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    02 Hamada Rubinstein

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    Marcos Muñoz Bravo
    Este documento presenta dos modelos (Modelo de Hamada y Modelo de Rubinstein) para calcular la tasa de descuento adecuada para evaluar proyectos cuando el riesgo del proyecto difiere del riesgo de la empresa o cuando la estructura de capital del proyecto difiere de la de la empresa. El Modelo de Hamada asume deuda libre de riesgo, mientras que el Modelo de Rubinstein incorpora deuda riesgosa. Ambos modelos buscan ajustar la tasa de descuento de acuerdo al riesgo específico

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    Marcos Muñoz Bravo
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    Este documento presenta dos modelos (Modelo de Hamada y Modelo de Rubinstein) para calcular la tasa de descuento adecuada para evaluar proyectos cuando el riesgo del proyecto difiere del riesgo de la empresa o cuando la estructura de capital del proyecto difiere de la de la empresa. El Modelo de Hamada asume deuda libre de riesgo, mientras que el Modelo de Rubinstein incorpora deuda riesgosa. Ambos modelos buscan ajustar la tasa de descuento de acuerdo al riesgo específico

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    02 Hamada Rubinstein

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    Este documento presenta dos modelos (Modelo de Hamada y Modelo de Rubinstein) para calcular la tasa de descuento adecuada para evaluar proyectos cuando el riesgo del proyecto difiere del riesgo de la empresa o cuando la estructura de capital del proyecto difiere de la de la empresa. El Modelo de Hamada asume deuda libre de riesgo, mientras que el Modelo de Rubinstein incorpora deuda riesgosa. Ambos modelos buscan ajustar la tasa de descuento de acuerdo al riesgo específico

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    Tasa de costo de capital y

    el riesgo: Modelo de
    Rubeinstein y Hamada
    Introducción
     ¿Es correcto usar la misma tasa de
    descuento para proyectos que tienen un
    riesgo distinto al de la empresa que los
    realiza ó pertenecen a otra industria?
     ¿Cómo encontrar la tasa de descuento
    adecuada cuando la empresa no se transa
    en la bolsa o sus acciones no se transan
    continuamente en bolsa?
    Introducción
    Evaluar proyectos de una empresa a la misma tasa
    de costo de capital que la empresa que los realiza
    puede conllevar a 2 grandes errores:

    1. El riesgo asociado a los proyectos puede diferir


    al riesgo asociado a la empresa que lo realiza.
    2. La estructura de capital del proyecto puede
    diferir de la estructura de capital de la empresa.

     El Problema: Vamos a rechazar proyectos con


    VAN positivo y aceptar proyectos con VAN
    negativo y por tanto, el riesgo promedio de la
    compañía aumentará y el valor de la empresa
    caerá. O lo que es lo mismo, estaremos sub ó
    sobrevalorando los VAN.
    Caso (1) : El riesgo del proyecto
    difiere del riesgo de la empresa
     Asuma la existencia de 2 proyectos : A y B,
    donde el proyecto A tiene un menor riesgo
    que la empresa que lo realiza y el B tiene un
    mayor riesgo.
     Donde representa el beta del proyecto
    Ay representa el beta del proyecto B.
    Además representa el beta de la
    empresa que realiza A y B.
     Además R(A), R(B) y R* representan las
    tasas de descuento adecuadas de los
    proyectos A, B y la empresas que los realiza.
    Caso (1) : El riesgo del proyecto
    difiere del riesgo de la empresa

    E[Ri]

    R(B)

    R*

    R(A)

    Rf

    Beta
    Caso (2) : Difieren en su estructura
    de Capital
     Asuma la existencia de 2 proyectos : A y B,
    donde el proyecto A tiene un menor riesgo
    que la empresa que lo realiza y el B tiene un
    mayor riesgo.
     Donde representa el leverage del
    proyecto A y representa el leverage del
    proyecto B. Además representa el
    leverage de la empresa que realiza A y B.
     Además R(A), R(B) y R* representan las
    tasas de descuento adecuadas de los
    proyectos A, B y la empresas que los realiza.
    Caso (2): Difieren en su estructura
    de Capital

    R_s )

    R_0
    R(A)
    R*
    R_wacc
    R(B)

    R_b

    B
    S
    Analice para el caso anterior en un mundo
    que no existen impuestos corporativos
    Introducción
     ¿Que hacer? Usar una tasa de costo de
    capital para cada proyecto, de forma que
    ésta refleje el riesgo de aquel proyecto.
    De aquí nacen 2 modelos :
    1. Modelo de Hamada (1969)

    2. Modelo de Rubinstein (1973)


    Modelo de Hamada (1969)
    Modelo de Hamada
    Supuesto: Asume que la deuda es libre de
    riesgo. O sea:

     ¿Que tasa de costo de capital usar para


    descontar los flujos de caja
    correspondientes a los nuevos proyectos?

    1. El propone una metodología que utiliza


    el CAPM para ajustar por riesgo.
    Modelo de Hamada
    2. Recordemos las siguientes formulas:
    Modelo de Hamada
    3. Diferencia entre beta apalancado y no
    apalancado:
     Beta Apalancado: Refleja tanto el
    riesgo sistemático de carácter
    operacional como financiero.
     Beta no apalancado: Refleja solo el
    riesgo sistemático de carácter
    operacional. Por tanto, el beta no
    apalancado seria igual al beta de los
    activos y conllevaría a reflejar el riesgo
    “intrínseco” o propio de un negocio.
    Modelo de Hamada
    Donde el Modelo llega a lo siguiente:

     Esta formula plantea una relación entre el


    beta apalancado y no apalancado.
     Además podemos observar que el beta
    apalancado es siempre mayor que el beta no
    apalancado …¿Por que?
     Existe una relación positiva entre el beta
    apalancado y el nivel de endeudamiento.
     Recordar: La deuda es libre de riesgo …
    sino esta formula no es aplicable!!!!!!
    Modelo de Rubinstein (1973)
    Modelo de Rubinstein
     Incorpora deuda riesgosa al modelo de
    Hamada, por lo tanto:

     Consideración:
    Modelo de Rubinstein
     El modelo llega a lo siguiente:

     Ahora riesgo del negocio es compartido entre


    aquéllos que están financiando la operación:
    accionistas y bonistas. Al asumir los bonistas parte del
    riesgo de la operación, los accionistas toman menos
    riesgo. En consecuencia, una compañía con deuda
    riesgosa tendrá asociado un menor beta
    patrimonial que una empresa con deuda libre de
    riesgo.
    Beta (Hamada)> Beta (Rubinstein) si y solo si
    Beta (Deuda) >0.

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