Como si fueran carreras de entrenamiento,
carreras de ensayo [RISAS], la idea se extendió en todas partes de los EUA.
No solo en los Estados Unidos, sin embargo, podría decir.
Esto sucedía en muchos países de todo el mundo.
Y no fue impulsado por los costes de construcción, población,
o tipos de interés que no estaban haciendo nada.
Creo que fue una burbuja especulativa que precedió
y condujo a la crisis financiera.
Luego, los precios de la vivienda realmente se derrumbaron.
Estos son precios reales de la vivienda, por cierto.
Corregidos por la inflación hasta 2012, y luego, comenzaron a subir nuevamente.
Esta serie.
Puede que haya dicho esto antes.
No mostró ningún aumento desde el 18,
prácticamente aumentó desde 1890 hasta algún momento en la década de 1990.
Es alrededor de 1997 cuando comenzó a subir.
Tuvimos 100 años de precio de la vivienda sin aumento.
Esto es importante de entender,
porque es contrario a la intuición de la mayoría de las personas.
La mayoría de la gente piensa que según la población crece
y crece la economía, las casas seguirán subiendo de precio.
Hay algo de verdad en eso, tenemos terreno limitado,
la gente le gusta vivir en ciudades, ciudades establecidas donde tienen trabajo.
Hay algo de verdad en eso.
Pero compensando eso nuestra tecnología de
construcción de casas mejora y podemos producir en masa.
Podemos construirlas más eficientemente, no necesitamos
hacer todas las cosas caras para mantener una casa.
Puedes ver que los costes de construcción no han aumentado, de hecho han disminuido,
durante el último medio siglo.
El coste de construcción podría subir debido a los costes laborales,
pero la mano de obra es solo una parte de la construcción.
Por lo tanto, los costes de construcción son estables.
Han subido un poco en unos 100 años, pero no mucho.
Si puedes construirlas, no hay problema.
El precio del terreno es un pequeño componente de los precios de la vivienda.
Al menos, si te sales de las principales ciudades.
Estás construyendo una estructura, las estructuras se deprecian y desgastan
pasan de moda.
La gente ya no las quiere.
De hecho, van a tirar estas casas, a veces cuando compran
levantan una casa completamente nueva.
Los precios de la vivienda no tienden a subir.
Pero de alguna manera en este período en la década de 1990
y a principios de la década de 2000, el precio de la vivienda siempre subía.
Tenía que ver con la cultura, con el cuento del
mundo emergente.
Los chinos ricos o los rusos ricos o lo que sea que vienen
y compran propiedades, son exagerados, y esto llevó a una burbuja.
The Bubble, part 2
Esta es una gráfica del libro que tienes,

Exuberancia Irracional, Tercera Edición, que publiqué en 2015.
Muestra, primero que esa es
la misma serie de precios de la vivienda pero desde 2003,
la misma serie de precios que acabas de ver.
No parece tan dramática pues es un pequeño fragmento de la serie grande.
Los precios de la vivienda llegaron al máximo en 2006 y después empezaron a caer.
Pero lo otro que se muestra es el porcentaje
de compradores de casas nuevas que aceptaron la siguiente afirmación.
Los inmuebles son la mejor inversión para propietarios a largo plazo que pueden comprar
y vender a través de los altibajos del mercado.
Es un cliché.
Es decir, generalmente se hace con las acciones.
Pero pensé por qué no pregunto lo mismo de los inmuebles.
Esta gente acababa de comprar una casa, se llama pensamiento desiderativo.
Es probable que pensaran que su casa era una gran
inversión ya que lo acaban de hacer.
Sería disonancia cognitiva si respondieran diferente.
Puedes ver cómo son siempre compradores de casas nuevas en cada año que hice
la encuesta, y puedes ver que se mueve con los precios de la vivienda.
Cuando los precios de las casas suben, también su coincidencia con la afirmación
y cuando los precios empiezan a bajar, comienzan a no estar de acuerdo.
Esto es evidencia de una burbuja.
Tuvimos aumentos en los precios de las casas nuevas en la década de 1970.
Eran una muy buena inversión.
La gente no mira hacia atrás
y parte de la razón de que no miren atrás es que nadie les muestra los datos.
Encuentro absolutamente desconcertante pensar que nadie haya
construido una serie de precios de cien años.
Los periódicos no publican series largas de cien años.
No les interesa.
Parece que no es lo que la gente piensa que quiere.
Solo ves unos pocos años y ves que sube como loco
y cometes el error de pensar que siempre será así.
El sector de la vivienda tiene un gran impacto en la economía.
A través de la inversión residencial.
La inversión residencial en las cuentas del PIB,
consiste en la construcción de viviendas nuevas, de edificios de apartamentos y reformas.
Como ampliaciones en casas y edificios de apartamentos.
La línea roja indica las viviendas nuevas en miles de unidades.
Es una serie mensual.
SAAR significa "tasa anual ajustada estacionalmente".
Puedes ver cómo varía a través del tiempo.
También se muestra en la gráfica la serie de precios reales de la vivienda.
Que es la serie S&P Case-Schiller, que comienza en 1975.
Y para la región anterior a eso,
hay una pequeña y antigua serie de precios de vivienda que dejaron de hacer.
Pero la conseguí para ese período.
Tengo una serie de precios de vivienda.
Puedes ver que las viviendas nuevas son muy variables,
y tiene algo que ver con los precios de la vivienda.
No sorprendemente cuando los precios de la vivienda son... Eres un constructor.
¿Quieres saber por cuánto puedes vender esta casa?
Si los precios de la vivienda son altos, mis márgenes de ganancia también,
voy a inundar de casas el mercado cuando los precios estén altos.
Y dejaré de hacerlo cuando caigan.
Eso no explica que se construya más, pero sí un poco.
Puedes ver que hubo un gran auge de la vivienda a principios de los 70,
y también hubo un incremento en el precio.
Estos son precios de casas existentes, no de las nuevas,
no es necesariamente la serie más exacta de precios.
Pero lo más dramático, el mayor auge sin duda es este
de los 90 hasta 2006 en los precios de vivienda, las nuevas subieron casi a nivel récord.
Y luego, de repente, los precios de la vivienda colapsaron.
Dramáticamente y mira lo que pasó con las viviendas nuevas.
Las viviendas nuevas bajaron un 80% y luego se recuperaron notablemente.
Lo mismo ocurrió con los precios de las casas.
Hay algo que, es este espíritu animal que dirige la economía.
Lo llamo espíritus animales.
Es la idea que tiene la gente de que los precios de la vivienda siempre suben.
> > ¿Cómo decidirías si un mercado inmobiliario se hundió en un área,
o país o continente si es racional o irracional?
>> [TOS] Sí, es difícil.
Es juzgar a la gente.
Y es muy difícil predecir el momento crucial en el que estallará una burbuja.
A mucha gente le gustaría rendirse
y no intentar hacerlo, pero creo que también es un error.
Es de humanos cometer grandes errores.
Si miras la historia, la gente ha cometido errores terribles.
A menudo en masa, cuando millones de personas piensan lo mismo.
¿Y resulta que cómo pueden equivocarse millones de personas?
La historia muestra que lo han hecho una y otra vez.
The Bubble, part 3
Algo que pasó,
solo para tratar de llevar a tu mente por qué hubo una burbuja inmobiliaria.
También pregunto en mi cuestionario la apreciación esperada del precio de la vivienda a diez
años.
¿Qué crees que las casas en tu área harán en promedio
en términos de aumento de precios por año durante los próximos diez años?
Encontramos que el promedio, esto es en realidad una media recortada,
esencialmente la respuesta promedio fue el 12% anual durante
los próximos 10 años en 2004.
Eso es lo que la gente esperaba en los Estados Unidos.
Esa es una apreciación bastante alta,
dado también que estaban en niveles casi récord en 2004.
¿Qué pensaba la gente?
El 12% al año, que se duplicaría en solo seis años.
Pero ya están altos.
¿Realmente pensaban eso?
No sé si sabían lo que decían pero vamos a asumirlo.
Pensaban un 12% al año.
¿Qué podrías pedir de hipoteca por ello, con una tasa hipotecaria a 30 años del 6%?
¿Esto parece un buen negocio?
Compras una casa, inviertes solo pones el 5% del dinero o menos.
Y te has apalancado 20 a 1.
Tienes un diferencial de seis puntos porcentuales entre el tipo de interés que pagas
y la apreciación que obtienes.
Además, el interés es deducible de impuestos y la apreciación es una ganancia de capital.
Tienes impuestos diferidos sobre eso que tal vez nunca tengas que pagar.
Muy buen trato.
Hay un diferencial de seis puntos porcentuales.
Más o menos, te apalancas un promedio de 20 a 1.
¿Qué tipo anual obtengo?
Parece como el 120%.
No lo hice meticulosamente.
Sería estúpido no comprar una casa, todo el mundo pensaba así.
Tienes que entrar en este mercado.
Y no había suficiente gente diciendo,
espera un minuto, [RISAS] tal vez esto sea una burbuja.
Nadie usaba la palabra burbuja todavía.
El término burbuja inmobiliaria, lo busqué en mis recuerdos o en el periódico.
Se usaba raramente, no era común.
La palabra burbuja era algo que te entrenabas en no usar en la universidad cuando
hacías un curso de mercados financieros.
Te decían que los mercados son eficientes.
Tal vez empezaban a dudarlo después de la corrección de la bolsa del 2000, pero
todavía no había llegado a la mayoría de la gente.
Ese diferencial se veía bastante bien.
¿Qué sucedió?
Supongo que mis datos terminan en 2012.
El diferencial había desaparecido.
Las personas no esperan ganar más de lo que pagan por su hipoteca.
A pesar de que la Fed ha reducido los tipos de interés y los tipos hipotecarios han bajado,
no han bajado tan rápido como las expectativas.
Mucha gente está pensando, no necesito ser dueño de una casa.
Viviré en un apartamento, está bien.
Sin preocupaciones, no tengo que cortar el césped ni preocuparme de nada.
Los jóvenes están más orientados a lo urbano.
Vives en una ciudad donde vivir en apartamentos es más aceptable.
¿De todos modos, por qué se dio este punto de inflexión?
¿Por qué todos parecían creer esto, y de repente no?
En realidad, usualmente fechamos la crisis financiera como que muestra
sus primeros síntomas en 2007, pero lo fecharía incluso en 2005.
Parecía que podía ver algo en el aire en 2005.
No en el aire, en los medios, las actitudes públicas estaban cambiando.
La revista The Economist, que es británica, estaban sucediendo cosas similares
en Gran Bretaña, escribió una historia de portada el 16 de junio
de 2005 que mostraba los precios de la vivienda cayendo como un ladrillo.
Y en ninguna parte estaban cayendo.
Este fue The Economist saliendo antes de ser felicitado por
escribir esta historia, porque en cierto sentido predijeron la crisis.
Esta es una línea de esa historia, quizás la mejor evidencia de que los precios
de las casas en EUA tienen cotas peligrosas es que la manía de comprar casas
ha sido portada de prácticamente todos los periódicos y revistas
de los EUA el último mes.
Observaron, leyeron los periódicos,
y notaron de repente que todo el mundo hablaba de los compradores enloquecidos.
De repente, comenzó a parecer vergonzoso.
Solía ser, es obvio, puedes tener esta enorme
ventaja al comprar una casa porque el precio de la casa siempre sube.
Ahora, hay todas las historias que dicen soy tonto por haber comprado una casa,
eso de repente clarifica el pensamiento de la gente.
No fue solo The Economist.
Esta es la revista Time.
Esto fue con tres días de diferencia.
Salieron con una historia de portada, Home Sweet Home,
Por qué estamos lelos con los inmuebles.
¿Tu casa te hará rico?
¿Super mercados calientes, es hora de comprar o vender?
Hora de alquilar.
Esta fue una revista importante que prácticamente te dice
en la portada que es una locura.
Tengo una diapositiva más.
Fui entrevistado por la revista Barron's.
Creo que esta fue una historia de portada, no estoy seguro de recordarlo bien.
Fui entrevistado por Barron's, porque sabían que acababa de salir
la segunda edición de Irrational Exuberance y John Laing me entrevistó.
Ese soy yo de pie en la calle en mi vecindario aquí en New Haven.
Compre una casa al lado y lo que dice en la parte superior,
el economista Robert Shiller, cuyo libro prediciendo la caída de la Bolsa
llegó justo antes de que el NASDAQ comenzara su enfermiza caída en el 2000,
ve otra burbuja lista para explotar.
Los precios de las casas, afirma, podrían caer hasta un 50%, ajustado a la inflación.
Recuerdo que Laing me llamó
dijo, voy a citarle diciendo que cree que los precios de las casas caerán un 50%.
¿Está seguro de que quiere decir eso?
Me llamó tarde por la noche y estaba pensando, Dios mío,
¿voy a hacer una predicción como esa?
Tuve como 60 segundos para pensar y dije, sí, adelante.
En realidad, estaba equivocado, solo cayó el 40%.
[RISAS] No llegó al 50%.
Pero realmente me dio la sensación de la agitación que se desarrolló.
Que el público,
tiende a ser un fetiche aceptar ideas que se difunden de boca en boca.
La idea de que es algo estupendo que hacer, comprar una casa.
Ha ocurrido más recientemente en otros países como China,
donde la gente piensa, debería comprar una casa.
Aunque los precios de la vivienda en China, en algunos puntos, alcanzaron niveles muy altos.
Es la naturaleza humana, es lo mismo en todos los países.
Hay la misma vulnerabilidad en todas partes.
> > Estás diciendo que habrá una nueva burbuja después del colapso de 2007 en
los mercados inmobiliarios, especialmente en mercados emergentes como China.
>> Sí.
> > Noto que otros mercados inmobiliarios han estado en auge reciente en China,
especialmente en las ciudades metropolitanas como Beijing, Shanghai y Shenzhen.
> > Sí. > > El mercado de la vivienda, los valores de las viviendas
en Guangzhou han crecido un 10% en comparación con el año pasado
ascendió a 659$ por pie cuadrado en comparación con los 1,495 de Manhattan.
>> Sí. >>Pero
Creo que el salario medio no es la mitad del de Manhattan.
>> ¿Qué piensas de ello,
hay una nueva burbuja?
> > Sí, bueno, China,
hay varias medidas de valoración de bienes inmuebles en China.
Uno es el precio / renta.
Esto ha sido observado por muchos chinos,
que dicen: ¿Cómo alguien puede pagar este inmueble?
[RISAS] Porque mira el salario medio de alguien que trabaja en una
de estas grandes ciudades.
Es solo la relación del precio y eso está más allá de lo creíble.
¿Cómo se lo pueden permitir?
Sus padres les ayudan.
Piden prestado lo que pueden
y piensan que todo valdrá la pena porque seguirán subiendo.
Hay otras medidas,
el índice de apreciación ha sido alto en China.
El valor total de los terrenos en China es alto en relación con el PIB.
Hay mucho y el precio del alquiler es alto.
Cuando te mudas a Shanghai o Shenzen, no compras, alquilas, [RISAS]
inviertes tu dinero en otro lugar tal vez.
No debería hablar con tanta confianza de China porque no soy un experto,
nunca he vivido allí.
Pero parece que China es un caso especial en relación con los inmuebles.
Uno de ellos es que todavía es difícil para los chinos invertir en el extranjero.
Hay límites a cuánto puedes poner en el extranjero.
Están atrapados en China.
Segundo, existe miedo a la corrupción en China, miedo a que se aprovechen de ti.
Sé que Xi Jinping está intentando combatir la corrupción, pero
creo que todavía hay una percepción pública.
Podrían tender a preferir invertir en una casa que pueden ver.
También hay gente que ha señalado en China,
la relativa escasez de mujeres en relación con los hombres,
y muchos padres quieren que su hijo, desesperadamente, se case.
Entonces ahorran todo su dinero para comprar una casa para
el hijo, para que pueda impresionar a una mujer joven con que tiene una casa.
Estos son todos los factores chinos que peculiarmente han estado
manejando los precios de las casas hacia arriba.
¿La pregunta es se quedarán allí?
Esa es una pregunta interesante.
Siempre es a largo plazo.
¿Continuarán estos factores?
Puede que continúen a corto plazo,
pero mi apuesta es que China va a estar en el camino hacia la liberalización,
que los chinos puedan invertir más en el extranjero.
Estoy imaginando, no soy un experto en esto.
Las cosas cambiarán.
Otra cosa sobre China es algo interesante.
Su tasa de crecimiento económico ha sido tan alta que podrías
pensar que no va a pasar mucho tiempo antes de que Shenzhen,
Beijing debería ser las ciudades más caras del mundo.
Pero, hay una desaceleración en China ahora.
Tal vez, la gente no se sentirá tan
optimista de que eso esté a la vuelta de la esquina.
Podría haber una desaceleración ahora en los precios inmobiliarios chinos,
pero estas cosas son difíciles de predecir.
Salon – Bubbles
Alguien incluso podría reconocer que hay

estas peculiaridades sociales que tenemos en términos de comportamiento tal vez,
los comportamientos de boca en boca
que escuchamos en términos de si se debe vender o si se debe comprar.
Por ejemplo, estoy pensando en la crisis de la vivienda.
Digamos que incluso podrías saber como propietario de una casa,
antes de comprar tu segunda casa para luego alquilarla.
Digamos que sospechas que estamos en una burbuja.
Lo hice por cierto.
No obstante, incluso si lo sabes,
si el mercado sigue funcionando,
¿no deberías aprovecharte de esa burbuja?
Aquí hay otro problema.
Sí. Cuando un mercado sube rápidamente y crees que es psicológico,
es posible que desees vender en corto en el mercado,
el beneficio, poseer una cantidad negativa.
No puedes vender en corto casas.
Seguro.
Mucha gente, durante la burbuja inmobiliaria,
es un poco difícil salir del mercado.
Estoy seguro de que mucha gente lo hizo pues pensaron que se estaba volviendo loco.
El problema es que no sabes cuándo va a cambiar.
Y hay un folklore que usualmente lleva
varios años más de lo que imaginaste en que finalmente cambie.
Y luego finalmente lo hace.
Pero si eres un vendedor en corto,
puedes arruinarte antes de que llegue ese momento.
O si eres un asesor financiero,
aconsejar a los clientes que se queden fuera del mercado,
habrás perdido a todos tus clientes antes de que llegue el punto de inflexión.
Esto es parte de la tensión que hace que sea difícil lidiar con estos fenómenos.
Yendo sobre la cuestión de Olivia sobre el precio y el valor de las acciones,
cuando hay burbujas en el mercado, por ejemplo en el 2000 con la burbuja dot com.
¿Cómo afecta a la capacidad del precio para reflejar o indicar el valor?
El término burbuja fue acuñado en 1720,
en el tiempo de un colapso del mercado de valores en Francia.
Y está encallado como un término coloquial.
Se extendió a otros países desde Francia y es un término coloquial que permanece.
Pero los académicos siempre han tenido un pequeño problema con eso.
A lo que me refiero en mi mente es a... Hay un repunte y luego la explosión.
El repunte de la burbuja es cuando los precios de las acciones
o de los inmuebles o algún otro activo especulativo sube
como parte de
una epidemia social donde el precio sube y la gente comienza a hablar.
Se recuerdan a sí mismos las buenas noticias,
se olvidan de las malas noticias.
Sube de nuevo y más gente comienza a pensar que debería estar comprando,
Debería comprar esto.
Y luego el precio sube mucho.
Los escépticos comenzaron a aparecer diciendo esto es una locura.
Al principio nadie les cree pero luego el mercado
comienza a bajar y entonces piensan que quizás los escépticos tienen razón.
Comienzan a bajar realmente mucho.
Esto podría decirse que es la teoría.
Es una teoría que la gente de los medios de comunicación
dijo que era obvio cuando escribían informes o podían ver.
En la burbuja de 1720, podías salir a la calle en París y encontrabas turbas
de personas gritando agitadas cuando
el mercado cayó o incluso antes cuando subía.
Parecía una locura.
Sin embargo, los economistas que son más académicos o más profesionales,
naturalmente no asumen esa explicación.
Creo que la palabra burbuja ha tenido
un impacto limitado, menos en lo que llaman burbuja racional en la que no entraré.
Existe una teoría sobre niveles posiblemente racionales.
Los economistas por su naturaleza,
generalmente no son psicólogos,
no lo entienden.
De hecho, aunque
la crisis financiera mundial del 2007 al 2009
fue un tiempo en que la palabra burbuja se usó mucho, incluso entre los académicos.
No solía estar en los libros de texto de finanzas,
lo pusieron después.
Ahora puedes decir burbuja sin sentirte avergonzado.
Es interesante cómo el término burbuja,
parece suponer que en algún momento tiene que explotar
todo tiene que volver al núcleo auténtico de lo que
se supone que debe ser.
Relacionado con eso,
¿Crees que hay algo en la crisis de 2008 que fue
diferente que hizo la burbuja un término
más apropiado de lo que había sido para proyectos anteriores?
Pero no me gusta es ...
Tu metáfora es correcta.
La palabra burbuja, acuñada por alguien hace unos
300 años sugiere
que crece como cuando soplas una burbuja con un soplador.
Se hace más y más grande.
Según observas, crees que va a estallar. ¿Va a estallar?
Y luego ¡Puf!
Desaparece por completo,
a menos que infles otra.
Pero no creo que las burbujas sean así pues no explotan por completo.
Y luego nunca se sabe,
pueden volver a subir.
Creo que hubiera preferido estar otra vez en 1720 nombrándola.
Yo lo llamaría epidemia porque las epidemias no desaparecen sin más.
Están un tiempo, luego remiten y luego vuelven.
Creo también que es una epidemia porque sugiere que es contagiosa.
¿Bien?
Creo que me gusta la epidemiología, que es una asignatura de medicina,
porque también sugiere por qué las burbujas aparecen tan misteriosamente.
Es la misma manera en que aparece una epidemia de gripe.
De repente, los hospitales informan,
hay muchos casos nuevos.
¿Saben por qué?
Digamos que tal vez el virus ha mutado y de repente es más infeccioso.
Es lo mismo con las burbujas en la Bolsa.
De repente, el mercado sube.
No sería un virus o un cuento o una teoría.
Las teorías mutan de la misma manera que los virus.
Como si hubiera alguna noticia o algún político
que dice algo y de repente es más contagioso,
un relato mejor que la gente contará,
se influenciarán unos a otros.
Uso la palabra burbuja porque creo que sé lo que la gente quiere decir con ella.
Pero creo que realmente es epidémico,
la palabra que necesitamos usar.
El 2007, fue diferente.
Lo que fue realmente único del 2007 fue que
tuvimos el mayor boom inmobiliario en los principales países.
Notablemente, el boom fue realmente grande en Estados Unidos, China,
Reino Unido, España, Italia, y también en otros lugares, Islandia, Irlanda.
Fue realmente grande, reflejando algo.
¿Por qué se hizo tan grande?
Creo que parte de la razón es la propia teoría de los mercados eficientes.
Porque antes de ello habría
líderes públicos que saldrían y dirían que esto es una locura.
Pero ahora no querrían porque no querrían parecer poco científicos.
La ciencia muestra que los mercados están en lo cierto, asombrosamente en lo cierto.
No voy a criticarlo.
Y si nadie lo critica,
puede volverse salvaje.
Durante la era de los mercados eficientes en la segunda mitad del siglo XX,
era como si hubiera dinero inteligente evaluando el nivel del mercado.
Nunca encuentro este dinero inteligente.
Solo me encuentro con gente que intenta predecir hacia dónde irá otro año,
sin pensar en estos grandes problemas.
Tal vez hay algunos. ¿Pero están realmente dominando el mercado?
Ese es el tipo de dudas que surgieron después de 2007.
¿Crees que es irracional para un inversor invertir durante una burbuja
del mercado a pesar de ver que está por encima de otros precios o subiendo?
Oh si.
¿Es realmente irracional invertir en una burbuja?
¿Puedes decir burbuja racional como cualquiera de las otras?
Si puedes predecir cuándo estallará,
entonces querrías entrar y montarte en ella.
Hay algunos teóricos que han argumentado que
de hecho da un motivo - mencioné la burbuja racional
o burbujas cuasi racionales donde algunas personas son racionales
y su comportamiento exacerba la burbuja.
Creo que tal vez quieras montarte en una burbuja.
Pero creo que es un negocio difícil.
Quizás también cuando estás
en una burbuja puede que no te gusten las burbujas. Es una burbuja cuando estalla.
En retrospectiva se puede decir que es una burbuja, pero mientras estás en la...
Una cosa que la gente tiene que notar, después del hecho, hay una tendencia
hacia lo que llaman determinismo histórico.
Leyendo de nuevo la historia imaginas que lo podrías haber visto venir, era obvio.
En la década de 1930, por ejemplo,
¿no sabían las personas que se avecinaba la Segunda Guerra Mundial?
No era obvio. Nos parece que sí, pero entonces no era del todo obvio.
Y es lo mismo para cualquiera de estos eventos.
Simplemente siguen los acontecimientos.
¿Cómo afecta la venta en corto al desarrollo
el ascenso y la caída de estas burbujas?
En la década de 1970,
Edward Miller, que es profesor de finanzas escribió
un famoso artículo sobre las ventas en corto diciendo:
" Creo que este es un artículo importante.
Parece obvio después de leerlo".
Pero antes Edward Miller dijo:
"La hipótesis de los mercados eficientes simplemente no puede ser correcta
porque no hay nada que detenga a un grupo de fanáticos".
Sabemos que algunas personas tienen creencias locas.
No hay nada que les impida ir
y pujar por el precio de algunas acciones a un nivel loco,
todos los demás saben que es una locura.
A menos que puedas vender en corto,
eso significa pedir prestado acciones y venderlas bien para compensar todo esto.
Pero y si todas estas personas compran todas las acciones
y las mantienen personalmente para que no estén disponibles para la venta en corto,
quizás no puedas vender en corto.
¿Qué lo detiene?
Esa era su pregunta
la profesión de finanzas se avergonzó de esto porque no tenían una respuesta.
La respuesta es si las ventas en corto son difíciles de hacer,
y en algunos países como China, por ejemplo, ha sido muy difícil vender en corto.
Si no puedes vender en corto,
no hay nada que impida que los locos suban el precio.
Es libre, los mercados son libres y abiertos.
Alguien tiene una idea descabellada, esta acción debería valer un millón de veces las
ganancias.
Si quieren pujar es asunto suyo, pueden hacerlo.
Esa es una razón de por qué.
En términos del mercado inmobiliario,
tradicionalmente el mercado inmobiliario no puede vender en corto una casa,
no puedes decir: ¿"Me prestas tu casa, la vendo,
y luego te pagaré con una casa como esta"?
Eso no pasa.
Trabajé con mis colegas para crear un mercado de futuros para
viviendas unifamiliares para que haya un mercado de opciones,
para que haya una posibilidad de vender en corto.
Puedes comprar una opción de venta sobre una casa.
Y tenemos ese mercado.
El problema con esto es que no es muy líquido.
Espero que eventualmente lo sea, pero esto es en la Bolsa Mercantil de Chicago.
Tenemos 10 ciudades negociadas en los Estados Unidos en su conjunto.
Hay otros como el IPD en Londres que hace propiedades comerciales.
Hay formas de vender en corto bienes raíces o propiedades, pero no son enormes.
Creo que la venta en corto tiene sus propios problemas inherentes.
Tiene que ser facilitada por los reguladores y tiene
problemas en sí misma pues ser un vendedor en corto es un negocio arriesgado.
Podrías arruinarte al intentarlo.
Está limitado y es una razón importante para dudar de la eficiencia del mercado.
Lesson 11
Regulation Overview
Hoy les hablaré sobre crisis, mala conducta

y regulación, es un gran tema, la regulación financiera.
Escribí junto con George Akerlof el libro llamado "La Economía de la Manipulación".
Usamos la palabra "phishing" de manera más general de lo que usualmente significa,
para indicar manipulación o engaño.
Y nos inclinamos por una nueva palabra "phool".
De hecho, es una palabra en hindi, que
se usa en inglés en India para referirse a una flor, creo, o al nombre de alguien.
Pero para nosotros, "phool" con P H es alguien que no comprende
qué tanto él o ella, es manipulado [RISAS], la mayoría de la gente es phool.
Queremos hacerlos conscientes de la manipulación.
Las regulaciones pretenden principalmente lidiar con los problemas humanos,
y con la manipulación y el engaño.
Ya hemos hablado de eso, por ejemplo, con la regulación hipotecaria,
que es intensiva.
Tiene que ser minuciosa porque hay mucho involucrado.
Tanta gente jugando, pero no todos juegan.
Un tema de nuestro libro, dice que no es que las personas sean malas,
es que el mercado constriñe a las personas.
Si todo el mundo hace algo, tú también tienes que hacerlo
no permanecerás en el negocio.
Si hay alguna manipulación que funciona, por
ejemplo cuando vas a la tienda, este es un ejemplo trivial.
Vas a la tienda y miras los precios, verás cosas con un precio de 9,99 $.
¿Piensas, un momento, por qué no lo redondean a 10 $?
Sabes por qué no lo hacen, es una tendencia psicológica a ver
solo el primer dígito no contar cuántos dígitos tiene el precio.
No quieres añadir otro dígito e ir de 9 $ a 10 $.
Participas en un truco, es phishing como lo definimos.
¿Por qué lo haces?
Lo haces porque todos los demás lo hacen y en un mercado competitivo
con estrechos márgenes de ganancia, no puedes escapar, tienes que hacerlo también.
Recuerdo que en mi compañía, Allan Wise me llamó una noche, Case Shiller Wise,
¿y dijo, qué precio deberíamos ponerle al servicio de hipoteca en línea?
Teníamos uno en línea, creo que fuimos los primeros,
Perdón, dábamos precios estimados para viviendas particulares.
Escribías tu dirección y te dábamos un valor estimado,
al instante, según nuestros modelos.
Zillow llegó después y se hizo cargo de ese negocio, pero lo tuvimos por un tiempo.
¿Qué precio deberíamos ponerle?
¿La pregunta es, deberíamos tasarlo a 29,99 $ o 30 $?
Caímos en un dilema, porque en los negocios
es mejor si bajas el precio un poco por debajo del precio obtenido.
Pero finalmente decidimos que no entraríamos en ese juego,
tenemos integridad y lo tasamos a 30 $.
Pero, no había competencia, no había nadie en la web en ese
momento, que diera al momento un valor por tu casa.
No importaba, hicimos lo correcto, finalmente.
Vendimos esa empresa, a propósito, en 2002, hace mucho tiempo.
Pero recuerdo las dudas que teníamos sobre participar en el juego,
algunas empresas se mantienen al margen.
Pero es imposible en un mercado tan competitivo,
te puedes mantener al margen, pero te expulsarán.
No lograrás ninguna ganancia y saldrás del negocio.
Eso es lo que llamamos "phishing equilibrium".
Se necesita regulación, nuestro libro es una petición de regulación.
Cuando mencioné que la norma QRM tenía 689 páginas,
no digo que fuera malvada o corrupta.
Lo que digo es que lidian con un problema muy complejo y una industria enorme,
con montones de abogados que representan sus intereses.
Tengo que conceder a la gente de la agencia reguladora,
que se les ocurrió un conjunto razonable de regulaciones.
Tenemos que distinguir entre regulación microprudencial y
macroprudencial.
Estas palabras, no las he buscado en Engram, pero
creo que la palabra macroprudencial es relativamente nueva en los últimos 10 años.
La mayoría de la normativa en el pasado ha sido para proteger a la gente de abusos.
Pero después de la crisis financiera, se llama microprudencial,
porque se centraba en una persona o en un pequeño negocio.
La regulación macroprudencial ayuda a prevenir las grandes crisis,
grandes eventos, de la macroeconomía.
Es una revolución de la regulación que ha ocurrido desde la crisis financiera,
los reguladores no están solo para protegerte como accionista
o como comprador de un producto.
Están para proteger a toda la economía, los negocios necesitan regulación.
Cuando sacas una regulación específica,
siempre habrá algunos empresarios que se opondrán.
A saber, los empresarios cuyos intereses se ven afectados por la regulación.
Pero por otro lado, los empresarios quieren regulaciones, porque
no quieren vivir en un sistema que les obligue a hacer cosas corruptas,
o hacer cosas que, obviamente, no son de interés público.
Preferirían competir en un entorno que fomente la buena conducta,
si no, se ven forzados a tener el mínimo común denominador.
Es como en los eventos deportivos, hay un árbitro.
¿Los jugadores quieren un árbitro?
Seguro que quieren un árbitro, quieren tener un buen juego.
No quieren riñas, no quieren que les vayan a matar
durante el juego, o arriesgarse a matarles, o provocarles lesiones de por vida.
Quieren un regulador, pero por supuesto cuando les regulan, cuando el árbitro dice
"has cometido una falta", ellos se oponen.
Los jugadores, tienen una relación de odio con los reguladores, pero
saben que los necesitan, es decir, a los árbitros.
>> Con más regulación, obviamente la clave es reducir el riesgo, pero
¿piensas que eso obstaculiza al emprendedor?
Correcto.
>> ¿Y todo eso es [INAUDIBLE]?
>> Sí, hay una renuncia.
Me he encontrado en un par de empresas en mi vida
y soy muy consciente de los retrasos que nos impusieron los reguladores.
Pero por otro lado, los reguladores que conocí,
me parecieron personas impresionantes y solidarias, esa fue mi impresión.
No sé si manejan un buen equilibrio.
Salon - Regulation and housing
Estás volviendo a disparar a los Estados Unidos.

Hemos hablado en clase de que una de las causas
de la crisis fue que se alentó a gente con baja capacidad crediticia a comprar casas,
que posteriormente incumplieron cuando los precios de la vivienda cayeron.
¿Qué regulaciones impuso la ley Dodd-Frank
para prevenir que esto sucediera otra vez?
La ley Dodd-Frank quería responsabilizar
a los bancos de la capacidad de pago y por la verificación de los prestatarios.
No se fiaban de lo que decían.
No deberían fiarse de su palabra.
Hay mucho de la Dodd-Frank que se ha puesto en marcha.
Muchas normas regulatorias que se
supone que previenen que vuelva a suceder.
La regulación pone requisitos específicos en las hipotecas que están calificadas,
a saber las QRM, como le dicen en la jerga Dodd-Frank,
hipotecas que no están sujetas a la norma de retención del 5%.
Básicamente, las hipotecas siguen las directrices que emitieron
en 2014 las agencias reguladoras en los Estados Unidos.
Las normas precisan que los pagos de la deuda,
tu pago mensual de la deuda
no puede ser mayor que el 43% de tus ingresos mensuales.
Actualmente es una norma.
Aún es alto.
¿Que es eso?
Aún es alto.
Me parece terriblemente alto.
Llevas a casa tu sueldo
y les entregas casi la mitad.
El nivel de pobreza es el 33%.
Si tus costos de vivienda son del 33% de tus ingresos mensuales,
se considera nivel de pobreza.
>>Sí.
Por supuesto,
depende de tus ingresos.
Si tienes ingresos de $10 millones al año, no hay problema.
Tienen que verificar que tienes un trabajo.
Tienen que verificar cuánto suman tus pagos totales de deuda.
Tienen que revisar cosas como,
los pagos de pensiones alimenticias u otras obligaciones que entren en el cálculo.
Será más difícil.
Eso debería mantener los precios más bajo control.
Al menos no podrás pedir prestado para aumentar estos precios.
¿Qué pasa con las regulaciones que pueden manipular los precios de venta?
Esto me lleva otra vez a China y EUA
cuando pusieron restricciones de venta en corto que
prevenía a los vendedores que dudaran de los precios de venta.
Estas cosas pueden ser importantes.
Tal vez el gobierno debería defender el precio
de la bolsa de valores si está en pánico de caída libre.
Tienden a hacerlo.
El problema es que el público empieza a esperar que el gobierno lo hará,
entonces pierden su sentido de conexión con la realidad,
es especialmente cierto en China.
Ha habido grandes caídas en los precios de la vivienda en China en ciertos periodos,
y el público se molesta mucho.
Cuando has comprado una casa hace un año o seis meses,
y ahora se vende por menos de lo que pagaste.
La gente se molesta y protesta a sus gobiernos locales.
Esto lleva a presionar a las firmas para que traten de mantener el precio alto.
De nuevo eso lleva al público a creer que los precios nunca pueden caer.
Este ha sido un factor en varios países.
Piensan que los bienes raíces son un derecho fundamental
de los ciudadanos y que un gobierno competente nunca dejará caer los precios.
Pero eso produce un precio con un alto nivel de equilibrio.
Podría ser que los precios sigan elevados mucho tiempo, por esta percepción,
y habrá una mala inversión.
Personalmente creo que para mucha gente del sector,
un propiedad ocupada por su dueño no es la mejor inversión
porque te lleva mucho tiempo y energía preocuparte de esto.
Vivirías mejor en un edificio de apartamentos y disfrutar,
podrías salir a cenar más a menudo.
Sales a distraerte o no estar arreglando cosas.
Luego la gente se imagina que hay beneficios.
¿Pero, quién sabe si tienen razón o no?
Tal vez el vecindario tiene sus ventajas.
Quizás es invalorable vivir en un lindo vecindario con vecinos amigables.
¿Beneficios fiscales?
Hay una rebaja de impuestos para propietarios de vivienda en EUA.
Pienso que el propósito de crear un beneficio fiscal para
los propietarios es alentar a convertirse en uno de ellos,
porque hay la vieja teoría de que los propietarios son mejores ciudadanos.
Los doctores e incluso las encuestas muestran que si le preguntas a la gente,
¿quién es el alcalde en tu ciudad?
Mucha gente que puede responderte a eso, son propietarios o inquilinos.
Sorprendentemente, mucha gente no sabe esas cosas,
se conectan más.
Pero, esto tiene una desventaja.
Estás conectado con tu comunidad.
Conoces al alcalde. Sabes de alguien más en el gobierno.
Y sabes lo que la gente hace allí. Eso es bueno.
Pero por otro lado, no puedes ser muy flexible
para tomar un nuevo trabajo como podrías haberlo sido.
Es posible que implicara mudarte o solo moverte un poco.
Tomas un trabajo al otro lado de la ciudad,
y ahora tienes que viajar 45 minutos todos los días.
Me acabo de mudar al otro lado de la ciudad.
Es casi un tema de gusto,
si ser propietario es una gran idea o no.
Quizás debería subsidiarse un poco.
Quizás no tanto como ahora.
A propósito, el otro problema con el subsidio fiscal para
propietarios es que toma la forma de una deducción.
Pero la mayoría de la gente no hace deducciones
en Estados Unidos porque
tienes que alcanzar cierto umbral antes de que valga la pena hacerlo.
Hay algo llamado la deducción estándar.
El borrador.
Especialmente las personas con bajos ingresos
a menudo no lo alcanzan, incluso tomando sus pagos hipotecarios como deducción.
No tienen los mismos incentivos.
No les beneficia tanto.
Se convierte en un subsidio para que los ricos compren casas.
Tal vez no sea lo que queremos.
Regresando a la charla sobre
la ley Dodd-Frank y al compararla con la implantación de
la ley Sarbanes-Oxley para ayudar a introducir una era de controles internos
y rendición de cuentas en nuestras empresas.
¿Qué opinas de la Dodd-Frank?
¿Fue lo bastante lejos
y los banqueros y quienes administran los préstamos hipotecarios,
no deberían quejarse,
dado el impacto que las hipotecas de bajos ingresos tuvieron en la sociedad?
A los empresarios les gusta quejarse,
en especial cuando se trata de los reguladores.
Me puedo imaginar sintiendo lo mismo.
Pero creo que probablemente es un mundo mejor después de la Dodd-Frank.
Los llamados préstamos mentirosos que se prohibieron,
que estaban mal,
no verificaban ni siquiera si quien tomaba el préstamo tenía trabajo.
Empaquetaron estas hipotecas en
títulos y luego las vendieron a crédulos inocentes.
Hicimos un progreso real.
¿Podría haber más progreso?
Absolutamente. No creo que todo provenga de la legislación.
Creo que viene de la innovación y las finanzas.
Pienso que debería haber mejores mercados para los bienes raíces.
De hecho he tratado de iniciarlos.
Mencioné en clase que trabajé con
el Chicago Mercantile Exchange para crear mercados de futuros para viviendas unifamiliares.
No se ha descontinuado. Existe.
Sigue funcionando después de 10 años.
Pero me gustaría ver un mejor mercado, como ese.
Si tuviéramos mejores mercados para los precios inmobiliarios, que tengan liquidez
y estén bien definidos para tener una mejor idea de los niveles de precios reales,
podríamos desarrollar nuevos vehículos de gestión de riesgos para propietarios,
como seguros de capital inmobiliario.
Te asegurarían contra pérdida y el valor de mercado de tu casa.
Eso habría sido un gran beneficio en la crisis financiera.
Estas son cosas para el futuro.
Un tema que toqué en este curso es que
la innovación avanza lentamente por décadas y siglos.
Como los seguros, que llegaron muy despacio en siglos, milenios, en realidad.
Podría definirse.
Estas ideas, que parecen tan claras y razonables después de los hechos,
parecían muy experimentales antes de que sucedieran.
Pienso que tenemos que preparar nuestras instituciones hipotecarias,
nuestras instituciones de manejo de riesgos
para que funcionen mejor y prevenir este tipo de crisis.
Esta crisis fue un error.
La crisis de 2008/2009 fue un gran error.
Debemos tener las instituciones correctas para prevenir que suceda otra vez.
Within Firm Regulation, part 1
Voy a hablar sobre cinco niveles de regulación financiera.

Lo que llamo regulación dentro de la empresa, esa es una.
El número dos son los grupos comerciales.
Estas son organizaciones voluntarias de empresas.
Luego está la regulación del gobierno local, la regulación del gobierno nacional,
y finalmente la regulación internacional.
Tenemos todas estas.
Comencemos con la regulación dentro de la empresa.
El consejo de administración
es una práctica común, creo que prácticamente en todas partes del mundo.
Por lo general, tienen directores externos, personas de otros ámbitos
que representan a la comunidad, que vienen a darles un sentido de perspectiva.
El consejo de administración contrata al presidente
y le despide si no está actuando correctamente.
No se puede poner una carga demasiado pesada sobre el consejo de administración,
porque buscas personas conectadas al mundo, y eso se valora.
No se les puede pedir que hagan un trabajo de tiempo completo.
Un consejo de administración suele ser un trabajo de tiempo parcial,
porque están fuera involucrados en diferentes cosas.
Se pone gente con buena reputación.
Hablé antes sobre trastornos de personalidad,
como el trastorno de personalidad antisocial.
Las personas que son así, son difíciles de diagnosticar, pero
se puede. Puedes hacerte una idea.
Todos nos formamos impresiones de la personalidad de la gente.
Cuando se nombra un consejero, no se nombran personas
que tengan alguna sombra de sospecha de tener un trastorno de personalidad.
En parte eso es lo que permite que los consejos funcionen.
Puede que no parezca justo quién obtiene un puesto en el consejo, pero
debe ser alguien sobre el que hay un relativo acuerdo de que no es un criminal,
no es un mentiroso, y tiene un cierto sentido de espíritu comunitario.
Así es cómo se hace en la mayoría de los casos.
Lo que se hace es poner
gente en la corporación o en el consejo de administración que tenga
tan buena reputación que no quieran ponerla en peligro.
Si alguien viene y dice, "hagamos esta jugarreta",
este tipo diría "no mientras esté yo", y renunciaría.
Porque tener reputación es valioso.
Eso es en parte lo que evita que se pongan en práctica las jugarretas.
Quiero hablar de estas jugarretas.
La palabra "tunneling" se usa a menudo para describir prácticas que
los empresarios utilizan para robar dinero de la compañía.
Me refiero en particular a un buen artículo de Johnson, La Porta,
Lopez-de-Silanes, Shleifer del 2000.
Es la expropiación por accionistas minoritarios, o por miembros del consejo,
o por funcionarios, como por un túnel subterráneo.
Concluyen en este artículo que el tunneling es un problema grande y real,
y es mayor en los países de derecho civil que en los países de derecho anglosajón.
¿Cuál es la diferencia?
El derecho anglosajón es el que tenemos en los Estados Unidos,
donde tenemos legisladores que redactan leyes, pero
también tenemos tribunales que dictan leyes en un entorno diferente.
Sus leyes no son leyes públicas oficialmente, pero son precedentes legales.
Cuando la Suprema Corte declara algo
es como si hiciera una ley.
Y en el derecho civil, como se ejemplifica en gran parte
de Europa continental, es completamente legislativo.
Hay un Parlamento o un Congreso que hace leyes,
no hay ninguna consideración de los precedentes de los tribunales.
El derecho anglosajón tiene la ventaja de que los tribunales están haciendo
juicios en un caso específico donde hay una disputa.
Eso los hace muy cercanos al problema y muy cercanos a las cuestiones humanas.
Cuando hay una disputa entre dos partes en un caso legal, se los oye
en sus posiciones y se siente que hay emoción ahí. Se puede ver el conflicto.
Se tratará de encontrar un buen modo de resolverlo, y eso se convertirá en ley.
Creo que el derecho anglosajón es mejor que el derecho civil,
por tener este aspecto.
Es mejor para lidiar con el tunneling porque surge
en casos específicos donde alguien ha robado dinero de una compañía,
y los accionistas están furiosos, y vienen y dicen, esto fue un robo.
Pero generalmente es un robo sutil.
Es una treta, y se hace difícil de desenredar.
Creo que a los tribunales les va mejor desenredando este tipo de cosas.
Johnson argumenta que el tunneling es más frecuente en países de derecho civil.
El derecho anglosajón es mejor para evitar el tunneling y otros tipos de abuso.
Es algo que no vemos a menudo.
Si te preguntas por qué UK o los EE.UU tienen éxito, es el derecho anglosajón en los
negocios,
Tiene algo que ver con esto.
Within Firm Regulation, part 2
Cómo se hace tunneling?
Supongamos que tienes el control de una empresa,
estás en el consejo de administración o eres un accionista importante,
y puedes llenar el consejo de administración de amigotes.
O podrías ser un CEO,
quien no está siendo observado cuidadosamente por el consejo de administración.
Digamos que, en general, una parte importante de la compañía te pertenece,
que podrías poseer gran parte de las acciones.
¿Qué haces para robarle a la empresa?
Tienes que disfrazarlo.
Tienes que disfrazarlo en las complejidades del negocio por si alguien te demanda,
y todo que se convierta en un cenagal y no puedan averiguar qué hiciste.
Entonces, lo que haces es vender activos
de la empresa a un precio inferior al del mercado a algún amigote.
Tienes una fábrica que ya no se usa y vendes el edificio.
Pero no pides varias ofertas.
Tienes alguna excusa por la que no lo haces.
Dices
"Este es mi socio comercial, tenemos una relación de confianza.
Se lo vendí, quizás por el 20% de su valor de mercado.
Más adelante, él también me hará un favor."
Pero no puedo aceptar el dinero en este momento porque
entonces se vería que soy un ladrón.
¿Se darán cuenta los accionistas de que acabas de hacer esto?
Le has quitado valor a la empresa.
Pero ellos tienen que descubrir qué era esa fábrica.
¿Cómo lo pueden saber? Solo son accionistas.
No pueden verlo.
Lo haces, obviamente,
si eres algo corrupto y eres muy leal con tus amigos.
O puedes contratar a otras compañías y pagarles demasiado por sus servicios.
Firmas un contrato con la compañía de tu amigo, quizás tu cuñado.
Tal vez sea un familiar, y pagas tres veces el precio de mercado por ese servicio.
Los accionistas podrían averiguarlo, llamar y quejarse.
Entonces, lo que haces
es un contrato de mil páginas
que ni siquiera puedan leerlo.
Tiene un montón de entresijos.
¿Cómo lo saben?
¿cómo pueden saber que estás pagando demasiado?
También las compensaciones excesivas a los ejecutivos.
Esto parece ser un problema, especialmente en los Estados Unidos.
Haces que la gente escriba cartas diciendo que nuestro nuevo presidente
es un genio de los negocios y tal vez algunos lo crean.
Pero le pagas a este tipo $ 50 millones al año.
Las garantías de préstamos. Generalmente ocurren en préstamos entre corporaciones.
Mi corporación le prestará dinero a otra corporación,
o garantizará el préstamo de alguien
a otra corporación y todo está escondido detrás de un velo corporativo.
Una corporación presta a otra corporación,
¿quién lo va a averiguar?
Pero, en realidad, la otra corporación es solo mi amigote,
y le estoy haciendo un préstamo.
Sé que no lo devolverá.
Lo sacará mediante tunneling de su empresa. La enajenación de oportunidades.
La corporación ha desarrollado experiencia y tecnología en una determinada línea
de negocio. En general, la forma que se progresa en las corporaciones
es que de repente aparece un negocio ligeramente diferente
y solo tú lo sabes porque ya estás en el negocio
y puedes meterte en eso.
Pero en lugar de hacerlo,
como eres el CEO, haces que tu amigo lo haga y le enseñas
los secretos de tu corporación. Él aprovechará esa gran oportunidad de negocio.
También puedes emitir acciones con intención de diluirlas.
Emitir muchas acciones y luego usar algún mecanismo de tunneling para sacar el dinero
y los accionistas perderán sin siquiera darse cuenta.
Información privilegiada. Puedes hacer anuncios sobre que a la compañía le va bien
después de haber comprado acciones extras.
Luego vender tus acciones antes de anunciar las malas noticias.
Todas estas son formas de tunneling.
Los consejeros tienen el deber de evitar tunneling.
En la ley de los EUA, cuando finalmente te llama
la corporación del Yale College para solicitar tus servicios
tienes que saber, te aviso, que tienes el deber
de cuidado y eso significa actuar como lo haría
una persona razonable, prudente o racional.
No puedes ignorar tu deber como miembro del consejo y tienes el deber de lealtad.
Eso significa evitar que los de dentro se beneficien a expensas de los accionistas.
Tienes que ser fiel a los accionistas.
Ese es tu objetivo central.
Eso no sería cierto para Yale,
porque no hay accionistas, pero sí para otras empresas.
Tienes que evitar los conflictos de interés.
La lealtad no es solo un principio moral,
es un principio legal.
Eso es lo que se supone que debes hacer como consejero.
Aquí hay un ejemplo de tunneling en Francia,
donde el tunneling es, de acuerdo con Johnson y otros
mucho más común que en los Estados Unidos.
La compañía SARL Peronnet,
es una empresa francesa perteneciente a la familia Peronnet.
Alquila un almacén a la familia Peronnet a un precio elevado.
Es un caso real.
Los accionistas minoritarios demandaron, diciendo que esto era tunneling.
El tribunal francés dictaminó que la transacción tenía
un propósito comercial legítimo y que quedaba
fuera del tribunal juzgar si el precio era demasiado alto.
Rechazaron el caso.
Eso significa que el tunneling tuvo éxito.
Es difícil para un tribunal aceptar tal caso,
porque un juez debe juzgar si el precio era correcto.
Y en Francia, no creen que puedan hacerlo.
Pero en los Estados Unidos o en el Reino Unido,
se habría tenido en cuenta.
Creo que esto explica el mayor éxito
de los mercados bursátiles en los EE.UU. y en el Reino Unido.
>> Supongo que los bancos
argumentan que esta regulación del riesgo destruye su capacidad de hacer su trabajo,
que es asumir riesgos.
¿Cómo sopesar lo uno contra lo otro?
>> Este es un problema complicado en la actualidad.
Hay quejas de que hay demasiadas regulaciones,
demasiados formularios para presentar, que es costoso.
Solo su cumplimiento es costoso.
Hay quejas de que a veces
las regulaciones solo entran en vigor si la compañía tiene cierto tamaño.
Eso significa que las empresas nunca quieren superar ese tamaño,
porque no quieren lidiar con todas estas regulaciones.
Eso también es dañino.
Hay que ver la cuestión caso por caso y los reguladores tienen que apreciar
que demasiadas regulaciones enredarán
todo el sistema y harán que la gente pierda las ganas de hacer algo.
Asimismo, a veces hay problemas con reguladores corruptos.
Hay que sobornarlos.
Es una mala situación.
Creo para las regulaciones sean exitosas lo importante es crear un entorno para
los reguladores que sea propicio para que tengan
el verdadero espíritu de hacer el bien para la sociedad.
Somos profesionales, estamos tratando de hacer el bien a todos
y no ser burocráticos o insensibles a la carga que imponemos a los demás.
Con eso, creo que tener reguladores puede ser un muy beneficioso
y son realmente necesarios en la economía moderna.
Trade Groups
Los grupos de comercio son otro ejemplo.

Un ejemplo de grupo comercial es la Bolsa de Valores.
La primera bolsa de valores en los Estados Unidos,
no la primera del mundo,
fue fundada en 1792
mediante la firma de un acuerdo,
que aún existe, te lo mostraré, ese es el acuerdo real.
"Nosotros, los suscriptores, corredores para la compra y venta de acciones públicas,
prometemos solemnemente y nos comprometemos mutuamente
a no comprar o vender desde este día para cualquier persona, cualquier acción pública,
a una tasa menor a un cuarto de la comisión del uno por ciento del valor de la especie,
y que nos daremos preferencia mutuamente en nuestras negociaciones".
Eso es lo que dice. Básicamente,
es un acuerdo de fijación de precios.
A mí me suena a pescar.
No quieren competir entre ellos,
y evitar que alguien venda a menor precio.
También prometieron no comerciar con ningún otro corredor que no firmase este acuerdo.
El sitio web de la Bolsa de Nueva York tiene este resumen del acuerdo.
En el corazón del Acuerdo de Buttonwood estaba la necesidad
de equidad, responsabilidad y confianza.
¿Pero cómo es esto? Acabamos de leer el acuerdo completo.
Esp no estaba ahí. Quizás en el corazón...
dicen en el corazón.
O sea en sus corazones.
Las personas que firmaron el Acuerdo de Buttonwood pensaron que
estaban ayudando a tratar con la equidad, la responsabilidad y la confianza.
Pero básicamente, es asegurarse de que no cobrarás un precio más bajo que yo.
Se llama colusión.
Esto me suena un poco a tratar de blanquearlo.
Mencionaron a William Duer,
un ex Subsecretario del Tesoro,
que había dejado de pagar una deuda propia
causando un breve pánico en los mercados financieros de Nueva York.
Ese fue la crash de 1792.
El primer gran crash de la Bolsa de valores en los Estados Unidos.
La importancia de poder confiar en aquellos con quienes tratas.
William Duer era un hombre de una ética cuestionable,
que pidió mucho prestado para comprar en la burbuja de la Bolsa de Valores,
engañando a la gente y manipulándola.
Era un personaje controvertido.
Era uno de los hombres ricos de la época,
hacía cosas como tener sirvientes con librea.
Tenía a sus sirvientes como un pequeño ejército,
llevaban uniformes militares.
Eso no es norteamericano.
Viene el mayordomo y lleva un esmoquin.
Es más de la vieja Europa tenerlos a todos vistiendo uniformes,
como si tuvieras un ejército privado.
Casi le embrean y le empluman en 1792,
que es lo que solían hacer con las figuras controvertidas.
La Bolsa de Nueva York era un monopolio.
La comisión era obligatoria.
La comisión es lo que pagas por el servicio de compra o venta
de tus acciones a través de un corredor.
En los Estados Unidos
finalmente se prohibieron las comisiones fijas.
Fue recién en 1975, mucho después de aquel 1792.
Por cierto, la gente del Yale College participó.
El presidente Ford, Ray Garrett estuvieron involucrados en hacer esto.
El Big Bang de Londres fue algo similar bajo Margaret Thatcher,
abolieron las comisiones fijas para eliminar la "red de viejos elitistas".
Por cierto, la Deutsche Boerse,
todavía está tratando de fusionarse en un grupo más grande.
La Deutsche Boerse, que es la Bolsa de valores alemana,
intentó comprar la Bolsa de Nueva York y el Nasdaq también, sin éxito.
Pero, el Intercontinental Exchange,
ICE compró la Bolsa de Nueva York.
Ahora, el Deutsche Boerse está tratando de comprar la Bolsa de Londres,
en su esfuerzo para fusionarse,
pero no tienen comisiones fijas,
por lo que tiene un impacto menor.
firmada en 1972
National Regulation, part 1
¿Cuál es el límite? ¿Puede haber demasiada regulación,

si miramos por ejemplo, el caso de China?
¿Dirías que a veces hay mucha regulación,
dónde encuentras un buen equilibrio?
Supongo que China no tiene demasiada regulación,
todavía son un país en desarrollo,
o emergente.
Tienen un problema con la corrupción,
como te diría un Chino.
La opinión de la oposición,
la enumera como un gran problema para el país.
Por lo tanto, necesitan reguladores,
el presidente Xi ha lanzado una campaña anticorrupción.
Pero creo que todavía tiene recorrido.
Es parte del desarrollo de un país,
que la regulación sea más exhaustiva,
en las etapas de crecimiento de cualquier país,
la corrupción es un fenómeno de etapas tempranas que disminuye con el tiempo.
En Estados Unidos
en el siglo XIX,
la corrupción estaba mucho más extendida que ahora.
Es algo sobre lo que gradualmente se está teniendo cuidado.
Se necesitan recursos para crear la regulación adecuada,
para hacer que se cumplan las leyes anti corrupción.
Un país emergente no cuenta con esos recursos.
Pero a medida que pasa el tiempo,
desarrolla esos recursos,
y alienta una cultura que en sí misma es enemiga de la corrupción.
Existe la sensación de que no puedes
regular las actividades financieras a nivel del gobierno local,
porque traspasan las fronteras estatales,
La Comisión de Bolsa y Valores se creó en 1934.
Hubo mucha oposición de mucha gente en la comunidad empresarial,
pensando que era usurpación de poderes.
La Constitución otorga a los estados todo lo que no
esté enumerado en la Constitución como federal,
y la Constitución no menciona la regulación financiera.
De alguna manera aprobaron la Corte Suprema como constitucional.
La idea de una Comisión de Bolsa y Valores,
es un invento esencial de los Estados Unidos.
Lo crítico es que la Comisión de Bolsa y Valores según
Louis Brandeis, enfatizó la transparencia.
Louis Brandeis en ese libro dijo que,
"Si obligas a las personas a dejarse ver,
si las fuerzas a presentar todos los detalles de lo que están haciendo,
eso desenmascarará manipulaciones y fraudes."
Su frase famosa es,
"Los rayos del sol son el mejor desinfectante."
No sé si eso es cierto en medicina,
pero es cierto en las finanzas.
La idea de la Comisión de Bolsa y Valores,
era exterminar,
era exigir a los emisores de valores
presentar formularios estándar de lo que estaban haciendo,
declaraciones de lo que hacen,
y a las corporaciones públicas exponerlas a la vista del público,
balances y estados de pérdidas y ganancias regularmente.
Louis Brandeis dijo,
"No es suficiente que los presenten en Washington D.C.
Ellos tienen que ser dejar que la gente los vea.
De lo contrario, no es real.
Tiene que ser fácil para la gente venir y ver estas cosas".
La forma en que lo hacemos ahora es con Internet.
El sitio web de la Comisión de Bolsa y Valores,
sec.gov, accedes a su sitio web,
buscas Edgar.
Edgar es el nombre del programa que proporciona los estados financieros,
puedes obtener los estados financieros que fueron remitidos por
ley a la SEC por todas las corporaciones públicas,
e incluso por otras hasta cierto punto.
William O. Douglas, fue un profesor de la Facultad de Derecho de Yale,
que en ese momento era líder de lo que se llamó "Movimiento Legal Realista".
Es algo como la revolución de la economía conductual que llegó mucho después,
pero esta es una revolución en las Facultades de Derecho.
Y como sabemos por Gillian Tett,
las distintas divisiones de una universidad no se hablan entre sí generalmente.
Eso es lo que ella llama el Efecto Silo.
Este fue un movimiento en la facultad de Derecho,
que creo que realzó la ley enormemente, reconociendo las limitaciones humanas.
Había demasiado colocación en documentos legales,
cosas en letra pequeña,
que sabes que nadie va a entender.
La idea es que tienes que forzar a las empresas,
o instituciones financieras a presentarlo de forma estandarizada clara y consistente.
Eso fue en parte su obra,
así como la de Louis Brandeis.
Él de hecho reemplazó a Brandeis en la Corte Suprema cuando Brandeis se retiró.
Escribió un libro en 1940 llamado, "Democracia y Finanzas",
sobre sus aventuras como presidente de la Comisión de Bolsa y Valores.
Y es una aventura,
porque tienes muchas personas tramposas tratando de jugar contigo.
Arthur Levitt fue otro presidente de la Comisión de Bolsa y Valores,
que después de retirarse, escribió un libro llamado,
"Tome la Calle", queriendo decir Wall Street.
Era contra el pensamiento tipo Wall Street.
Pasó un tiempo duro como comisionado de la SEC,
su esfuerzo por vigilar lo que pensaba que era claramente mala praxis,
condujo a ataques contra él.
Los congresistas le llamaban,
aquellos que habían sido sobornados esencialmente por algún interés financiero,
le llamaban y trataban de amenazarlo.
No amenazas tipo mafia, sino alguna regulación gubernamental amenazadora.
Una cosa que sucedió en la regulación fue,
que parte de la regulación fue capturada.
Los reguladores hasta 1975,
permitían a las bolsas de valores fijar las comisiones de los corredores.
Hablamos sobre esto la vez pasada con
el Acuerdo Original de Buttonwood para la Bolsa de Nueva York,
que fue firmado al aire libre bajo el árbol de Buttonwood,
y se conoce como el Acuerdo de Buttonwood.
Todos estos muchachos estaban en fijar comisiones para ganar mucho dinero,
pero era anti competitivo.
Una cosa importante que hizo la SEC,
fue definir la distinción entre valores públicos y privados.
Los valores públicos son los que la SEC ha aprobado para inversión del público general.
Y tenía que pasar por un proceso de aprobación a través de la SEC.
Si quieres ser cotizada,
que tus acciones coticen en Bolsa,
tienes que estar aprobado.
Debes presentar los documentos adecuados y ser aprobado como empresa pública por la
SEC,
tienes que hacer presentaciones trimestrales que aparecen en la base de datos Edgar.
La oferta pública inicial,
es el procedimiento para salir a bolsa.
Esto significa que, todas las empresas, supongo,
empiezan como empresas privadas,
pero hay un punto en la vida de una empresa en que realizan una OPI,
que significa que emiten acciones al público,
ya sea o no en una bolsa.
La SEC tiene un procedimiento no anunciado para salir a bolsa.
Las empresas también pueden funcionar privadamente.
Eso es, una empresa pública podría no querer seguir siendo pública.
¿Por qué no habrían de permitirlo?
Bueno, tal vez porque tienen secretos.
Sienten que teniendo sus acciones negociadas
en el dominio público requiere presentar todas estas declaraciones,
y podrían sentir que su negocio está amenazado por eso.
Por ejemplo, es más fácil para alguien quedarse con ellas,
si son empresas públicas.
Y luego piensan,
"No quiero que esta montaña rusa suelte todos nuestros secretos por ahí.
Tenemos una buena empresa, somos una familia,
tal vez incluso una empresa familiar,
no queremos eso".
Entonces, a veces las empresas son privatizadas mediante un procedimiento,
que de nuevo la SEC reconoce.
Los fondos de cobertura son ejemplos de empresas que son privadas.
Además, son sólo para inversionistas ricos.
Tienes que eludir las normas de la SEC como empresa de inversión,
si deseas hacer algunas cosas como cobrar comisiones altas,
o salarios altos para tus líderes.
Hay distintos fondos de cobertura.
Uno de ellos es llamado 3c1.
Un 3c1, que se refiere a alguna línea en las regulaciones de la SEC,
es un tipo de compañía de inversión que la SEC requiere,
tener no más de 99 inversores,
y todos los inversores tienen que ser inversores acreditados.
Mencioné esto antes,
pero esto significa ingresos de 200,000$ al año o activos invertibles de 1 millón $ al año.
Lo han dejado a este nivel durante mucho tiempo.
No recuerdo cuándo recibió esta definición,
pero fue hace décadas.
Un millón de dólares valía mucho más de lo que vale hoy.
Y no es tan raro tener un millón de dólares.
Estos activos invertibles no incluyen tu casa,
pero el precio medio de una casa es de unos 300,000$.
Si vives en un lindo vecindario,
no será difícil que tu casa valga un millón de dólares.
Ahora mismo un millón de dólares no es lo que era,
porque el nivel de precios ha subido,
como 20 veces en las décadas recientes.
La SEC propuso en el 2006 elevar el millón de dólares a 2.5 millones.
Siempre hacen las cosas de esta manera.
Ellos suscitan propuestas, y las colocan en su sitio web,
e invitan a comentar.
Recibieron muchos comentarios negativos.
La gente decía, "Es suficientemente difícil invertir en fondos de cobertura de todos modos,
Tengo que tener un millón de dólares aparte de mi casa.
Puedes decir que no es mucho dinero,
pero a mi parece mucho dinero".
Así que, no lo cambiaron.
Y aún es solamente un millón de dólares.
Te involucra.
Tienes que ir a tu corredor,
y probarle que tienes un millón de dólares,
o que tus ingresos son de 200,000,
luego puedes invertir en 3c1,
pero no pueden invertir más de 99 personas.
Tiene que ser menos de 100.
Los limita.
Nuevamente, esto es para proteger al pequeño inversor.
Esas son sus motivaciones,
quien no puede pagar asesoramiento financiero.
Hay otra clase de fondo de cobertura llamado 3c7,
que puede tener 500 inversores,
pero hay otro estándar para eso,
como comprador cualificado,
con un patrimonio neto de al menos 5 millones,
o instituciones con un patrimonio neto de al menos 25 millones.
La ley quiere proteger no solamente a las personas pobres,
sino también a las instituciones pobres,
como una iglesia o algo así,
ellos podrían tener 20 millones de dólares.
Pero la SEC piensa,
"Eso no es suficiente para que participes en este fondo de cobertura".
Tienes que conseguir más contribuciones antes de alcanzar el nivel.
La SEC establece que
cada corredor debe registrarse en la Comisión de Bolsa y Valores,
cada Bolsa de valores debe registrarse,
cada emisión de valores debe registrarse.
El registro no significa aprobación,
sin embargo, es una forma de aprobación,
pero no está garantizando que esta sea una buena inversión o algo así.
Solamente que han cumplido las reglas
que satisfacen las instrucciones de Louis Brandeis sobre transparencia,
eso es lo que hay.
Hay una preocupación en Wall Street sobre que mucha

gente que crea legislación no tiene experiencia real en este mundo.
¿Crees que algunas veces van demasiado lejos?
¿O más importantemente, que realmente no
comprenden la dinámica del entorno de Wall Street?
Estoy seguro de que a veces se exceden.
He tenido mi propia experiencia con los reguladores.
Aunque soy un académico,
no sé si siempre han sido unos iluminados.
Recuerdo, por ejemplo,
que en 1996, escribí un artículo abogando por los bonos indexados.
Hablé con gente del gobierno de los Estados Unidos diciendo que debíamos
ver bonos indexados emitidos por el Gobierno.
Pensaba que eran personas inteligentes con las que hablaba.
Pero pensé que tal vez eran terriblemente lentos
para adaptarse a una idea nueva importante.
¿Por qué era así? Pienso que es difícil para ellos innovar como reguladores.
Quizás necesitan más discusión pública que la respalde.
Terminan estando,
como dije, basados en reglas.
Eso significa que podrían ser escépticos ante las cosas nuevas,
que no son tan complicadas ni tan nuevas.
Pero la persona con la que hablé,
en realidad no era un regulador, estaba en tesorería,
pero estoy pensando en la mentalidad del gobierno.
Él bromeó conmigo cuando le hablé por teléfono en 1996.
Dijo, "Si los EUA emiten alguna vez bonos indexados a la inflación, estaremos seguros".
Esto es una broma, dijo, sobre la tesorería.
"Nos aseguraremos de enviar el prospecto a los miembros
la Asociación Económica Americana porque ellos los querrán.
Nadie más los querrá".
Resulta que estaba equivocado y ahora tenemos
un número sustancial de bonos indexados a la inflación del gobierno de los EUA.
Pero creo que la innovación requiere espíritu de innovación.
Creo que lo hay entre nuestros reguladores.
Pero pienso que el Gobierno tiene que hacer la carrera
de regulador lo suficientemente atractiva como para atraer a personas motivadas.
Para entender los negocios,
podrías decir es que tienen que estar motivados un poco como emprendedores.
Tienen que tener un sentido de emoción de que es algo nuevo.
Pero pueden compartir la emoción pero no ganar dinero con eso.
Son empleados asalariados.
Y creo que es posible emocionarse con
una innovación en la que estás involucrado como regulador.
Pensé que realmente vi esto de alguna forma.
Pero para que eso suceda,
tenemos que tener un gobierno que respalde a los reguladores.
Debería ser una carrera a la que los jóvenes aspiren
no como una puerta giratoria para entrar en un trabajo sino como una carrera real.
Por cierto, la puerta giratoria yendo como
regulador al sector privado no está del todo mal tampoco,
o al revés, pues es cómo las personas desarrollan el sentido de profesionalismo.
Es bueno si un regulador ha trabajado en el sector privado o al contrario.
Creo que importa que los reguladores tengan un sentido de carrera como regulador,
que no hagan esto como un trampolín para otra cosa.
Estoy haciendo esto porque es interesante y valioso para la sociedad.
Como estudiante aquí,
tienes una sensación de idealismo en lo que haces, espero.
¿Estás pensando en convertirte en un regulador?
Personalmente, no.
Nadie aquí está pensando si podemos.
Quiero poner esa idea en vuestras mentes si puedo.
y teoriza el tema de la justicia. Muy bien.
Insiders versus outsiders es otro concepto de la SEC.
Los insiders son gente con un conocimiento especial de las conexiones en una empresa.
La información privilegiada representa riqueza.
Si sabes algo que el público inversionista en general no sabe,
esa es una oportunidad para negociar con esa información.
La SEC quiere bloquear eso.
Quieren bloquear el uso de información privilegiada.
Entre las cosas que la SEC ha hecho está
el emitir regulaciones sobre transparencia como el Reglamento FD que emitieron en el 2000.
El Reglamento FD llegó mucho después que Louis Brandeis.
Tenían teléfonos cuando Brandeis escribió,
pero no tenían Internet.
No tenían el tipo de acceso que ahora es posible.
El Reglamento FD dice que cuando una compañía informa de un hecho a un analista,
también debe ser inmediatamente comunicado al público en general.
Por lo general, las empresas tendrán debates abiertos de analistas donde
puedes entrar y escuchar el debate con los analistas.
Algunos países no habían tenido leyes sobre el uso de información privilegiada.
Alemania no las tuvo en absoluto hasta 1994.
Algunas personas, como Hayne Leland,
han argumentado que el uso de información privilegiada es bueno.
¿Por qué no la dejamos fluir simplemente?
Los negociantes de información privilegiada competirán entre ellos
y a lo mejor no obtendrán tantas ganancias después de todo,
y todo se filtrará,
y todo se sabrá.
Pero la opinión general es que,
no es algo bueno.
No quieres que la gente de una empresa negocie con secretos de la empresa.
Eso simplemente no suena bien y desalienta a la gente
de invertir si piensan que están en desventaja con los insiders.
De modo que la SEC ha solicitado a las empresas
y bolsas de valores que ayuden a encontrar uso de información privilegiada.
Las bolsas de valores tienen sistemas informáticos sofisticados.
Y SRO, hay organizaciones autorreguladas que
siguen la directiva de la SEC para regularse contra el uso de información privilegiada.
Te daré un ejemplo del uso de información privilegiada.
En 1995, se le pidió a una secretaria de IBM Corporation
fotocopiar unos documentos relativos con un plan secreto de adquirir Lotus Corporation.
Lotus Corporation era, supongo,
la compañía más importante de hojas de cálculo.
Ha sido adquirida.
Ya no es importante.
De todos modos, ella se lo contó a su esposo que era vendedor de buscapersonas.
Solíamos tener buscapersonas.
No se necesitan ya
con tu móvil, era algo en tu bolsillo que emitía un pitido y te avisaba
cuando la información acababa de llegar y podías averiguar de qué se trataba.
Hacia el 2 de junio,
él se lo dijo a dos amigos quienes inmediatamente compraron.
Para el 25 de junio, la gente se gastó,
solo medio millón de dólares, no demasiado,
pero eran un pizzero, un ingeniero eléctrico,
un ejecutivo bancario, un mayorista de lácteos,
un profesor de colegio y cuatro corredores de bolsa.
Lo averiguaron mirando registros telefónicos e interrogando a la gente.
Ellos rastrearon todo el esquema,
y fueron penalizados por hacerlo.
Se supone que no debes hacer esto.
Si alguien te dice mi esposa
trabaja en tal y tal empresa y estaba fotocopiando algo,
vas a tener un gran problema en tres días.
No sales a comprarlo porque sabes que estarías negociando
con información privilegiada, y es ilegal.
Te daré otro ejemplo.
Emulex Corporation.
Mark Jacob era un empleado de Emulex.
Y no sé qué sucedió,
si renunció o fue despedido.
Estaba molesto.
Hizo una venta en corto de acciones de Emulex Corporation.
Tenía una cantidad negativa de ellas.
Esperaba que les fuera mal.
Pero como vendedor en corto,
podría irles bien, en cuyo caso pierdes.
Pensó, tengo que generar malas noticias sobre Emulex Corporation.
Y podía hacerlo porque había sido empleado de Emulex Corporation.
Sabía cómo actuaban.
Publicó noticias falsas en Internet,
fue visto por agencias de noticias muy susceptibles que no verifican.
Parecía que venían de Emulex Corporation.
Vendió sus acciones de Emulex.
Cubrió su venta en corto en Emulex justo después.
Para cubrir tu venta en corto debes recomprar las acciones a precio bajo,
eso cancela tu venta en corto.
Tuvieron que averiguar quién lo hizo.
Pensó que había sido muy listo.
No usó su propia Internet.
Fue a una Internet pública de la biblioteca de El Camino Community College.
Y pensó, estoy perfectamente a salvo.
No pueden llegar hasta mí,
pero estaba equivocado. Dieron con él.
Fueron a la biblioteca de El Camino Community College
y mostraron fotografías a los bibliotecarios.
¿Recuerdas a este chico?
Fue identificado. Y fue atrapado.
Eso es negociar con información privilegiada.
Otro crimen en los mercados financieros es algo llamado inversión ventajista.
Cuando colocas una orden grande con tu corredor de bolsa,
digamos que quieres comprar muchas acciones de una empresa.
Si vas a comprar muchas acciones,
afectará al precio del mercado.
Una orden muy grande, millones de acciones.
Es una gran noticia, le dices a tu corredor quiero comprar esto, por favor hazlo.
El corredor tiene algo de tiempo y discreción sobre cuándo hacerlo exactamente.
Trata de encontrar un buen precio para ti.
Mientras, tu corredor puede negociar
por su propia cuenta o contárselo a otro corredor.
Voy a colocar una gran orden.
Podrías querer comprar antes de la orden.
La otra persona puede comprar
a un precio aún bajo y vender una hora después a un precio mucho mayor.
No suena correcto.
Eso se denomina Inversión Ventajista.
También es ilegal.
Se ha afirmado que la decimalización ha favorecido la Inversión Ventajista.
Hasta el 2001 era corriente que
las bolsas cotizaban los precios de las acciones en dieciseisavos de dólar.
Se cambió a centavos.
Parece antinatural cotizar precios en 60$ y un dieciseisavo de dólar,
u otras veces un octavo de dólar,
pasaron a hacerlo de una forma que parece natural en el 2001.
Hace un poco más posible meterse en el medio,
supongamos que la acción se vende a 30$,
y luego piensas después de la orden,
que se venderá a 30.05$.
Si las acciones se venden en dieciseisavos,
hay una ventana estrecha,
pero si se vende en centavos,
puedes estar entre esos dos precios.
Los estándares contables es otra cosa en la que la SEC está involucrada.
Tiene el derecho legal de establecer cómo se deben realizar las cuentas de las empresas,
pero no quiere hacerlo.
No quiere ser el creador de todos los estándares en los negocios.
En 1973, la Comisión de Bolsa y Valores oficialmente
reconoció una organización llamada la Junta de Normas de Contabilidad en Norwalk,
Connecticut, como la autoridad para los estándares de contabilidad,
pero el FASB como le llamamos a menudo,
no es una agencia gubernamental.
Es una organización sin fines de lucro creada por la comunidad empresarial.
El FASB define lo que se llama Principios de Contabilidad Generalmente Aceptados o PCGA.
Hablamos sobre ganancias PCGA u otros conceptos PCGA.
PCGA define un concepto llamado ingreso neto,
que es el resultado final de las ganancias de una empresa,
y también define algo llamado ganancia operativa,
ingreso operativo, que es un concepto más limitado de ganancias,
es igual a los ingresos menos los costos de hacer negocios.
PCGA podría también restar cargos por eventos especiales.
Digamos que, perdieron dinero por un huracán o una crisis financiera,
y piensan que no refleja realmente nuestro negocio
porque hacemos nuestro negocio normalmente y sucedió algo totalmente inesperado.
Debería ser,
de acuerdo a los PCGA, en los conceptos actuales del FASB,
el evento debe ser considerado como parte del ingreso neto,
pero proporcionemos también a los inversionistas
el ingreso operativo que les da una sensación de lo que sucede con este negocio.
Hay muchos otros conceptos como ganancias principales,
ganancias pro forma, EBITDA,
que son Ganancias Antes de Intereses,
Impuestos, Depreciación y Amortización,
y ganancias ajustadas, pero estas no son PCGA.
No son PCGA porque no están definidos por el FASB.
Si vas al sitio web del FASB,
vas a confundirte porque hay muchas
discusiones sobre las definiciones de ganancias,
y deben decidir entre las mismas.

Quisiera hablar de los seguros de las cuentas de las empresas.
Tenemos la SIPC, sobre la que volveré en un minuto
que fue creada en respuesta a las quiebras de las firmas de corretaje.
Goodbody & Company en 1970 era una firma de corretaje que quebró en 1970.
Cayó en bancarrota.
¿Qué hace una firma de corretaje?
Hay miembros de esta firma que son corredores de bolsa.
Tienes que llamar a un corredor de bolsa.
En esa época no había corretaje online.
Tenías que coger el teléfono.
Si querías comprar acciones, dirías, quién es un buen broker,
y tus amigos te dirían, llama a tal y tal de Goodbody.
Tú llamarías a esa persona
y dirías, me gustaría comprar 100 acciones de Ford Motor Company.
Y el hombre ejecutaría la orden por
ti en el recinto de la bolsa de valores de Nueva York.
Y entonces tú tendrías las acciones.
Luego el broker te enviaría un documento que mostraría cuántas acciones poseías.
Pero lo divertido de esto es, que lo normal era que las acciones, a menos que solicitases
los certificados, podías decir que querías que te los enviasen.
El broker te diría, puedo hacerlo pero
¿realmente quieres preocuparte por eso?
Puedo tenerlos por ti.
Es más fácil cuando quieras venderlas.
No tienes que devolvérmelos por correo y todo eso.
Mucha gente diría, vale.
Las acciones eran guardadas por la firma de corretaje en tu nombre
en realidad, de cara a la compañía, ellos no sabían siquiera que existías.
Tú eras ahora un accionista de la compañía.
Hasta que el servicio de corretaje informa de tu nombre a la compañía,
ellos lo estan guardando en tu nombre, a eso se le llama "street name".
La Goodbody & Company es el propietario oficial del título
aunque estuvieran operando en tu nombre como accionista.
¿Qué sucedió cuando Goodbody quebró?
Esto fue un gran problema porque podría haber amenazado
la confianza pública en todo el sistema de corretaje.
La comunidad financiera, Merrill Lynch, asumió el control de Goodbody.
La bolsa de valores de Nueva York comprometió 30 millones para cubrir pérdidas.
Y en realidad, ninguno de los clientes minoristas de Goodbody perdió nada.
Pero no fue gracias al gobierno.
Fue debido a que la comunidad financiera tuvo sentido de integridad.
Lo que estaba sucediendo en Goodbody, es que no estaban llevando bien los negocios.
Ellos guardaban tus acciones, pero estaban haciendo algo más.
Fueron barridos, pero nadie perdió nada.
Sin embargo les llevó a pensar que tenían que hacer algo.
El senador Ed Muskie tomó el ejemplo de Goodbody & Company para pensar que
necesitamos algo como un seguro de depósitos para accionistas en valores,
si vamos a tener a cosas guardadas en firmas de corretaje, es como un banco.
Tienes que confiar en que de verdad tienen las acciones por ti.
Entonces se creó un seguro público.
Es como la FDIC, la Corporación Federal de Seguros de Depósitos.
EL SIPC es la Corporación para la Protección de Valores e Inversores.
E igual que el FDIC, tiene un límite de cuánto te cubrirán.
Su límite actual es de $500,000 por cuenta.
Y también, de forma separada,
podrías también tener una cuenta en efectivo en tu corredor de bolsa.
Podrías extender un cheque a tu broker por 100,000$,
y decir, vamos a pensar en que lo invertiré.
Guarda los 100.000$ por mí.
Ese tipo de cuenta está limitada a 100,000$.
Ha habido una gran cantidad de quejas sobre el SIPC.
El SIPC, durante los últimos años, ha estado muy preocupado sobre su propia integridad.
Es su responsabilidad como corp oración, que
probablemente sería rescatada por el gobierno si quebrara,
pero [RISAS] rechaza reclamaciones que no sean hechas correctamente,
reclamaciones sobre el mal comportamiento de los corredores de bolsa.
Y no cubre todo.
Además es extremadamente lenta en pagar.
Sin embargo, es algo positivo.
La crisis del 2008, mucha de nuestra regulación es una reacción a la crisis.
Ya hemos hablado de la crisis del 2008.
La crisis del 2008 fue sustancialmente una crisis hipotecaria.
Los bancos hicieron préstamos a propietarios de inmuebles mediante hipotecas,
sobre sus hogares, para que los compraran,
se convirtió en un período, como ya hemos hablado, de gran apalancamiento.
Los bancos estaban dando a los propietarios grandes préstamos sobre sus hogares.
Y los bancos a menudo ocultan sus pasivos fuera de sus balances
la contabilidad necesitaba ser mas regulada.
Los evaluadores inmobiliarios, en efecto, fueron sobornados por los prestamistas.
No fue un soborno en forma literal,
en el que te dan un maletín lleno de billetes de 100$.
Era simple, muy simple.
Cuando contratas una hipoteca, parte del estudio para aprobarla es
averiguar, ¿Realmente la casa vale lo que pagaste por ella?
Porque podrías estar engañando al corredor,
pudiste haber pagado demasiado por una casa.
La otra parte de la transacción era tu cómplice para embolsarse el dinero.
Tú tienes un certificado de venta por mucho dinero, que es falso.
Para protegerse de esto,
los bancos deben contratar a alguien que vaya a ver la casa
realice una tasación, una opinión independiente acerca del valor de la casa.
Desafortunadamente, algunos bancos le dicen al perito
cual fue el precio de venta.
Y el tasador regresa con un valor un poco mayor
todas las veces.
Crees que el Banco se dará cuenta.
Este hombre es un mal tasador.
Tiene que haber alguna vez que esté en desacuerdo con el precio de compra.
Si constantemente da una tasación un poquito más alta
que el precio de compra, este tipo es un farsante.
Tiene que haber algunos casos, pero a los bancos no les importaba.
Eso es en parte debido a que eso fue anterior a la regla de retención del 5%
y a una adecuada regulación de las hipotecas de residencias.
No les importaba, de hecho, algunos corredores que eran
más fiables y de mayor integridad, no jugaron a ese juego,
no volvieron a ser llamados por el banco.
El banco sólo quería verlo aprobado.
Se volvieron cínicos.
Hay otros ejemplos donde te daban algo así como una compra de la calificación.
Los bancos que daban las hipotecas u otros creadores de hipotecas, llamarían
a las calificadoras de riesgo, Moody's y S&P y Fitch y otras.
Y dirían, estamos pensando en sacar al mercado este tipo de valor.
¿Puedes darnos una aproximación de qué calificación tendría antes de que te lo
mandemos y tengas la calificación oficial?
Si la agencia les daba por teléfono una mala calificación ellos decían,
creo que volveremos a pensarlo, les llamaremos más adelante.
Y nunca volvían a llamar.
Eso se llamaba compra de la calificación.
Si hay varias calificadoras y tú solo le envías tus valores para calificarlos
a la que te dijo por teléfono que te daría una buena calificación,
ahí hay algo malo.
La ley Dodd-Franks creó el Consejo de Supervisión de Estabilidad Financiera,
el FSOC, que está dirigido por varios presidentes de agencias reguladoras que
se supone deben revisar todos estos problemas que pueden llevar a otra crisis.
Y además creó la Oficina de Protección al Consumidor Financiero,
la CFPB, Oficina de Protección al Consumidor Financiero, cfpb.gov.
Fue una idea de Elizabeth Warren, que ahora es Senadora.
Cosas similares pasaron en Europa, en respuesta a la crisis financiera.
La Junta Europea de Riesgo Sistémico.
la Autoridad Bancaria Europea, La Autoridad Europea para Mercado de Valores y
La Autoridad Europea para Seguros y Pensiones.
Las colocaron en diferentes ciudades, ese es el estilo de la Unión Europea.
>> ¿Cómo piensas que se equilibra la innovación de las
instituciones financieras con intentar gestionar el riesgo?
>> Este es el problema.
Las agencias del gobierno tienden a burocratizarse.
Se asignan funciones especializadas a diferentes personas,
lo que suele pasar es que tienen reglas con números,
y tienen diferentes tipos de reglamentos con números y letras asociados a ellos.
Y te introduces en este laberinto de reglas que
ni ellos mismos pueden cambiar de la noche a la mañana.
Si deseáis apelar para cambiar alguna regla básica que tengan,
lo ponen como un comentario, tendrán 10.000 comentarios.
Se vuelve difícil para cualquier persona, incluso para un regulador bien intencionado,
hacer lo correcto.
Esos son riesgos ocupacionales.
Los reguladores que he conocido,
Me ha impresionado, por el hecho de que
muchas personas estén atraídas por trabajar como regulador.
Podríais pensar, ¿Por qué alguien quiere hacer esto?
[RISAS] Puedo ver por qué alguien quiere hacerlo.
Porque alguien interesado en, digamos finanzas, si es un regulador financiero,
y es una persona con buenas intensiones.
¿No es un trabajo interesante intentar hacer que el sistema funcione bien?
Algunas personas dicen que soy ingenuo al sospechar de que alguien esté
interesado en hacer eso.
Pero tengo la sensación, de que sé que ellos lo están porque conozco
a estas personas y piensan que es bueno hacerlo.
No todo el mundo está motivado de la misma manera.
Pienso que eso es algo que no se menciona lo suficiente en
las discusiones sobre finanzas, que de verdad hay gente con buenas intenciones
que se enfrentan a un sistema que no siempre funciona bien para
que ellos se sientan bien sobre lo que hacen, y quieren arreglarlo.
International Regulation
Finalmente quería tratar de la regulación internacional.

Uno de los reguladores internacionales más venerables,
No sé si es realmente un regulador.
Es como un banco de banqueros.
El Banco de Pagos Internacionales se estableció en
1930 como un banco central para banqueros centrales.
En ese momento, en 1930,
había cierta tensión,
tensión internacional que les llevó a pensar
que los bancos centrales no querían tratar directamente entre ellos.
Querían un intermediario porque no tenían uno público.
Esto se hizo más importante cuando el gobierno Nazi apareció en Alemania,
incluso en 1930 con Mussolini en Italia.
Querían tratar con ellos pero no deseaban tratar con ellos directamente.
Así que se creó el BPI y ahora tiene 57 bancos
centrales miembros que son reguladores internacionales.
Está ubicado en Basilea Suiza que es una pequeña ciudad encantadora
en las montañas de Suiza muy lejos de cualquier intriga internacional.
Suiza, por supuesto, es un país neutral desde tiempos inmemoriales,
tienden a establecer cosas como ésta en Suiza.
Aparte de eso hay algo llamado el Comité de Basilea.
En 1974 se creó para coordinar la regulación bancaria.
En 1988 crearon Basilea I
que fue su primera declaración de regulaciones bancarias propuestas para los países.
No tenían ninguna autoridad para imponer estas regulaciones, pero
las recomendaron y la mayoría de los países las adoptaron.
Fue revisada en el 2004 como Basilea II y nuevamente en el 2009 después
de la crisis financiera con Basilea III que fue adoptada por los países del G20 en 2010.
Los países del G20, volveré sobre ello. Aquí estamos.
Existen estas distintas organizaciones internacionales que no tienen
poder oficial regulatorio, pero son lugares de encuentro donde los gobiernos
de los países se reúnen y discuten cuestiones regulatorias y hacen
declaraciones al final de cada reunión que, a menudo, conducen
a cambios regulatorios paralelos entre países.
El G8...
Empezaron como el G6 me parece y luego fueron el G7 y luego el G8 y ahora
son el G7 nuevamente porque expulsaron a Rusia, al menos temporalmente.
Estos países, típicamente tienen dos reuniones separadas,
una para ministros de finanzas y luego una para los jefes de estado.
Las reuniones de los jefes de estado reciben la mayor atención.
Luego está el G20 que es más integral.
Ahora son 20 países que están aquí listados.
No han sacado a Rusia de éste.
El G20 es menos colegiado. Son todos.
Son realmente todos los países grandes del mundo
y existe alguna tensión entre estos países.
Si te fijas en los países del G7,
son todos como,
parece que no puedo ir hacia atrás.
Son todos como de Europa, Japón, Estados Unidos y Canadá.
No esperarías grandes desacuerdos entre estos países ahora, pero
el G20. He conversado con personas que han asistido
a ambos y afirman que el G20 es
países que leen declaraciones escritas por
sus expertos en propaganda, pero funcionan bien.
Una cosa que hicieron fue aprobar los acuerdos de Basilea III.
Su próxima reunión es en Hangzhou en China.
El Consejo de Estabilidad Financiera es otra cosa que fue creada por el G20.
En realidad fue la reconstitución de algo
anteriormente en Basilea también llamado Foro de Estabilidad Financiera.
El Consejo de Estabilidad Financiera o FSB hace
propuestas de regulaciones financieras
al G20 que frecuentemente son adoptadas en muchos países.
De manera que son. Tenemos
organizaciones reguladoras financieras internacionales que en efecto establecen
políticas pero no tenemos regulación internacional
lo que es un problema porque tenemos más y más firmas multinacionales.
Firmas que operan a través
de las fronteras nacionales donde tú como empleado no sabes exactamente en qué
país vives porque ellos pueden transferirte a otro país cualquier día
y tus oficinas corporativas están en otro país.
Pienso que esto crecerá en el tiempo a medida que la economía se desarrolle más.
Necesitamos más y más regulación internacional pero es un tema.
Vuelvo a esto. Señalé como lectura para esta parte del curso,
la introducción a mi libro con George Akerlof llamado "Phishing
for Phools" y de nuevo lo básico que queremos
transmitir es que la regulación ha sido siempre el secreto del éxito de los mercados libres.
Es decir, los mercados tienen que estar regulados dentro de unos límites.
En los EUA después de la Gran Depresión antes de la Segunda Guerra Mundial,
la reacción a las quejas sobre la comunidad financiera
por parte de la administración de Franklin Roosevelt fue,
hagamos que el capitalismo funcione por regulación.
La reacción en otros países no fue la misma
pero creo que llevó a un éxito relativo
de la economía de los EUA y la SEC ahora es copiada por otros países generalmente.
Los conceptos generales de regulación.
Creo que crear mercados libres,
mercados libres no regulados como un ideal es simplemente ignorar la historia.
Los mercados han sido generalmente regulados
por los gobiernos estatales en los Estados Unidos
o el gobierno federal y en otros países.
Nunca se han dejado completamente libres.
Salon - Student Loans
Para educación, en este momento,

si un estudiante quiere tener educación superior toma un préstamo estudiantil, podemos
considerar que es una especie de bono que el estudiante emite.
Sería posible cambiar a un modelo de capitalización.
>> Es algo en lo que he estado trabajando durante mucho tiempo.
No es nueva, para mí, la idea
de tener préstamos estudiantiles que respondan a los ingresos.
Protegería contra el hecho de no poder
conseguir un buen trabajo a pesar de haberse metido en una educación costosa.
Eso se remonta muchas décadas atrás.
Incluso aquí en Yale en la década de 1970,
yo no estaba aquí entonces, pero con el profesor Toban crearon
un préstamo estudiantil condicionado a los ingresos.
Ahora tenemos esto en lo que el presidente Obama ha estado trabajando también.
Pero también ocurre en otros países.
Los préstamos estudiantiles deberían idealmente estar condicionados
a los ingresos del prestatario, siempre que se puedan verificar.
Pero hay un problema de riesgo moral.
Tenemos que lidiar con él. Tenemos que poner límites.
De hecho en la experiencia de Yale,
se sorprendían cuando al ganar mucho dinero, veían
que la deuda por su matrícula aumentaba.
Y apareció un problema en el que no habían pensado:
qué pasa si te casas con alguien que gana mucho dinero.
No habían pensado en eso, pero el contrato decía que era
la renta en la declaración de impuestos la que se incluye en la fórmula.
Era mala suerte de casarse con alguien rico porque Yale podría obtener buena parte del
pastel.
Estos son problemas que deben resolverse.
>> ¿Crees que se está formando una burbuja de préstamos estudiantiles?
>> ¿En los Estados Unidos?
>> Sí.
>> Quizás en otras partes también.
El tipo de burbuja que creo que se ha estado formando
está parcialmente impulsada por toda esa charla sobre robots
e inteligencia artificial y la ansiedad que impulsa a los jóvenes de hoy.
Dónde estoy en el mundo.
Cada vez que miro a mi alrededor hay algo nuevo que reemplaza un puesto de trabajo.
Creo que hay una atmósfera... Tengo que estar conectado.
Tengo que pertenecer, de alguna manera, a la élite.
La forma en que definimos la élite, sobre todo en EE.UU., ya que no hay aristocracia,
no hay duques ni barones,
es que se obtiene estatus teniendo educación.
La gente está dispuesta a gastar mucho en ello.
Al mismo tiempo después de la crisis financiera de 2008,
los gobiernos desconfían de gastar dinero.
Los Estados Unidos dan alguna ayuda para la educación
en la universidad, en otros países algo menos, pero están en retirada.
Entonces, tienes que pagar tu propia educación universitaria.
Incluso las universidades estatales se están volviendo caras porque
los gobiernos estatales no les dan suficiente dinero.
Se están volviendo caras y la gente pide prestado
para financiar una educación superior de calidad.
En cierto sentido es una burbuja porque cada vez es más caro ir
a la universidad. También podría ser
una burbuja en el sentido de que si mucha gente va
a la universidad podría no ser tan lucrativo como solía ser.
Luego tienes
que devolverlo y no puedes declararte en quiebra para salir de un préstamo estudiantil.
Esa es una ley especial en los Estados Unidos, espero que no
pienses en hacer eso porque, sería demasiado fácil.
Te graduarías y dirías, estoy sin trabajo.
>> Para algunos estudiantes de MBA ofrecen
un préstamo internacional para estudiantes extranjeros, creo que permiten la bancarrota.
>> No lo sabía.
Por favor no hagan eso.
Forwards and Futures Introduction
Los forwards y los futuros son un tema esotérico con el que la mayoría de la gente nunca
trata.
Son derivados.
Se llaman derivados porque compran o venden algo en un mercado
de forward o futuros, no es tan simple como comprar en el mercado de contado.
El mercado de contado de cualquier cosa es un mercado de entrega inmediata.
Pagas el dinero, recibes el artículo.
Los forward y los futuros reflejan contratos que implican una entrega futura.
Y eso es más complicado.
Pero pienso que son muy importantes para la economía porque
nuestros mercados tienen que reflejar tanto el tiempo como la calidad.
El tiempo es una característica esencial de nuestras vidas.
Y eso lo tenemos en los mercados de forward y futuros,
no tenemos solamente un precio, sino
un precio distinto para cada fecha de entrega futura.
En lugar de un número único para algo,
o un producto,
hay una tabla de números que reflejan las distintas fechas de entrega en el futuro.
Como dije,
la mayoría de la gente no parece saber mucho sobre ellos,
no piensan realmente en lo que son.
Me referí antes a un ensayo
que Charles Conant escribió en 1904 llamado Wall Street y el país,
la función de las bolsas de valores y productos.
Se lamentaba de que el público no lo entendía.
Piensan que estos mercados son lugares donde los ricos juegan, especulan.
De hecho, existe eso,
gente que apuesta en esos mercados pero tienen una función, una función real.
Como él enfatizó, están ligados a los negocios, no son juegos.
Las apuestas son una industria de entretenimiento.
Conciben juegos que serán divertidos de jugar pero
no es particularmente divertido comerciar con tripas de cerdos.
¿Por qué lo harías?
No es un juego. Refleja alguna actividad económica subyacente.
De hecho documenté en un artículo que escribí hace 25 años con Maxine Boycko,
cuánta gente desconfía de estos mercados.
Hicimos una encuesta en 1990 en dos ciudades,
Moscú y Nueva York,
comparando las actitudes ante los mercados.
Preguntamos sobre el comercio de granos,
no mencionamos forwards ni futuros porque la mayoría de la gente no
tiene ni idea de que existan pero saben
que hay comerciantes de grano y , por supuesto, los comerciantes de grano
comercian típicamente, en mercados de futuros o forward.
La pregunta era, los comerciantes de grano en países capitalistas a veces guardan
grano sin venderlo poniéndolo en
almacenes temporalmente en previsión de subidas de precios más adelante.
¿Crees que esta especulación causará escasez frecuente de harina,
pan y otros productos de grano?
¿O causará que esas escaseces sean más raras?
La respuesta número uno fue que las escaseces son más comunes.
De hecho, lo sorprendente es que los americanos lo pensaban.
Incluso más que los rusos,
pensábamos que la ideología comunista podría alentar
a los rusos a pensar que la especulación crea escasez.
Pero de hecho, menos de la mitad de ellos lo eligieron.
¿Por qué pensarías en esto?
¿Es más común almacenar grano para la escasez?
Creo que cuando piensas sobre ello con un simple sentido común,
una versión muy simplificada del mundo es que hay una cosecha de grano cada año.
¿El almacenamiento de grano a lo largo del año hace que haya menos escasez?
¿Eso podría ser verdad?
Almacenar grano es esencial si tienes solamente una cosecha una vez al año,
alguien tiene que guardarla.
A menos que pudieras comértelo todo el día de la cosecha, no puedes hacerlo.
Tienes que comértela a lo largo del año.
De modo que es un negocio esencial en cada país el almacenar grano.
Entiendes que cuando compras un sándwich o un tazón de cereales en el desayuno,
sabes que ese cereal estaba en un almacén,
especialmente, piensa en ello, ahora es un buen momento.
Estamos en Febrero, en Marzo.
Es justo antes de la cosecha.
Estamos saliendo del invierno.
Todo lo que comes ha sido
almacenado a menos que venga de América del Sur o del hemisferio sur.
Pero el público no entiende eso.
¿Qué tipo de productos o activos tienen mercados de futuros asociados?
Buena pregunta. A la gente en las bolsas de futuros les gustaría saber la respuesta.
Hay una vieja historia,
una historia sobre el mercado de futuros,
¿Sabes cómo se dan cuenta de qué mercados serán un éxito?
Es la misma regla que usan los chefs y la llaman la regla de los espaguetis.
¿Cómo sabes cuándo los espaguetis están listos?
Sacas uno de la olla y lo tiras contra la pared y si se pega, está listo.
Es lo mismo.
Comienzas un mercado de futuros,
suena plausible, lo pruebas y si funciona,
funciona, si no, lo cierras.
He tenido experiencia comenzando un mercado de futuros con mis bienes raíces
mi colega Karl Case y yo trabajamos con
la Bolsa Mercantil de Chicago y creamos un mercado de futuros de precios de vivienda.
Ahora tiene 10 años.
Funciona pero tengo que decir que no fue un gran éxito como habíamos
pensado y no tenemos una respuesta clara.
El mercado inmobiliario es muy grande y ocupa mucha atención.
La gente se preocupa de los valores de sus casas.
Buscan respuestas.
Pensarías que comerciarán mucho en un mercado de futuros.
Creo que todavía podrían hacerlo pero hasta la fecha,
no ha sido significativo.
Tu pregunta es un poco como preguntar,
¿sabes cuándo alguien da una buena fiesta en su casa que todo el mundo va a ir?
Bueno, cuando das una fiesta,
nunca sabes si será una buena fiesta.
Si todos dicen que hay una gran fiesta en tal casa, ellos irán.
Es ese tipo de cosas.
Es un fenómeno social.
Algunos esfuerzos para iniciar mercados de futuros han atraído mucha atención y otros no.
Debe tener algo que ver con el riesgo y
la sensación de que hay mucho riesgo para gestionar.
Tal vez el problema con los futuros de vivienda unifamiliar,
es que los propietarios de viviendas no son
gestores profesionales de riesgo y están allí durante
mucho tiempo y pueden olvidarse del riesgo de su vivienda.
Tal vez eso lo explique en parte.
Pero no sé si tenemos
una explicación realmente sólida de por qué algunos mercados existen y otros no.
Forward Contracts
Un contrato forward es un contrato entre dos personas,

a quienes puedes llamar partes,
a cumplir en una fecha futura llamada fecha de ejercicio o fecha de vencimiento.
Históricamente, los contratos forward precedieron a los contratos de futuros.
Un contrato de futuros es una idea más sofisticada.
Por ejemplo, lo que sucedía en Dojima antes de 1670,
los arroceros podrían haber hecho un trato para vender su arroz a un almacén.
Ellos podían esperar hasta que la cosecha estuviera
y traerla a Dojima para ver qué precio podían obtener,
pero tienen la alternativa de establecer el precio antes y cerrarlo.
A los agricultores les gusta hacerlo porque no saben el precio de cuando vendan.
Incurres en muchos gastos para producir el producto,
y podrías no recuperar todos tus gastos,
y eso no te gusta.
Por lo general prefieren fijar el precio.
Si lo haces directamente, normalmente lo venderías
a un almacén o silo de grano como se les llama.
Habrá un grano local,
no sé nada del arroz,
ni del trigo ni del maíz ni de cualquiera de ellos.
En el campo, hay un silo de grano local,
y puedes acudir a esa persona y decirle,
"Estoy planeando cosechar arroz en tal y tal mes.
¿Lo compras y me das un precio hoy?"
La mayoría de agricultores no se cubren en el mercado de futuros.
Es demasiado complicado y sofisticado.
Pero el silo de grano o el
almacenero pienso que casi siempre se cubren porque van a estar almacenándolo.
La cobertura, el negocio del almacenamiento es un negocio de márgenes ajustados.
Es muy competitivo.
Podrías almacenar mucho grano o prometer comprar
grano a un precio que resulte no ser rentable para ti.
Lo que sucede es que estos depósitos de grano son
los que dan la cobertura y cotizan precios a los agricultores como un precio a plazo.
Hay otros tipos... No solamente grano.
El grano es históricamente el origen de los forwards y los futuros,
pero hablemos de otras cosas.
También puedes hacer un contrato forward para cambiar libras por
yenes o dólares por yenes o cualquier número de combinaciones.
Si hago un contrato forward,
ambas partes están comprometidas en el contrato,
por lo que no tienen liquidez.
Bueno, lo hacen porque no desean adaptarse a uno de
esos contratos estándar que se ofrecen en el mercado.
Podrían desear un lugar de entrega diferente,
podrían desear una fecha diferente,
podrían desear una calidad diferente,
hacen que los contratos forward sean grandes.
El problema con los contratos forward es que no puedes salirte de
ellos y no confías necesariamente en tu contraparte.
¿Qué sucede si el agricultor no lo hace,
se emborracha y no siembra y tú estás ahí al otro lado del contrato?
Tuviste mala suerte.
La ventaja de los contratos a futuro es que no tienes de
qué preocuparte porque tu contraparte es el mercado de futuros.
No es entre el productor de trigo y el fabricante de cereales para el desayuno.
El productor de trigo trata con el mercado de futuros,
y también el fabricante de
cereales para el desayuno que podría ser efectivamente la otra parte.
Tienen que...
Si optas por forwards,
tienes que preocuparte de tu contraparte,
tienes que verificar a tu contraparte,
y tienes que establecer que tu contraparte tenga
un buen crédito así que están inherentemente limitados.
Mercados de futuros. ¿Deseas comerciar?
Puedes llamar a un corredor mañana y comerciar.
El corredor lo hará con cualquiera que lo garantice.
Pero déjame volver a eso.
Futuros de cambio a plazo, un contrato de cambio de divisas a plazo,
Los forwards FX pueden ser considerados como un par de
bonos de cupón cero grapados juntos en dos monedas diferentes.
Supón que estoy vendiendo bienes.
Soy un productor japonés de bienes que vendo en los Estados Unidos.
Voy a venderlos en dólares por supuesto, los americanos pagan en dólares.
Y luego quiero repatriar el dinero a Japón,
y voy a cambiarlo en yenes.
Pero quiero tener un contrato forward que fije el precio hoy.
No tengo que ir al mercado forward.
Puedo pedir prestado hoy el dinero en dólares,
cambiarlo al tipo de cambio al contado hoy en yenes,
llevar los yenes de vuelta a Japón y colocarlos en una cuenta
con intereses en Japón ganando el tipo de interés japonés.
Me van a cargar
el tipo de interés en dólares, pero me van a abonar el tipo de interés japonés.
Me queda una cantidad al final igual al
producto del tipo de cambio al contado por 1 + r yenes dividido por 1 + r dólares.
Eso es lo que puedo hacer sin ir al mercado de cambio forward,
solamente negociando la moneda,
pidiendo prestado y luego invirtiendo en Japón.
Este número debe ser igual al tipo de cambio forward por arbitraje,
porque son dos formas diferentes de hacer
lo mismo y podrían dar el mismo número.
Eso significa que el tipo de cambio forward,
el tipo de cambio yen dólar no es tan interesante como podrías pensar.
Podrías pensar que el tipo de cambio forward es
una predicción del tipo de cambio al contado.
Tal vez lo sea, pero también es algo como esto.
Refleja los tipos de interés relativos en los dos países.
Si te fijas en los tipos de cambio forward
y los comparas con los tipos de cambio al contado y revisas esta fórmula,
funciona bastante bien explicando el tipo de interés forward.
A eso se le llama paridad del interés forward.
Los acuerdos de tipo forward usan una fórmula que se parece un poco,
no es exactamente la que te acabo de mostrar.
Generalmente de hecho tienen una liquidación que es igual
al tipo de interés real en la fecha del contrato menos
el tipo del contrato multiplicado por los días en
el período del contrato por el importe del contrato dividido entre B,
que depende de la convención ya sea 360 ó 365 días.
Este año es bisiesto ,
tenemos 366 días así que la fórmula no será exacta porque no es...
Volvieron a 360 días para fórmulas como ésta porque la gente no sabía dividir.
Querían un número redondo.
Es una antigua tradición y 366
no atrae a nadie pero esa es la fórmula de la liquidación.
Futures Contracts
Un contrato de futuros es como un contrato forward salvo que hay un intermediario.

El intercambio, haces tu contrato con el intermediario,
no con la última contraparte, y están estandarizados.
Si conduces por el país donde se cultiva grano,
verás silos o almacenes aquí y allí salpicando el paisaje.
Los silos de grano son importantes.
Si enciendes la radio y
escuchas una emisora de radio local, oirás cotizaciones de mercado de futuros
porque los agricultores locales están muy interesados en el precio de los futuros.
Algunos no están cubiertos, y es algo realmente importante para ellos.
No se escuchan precios al contado muy a menudo.
Tal vez puedas decirme lo contrario, pero cuando he conducido por el país he
escuchado eso porque los precios al contado no significan nada.
Son solamente ruido porque no sabes quién los negoció.
La situación era que los contratos de futuros son algo que
los agricultores escuchan todo el tiempo.
Los contratos de futuros se basan en llamadas de reposición de margen.
>> Cuando un inversor utiliza margen para comprarnos valores.
Se le pagan utilizando una combinación de sus
propios fondos así como dinero prestado por un corredor.
El inversor recibe una llamada de reposición de margen de un corredor
si los valores en la cartera disminuyen de valor más allá de cierto punto.
Después de lo cual el inversor debe ya sea depositar más dinero en la cuenta,
o vender algunos de los activos.
>> Ya mencioné que, con un contrato forward.
Te preocupa que el otro sujeto pudiera estar borracho,
o podría ser un irresponsable, o podría no plantar el cultivo.
¿Quién sabe?
¿Cómo tratan los contratos de futuros con eso?
Los contratos de futuros, cuando firmas un contrato, tiene vida.
El contrato requiere que pagues
una liquidación cada día de tu cuenta de margen de futuros,
basado en el cambio en el futuro no se sumará ese día.
El agricultor, con el que has firmado un contrato, podría no ser fiable.
Podría ser una persona que a veces se va durante semanas sin responder el teléfono.
Se ocupan de ello, en el contrato.
El contrato dice que si no haces nada, si te llamamos y
decimos, tu cuenta de margen está cayendo porque el precio futuro se está moviendo
en tu contra y no contestas el teléfono te liquidaremos y
tu cuenta de margen estará, tal vez, cerca de cero.
No dejaremos que llegue a cero.
Porque ellos no confían en ti, porque ellos no saben quién eres,
a ellos no les importa quién eres.
Ellos solamente miran la cuenta de margen.
Se supone que les permites deducir.
Ellos no te llamarán todos los días.
Si estás comprando los futuros y
el precio está cayendo, se mueve en tu contra.
Compraste los futuros porque estabas preocupado de que el precio subiría.
Y quieres fijar un precio.
Si un precio baja, entonces se mueve en tu contra,
retirarán ese importe de tu cuenta de margen.
Puedes salirte en cualquier momento, pero si compraste futuros
y el precio cae, la realidad es, que tienes que salirte con el nuevo precio.
Ellos ya han tomado tu dinero.
Ese fue el trato de tu cuenta de margen.
Y no tienes que contestar el teléfono, no vas a hacer nada.
Y no es un crimen si tu cuenta de margen se cancela.
Por supuesto, ya no estarás cubierto frente al riesgo del precio.
Pero tienes que contestar el teléfono.
Es por eso que la mayoría de la gente, de los agricultores no negocian en futuro,
es para ponerse muy nervioso.
Las llamadas de reposición de margen son muy desagradables.
El tipo te dice, bueno ingresa 10,000$ en tu cuenta de margen,
Siento decir que ahora tienes 1,000$.
Tienen lo que se llama margen inicial, es lo que te solicitan que ingreses.
Y tienen algo denominado margen de mantenimiento, que es cuando
te llaman por teléfono diciendo que tu cuenta ha ido en tu contra.
O colocas más margen o cerramos tu cuenta, mediante una compensación.
Si compraste ellos podrían vender en tu nombre.
Estás fuera del mercado.
Rice Futures
Los primeros mercados de futuros del mundo aparecieron en la ciudad de Osaka,

en Japón. En realidad, en una parte de Osaka llamada Dojima, en la década de 1670.
Esto fue durante el período Tokugawa en la historia japonesa cuando
Japón estaba aislado del resto del mundo, excepto de Holanda.
Por alguna razón, los holandeses tenían una dispensa especial para entrar y negociar en
Japón,
pero todos los demás no podía.
Es curioso que esta idea del mercado de futuros se haya originado en Japón.
Creo que tiene algo que ver con los holandeses,
porque los holandeses acababan de inventar, a principios
del siglo XVII, el primer mercado de valores real.
Y hacían comercio de opciones y ventas en corto;
fueron el país financiero más avanzado del mundo en el siglo XVII.
Tal vez algo de eso se haya esparcido por Japón,
pero los holandeses no lo entendieron.
No se les ocurrió la idea de un mercado de futuros.
Dojima era el centro de almacenamiento de arroz en Japón.
Tenían muchos almacenes.
Hace poco estuve en Osaka y pregunté. Volveré a Osaka la próxima semana,
tal vez pregunte de nuevo.
Dije: "¿Dónde puedo ver algunas reliquias del mercado de futuros?"
Y dijeron: "Todo ha desaparecido, no queda nada".
"No hay nada que ver".
Pero fue muy importante.
Había 91 almacenes de arroz según
el relato de un historiador en Dojima en 1673.
Era una parte sustancial de la dieta japonesa y alguien tenía que almacenarlo.
Era un asunto serio.
Las personas en Japón que comerciaban con arroz o productos de arroz
iban a Dojima a comprar el arroz y terminaron
haciendo contratos de entregas futuras.
Había cosas llamadas billetes de arroz... El arroz como el dinero.
podías pedir prestado arroz y devolverlo en una fecha futura.
Podías comprar tu arroz en el futuro. Estoy anticipando mi explicación de contratos a plazo.
El intercambio de futuros es algo un poco más sofisticado.
Era un centro de información
y cobertura de riesgo para el arroz, en lugar de la entrega del arroz cuando lo desees.
Lo que hacían es tener una lista de fechas de entrega de arroz en Dojima.
Podías vender arroz en el futuro para entregarlo
en un almacén en Dojima o podías comprarlo, pero en una fecha futura.
Eso significa que no se puede ver el arroz ahora.
Tienes que especificar qué tipo de arroz será.
El intercambio de futuros de Dojima tenía definiciones precisas de calidad,
fecha y lugar de entrega.
Y tenían expertos en el almacén,
cuyo trabajo era evaluar la calidad del arroz.
Estabas firmando un contrato de entrega,
pero no tenías necesariamente que cumplir
el contrato porque era un contrato estándar,
y siempre podrías comprar tu salida.
Si fueras un agricultor de arroz y hubieras prometido
entregar arroz en Dojima en una fecha determinada,
y pensaste,
"tal vez no plante tanto arroz".
"No quiero hacer la entrega".
"No tendré suficiente". "He cambiado de opinión".
Podrías regresar y vender varios contratos para reducir tu exposición.
Crea liquidez en el comercio de arroz.
En realidad, los futuros de arroz fueron
importantes en Japón desde la década de 1670 hasta la Segunda Guerra Mundial.
Y de alguna manera se perdieron
en Japón después de la guerra porque sucedieron muchas cosas.
Y se instaló en otra parte, en los Estados Unidos. Y entonces en Japón
quienes quisieran cubrir futuros de arroz tendrán que hacerlo en Chicago.
Chicago se convirtió en el centro mundial de muchos futuros.
Tenemos futuros de arroz,
pero ahora no se lo entrega en Dojima.
Si vas de visita,
para mí se parece al centro de Osaka.
Tengo que visitarlo de nuevo.
Pero ya no hay un lugar para hacer entregas en Dojima.
Tienes que entregarlo en Chicago.
Este es el "contrato estándar".
Dice: La Junta de Comercio de Chicago (CBOT).
Históricamente, la CBOT se fusionó
con el Chicago Mercantile Exchange en 2007 y ahora se llama CME Group,
pero lo seguimos llamando "contrato CBOT".
Es diferente de un contrato que podrías firmar si quisieras comprar arroz.
Si eres un fabricante de Krispies o algo así,
es posible que desees una cantidad diferente o entregada en otro lugar.
Pero ese no sería un contrato estándar.
Este es el contrato estándar que es el contrato líquido.
Digamos, un contrato por 2.000 quintales.
¿Qué es un quintal?
Son 100 libras en el sistema de los países de habla inglesa.
Pero no puedes comprar menos o más que eso.
Ese es el tamaño de un contrato.
Y esto es lo dice: define que los arroz de "EE.UU grado 2" son mejores granos largos,
aproximadamente por el rendimiento total de molienda se obtiene
menos del 65%, incluido el arroz integral, y no menos del 48%.
Etcétera, etcétera.
Eso es lo que debes entregar.
Y el precio se expresa en centavos por quintal.
La variación mínima en el precio es igual que en la valuación de acciones.
Solo está permitido variar el precio en cierta cantidad mínima.
Por qué a la gente le interesaría un contrato estándar en lugar de un contrato.
No quiero 2.000, quiero 2.500 quintales o algo así.
Ahí está la genialidad del mercado de futuros.
Crea un precio significativo y crea claridad para el futuro.
Hay muchos precios para el arroz;
muchos precios al contado para el arroz.
Puedes ir a algún lugar donde venden arroz al contado.
Pero si vas, dirán,
"El arroz que tenemos hoy no tiene buen aspecto.
No lo he estudiado, pero creo que no es suficientemente bueno para el CBOT".
Nadie está controlando,
pero el comprador está controlando.
El comprador lo mira y dice
"Pagaré esto por esto", pero podría ser un arroz malo.
No hay una certificación oficial.
Encuentras un quintal que se vendió a x precio y no sabes por qué.
Quizás había algo oculto; tal vez el tipo le dio una tostadora o algo como regalo.
Si realmente quieres saber cuál es el precio del arroz,
no puedes saber cuál es el precio del arroz ahí.
Solo puedes saber cuál es el precio del arroz en Chicago
porque hay un mercado de futuros y fíjate lo precisos que son.
Tienen estos estándares de entrega.
Te diré una cosa,
nadie entrega mejor arroz que el estándar.
Fui al mercado de café, azúcar y cacao, una vez en Nueva York.
Fui de visita, y dije:
"¿Puedo probar un poco de vuestro café?"
Estoy en la sede mundial del comercio del café,
y me dicen: " Bueno, no se lo recomendaría.
Vayamos a un Starbucks cruzando la calle.
Nuestro café no es bueno.
Es un café muy ordinario".
Pero, por supuesto, es café ordinario porque querían tener liquidez.
Querían ser un gran mercado.
Si eres un comprador, esto es lo que haces:
si estás esperando comprar un buen café, digamos el año que viene,
puedes fijar el precio comprando el ordinario en el mercado de futuros
Luego ante cualquier fluctuación, que probablemente será compartida por ambos tipos
de café, que afecte tu contrato de futuros, puedes ponerlo a la venta,
vender todos tus contratos de futuros antes de comprar el de buena calidad.
Te habrás protegido contra
las fluctuaciones de precios porque los dos probablemente se mueven juntos.
La mayoría de los contratos de futuros se cierran sin llegar a la entrega.
Es simplemente así.
Supongamos que eres un agricultor de arroz en los Estados Unidos, o en Japón.
Y te preocupa el precio que puedes obtener por tu arroz cuando se coseche.
Venderás tu arroz en Chicago sabiendo muy bien que no lo enviarás
a Chicago. Pero estoy seguro de que
su precio en Chicago se moverá con el precio adonde quiera que esté.
Es solo un seguro contra caídas de precios.
Si soy agricultor me preocupa
no obtener suficiente dinero de mi cosecha y perder.
Es un concepto realmente importante y no tan obvio,
que en los mercados de futuros rara vez se entrega.
El único momento en que se entrega es cuando un operador avispado,
llamado arbitrajista, decide que hay
una diferencia, entre el precio de futuros y el precio al contado en Chicago, suficiente
como para entregar o recibir la entrega en otro lado.
Una vez fuimos de visita al CBOT y conocimos, no sé a quién,
a un comerciante de grano.
Tuvimos la oportunidad de entrevistarlo porque éramos invitados del mercado.
Y me impresionó. El tipo recordaba un episodio.
Teníamos un gráfico de precios de futuros y había un pico en algún momento, en Chicago.
Y le dije: "Mira ese pico.
¿Qué pasó?"
Y él dijo: "Lo recuerdo perfectamente.
Había escasez en Chicago, pero hubo una huelga ferroviaria o algo así.
Teníamos el grano en Iowa y no podíamos traerlo.
Estábamos tratando de arbitrar ese pico, porque solo se daba en Chicago.
Pero no pudimos traerlo a Chicago.
Salí y alquilé camiones, pero era caro, no pude conseguir tantos camiones".
Vivieron esta historia.
Normalmente los arbitrajistas prestan poca atención a los precios de futuros en relación
a los precios al contado a menos que al acercarse a la fecha de entrega se aparten.
Luego analizan: "Tendría una oportunidad
haciendo la entrega o llevando mis camiones al almacén
en Chicago cargando el arroz y llevándolo a Iowa
y vendiéndolo donde el precio es más alto?, ¿o al revés, entregarlo?"
Hay un pequeño grupo
de comerciantes de arroz muy sofisticados que hace eso. El resto del mundo cubre riesgos.
En Japón, un agricultor podría protegerse
en el mercado de arroz de Chicago
y no pensará en absoluto en entregar en Chicago, no sabría cómo hacerlo.
Esta es la curva de futuros del arroz de ayer en el CBOT (Grupo CME).
El contrato más cercano creo que es en mayo;
cuesta un poco más de 10$ por quintal o 10 centavos por libra.
Si vas a la tienda y miras cuánto
cuesta una libra de arroz cuando la compras en la tienda de comestibles.
Debe ser algo así como un dólar.
Puedes conseguirla por 10 centavos,
pero solo puedes conseguir este precio si compras,
¿cuánto era? ¿2.000 quintales? ¿Qué había dicho?
Sí, 91 toneladas métricas.
Sí, 91 toneladas métricas.
Eso es mucho arroz.
Deseas que te lo entreguen en tu tienda
en un pequeño paquete con etiquetas de colores.
Otra cosa que se ve, es que sube con el tiempo.
Y eso es algo fundamental.
A menudo los precios de futuros... Entiendes que esto es al 8 de marzo de 2016.
Esto es para entregar en mayo de 2016,
y, en el otro extremo, para entregar en mayo de 2017.
Sube con el tiempo.
Este es el precio que puedo asegurar hoy,
es el 8 de marzo de 2016 para mayo de 2017.

Esta pendiente naturalmente ascendente de la curva de futuros se llama contango.
Necesito conocer la etimología de esa palabra.
El contango es normal en los mercados de futuros.
Si deseas una entrega en una fecha futura, te costará más.
Aunque no siempre; a veces puede estar
en "un inversión del mercado" que es cuando baja en el futuro.
Te daré un ejemplo, pero es anómalo.
Los primeros mercados de futuros del mundo aparecieron en la ciudad de Osaka, : agregado
a la

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