Bello Lara, Fabiola Alejandra

Universidad del Bío-Bío.
Red de Bibliotecas - Chile
UNIVERSIDAD DEL BIO - BIO

DEPARTAMENTO DE AUDITORIA E INFORMATICA
CAMPUS CHILLÁN
“CREACIÓN DE VALOR ECONÓMICO

EN EL CONGLOMERADO QUIÑENCO S.A.”
Memoria para Optar al Título de

Contador Auditor.
Profesor Guía : Dr. Alex Medina Giacomozzi.
FABIOLA A. BELLO LARA

2007
Universidad del Bío-Bío. Red de Bibliotecas - Chile
“Índice”
“Índice"
Introducción ___________________________________________________________ 4
Capítulo I “ La Valoración de Empresas”. _________________________________ 5
1.1 Una perspectiva sobre el Valor y la Valoración. ______________________ 6

1.2 La perspectiva financiera y económica. ____________________________ 8
1.3 El valor y la empresa. _________________________________________ 10
1.4 Crecimiento rentable y creación de valor. __________________________ 11
1.5 Cómo generar valor . _________________________________________ 16
1.6 Métodos de estimación de la creación de valor. _____________________ 18
1.7 Metodología del Flujo de Efectivo de Libre Disposición. _______________ 22
1.8 Conductores de valor. _________________________________________ 30
Capítulo II “Metodología” ______________________________________________ 39

2.1 Modelo de Estudio. ___________________________________________ 40
2.2 Objeto en Análisis. ___________________________________________ 40
2.3 Ajustes Extracontables ________________________________________ 41
2.4 Aplicación del Flujo de Efectivo de Libre Disposición, FEL. ____________ 41
2.5 Determinación del Costo Promedio Ponderado de Capital, CPPC. ______ 42
2.6 Identificación y Análisis de los Conductores de Valor. ________________ 43
Capítulo III “Quiñenco S.A.” ____________________________________________ 44
3.1 Grupo LUKSIC ______________________________________________ 45

3.2 Quiñenco S.A. _______________________________________________ 46
3.3 Perfil de Quiñenco S.A. ________________________________________ 50
3.4 Estructura de Propiedad _______________________________________ 52
3.5 Actividades y negocios. ________________________________________ 52
Capítulo IV “Aplicación del Flujo de Efectivo de Libre Disposición, FEL”. _______ 65
4.1 Ajustes extracontables. ________________________________________ 66

4.2 Aplicación del Flujo de Efectivo de Libre Disposición _________________ 67
Creación de Valor Económico en el Conglomerado Quiñenco S.A. 2

“Índice”
4.2.1 Flujo de Efectivo de Libre Disposición aplicado a la empresa “Compañía

Cervecerías Unidas S.A.” ______________________________________ 67
Nacional de Teléfonos, TelSur S.A.” ______________________________ 75
4.2.3 Flujo de Efectivo de Libre Disposición, aplicado a la empresa “Empresa
Nacional de Telecomunicaciones, Entel S.A.”_______________________ 82
4.2.4 Flujo de Efectivo de Libre Disposición aplicado a la empresa Madeco S.A. 90
4.3 Análisis de la Creación o Destrucción de Valor Económico del Grupo
Quiñenco. __________________________________________________ 97
Capítulo V “Identificación y Análisis de los Conductores de Valor”. __________ 100
5.1 BONMIA, Beneficio Operativo Neto menos impuesto Ajustado. ________ 101
5.2 CNIN, Volumen de Inversión. __________________________________ 106
5.3 CPPC, Costo Promedio Ponderado de Capital. ____________________ 107
5.4 N, Período de Ventaja Competitivo. _____________________________ 108
5.5 RCI, Tasa de Retorno del Capital Invertido. _______________________ 111
“Conclusiones” ______________________________________________________ 112
“Bibliografía” ________________________________________________________ 115
“Anexos” ____________________________________________________________ 116
Anexo 1 : Balances y Estados de Resultados según FECUs. _________________ 117
Anexo 2: Resumen Corrección Monetaria según Nota Explicativa al Balance ____ 130

“Introducción”
Introducción
Entonces, toda creación de valor económico por parte de la empresa descansa en
la capacidad que ésta tenga para proyectar al futuro una estrategia que le permita contar
con una ventaja competitiva que se traduzca en mayores ingresos y, por ende, en un
aumento de su beneficio operacional.
Esta memoria tiene por finalidad analizar a través de capítulos el valor creado o
destruido dentro del Conglomerado Quiñenco, conglomerado perteneciente al Grupo
Luksic. Dicho valor será visto a través de la selección de sus filiales CCU S.A., ENTEL
S.A., TelSur S.A. y Madeco S.A. Las anteriores, han sido escogidas del conjunto de filiales
pertenecientes a Quiñenco debido a que la información de estas se encuentra accesible
para todo público en general por ser sociedades anónimas abiertas. El método a utilizar
para determinar dicha creación o destrucción será el Descuento de los Flujos de Efectivo
de Libre Disposición mejor conocido como FEL.
La creación de valor debe implicar un cambio en la orientación de las empresas,

poniendo énfasis en aquellas estrategias tendientes a incrementar dicho valor. Por ello, es
importante que se identifiquen aquellos factores que crean dicho valor, dichos factores son
llamados conductores de valor como su nombre lo indica son los que conducen a la
creación de valor. Dichos conductores serán analizados para cada una de las empresas
tomadas para el análisis identificando por qué razón están creando o destruyendo valor.
Es importante que la empresa analice sus inversiones para que puedan saber si
ellas están generando valor o si, por el contrario, están destruyendo valor.
Además, del análisis de la creación o destrucción de valor se describirá que se

entiende por valor y los métodos útiles para establecer el incremento o detrimento del
valor económico. También, se entrega las bases que sustentan el valor en comento.

Capítulo I “La Valoración de Empresas”
Capítulo I “ La Valoración de Empresas”.

1.1 Una perspectiva sobre el Valor y la Valoración.
Para crear y mantener el valor en una empresa, es indispensable aceptar que el

valor del que se habla no es el valor contable, social ni político sino de un valor
económico. El primer paso, entonces, es entender este concepto y abrazarlo.
Valor
Es necesario exponer la definición más pura de valor. De acuerdo con la Real

Academia Española, valor es definido como: “Rédito, fruto o producto de una hacienda,
estado o empleo”. En otra acepción es definido como la “cualidad que poseen algunas
realidades llamadas bienes, por lo cual son estimables. Los valores tienen polaridad en
cuanto a que son positivos o negativos, y jerarquía en cuanto son superiores o inferiores”.
Ahora bien, valor para un inversionista o para un ejecutivo de finanzas tiene una
acepción completamente distinta. Crear valor para un inversionista, es la serie de
actividades que conllevan a que éste obtenga un retorno sobre inversión – una renta – que
sea positivo y que sea superior a aquello que obtendría ante cualquier otra alternativa
comparable.
Entonces, valor puede tener distintos significados según quien lo aprecie y, por lo
tanto, se vuelve una labor realmente difícil de conciliar y lograr que todos lo vean de la
misma forma puesto que lo que es de gran valor para una persona no lo es para otra, por
ejemplo un bien mueble, para una persona puede ser básico pero para otra va más allá de
lo básico.
El valor también depende de las expectativas futuras que los agentes tengan sobre
la cosa valorada. Estas expectativas están en función de la satisfacción que estas
personas esperan obtener con sus conductas.

La generación de valor lleva implícita la distribución del mismo, puesto que lo que
es generado es también distribuido, aquí se acoge el principio de dualidad
Partiendo de la base que la creación de valor en la empresa pasa por que cada uno
de los agentes económicos involucrados- estos son usuarios, el recurso humano y los
financiadores - sienta que también son partícipes en el reparto de este valor creado y que
la distribución del valor es un proceso que debe estar conectado con la realidad de cada
uno de ellos y, por ende, con la sociedad, por lo que su distribución debiera ser justa y
equitativa.
Valoración
La valoración1 es un proceso por el cual se asigna valor a las cosas, esto es,
determinar el grado de utilidad que reportará a sus usuarios o propietarios. Por tanto, la
valoración de una empresa es el proceso para determinar su valor para los usuarios o
propietarios.
La valoración de empresas no es un proceso para determinar el precio de éstas, ni

tampoco su coste. El precio lo fijará finalmente una transacción, si existe un vendedor y un
comprador que se ponen de acuerdo en el importe de la misma. El coste se forma por el
pasado, esto es, quedaría recogido en los valores contables, si bien es cierto que estos no
captan el paso del tiempo y, por tanto, es un coste heterogéneo.
Subjetividad y Objetividad del valor.
Subjetividad 2. El valor subjetivo es la valoración atribuida por el sujeto al objeto, la

cual, es equivalente a lo que le agrada, identificándose con lo deseado, es el objeto de su
interés.
1
Rojo, A.A. (2000): “La valoración de empresas”, [en línea] 5campus.org, Control de Gestión.
2
Adaptado de Risieri Frondizi: ¿Qué son los valores?, 1995.

De este modo al hablar de valoración necesariamente se debe hacer mención al

hombre y su conducta, principalmente a las decisiones que éste toma, las cuales reflejan
la intención e interés que el hombre tiene a la hora de decidir entre una posibilidad u otra.
Quizá nadie puede decir, de hecho, que un objeto tiene determinado valor con
abstracción del resto de la realidad, es decir, al inclinarse por un bien siempre habrá que
considerar la posibilidad de poder elegir otro y el efecto que puede producir dicha elección
en las decisiones futuras. En definitiva el valor será subjetivo si debe su existencia, su
sentido o su validez a reacciones, ya sean fisiológicas o psicológicas del sujeto que valora.
Objetividad. En contraposición a lo anterior, el valor será objetivo si existe

independencia de un sujeto o de una conciencia valorativa, esto subyace en cualidades
propias que son esenciales para la existencia del objeto, tales cualidades forman parte de
la existencia del objeto, le confieren ser. Existe una independencia respecto del objeto
valorado.
Resumiendo, como lo plantea Frondizi (1995), a veces las personas se inclinan por
el subjetivismo y creen descubrir en la posición contraria un mero engaño. Otras veces, en
cambio, les parece evidente que los valores son realidades objetivas, ante las cuales
deben rendirse, pues tienen una fuerza impositiva que salta por encima de sus
preferencias y doblega su voluntad.
1.2 La perspectiva financiera y económica.
Es grato saber que la creación de valor no es un juego de suma cero. Cuando se

crea valor económico-financiero, no hay perdedores. Sin embargo, puede darse la ilusión
de que se crea valor cuando medimos a las empresas o las inversiones bajo estándares
puramente contables y realmente se pueda estar destruyendo valor.

En una empresa existen los denominados stakeholders3, que por falta de una
traducción adecuada al español han sido identificados de diferentes formas. Los
stakeholders en su forma más sencilla son aquellas personas que participan o son
afectadas de manera directa o indirecta por las actividades de la empresa. Sin desear ser
exhaustivo en la definición, los stakeholders pueden ser proveedores, clientes, empleados,
inversionistas, el gobierno, los bancos o acreedores y, por supuesto, los accionistas. Son
todos aquellos que tienen un interés en el porvenir de un negocio y que se ven
beneficiados o afectados de acuerdo con el desempeño del mismo.
La razón de mencionar a los stakeholders en este momento es total. Cuando los

resultados contables de una empresa son positivos, generalmente todos los stakeholders
ganan: gana el empleado al recibir un sueldo por su trabajo, gana el gobierno al obrar
impuestos, gana el cliente al consumir productos o servicios de la empresa, gana el
acreedor al cobrar un interés sobre la posible existencia de una deuda utilizada para
financiar la operación del negocio, gana el proveedor al ver sus productos siendo
utilizados en la cadena de valor del negocio. Sin embargo, ¿gana el inversionista? No
siempre.
El inversionista puede ser el único que desde una perspectiva económica pierde
cuando se evalúa una inversión desde una perspectiva contable. Dado que por ejemplo un
negocio que si generó efectivo por $800. Los inversionistas, al requerir un retorno de $900
sobre el capital invertido, perdieron la oportunidad de invertir su capital en otro negocio
que hubiera podido pagarles dicho retorno esperado.
En el simple ejemplo anterior se puede apreciar que generar valor contable no es

sinónimo de generar valor económico. El valor económico es aquel que importe a los
inversionistas. El valor contable es importante para el fisco.
3
Medina Giacomozzi, Alex, Gestión del valor económico en la empresa: 2003.

1.3 El valor y la empresa.
Muchos expertos y estudiosos de la valoración de empresas han dicho en algún

momento que esta actividad es en gran medida un arte para manejar los números según
unos propósitos. Sin duda algo puede haber de verdad en esta forma de decir, pero a
buen seguro que tiene mucho de conocimiento profundo de las dificultades y problemas
asociados para asignar el valor a un negocio “vivo” cuya gestión puede variar
sustancialmente según quienes sean los responsables y, por tanto, el valor se hace
vulnerable a ésta circunstancia, así como a otras ligadas a la situación del entorno.
La empresa es el ente aglutinador fundamental de la actividad económica en la

actualidad, desde un punto de vista macroeconómico. Además, empresa es toda
explotación, legalmente constituida, que por medio de la unión de voluntades de las
personas que la integran buscan realizar mancomunadamente una actividad económica
mediante la integración de los factores productivos para la generación y/o distribución de
bienes económicos y con la finalidad de generar valor 4.
La información que se genera al valorar a una empresa se utiliza para la toma de

decisiones empresariales más acertadas.
En el interés por la valoración esta subyacente la creencia básica de que los

directivos que se concentran en generar valor para el accionista crearán empresas más
saneadas que aquellas que no lo hagan.
Asimismo, unas empresas más saneadas generarán economías más sólidas,

mejores niveles de vida y más oportunidades, tanto profesionales como empresariales,
para las personas.
4
Medina Giacomozzi, Alex, Gestión del valor económico en la empresa; 2003.

Según la ley holandesa5, el consejo de administración de una empresa tiene la

obligación de asegurar la continuidad del negocio, no de representar a los accionistas en
el logro de maximizar el valor.
Hay dos razones por las que los directivos tendrían que concentrarse
prioritariamente en la creación de valor. La primera es que, de hecho, en la mayoría de los
países desarrollados, la influencia de los accionistas es un factor dominante en la agenda
de la alta dirección. La segunda, es que los modelos económicos orientados a la creación
de valor para el accionista parecen dar mejores resultados que otros modelos y que,
además, el resto de los stakeholders no resultan perjudicados por ese control por parte de
los accionistas.
Centrarse en el valor para el accionista no sólo es bueno para ellos, sino que
también es óptimo para la economía y para el resto de stakeholders.
1.4 Crecimiento rentable y creación de valor.
¿Qué es aquello que le da valor a una empresa?, ¿Cómo puedo identificar los
elementos que lo incrementan y los que lo reducen?, ¿A quién le importa el valor de una
empresa?, etc.
Un objetivo de la empresa es maximizar el valor de la inversión de los accionistas.

Ésta es una cuestión técnica, no filosófica. No es el objetivo único de la empresa y puede
que no sea ni siquiera el más importante. Hay muchos otros objetivos relacionados con las
otras personas o entidades relacionadas a las actividades de la empresa.
Desde el punto de vista estratégico, operativo, de inversión, rentabilidad y

crecimiento deberían formularse objetivos y medios para tratar de optimizar la creación de
valor para los accionistas y, además que consideren también al resto de los stakeholders.
5
Tom Copeland, 2004; Copeland, Koller, Murrin, 2004.

El valor no es un concepto abstracto. Representa el precio que nuevos inversores

estarían dispuestos a pagar por las acciones de la empresa, de forma que la rentabilidad
que se espera obtener sobre el precio pagado, de acuerdo con las perspectivas de flujos
de fondos futuros, esté en consonancia con la rentabilidad a obtener a través del precio
que están dispuestos a pagar. Esto es el valor, pero no es el único.
En ocasiones se habla de maximizar el valor a largo plazo para el accionista. Este

es un concepto demasiado difuso. De hecho, si la empresa genera expectativas favorables
a largo plazo y sabe comunicarlos, el valor de mercado debería reflejar de inmediato estas
expectativas.
La creación de valor depende de la rentabilidad que los negocios de la empresa

puedan ofrecer a los recursos propios. Si esta rentabilidad es superior a la exigida por los
accionistas, el valor de mercado será superior al valor contable y habrá creación de valor.
Si la rentabilidad sobre fondos propios es inferior, sucederá lo contrario y habrá
destrucción de valor.
Para que exista destrucción de valor no hace falta que la empresa entre en
pérdidas. Basta que no obtenga el nivel de rentabilidad exigible en función de su riesgo.
Desde el punto de vista financiero, las empresas económicamente no rentables

deberían tender a desaparecer. Si esta estrategia se pone en práctica a través de una
liquidación o reducción progresiva, dependerá fundamentalmente de cuestiones relativas a
los stakeholders. Financieramente hablando, es un mero problema de medida: valor neto
de liquidación frente a valor con reducción progresiva.
Para crear valor para los accionistas, los clientes y los colaboradores, resulta
conveniente identificar y tratar de actuar sobre todos los propulsores de valor (value
drives). Los ingredientes de la fórmula de creación de valor permiten identificar todos los
campos de posible mejora en los que la empresa puede actuar. Pero también es

fundamental identificar a los detractores de valor (value miners), aquellos que minan o
diluyen el valor que intentamos construir.
“El empresario debe decidir dónde quiere consolidad su patrimonio. Éste comienza en la
rentabilidad, se consolida en el valor y se aprecia en la transmisión de ese valor. Debemos
aprender no sólo a sembrar, también a cosechar...” Carlos Cosio
La creación de valor.
La empresa no puede actuar directamente sobre el valor, pero si puede hacerlo

sobre aquellos conductores de valor (value drives) que serán los que en definitiva le
permitirán la creación o incremento de éste valor.
Toda creación de valor lleva implícita su distribución, por lo tanto, son dos caras de
una misma moneda, inseparables, que siempre están en equilibrio, pero en donde cada
uno de ellas tiene sus propias características y particularidades. Cabe señalar, que en el
fin de esta memoria no esta incluido el análisis de la distribución por lo que solo se tratará
para efectos de conocimientos teóricos.
La gestión del valor consiste en los dos aspectos citados en el párrafo anterior, por
un lado buscar la creación de valor y por otro tratar de lograr un reparto equitativo de dicho
valor generado entre los agentes económicos involucrados o dicho de otra manera entre
los stakeholders.
La creación de valor está asociada a la capacidad de la dirección para tomar

decisiones que garanticen que la rentabilidad económica en el largo plazo supera el costo
de los recursos utilizados.
La creación de valor económico es el objetivo de toda buena gerencia, este resume

el resto de los objetivos económico-financieros relacionados con la rentabilidad, el

crecimiento, la liquidez, la estructura de financiación y el riesgo, pues todos ellos

contribuyen a ese fin. Por tanto, crear valor es el objetivo de la función financiera.
Ahora bien, este objetivo puede ser explicado por parámetros principales los que
resumiendo se podría decir que son la toma de decisiones: de inversión, de financiación y
la política de distribución de dividendos que se practique, así como las exigencias de
rentabilidad de los accionistas y el nivel de riesgo, por lo que cualquier decisión es
justificada en la medida que cree valor económico.
La consigna principal de creación de valor en la empresa es que éste se logra

“cuando el capital invertido genera una rentabilidad real superior al costo de los recursos
invertidos”, es decir, el crear valor exige la toma de decisiones apropiadas y su propia
ejecución táctica que en la práctica genere riqueza mayor al costo de los fondos propios.
Es habitual que las empresas persigan aumentar el beneficio neto, pues con ello
considera que crean valor, la forma de incrementarlo puede venir por la vía del
crecimiento, la diversificación, la mejora de eficiencia productiva, la adquisición de otras
compañías, etc. Sin embargo, el aumento del beneficio no garantiza crear valor. Puesto
que existen otros factores que influyen en la creación de valor económico.
La literatura consultada6 propone que esta generación de beneficios se sustenta en

tres componentes esenciales:
a. Los flujos de fondos generados por el negocio,

b. Las expectativas sobre el futuro del negocio y,
c. Los riesgos del negocio.
6
Dirección de negocios y creación de valor, López, Lubián 2000

Principios fundamentales para la creación de valor.
Para medir en forma efectiva y gestionar el valor de una empresa, se necesita

comprender los principios fundamentales de la creación de valor7.
1. En el mercado real, usted crea valor obteniendo una rentabilidad de su capital

invertido superior al coste de oportunidad del capital.
El mercado real8, es el mundo físico en el cual se mueve la empresa por el solo

motivo de su existencia, aquí es donde se toman diariamente las decisiones de minimizar
los costos de explotación, se cifran las estrategias de desarrollo al corto, mediano y largo
plazo, se realizan los procesos de optimización en la investigación de operaciones y se
asignan recursos al departamento de Investigación y Desarrollo, es decir, se toman todas
aquellas decisiones que propendan a la maximización del valor actual de la corriente de
flujo de efectivo futuro de la empresa.
2. Cuanto más pueda invertir para obtener rentabilidades superiores al coste de

capital, más valor creará (es decir, el crecimiento crea más valor siempre que el
rendimiento del capital sea superior al coste del capital).
3. Le conviene seleccionar estrategias que maximicen el valor actual de la corriente de

cash flow o de beneficios económicos esperados (Se obtendrá la misma respuesta
independientemente de cuál de los dos parámetros escoja).
4. El valor de las acciones de la empresa en el mercado de valores (la bolsa) es igual

que el valor intrínseco basado en las expectativas del mercado sobre el futuro
rendimiento.
7
Copeland, Koller y Murrin, (2004): “Valoración, medición y gestión del valor”, Editorial Deusto, Bilbao.
8
Alex Medina: “Gestión del valor económico en la empresa”, 2006.

5. La rentabilidad que los accionistas obtienen depende, ante todo, de los cambios en
las expectativas futuras más que del rendimiento de la empresa en el presente.
1.5 Cómo generar valor .
Lo fundamental no es si las empresas han establecido un programa especial

denominado “gestión del valor”. Por el contrario, el valor se genera a partir de un conjunto
de actividades interrelacionadas que la mayoría de las empresas ya suelen tener
previamente establecidas. La cuestión clave en este caso estriba en saber hasta qué
punto estas actividades se realizan de forma que generan una creación de valor, y en qué
grado los valores y los comportamientos y actitudes que promueven dicha creación son
arte “de la manera en que hacemos las cosas aquí” 9.
El requisito previo para lograr generar valor es que las actuaciones de la empresa
estén basadas en los fundamentos de la filosofía del valor. A su vez, la filosofía del valor
tiene dos dimensiones: los parámetros de medida del valor y la mentalización respecto del
valor.
Los parámetros de medida sirven de ayuda a los directivos para que éstos tomen
decisiones relativas a la creación de valor y para orientar a los empleados de la empresa
hacia la generación de valor. Respecto de estos, lo fundamental es si la dirección
comprende realmente cómo crean valor las empresas y cómo el mercado de valores (la
bolsa) valora a las empresas. ¿Establece la dirección un equilibrio entre los rendimientos
a largo y a corto plazo, o se concentra únicamente en estos últimos? ¿Está incorporado el
coste de oportunidad del capital en los cálculos y mediciones? ¿Están basados los
parámetros de medida en rendimientos económicos o en rendimientos contables?
9
Adaptado de: Copeland, Koller y Murrin, (2004): “Valoración, medición y gestión del valor”, Editorial Deusto,
Bilbao.

La mentalización en el valor se refiere a la intensidad con la que la dirección de la

empresa se preocupa de generar valor para el accionista. Esta mentalización se expresa
espontáneamente en varias de las áreas cruciales de la conducta y el pensamiento del
director ejecutivo. Un aspecto es si el director ejecutivo trata realmente de crear el máximo
valor posible para el accionista; o si, por el contrario, se limita a intentar generar el valor
suficiente para calmar a los accionistas inquietos. Otro aspecto que se debe considerar, en
este sentido, es si el director ejecutivo contempla la gestión del valor para los accionistas
como una filosofía de gestión continuada o simplemente como un proyecto a corto plazo.
Finalmente, el director ejecutivo orientado a la generación de valor está dispuesto a tomar
decisiones que no sean populares, si son necesarias para maximizar el valor para el
accionista a largo plazo.
Cómo orientar la organización hacia el valor.
Una vez que la organización esté correctamente preparada, es fundamental lograr

la creación de valor, porque así se asegura que las aspiraciones y la estrategia de
creación de valor de la empresa se llevan a la práctica a través de una ejecución
disciplinada. No hay ningún enfoque concreto para el modelo de organización que interesa
adoptar, ni tampoco conviene que una empresa, que busca la creación de valor, se
embarque en una reestructuración organizativa importante. La experiencia indica que tanto
los elementos rígidos como los flexibles del diseño organizativo pueden ejercer una gran
influencia en la efectividad de la gestión basada en el valor.
En este contexto, las áreas rígidas importantes son la estructura (quién depende de
quién), la autoridad para tomar decisiones (quién tiene autoridad para decidir), las
personas (quién es titular de los puestos claves) y los mecanismos de coordinación
(contenidos, formatos, calidades, procesos y cauces de la comunicación). Entre las áreas
flexibles están las ideas (cuánto potencial cree la gente que existe en un determinado
momento) y los valores (qué es lo que cree la gente que es importante), así como el estilo
de liderazgo.

Una pregunta organizativa fundamental es: “¿Tiene nuestra organización definidas

con claridad las responsabilidades de las unidades de ejecución y de las personas?”. Si no
es así, la empresa tendrá dificultades para establecer objetivos, medir el rendimiento y
recompensar el éxito.
En general, se recomienda que las unidades responsables de obtener rendimientos

se definan según el ámbito de su actividad y de competencia (coherencia de productos y
de clientes), control (responsabilidad en las pérdidas y ganancias), y entidad (unidades lo
bastante importantes como para que la alta dirección quiera dedicar tiempo a discutir sus
resultados con sus directivos).
Dentro de una unidad, el conjunto de responsabilidades de cada individuo o de

cada equipo de trabajo tendría que quedar también definido. En general, se recomienda
una estructura aplanada, es decir, con pocos niveles jerárquicos, y descentralizada para
favorecer la creación de valor, pues esta clase de estructura favorece la transparencia y la
comunicación clara. Pero respetando la opinión de que “No hay ninguna organización
perfecta”, si, para una empresa determinada, resulta que los criterios de responsabilidad y
de decisión son idóneos con una estructura organizativa centralizada, no hay necesidad
de cambiarla por cambiar.
1.6 Métodos de estimación de la creación de valor.
En primer lugar, se entiende por valorización de empresa a “aquella parte de la

economía cuyo objeto es la estimación de un determinado valor de una Empresa, con
arreglo a unas determinada hipótesis, con vistas a unos fines determinados y mediante
procesos de cálculo basados en información de carácter técnico y económico”. (Caballer:
1994).
Según (Caballer: 1994), la razón de ser de la estimación de valor no es otra que la

inexistencia de un mercado de empresas que reúna las condiciones de mercado de

competencia perfecta, sin mayores diferencias entre empresas, donde la valoración

recaería en un parámetro taxativo inherente a dicho mercado conducido por la negociación
entre oferentes y demandantes (precio de mercado). Sin embargo estas características
son impropias de un mercado de empresas donde no existe homogeneidad ni tampoco
gran cantidad de oferentes y demandantes, lo que en definitiva impide hablar con un
mínimo de propiedad de un precio de mercado.
Si bien existe una amplia variedad de métodos susceptibles de utilizar para la

valoración de empresas, la utilidad y connotación de cada uno de estos es distinta, lo que
obliga a ser muy cuidadosos en la elección del método, ya que de esto dependerá la
validez y aplicabilidad de los resultados obtenidos con la valoración. Cabe señalar que la
elección del método va directamente relacionada con los objetivos que se persiguen en
dicha valoración.
Una serie de métodos y clasificaciones aparecen en diversos textos y

publicaciones, entre las que se pueden citar, a modo de ejemplo: Principios de
Valorización de empresa de AECA (1996), Fernández (2000, 1999), Adsera y Viñolas
(1997), Pisón (2001), Rojo (1992), Caballer (1994).
Algunos de los Métodos10 son:
Métodos Basados en el Valor Patrimonial.

Métodos Basados en la Cuenta de Resultados.
Métodos Basados en el Fondo de Comercio.
Métodos Basados en la Actualización de Flujos.
Dado que el objetivo de esta memoria no es el análisis de los métodos de

valorización11, es que sólo se describirá el método basado en la actualización de flujos, ya
10
Adaptado de: “Gestión del valor económico en la empresa”, Dr. Alex Medina, 2006.
11
Para mayor información sobre estos métodos de valorización de empresas consultar, “Gestión del valor
económico en la empresa”, Dr. Alex Medina G., 2006.

que es en base para desarrollar la Memoria. Sin embargo, se realizará una pequeña sobre
el método VEA puesto que este es utilizado comúnmente en comparación con el Fel.
1.6.1 Métodos basados en la Actualización de Flujos.
Aquí se destacan dos métodos, por un lado el método del descuento del flujo de
efectivo de libre disposición y, por otro, el método del valor económico añadido.
Método del Descuento del Flujo Efectivo de Libre Disposición. Este método
parte de la determinación del flujo de efectivo de libre disposición, FEL (FCF, free
cash flow), que es un término acuñado por Copeland, Koller y Murrin (2004: 1990)
en su propuesta metodológica para la valorización de empresas. Éste consiste en la
determinación del FEL de cada uno de los años incluidos en la estratégica de la
empresa y su posterior actualización, considerando la tasa de coste promedio
ponderado de capital.
Método del Valor Económico Aañadido. Este método, conocido como VEA,
(Economic Value Added, EVA) fue creado por la consultora Stern Stewart & Co.
Como metodología para la valoración de empresas. Este método parte de la
consideración de rentabilidad versus el costo de capital sobre un capital inicial, que
al ser proyectado y descontado al valor actual, permite determinar el valor de
mercado que la dirección superior ha generado o destruido del capital utilizado
(Stewart, 2000).
1.6.2 Decisión de optar por el FEL.
La búsqueda del incremento del valor económico en la empresa es el norte que

mueve a la organización, lo cual lleva a seleccionar y utilizar aquellos métodos que están
basados en la creación de valor para la valorización de la empresa.

López Lubián (2000) sostienen que el beneficio económico no es sólo beneficio

contable, es por esto que los métodos que se basan en información contable para valorar
la empresa presentan varios inconvenientes, los que son descritos por Martín y Petty
(2001)12, a saber:
Los beneficios contables no son iguales al flujo de efectivo,
Los datos contables hacen referencia al pasado,
Los datos contables no reflejan el riesgo,
Los datos contables no incluyen el costo de oportunidad del capital,
Las prácticas contables difieren de una empresa a otra, y
Los datos contables no consideran el factor tiempo del dinero.
Por todo lo anterior, y dado que los métodos basados en la actualización del flujo de
efectivo y el método del valor económico añadido son los únicos que cumplen las tres
condiciones determinantes del valor: rentabilidad económica esperada, tiempo en que ésta
se puede mantener y el riesgo inherente a esta rentabilidad económica esperada 13. Es por
lo anterior que se a optado en esta Memoria por el Fel.
Ahora bien, tanto el método basado en la actualización de flujos de efectivo como el

método del valor económico añadido presentan diferencias que inducen a inclinarse por
uno de los dos:
El EVA determina sólo el flujo de efectivo generado.

El FEL determina el flujo generado y el flujo distribuido, lo que obliga a que la
información este debidamente distribuida.
12
Citado por Alex Medina, 2003.
13
Esto de acuerdo a Medina, 2006; y Martín y Petty, 2001.

Sin embargo, la valoración de una empresa debiera efectuarse de acuerdo con la

corriente de efectivo que generará a lo largo de su existencia, es por ello que se opta por
el método basado en la actualización de flujos de efectivo, sin desmerecer en ningún
sentido la vialidad del método del valor económico añadido.
1.7 Metodología del Flujo de Efectivo de Libre Disposición.
Adsera y Viñolas (1997) proponen al FEL14 como el conjunto de fondos generados

por la empresa, susceptibles de ser extraídos de la misma sin alterar su estructura óptima
de capitales, o sea, el conjunto de recursos generados una vez deducidas las necesidades
netas de inversión.
Determinación del valor creado de la empresa.
Una de las bases que sustentan la aplicación del FEL es que la valoración de toda
empresa debe efectuarse con relación a la corriente de efectivo que esta genere a lo largo
de su existencia, como se comentó anteriormente, este hecho se encuentra ligado a la
formulación de expectativas e implica considerar flujos pasados y futuros.
Es importante señalar que la determinación del valor económico creado (o

destruido) por una empresa puede ser determinado de forma prospectiva o retrospectiva,
dependiendo del ángulo de análisis que se esté adoptando, a saber15:
De forma prospectiva. Al asociar la determinación del valor económico creado con

el proceso de planificación estratégica, se está estimando el valor presente de los
flujos futuros incorporados dentro del período coyuntural más su respectivo valor de
continuidad.
14
Adaptado de Alex Medina, 2006.
15
Citando a Alex Medina, 2003: “Gestión del valor económico en la empresa”.

La proyección de los flujos se sustenta en información tanto externa como interna,

que tendrá incidencia en el futuro del negocio, como la situación macroeconómica del país
y del sector industrial o la estrategia que se haya planteado la empresa en relación a las
expectativas de generación de recursos.
De forma retrospectiva. Al asociar la determinación del valor económico creado

con el proceso de control de la gestión de la empresa, se estará determinando el
valor presente de los flujos pasados y futuros, más su correspondiente valor de
continuidad.
Los flujos son elaborados basándose en información contable extraída de los

estados financieros. Sin embargo, antes de elaborar los flujos, dichos estados deben ser
ajustados para eliminar las distorsiones producidas por aquellas partidas que no
representan un flujo real, como la corrección monetaria o ajustes a las inversiones.
De lo anterior se desprende que, la importancia de un análisis prospectivo de la

corriente de efectivo es relativamente más significativa que un análisis retrospectivo.
Método del Flujo de Efectivo de Libre Disposición (FEL).
La valoración de un activo en particular o de toda una organización, puede ser

realizada financieramente de acuerdo con a corriente de efectivo que generará a lo largo
de su vida, por lo que podría resultar importante a la hora de valorar una empresa,
proyectar la capacidad que ésta tendrá para generar flujos de efectivo que puedan
utilizarse libremente, denominado flujo de efectivo de libre disposición, FEL, por lo que el
proceso de valoración pasa por tres etapas ineludibles, a saber:
1. La determinación del flujo de caja que la empresa generará.

2. La estimación de la capacidad de crecimiento de los resultados de la empresa, de
acuerdo a su estrategia.
3. El cálculo de la tasa de costo de financiamiento que permite estimar la tasa de
descuento a aplicar a los flujos futuros.

Por tanto, para la valoración de la empresa, bajo este método se deben seguir los
siguientes pasos:
1.7.1 Determinación del Costo Promedio Ponderado de Capital, CPPC.
El costo promedio de capital, CPPC, no es otra cosa que la justa asignación de

riesgo rendimiento que aporta cada uno de los conceptos que integran la financiación en la
empresa, esta asignación se considera ponderada por el nivel de participación que se
tienen dentro del total los ítems de financiación, para lo cual se debe determinar el valor de
mercado de cada una de las partidas, para así, poder determinar de la manera más justa
posible el nivel de expectativas, y el riesgo asociado a éstas, que reúne el mercado sobre
la volatilidad de los flujos futuros de la empresa.
Para poder determinar el CPPC, en primer lugar debemos identificar las fuentes de
financiamiento que se utilizan en la empresa sujeta a valoración, o en su defecto las que
se pretenden utilizar.
La fórmula general utilizada para estimar el CPPC después de impuestos

simplemente la ponderación de cada fuente de financiamiento dentro del total de la
estructura de capital:
CPPC = [ (D / ( D + FP )) * (Kd * (1-T))] + [( FP / (D + FP)) * Ke]
Donde:
CPPC : Costo promedio ponderado de capital.
D : Deuda.
FP : Fondos propios.
Kd : Costo de la deuda.
Ke : Costos de los fondos propios.
T : Tasa impuesto renta.

El método propuesto entrega una estimación técnicamente correcta del CPPC, por
lo cual los pasivos que no devengan intereses, tales como los proveedores, las cuentas
por pagar deben quedar excluidos de las fuentes de financiamiento utilizadas para el
cálculo del CPPC a fin de eliminar inconsistencias y simplificar la valoración. Estas
obligaciones tienen un costo de capital igual que cualquier otra forma de financiación, pero
este costo está implícito en el precio pagado por dichos bienes al momento de adquiridos,
y queda reflejado en el costo de explotación de la empresa y por lo tanto en su flujo de
efectivo.
En busca de establecer un método riguroso y consistente, se deben seguir tres

pasos para estimar el CPPC16:
Establecer las ponderaciones basadas en valores de mercado para toda la

estructura de capital.
Estimar el costo de oportunidad para la financiación con recursos propios.
Estimar el costo oportunidad para toda la financiación distinta a los recursos
propios.
1.7.2 Determinación del flujo efectivo de libre disposición, FEL.
Para la preparación del FEL, se parte de la base que la empresa tiene una vida
indefinida y continua, por lo que en este contexto aparecen dos escenarios:
Escenario Coyuntural.
Este corresponde al período de tiempo, ya sea pasado o futuro, sobre el cual la

empresa es capaz de recabar información útil que le permita generar los flujos de cada
período, por lo cual se preparará un FEL por cada uno de los años de éste escenario
coyuntural, cuadro 1. En este sentido, mientras más largo sea este escenario coyuntural,
16
Para mayor información consultar: “Gestión del valor económico en la empresa”, Dr. Alex Medina, 2006.

producto de la información que se posea, mayor podría ser el grado de acierto en la

valoración.
Cuadro 1: Flujo de Efectivo de Libre Disposición (Fel).
FEL GENERADO
FEL OPERACIONAL
BENEFICIO ANTE DE INTERESES E IMPUESTOS BAIT
Impuestos (-) T
Variación sobre impuestos diferidos (+/-) TDv
BENEFICIO OPERATIVO NETO MENOS IMPTOS AJUSTADOS BONMIA
Amortizaciones (+) Am
FLUJO EFECTIVO BRUTO17 FEB
CIFRA DE NUEVA INVERSIÓN BRUTA DEL PERÍODO (-)
Variación Capital de trabajo neto operativo (+/-)
CNIB
Variación en activo fijo operacional (+)
Variación neta otros activos operacionales (+/-)
FEL OPERACIONAL FELO
FEL POR INVERSIONES FINANCIERAS TEMPORALES
Ingresos financieros If
Impuestos sobre If (-)
INGRESOS FINANCIEROS NETOS IFN
CIFRA DE NUEVA INVERSIÓN FINANCIERA TEMPORAL (-)
CNIFT
Variación de inversiones financieras temporales (+/-)
FEL POR INVERSIONES FINANCIERA TEMPORALES FELIFT
FEL POR RESULTADO FUERA DE LA OPERACIÓN
Resultado no operacional
Impuesto sobre ingresos y gastos (-)
FEL NO OPERACIONAL FELNO
FEL GENERADO (FELo + FELIFT + FELno) FEL
17
Otra forma de presentación es la seguida por Stewart (2000) y Adserá y Viñolas (1997), que consiste en
sumar los intereses y restar el ahorro de impuestos al FEB que se obtendría como producto de la deuda, lo
que en todo caso no provoca cambios en el FEL.

FEL DISTRIBUIDO
A.- Pagos (cobros) por financiación
Disminuciones (aumentos) en deuda financiera (+)
Disminuciones (aumentos) de fondos propios aportados (+)
B.- Pagos (cobros) por resultados financieros

Gastos financieros netos del impuesto de sociedades (+)
Dividendos repartidos (+)
FEL DISTRIBUIDO A LOS FINANCIADORES (=)
Es importante indicar que en el caso del impuesto, T, éste incluye la parte gravaría
a los intereses si estos no constituyeran en la mayoría de los países un gasto deducible
para determinar la base del impuesto a las utilidades. Por tanto, este impuesto se
determina algebraicamente de la siguiente forma:
T = IU + (GF * Ti) + (±Bno * Ti)
Donde:
T : Impuesto.
IU : Impuesto a las utilidades.
GF : Gastos financieros.
Bno : Beneficio no operacional.
Ti : Tasa de impuesto a las utilidades.
Lógicamente, este FEL no se aparta del principio de dualidad, lo que implica el

cálculo de la generación de este FEL tenga su contrapartida en la formulación de su
distribución18 y que responde a la siguiente identidad:
FEL generado = FEL distribuido
18
Dado el objetivo de la memoria sólo se hará análisis al FEL Generado.

Este flujo de efectivo de libre disposición, para un período, algebraicamente puede

ser representado de la siguiente forma:
FEL = BONMIA – CNIN = BONMIA – (CNIB – Am)
Donde:
FEL : Flujo de efectivo de libre disponibilidad.
CNIN : Cifra de nueva inversión neta.
BONMIA : Beneficio operativo neto menos impuestos ajustados.
CNIB : Cifra de nueva inversión bruta.
Am : Amortización.
Escenario Estructural.
El escenario estructural corresponde al período de tiempo sobre el cual no existe

información o los datos son muy inciertos, por lo que este tiempo posterior al coyuntural,
que es indefinido, también debe ser considerado dentro del proceso de valorización de la
empresa para determinar si crea o no valor.
Por lo tanto, la valoración de este escenario estructural implica determinar el valor

de continuidad (VC) (también conocido como valor residual), para lo cual habrá que
seleccionar alguna técnica adecuada que permita obtener dicho valor, entre las cuales se
destacan las siguientes:
Adaptando lo indicado por Adserá y Viñolas (1997), el valor de continuidad se

obtiene:
VC = [ FELn * (1+g)] / [CPPC – g]

Donde:
VC : Valor de continuidad.
FELn : Último FEL del período coyuntural.
g : Tasa de crecimiento.
Adaptando lo indicado por Stewart (2000) el valor de continuidad se obtiene

utilizando la siguiente fórmula:
VC = BONMIAn+1 / CPPC
Donde:
BONMIAn+1 : Beneficio operativo neto menos impuestos ajustados del período
inmediatamente siguiente al último del período coyuntural.
1.7.3 Valor presente del FEL y del valor de continuidad.
Una vez obtenido el FEL para cada uno de los períodos del escenario coyuntural, la
tasa de CPPC y el VC, es posible obtener el valor presente (VP FCF) de cada uno de estos
“n” períodos, siguiendo lo planteado por Adserá y Viñolas (1997), mediante la ecuación
siguiente:
∞
VPFEL = [ Σ [ FELt / (1 + CPPC)n ]] + [ VC / (1+CPPC)n]
n=1
Donde:
VPFEL : Valor presente del flujo efectivo de libre disponibilidad.
CPPC: Costo promedio ponderado de capital.

Es importante indicar que la formula anterior es de carácter general, por tanto, si se

tiene FEL operacional, FEL por inversiones financieras temporales y/o FEL no operacional,
lo lógico es descontar cada uno de ellos y al final sumar el valor actual obtenido por cada
uno de los flujos generados.
1.7.4 Análisis del valor creado.
Por último, se compara el valor presente obtenido en un período coyuntural con el

determinado para otro período coyuntural, en donde cada período coyuntural debe
considerar la misma cantidad de años, y de la diferencia se obtiene el mayor o menor valor
creado por la empresa, a saber:
VALOR CREADO = VPFEL2 > VPFEL1

VALOR DESTRUIDO = VPFEL2 < VPFEL1
1.8 Conductores de valor.
Las medidas de mercado y las medidas financieras no son suficientes para

comprender por qué una empresa o negocio rinde de la forma en que lo hace 19.
Las medidas financieras a corto plazo pueden provocar especialmente conclusiones

erróneas. Hay quien puede aducir que las medidas financieras pueden llegar a ser,
incluso, intrínsicamente inadecuadas, dado que pueden estar manipuladas.
Las empresas debieran prestar la misma atención a la forma en que consiguen su

rendimiento financiero que a cómo logran sus propios objetivos financieros.
19
Según Copeland, Koller y Murrin: “Valoración, medición y Gestión del valor”, 2004.

Los generadores de valor, llamados así por los autores Copeland, Koller y Murrin
(2004), contribuyen a que las empresas comprendan las cusas de sus resultados y sus
rendimientos y sepan que rendimientos deben esperar en el futuro, dado el contexto, tanto
interno como externo, en el que operen.
Además, los generadores de valor pueden servir como principales indicadores de

los resultados y rendimientos. Los rendimientos financieros obtenidos son la respuesta de
lo que la empresa ha logrado en el pasado: son “indicadores retardados”.
En esta gestión del valor, entre otros aspectos, se debe considerar la relación que
existe entre estos conductores de valor20 con el modelo contable, lo que facilitaría a la
empresa el contar con información que le permita conocer con prontitud y fiabilidad la
evolución de éste valor.
En este sentido, partiendo de la premisa que la magnitud relevante de considerar

en la valorización de empresas es el FEL, por ende, las variables que se incluyen en la
confección de este flujo responden a los resultados esperados producto de la actuación de
los conductores de valor, tal como se expone en el cuadro 2.
20
Adaptado de Alex Median G., “Gestión del valor económico en la empresa”, 2006.

Cuadro 2: Conductores de Valor
RCI
KI
Oportunidades de
negocio
CNIN
BONMIA
N
CONDUCTORES
DE VALOR
CPPC
Valor de los
activos
RCI
BONMIA
CIa
Donde:
RCI : Retorno del capital invertido.
CNIN : Volumen de nueva inversión.
N : Período de ventaja competitiva.
BONMIA : Beneficio operativo menos impuestos ajustados.
KI : Tasa de inversión.
CIa : Capital invertido.
En este aspecto, es importante indicar que la finalidad de cada no de estos

conductores es guiar las conductas para generar o incrementar el valor de la empresa en

el futuro, lo que se debiera traducir en una apropiada gestión del valor por parte de la
dirección y de todo el personal de la entidad.
En este sentido, tal como lo plantean Copeland, Koller y Murrin (1990), existe un
eslabón directo entre estos conductores de valor y el FEL, tal como queda demostrado en
el cuadro 3, en particular con la tasa de retorno del capital invertido y la tasa de inversión.
Cuadro 3: Relación entre Fel y los Conductores de Valor.
CIa
BONMIA BONMIA
RCI
FEL CIa
CNIN
1-K
BONMIA
Por último, una vez establecida ésta relación entre el FEL y los conductores de
valor, como la interdependencia que existe entre cada uno de ellos, es relevante analizar
el comportamiento que debieran tener estos conductores para permitir que la empresa
pueda crear valor en el futuro.
La Comprensión de los Determinantes del Valor.
Una empresa cuya alta dirección haya tomado la decisión clave de hacer que se
cree valor, necesita comprender que elementos de sus actividades diarias, así como de
sus decisiones de inversión importantes, son los que tienen más impacto en el valor. Si se

ejecuta bien el proceso de definición de los determinantes del valor21 puede ayudar a los
directivos de tres maneras. En primer lugar, puede ayudar tanto a los directores de las
unidades de negocio como a su personal a entender cómo se crea y se maximiza el valor
en el negocio.
En segundo término, puede contribuir a que se de prioridad a esos determinantes

del valor, fijando así dónde hay que asignar principalmente los recursos (o,
alternativamente, de dónde hay que quitarlos).
En tercer lugar, puede lograr que se unan los directivos de las unidades de negocio
y los empleados basándose en su entendimiento compartido de cuales son las máximas
prioridades.
1.8.1 Beneficio Operativo menos Impuesto Ajustado.
El beneficio operativo después de impuestos, BONMIA, (net operating profit less

adjusted taxes, NOPLAT) es un conductor fundamental para la determinación del FEL, tal
como se visualiza en el cuadro 3 y, por ende, en la generación del valor, ya que en la
medida que este beneficio se incremente, éste hecho provocará una mejora en la situación
de la empresa, y un efecto positivo en los otros conductores de la entidad, lo que en
definitiva podría llevar a un incremento en el valor.
En caso contrario, al disminuir el beneficio (pudiendo llegar a ser negativo, es decir,

pérdida) este hecho podría provocar un detrimento en el valor de la empresa.
Esta variación en el BONMIA depende de la variabilidad de cada uno de los

factores que lo integran, como de la relación que se produzca entre ellos, a saber: de los
ingresos operacionales (Io), de los gastos operacionales (Go) y del impuesto (tasa de
impuesto, Ti), tal como se visualiza a continuación:
21
Citando a Copeland, Koller y Murrin: “Valoración, medición y Gestión del valor”, 2004.

BONMIA = (Io – Go) * (1 – Ti)
BONMIA = BAIT * (1 – Ti)
1.8.2 Volumen de Inversión
El volumen de inversión y la tasa de crecimiento de ésta inversión es fundamental

para la generación del beneficio y del FEL, ya que un exceso de capacidad provocarán un
lastre difícil de compensar con el beneficio de la operación, en cambio un déficit de
capacidad impedirá a la empresa poder obtener todos los beneficios operacionales
susceptibles de generar, por lo que proyectar el nivel de inversión requerida es básico en
la gestión del valor, por lo que hay que considerar, entre otros aspectos:
Volumen de inversión en cada negocio. Mientras más alta sea la inversión

requerida por una unidad estratégica de negocios (UEN) (ya sea actual o adicional)
y, por ende, la empresa, mayores los resultados económicos (BONMIA) y el RCI
que se requieren en dicho negocio para compensar ese volumen de inversión.
Tasa de inversión. Esta tasa de inversión debe estar necesariamente asociada al

rendimiento de las nuevas inversiones, ya que el crecimiento de la inversión, o
mejor expresada, en la tasa de inversión, generará valor sólo en la medida que su
rendimiento sea superior al CPPC.
Capacidad ociosa. Esta capacidad ociosa puede ser analizada desde dos prismas,
a saber, desde el ángulo de un mercado deprimido o saturado, ésta capacidad
ociosa implicará mayores dificultades para que la empresa pueda mantener o
incrementar su BONMIA, lo que, a su vez, trae aparejado el empeoramiento del
RCI. En cambio, desde el ángulo de un mercado en crecimiento o con exceso de
demanda, ésta capacidad ociosa podría ser transformada en un mayor potencial de
ingresos, lo que provocaría un incremento en el BONMIA y en una mejora del RCI.

Déficit de capacidad. El no contar con las inversiones mínimas requeridas puede

provocar una pérdida de beneficios como consecuencia de no ser capaz de
mantener su posible ventaja competitiva, lo que se traduciría en un menor BONMIA
y en un perjuicio del RCI.
1.8.3 Tasa de Retorno del Capital Invertido.
Mientras mayor sea la tasa de retorno del capital invertido (return on invested
capital, ROI) obtenida por la empresa, en mejores condiciones estará la entidad para
lograr superar la tasa mínima exigida a las inversiones (CPPC) como, a su vez, para
optimizar el FEL.
Esta tasa de rentabilidad depende del margen sobre ventas (M) y de la rotación de
las inversiones (Ra), a su vez, el margen depende de los ingresos operacionales (Io) y del
resultado operacional (BAIT), por otro lado, la rotación de las inversiones depende de los
ingresos operacionales (Io) y de las inversiones destinadas a la operación (Ao), por lo
tanto, cualquier variación en alguno o varios de sus componentes puede modificar la tasa
de RCI.
RCI = Ra * M
RCI = (Io / Ao) * (BAIT / Io)
1.8.4 Período de Ventaja Competitiva.
Toda empresa debe estar siempre muy atenta a la búsqueda de oportunidades, ya

sea en el mismo negocio o en negocios nuevos, que le permitan mantener o acrecentar su
ventaja competitiva en estos negocios. Si esta ventaja competitiva puede ser sostenida en
el largo plazo, esto permitirá que la empresa este en excelentes condiciones para crear y/o

aumentar su valor. En caso contrario, la pérdida de una ventaja competitiva puede traer
como corolario la destrucción de valor en la entidad.
La capacidad de la empresa para mantener en el tiempo su ventaja competitiva es

gravitante para la generación del BONMIA, ya que este beneficio depende de los ingresos
operacionales como de los gastos operacionales. En este sentido, la empresa será capaz
de sostener en el largo plazo una ventaja competitiva, en la medida que:
Dicha ventaja competitiva se traduzca necesariamente en un incremento del BAIT

como del RCI obtenido por cada una de las UEN.
El BAIT como el RCI de la UEN sean un aporte sinérgico al resultado global de la
empresa.
La dirección esté atenta a incorporar nuevos negocios en que pueda aprovechar
dicha ventaja competitiva, siempre que representen una mejora en el valor global
de la empresa.
La dirección reestructure o se retire de aquellos negocios en los que no pueda
sostener una ventaja competitiva y, por ende, vea afectado los resultados
esperados de la UEN.
1.8.5 Costo Promedio Ponderado de Capital.
El costo promedio ponderado de capital (Weighted average cost of capital, WACC)

es el rendimiento mínimo aceptable sobre la inversión, por lo que, siguiendo a Stewart
(2000), representa la línea divisoria invisible entre la buena y mala actuación de la
empresa, es decir, refleja el interés mínimo que debe ganarse a fin de crear valor.
Desde el ángulo del inversionista, este CPPC es el costo de oportunidad, o sea, el

rendimiento mínimo que pueden esperar obtener estos inversores de la empresa si es que
optaran por invertir sus recursos en una cartera con un riesgo similar.

Por ende, el CPPC representa para la empresa el parámetro base con el cual debe
compararse el RCI, por lo que en la medida que el RCI supere al CPPC se estará creando
valor por la diferencia, o en caso contrario, cuando el CPPC es superior al RCI, se estará
destruyendo valor.
Siguiendo a Stewart (2000), el CPPC puede determinarse tanto desde el punto de

vista de la financiación, obteniendo proporciones entre las partidas de deuda y capital,
como desde el enfoque de la explotación, evaluando de manera explícita los factores que
crean riesgo de negocios.
En síntesis, el CPPC desde el enfoque de financiación, corresponde al resultado de

la suma proporcional ante la deuda, D, por el costo de la deuda, Kd, más los fondos
propios, Ke, (siendo Ke igual a la tasa libre de riesgo, Rf, el coeficiente de riesgo de
mercado, β y el premio por riesgo, Rm, o sea, Ke = Rf + β * (Rm – Rf), tal como se
expone en la fórmula siguiente:
CPPC = [ (D/ (D + E)) * Kd] + [ (E / (D + E)) * (Rf + β * (Rm – Rf)) ]

Capítulo II "Metodología”
Capítulo II “Metodología”

2.1 Modelo de Estudio.
El modelo de estudio a utilizar en este proyecto es una investigación descriptiva la

cual apunta a reunir conocimiento sobre el objeto en estudio. Este conocimiento consiste
principalmente en describir los objetos. Puede también haber explicaciones por qué los
objetos son como ellos son. Pero, el estudio descriptivo nunca planea o propone mejoras a
los objetos.
2.2 Objeto en Análisis.
En esta memoria el objeto en análisis es la creación de valor económico dentro del

Conglomerado Quiñenco S.A. generado por las filiales seleccionadas para el análisis. Por
lo que se determinará si las inversiones del Conglomera crean o no valor económico.
Las empresas tomadas para el estudio son:
1.- Compañía Cervecerías Unidas, CCU S.A.

2.- Compañía Nacional de Teléfonos, TelSur S.A.
3.- Empresa Nacional de Teléfonos, Entel S.A.
4.- Madeco S.A.
Las anteriores se seleccionaron de entre todas las filiales por el hecho de que son
sociedades anónimas que tienen presencia bursátil y, por ende, se rigen por la ley de
sociedades anónimas, la cual las obliga a publicar sus estados financieros y que estos
esten para todo el público. Lo anterior, permite acceder fácilmente a la información a
través de sus páginas web principalmente.

2.3 Ajustes Extracontables
Al obtener los Estados Financieros de cada una de las empresas presentados

según la Fecus procedemos a realizar los respectivos ajustes extracontables, los cuales
consisten en eliminar aquellos movimientos que no implican un flujo efectivo. La aplicación
de estos ajustes se encuentra explicada con mayor detalle Capítulo IV.
2.4 Aplicación del Flujo de Efectivo de Libre Disposición, FEL.
El producto final de este proyecto será la determinación de sí existe creación o

destrucción de valor económico dentro del Conglomera Quiñenco, a través del método del
Flujo de Efectivo de Libre Disposición. Además, de la identificación y análisis de los
conductores de valor.
Para lo anterior, se recolectará toda la información económica-financiera de cada

una de las empresas desde el año 2000 al 2006 tomando como análisis desde el año 2001
al 2005. Para ello se utilizará la página de la Superintendencia de Valores y Seguros y de
las propias páginas web de las empresas.
Una vez obtenidos los balances de acuerdo la ficha Fecus, se realizarán ajustes
extracontables para eliminar aquellas partidas que no representan flujos efectivos tal como
la corrección monetaria y otros ajustes a las inversiones.
Como consecuencia, se podrán fabricar los Balances y Estados de Resultados

Ajustados con ellos se determinarán las variaciones necesarias de activo y no asi las
variaciones de Pasivo puesto que sólo se determinará el Fel Generado.
Es importante indicar que la determinación del valor económico creado o destruido

por las empresas será determinado de forma retrospectiva.

Ya obtenidas las variaciones se estará en condiciones de elaborar el Fel para cada

una de las entidades con lo cual se podrán obtener los flujos de efectivo de cada uno de
los años.
2.5 Determinación del Costo Promedio Ponderado de Capital, CPPC.
Para el cálculo de ésta tasa, que se utilizará para descontar los flujos incluidos en el
escenario coyuntural, es necesario determinar algunos factores que componen dicha tasa
como son el costo de la deuda, el costo de los fondos propios, la tasa impositiva.
Dentro de la rentabilidad sobre el capital existen otros factores que inciden en su

determinación como lo son la tasa de libre riesgo, Rf, tomada de la colocación de los
bonos soberanos del gobierno chileno el año 2005, la tasa de mercado, Rm, que
corresponde a la variación del IPSA entre Diciembre de 2005 y Diciembre de 2006, y la
beta, , que fue extraída de la pagina web www.cb.cl.
Luego, se obtiene el valor de continuidad del año 2005 y del año 2006, donde
aparece como nuevo agente la tasa de crecimiento, g, la cual fue determinada según la
tasa de crecimiento del mercado de cada una de las empresas en análisis. Éste valor de
continuidad considera un escenario estructural compuesto por los años desde el 2002 al
2006.
Una vez obtenidos el FEL para cada uno de los años del escenario coyuntural, la
tasa de CPPC y el Valor de Continuidad, es posible determinar el valor presente de cada
uno de los años del escenario antes citado. Esto es descontando cada uno de los flujos de
efectivo a la tasa del CPPC.
Con el valor presente de los flujos se determinará si existe creación o destrucción

de valor económico en cada una de las filiales de Quiñenco S.A. Lo anterior, según lo
siguiente:

Valor Creado = VPfel2 > VPfel1

Valor Destruido = VPfel2 < VPfel1
2.6 Identificación y Análisis de los Conductores de Valor.
En esta última etapa del proyecto se identificarán y analizarán cada uno de los 5
conductores de valor determinados en el capítulo I por empresa. Identificando cuales
fueron los que llevaron a una creación o cuales llevaron a una destrucción de valor
económico.

Capítulo III "Quiñenco S.A.”
Capítulo III “Quiñenco S.A.”


3.1 Grupo LUKSIC
Fundado por Don Andrónico Luksic Abaroa a comienzos de la década de 1950 en la

ciudad de Antofagasta, en el norte de Chile, las actividades iniciales del Grupo Luksic se
relacionaban con la industria de la minería, principalmente del cobre, el recurso natural más
importante del país. Desde comienzos de la década de 1960 el Grupo Luksic desarrolló
intereses en diversas otras industrias, aprovechando de este modo las oportunidades de
crecimiento en sectores clave de la economía chilena, tales como procesamiento de metales,
distribución de energía eléctrica, manufactura en general, transporte, agricultura, pesca,
procesamiento de alimentos e industria forestal. Entre 1970 y 1973, cuando las actividades
del sector privado en Chile se vieron restringidas, el Grupo Luksic se expandió hacia
Argentina, Colombia y Brasil, participando en sectores tales como de manufactura de
metales, agricultura y distribuidora de vehículos.
No obstante, cuando las restricciones cesaron en Chile en 1974, el Grupo Luksic

renovó su interés en el país, principalmente en el sector de la minería. Durante los años
recientes su expansión llevó a una diversificación en los sectores de telecomunicaciones,
bancario, alimentos y bebidas, hoteles y ferrocarriles. En 1996 se reorganizó la estructura de
propiedad del Grupo Luksic. Todas las inversiones financieras e industriales quedaron bajo el
control de Quiñenco y las inversiones en minería y en ferrocarriles permanecieron bajo el
control de Antofagasta PLC. Esta nueva estructura simplificó el control dentro del Grupo
Luksic y abrió las puertas de los mercados de capital para Quiñenco. En junio de 1997,
Quiñenco logró colocar un aumento de capital por US $280 millones en las bolsas chilenas y
de Nueva York (NYSE). En forma casi simultánea, el Grupo Luksic siguió adelante con el
proyecto minero Los Pelambres, actualmente una de las más grandes minas de cobre del
mundo.
Minería
ANTOFAGASTA PLC
GRUPO LUKSIC
Financiero / Industrial
QUIÑENCO


3.2 Quiñenco S.A.
1957 Nace la Sociedad Forestal Quiñenco S.A., cuya principal actividad es la

explotación de bosques de eucaliptus y la producción de soportes de madera para
túneles subterráneos de yacimientos de carbón.
1960s La Sociedad Forestal Quiñenco S.A. amplía sus áreas de negocio al incorporar las
operaciones de las Empresas Lucchetti S.A. y Forestal Colcura S.A.
1970s Hoteles Carrera S.A. pasa a formar parte de la Sociedad
1980s Década de importantes adquisiciones para el Grupo. Durante los primeros años,
Quiñenco compra acciones del Banco O`Higgins y del Banco de Santiago,
ingresando con fuerza al negocio financiero.
Más tarde, adquiere una participación mayoritaria en Madeco S.A.
Luego, en sociedad con el grupo alemán Schorghuber, Quiñenco pasa a controlar

la Compañía Cervecerías Unidas S.A. (CCU).
Finalmente, en el sector de telecomunicaciones, adquiere una participación

minoritaria en VTR S.A.
1993 Con el fin de potenciar su presencia en el sector financiero, Quiñenco establece

una sociedad con el Banco Central Hispanoamericano, dando origen al grupo
OHCH.
1995 Con el objeto de fortalecer los negocios de telecomunicaciones de VTR S.A.,

Quiñenco establece una alianza estratégica con SBC Communications, Inc.


1996 Luego de una reorganización, Quiñenco se convierte en la matriz de los negocios
financieros e industriales del grupo, mientras que Antofagasta Holdings pasa a
concentrar sus inversiones en minería y ferroviarios.
1996 Tras realizar una Oferta Pública de Acciones en la Bolsa de Comercio de Nueva
York y en la Bolsa de Comercio de Santiago, Quiñenco logra recaudar US$ 279
millones.
1998 VTR. S.A. vende la empresa VTR Larga Distancia S.A.

Quiñenco forma Habitaría S.A., empresa del sector inmobiliario, en conjunto con la
constructora española Ferrovial Inmobiliaria.
1999 El consorcio financiero multinacional BSCH adquiere las acciones del Banco
Central Hispanoamericano, transacción que pone término a la sociedad entre
Quiñenco y BCH.
Quiñenco vende su participación en OHCH y posteriormente, adquiere el 51,2% del

Banco de A. Edwards y el 8% del Banco de Chile, potenciando sustantivamente su
presencia en el sector financiero.
Quiñenco adquiere un 14,3% de la propiedad de Entel S.A.
2000 Se crea LQ Inversiones Financieras S.A., empresa encargada de concentrar las

inversiones financieras de Quiñenco.
Quiñenco se convierte en el controlador de Banco de Chile tras la adquisición de

un 52,7% de los derechos a voto del banco.
En el mismo año, se desprende del 8% de las acciones de Entel S.A. y del 39,4%
de la propiedad de Plava Laguna d.d., resort turístico en la costa de Croacia.


2002 El primer día del año se materializa la fusión entre el Banco de Chile y Banco de A.
Edwards, dando origen a la institución financiera más grande del país en ese
momento.
2003 Quiñenco obtiene un pago de US$50 millones tras finalizar un proceso de arbitraje
con su ex socio en IRSA, la sociedad controladora de CCU.
La sociedad inicia su retiro del negocio hotelero, tras la venta del Hotel Carrera de
Santiago.
2004 Quiñenco vende el 100% de su participación en Lucchetti Chile S.A.

A través de joint venture entre CCU e Indalsa, la sociedad adquiere Calaf, un
productor de confites y galletas.
Casi a fines del ejercicio, Quiñenco entra al sector retail al adquirir un 11,4% de
Almacenes París.
2005 Quiñenco vende su participación en Almacenes París a Cencosud en una oferta

pública, realizando importantes ganancias sobre su inversión original.
Aprovechando las buenas condiciones de mercado, Quiñenco refinancia su deuda

financiera. Como resultado, logró disminuir las tasas de interés y mejorar su estructura a
futuro.
La matriz apoya el plan de crecimiento de Madeco en el sector industrial tras participar

en un aumento de capital en la filial.
Se diferencia de un fondo mutuo en que controlan sus inversiones a través de

participaciones mayoritarias, solo o con socios estratégicos. De hecho actualmente
aproximadamente el 92% de la propiedad corresponde a empresas que controlan, ya sea en
forma directa o indirecta.


Las acciones de Quiñenco se transan en NYSE bajo la forma de Adra ( 1 ADR = 10
acciones comunes) y en las bolsas chilenas.
Estrategia Corporativa22.
“…Nuestra intención es mantener nuestra posición como compañía líder, diversificada

en los sectores industrial y servicios financieros, fortalecer la capacidad de creación de valor
de nuestros productos complementarios o a nuevos sectores industriales.”
Componentes relevantes de la estrategia.
Fortalecer la creación de valor de los principales negocios. Buscan fortalecer las

habilidades en cada uno de sus negocios generando valor para sus accionistas.
Continuar la expansión controlada. El enfoque es hacia la expansión internacional

siendo esta controlada y gradual.
Formación de alianzas estratégicas. La intención es continuar, cuando resulte

conveniente, formando alianzas con socios de cualquier parte del mundo para
capitalizar los beneficios obtenidos de las relaciones estratégicas.
Adquirir y desinvertir en negocios para crear valor. La estrategia es crear valor para
nuestros accionistas a través de la adquisición y la administración activa de un grupo
diversificado de negocios complementarios a largo plazo o de alianzas estratégicas.
Para cumplir con este propósito, consideran y ocasionalmente considerarán adquirir o
efectuar nuevas inversiones de envergadura en otras empresas pertenecientes a los
sectores industriales y de servicios.
22
Fuente: www.quinenco.cl


3.3 Perfil de Quiñenco S.A.
Quiñenco es uno de los conglomerados más relevantes y diversificados dentro del

ámbito económico chileno. Sus activos consolidados superan los US$2.650 millones,
mientras que el patrimonio bursátil bordea los US$1.200 millones, habiendo experimentado
un crecimiento promedio de aproximadamente 68% en los últimos tres años.
Las inversiones se concentran en áreas claves de la economía, tales como el sector

financiero, alimentos y bebidas, telecomunicaciones y manufacturero, siendo los dos
primeros los que constituyen las inversiones más significativas del grupo, representando el
81% del valor total y un 71% de los activos a nivel corporativo.
El criterio de inversión está orientado al desarrollo de marcas y franquicias de

consumo masivo, lo que les permite conseguir la masa crítica necesaria para lograr
economías de escala y mayores eficiencias, al mismo tiempo aprovechando sinergias entre
unidades de negocios y redes de distribución. Esta estrategia de inversión les ha permitido
crear valor a lo largo del tiempo, dando como resultado atractivos retornos para sus
accionistas.
En su calidad de sociedad matriz, buscan el progreso de las compañías que lo

componen. A través de metodologías que han resultado exitosas a lo largo de casi medio
siglo de trayectoria, intentan potenciar la capacidad y habilidad de gestión de sus empresas.
Trabajan en conjunto con la administración de cada entidad, definiendo estrategias de largo
plazo, proyectando las metas anuales, supervisando y controlando la gestión operacional y
financiera, estructurando y dirigiendo las fusiones y adquisiciones relevantes, e identificando
sinergias entre las distintas unidades de negocios, siempre con un ideal de crecimiento y
mejoramiento.
Cuando se presenta la oportunidad de iniciar nuevos negocios, aprovechan la

incorporación de socios estratégicos de primer nivel para complementar sus conocimientos e
incorporar distintas experiencias y recursos de capital. Varias de las entidades que


componen el conglomerado mantienen alianzas comerciales con empresas líderes a nivel
mundial, a fin de ofrecer los mejores productos y servicios a sus consumidores.
El núcleo del modelo de negocios consiste en potenciar las empresas en las que
invierten, con el propósito de aumentar su valor y el retorno de Quiñenco, a través de
dividendos o eventuales desinversiones. Su trayectoria en este aspecto evidencia resultados
superiores a US$2.300 millones por ventas de negocios desde nuestra apertura a las bolsas
de comercio, en 1997. Continuaron en esta línea durante 2005, año en que recaudaron cerca
de US$140 millones, por la venta de participaciones en el sector retail. Estos recursos son
fundamentales para financiar futuras adquisiciones y apoyar el crecimiento de sus filiales.
Estrategias de Crecimiento
Fortalecer la creación de valor a través de:
Liderazgo de mercado de sus productos y servicios.

Adopción de las mejores prácticas.
Explotación de sinergias entre las unidades de negocios.
Mejoramientos permanentes en cuanto a productividad y eficiencia.
Reestructuraciones y reorganizaciones.
Personal altamente calificado.
Criterio para invertir:
Potencial de desarrollo de marcas y franquicias.

Masa crítica y economías de escala.
Redes de distribución.
Experiencia en la industria.
Acceso a socios estratégicos y alianzas comerciales.
Participaciones mayoritarias.


3.4 Estructura de Propiedad
A septiembre del 2005, la propiedad de Quiñenco es controlada en un 82,6% por el

grupo Luksic, a través de distintas sociedades de inversiones. Los accionistas de ADR’s
poseen un 4,3% de la propiedad a igual fecha. Cabe señalar que las AFP’s sólo poseen un
0,9% de las acciones de la compañía.
3.5 Actividades y negocios.
Fuente: Análisis de empresas Banco BCI.


Las principales inversiones son CCU, Banco de Chile, Telefónica del Sur y Madeco.
Como el propósito final de este informe es el análisis del valor creado o destruido del
conglomerado y el aporte que sus inversiones entregan al mismo, por lo que sólo se da una
breve descripción de las inversiones hechas por el conglomerado.
Quiñenco incluye en su totalidad los resultados de más de cuarenta empresas. Sin

embargo, solamente consolida las operaciones de algunas de sus inversiones, tales como
Madeco, Telefónica del Sur, Lucchetti y Hoteles Carrera. Los resultados de otras empresas
como el Banco de Chile y CCU, que son muy relevantes en términos de inversión y
resultados para el holding, no consolidan con Quiñenco, por lo tanto la utilidad o pérdida
proporcional asociada con estas inversiones se presentan en los resultados no operacionales
de la compañía.
En el sector financiero, desde el año 2000 las inversiones bancarias están

concentradas en LQ Inversiones Financieras S.A. Esta sociedad controlaba el 52,2% de
Banco de Chile después de su fusión con Banco Edwards. La inversión en este sector
representa alrededor del 53% de las inversiones totales del holding a valor libro, por lo que
es el área de mayor relevancia en la que Quiñenco participa. A octubre de 2005, el banco
registra una rentabilidad sobre el capital de 31,25%, la mayor del sistema, con una
participación en colocaciones de 17,5%, la segunda más alta del sistema.
El segundo sector de mayor relevancia para Quiñenco es el de alimentos y bebidas,

representando un 20% en su composición de inversiones. En este sentido, CCU es la
principal compañía, la cual es controlada en conjunto con Heineken a través de Inversiones y
Rentas S.A. (IRSA). CCU participa en los negocios de cerveza, vino, pisco, bebidas
gaseosas, agua mineral y néctares, teniendo una alta participación de mercado en cada uno
de sus negocios, sus principales marcas son Cristal, Royal Guard y Escudo en cervezas,
además de Heineken a partir del año 2004; Bilz, Pap, Kem, Cachantun, Porvenir, además de
marcas licenciadas como Orange Crush, Ginger Ale, Seven Up y Pepsi, en bebidas
gaseosas y minerales; Control y Ruta Norte en el negocio del pisco; y Viña San Pedro en
vinos. En Chile, alcanza una participación de 90% en cervezas, de 22% en bebidas
analcohólicas, sobre 50% en pisco y de 64% en agua mineral.

La compañía también participa en el sector de los alimentos y bebidas a través de un

joint venture entre Indalia (ex Lucchetti) y CCU en la propiedad de Calaf, productos de
confites y galletas en Chile, manteniendo un 99,03% de la propiedad de la primera. Debido a
los malos resultados obtenidos en Argentina, la empresa decidió vender su planta en dicho
país, mientras que los conflictos en Perú le obligaron a terminar definitivamente sus
operaciones. Fue luego de la venta del 100% de Lucchetti Chile a Corpora Tres Montes,
cuando la compañía pasó a llamarse Industria Nacional de Alimentos (Indalia).
En el sector telecomunicaciones, Quiñenco posee inversiones en Telefónica del Sur,

con un 73,7% de la propiedad. Adicionalmente, Quiñenco posee un 5,7% de ENTEL, una de
las principales empresas de telecomunicaciones en Chile. Ambas sociedades explican
aproximadamente un 9% de sus inversiones.
En el sector manufacturero, Madeco es la compañía líder en la elaboración de

productos en base a cobre y aluminio, tales como cable, alambres, tubos, planchas y perfiles.
Posee operaciones en Chile, Brasil, Argentina y Perú, además de exportar sus productos a
Latinoamérica, Estados Unidos y Europa. Representa el 8% de las inversiones de Quiñenco.
Finalmente, la compañía participa en el negocio inmobiliario, al poseer el control de

Hoteles Carrera y la inmobiliaria Habitaria, con un 89,9% y un 50% de la propiedad,
respectivamente. Este sector representa menos del 3% de sus inversiones.
Para la realización de esta memoria se tomarán las entidades que a continuación se

indican en el punto 5.1 en adelante, las cuales están agrupadas por sector sólo con el fin de
la manejabilidad de la información.
3.5.1 Compañía Cervecerías Unidas, CCU S.A.
Empresa diversificada que participa en el sector de bebidas alcohólicas y no

alcohólicas, cuyas operaciones se centran principalmente en Chile y Argentina.

CCU es el principal productor y comercializador de cervezas en Chile. Además,

desarrolla la embotellación y distribución de bebidas analcohólicas, agua minera y jugos, la
producción, distribución y exportación de vino; desde febrero de 2003, la producción y
comercialización de pisco. Adicionalmente, participa como uno de los principales productores
y comercializadores de cerveza en Argentina.
Sector Cervezas
La compañía posee un 90% de participación de mercado en Chile liderando

ampliamente el sector. Para ello cuenta con tres plantas, las cuales se ubican en Temuco,
Antofagasta y Santiago con una capacidad productiva de 6,5 millones de hectolitros anuales.
Sus principales marcas son Cristal, Escudo, Morenita, Royal, Guard, Royal Light, Dorada, y
Lemon Stones. Adicionalmente, bajo licencia, produce las cervezas premium Heineken,
Paulaner y Austral. La comercialización de cerveza se realiza en botellas de vidrio y plástico,
latas de aluminio y en barriles de acero inoxidable para la cerveza en Schop.
Sector Gaseosas, Aguas Minerales y Néctares.
CCU, por medio de su filial ECUSA, es la principal embotelladora y distribuidora de

agua mineral en Chile, con un 64% de participación por medio de sus marcas Cachantun y
Porvenir. En cuanto a las gaseosas, la compañía tiene un 25% de participación de mercado,
considerando tanto sus marcas propias, como aquéllas producidas bajo licencia de Pepsi
Co., Schweppes y Watt’s Alimentos.
Sector Vinos
CCU participa en el sector vitivinícola desde 1994 al adquirir el 48,4% de Viña San
Pedro, empresa de la cual hoy posee un 60,33%. Además, es dueña de Viña Santa Helena y
Finca de Celia en Argentina, totalizando 2.900 hectáreas plantadas, de las cuales 2.500 se
encuentran en Chile y 400 en Argentina. Viña San Pedro es la tercera viña en Chile, y la
segunda en el mercado de las exportaciones, siendo Europa su principal destino


internacional. Sus principales marcas son Gato, Urmeneta, las Encinas, 35 Sur-35 South,
Castillo de Molina, “1865”.
Otros negocios.
CCU desde noviembre del año 2000 tiene un 50% de cervecería Austral S.A.,
empresa que posee una capacidad de producción de 50.000 hectolitros anuales. Por otra
parte, en enero de 2004, la empresa ingresó al negocio de los confites con la creación de un
joint venture entre su filial ECUSA e Industria Nacional de Alimentos S.A., empresa
controlada por Quiñenco. Este joint venture adquirió los activos de Calaf, fábrica de confites
con una planta productiva en Santiago y otra en Talca.
Estructura de Propiedad.
La propiedad de CCU S.A. está controlada por inversiones y Rentas S.A. con un
61,7% de la propiedad, de la cual un 50% le pertenece al Grupo Luksic a través de Quiñenco
S.A. y el 50% restante a Heineken Chile Ltda., conglomerado holandés, uno de los
principales productores de cervezas a nivel mundial.
3.5.2 Empresa Nacional de Teléfonos, ENTEL S.A.
Empresa de telecomunicaciones, participa en operaciones de telefonía móvil, larga

distancia nacional e internacional, internet, servicios de datos para empresas, telefonía local,
además de otros negocios a nivel nacional.
Históricamente, el negocio principal de la compañía ha sido el servicio de larga

distancia nacional e internacional. A partir de 1994, a modo de enfrentar el comienzo de un
periodo de alta competitividad en la industria de las telecomunicaciones con la introducción
del sistema multiportador, Entel comenzó a invertir en imagen de marca y posicionamiento
del código 123, además de desarrollar una moderna red, con la cual se convirtió en líder de
mercado en larga distancia. Posteriormente, la compañía fue incorporando nuevas


tecnologías para ir innovando en nuevos negocios, tales como Internet, telefonía móvil, data,
telefonía local, entre otros. Actualmente, la telefonía móvil representa su principal negocio
con un 53% de sus ingresos totales en el 2004.
Larga Distancia.
El negocio de larga distancia está formado por larga distancia nacional (LDN) y larga
distancia internacional (LDI). En 1994, se introdujo un mecanismo que incorporó una mayor
competencia a este sector de la industria, a través del sistema multiportador, el cual generó
caídas significativas en los precios y un aumento en el tráfico de llamadas larga distancia.
Durante estos últimos años se ha podido observar una migración de tráficos de larga
distancia hacia la telefonía móvil e Internet, debido al gran desarrollo y penetración que han
alcanzado estos servicios disminuyendo principalmente el negocio de larga distancia
nacional. Este último mostró una disminución entre el 2003 y 2004 en minutos de un 17,63%,
en tanto que larga distancia internacional aumentó un 1,1%. Esto se reflejó en una
disminución en las ventas de un 15,7%. En este negocio, Entel ha logrado mantener una
fuerte posición competitiva.
Telefonía Local.
En 1995 comenzó a operar EntelPhone, filial dedicada a prestar servicios de telefonía

local. La interconexión se realiza a través de fibra óptica, utilizando la red troncal de todo el
país y cuenta con redes con topología de anillo para Santiago.
Actualmente, la compañía mantiene en operación alrededor de 98.751 líneas,

comparadas negativamente con las 102.864 del año 2003 (reducción de 4,15%), de las
cuales un 30% están distribuidas en el mercado corporativo, 52% en empresas y el 18%
restante en residencial. Estas incluyen telefonía e Internet. En el 2001, se asignaron seis
licencias para operar servicios a través de la tecnología de redes Wireless Local Loop (WLL),
telefonía fija inalámbrica, las cuales son de 50 MHz cada una. Las tres bandas nacionales
fueron adjudicadas a Entel Telefonía Local S.A., Protel S.A. y Chilesat Servicios


Empresariales S.A.; en tanto, las tres bandas regionales se asignaron a Entel Telefonía Local
S.A. (I a XII Región), VTR Telefónica (Región Metropolitana) y Telefónica del Sur (VIII a XI
Región).
Telefonía Móvil.
Este negocio representa un 52% de los ingresos, siendo el de mayor importancia

relativa. El apoyo tecnológico con el que cuenta como soporte son dos licencias nacionales,
de 30 MHz cada una, en la banda de 1900 MHz, que le permite prestar servicios bajo el
sistema digital PCS, operando con la tecnologóa GSM. Este sistema ofrece una mayor
seguridad para los usuarios, pero al mismo tiempo una señal algo más deficiente.
Este año, Telefónica Móvil y Bellsouth estarían participando a través de Movistar con
un 48,5% del mercado, representando una fuerte competencia para Entel, que cuenta con
un 37% del mercado.
Internet.
Entel comenzó a ofrecer servicios de conexión a Internet a mediados de 1996. A partir

del año 2000, la compañía comenzó a entregar el servicio de acceso a Internet sin cargo fijo,
a través de 123 click, orientado al mercado residencial, con el fin de captar un segmento más
masivo. Además, incorporó el servicio de accesos a Internet con tecnología ADSL, la cual se
suma a la tecnología WLL. Internet genera principalmente negocios de acceso dedicado,
contenidos y portales, entre otros. En el 2004 Entel cuenta con una participación de mercado
de un 12%, siendo tercero en el mercado (VTR y Metrópolis cuentan con un 57% y CTC
(Terra) un 19%).
Datos.
Entel ofrece distintos servicios de transmisión de datos, con variadas posibilidades de

conectividad para distintos tipos de tráfico. Los principales servicios prestados por la
compañía son ATM, Frame Relay, TDM y transmisión de voz por medio de redes de datos.


Entel apunta a potenciar esta área de negocio, captando clientes importantes como los
que han firmado contrato en 2004: Codelco, CMPC, Unilever, Quebrada Blanca, entre otros.
Su principal competidor en este mercado es Telefónica CTC Chile.
La propiedad de Entel S.A. se concentra en Almendral S.A. a través de

Telecomunicaciones Almendral, quienes concretaron recientemente la compra del 54,76% a
Telecom Italia International NV, quien mantenía el control de la compañía. Este hecho se
concretó en abril de este año.
3.5.3 Compañía Nacional de Teléfonnos, TELSUR S.A.
El objeto social de Telefónica del Sur S.A. es, según lo contemplan sus estatutos, el
establecimiento, instalación, explotación y administración de servicios telefónicos con sus
prestaciones auxiliares, suplementarias y complementarias, además de otros servicios de
telecomunicaciones, actuales y futuros.
El controlador de Compañía Nacional de Teléfonos, Telefónica del Sur S.A. es la

sociedad anónima abierta Quiñenco S.A., con una participación de 73,57% del capital
accionario. El porcentaje controlado directamente por Quiñenco S.A es de 0,1% e
indirectamente, a través de la filial VTR S.A., de 73,56%.
Las acciones emitidas y pagadas de Quiñenco S.A. son de propiedad en un 82,8% de

las sociedades Andsberg Inversiones Ltda., Ruana Copper A.G. Agencia Chile, Inversiones
Orengo S.A., Inversiones Consolidadas S.A., Inversiones Salta S.A. e Inmobiliaria e
Inversiones Río Claro S.A. La fundación Luksburg Foundation tiene indirectamente una
participación de 94,6% en los derechos sociales de Andsberg Inversiones Ltda., 100% en los


derechos sociales de Ruana Copper A.G. Agencia Chile y 97,3% del capital accionario de
Inversiones Orengo S.A.
Don Andrónico Mariano Luksic Craig, RUT 6.062.786-K, y familia tienen directa e
indirectamente un 100% de la propiedad de las acciones de Inversiones Consolidadas S.A. y
de Inversiones Salta S.A. Don Guillermo Antonio Luksic Craig, RUT 6.578.597-8, y familia
tienen el control del 100% de las acciones de Inmobiliaria e Inversiones Río Claro S.A. No
existe un acuerdo de actuación conjunta entre los controladores de la Sociedad.
3.5.4 MADECO S.A.
Madeco S.A. fue incorporada como una sociedad anónima abierta en Chile en el año
1944 y se ha expandido a través de los años a Brasil, Perú y Argentina. Hoy en día, la
Compañía es uno de los líderes manufactureros en América Latina de productos terminados
y semiterminados basados en cobre, aluminio, aleaciones relacionadas y fibra óptica;
asimismo, se dedica a la manufactura de envases flexibles para su uso en el mercado de
consumo masivo de alimentos, snacks y productos cosméticos.
Durante el 2005 se mantuvo el positivo desempeño de las economías de los países en

que Madeco está presente, observándose una continua recuperación de los niveles de
inversión. Esto favoreció la demanda de los productos elaborados por la Compañía, con lo
que se siguió avanzando en la recuperación de los niveles de rentabilidad, registrándose
mejores volúmenes de venta y márgenes.
Destacó el buen comportamiento del negocio Cables, a la vez que el negocio Tubos
se vio afectado por una mayor competencia. La sostenida alza del precio del cobre fue
también un hecho importante, puesto que significó para Madeco una constante inversión en
capital de trabajo.
En el ámbito de las finanzas, en el 2005 se llevaron a cabo operaciones de relevancia

para la Compañía. A principios de septiembre Madeco obtuvo un crédito puente con un


banco local con el que se pudo financiar el pago anticipado de la totalidad de los Convenios
de Reprogramación de Créditos suscritos con los bancos acreedores a fines del 2002,
liberándose así Madeco de una serie de restricciones (covenants) impuestas por dichos
bancos. Completada esta operación, en el mes de noviembre se llevó a cabo de manera
exitosa un aumento de capital en el cual se suscribieron aproximadamente el 82,5% de las
acciones, recaudándose cerca de US$84 millones, monto que se destinó al pago del crédito
puente mencionado. Como resultado de lo anterior, Madeco quedó con una sólida posición
financiera, logrando un significativo mejoramiento de su base patrimonial. Esto deja a la
Compañía en óptimas condiciones para enfrentar el crecimiento futuro.
Unidad de negocios Cable
Esta unidad ha sido históricamente la principal área de negocios de Madeco.

Actualmente la Compañía mantiene operaciones en Chile, Brasil, Perú y Argentina, siendo
una de las empresas líderes en el negocio de cables en cada uno de los mercados en los
que participa.
La expansión internacional de la Compañía comenzó en el año 1990, fecha en que

adquirió la empresa Argentina Indelqui S.A. Posteriormente, en 1993, Madeco se expandió
hacia Perú mediante la adquisición de Triple-C, empresa que un año después se fusionó con
el mayor productor de cables de ese país (Indeco S.A.). En 1997, Madeco incursionó en el
mercado brasileño, comprando la fábrica de cables Ficap S.A., una de las dos mayores
productoras de cables en el país. En 1998, fusionó sus dos filiales argentinas, Indelqui y
Decker (filial perteneciente a la unidad de Tubos y Planchas que fue adquirida en 1994).
Durante el año 2002, como consecuencia de la crisis económica en Argentina, fue
temporalmente paralizada la producción de Decker–Indelqui, manteniendo una dotación
mínima para comercializar los productos importados de empresas relacionadas y velar por la
seguridad y el mantenimiento de sus instalaciones. Con el fin de mejorar la eficiencia de las
operaciones en Brasil, en septiembre de 2003 fue paralizada la producción de cables de
aluminio desnudo en la planta ubicada en Salvador de Bahía, iniciándose el traslado de sus
maquinarias a las plantas ubicadas en Sao Paulo y Rio de Janeiro, proceso finalizado a
principios de 2005.

Unidad de negocios Tubos y Planchas.
Madeco es líder en la fabricación de tubos y planchas de cobre en Chile y es el tercer

actor del mercado en Argentina. Su reputación es la consecuencia de la continua atención al
mejoramiento de sus productos y servicios. La Compañía comenzó sus operaciones de
tubos, barras y planchas en Chile en 1944. En 1988 adquirió Armat, empresa dedicada
principalmente a la elaboración de cospeles y monedas acuñadas. En 1994, Madeco
adquiere una participación mayoritaria en Decker, el mayor fabricante de tubos de cobre de
Argentina. En 1998 fusionó sus dos filiales argentinas, Decker e Indelqui (filial productora de
cables comprada en 1990).
En esta unidad de negocio la Compañía posee tres plantas en Chile y dos en

Argentina. En Chile, posee en Santiago una planta manufacturera de tubos y planchas y una
planta de fundición. Además, a aproximadamente 120 km hacia el poniente de Santiago,
Madeco posee su planta de cospeles. Las plantas en Argentina se encuentran cerca de
Buenos Aires, en las localidades de Llavallol y Barracas. La capacidad de producción en
Chile es de 36.900 tons anuales, mientras en Argentina es de 15.620 tons anuales. La
capacidad de producción de cospeles es de 8.400 tons anuales. En el negocio de cospeles,
la Compañía se especializa en aleaciones con base de cobre, entre ellas el oro nórdico
desarrollado para centavos de Euro, y cospeles de aluminio. En cada caso, la composición
de la aleación exacta se determina de acuerdo a las especificaciones del cliente.
En octubre del 2005 se llevó a cabo una completa reestructuración productiva en la

planta de tubos y planchas de Madeco-Chile con el objeto de mejorar la eficiencia y bajar los
costos de producción. De esta forma se descontinuaron productos que exigían mucha mano
de obra y productos de bajo volumen. Como resultado de lo anterior Madeco-Chile se ha
concentrado en la producción de tubos y planchas de tipo estándar y/o órdenes mínimas
económicas.


Unidad de Negocio Envases Flexibles
La Compañía es uno de los fabricantes líderes de envases flexibles, tanto en Chile

como en Argentina, a través de sus filiales Alusa S.A. y Aluflex S.A., respectivamente.
Asimismo, en Perú, sus dos coligadas en forma conjunta, constituyen la mayor operación de
envases flexibles en dicho país.
Alusa fue fundada en 1961 para la producción y comercialización de envases flexibles

impresos mediante los sistemas flexográfico y huecograbado. En 1994, con el fin de
fortalecer su posición estratégica en los dos segmentos en los que participaba, separó sus
operaciones de producción de envases flexibles de las de papel aluminio y envoltorio plástico
(ambos productos de consumo masivo para uso en el hogar y el comercio), creando la filial
Alufoil S.A. La Compañía comenzó la internacionalización de la unidad de envases flexibles
en 1993 mediante la construcción de una planta ubicada en la ciudad de San Luis, Argentina
(Aluflex). Además, desde el año 1996, la Compañía participa en cerca de un 25% de la
propiedad de dos empresas de envases flexibles en Perú, Peruplast y Tech Pak.
La Compañía posee una planta en Santiago, Chile, y otra planta en San Luis,
Argentina. En Chile la capacidad de producción es de 13.200 tons anuales, mientras en
Argentina es de 6.000 tons anuales.
A mediados del 2005 se renovó la plana ejecutiva de Alusa y se diseñó un plan

operativo tendiente a mejorar la gestión de compra de materias primas, optimizar los gastos
de administración y ventas, racionalizar la oferta de productos y así hacer más eficiente al
área productiva, y realizar las inversiones necesarias para mejorar la competitividad. Esto,
con el fin de dar un nuevo impulso a la empresa y llevarla a recuperar la posición de líder de
mercado que ocupara históricamente.


Estructura Propiedad.
Al 31 de diciembre de 2005, el capital suscrito y pagado de Madeco estaba

representado por 5.348.390.129 acciones; en esa misma fecha, la Compañía mantenía en
sus registros un total de 2.516 accionistas.
El controlador de Madeco S.A. es la sociedad anónima abierta Quiñenco S.A., la cual

está a la vez vinculada indirectamente y controlada por las siguientes personas naturales:
Andrónico Mariano Luksic Craig (RUT: 6.062.786-K), Guillermo Antonio Luksic Craig (RUT:
6.578.597-8) y Jean Paul Luksic Fontbona (RUT: 6.372.368-1).

Capítulo IV “ Aplicación del Flujo de Efectivo de Libre Disposición, FEL”.
Capítulo IV “Aplicación del Flujo de

Efectivo de Libre Disposición, FEL”.


4.1 Ajustes extracontables.
Agrupación de las cuentas del Balance y del Estado de Resultado.
Como primer paso en la aplicación del método FEL, se deben agrupar las cuentas del
Balance partiendo por las de Activo que como según señala la FECUs (Ficha Estadística
Codificada Uniforme) deben ser agrupadas desde la más líquida a la menos líquida. Así
también, se realiza el mismo procedimiento para agrupar las cuentas del Pasivo las cuales se
van a agrupar según su nivel de exigibilidad, es decir, desde la más exigible a la menos
exigible, todo lo anterior en orden descendente.
Para lo anterior, los Balances de las empresas en análisis contenidos por el Anexo 1
están presentados de acuerdo a la FECUs.
Ahora bien, cabe destacar que además de la agrupación antes señalada, se debe
realizar otra modificación, la cual consiste en reunir aquellas cuentas que son de tipo
operacionales para la empresa y aquellos que no son operacionales, esto ya que las
actividades de la operación son las impulsoras del valor de la empresa. O así debería serlo.
Reversión de las partidas de resultado que no implican un flujo.
Es necesario realizar ciertos ajustes a aquellas cuentas que se vieron afectadas por
movimientos que son ajenos al flujo de dinero. Es decir, se deben eliminar las cuentas o los
movimientos de cuentas que generaron aumentos o disminuciones que no implican un flujo
de efectivo.
Como consecuencia, se deben eliminar todas aquellas partidas que no representan un

flujo real, como son la corrección monetaria (según el Anexo 2) y ajustes a las inversiones.


4.2 Aplicación del Flujo de Efectivo de Libre Disposición

Cervecerías Unidas S.A.”
En el cuadro 4.1 se muestran los ajustes que se realizarán en la reversión. Es

importante indicar que las partidas de la corrección monetaria se ajustaron contra las
respectivas cuentas no monetarias, tanto del balance como del estado de resultado. En
cuanto a los ajustes de las inversiones se realizaron como reversión en las cuentas de “Otros
Activos”.
Cuadro 4.1: Ajustes
2001 2002 2003 2004 2005 2006
Resultado final antes de reversión $ 38.377.295 $ 22.064.886 $ 54.088.124 $ 45.393.866 $ 48.177.127 $ 55.832.734
Corrección monetaria neta -$ 2.398.842 -$ 3.673.998 $ 1.261.636 $ 54.366 -$ 192.552 -$ 757.011
Corrección monetaria cuentas de resultado -$ 1.524.357 -$ 1.507.406 -$ 136.026 -$ 1.350.935 -$ 1.967.397 -$ 946.587
Utilidad empresas relacionadas $ 959.262 $ 1.185.384 $ 19.919.343 $ 239.956 $ 391.866 $ 407.923
Pérdida empresas relacionadas -$ 269.394 -$ 323.788 -$ 179.718 $0 -$ 384.900 -$ 300.185
Amortización menor valor de inversión -$ 2.391.400 -$ 2.563.185 -$ 2.217.480 -$ 2.178.025 -$ 2.577.285 -$ 3.579.478
Amortización mayor valor de inversión $ 45.300 $ 49.715 $ 41.094 $ 38.562 $ 51.970 $ 49.111
Interés minoritario -$ 1.837.615 -$ 1.251.953 -$ 439.494 -$ 1.275.176 $ 85.004 $ 235.549
Resultado Final después de Ajustes $ 42.745.627 $ 27.135.305 $ 35.566.717 $ 47.163.248 $ 48.835.627 $ 58.830.238
En el siguiente cuadro 4.2 se ilustran los procedimientos seguidos para la reversión y

así, llegar desde el saldo del balance al saldo final ajustado de cada una de las partidas.
Cuadro 4.2: Reversión de ajustes efectuados.
Ajuste Activo Circulante 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Activo circulante $ 142.525.742 $ 176.494.550 $ 157.696.281 $ 166.995.767 $ 189.686.037 $ 246.262.809
(-) Corrección monetaria del año $ 2.056.983 $ 2.179.686 -$ 2.640.905 -$ 1.278.249 $ 1.355.022 $ 1.702.785
(-) Corrección monetaria acumulada $ 2.056.983 $ 4.236.669 $ 1.595.764 $ 317.515 $ 1.672.537
(=) Activo circulante ajustado $ 140.468.759 $ 172.257.881 $ 156.100.517 $ 166.678.252 $ 188.013.500 $ 242.887.487
Ajuste Inversiones Temporales 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Inversiones temporales $ 56.360.596 $ 40.821.449 $ 41.601.380 $ 53.366.089 $ 48.240.685 $ 14.893.637
(-) Corrección monetaria del año $ 1.760.281 $ 1.131.822 $ 244.069 $ 294.103 $ 1.658.523 $ 719.803
(-) Corrección monetaria acumulada $ 1.760.281 $ 2.892.103 $ 3.136.172 $ 3.430.275 $ 5.088.798
(=) Inv. Temporales Ajustadas $ 54.600.315 $ 37.929.346 $ 38.465.208 $ 49.935.814 $ 43.151.887 $ 9.085.036


Continuación Cuadro 4.2
Ajuste Activo Fijo 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Activo fijo bruto $ 563.668.177 $ 578.693.136 $ 583.641.327 $ 610.523.490 $ 667.209.877 $ 731.986.698
(-) Corrección monetaria del año $ 8.306.123 $ 8.305.053 $ 2.493.723 $ 6.221.487 $ 9.512.008 $ 5.561.361
(=) Activo fijo bruto ajustado $ 555.362.054 $ 562.081.960 $ 564.536.428 $ 585.197.104 $ 632.371.483 $ 691.586.943
Ajuste Otros Activos 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Otros activos $ 85.819.795 $ 103.214.319 $ 63.252.595 $ 67.754.774 $ 81.916.563 $ 97.179.708
(+) Pérdida por inversión emp. Relac. -$ 269.394 -$ 323.788 -$ 179.718 $0 -$ 384.900 -$ 300.185
(+) Ajuste acumulado perd. Emp. Relac -$ 269.394 -$ 593.182 -$ 772.900 -$ 772.900 -$ 1.157.800
(+) Amortización menor valor inversión -$ 2.391.400 -$ 2.563.185 -$ 2.217.480 -$ 2.178.025 -$ 2.577.285 -$ 3.579.478
(+) Ajuste acum. amort. Menor valor inv. -$ 2.391.400 -$ 4.954.585 -$ 7.172.065 -$ 9.350.090 -$ 11.927.375
(-) Utilidad inversión emp. relacionada $ 959.262 $ 1.185.384 $ 19.919.343 $ 239.956 $ 391.866 $ 407.923
(-) Ajuste acum. utilidad emp. Relac. $ 959.262 $ 2.144.646 $ 22.063.989 $ 22.303.945 $ 22.695.811
(-) Amortización mayor valor inversión $ 45.300 $ 49.715 $ 41.094 $ 38.562 $ 51.970 $ 49.111
(-) Ajuste acum. Amort. Mayor valor inv. $ 45.300 $ 95.015 $ 136.109 $ 174.671 $ 226.641
(-) Corrección monetaria del año $ 3.805.407 $ 6.331.438 $ 1.634.119 $ 3.831.887 $ 5.929.890 $ 3.708.028
(=) Otros activos ajustados $ 83.670.620 $ 96.385.580 $ 37.226.498 $ 39.796.297 $ 50.546.545 $ 65.524.291
Ajuste Deuda Financiera C/P 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Deuda financiera corto plazo $ 30.740.708 $ 48.216.057 $ 38.847.991 $ 41.878.047 $ 10.981.842 $ 29.199.571
(-) Corrección monetaria del año -$ 656.755 -$ 1.633.833 $ 1.079.238 $ 42.026 -$ 1.187.207 -$ 387.002
(-) Corrección monetaria acumulada -$ 656.755 -$ 2.290.588 -$ 1.211.350 -$ 1.169.324 -$ 2.356.531
(=) Deuda financiera corto plazo $ 30.083.953 $ 45.925.469 $ 37.636.641 $ 40.708.723 $ 8.625.311 $ 26.456.038
Ajuste Pasivo circulante 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Pasivo circulante y largo plazo $ 74.715.130 $ 74.051.161 $ 81.754.970 $ 83.339.303 $ 98.024.547 $ 117.366.257
(-) Corrección monetaria del año -$ 944.627 -$ 323.784 $ 485.788 $ 345.924 $ 830.182 -$ 412.106
(-) Corrección monetaria acumulada -$ 944.627 -$ 1.268.411 -$ 782.623 -$ 436.699 $ 393.483
(=) Pasivo circulante ajustado $ 73.770.503 $ 72.782.750 $ 80.972.347 $ 82.902.604 $ 98.418.030 $ 117.347.634
Ajuste Deuda Financiera L/P 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Deuda financier largo plazo $ 40.266.952 $ 23.229.211 $ 101.188.704 $ 93.772.880 $ 135.708.660 $ 117.351.824
(-) Corrección monetaria del año -$ 1.505.800 -$ 521.095 $ 740.308 -$ 40.662 -$ 4.260.183 -$ 2.849.704
(-) Corrección monetaria acumulada -$ 1.505.800 -$ 2.026.895 -$ 1.286.587 -$ 1.327.249 -$ 5.587.432
(=) Deuda Financiera L/P Ajust. $ 38.761.152 $ 21.202.316 $ 99.902.117 $ 92.445.631 $ 130.121.228 $ 108.914.688


Ajuste Otros Pasivos Largo Plazo 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Otros pasivos corto y largo plazo $ 16.385.861 $ 13.628.647 $ 23.071.956 $ 19.505.474 $ 26.989.021 $ 31.474.155
(-) Corrección monetaria del año -$ 1.992.253 -$ 5.628.187 -$ 400.949 -$ 1.469.124 -$ 506.127 -$ 729.247
(=) Otros Pasivo L/P Ajustado $ 14.393.608 $ 6.008.207 $ 15.050.567 $ 10.014.961 $ 16.992.381 $ 20.748.268
Ajuste Interés Minoritario 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Interés minoritario $ 39.869.865 $ 41.486.478 $ 38.275.838 $ 38.703.208 $ 40.366.992 $ 42.123.961
Amortiz. Interés minoritario -$ 1.837.615 -$ 1.251.953 -$ 439.494 -$ 1.275.176 $ 85.004 $ 235.549
(-) Amort. Interés minoritario acumulado -$ 1.837.615 -$ 3.089.568 -$ 3.529.062 -$ 4.804.238 -$ 4.719.234
(-) Corrección monetaria del año $0 $0 $0 $0 -$ 1.473.447 -$ 836.668
(-) Corrección monetaria acumulada $0 $0 $0 $0 -$ 1.473.447
(=) Interés Minoritario Ajustado $ 38.032.250 $ 38.396.910 $ 34.746.776 $ 33.898.970 $ 34.174.311 $ 35.330.161
Ajuste Capital 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Capital $ 190.223.180 $ 202.730.080 $ 186.703.293 $ 188.159.858 $ 183.589.577 $ 188.771.388
(-) Corrección monetaria del año -$ 11.703.844 -$ 12.007.692 -$ 2.237.729 -$ 6.542.091 -$ 10.083.816 -$ 6.287.674
(=) Capital Ajustado $ 178.519.336 $ 179.018.544 $ 160.754.028 $ 155.668.502 $ 141.014.405 $ 139.908.542
Determinación de los dividendos distribuidos

2001 2002 2003 2004 2005 2006
Utilidad retenida a comienzos de año $ 220.060.380 $ 225.719.941 $ 240.193.355 $ 82.985.650 $ 106.630.613 $ 128.786.132
(+) Utilidad ajustada del ejercicio $ 42.745.627 $ 27.135.305 $ 35.566.717 $ 47.163.248 $ 48.835.627 $ 58.830.238
(-) Dividendos $ 37.086.066 $ 12.661.891 $ 192.774.422 $ 23.518.285 $ 26.680.108 $ 30.817.485
(=) Utilidad retenida al final del año $ 225.719.941 $ 240.193.355 $ 82.985.650 $ 106.630.613 $ 128.786.132 $ 156.798.885
2001 2002 2003 2004 2005 2006
(+) Resultado del ejercicio sin ajustar $ 38.377.295 $ 22.064.886 $ 54.088.124 $ 45.393.866 $ 48.177.127 $ 55.832.734
(-) Utilidad retenida al final del año $ 221.351.609 $ 230.754.604 $ 92.068.306 $ 113.943.887 $ 135.440.906 $ 160.456.155
(=) Dividendos distribuidos $ 37.086.066 $ 12.661.891 $ 192.774.422 $ 23.518.285 $ 26.680.108 $ 30.817.485
En consecuencia, después de los ajustes y reclasificaciones extracontables

obtenemos los Balances Generales Ajustados y los Estados de Resultados también
ajustados para los años desde el 2001 al 2005 y que veremos en el cuadro 4.3.


Cuadro 4.3: Balances Generales y Estados de Resultados Ajustados.
A C T IV O 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
A ctivo circulante $ 151.893.522 $ 140.468.759 $ 172.257.881 $ 156.100.517 $ 166.678.252 $ 188.013.500 $ 242.887.487
Inversio nes tempo rales $ 37.746.921 $ 54.600.315 $ 37.929.346 $ 38.465.208 $ 49.935.814 $ 43.151.887 $ 9.085.036
A ctivo fijo bruto $ 520.563.506 $ 555.362.054 $ 562.081.960 $ 564.536.428 $ 585.197.104 $ 632.371.483 $ 691.586.943
Depreciació n acumulada -$ 191.056.356 -$ 221.116.650 -$ 248.035.129 -$ 269.836.791 -$ 309.265.625 -$ 346.730.557 -$ 390.614.393
A ctivo fijo neto $ 329.507.150 $ 334.245.404 $ 314.046.831 $ 294.699.637 $ 275.931.479 $ 285.640.926 $ 300.972.550
Otro s activo s $ 104.653.476 $ 83.670.620 $ 96.385.580 $ 37.226.498 $ 39.796.297 $ 50.546.545 $ 65.524.291
T o t a l a c t iv o s $ 6 2 3 .8 0 1.0 6 9 $ 6 12 .9 8 5 .0 9 8 $ 6 2 0 .6 19 .6 3 8 $ 5 2 6 .4 9 1.8 6 0 $ 5 3 2 .3 4 1.8 4 2 $ 5 6 7 .3 5 2 .8 5 8 $ 6 18 .4 6 9 .3 6 4
P A S IV O 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Deuda financiera de C/P $ 38.522.896 $ 30.083.953 $ 45.925.469 $ 37.636.641 $ 40.708.723 $ 8.625.311 $ 26.456.038
P asivo circulante $ 70.131.186 $ 73.770.503 $ 72.782.750 $ 80.972.347 $ 82.902.604 $ 98.418.030 $ 117.347.634
Deuda financiera de L/P $ 53.342.522 $ 38.761.152 $ 21.202.316 $ 99.902.117 $ 92.445.631 $ 130.121.228 $ 108.914.688
Otro s pasivo s largo plazo $ 29.116.390 $ 14.393.608 $ 6.008.207 $ 15.050.567 $ 10.014.961 $ 16.992.381 $ 20.748.268
Interés mino ritario $ 32.397.602 $ 38.032.250 $ 38.396.910 $ 34.746.776 $ 33.898.970 $ 34.174.311 $ 35.330.161
P atrimo nio $ 401.955.054 $ 404.239.277 $ 419.211.899 $ 243.739.678 $ 262.299.115 $ 269.800.537 $ 296.707.427
Capital $ 181.894.674 $ 178.519.336 $ 179.018.544 $ 160.754.028 $ 155.668.502 $ 141.014.405 $ 139.908.542
(+) Reservas $ 220.060.380 $ 225.719.941 $ 240.193.355 $ 82.985.650 $ 106.630.613 $ 128.786.132 $ 156.798.885
Impto . Diferido s neto s $ 1.664.581 -$ 13.704.355 -$ 17.092.087 -$ 14.443.734 -$ 10.071.838 -$ 9.221.060 -$ 12.965.148
T o t a l pa s iv o $ 6 2 3 .8 0 1.0 6 9 $ 6 12 .9 8 5 .0 9 8 $ 6 2 0 .6 19 .6 3 8 $ 5 2 6 .4 9 1.8 6 0 $ 5 3 2 .3 4 1.8 4 2 $ 5 6 7 .3 5 2 .8 5 8 $ 6 18 .4 6 9 .3 6 4
Estados de Resultados Ajustados, CCU S.A.

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Ingresos de la explotación $ 317.376.417 $ 342.037.251 $ 344.383.193 $ 383.928.205 $ 419.287.158 $ 490.079.515 $ 544.850.545
(-) Costos de explotación $ 124.868.789 $ 139.803.665 $ 141.716.766 $ 160.921.434 $ 174.534.951 $ 206.285.696 $ 229.723.811
(-) Gastos de adm. Y venta $ 116.075.267 $ 119.908.106 $ 124.309.528 $ 137.118.937 $ 147.947.830 $ 188.749.053 $ 194.889.059
(-) Depreciación activo fijo* $ 36.992.486 $ 40.197.684 $ 42.270.056 $ 40.161.075 $ 39.448.381 $ 30.542.251 $ 41.492.084
(=) BAIT OPERATIVO $ 39.439.875 $ 42.127.796 $ 36.086.843 $ 45.726.759 $ 57.355.996 $ 64.502.515 $ 78.745.591
(+) Ingresos financieros $ 4.562.931 $ 3.428.023 $ 1.635.362 $ 2.529.007 $ 110.788 $ 800.023 $ 2.565.089
(+) Otros ingresos $ 6.197.027 $ 18.853.058 $ 3.586.979 $ 2.000.517 $ 3.981.874 $ 2.003.620 $ 4.797.553
(-) Otros egresos -$ 10.515.007 -$ 8.310.044 -$ 2.904.353 -$ 4.051.378 -$ 2.456.807 -$ 1.943.337 -$ 5.553.185
(-) Gastos financieros -$ 6.976.448 -$ 6.207.342 -$ 3.833.091 -$ 5.661.161 -$ 5.929.989 -$ 7.412.355 -$ 7.613.423
(=) BAT $ 32.708.378 $ 49.891.491 $ 34.571.740 $ 40.543.744 $ 53.061.862 $ 57.950.466 $ 72.941.625
(-) Impto. Deveng sobre benef. -$ 4.558.385 -$ 7.145.864 -$ 7.436.435 -$ 4.977.027 -$ 5.898.614 -$ 9.114.839 -$ 14.234.704
(-) Impto. Diferidos -$ 461.460 $0 $0 $0 $0 $0 $0
(-) Itemes extraordinarios $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
(=) Resultado neto $ 28.149.993 $ 42.745.627 $ 27.135.305 $ 35.566.717 $ 47.163.248 $ 48.835.627 $ 58.706.921


*Total depreciación del ejercicio $ 36.992.486 $ 40.197.684 $ 42.270.056 $ 40.161.075 $ 39.448.381 $ 30.542.251 $ 41.492.084
Con cargo a Costos de Explot. $ 27.469.941 $ 28.733.136 $ 28.905.260 $ 28.282.500 $ 28.087.297 $ 29.423.231 30.165.686
Con cargo a Gtos. Adm. y Vta. $ 9.522.545 $ 11.464.548 $ 13.364.796 $ 11.878.575 $ 11.361.084 $ 1.119.020 11.326.398
Para obtener el valor económico creado o destruido, se establecerá en primer lugar el

costo promedio ponderado de capital, el cual se utilizará en la determinación del valor
económico de la empresa. Por lo que debemos obtener los siguientes datos del cuadro 4.4:
Cuadro 4.4: Rentabilidad sobre el capital

Beta 0,82
Tasa Libre de Riesgo 5,125%
Tasa de Mercado 38,09%
Prima por Riesgo 32,97%
Rentabilidad sobre el Capital 32,156%
Además, debemos obtener el costo de la deuda el cual lo determinaremos a través de

los valores tomados de los balances de la empresa, según se detalla en el cuadro 4.5.
Cuadro 4.5: Costo de la Deuda.
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 PROMEDIO

Razón Intereses / Deuda financiera -7,6%
% -9,0% -5,7% -4,1% -4,5% -5,3% -5,6% -6,0%
Razón Deuda / Total pasivo 14,7%
% 11,2% 10,8% 26,1% 25,0% 24,5% 21,9% 19,2%
Razón Patrimonio / Total pasivo 64,4%
% 65,9% 67,5% 46,3% 49,3% 47,6% 48,0% 47,9%
Ahora, ya obtenidos el costo de capital, el costo de la deuda y conocida la fórmula

para su resolución, se esta en condiciones de obtener el CPPC:
CPPC = [(19,2%(-6% *(1-0,17)) + (47,9% *32,16%)]

CPPC = [(15,94%) + (15,40%)]
CPPC = 31,34%


Determinación del Flujo de Efectivo de Libre Disposición.
Para pasar al paso siguiente donde obtenemos el FEL, es necesario que

determinemos algunos movimientos de cierta partida, a saber en los siguientes cuadros:
Cuadro 4.6: Impuesto Efectivo sobre la Operación.
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Impuesto devengado $ 4.558.385 $ 7.145.864 $ 7.436.435 $ 4.977.027 $ 5.898.614 $ 9.114.839 $ 14.234.704
(-) Impuesto sobre ingresos financieros $ 684.440 $ 514.203 $ 245.304 $ 404.641 $ 18.280 $ 136.004 $ 436.065
(-) Impuesto sobre otros ingresos -$ 647.697 $ 1.581.452 $ 102.394 -$ 328.138 $ 251.636 $ 10.248 -$ 128.457
(+) Impto compensado por gtos. Feros $ 1.046.467 $ 931.101 $ 574.964 $ 905.786 $ 978.448 $ 1.260.100 $ 1.294.282
(=) Impto. Devgdo. sobre BAIT ajustado $ 5.568.110 $ 5.981.310 $ 7.663.700 $ 5.806.309 $ 6.607.146 $ 10.228.687 $ 15.221.378
(+/-) Var. en impto. Diferidos (netos) $ 1.664.581 -$ 15.368.936 -$ 3.387.732 $ 2.648.353 $ 4.371.896 $ 850.778 -$ 3.744.088
(=) Impto. Líq. sobre BAIT Ajust. $ 3.903.529 $ 21.350.246 $ 11.051.432 $ 3.157.956 $ 2.235.250 $ 9.377.909 $ 18.965.466
Cuadro 4.7 Capital de Trabajo Neto Operacional23.

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Activo Circulante de la Op. $ 151.893.522 $ 140.468.759 $ 172.257.881 $ 156.100.517 $ 166.678.252 $ 188.013.500 $ 242.887.487
(-) Pasivo Exigible de la Op. $ 70.131.186 $ 74.715.130 $ 74.051.161 $ 81.754.970 $ 83.339.303 $ 98.024.547 $ 117.366.257
(=) Capital de Trabajo Neto Op. $ 81.762.336 $ 65.753.629 $ 98.206.720 $ 74.345.547 $ 83.338.949 $ 89.988.953 $ 125.521.230
Variación -$ 16.008.707 $ 32.453.091 -$ 23.861.173 $ 8.993.402 $ 6.650.004 $ 35.532.277
Cuadro 4.8 Variaciones en Activo.
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

Variación en Activo Fijo
Saldo ajustado $ 520.563.506 $ 555.362.054 $ 562.081.960 $ 564.536.428 $ 585.197.104 $ 632.371.483 $ 691.586.943
Variación $ 34.798.548 $ 6.719.906 $ 2.454.468 $ 20.660.676 $ 47.174.379 $ 59.215.460
Variación Otros Activos
Saldo ajustado $ 104.653.476 $ 83.670.620 $ 96.385.580 $ 37.226.498 $ 39.796.297 $ 50.546.545 $ 65.524.291
Variación -$ 20.982.856 $ 12.714.960 -$ 59.159.082 $ 2.569.799 $ 10.750.248 $ 14.977.746
Variación Inversiones Financieras Temporales
Saldo ajustado $ 37.746.921 $ 54.600.315 $ 37.929.346 $ 38.465.208 $ 49.935.814 $ 43.151.887 $ 9.085.036
Variación $ 16.853.394 -$ 16.670.969 $ 535.862 $ 11.470.606 -$ 6.783.927 -$ 34.066.851
Lo regular es proseguir con las variaciones de las partidas de pasivo, sin embargo,
como el fin es el valor económico generado por el Conglomerado a través de sus filiales, por
23
El activo circulante comprende todo el Activo Circulante del balance ajustado sin considerar las inversiones
temporales. Así también, el pasivo exigible de la operación el el Pasivo Circulante del balance ajustado.


tanto, no se determinarán dichas variaciones puesto que éstas sólo son necesarias para
llegar a determinar el FEL distribuido, es decir, la distribución del valor generado, según el
principio de dualidad.
Por último, ya reunidos los antecedentes contenidos en los cuadros anteriores,

podemos determinar el Flujo de Efectivo de Libre Disposición, según se detalla en el cuadro
4.9., para cada uno de los años que contempla el período coyuntural donde dicho período
comprende desde los años 2001 al 2006.
Cuadro 4.9 Flujo de Efectivo de Libre Disposición, Compañía Cervecerías Unidas S.A.
FEL GENERADO
2001 2002 2003 2004 2005 2006
FEL OPERACIONAL
BENEFICIO ANTES DE INTERESES E IMPUESTOS $ 42.127.796 $ 36.086.843 $ 45.726.759 $ 57.355.996 $ 64.502.515 $ 78.745.591
Impuestos (-) $ 5.981.310 $ 7.663.700 $ 5.806.309 $ 6.607.146 $ 10.228.687 $ 15.221.378
Variación sobre impuestos diferidos (+/-) -$ 15.368.936 -$ 3.387.732 $ 2.648.353 $ 4.371.896 $ 850.778 -$ 3.744.088
BONMIA $ 20.777.550 $ 25.035.411 $ 42.568.803 $ 55.120.746 $ 55.124.606 $ 59.780.125
Amortizaciones (+) $ 40.197.684 $ 42.270.056 $ 40.161.075 $ 39.448.381 $ 30.542.251 $ 41.492.084
FLUJO EFECTIVO BRUTO $ 60.975.234 $ 67.305.467 $ 82.729.878 $ 94.569.127 $ 85.666.857 $ 101.272.209
CIFRA DE NUEVA INV. BRUTA DEL PERÍODO (-) -$ 136.032 $ 54.067.643 -$ 83.206.692 $ 30.945.628 $ 65.929.653 $ 111.428.268
Variación capital de trabajo neto operativo (+/-) -$ 13.951.724 $ 34.632.777 -$ 26.502.078 $ 7.715.153 $ 8.005.026 $ 37.235.062
Variación en activo fijo operacional (+) $ 34.798.548 $ 6.719.906 $ 2.454.468 $ 20.660.676 $ 47.174.379 $ 59.215.460
Variación neta otros activos operacionales (+/-) -$ 20.982.856 $ 12.714.960 -$ 59.159.082 $ 2.569.799 $ 10.750.248 $ 14.977.746
FEL OPERACIONAL GENERADO $ 61.111.266 $ 13.237.824 $ 165.936.570 $ 63.623.499 $ 19.737.204 -$ 10.156.059
FEL POR INV. FINANCIERAS TEMPORALES

Ingresos financieros $ 3.428.023 $ 1.635.362 $ 2.529.007 $ 110.788 $ 800.023 $ 2.565.089
Impuesto sobre ingresos financieros $ 514.203 $ 245.304 $ 404.641 $ 18.280 $ 136.004 $ 436.065
INGRESOS FINANCIEROS NETOS $ 2.913.820 $ 1.390.058 $ 2.124.366 $ 92.508 $ 664.019 $ 2.129.024
CIFRA DE INVERSION FINANCIERA TEMPORAL (-) $ 16.853.394 -$ 16.670.969 $ 535.862 $ 11.470.606 -$ 6.783.927 -$ 34.066.851
Variación en inv. financieras temporales (+/-) $ 16.853.394 -$ 16.670.969 $ 535.862 $ 11.470.606 -$ 6.783.927 -$ 34.066.851
FEL POR INV. FERAS TEMPORALES GENERADO -$ 13.939.574 $ 18.061.027 $ 1.588.504 -$ 11.378.098 $ 7.447.946 $ 36.195.875
FEL POR RESULTADOS FUERA DE LA OP.

Resultado no operacional $ 10.543.014 $ 682.626 -$ 2.050.861 $ 1.525.067 $ 60.283 -$ 755.632
Impuesto sobre ingresos y gastos (-) $ 1.581.452 $ 102.394 -$ 328.138 $ 251.636 $ 10.248 -$ 128.457
FEL NO OPERACIONAL GENERADO $ 8.961.562 $ 580.232 -$ 1.722.723 $ 1.273.431 $ 50.035 -$ 627.175
FEL GENERADO TOTAL $ 56.133.254 $ 31.879.082 $ 165.802.350 $ 53.518.832 $ 27.235.185 $ 25.412.641


Determinación del Valor de Continuidad.
Después de determinar el FEL para cada uno de los años del período coyuntural,
corresponde obtener el valor de continuidad para el período estructural, el cual corresponde
al período de tiempo sobre el cual no existe información o los datos son muy inciertos. Es por
ello, que la valoración de este período pasa por determinar el valor de continuidad indicado
por Adserá y Viñolas (1997).
VC2005 = [$27.235.185 * (1- 12,2%)] / [31,34% - 12,2%24]

VC2005 = $140.558.598.-
VC2006 = [$25.412.641 * (1-12,2%)] / [31,34% - 12,2%]

VC2006 = $116.574.184.-
Determinación del Valor Presente del Flujo de Efectivo de Libre de Disposición.
Al tener ya determinados los flujos de efectivos, la tasa de descuento y el valor de

continuidad, es posible obtener el valor presente de cada uno de los “n” períodos del período
coyuntural. A saber:
VPFEL 2001 = [($56.133.254/1,3134)1 + ($31.879.082/1,3134)2 + ($165.802.350/1,3134)3+

($53.518.832/1,3134)4 + ($27.235.185/1,3134)5 + ($140.558.598/1,3134)5]
VPFEL2001 = $195.318.814.-
VPFEL2002 = [($31.879.082/1,3134)1 + ($165.802.350/1,3134)2 + ($53.518.832/1,3134)3 +

($27.235.185/1,3134)4 + ($25.412.641/1,3134)5 + ($116.574.184/1,3134)5]
VPFEL2002 = $189.492.689.-
24
Esta tasa fue determinada según lo explicado en el punto 2.5 del Capítulo II.


Determinación del Valor Creado o Destruido por la empresa CCU S.A.
Donde sabemos que:
Valor Creado = VPFEL2 > VPFEL2

Valor Destruido = VPFEL2 < VPFEL2
Por lo tanto y, de acuerdo a lo anterior, el Cuadro 4.10 muestra el resultado:
Cuadro 4.10 Valor Creado o Destruido

Valor Presente Valor Creado Valor Destruido
Valor Presente 2002 $189.492.689.- $5.826.125.-
Valor Presente 2001 $195.318.814.-

Nacional de Teléfonos, TelSur S.A.”
Cuadro 4.11 : Reversión de Ajustes

2001 2002 2003 2004 2005 2006
Corrección monetaria neta -$ 372.019 -$ 410.696 -$ 141.167 -$ 265.039 -$ 462.969 -$ 268
Correcció monetaria cuentas de resultado -$ 183.165 -$ 215.488 -$ 1.481 -$ 172.980 -$ 229.626 -$ 56.002
Utilidad empresas relacionadas $ 10.200 $0 $ 9.182 $ 24.775 $ 16.003 $0
Pérdida empresas relacionadas $0 -$ 55.832 $0 $0 $0 $0
Amortización menor valor de inversión $0 $0 $0 $0 $0 $0
Amortización mayor valor de inversión $ 60.449 $ 83.017 $ 104.809 $0 $0 $0
Interés minoritario -$ 160.872 -$ 134.246 -$ 153.843 -$ 135.146 -$ 122.795 -$ 139.703
Resultado Final después de Ajustes $ 8.760.796 $ 6.329.735 $ 7.609.354 $ 7.063.076 $ 8.017.459 $ 7.939.399

Cuadro 4.12 : Reversión de ajustes efectuados.
A jus t e A c t iv o C irc ula nt e 2001 2002 2003 2004 2005 2006
A ctivo circulante $ 24.341.643 $ 20.577.591 $ 23.232.236 $ 26.066.534 $ 20.947.394 $ 26.633.089
(-) Co rrecció n mo netaria del año $ 51.067 $ 49.812 $ 73.102 $ 37.484 $ 42.716 $ 39.197
(-) Co rrecció n mo netaria acumulada $ 51.067 $ 100.879 $ 173.981 $ 211.465 $ 254.181
( =) A c t iv o c irc ula nt e a jus t a do $ 2 4 .2 9 0 .5 7 6 $ 2 0 .4 7 6 .7 12 $ 2 3 .0 5 8 .2 5 5 $ 2 5 .8 5 5 .0 6 9 $ 2 0 .6 9 3 .2 13 $ 2 6 .3 3 9 .7 11
A jus t e Inv e rs io ne s T e m po ra le s 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Inversio nes tempo rales $ 387.592 $ 1.495.255 $ 1.636 $ 5.573.435 $0 $0
(-) Co rrecció n mo netaria del año $0 $0 $0 $0 $0 $0
(-) Co rrecció n mo netaria acumulada $0 $0 $0 $0 $0
( =) Inv . T e m po ra le s a jus t a da s $ 3 8 7 .5 9 2 $ 1.4 9 5 .2 5 5 $ 1.6 3 6 $ 5 .5 7 3 .4 3 5 $ 0 $ 0
A jus t e A c t iv o F ijo 2001 2002 2003 2004 2005 2006
(=) A ctivo fijo bruto $ 172.434.012 $ 193.105.564 $ 198.902.658 $ 210.139.003 $ 224.656.350 $ 238.122.741
(-) Co rrecció n mo netaria del año $ 2.960.395 $ 3.100.433 $ 1.011.178 $ 2.414.374 $ 3.506.135 $ 2.058.021
(-) Co rrecció n mo netaria acumulada $ 2.960.395 $ 6.060.828 $ 7.072.006 $ 9.486.380 $ 12.992.515
( =) A c t iv o f ijo brut o a jus t a do $ 16 9 .4 7 3 .6 17 $ 18 7 .0 4 4 .7 3 6 $ 19 1.8 3 0 .6 5 2 $ 2 0 0 .6 5 2 .6 2 3 $ 2 11.6 6 3 .8 3 5 $ 2 2 3 .0 7 2 .2 0 5
A jus t e O t ro s A c t iv o s 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Otro s activo s $ 2.927.343 $ 3.731.827 $ 3.497.313 $ 4.097.035 $ 7.420.817 $ 5.180.972
(+) P érdida po r inversió n emp. Relac. $0 $ 55.832 $0 $0 $0 $0
(+) A juste acumulado perd. Emp. Relac $0 $ 55.832 $ 55.832 $ 55.832 $ 55.832
(+) A mo rtizació n meno r valo r inversió n $0 $0 $0 $0 $0 $0
(+) A juste acum. amo rt. M eno r valo r inv. $0 $0 $0 $0 $0
(-) Utilidad inversió n emp. relacio nada $ 10.200 $0 $ 9.182 $ 24.775 $ 16.003 $0
(-) A juste acum. utilidad emp. Relac. $ 10.200 $ 10.200 $ 19.382 $ 44.157 $ 60.160
(-) A mo rtizació n mayo r valo r inversió n $ 60.449 $ 83.017 $ 104.809 $0 $0 $0
(-) A juste acum. A mo rt. M ayo r valo r inv. $ 60.449 $ 143.466 $ 248.275 $ 248.275 $ 248.275
(-) Co rrecció n mo netaria del año $ 178.917 $ 291.780 $ 87.101 $ 692.369 $ 1.098.346 $ 203.779
(-) Co rrecció n mo netaria acumulada $ 178.917 $ 470.697 $ 557.798 $ 1.250.167 $ 2.348.513
( =) O t ro s a c t iv o s a jus t a do s $ 2 .6 7 7 .7 7 7 $ 3 .16 3 .2 9 6 $ 2 .7 2 7 .6 9 0 $ 2 .6 10 .2 6 8 $ 4 .8 19 .7 0 1 $ 2 .3 7 6 .0 7 7


A jus t e D e uda F ina nc ie ra C / P 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Deuda financiera co rto plazo $ 6.266.032 $ 10.003.919 $ 11.221.118 $ 14.319.556 $ 7.092.048 $ 10.171.860
( =) D e uda f ina nc ie ra c o rt o pla zo $ 6 .2 6 6 .0 3 2 $ 10 .0 0 3 .9 19 $ 11.2 2 1.118 $ 14 .3 19 .5 5 6 $ 7 .0 9 2 .0 4 8 $ 10 .17 1.8 6 0
A jus t e P a s iv o c irc ula nt e 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Pasivo
P asivoCirculante
circulante y largo plazo $ 7.337.080 $ 8.197.380 $ 6.586.220 $ 6.711.033 $ 8.534.173 $ 10.997.596
(-) Co rrecció n mo netaria del año -$ 1.833.290 -$ 2.084.756 -$ 719.621 -$ 1.294.740 -$ 1.900.486 -$ 860.861
(-) Co rrecció n mo netaria acumulada -$ 1.833.290 -$ 3.918.046 -$ 4.637.667 -$ 5.932.407 -$ 7.832.893
( =) P a s iv o P a s iv o C irc . A jus t a do $ 5 .5 0 3 .7 9 0 $ 4 .2 7 9 .3 3 4 $ 1.9 4 8 .5 5 3 $ 7 7 8 .6 2 6 $ 7 0 1.2 8 0 $ 2 .3 0 3 .8 4 2
A jus t e D e uda F ina nc ie ra L/ P 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Deuda financiera largo plazo $ 59.196.087 $ 57.119.336 $ 47.063.893 $ 44.822.148 $ 36.992.159 $ 30.145.085
( =) D e uda F ina nc ie ra L/ P A jus t a da $ 5 9 .19 6 .0 8 7 $ 5 7 .119 .3 3 6 $ 4 7 .0 6 3 .8 9 3 $ 4 4 .8 2 2 .14 8 $ 3 6 .9 9 2 .15 9 $ 3 0 .14 5 .0 8 5
A jus t e O t ro s P a s iv o s La rgo P la zo 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Otro s pasivo s co rto y largo plazo $ 284.186 $ 1.340.922 $ 1.052.777 $ 1.611.436 $ 590.101 $ 794.786
( =) O t ro s P a s iv o s L/ P A jus t a do s $ 2 8 4 .18 6 $ 1.3 4 0 .9 2 2 $ 1.0 5 2 .7 7 7 $ 1.6 11.4 3 6 $ 5 9 0 .10 1 $ 7 9 4 .7 8 6
A jus t e Int e rés M ino rit a rio 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Interés mino ritario $ 746.948 $ 782.518 $ 830.628 $ 835.098 $ 882.375 $ 928.445
Interés mino ritario -$ 160.872 -$ 134.246 -$ 153.843 -$ 135.146 -$ 122.795 -$ 139.703
(-) A mo rt. Interés mino ritario acumulado -$ 160.872 -$ 295.118 -$ 448.961 -$ 584.107 -$ 706.902
( =) Int e rés m ino rit a rio a jus t a do $ 5 8 6 .0 7 6 $ 4 8 7 .4 0 0 $ 3 8 1.6 6 7 $ 2 5 0 .9 9 1 $ 17 5 .4 7 3 $ 8 1.8 4 0
A jus t e C a pit a l 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Capital $ 24.356.003 $ 25.086.683 $ 25.337.550 $ 25.970.989 $ 26.905.944 $ 27.470.969
(-) Co rrecció n mo netaria del año -$ 1.545.943 -$ 1.552.477 -$ 591.446 -$ 1.941.546 -$ 2.980.054 -$ 1.384.402
( =) C a pit a l a jus t a do $ 2 2 .8 10 .0 6 0 $ 2 1.9 8 8 .2 6 3 $ 2 1.6 4 7 .6 8 4 $ 2 0 .3 3 9 .5 7 7 $ 18 .2 9 4 .4 7 8 $ 17 .4 7 5 .10 1

D e t e rm ina c ión de lo s div ide ndo s dis t ribuido s
Ut ilida d re t e nida a l f ina l de c a da a ño
2001 2002 2003 2004 2005 2006
Utilidad retenida a co mienzo s de año $ 29.721.622 $ 30.918.717 $ 32.804.388 $ 36.340.823 $ 38.987.796 $ 42.090.624
(-) Dividendo s $ 7.563.701 $ 4.444.064 $ 4.072.919 $ 4.416.103 $ 4.914.631 $ 5.867.927
( =) Ut ilida d re t e nida a l f ina l de l a ño $ 3 0 .9 18 .7 17 $ 3 2 .8 0 4 .3 8 8 $ 3 6 .3 4 0 .8 2 3 $ 3 8 .9 8 7 .7 9 6 $ 4 2 .0 9 0 .6 2 4 $ 4 4 .16 2 .0 9 6
D iv ide ndo s
2001 2002 2003 2004 2005 2006
Utilidad retenida a co mienzo s de año $ 29.721.622 $ 30.639.640 $ 32.223.042 $ 35.579.939 $ 38.024.482 $ 40.787.175
( =) D iv ide ndo s dis t ribuido s $ 7 .5 6 3 .7 0 1 $ 4 .4 4 4 .0 6 4 $ 4 .0 7 2 .9 19 $ 4 .4 16 .10 3 $ 4 .9 14 .6 3 1 $ 5 .8 6 7 .9 2 7
Cuadro 4.13: Balances Generales y Estados de Resultados Ajustados.
ACTIVO 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Activo circulante $ 18.101.167 $ 24.290.576 $ 20.476.712 $ 23.058.255 $ 25.855.069 $ 20.693.213 $ 26.339.711
Inversiones temporales $ 244.088 $ 387.592 $ 1.495.255 $ 1.636 $ 5.573.435 $0 $0
Activo fijo bruto $ 151.948.649 $ 169.473.617 $ 187.044.736 $ 191.830.652 $ 200.652.623 $ 211.663.835 $ 223.072.205
Depreciación acumulada -$ 58.567.009 -$ 68.839.654 -$ 81.692.395 -$ 94.137.723 -$ 108.303.326 -$ 124.929.395 -$ 140.316.222
Activo fijo neto $ 93.381.640 $ 100.633.963 $ 105.352.341 $ 97.692.929 $ 92.349.297 $ 86.734.440 $ 82.755.983
Otros activos $ 1.392.514 $ 2.677.777 $ 3.163.296 $ 2.727.690 $ 2.610.268 $ 4.819.701 $ 2.376.077
Total activos $ 113.119.409 $ 127.989.908 $ 130.487.604 $ 123.480.510 $ 126.388.069 $ 112.247.354 $ 111.471.771
PASIVO
Deuda financiera C/P $ 6.763.826 $ 6.266.032 $ 10.003.919 $ 11.221.118 $ 14.319.556 $ 7.092.048 $ 10.171.860
Pasivo Circulante $ 8.628.709 $ 5.503.790 $ 4.279.334 $ 1.948.553 $ 778.626 $ 701.280 $ 2.303.842
Deuda financiera L/P $ 42.739.800 $ 59.196.087 $ 57.119.336 $ 47.063.893 $ 44.822.148 $ 36.992.159 $ 30.145.085
Otros pasivos L/P $ 2.589.956 $ 284.186 $ 1.340.922 $ 1.052.777 $ 1.611.436 $ 590.101 $ 794.786
Interés minoritario $ 674.654 $ 586.076 $ 487.400 $ 381.667 $ 250.991 $ 175.473 $ 81.840
Patrimonio $ 52.101.631 $ 53.728.777 $ 54.792.651 $ 57.988.507 $ 59.327.373 $ 60.385.102 $ 61.637.197
Capital $ 23.623.669 $ 22.810.060 $ 21.988.263 $ 21.647.684 $ 20.339.577 $ 18.294.478 $ 17.475.101
(+) Reservas $ 28.477.962 $ 30.918.717 $ 32.804.388 $ 36.340.823 $ 38.987.796 $ 42.090.624 $ 44.162.096
Impto. Diferidos netos $ 379.167 -$ 2.424.960 -$ 2.464.042 -$ 3.823.995 -$ 5.277.939 -$ 6.311.191 -$ 6.337.161
Total pasivo $ 113.119.409 $ 127.989.908 $ 130.487.604 $ 123.480.510 $ 126.388.069 $ 112.247.354 $ 111.471.771


Estados de Resultados, TelSur S.A.
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
(-) Costos de explotación -$ 18.222.334 -$ 9.881.267 -$ 9.307.736 -$ 13.907.826 -$ 14.425.404 -$ 14.346.881 -$ 14.954.990
(-) Gastos de adm. Y venta -$ 3.020.221 -$ 12.563.317 -$ 13.612.895 -$ 12.547.387 -$ 12.937.641 -$ 13.857.222 -$ 14.753.169
(=) BAIT OPERATIVO $ 11.908.506 $ 13.258.282 $ 12.932.638 $ 12.315.311 $ 12.388.162 $ 12.753.038 $ 12.090.862
(+) Ingresos financieros $ 266.330 $ 361.086 $ 356.448 $ 70.752 $ 106.908 $ 396.807 $ 213.457
(+) Otros ingresos $ 346.115 $ 512.415 $ 614.953 $ 772.737 $ 60.851 $ 173.636 $ 303.800
(-) Otros egresos -$ 339.733 -$ 634.858 -$ 1.013.214 -$ 481.421 -$ 641.394 -$ 703.493 -$ 916.626
(=) BAT $ 9.510.032 $ 10.551.336 $ 9.635.441 $ 9.649.884 $ 9.143.945 $ 10.270.502 $ 9.936.158
(-) Impto. Devgdo. sobre Benef. -$ 1.539.808 -$ 1.790.540 -$ 1.780.041 -$ 2.040.530 -$ 2.080.869 -$ 2.253.043 -$ 1.996.759
(-) Itemes extraordinarios $0 $0 -$ 1.525.665 $0 $0 $0 $0
(=) Resultado neto $ 7.970.224 $ 8.760.796 $ 6.329.735 $ 7.609.354 $ 7.063.076 $ 8.017.459 $ 7.939.399
Con cargo a Costos de Explot. $ 7.616.573 $ 8.494.025 $ 9.984.235 $ 11.356.516 $ 11.838.208 $ 12.860.432 $ 13.477.385
Con cargo a Gtos Adm. Y Vta. $ 821.099 $ 960.688 $ 592.627 $ 1.340.234 $ 1.177.484 $ 676.864 $ 709.336
Cuadro 4.14: Rentabilidad sobre el capital.
Beta 0,24
Cuadro 4.15: Costo de la Deuda.

Razones 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 PROMEDIO
Intereses / Deuda financiera %
5,4% 4,5% 4,8% 5,2% 4,7% 5,3% 4,4% 4,9%
Deuda / Total pasivo 4%3,8% 57,9% 52,4% 44,7% 47,9% 34,9% 35,9% 45,3%
Patrimonio / Total pasivo 46,1%
% 47,5% 42,8% 44,4% 48,0% 47,8% 54,9% 47,4%
Determinación del Costo Promedio Ponderado de Capital
CPPC = [(45,3% * (5% *(1-0,17)) + (47,4% *13,04%)]

CPPC = [(1,88%) + (6,018%)]
CPPC = 8,06%


Determinación del flujo de efectivo de libre disposición.
Cuadro 4.16: Impuesto Efectivo sobre la Operación.
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Impuesto devengado $ 1.539.808 $ 1.790.540 $ 1.780.041 $ 2.040.530 $ 2.080.869 $ 2.253.043 $ 1.996.759
(-) Impto sobre ingresos financieros $ 39.950 $ 54.163 $ 53.467 $ 11.320 $ 17.640 $ 67.457 $ 36.288
(-) Impto sobre otros ingresos $ 957 -$ 18.366 -$ 59.739 $ 46.611 -$ 95.790 -$ 90.076 -$ 104.180
(+) Impto compensado por gtos. Feros $ 400.678 $ 441.838 $ 488.308 $ 484.399 $ 457.146 $ 399.413 $ 298.407
(=) Impto. Deveng sobre BAIT ajustado $ 1.899.579 $ 2.196.582 $ 2.274.621 $ 2.466.998 $ 2.616.165 $ 2.675.074 $ 2.363.059
(+/-) Var en impto. Diferidos (netos) $ 379.167 -$ 2.804.127 -$ 39.082 -$ 1.359.953 -$ 1.453.944 -$ 1.033.252 -$ 25.970
(=) Impto. Líq. sobre BAIT Aj. $ 5.000.709 $ 2.313.703 $ 3.826.951 $ 4.070.109 $ 3.708.326 $ 2.389.029
Cuadro 4.17 Capital de Trabajo Neto Operacional.
Capital de Trabajo Neto Operacional
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Activo circulante de la operación $ 18.101.167 $ 24.290.576 $ 20.476.712 $ 23.058.255 $ 25.855.069 $ 20.693.213 $ 26.339.711
(-) Pasivo exigible de la operación $ 8.628.709 $ 5.503.790 $ 4.279.334 $ 1.948.553 $ 778.626 $ 701.280 $ 2.303.842
(=) Capital de trabajo neto operacional $ 9.472.458 $ 18.786.786 $ 16.197.378 $ 21.109.702 $ 25.076.443 $ 19.991.933 $ 24.035.869
Variación $ 9.314.328 -$ 2.589.408 $ 4.912.324 $ 3.966.741 -$ 5.084.510 $ 4.043.936
Cuadro 4.18 Variaciones en Activo.
Variaciones en Activo
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Saldo ajustado $ 151.948.649 $ 169.473.617 $ 187.044.736 $ 191.830.652 $ 200.652.623 $ 211.663.835 $ 223.072.205
Variación $ 17.524.968 $ 17.571.119 $ 4.785.916 $ 8.821.971 $ 11.011.212 $ 11.408.370
Saldo ajustado $ 1.392.514 $ 2.677.777 $ 3.163.296 $ 2.727.690 $ 2.610.268 $ 4.819.701 $ 2.376.077
Variación $ 1.285.263 $ 485.519 -$ 435.606 -$ 117.422 $ 2.209.433 -$ 2.443.624
Saldo ajustado $ 244.088 $ 387.592 $ 1.495.255 $ 1.636 $ 5.573.435 $0 $0
Variación $ 143.504 $ 1.107.663 -$ 1.493.619 $ 5.571.799 -$ 5.573.435 $0

Cuadro 4.19 Flujo de Efectivo de Libre Disposición, Compañía Nacional de Teléfonos,

Telefónica del Sur S.A.
FEL GENERADO
2001 2002 2003 2004 2005 2006
FEL OPERACIONAL
BENEFICIO ANTES DE INTERESES E IMPTOS $ 13.258.282 $ 12.932.638 $ 12.315.311 $ 12.388.162 $ 12.753.038 $ 12.090.862
Impuestos (-) $ 5.000.709 $ 2.313.703 $ 3.826.951 $ 4.070.109 $ 3.708.326 $ 2.389.029
Variación sobre impuestos diferidos (+/) -$ 2.804.127 -$ 39.082 -$ 1.359.953 -$ 1.453.944 -$ 1.033.252 -$ 25.970
BONMIA $ 5.453.446 $ 10.579.853 $ 7.128.407 $ 6.864.109 $ 8.011.460 $ 9.675.863
Amortizaciones (+) $ 9.454.713 $ 10.576.862 $ 12.696.750 $ 13.015.692 $ 13.537.296 $ 14.186.721
CIFRA DE NUEVA INV. BRUTA DEL PERÍODO $ 28.124.559 $ 15.467.230 $ 9.262.634 $ 12.671.290 $ 8.136.135 $ 13.008.682
Variación capital de trabajo neto operativo $ 9.314.328 -$ 2.589.408 $ 4.912.324 $ 3.966.741 -$ 5.084.510 $ 4.043.936
Variación en activo fijo operacional $ 17.524.968 $ 17.571.119 $ 4.785.916 $ 8.821.971 $ 11.011.212 $ 11.408.370
Variación neta otros activos operacionales $ 1.285.263 $ 485.519 -$ 435.606 -$ 117.422 $ 2.209.433 -$ 2.443.624
FEL OPERACIONAL GENERADO -$ 13.216.400 $ 5.689.485 $ 10.562.523 $ 7.208.511 $ 13.412.621 $ 10.853.902
FEL POR INV. FINANCIERAS TEMPORALES
Ingresos financieros $ 361.086 $ 356.448 $ 70.752 $ 106.908 $ 396.807 $ 213.457
INGRESOS FINANCIEROS NETOS $ 306.923 $ 302.981 $ 59.432 $ 89.268 $ 329.350 $ 177.169
CIFRA DE INVERSION FINANCIERA TEMPORAL $ 143.504 $ 1.107.663 -$ 1.493.619 $ 5.571.799 -$ 5.573.435 $0
Variación en inversiones financieras temporales $ 143.504 $ 1.107.663 -$ 1.493.619 $ 5.571.799 -$ 5.573.435 $0
FEL POR INV. FERAS TEMP. GENERADO $ 163.419 -$ 804.682 $ 1.553.051 -$ 5.482.531 $ 5.902.785 $ 177.169
Resultado no operacional (Otros ingresos/egresos) -$ 122.443 -$ 398.261 $ 291.316 -$ 580.543 -$ 529.857 -$ 612.826
Impuesto sobre ingresos y gastos (-) -$ 18.366 -$ 59.739 $ 46.611 -$ 95.790 -$ 90.076 -$ 104.180
FEL NO OPERACIONAL GENERADO -$ 104.077 -$ 338.522 $ 244.705 -$ 484.753 -$ 439.781 -$ 508.646
FEL GENERADO TOTAL -$ 13.157.057 $ 4.546.281 $ 12.360.279 $ 1.241.227 $ 18.875.624 $ 10.522.426
VC2005 = [$18.875.624 * (1- 5,7%)] / [8,06% - 5,7%]

VC2005 = $754.225.145.-
VC2006 = [$10.522.426 * (1-5,7%)] / [8,06% - 5,7%]

VC2006 = $420.451.175.-


VPFEL 2001 = [(-$13.157.057/1,0806)1 + ($4.546.281/1,0806)2 + ($12.360.279/1,0806)3+

($1.241.227/1,0806)4 + ($18.875.624/1,0806)5 + ($754.225.145/1,0806)5]
VPFEL2001 = $527.123.919.-
VPFEL2002 = [($4.546.281/1,0806)1 + ($12.360.279/1,0806)2 + ($1.241.227/1,0806)3+

($18.875.624/1,0806)4+ ($10.522.426/1,0806)5 + ($420.451.175/1,0806)5]
VPFEL2002 = $322.119.396.-
Determinación del Valor Creado o Destruido por la empresa TelSur S.A.

Valor Presente 2002 $322.119.396.-
Valor Presente 2001 $527.123.919.- $205.004.523.-
4.2.3 Flujo de Efectivo de Libre Disposición, aplicado a la empresa “Empresa Nacional

de Telecomunicaciones, Entel S.A.”
Cuadro 4.21 Reversión de Ajustes

2001 2002 2003 2004 2005 2006
Corrección monetaria neta -$ 1.645.405 -$ 2.809.878 -$ 534.554 $ 2.859.536 $ 3.530.466 $ 768.158
Correcció monetaria cuentas de resultado -$ 1.193.118 -$ 2.695.716 -$ 86.956 -$ 2.952.917 -$ 4.736.658 -$ 2.321.008
Utilidad empresas relacionadas $0 $0 $0 $0 $0 $0
Pérdida empresas relacionadas -$ 2.335.636 -$ 1.630.257 -$ 193.838 $0 $0 $0
Amortización menor valor de inversión -$ 3.467.296 -$ 3.568.574 -$ 3.816.503 -$ 3.492.471 -$ 3.562.704 -$ 3.577.414
Amortización mayor valor de inversión $0 $0 $ 35.590 $ 208.552 $0 $0
Interés minoritario -$ 888.262 -$ 1.289.164 -$ 85.650 $ 2.948.864 -$ 574.192 -$ 408.207
Resultado final después de ajustes $ 41.347.444 $ 47.698.034 $ 64.485.202 $ 41.886.949 $ 66.899.691 $ 101.084.162


Cuadro 4.22 Reversión de Ajustes Efectuados.
A jus t e A c t iv o C irc ula nt e 2001 2002 2003 2004 2005 2006
A ctivo circulante $ 302.940.017 $ 331.134.434 $ 323.653.685 $ 217.656.081 $ 222.537.059 $ 218.266.034
(-) Co rrecció n mo netaria del año $ 36.525.356 $ 19.832.629 -$ 34.897.815 -$ 5.941.379 -$ 5.041.316 $ 496.401
(-) Co rrecció n mo netaria acumulada 36.525.356 56.357.985 21.460.170 15.518.791 10.477.475
( =) A c t iv o c irc ula nt e a jus t a do $ 2 6 6 .4 14 .6 6 1 2 7 4 .7 7 6 .4 4 9 3 0 2 .19 3 .5 15 2 0 2 .13 7 .2 9 0 2 12 .0 5 9 .5 8 4 2 0 7 .2 9 2 .15 8
A jus t e Inv e rs io ne s T e m po ra le s 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Inversio nes tempo rales $ 6.390.403 $ 13.202.302 $ 27.291.066 $ 71.424.963 $ 71.503.634 $ 159.660.244
(-) Co rrecció n mo netaria del año $0 0 0 0 3.748.077 2.402.523
(-) Co rrecció n mo netaria acumulada 0 0 0 0 3.748.077
( =) Inv . T e m po ra le s A jus t a da s $ 6 .3 9 0 .4 0 3 $ 13 .2 0 2 .3 0 2 $ 2 7 .2 9 1.0 6 6 $ 7 1.4 2 4 .9 6 3 $ 6 7 .7 5 5 .5 5 7 $ 15 3 .5 0 9 .6 4 4
A jus t e A c t iv o F ijo 2001 2002 2003 2004 2005 2006
(=) A ctivo fijo bruto $ 1.332.703.434 $ 1.493.665.391 $ 1.565.568.273 $ 1.695.537.893 $ 1.812.227.099 $ 1.924.947.348
(-) Co rrecció n mo netaria del año $ 23.459.046 24.722.010 7.876.693 19.998.398 28.706.832 16.966.445
( =) A c t iv o f ijo brut o a jus t a do $ 1.3 0 9 .2 4 4 .3 8 8 1.4 4 5 .4 8 4 .3 3 5 1.5 0 9 .5 10 .5 2 4 1.6 19 .4 8 1.7 4 6 1.7 0 7 .4 6 4 .12 0 1.8 0 3 .2 17 .9 2 4
A jus t e O t ro s A c t iv o s 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Otro s activo s $ 104.732.376 $ 119.039.967 $ 96.637.526 $ 94.364.925 $ 79.112.510 $ 64.224.584
(+) P érdida po r inversió n emp. Relac. $ 2.335.636 $ 1.630.257 $ 193.838 $0 $0 $0
(+) A juste acumulado perd. Emp. Relac 2.335.636 3.965.893 4.159.731 4.159.731 4.159.731
(+) A mo rtizació n meno r valo r inversió n $ 3.467.296 $ 3.568.574 $ 3.816.503 $ 3.492.471 $ 3.562.704 $ 3.577.414
(+) A juste acum. amo rt. M eno r valo r inv. 3.467.296 7.035.870 10.852.373 14.344.844 17.907.548
(-) Utilidad inversió n emp. relacio nada $0 $0 $0 $0 $0 $0
(-) A juste acum. utilidad emp. Relac. 0 0 0 0 0
(-) A mo rtizació n mayo r valo r inversió n $0 $0 $ 35.590 $ 208.552 $0 $0
(-) A juste acum. A mo rt. M ayo r valo r inv. 0 0 35.590 244.142 244.142
(-) Co rrecció n mo netaria del año $ 35.389.022 $ 19.828.023 -$ 22.292.310 -$ 42.238 $ 4.260.155 $ 779.013
( =) O t ro s a c t iv o s a jus t a do s $ 7 5 .14 6 .2 8 6 $ 7 4 .8 2 4 .6 8 5 $ 7 8 .6 8 9 .3 0 5 $ 7 9 .7 4 2 .8 6 1 $ 6 3 .7 9 2 .9 9 5 $ 5 1.7 0 3 .4 7 0
( =) D e uda F ina nc ie ra C / P $ 3 5 .8 0 1.9 0 8 2 4 .6 6 5 .5 8 5 9 3 .7 11.9 2 8 6 6 .9 3 1.3 5 8 - 2 1.6 2 1.4 2 9 5 1.9 19 .19 3


P asivo circulante $ 138.594.846 $ 135.385.141 $ 141.077.679 $ 147.094.166 $ 158.896.719 $ 189.730.036
(-) Co rrecció n mo netaria del año $ 23.233.232 $ 6.803.258 -$ 1.212.946 -$ 74.810 -$ 3.054.819 $ 2.131.815
( =) P a s iv o C irc ula nt e A jus t a do $ 115 .3 6 1.6 15 $ 10 5 .3 4 8 .6 5 2 $ 112 .2 5 4 .13 6 $ 118 .3 4 5 .4 3 3 $ 13 3 .2 0 2 .8 0 5 $ 16 1.9 0 4 .3 0 7
(-) Co rrecció n mo netaria del año $ 53.069.562 $ 38.423.408 -$ 55.055.848 -$ 6.508.445 $ 488.901 -$ 49.516
( =) D e uda F ina nc ie ra L/ P A j. $ 2 4 5 .0 6 7 .4 3 2 $ 3 2 1.17 3 .0 9 7 $ 2 8 6 .5 5 5 .3 7 6 $ 2 3 8 .3 7 5 .4 3 2 $ 3 8 3 .4 17 .3 0 9 $ 3 18 .4 9 9 .7 12
A jus t e O t ro s P a s iv o s L/ P 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Otro s pasivo s co rto y largo plazo $ 209.649.402 $ 146.477.224 $ 59.047.852 $ 22.548.468 $ 52.652.906 $ 42.677.745
(-) Co rrecció n mo netaria del año $ 1.164.745 -$ 1.829.734 -$ 690.707 -$ 4.283.947 $ 783.702 $ 1.610.315
(-) Co rrecció n mo netaria acumulada 1.164.745 -664.989 -1.355.696 -5.639.643 -4.855.941
( =) O t ro s pa s iv o L/ P A j. $ 2 0 8 .4 8 4 .6 5 7 14 7 .14 2 .2 13 6 0 .4 0 3 .5 4 8 2 8 .18 8 .111 5 7 .5 0 8 .8 4 7 4 5 .9 2 3 .3 7 1
A jus t e Int e rés M ino rit a rio 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Interés mino ritario $ 5.708.208 $ 7.480.434 $ 6.127.415 $ 2.685.012 $ 2.498.993 -$ 1.313
Interés mino ritario $ 888.262 $ 1.289.164 $ 85.650 -$ 2.948.864 $ 574.192 $ 408.207

(-) A mo rt. Interés mino ritario
acumulado $ 888.262 2.177.426 2.263.076 -685.788 -111.596
(-) Co rrecció n mo netaria del año $ 85 -$ 209 -$ 142 $0 $0 $0
(-) Co rrecció n mo netaria acumulada 85 -124 -266 -266 -266
( =) Int e rés m ino rit a rio a jus t a do $ 4 .8 19 .8 6 1 5 .3 0 3 .13 2 3 .8 6 4 .6 0 5 3 .3 7 1.0 6 6 2 .6 10 .8 5 5 - 2 9 7 .6 5 8
A jus t e C a pit a l 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Capital $ 402.173.105 $ 416.703.380 $ 409.678.793 $ 418.527.643 $ 430.376.900 $ 442.826.019
( =) C a pit a l a jus t a do $ 3 8 8 .0 7 9 .0 0 0 $ 3 8 7 .7 7 3 .9 2 7 $ 3 7 5 .2 4 2 .4 2 3 $ 3 6 9 .9 6 6 .8 6 8 $ 3 6 5 .3 5 6 .0 5 7 $ 3 6 8 .2 5 8 .9 2 7


2001 2002 2003 2004 2005 2006
(-) Dividendos $ 7.563.701 $ 4.444.064 $ 4.072.919 $ 4.416.103 $ 4.914.631 $ 5.867.927
(=) Utilidad retenida al final del año $ 30.918.717 $ 32.804.388 $ 36.340.823 $ 38.987.796 $ 42.090.624 $ 44.162.096
2001 2002 2003 2004 2005 2006
(=) Dividendos distribuidos $ 7.563.701 $ 4.444.064 $ 4.072.919 $ 4.416.103 $ 4.914.631 $ 5.867.927
Cuadro 4.23 Balances Generales y Estados de Resultados Ajustados
ACTIVO 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Inversiones temporales $ 7.257.309 $ 6.390.403 $ 13.202.302 $ 27.291.066 $ 71.424.963 $ 67.755.557 $ 153.509.644
Activo fijo bruto $ 1.139.016.953 $ 1.309.244.388 $ 1.445.484.335 $ 1.509.510.524 $ 1.619.481.746 $ 1.707.464.120 $ 1.803.217.924
Depreciación acumulada -$ 454.808.609 -$ 558.040.574 -$ 680.748.247 -$ 795.057.905 -$ 932.189.677 -$ 1.057.535.431 -$ 1.161.615.080
Activo fijo neto $ 684.208.344 $ 751.203.814 $ 764.736.088 $ 714.452.619 $ 687.292.069 $ 649.928.689 $ 641.602.844
Otros activos $ 105.288.255 $ 75.146.286 $ 74.824.685 $ 78.689.305 $ 79.742.861 $ 63.792.995 $ 51.703.470
Total activos $ 1.043.916.380 $ 1.099.155.164 $ 1.127.539.524 $ 1.122.626.505 $ 1.040.597.183 $ 993.536.825 $ 1.054.108.116
PASIVO 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Deuda financiera de C/P $ 53.252.635 $ 35.801.908 $ 24.665.585 $ 93.711.928 $ 66.931.358 -$ 21.621.429 $ 51.919.193
Pasivo circulante $ 274.950.028 $ 115.361.615 $ 105.348.652 $ 112.254.136 $ 118.345.433 $ 133.202.805 $ 161.904.307
Deuda financiera de L/P $ 230.128.358 $ 245.067.432 $ 321.173.097 $ 286.555.376 $ 238.375.432 $ 383.417.309 $ 318.499.712
Otros pasivos largo plazo $ 21.808.626 $ 208.484.657 $ 147.142.213 $ 60.403.548 $ 28.188.111 $ 57.508.847 $ 45.923.371
Interés minoritario $ 4.181.787 $ 4.819.861 $ 5.303.132 $ 3.864.605 $ 3.371.066 $ 2.610.855 -$ 297.658
Patrimonio $ 460.142.013 $ 494.930.520 $ 529.713.047 $ 567.632.587 $ 586.874.763 $ 438.868.009 $ 474.771.504
Capital $ 386.162.047 $ 388.079.000 $ 387.773.927 $ 375.242.423 $ 369.966.868 $ 365.356.057 $ 368.258.927
(+) Reservas $ 73.979.966 $ 106.851.520 $ 141.939.120 $ 192.390.164 $ 216.907.895 $ 73.511.952 $ 106.512.577
Impto. Diferidos netos $ 547.067 $ 5.310.828 $ 5.806.201 $ 1.795.674 $ 1.488.979 $ 449.571 -$ 1.387.688
Total pasivo $ 1.043.916.380 $ 1.099.155.164 $ 1.127.539.524 $ 1.122.626.505 $ 1.040.597.183 $ 993.536.825 $ 1.054.108.116

Estados de Resultados, Entel S.A.

2001 2002 2003 2004 2005 2006
(-) Costos de explotación $ 250.071.708 $ 319.540.026 $ 377.244.299 $ 312.340.762 $ 291.895.320 $ 322.922.264 $ 320.367.419
(-) Gastos de adm. Y venta $ 165.388.380 $ 206.118.823 $ 211.649.755 $ 190.306.459 $ 192.956.054 $ 188.629.282 $ 179.325.108
(=) BAIT OPERATIVO $ 69.046.744 $ 81.973.014 $ 94.864.827 $ 108.124.926 $ 85.301.865 $ 124.616.186 $ 166.092.925
(+) Ingresos financieros $ 3.002.664 $ 3.204.547 $ 2.600.998 $ 3.013.148 $ 2.904.801 $ 3.245.497 $ 9.571.625
(+) Otros ingresos $ 4.481.554 $ 3.253.323 $ 2.289.623 $ 283.568 $ 3.542.333 $ 5.230.365 $ 11.059.267
(-) Otros egresos $ 8.155.616 $ 12.992.893 $ 18.316.762 $ 12.967.711 $ 16.503.259 $ 27.140.691 $ 36.186.792
(-) Gastos financieros $ 28.737.606 $ 33.314.018 $ 29.444.917 $ 25.897.476 $ 21.330.887 $ 21.840.703 $ 26.906.126
(=) BAT $ 39.637.740 $ 42.123.973 $ 51.993.769 $ 72.556.455 $ 53.914.853 $ 84.110.654 $ 123.630.899
(-) Impto. Deveng sobre benefic $ 4.391.499 $ 776.529 $ 4.295.735 $ 8.071.253 $ 12.027.904 $ 17.210.963 $ 22.546.737
(=) Resultado neto $ 35.246.241 $ 41.347.444 $ 47.698.034 $ 64.485.202 $ 41.886.949 $ 66.899.691 $ 101.084.162
Con cargo a Costos de explot $ 27.469.941 $ 86.644.350 $ 97.836.762 $ 95.288.124 $ 94.862.950 $ 101.280.020 122.526.628
Con cargo a gtos de adm y venta $ 9.522.545 $ 14.337.611 $ 20.470.308 $ 23.104.672 $ 24.515.768 $ 24.177.564 18.695.098
Cuadro 4.24 Rentabilidad del Capital
Beta 1,04
Cuadro 4.25 Costo de la Deuda

Intereses / Deuda financiera 10,1%
% 11,9% 8,5% 6,8% 7,0% 6,0% 7,3% 9,6%
Deuda / Total pasivo 27,1%
% 25,6% 30,7% 33,9% 29,3% 36,4% 35,1% 31,2%
Patrimonio / Total pasivo 44,1%
% 45,0% 47,0% 50,6% 56,4% 44,2% 45,0% 47,5%
Determinación del Costo Promedio Ponderado de Capital
CPPC = [(31,2% * (9,6% *(1-0,17)) + (47,5% *39,41%)]

CPPC = [(2,49%) + (18,72%)]


CPPC = 21,21%
Cuadro 4.26 Impuesto Efectivo sobre la Operación

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Impuesto devengado $ 4.391.499 $ 776.529 $ 4.295.735 $ 8.071.253 $ 12.027.904 $ 17.210.963 $ 22.546.737
(-) Impto sobre ingresos financieros $ 450.400 $ 480.682 $ 390.150 $ 482.104 $ 479.292 $ 551.734 $ 1.627.176
(-) Impto sobre otros ingresos -$ 551.109 -$ 1.460.936 -$ 2.404.071 -$ 1.902.621 -$ 2.073.748 -$ 3.615.204 -$ 4.146.042
(+) Impto compensado por gtos. Feros $ 4.310.641 $ 4.997.103 $ 4.416.738 $ 4.143.596 $ 3.519.596 $ 3.712.920 $ 4.574.041
(=) Impto. Devgdo sobre BAIT aj. $ 8.802.850 $ 6.753.885 $ 10.726.394 $ 13.635.367 $ 17.141.956 $ 23.987.352 $ 29.639.644
(+/-) Var en impto. Diferidos (netos) $ 547.067 $ 4.763.761 -$ 51.694 -$ 9.868.422 -$ 11.970.791 -$ 14.499.178 -$ 16.238.941
(=) Impto. Líq. sobre BAIT Aj. $ 8.255.783 $ 1.990.124 $ 10.778.088 $ 23.503.789 $ 29.112.747 $ 38.486.530 $ 45.878.585
Cuadro 4.27 Capital de Trabajo Neto Operacional
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Activo circulante de la Op. $ 247.162.472 $ 266.414.661 $ 274.776.449 $ 302.193.515 $ 202.137.290 $ 212.059.584 $ 207.292.158
(-) Pasivo exigible de la Op. $ 274.950.028 $ 115.361.615 $ 105.348.652 $ 112.254.136 $ 118.345.433 $ 133.202.805 $ 161.904.307
(=) Capital de trabajo neto Op. -$ 27.787.556 $ 151.053.047 $ 169.427.798 $ 189.939.380 $ 83.791.858 $ 78.856.780 $ 45.387.852
Variación $ 178.840.603 $ 18.374.751 $ 20.511.582 -$ 106.147.522 -$ 4.935.078 -$ 33.468.928
Cuadro 4.28 Variación en Activo.
Variaciones en Activo
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Saldo ajustado $ 1.139.016.953 $ 1.309.244.388 $ 1.445.484.335 $ 1.509.510.524 $ 1.619.481.746 $ 1.707.464.120 $ 1.803.217.924
Variación $ 170.227.435 $ 136.239.947 $ 64.026.189 $ 109.971.222 $ 87.982.374 $ 95.753.804
Saldo ajustado $ 105.288.255 $ 75.146.286 $ 74.824.685 $ 78.689.305 $ 79.742.861 $ 63.792.995 $ 51.703.470
Variación -$ 30.141.969 -$ 321.601 $ 3.864.620 $ 1.053.556 -$ 15.949.866 -$ 12.089.525
Saldo ajustado $ 7.257.309 $ 6.390.403 $ 13.202.302 $ 27.291.066 $ 71.424.963 $ 67.755.557 $ 153.509.644
Variación -$ 866.906 $ 6.811.899 $ 14.088.764 $ 44.133.897 -$ 3.669.406 $ 85.754.087

Cuadro 4.29 Flujo de Efectivo de Libre Disposición, “Empresa Nacional de

Telecomunicaciones, Entel S.A.”.
FEL GENERADO
2001 2002 2003 2004 2005 2006
FEL OPERACIONAL
BENEFICIO ANTES DE INTS. E IMPTOS $ 81.973.014 $ 94.864.827 $ 108.124.926 $ 85.301.865 $ 124.616.186 $ 166.092.925
Impuestos (-) $ 6.753.885 $ 10.726.394 $ 13.635.367 $ 17.141.956 $ 23.987.352 $ 29.639.644
Variación sobre impuestos diferidos (+/) $ 4.763.761 -$ 51.694 -$ 9.868.422 -$ 11.970.791 -$ 14.499.178 -$ 16.238.941
BONMIA $ 79.982.890 $ 84.086.739 $ 84.621.137 $ 56.189.118 $ 86.129.656 $ 120.214.340
Amortizaciones (+) $ 100.981.961 $ 118.307.070 $ 118.392.796 $ 119.378.718 $ 125.457.584 $ 141.221.726
CIFRA NUEVA INV. BRUTA DEL PERÍODO $ 318.926.069 $ 154.293.097 $ 88.402.391 $ 4.877.256 $ 67.097.430 $ 50.195.351
Variación capital de trabajo neto Op. $ 178.840.603 $ 18.374.751 $ 20.511.582 -$ 106.147.522 -$ 4.935.078 -$ 33.468.928
Variación en activo fijo operacional $ 170.227.435 $ 136.239.947 $ 64.026.189 $ 109.971.222 $ 87.982.374 $ 95.753.804
Variación neta otros activos Op. -$ 30.141.969 -$ 321.601 $ 3.864.620 $ 1.053.556 -$ 15.949.866 -$ 12.089.525
FEL OPERACIONAL GENERADO -$ 137.961.218 $ 48.100.712 $ 114.611.542 $ 170.690.580 $ 144.489.810 $ 211.240.715
FEL POR INV. FINANCIERAS TEMP.
Ingresos financieros $ 3.204.547 $ 2.600.998 $ 3.013.148 $ 2.904.801 $ 3.245.497 $ 9.571.625
Impuesto sobre ingresos financieros $ 480.682 $ 390.150 $ 482.104 $ 479.292 $ 551.734 $ 1.627.176
INGRESOS FINANCIEROS NETOS $ 2.723.865 $ 2.210.848 $ 2.531.044 $ 2.425.509 $ 2.693.763 $ 7.944.449
CIFRA DE INV. FINANCIERA TEMPORAL -$ 866.906 $ 6.811.899 $ 14.088.764 $ 44.133.897 -$ 3.669.406 $ 85.754.087
Var. en inversiones financieras temp. -$ 866.906 $ 6.811.899 $ 14.088.764 $ 44.133.897 -$ 3.669.406 $ 85.754.087
FEL POR INV. FINANCIERAS TEMP. $ 3.590.771 -$ 4.601.051 -$ 11.557.720 -$ 41.708.388 $ 6.363.169 -$ 77.809.638
Resultado no Op. (Otros ingresos/egresos) -$ 9.739.570 -$ 16.027.139 -$ 12.684.143 -$ 12.960.926 -$ 21.910.326 -$ 25.127.525
Impuesto sobre ingresos y gastos (-) -$ 1.460.936 -$ 2.404.071 -$ 2.029.463 -$ 2.138.553 -$ 3.724.755 -$ 4.271.679
FEL NO OPERACIONAL -$ 8.278.635 -$ 13.623.068 -$ 10.654.680 -$ 10.822.373 -$ 18.185.571 -$ 20.855.846
FEL GENERADO TOTAL -$ 142.649.081 $ 29.876.593 $ 92.399.142 $ 118.159.818 $ 132.667.408 $ 112.575.231

VC2005 = [$132.667.408 * (1- 5,7%)] / [21,21% - 5,7%]

VC2005 = $806.610.997.-
VC2006 = [$112.575.231 * (1-5,7%)] / [21,21% - 5,7%]

VC2006 = $684.451.598.-
VPFEL 2001 = [(-$142.649.081/1,2121)1 + ($29.876.593/1,2121)2 + ($32.399.142/1,2121)3+

($118.159.818/1,2121)4 + ($132.667.408/1,2121)5 + ($806.610.997/1,2121)5]
VPFEL2001 = $334.589.220.-
VPFEL2002 = [($29.876.593/1,2121)1 + ($32.399.142/1,2121)2+ ($118.159.818/1,2121)3 +

($132.667.408/1,2121)4 + ($112.575.231/1,2121)5 + ($684.451.598/1,2121)5]
VPFEL2002 = $479.151.279.-
Determinación del Valor Creado o Destruido por la empresa Entel S.A.

Valor Presente 2002 $479.151.279.-
Valor Presente 2001 $334.589.220.- $285.437.941


4.2.4 Flujo de Efectivo de Libre Disposición aplicado a la empresa Madeco S.A.
Cuadro 4.31 Reversión de Ajustes
2001 2002 2003 2004 2005 2006
Resultado final antes de reversión -$ 50.096.084 -$ 40.165.867 -$ 16.734.324 $ 8.512.367 $ 12.014.323 $ 30.203.974
Corrección monetaria neta -$ 13.214.361 -$ 8.442.351 $ 1.739.726 -$ 250.847 -$ 2.751.903 -$ 1.272.088
Correcció monetaria ctas de resultado -$ 23.209 -$ 102.773 $ 1.338 -$ 258.248 -$ 294.253 -$ 299.028
Utilidad empresas relacionadas $ 788 $ 281.341 $ 38.458 $ 19.881 $ 281.074 $ 688.274
Pérdida empresas relacionadas -$ 50.327 $0 -$ 70.089 -$ 42.894 $0 $0
Amort menor valor de inversión -$ 2.600.645 -$ 2.302.910 -$ 1.843.722 -$ 1.741.449 -$ 1.659.957 -$ 1.721.235
Amortiz mayor valor de inversión $ 20.163 $ 5.140 $ 55.970 $0 $ 19.098 $ 26.452
Interés minoritario $ 1.282.776 $ 1.997.934 -$ 578.227 -$ 820.626 -$ 736.399 -$ 1.538.153
Resultado final después de ajustes -$ 35.557.687 -$ 31.807.794 -$ 16.075.102 $ 11.090.054 $ 16.568.157 $ 33.721.696
Cuadro 4.32 Reversión de Ajustes Efectuados
Ajuste Activo Circulante 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Activo circulante $ 145.467.609 $ 114.759.340 $ 123.165.798 $ 144.570.231 $ 155.351.860 $ 226.141.593
(-) Corrección monetaria del año -$ 1.194.997 $ 2.564.714 $ 56.179 -$ 288.597 -$ 294.531 $ 1.247.075
(-) Corrección monetaria acumulada -$ 1.194.997 $ 1.369.717 $ 1.425.896 $ 1.137.300 $ 842.769
(=) Activo circulante ajustado $ 146.662.606 $ 113.389.623 $ 121.739.902 $ 143.432.932 $ 154.509.092 $ 224.051.750
Ajuste Inversiones Temporales 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Inversiones temporales $ 1.366.367 $ 4.099.568 $ 22.106.239 $ 4.113.485 $ 244.128 $ 567.571
(-) Corrección monetaria del año $ 226.837 $ 68.030 -$ 569.572 -$ 56.813 -$ 27.049 $ 159.346
(-) Corrección monetaria acumulada $ 226.837 $ 294.866 -$ 274.706 -$ 331.519 -$ 358.568
(=) Inversiones Temp. ajustadas $ 1.139.531 $ 3.804.702 $ 22.380.945 $ 4.445.004 $ 602.696 $ 766.793
Ajuste Activo Fijo 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Activo fijo bruto $ 355.010.823 $ 378.041.436 $ 323.292.785 $ 309.585.142 $ 309.983.130 $ 326.363.521
(-) Corrección monetaria del año $ 2.854.577 $ 2.555.296 $ 842.533 $ 1.971.672 $ 2.855.755 $ 1.672.488
(=) Activo fijo bruto ajustado $ 352.156.246 $ 372.631.563 $ 317.040.379 $ 301.361.064 $ 298.903.297 $ 313.611.200


Ajuste Otros Activos 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Otros activos $ 55.217.851 $ 53.642.083 $ 43.819.177 $ 41.143.849 $ 40.551.280 $ 36.549.653
(+) Pérdida por inversión emp. Relac. -$ 50.327 $0 -$ 70.089 -$ 42.894 $0 $0
(+) Ajuste acumulado perd. Emp. Relac -$ 50.327 -$ 50.327 -$ 120.416 -$ 163.310 -$ 163.310
(+) Amortización menor valor inversión -$ 2.600.645 -$ 2.302.910 -$ 1.843.722 -$ 1.741.449 -$ 1.659.957 -$ 1.721.235
(+) Ajuste acum. amort. Menor valor inv. -$ 2.600.645 -$ 4.903.555 -$ 6.747.277 -$ 8.488.726 -$ 10.148.683
(-) Utilidad inversión emp. relacionada $ 788 $ 281.341 $ 38.458 $ 19.881 $ 281.074 $ 688.274
(-) Ajuste acum. utilidad emp. Relac. $ 788 $ 282.129 $ 320.587 $ 340.468 $ 621.542
(-) Amortización mayor valor inversión $ 20.163 $ 5.140 $ 55.970 $0 $ 19.098 $ 26.452
(-) Ajuste acum. Amort. Mayor valor inv. $ 20.163 $ 25.303 $ 81.273 $ 81.273 $ 100.371
(-) Corrección monetaria del año $ 8.780.390 $ 13.696.670 $ 231.444 $ 3.361.102 $ 4.085.843 $ 2.262.791
(=) Otros activos ajustados $ 49.067.482 $ 35.811.473 $ 27.576.506 $ 23.304.538 $ 19.985.911 $ 14.728.002
(-) Co rrecció n mo netaria del año -$ 8.898.113 -$ 8.072.259 -$ 3.282.831 -$ 2.366.154 -$ 2.655.866 -$ 1.618.549
( =) D e uda f ina nc ie ra c o rt o pla zo $ 9 9 .2 3 8 .8 9 6 $ 12 6 .2 3 1.6 7 7 $ 2 8 .8 7 6 .5 9 6 $ 4 .6 9 9 .6 2 9 $ 6 .3 3 1.7 2 9 $ 9 .8 6 2 .9 3 3
P asivo circulante $ 36.909.559 $ 36.236.942 $ 29.389.410 $ 36.294.535 $ 37.884.445 $ 43.486.728
(-) Co rrecció n mo netaria del año -$ 1.534.865 -$ 1.030.397 $ 4.396.848 $ 482.058 $ 858.455 -$ 381.626
(-) Co rrecció n mo netaria acumulada -$ 1.534.865 -$ 2.565.262 $ 1.831.586 $ 2.313.644 $ 3.172.099
( =) P a s iv o C irc ula nt e A jus t a do $ 3 5 .3 7 4 .6 9 4 $ 3 3 .6 7 1.6 8 0 $ 3 1.2 2 0 .9 9 6 $ 3 8 .6 0 8 .17 9 $ 4 1.0 5 6 .5 4 4 $ 4 6 .2 7 7 .2 0 1
(-) Co rrecció n mo netaria del año -$ 1.435.583 -$ 2.162.621 $0 $ 717.806 $0 $ 246.974
( =) D e uda F ina nc ie ra L/ P $ 10 0 .2 5 3 .6 8 8 $ 6 8 .9 8 5 .8 8 8 $ 9 4 .4 8 2 .6 0 2 $ 8 9 .9 6 0 .3 8 3 $ 4 5 .9 4 6 .3 12 $ 5 9 .0 6 3 .4 9 5
A jus t e O t ro s P a s iv o s L/ P 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Otro s pasivo s y largo plazo $ 19.939.148 $ 13.512.308 $ 19.567.569 $ 17.611.291 $ 10.085.104 $ 11.328.499
(-) Co rrecció n mo netaria del año -$ 6.892.628 -$ 11.990.806 $ 1.373.102 $ 176.492 -$ 1.347.453 $ 4.982
( =) O t ro s pa s iv o L/ P A jus t a do s $ 13 .0 4 6 .5 2 0 - $ 5 .3 7 1.12 6 $ 2 .0 5 7 .2 3 7 $ 2 7 7 .4 5 1 - $ 8 .5 9 6 .18 9 - $ 7 .3 4 7 .8 12


Ajuste Interés Minoritario 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Interés minoritario $ 14.681.225 $ 13.385.059 $ 9.939.187 $ 10.332.140 $ 10.206.822 $ 11.467.736
Interés minoritario $ 1.282.776 $ 1.997.934 -$ 578.227 -$ 820.626 -$ 736.399 -$ 1.538.153
(+) Amort. Interés minoritario acum $ 1.282.776 $ 3.280.710 $ 2.702.483 $ 1.881.857 $ 1.145.458
(-) Corrección monetaria del año -$ 279.852 -$ 261.372 -$ 89.023 -$ 212.084 -$ 312.836 -$ 184.121
(-) Corrección monetaria acumulada -$ 279.852 -$ 541.224 -$ 630.247 -$ 842.331 -$ 1.155.167
(=) Interés minoritario ajustado $ 15.684.149 $ 16.124.545 $ 12.011.423 $ 11.371.666 $ 10.197.113 $ 9.735.753
Ajuste Capital 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Capital $ 159.667.797 $ 176.811.892 $ 242.659.412 $ 247.467.821 $ 285.523.410 $ 302.908.534
(-) Corrección monetaria del año -$ 4.816.918 -$ 3.706.832 -$ 1.220.292 -$ 3.778.082 -$ 5.619.968 -$ 4.382.419
(=) Capital ajustado $ 154.850.879 $ 168.288.142 $ 232.915.370 $ 233.945.697 $ 266.381.318 $ 279.384.023

2001 2002 2003 2004 2005 2006
Utilidad retenida a com de año ajust $ 13.357.347 -$ 21.786.262 -$ 54.683.795 -$ 71.534.701 -$ 62.821.904 -$ 49.456.136
(+) Utilidad ajustada del ejercicio -$ 35.557.687 -$ 31.807.794 -$ 16.075.102 $ 11.090.054 $ 16.568.157 $ 33.721.696
(-) Dividendos -$ 414.078 $ 1.089.739 $ 775.804 $ 2.377.257 $ 3.202.389 $ 1.413.978
(=) Utilidad retenida al final del año -$ 21.786.262 -$ 54.683.795 -$ 71.534.701 -$ 62.821.904 -$ 49.456.136 -$ 17.148.418
2001 2002 2003 2004 2005 2006
Utilidad retenida a comienzos de año $ 13.357.347 -$ 36.324.659 -$ 77.580.265 -$ 95.090.393 -$ 88.955.283 -$ 80.143.349
(+) Resultado del ejercicio sin ajustar -$ 50.096.084 -$ 40.165.867 -$ 16.734.324 $ 8.512.367 $ 12.014.323 $ 30.203.974
(-) Utilidad retenida al final del año -$ 36.324.659 -$ 77.580.265 -$ 95.090.393 -$ 88.955.283 -$ 80.143.349 -$ 51.353.353
(=) Dividendos distribuidos -$ 414.078 $ 1.089.739 $ 775.804 $ 2.377.257 $ 3.202.389 $ 1.413.978


Cuadro 4.33 Balances Generales y Estados de Resultados Ajustados
Balances Ajustados Madeco S.A.
ACTIVO 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Inversiones temporales $ 6.084.954 $ 1.139.531 $ 3.804.702 $ 22.380.945 $ 4.445.004 $ 602.696 $ 766.793
Activo fijo bruto $ 331.025.803 $ 352.156.246 $ 372.631.563 $ 317.040.379 $ 301.361.064 $ 298.903.297 $ 313.611.200
Depreciación acumulada $ 128.900.999 $ 155.034.139 $ 176.808.938 $ 160.533.309 $ 159.318.218 $ 165.119.102 $ 178.415.120
Activo fijo neto $ 202.124.804 $ 197.122.107 $ 195.822.625 $ 156.507.070 $ 142.042.846 $ 133.784.195 $ 135.196.080
Otros activos $ 57.202.372 $ 49.067.482 $ 35.811.473 $ 27.576.506 $ 23.304.538 $ 19.985.911 $ 14.728.002
Total activos $ 436.467.093 $ 393.991.725 $ 348.828.423 $ 328.204.423 $ 313.225.319 $ 308.881.893 $ 374.742.625
PASIVO
Deuda financiera C/P $ 118.994.119 $ 99.238.896 $ 126.231.677 $ 28.876.596 $ 4.699.629 $ 6.331.729 $ 9.862.933
Pasivo circulante $ 57.484.903 $ 35.374.694 $ 33.671.680 $ 31.220.996 $ 38.608.179 $ 41.056.544 $ 46.277.201
Deuda financiera L/P $ 79.957.602 $ 100.253.688 $ 68.985.888 $ 94.482.602 $ 89.960.383 $ 45.946.312 $ 59.063.495
Otros pasivos L/P $ 13.800.865 $ 13.046.520 -$ 5.371.126 $ 2.057.237 $ 277.451 -$ 8.596.189 -$ 7.347.812
Interés minoritario $ 12.647.093 $ 15.684.149 $ 16.124.545 $ 12.011.423 $ 11.371.666 $ 10.197.113 $ 9.735.753
Patrimonio $ 155.384.448 $ 133.064.617 $ 113.604.347 $ 161.380.669 $ 171.123.793 $ 216.925.182 $ 262.235.605
Capital $ 142.027.101 $ 154.850.879 $ 168.288.142 $ 232.915.370 $ 233.945.697 $ 266.381.318 $ 279.384.023
(+) Reservas $ 13.357.347 -$ 21.786.262 -$ 54.683.795 -$ 71.534.701 -$ 62.821.904 -$ 49.456.136 -$ 17.148.418
Impto. Diferidos netos $ 1.801.937 $ 2.670.839 $ 4.418.588 $ 1.825.100 $ 2.815.782 $ 2.978.798 $ 5.084.550
Total pasivo $ 436.467.093 $ 393.991.725 $ 348.828.423 $ 328.204.423 $ 313.225.319 $ 308.881.893 $ 374.742.625
Estados de Resultados Ajustados, Madeco S.A.

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
(-) Costos de explotación -$ 252.238.306 -$ 273.384.022 -$ 212.401.493 -$ 197.940.030 -$ 266.370.646 -$ 302.941.207 -$ 467.006.114
(-) Gastos de adm. Y venta -$ 26.935.276 -$ 33.089.493 -$ 27.091.955 -$ 21.196.749 -$ 21.703.359 -$ 23.462.651 -$ 26.978.424
(=) BAIT OPERATIVO $ 9.988.526 $ 10.642.821 $ 3.900.682 $ 7.458.110 $ 24.917.766 $ 27.546.143 $ 51.466.708
(+) Ingresos financieros $ 1.972.040 $ 1.921.673 $ 1.570.236 $ 1.114.271 $ 943.405 $ 805.116 $ 1.604.896
(+) Otros ingresos $ 3.133.935 $ 3.978.982 $ 421.599 $ 729.266 $ 1.453.591 $ 2.320.581 $ 116.652
(-) Otros egresos -$ 7.171.781 -$ 30.413.277 -$ 20.010.994 -$ 11.322.657 -$ 3.680.951 -$ 3.277.408 -$ 2.851.583
(=) BAT -$ 10.457.667 -$ 35.139.329 -$ 33.210.142 -$ 14.482.690 $ 12.632.300 $ 18.034.937 $ 38.926.238
(-) Impto. Deveng sobre Benef. $ 1.456.282 -$ 418.358 $ 1.402.348 -$ 1.592.412 -$ 1.542.246 -$ 1.466.780 -$ 5.204.542
(=) Resultado neto -$ 9.001.385 -$ 35.557.687 -$ 31.807.794 -$ 16.075.102 $ 11.090.054 $ 16.568.157 $ 33.721.696
Con cargo a Costos de Explot. $ 12.435.170 $ 13.503.767 $ 12.185.557 $ 10.497.355 $ 10.250.783 $ 10.606.468 $ 11.963.280
Con cargo a Gtos Adm. y Vta. $ 1.305.350 $ 1.268.564 $ 600.135 $ 575.125 $ 534.155 $ 636.778 $ 1.427.921


Cuadro 4.34 Rentabilidad del Capital
Beta 1,38
Cuadro 4.35 Costo de la Deuda

Intereses / Deuda financiera % 9,2% 10,7% 9,8% 10,1% 11,6% 17,9% 16,6% 12,3%
Deuda / Total pasivo % 45,6% 50,6% 56,0% 37,6% 30,2% 16,9% 18,4% 36,2%
Patrimonio / Total pasivo %35,6% 33,8% 32,6% 49,2% 54,6% 70,2% 70,0% 41,8%
Determinación del Costo Promedio Ponderado de Capital.
CPPC = [(36,2% * (12,3% *(1-0,17)) + (41,8% *50,61%)]

CPPC = [(3,69%) + (21,15%)]
CPPC = 24,85%
Cuadro 4.36 Impuesto Efectivo sobre la Operación.
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Impuesto devengado -$ 1.456.282 $ 418.358 -$ 1.402.348 $ 1.592.412 $ 1.542.246 $ 1.466.780 $ 5.204.542
(-) Impto sobre ingresos financieros $ 295.806 $ 288.251 $ 235.535 $ 178.283 $ 155.662 $ 136.870 $ 272.832
(-) Impto sobre otros ingresos -$ 605.677 -$ 3.965.144 -$ 2.938.409 -$ 1.694.943 -$ 367.514 -$ 162.661 -$ 464.938
(+) Impto compensado por gtos. Feros $ 2.757.058 $ 3.190.429 $ 2.863.750 $ 1.993.869 $ 1.815.249 $ 1.591.114 $ 1.939.774
(=) Impto. Deveng sobre BAIT ajustado $ 1.610.647 $ 7.285.681 $ 4.164.276 $ 5.102.940 $ 3.569.348 $ 3.083.685 $ 7.336.422
(+/-) Var en impto. Diferidos (netos) $ 1.801.937 $ 2.670.839 $ 4.418.588 $ 1.825.100 $ 2.815.782 $ 2.978.798 $ 5.084.550
(=) Impto. Líq. sobre BAIT Ajdo -$ 191.290 $ 4.614.842 -$ 254.312 $ 3.277.840 $ 753.566 $ 104.887 $ 2.251.872

Cuadro 4.37 Capital de Trabajo Neto Operacional.
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Activo circulante Operacional $ 171.054.963 $ 146.662.606 $ 113.389.623 $ 121.739.902 $ 143.432.932 $ 154.509.092 $ 224.051.750
(-) Pasivo exigible Operac. $ 57.484.903 $ 35.374.694 $ 33.671.680 $ 31.220.996 $ 38.608.179 $ 41.056.544 $ 46.277.201
(=) Capital de trabajo neto Op. $ 113.570.060 $ 111.287.912 $ 79.717.943 $ 90.518.906 $ 104.824.753 $ 113.452.548 $ 177.774.549
Variación -$ 2.282.149 -$ 31.569.969 $ 10.800.963 $ 14.305.847 $ 8.627.795 $ 64.322.002
Cuadro 4.38 Variación en Activo.
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

Saldo ajustado $ 331.025.803 $ 352.156.246 $ 372.631.563 $ 317.040.379 $ 301.361.064 $ 298.903.297 $ 313.611.200
Variación $ 21.130.443 $ 20.475.317 -$ 55.591.184 -$ 15.679.315 -$ 2.457.767 $ 14.707.903
Saldo ajustado $ 57.202.372 $ 49.067.482 $ 35.811.473 $ 27.576.506 $ 23.304.538 $ 19.985.911 $ 14.728.002
Variación -$ 8.134.890 -$ 13.256.009 -$ 8.234.967 -$ 4.271.968 -$ 3.318.627 -$ 5.257.909
Saldo ajustado $ 6.084.954 $ 1.139.531 $ 3.804.702 $ 22.380.945 $ 4.445.004 $ 602.696 $ 766.793
Variación -$ 4.945.424 $ 2.665.172 $ 18.576.243 -$ 17.935.942 -$ 3.842.308 $ 164.098
Cuadro 4.39 Flujo de Efectivo de Libre Disposición, Madeco S.A.

FEL GENERADO
2001 2002 2003 2004 2005 2006
FEL OPERACIONAL
BENEFICIO ANTES DE INT. E IMPTOS $ 10.642.821 $ 3.900.682 $ 7.458.110 $ 24.917.766 $ 27.546.143 $ 51.466.708
Impuesto devengado sobre Bait (-) $ 904.822 -$ 5.981.812 -$ 709.898 -$ 2.876.933 -$ 3.077.341 -$ 1.627.676
Variación sobre impuestos diferidos (+/-) $ 2.670.839 $ 4.418.588 $ 1.825.100 $ 2.815.782 $ 2.978.798 $ 5.084.550
BONMIA $ 12.408.838 $ 14.301.082 $ 9.993.108 $ 30.610.481 $ 33.602.282 $ 58.178.934
Amortizaciones (+) $ 155.034.139 $ 176.808.938 $ 160.533.309 $ 159.318.218 $ 165.119.102 $ 178.415.120
CIFRA DE NUEVA INV. BRUTA DEL PDO $ 10.713.405 -$ 24.350.661 -$ 53.025.188 -$ 5.645.437 $ 2.851.401 $ 73.771.996
Variación capital de trabajo neto operativo -$ 2.282.149 -$ 31.569.969 $ 10.800.963 $ 14.305.847 $ 8.627.795 $ 64.322.002
Variación en activo fijo operacional $ 21.130.443 $ 20.475.317 -$ 55.591.184 -$ 15.679.315 -$ 2.457.767 $ 14.707.903
Variación neta otros activos operacionales -$ 8.134.890 -$ 13.256.009 -$ 8.234.967 -$ 4.271.968 -$ 3.318.627 -$ 5.257.909
FEL OPERACIONAL GENERADO $ 178.156.381 $ 166.759.359 $ 117.501.229 $ 184.283.262 $ 201.572.785 $ 310.366.050


FEL POR INV. FERAS TEMPORALES
Ingresos financieros $ 1.921.673 $ 1.570.236 $ 1.114.271 $ 943.405 $ 805.116 $ 1.604.896
INGRESOS FINANCIEROS NETOS $ 1.633.422 $ 1.334.701 $ 935.988 $ 787.743 $ 668.246 $ 1.332.064
CIFRA DE INV. FINANCIERA TEMPORAL -$ 4.945.424 $ 2.665.172 $ 18.576.243 -$ 17.935.942 -$ 3.842.308 $ 164.098
Variación en inv. financieras temporales -$ 4.945.424 $ 2.665.172 $ 18.576.243 -$ 17.935.942 -$ 3.842.308 $ 164.098
FEL INV. FERAS TEMP. GENERADO $ 6.578.846 -$ 1.330.471 -$ 17.640.255 $ 18.723.685 $ 4.510.554 $ 1.167.966
FEL POR RESULTADOS NO OP.
Resultado no Op. (Otros ingresos/egresos) -$ 26.434.295 -$ 19.589.395 -$ 10.593.391 -$ 2.227.360 -$ 956.827 -$ 2.734.931
Impuesto sobre ingresos y gastos (-) -$ 3.965.144 -$ 2.938.409 -$ 1.694.943 -$ 367.514 -$ 162.661 -$ 464.938
FEL NO OPERACIONAL -$ 22.469.151 -$ 16.650.986 -$ 8.898.448 -$ 1.859.846 -$ 794.166 -$ 2.269.993
FEL GENERADO TOTAL $ 162.266.076 $ 148.777.903 $ 90.962.525 $ 201.147.101 $ 205.289.173 $ 309.264.023
VC2005 = [$205.289.173 * (1- 6,7%)] / [24,85% - 6,7%]

VC2005 = $1.055.288.145.-
VC2006 = [$309.264.023 * (1-6,7%)] / [24,85% - 6,7%]

VC2006 = $1.589.770.433.-
VPFEL 2001 = [($162.266.076/1,2485)1 + ($148.777.903/1,2485)2 + ($90.962.525/1,2485)3+

($201.147.101/1,2485)4 + ($205.289.173/1,2485)5 + ($1.055.288.145/1,2485)5]
VPFEL2001 = $770.496.325.-
VPFEL2002 = [($148.777.903/1,2485)1 + ($90.962.525/1,2485)2 + ($201.147.101/1,2485)3 +

($205.289.173/1,2485)4 + ($309.264.023/1,2485)5 + ($1.589.770.433/1,2485)5]
VPFEL2002 = $991.394.286.-

Determinación del Valor Creado o Destruido por la empresa Madeco S.A.
Valor Presente 2002 $991.394.286.-
Valor Presente 2001 $770.496.325.- $220.897.961.-
4.3 Análisis de la Creación o Destrucción de Valor Económico del Grupo Quiñenco.
Cuadro 4.41 Valor creado o Destruido.
VALOR VALOR
CREACIÓN DE DESTRUCCIÓN DE PRESENTE FEL %25 PRESENTE
EMPRESA
VALOR VALOR
2001 FEL 2002
CCU S.A. ($5.826.125) $198.318.814.- (2,93) $189.492.689.
TELSUR S.A. ($205.004.523) $527.123.919.- (38,89) $322.119.396.
ENTEL S.A. $285.437.941 $334.589.220.- 85,31 $479.151.279.
MADECO S.A. $220.897.961 $770.496.325.- 28,67 $991.394.286.
SUB-TOTAL (1) $506.335.902 (2) ($210.830.648)

TOTAL VALOR
$295.505.254.-
CREADO (1) – (2)
25
Valor creado o destruido versus VP FEL 2001.

Del cuadro anterior se desprende que dentro del grupo Quiñenco se creó valor por un
sub total de $506.335.902 y una destrucción por $210.830.648, los que sumados y restados
nos da un total de valor económico creado de $295.505.254.
Cabe señalar que las empresas Entel y Madeco fueron las que crearon valor, por lo
que CCU y Telsur destruyeron valor. Ahora bien, CCU tuvo una menor destrucción que
Telsur, esto es que del total del detrimento de valor CCU representó un 2,8%, muy por
debajo de lo que represento Telsur con un 97%.
Del total de la creación de valor Entel fue quien generó mayor valor respecto de
Madeco, representado del total de la creación un 56,37%. El porcentaje anterior, indica
además que Madeco también tuvo un gran aporte ya que alcanza el 43%.
Es importante señalar que Entel creó mayor valor en comparación a Madeco a pesar
de que este poseía un valor presente de sus flujos del 2001 mayor al valor presente de los
flujos del año 2001 de Entel. Representado el VP de los flujos 2001 de Madeco un 230%
mayor que el VP de los flujos 2001 de Entel. Ahora bien, el VP de los flujos de Madeco para
el año 2002 aumentaron en un 28,7% versus el aumento del VP de los flujos del año 2002 de
Entel que aumentaron en un 43,2% lo cual explicaría la mayor creación de valor económico
que tuvo Entel.
La mayor creación de valor que tuvo Entel respecto de Madeco fue de un 29,2%.
Dicha diferencia podría verse explicada por que, si bien el VP de los flujos de Madeco para el
año 2002 aumentaron, este porcentaje de aumento como ya se comentaba que fue de un
28,7%, no fue suficiente para alcanzar el aumento que tuvo Entel. Lo anterior, se podría
haber originado porque Madeco tiene un mayor CPPC en un 3,64% . Ahora también, Entel
en el año 2001 presento un flujo de efectivo negativo lo que al compara el VP de los flujos del
2001 con el 2002 se tiene que ya en el 2002 no tenía flujos de efectivo negativo y con una
tasa de CPPC menor a la de Madeco pudo lograr que su VP del 2002 fuera mayor que el de
Madeco.


Con respecto a CCU y Telsur que fueron las dos empresas que destruyeron valor
económico dentro del grupo, se puede analizar que Telsur destruyó un 3.518% más que
CCU, cantidad muy relevante dentro del grupo en análisis.
Una de los factores dentro de la destrucción de valor por parte de Telsur fue que sus
flujos en general fueron bastante bajos con relación a los de CCU, sin mencionar que en el
2001 tuvo un flujo de efectivo negativo generado por un Fel operacional negativo y Fel no
operacional negativo.
También se tiene que el factor “g” que compone la tasa del CPPC es un 6,5% menor
que la de CCU por lo que esta estaría indicando que el crecimiento del mercado para Telsur
es menor que la de CCU.
Conjuntamente con lo anterior se tiene que el CPPC de Telsur es más bajo que el de
CCU lo que con todo no ayuda a generar valor. Para el análisis más detallado del CPPC,
este se tratará en el Capítulo V en el cual se analizará el mismo como conductor de valor.
No se puede dejar de mencionar que el VP de los flujos de efectivo de CCU al año

2002 respecto del 2001, disminuyó muy poco alcanzando un -4,45% lo cual posiciona a CCU
con una menor tasa de destrucción de valor económico rente al total destruido dentro del
grupo. También vale decir que el CPPC de CCU es bastante mayor que el de Telsur. Sin
embargo, esta tasa no genera más destrucción para CCU ya que éste frente a CCU posee
mayores flujos de efectivo.
Además, se podría agregar que el valor de continuidad de CCU desde el año 2005 al
2006 varío un -17,06% y que el valor de continuidad de Telsur del año 2005 al 2006 tuvo una
variación de -44,25%. Esto es un 27% más que la disminución que hubo en CCU.

Capítulo V "Identificación y Análisis de los Conductores de Valor”
Capítulo V “Identificación y Análisis de

los Conductores de Valor”.

Es importante poder analizar el comportamiento que debieran tener los conductores

para permitir que la empresa pueda crear valor en el futuro. Ahora bien, la empresa no puede
actuar directamente sobre el valor, pero si puede hacerlo sobre aquellos conductores de
valor que serán los que en definitiva le permitirán la creación o incremento de este valor.
La finalidad de cada uno de los conductores es guiar las conductas para generar o
incrementar el valor de la empresa en el futuro, lo que se debiera traducir, en una apropiada
gestión del valor por parte de la dirección y de todo el personal de la entidad.
5.1 BONMIA, Beneficio Operativo Neto menos impuesto Ajustado.
Como ya es conocido el Bonmia se compone de los factores ingresos operacionales,

gastos operacional e impuesto.
Aquí el valor se incrementa en la medida que el aumento de los ingresos sea mayor al
aumento de los gastos por ello es importante que la empresa tenga un enfoque hacia la
excelencia operacional la que dice que se deben obtener más ingresos utilizando los mismos
costos.
También el gasto impositivo tiene un efecto en la creación de valor puesto que a

mayor gasto por impuesto menor podría ser nuestro Bonmia.
5.1.1 Bonmia CCU S.A.
En el cuadro 5.1 se puede apreciar la variación porcentual que obtuvieron los factores
que integran al Bonmia el año 2002 respecto del año 2001.

Cuadro 5.1 Variación de los Factores del Bonmia en CCU S.A.

Ingresos % Gastos % % % %
Años Gasto Impto. BAIT BONMIA26
Operac. Var Operac. Var Var Var Var
2001 $342.037.251 - $299.909.455 - $42.127.796 - $7.145.864 - $20.777.550 -
2002 $344.383.193 0,7 $308.296.350 0,03 $36.086.843 -14 $7.436.435 4,1 $25.035.411 20,5
2003 $383.928.205 0,1 $338.201.446 9,7 $45.726.759 26,7 $4.977.027 -33,1 $42.568.803 70
2004 $419.287.158 9,2 $361.931.162 7 $57.355.996 25,4 $5.898.614 18,5 $55.120.746 29,5
2005 $490.079.515 0,2 $425.577.000 17 $64.502.515 12,5 $9.114.839 54,5 $55.124.606 0,7
Como ya se determinó en el capítulo anterior, CCU tuvo un detrimento de valor igual a

($ 5.826.125), el cual representó un 2,7% respecto del valor económico total destruido.
Al mirar el cuadro 5.1 se puede concluir que si bien los ingresos aumentaron por
debajo del 10% así también aumentaron lo gastos, sólo que estos aumentaron hasta un 17%
lo que indica que no existe una excelencia operacional que se distinga. Lo cierto es que esto
podría estar influyendo en hecho de que CCU haya destruido valor.
Lo siguiente sería ver que el gasto impositivo también aumentó teniendo como únicas
bajas en los años 2002 y 2005. Sin embargo, como se puede apreciar, en el 2005 a pesar de
disminuir el gasto impositivo y de aumentar los ingresos, los costos operacionales
aumentaron por sobre los ingresos en 16%, porcentaje bastante alto. No obstante, CCU fue
de entre las dos empresas que destruyenron valor la menor valor destruyó.
Ahora también, se tiene el factor Bonmia el que claramente se puede verificar el año
2005 tuvo un amento cercano al 1%, y que el Bait para el mismo año tuvo su mayor
aumento el que se podría explicar por la baja en el gasto impositivo. Conjuntamente, el año
2003 si bien el Bait tuvo su mayor baja, el Bonmia tuvo su mayor alza con lo que ayuda a que
la destrucción que se provocó no fuera mayor.
26
Tomado del cuadro 3.9 Flujo de Efectivo de Libre Disposición, FEL.

5.1.2 Bonmia TelSur S.A.
Cuadro 5.2 Variación de los factores del Bonmia en TelSur S.A.

Ingresos % Gastos % Gasto % % %
Años BAIT BONMIA27
Operac. Var Operac. Var Impto. Var Var Var
2001 $45.157.579 - $31.899.297 - $1.790.540 - $13.258.282 - $5.453.446 -
2002 $46.430.131 2,8 $33.497.493 5,0 $1.780.041 -0,6 $12.932.638 -2,5 $10.579.853 94
2003 $51.467.274 10,8 $39.151.963 16,8 $2.040.530 14,6 $12.315.311 -4,8 $7.128.407 -32,6
2004 $52.766.899 2,5 $40.378.737 3,1 $2.080.869 1,9 $12.388.162 0,6 $6.864.109 -3,7
2005 $54.494.437 3,3 $41.741.399 3,4 $2.253.043 8,3 $12.753.038 2,9 $8.011.460 16,7
Al referirnos a Telsur la segunda empresa que destruyó valor con un 97% del total
destruido.
Dentro de los factores que componen el Bonmia lo más relevante se puede apreciar
en el año 2003 donde los ingresos tuvieron su mayor aumento, sin embargo el aumento que
tuvieron los costos operacionales con ocación del aumento en los ingresos, también fue el
mayor y mayor al incremento de los ingresos por lo que dichas variaciones repecuten en el
Bonmia y a su vez destruyen valor. Cabe destacar que en la mayoría de los años los
aumentos de costos superaron a los aumentos en los ingresos. Tal véz Telsur debiera
propender una excelencia operacional que termine con la situación y así poder aumentar los
ingresos utilizando los mismos recursos.
El Bonmia se ve que el año 2003 fue su mayor disminución refiendose a lo descrito en

el párrafo anterior, lo que lleva a que exista ese detrimento de valor económico dentro de
esta entidad, Telsur.
27


Como consecuencia de lo anterior, se tiene que el Bait tiene aumentos bajos y,
también tiene disminuciones bajas lo que es bueno porque como podemos apreciar en el año
2003 con aumentos de costos por sobre los aumentos de los ingresos en un 5%, el Bait tuvo
una baja de un 4,8% lo que se ajusta a los aumentos antes comentados.
Del gasto impositivo vemos que su mayor alza fue en el año 2003 dejando para los
siguientes años aumentos del orden del 1% al 8%.
Lo cierto es entonces que la destrucción de valor de Telsur pasa por varios factores
teniendo como principal causante el año 2003.
5.1.3 Bonmia Entel S.A.
Cuadro 5.3 Variación de los factores del Bonmia en Entel S.A.

Años BAIT BONMIA28
2001 $708.613.824 - $626.640.810 - $776.529 - $81.973.014 - $79.982.890 -
2002 $802.065.951 13,2 $707.307.070 12,8 $4.295.735 453 $ 94.864.827 15,7 $84.086.739 5,1
2003 $729.164.943 -9,8 $621.040.017 -12 $8.071.253 87,8 $108.124.926 13,9 $84.621.137 0,6
2004 $689.531.957 -5,4 $604.230.092 -2,7 $12.027.904 49 $85.301.865 -21 $56.189.118 -33,6
2005 $761.625.316 10,5 $637.009.130 5,4 $17.210.963 43 $124.616.186 46 $86.129.656 53,3
Entel fue la empresa que generó un mayor nivel de valor económico seguida de
Madeco. Entel represento un 56,4% del total generado con lo cual se posiciona como la
empresa con mayor creación de valor.
28


La relación que existe entre los aumentos de los ingresos y los aumentos de los
gastos esta nivelada para el año 2002, es decir, el aumento en el costo fue muy cercano al
aumento en los ingresos quedando sólo una diferencia de 0,4% superior en los ingresos.
Ahora bien, en el año 2003 los costos tuvieron una disminusión respecto de los ingresos un
2,2% más bajos lo que llevo a un aumento de un 13,9% en el Bait.
Cabe mencionar que el año 2005 fue destacado por el aumento obtenido en los
ingresos que fue superior al de los costos en un 5,1%.
En lo que respecta al gasto impositivo este tuvo variaciones por encima del 40% lo
que se refleja en el Bonmia al no tener mayores aumentos. La menor tasa de aumento se dio
en el año 2005 donde también el Bonmia se vio beneficiado al tener su mayor tasa de
crecimiento al igual que el Bait obtuvo su mayor tasa de aumento.
Con lo anterior, se deja que el año 2005 fue el año que mayor beneficio aporto al
Bonmia y por tanto a la creación de valor.
5.1.4 Bonmia Madeco S.A.
Cuadro 5.4 Variación de los factores del Bonmia en Madeco S.A.

Años BAIT BONMIA29
2001 $331.888.667 - $321.245.846 - $418.358 - $10.642.821 - $12.408.838 -
2002 $256.179.822 -22,8 $252.279.140 -21,4 $1.402.348 235 $3.900.682 -63 $ 14.301.082 15
2003 $237.667.369 -7,2 $230.209.259 -8,7 $1.592.412 13,5 $7.458.110 91 $ 9.993.108 -30
2004 $323.776.709 36 $298.858.943 29,8 $1.542.246 -3,2 $24.917.766 234 $ 30.610.481 206
2005 $365.193.247 12,7 $337.647.104 12,9 $1.466.780 -4,9 $27.546.143 10,5 $ 33.602.282 9,8
29


Muy cercano a Entel, Madeco logró un valor económico creado igual a $220.897.961
que representa un 43,6% del total del valor creado.
Existe un aumento en los ingresos llegando a ser el más alto en variación un 36%
como también existen disminuciones siendo la mayor un 22,8%. Lo cierto es que los costos
también aumentan o disminuyen junto con los ingresos. Por ello se puede apreciar en el
cuadro 5.4 que las variaciones en los ingresos son muy similares a la de los costos. Sin
embargo, hay que destacar que en el año 2004 los ingresos aumentaron por sobre los costos
en un 6,2% y que además el gasto disminuyó en un 3,2%, lo que lleva a tener un Bait
superior de hecho el mayor aumento del Bait fue en este año con una variación positiva de
234% e igualmente tenemos que el Bonmia tuvo su mayor aumento en 206%.
5.2 CNIN, Volumen de Inversión.
Cuanto más altos sean los requerimientos de inversión mayores los resultados
económicos, a través del Bonmia, y mayor el RCI que se requiere en la empresa para
compensar ese volumen de inversión.
El siguiente cuadro 5.5 muestra la Operación de la inversión Operacional bruta del año
2002 respecto del año 2001:
Cuadro 5.5: Variación en el Volumen de Inversiones.

MADECO
AÑO CCU S.A. Var. % TELSUR S.A. Var.% ENTEL S.A. Var. % Var.%
S.A.
2001 693.632.989 - 172.539.986 - 1.390.781.077 - 402.363.259 -
2002 696.396.886 0.4 191.703.287 11,1 1.533.511.322 10,3 412.247.738 2,5
2003 640.228.134 -8,1 194.559.978 1,5 1.615.490.895 5,3 366.997.830 -10,9
2004 674.929.215 5,4 208.836.326 7,3 1.770.649.570 9,6 329.110.606 -10,3
2005 726.069.915 7,6 216.483.536 3,7 1.839.012.672 3,9 319.491.904 -2,9


En el análisis de este conductor de valor que se ve afectado principalmente por
aquellas inversiones que la empresa vaya realizando en tiempo.
Entel fue la empresa que aportó un mayor valor económico dentro del grupo, ahora
bien se puede apreciar que sus necesidades de inversión fueron mayores en el año 2002
que también fue la entidad que mayores aumentos en sus inversiones obtuvo durante los 5
años en análisis.
También se puede señalar que Telsur como única empresa que destruyó valor, dentro
de sus necesidades de inversión se puede apreciar que si bien aumentaron estos
incrementos no fueron del todo relevante ya que su mayor aumento fue de un 11% seguido
de un 7% en el 2004.
En general se puede apreciar que los volumenes de inversión se mantenían con

aumentos y en algunos casos con disminuciones del orden del -3% hasta 10%.
También podemos indicar que el CPPC más alto lo tuvo CCU S.A. empresa que
destruyó valor, destrucción menor a la de Telsur. Además, de que el mayor RCI es de la
empresa Madeco quién posee el segundo mayor CPPC.
5.3 CPPC, Costo Promedio Ponderado de Capital.
El CPPC representa la buena o mala gestión de la empresa, puesto que indica lo

mínimo que debe ganarse para poder crear valor. Además, a los inversionistas les indica el
costo de oportunidad, o sea, el rendimiento mínimo que ellos esperan obtener si optarán por
invertir sus recursos en una cartera con un riesgo similar.
Entonces, volviendo al cuadro 5.6 se puede concluir que las empresas tienen una
buena actuación ya que el RCI supera al CPPC, es decir, que su retorno del capital invertido
es superior al retorno mínimo esperado. Lo anterior, hace suponer que existe una ventaja
competitiva.

Cuadro 5.6 CPPC

CCU S.A. TELSUR S.A. ENTEL S.A. MADECO S.A.
CPPC 31,34% 8,06% 21,21% 24,85%
El CPPC de CCU es el más alto del grupo manifestado principalmente por el costo de la
deuda. En contraposición, se tiene que Telsur es quien tiene el CPPC más bajo ya que también
posee un costo de deuda más bajo con un1,8% y también se adjudica el costo de los fondos propios
menor con una tasa del 6,18%
Madeco se adjundica el segundo lugar con un CPPC igual 24% donde se puede destacar que
posee el mayor costo de fondos propios igual a una tasa de 21,15%.
Es necesario comentar además que la beta más baja la posee Telsur con un 0,24 seguida por
CCU con una beta igual a 0,82. Por el contrario Madeco posee la beta más alta con un 1,38.
Telsur posee la beta más baja 0,24 lo cual indica que tiene la casi la mitad de riesgo que el
mercado. Por el contrario, Madeco posee la beta más alta 1,38 lo cual significa que tiene un nivel de
riesgo muy similar a la del mercado.
5.4 N, Período de Ventaja Competitivo.
Toda empresa debe estar alerta a la búsqueda de oportunidades, ya sea en la misma

actividad o de otros nuevos negocios, que le permitan mantener o acrecentar su ventaja
competitiva en dichos negocios. Si esta ventaja competitiva puede ser sostenida en el largo
plazo esto permitirá que la empresa esté en condiciones de crear o aumentar su valor.
CCU S.A. este caso cuenta con un proceso de planificación estratégica que define
planes estratégicos en un horizonte de tres años y prioridades estratégicas a un año. Este
Plan Estratégico que va desde 2005 a 2007 y presenta los siguientes objetivos:


1.- Maximizar el valor de los negocios en su dimensión actual optimizando márgenes
directos, reduciendo gastos y –en general- generando excelencia operacional (hacer las
cosas mejor y a menor costo en forma permanente) en todos sus procesos, y optimizando el
capital empleado.
2.- Incrementar la dimensión actual del valor en los negocios actuales, vía nuevos
productos, atender nuevas necesidades, nuevos canales, nuevas ocasiones de consumo y
quitarle mercado a la competencia, o entrando a nuevos negocios y categoría.
Lo anterior, estaría ayudando en el aumento del valor económico creado al conseguir

y mantener una ventaja competitiva frente a sus competidores.
Entel S.A. durante 2006 profundiza su actividad relacionada con la integración de

servicios, con la oferta de soluciones integrales para sus clientes corporativos. En este
sentido se amplió el giro de la empresa para incorporar todos aquellos servicios vinculados
con las tecnologías de la información en dicha integración, con el objeto de aumentar los
ingresos.
Además, realiza inversiones cercanas a los US$6,5 millones dirigidas a soportar los
servicios brindados a grandes clientes, como Fonasa, Tesorería General de la República y la
Banca. En estos casos, los servicios se caracterizan por la operación y explotación de los
procesos operativos centrales de estos clientes. Entel se convierte entonces en un socio
estratégico de estas empresas y se consolida en este nuevo foco de negocio.
El objetivo de la sociedad es obtener el máximo de rentabilidad de su patrimonio a

través del estudio, construcción y explotación de sistemas de telecomunicaciones y la
prestación de todo tipo de servicios relacionados con los mismos en Chile y el extranjero.
Para el adecuado cumplimiento de tal objetivo, la empresa realiza inversiones tendientes,
fundamentalmente, a satisfacer la demanda de sus clientes y usuarios, de modo de mantener
un nivel de eficiencia, tanto técnico como económica, así como niveles adecuados en cuanto
a la mantención de sus instalaciones y un desarrollo de sus actividades que mantenga una
armonía con el sector de telecomunicaciones del país. En consecuencia, será preocupación


de la empresa que las inversiones que realice tengan una tasa de retorno estable en el
tiempo que sea, a lo menos, igual al costo de capital de la estructura de financiamiento.
Telefónica del Sur enmarcado dentro del plan estratégico de la Compañía continuó
consolidando las inversiones en Banda Ancha, en la red multiservicio, Telefonía, sistemas
informáticos. WIFI y Televigilancia, inversiones en áreas de negocio sobre las cuales se
centrará el desarrollo futuro de la empresa.
Las inversiones realizadas por Telefónica del Sur y sus empresas Filiales, buscan
potenciar la presencia en los negocios en que operan, manteniendo altos estándares
tecnológicos y calidad se servicio.
Un patrón común de las inversiones realizadas por Telefónica del Sur y sus empresas
filiales, es la búsqueda permanente de altos estándares tecnológicos, calidad de servicio y la
incorporación de los últimos avances tecnológicos.
Madeco S.A. durante el año 2005 terminó de ejecutar satisfactoriamente el Plan de

Negocios 2003-2005, el cual se enfocaba en 1) aumentar las ventas, 2) implementar mejoras
de eficiencias operacionales en las plantas, 3) disminuir gastos de administración y ventas 4)
rentabilizar los activos de la Compañía.
Al continuar con el exitoso Plan de Negocios trienal pasado, la Compañía ha

comenzado exitosamente la implementación de su nuevo Plan de Negocios 2006-2008.
Destacándose entre otros, los logros alcanzados en la consolidación de la unidad de negocio
de Cables en los países que esta unidad opera, la rentabilización de la unidad de Envases
Flexibles debido a mejoras en las gestiones operacionales y comerciales, la implementación
de un proyecto de gestión por competencias tendiente a mejorar la gestión de recursos
humanos de toda la Compañía y la consolidación de una excelente situación financiera, que
deja a la empresa en un muy buen pie para iniciar nuevos proyectos. Además, la entidad
inició la implementación de SAP en Perú y Chile apuntando a la utilización de las mejores
prácticas en el grupo. El plan de Negocios 2006-2008 es el siguiente:


1) Consolidar el desempeño de la unidad de negocios Cables.
2) Diversificar y buscar oportunidades de crecimiento y rentabilidad en la unidad de
negocios Tubos y Planchas.
3) Rentabilizar la unidad de negocio Envases Flexibles.
4) Sostener la posición de liderazgo de la unidad Perfiles.
5) Buscar opciones de homologación de procesos y mejores prácticas entre las distintas
unidades de negocios, alcanzando excelencia operacional.
6) Implementar una gestión estratégica de recursos humanos.
7) Consolidad la posición financiera de la empresa.
Por lo tanto, en la medida que la empresa sea capaz de mantener en el largo plazo la
competitividad de sus negocios, estará en condiciones de poder incrementar el Bonmia y, por
ende, lograr que su RCI sea superior al CPPC, lo que implicará que se estará creando valor.
En caso contrario, cualquier pérdida de competitividad será mermada su capacidad para
mantener el RCI por sobre el CPPC y se estará, por lo tanto, destruyendo valor.
5.5 RCI, Tasa de Retorno del Capital Invertido.
Cuadro 5.6 RCI versus CPPC

CCU S.A. TELSUR S.A. ENTEL S.A. MADECO S.A.
RCI 32,16% 13,04% 39,41% 50,62%
CPPC 31,34% 8,06% 21,21% 24,85%
Según los datos analizados, se puede concluir que las empresas se encuentran en
ventaja puesto que sus tasas de retornos sobre el capital invertido son mayores a la tasa de
financiamiento de las inversión con lo cual se deduce que se está haciendo un buen uso de
la inversión sin aumentar los recursos.

"Conclusiones”
“Conclusiones”
La capacidad de una empresa para potenciar su valor económico está en su beneficio

operacional, en donde este beneficio operacional está directamente relacionado con los
negocios de la empresa, por lo que, en la medida que estos negocios sean exitosos, se
estará en condiciones de cimentar una estrategia tendiente a la creación de valor económico.
Entonces, de esta Memoria se ha determinado que dentro del grupo de empresas en

análisis se creó valor por un total de $295.505.254. Donde CCU y Telsur destruyeron valor
por $210.830.648, en cambio Entel y Madeco crearón valor por $506.335.902.
De lo anterior, Entel fue la empresa que generó mayor valor y Telsur fue quien
destruyó más valor.
Por otra parte, CCU es la empresa con un mayor CPPC en contraposición de Telsur
quien pose el menor CPPC. Dentro de este CPPC Entel posee el mayor costo de deuda y
Telsur el menor costo de deuda.
De las betas se puede indicar que Telsur pose la beta más baja con un 0,24 , teniendo
la más alta Madeco 1,38.
También es importante señalar que en la determinación del valor económico se pudo

apreciar que todas las filiales poseían un RCI, mayor al CPPC lo que indica que existía una
ventaja competitiva, puesto que dicha ventaja genera la situación de que el RCI sea superior
al CPPC.
Según el párrafo anterior, Telsur poseía una ventaja competitiva, sin embargo igual
tuvo un detrimento de valor económico.

"Conclusiones”
Para reflexionar se debe comprender que la dirección de una empresa siempre se ve
enfrentada a tomar decisiones sobre diferentes aspectos que atañen a la organización, por
lo que cada una de las decisiones que se adopten deberá enmarcarse y, por ende,
propender a la creación de valor. Por tanto, implica que la dirección de la entidad deberá
adoptar las decisiones pertinentes que le permitan aprovechar apropiadamente las
oportunidades de negocios que se vislumbren y determinar la cifra de inversión necesaria
para su consecución, además de identificar aquellos conductores de valor para así poner
énfasis en potenciarlos.
Es por tanto, que frente a las oportunidades de negocio, la dirección deberá adoptar
aquellas decisiones que privilegien la mantención en el largo plazo de una ventaja
competitiva que redunde en un incremento del BONMIA y, por ende del FEL, y que se
traduzca, además, en una mejora en el rendimiento de la inversión.
En el caso personal como profesional del área de la auditoría, esta Memoria conllevó a
comprender otro tipo de valor, un valor económico, no contable. Valor que puede ser
apreciado por distintos usuarios de diferente forma.
En la creencia de que en el desarrollo de esta Memoria se pudieron desarrollar ciertas

aptitudes que no se logró conciliar hasta ahora, ellas son la constancia, la concentración el
saber que todo tiene un porque y que ese porque no esta lejos sino a la vuelta de la esquina
y que con un poco de imaginación se pueden deducir muchas cosas que al final van de la
mano.
No se puede dejar pasar de comentar que el tema desarrollado fue de gran utilidad,
que si bien es cierto existe el ramo dentro de la malla de la carrera donde este tema es el eje,
no fue sino hasta esta instancia donde se logra comprender que tan importante puede llegar
a ser la generación de valor económico en una empresa para la toma de decisiones, como
este valor dista del contable, en su análisis, porque los datos son los mismos datos contables
sólo que se deben ajustar por ciertas partidas.

"Conclusiones”
Además, existe un reconocimiento profesional el cual indica que no hubo ninguna
equivovación al tomar este tema para el desarrollo de esta Memoria muy por el contrario fue
un beneficio muy bien recepcionado en el ámbito profesional y personal.

“Bibliografía”
“Bibliografía”
Copeland, T., Koller, T. Y Murrin, J. (2004): “Valoración, Medición y Gestión del Valor”,
Editorial Deusto, Bilbao.
Medina Giacomozzi, A. (2006): “Gestión del Valor Económico en la Empresa”. Ediciones

Universidad del Bío-Bío. Fac. de Ciencias Empresariales.
Weston, J. Fred (1994): “Fundamentos de Administración Financiera”. 5a Edición española,

McGraw-Hill, México.
Van Horne, James C.(2002): “Fundamentos de Administración Financiera”. Pearson
Educación, México.
Brealey, Richard A (1998): “Fundamentos de financiación empresarial”. 3a Edición española,
McGraw-Hill, Madrid.
www.ccu.cl
www.entel.cl
www.madeco.cl
www.telsur.cl
www.cb.cl
www.bcentral.cl
www.bovalpo.com
www.bci.cl

“Anexos”
“Anexos”

“Anexos”
Anexo 1 : Balances y Estados de Resultados según FECUs.

BALANCES CCU S.A.
ACTIVOS 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Disponible $ 6.497.085 $ 9.629.395 $ 10.424.160 $ 10.865.692 $ 11.829.776 $ 9.852.872 $ 13.891.304
Depósitos a plazo $ 37.087.781 $ 29.104.948 $ 27.113.928 $ 20.428.174 $ 49.155.407 $ 42.208.917 $ 11.260.485
Valores negociables,neto $ 659.140 $ 27.255.648 $ 13.707.521 $ 21.173.206 $ 4.210.682 $ 6.031.768 $ 3.633.152
Deudores por venta, neto $ 36.612.649 $ 35.468.217 $ 38.037.215 $ 38.812.253 $ 48.894.848 $ 54.178.372 $ 63.964.746
Documentos por cobrar, neto $ 28.050.388 $ 25.663.735 $ 22.799.314 $ 23.640.475 $ 24.673.939 $ 27.631.028 $ 27.767.150
Deudores varios, neto $ 6.977.589 $ 4.633.003 $ 8.117.746 $ 8.337.847 $ 9.232.036 $ 3.646.127 $ 13.833.380
umentos y ctas por cobrar empresas relac. $ 2.745.415 $ 697.612 $ 2.566.475 $ 676.390 $ 1.353.416 $ 3.257.435 $ 4.279.611
Existencias, neto $ 37.794.995 $ 41.826.139 $ 47.258.539 $ 55.043.589 $ 53.815.989 $ 70.789.038 $ 74.701.153
Impuestos por recuperar $ 1.866.470 $ 2.205.238 $ 2.445.598 $ 2.165.654 $ 2.761.819 $ 2.877.588 $ 2.398.895
Gastos pagados por anticipado $ 4.947.603 $ 2.346.793 $ 2.684.059 $ 3.263.586 $ 4.110.497 $ 3.762.057 $ 3.469.627
Impuestos diferidos $ 1.664.581 $ 2.145.577 $ 1.770.388 $ 243.455 $ 2.866.231 $ 2.950.218 $ 2.698.579
Otros activos circulantes $ 26.401.328 $ 20.055.610 $ 42.161.444 $ 14.890.795 $ 10.323.447 $ 13.691.520 $ 41.956.943
Contratos de leasing neto $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Activos para leasing neto $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Total Activos circulantes $ 191.305.024 $ 201.031.915 $ 219.086.387 $ 199.541.116 $ 223.228.087 $ 240.876.940 $ 263.855.025
Terrenos $ 16.718.204 $ 17.317.618 $ 16.632.674 $ 19.315.972 $ 19.292.025 $ 20.640.073 $ 20.243.299
Construcciones y obras de infraestructura $ 73.027.868 $ 78.014.927 $ 83.386.555 $ 88.791.709 $ 91.144.429 $ 97.955.822 $ 101.668.513
Maquinarias y equipos $ 237.599.761 $ 250.187.727 $ 260.394.517 $ 253.469.168 $ 260.164.612 $ 273.589.788 $ 294.688.836
Otros activos fijos $ 184.598.722 $ 208.949.546 $ 208.905.826 $ 213.067.814 $ 231.281.513 $ 266.354.238 $ 306.505.632
Mayor valor por retas. Tca del activo fijo $ 8.618.951 $ 9.198.359 $ 9.373.564 $ 8.996.664 $ 8.640.911 $ 8.669.956 $ 8.880.418
Depreciación, menos -$ 191.056.356 -$ 221.116.650 -$ 248.035.129 -$ 269.836.791 -$ 309.265.625 -$ 346.730.557 -$ 390.614.393
Total activos fijos $ 329.507.150 $ 342.551.527 $ 330.658.007 $ 313.804.536 $ 301.257.865 $ 320.479.320 $ 341.372.305
Inversiones en empresas relacionadas $ 30.247.822 $ 23.612.619 $ 40.361.853 $ 5.512.207 $ 9.495.481 $ 13.337.566 $ 12.635.439
Inversiones en otras sociedades $ 35.492 $ 681.991 $ 760.974 $ 50.325 $ 37.931 $ 26.702 $ 15.950
Menor valor de inversiones $ 44.473.878 $ 34.301.978 $ 33.875.323 $ 29.048.233 $ 26.498.820 $ 34.099.222 $ 31.304.239
Mayor valor de inversiones, menos -$ 675.795 -$ 726.082 -$ 747.136 -$ 576.291 -$ 502.402 -$ 1.070.567 -$ 680.768
Deudores a largo plazo $0 $ 220.325 $ 20.911 $ 98.447 $ 19.130 $ 18.933 $ 58.873
Doctos y ctas por cobrar empresas relac. $ 2.648.019 $ 169.788 $ 35.659 $0 $0 $0 $ 277.418
Impuestos diferidos largo plazo $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Intangibles $ 6.001.529 $ 7.576.902 $ 8.064.802 $ 7.496.419 $ 10.387.595 $ 10.881.462 $ 26.554.189
Amortización, menos -$ 1.446.832 -$ 1.947.427 -$ 2.187.334 -$ 2.557.846 -$ 3.070.537 -$ 3.789.949
Otros $ 21.922.531 $ 21.429.106 $ 22.789.360 $ 23.810.589 $ 24.376.065 $ 27.693.782 $ 30.804.317
Contratos de leasing largo plazo, neto $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Total otros activos $ 104.653.476 $ 85.819.795 $ 103.214.319 $ 63.252.595 $ 67.754.774 $ 81.916.563 $ 97.179.708
Total activos $ 625.465.650 $ 629.403.237 $ 652.958.713 $ 576.598.247 $ 592.240.726 $ 643.272.823 $ 702.407.038

“Anexos”
PASIVOS CCU S.A. 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Oblig. Con bancos e inst. feras corto plazo $ 17.814.577 $ 12.398.718 $ 28.131.618 $ 35.812.212 $ 31.883.540 $ 2.313.185 $ 5.589.389
Oblig. Con bancos e inst. feras C/P p. L/P $ 15.113.240 $ 16.507.465 $ 18.036.433 $ 1.339.747 $ 8.145.975 $ 4.661.750 $ 19.700.954
Oblig con el público (pagarés) $0 $0 $0 $0 $0 $0
Oblig con el público porción C/P (bonos) $ 5.353.135 $ 1.638.805 $ 1.675.440 $ 1.664.168 $ 1.848.532 $ 4.006.907 $ 3.909.228
Oblig largo plazo con vcto dentro de un año $ 241.944 $ 195.720 $ 372.566 $ 31.864 $0 $0 $0
Dividendos por pagar $ 10.737.457 $ 10.813.565 $ 7.343.850 $ 11.280.528 $ 9.313.164 $ 10.281.295 $ 11.881.153
Cuentas por pagar $ 28.447.771 $ 35.688.318 $ 41.510.203 $ 38.228.633 $ 36.866.107 $ 39.637.168 $ 43.925.508
Documentos por pagar $ 2.558.816 $ 574.640 $ 755.616 $ 159.387 $ 2.564.975 $ 5.276.673 $ 5.602.511
Acreedores varios $ 4.435.647 $ 3.892.387 $ 3.977.506 $ 4.573.303 $ 3.231.312 $ 5.187.697 $ 6.097.403
Documentos y cuentas por pagar emp relac $ 7.358 $ 588.343 $ 917.557 $ 1.132.501 $ 1.437.882 $ 1.930.819 $ 2.155.303
Provisiones $ 13.830.714 $ 13.711.739 $ 12.323.243 $ 14.632.561 $ 17.743.018 $ 19.701.947 $ 26.380.310
Retenciones $ 9.840.944 $ 9.398.575 $ 7.099.208 $ 9.958.054 $ 12.067.550 $ 12.221.592 $ 13.921.816
Impuesto a la renta $0 $0 $0 $ 1.507.271 $0 $ 3.638.464 $ 5.006.789
Ingresos percibidos por adelantado $ 18.146 $ 38.594 $ 42.193 $ 36.285 $ 14.779 $ 27.644 $ 14.437
Impuestos diferidos $ 254.333 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Otros pasivos circulantes $0 $ 8.969 $ 81.785 $ 246.447 $ 100.516 $ 121.248 $ 2.381.027
Total pasivos circulantes $ 108.654.082 $ 105.455.838 $ 122.267.218 $ 120.602.961 $ 125.217.350 $ 109.006.389 $ 146.565.828
Oblig con bancos e inst feras $ 32.302.821 $ 19.884.419 $ 3.596.731 $ 82.717.705 $ 60.870.485 $ 78.009.520 $ 61.838.434
Oblig con el público largo plazo (bonos) $ 21.039.701 $ 20.382.533 $ 19.632.480 $ 18.470.999 $ 32.902.395 $ 57.699.140 $ 55.513.390
Documentos por pagar largo plazo $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Acreedores varios $ 1.193.388 $ 1.108.477 $ 710.636 $ 433.400 $ 41.926 $ 12.018 $ 321.891
Documentos y cuentas por pagar emp relac $0 $0 $0 $0 $0 $0 $ 610.093
Provisiones largo plazo $ 2.218.780 $ 2.069.872 $ 1.164.114 $ 2.400.532 $ 2.030.834 $ 4.078.678 $ 8.892.983
Impuestos diferidos a largo plazo $0 $ 15.849.932 $ 18.862.475 $ 14.687.189 $ 12.938.069 $ 12.171.278 $ 15.663.727
Otros pasivos a largo plazo $ 25.704.222 $ 13.207.512 $ 11.753.897 $ 20.238.024 $ 17.432.714 $ 22.898.325 $ 21.649.188
Total pasivos a largo plazo $ 82.458.912 $ 72.502.745 $ 55.720.333 $ 138.947.849 $ 126.216.423 $ 174.868.959 $ 164.489.706
Interés minoritarios $ 32.397.602 $ 39.869.865 $ 41.486.478 $ 38.275.838 $ 38.703.208 $ 40.366.992 $ 42.123.961
Total patrimonio $ 401.955.054 $ 411.574.789 $ 433.484.684 $ 278.771.599 $ 302.103.745 $ 319.030.483 $ 349.227.543
Capital pagado $ 158.478.348 $ 163.391.177 $ 168.292.912 $ 169.975.841 $ 174.225.237 $ 180.497.346 $ 184.287.790
Reserva revalorización capital $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Sobreprecio en venta de acciones propias $ 12.394.153 $ 12.778.372 $ 13.161.723 $ 13.293.340 $ 13.625.673 $ 14.116.197 $ 14.412.637
Otras reservas $ 11.022.173 $ 14.053.631 $ 21.275.445 $ 3.434.112 $ 308.948 -$ 11.023.966 -$ 9.929.039
Utilidades retenidas $ 220.060.380 $ 221.351.609 $ 230.754.604 $ 92.068.306 $ 113.943.887 $ 135.440.906 $ 160.456.155
Reserva futuros dividendos $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Utilidades acumuladas $ 204.843.601 $ 194.480.336 $ 217.187.266 $ 48.696.684 $ 77.512.308 $ 97.282.479 $ 116.418.752
Pérdidas acumuladas, menos $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Utilidad (pérdida) del ejercicio $ 25.727.374 $ 38.377.295 $ 22.064.886 $ 54.088.124 $ 45.393.866 $ 48.177.127 $ 55.832.734
Dividendos provisorios, menos -$ 10.510.595 -$ 10.510.595 -$ 7.007.063 -$ 10.510.595 -$ 8.599.577 -$ 9.555.086 -$ 11.147.601
Déficit acumulado período de desarrollo $0 -$ 995.427 -$ 1.490.485 -$ 205.907 -$ 362.710 -$ 463.614 -$ 647.730
Total pasivos $ 625.465.650 $ 629.403.237 $ 652.958.713 $ 576.598.247 $ 592.240.726 $ 643.272.823 $ 702.407.038

“Anexos”
ESTADOS DE RESULTADOS CCU S.A.

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Ingresos de explotación $ 317.376.417 $ 343.561.608 $ 345.890.599 $ 384.064.231 $ 420.638.093 $ 492.046.912 $ 545.797.132
Costos de explotación $ 152.338.730 $ 168.536.801 $ 170.622.026 $ 189.203.934 $ 202.622.248 $ 235.708.927 $ 259.889.497
Margen de explotación $ 165.037.687 $ 175.024.807 $ 175.268.573 $ 194.860.297 $ 218.015.845 $ 256.337.985 $ 285.907.635
Gastos de administración y ventas $ 125.597.812 $ 131.372.654 $ 137.674.324 $ 148.997.512 $ 159.308.914 $ 189.868.073 $ 206.215.457
Resultado de explotación $ 39.439.875 $ 43.652.153 $ 37.594.249 $ 45.862.785 $ 58.706.931 $ 66.469.912 $ 79.692.178
Ingresos financieros $ 4.562.931 $ 3.428.023 $ 1.635.362 $ 2.529.007 $ 110.788 $ 800.023 $ 2.565.089
Utilidad Inversiones emp. relacionadas $ 1.230.944 $ 959.262 $ 1.185.384 $ 19.919.343 $ 239.956 $ 391.866 $ 407.923
Otros ingresos fuera de la explotación $ 6.197.027 $ 18.853.058 $ 3.586.979 $ 2.000.517 $ 3.981.874 $ 2.003.620 $ 4.797.553
Pérdida inversión emp. Relacionada -$ 11.537 -$ 269.394 -$ 323.788 -$ 179.718 $0 -$ 384.900 -$ 300.185
Amortiz menor valor de inversion -$ 2.390.645 -$ 2.391.400 -$ 2.563.185 -$ 2.217.480 -$ 2.178.025 -$ 2.577.285 -$ 3.579.478
Gastos financieros -$ 6.976.448 -$ 6.207.342 -$ 3.833.091 -$ 5.661.161 -$ 5.929.989 -$ 7.412.355 -$ 7.613.423
Otros egresos fuera de la explotación -$ 10.515.007 -$ 8.310.044 -$ 2.904.353 -$ 4.051.378 -$ 2.456.807 -$ 1.943.337 -$ 5.553.185
Corrección monetaria -$ 64.149 $ 1.006.851 $ 147.630 $ 1.220.231 $ 780.596 -$ 544.854 -$ 412.941
Diferencias de cambio $0 -$ 3.405.693 -$ 3.821.628 $ 41.405 -$ 726.230 $ 352.302 -$ 220.753
Resultado fuera de explotación -$ 7.966.884 $ 3.663.321 -$ 6.890.690 $ 13.600.766 -$ 6.177.837 -$ 9.314.920 -$ 9.909.400
Resultado antes de impto a la renta $ 31.472.991 $ 47.315.474 $ 30.703.559 $ 59.463.551 $ 52.529.094 $ 57.154.992 $ 69.782.778
Impto a la renta -$ 4.558.385 -$ 7.145.864 -$ 7.436.435 -$ 4.977.027 -$ 5.898.614 -$ 9.114.839 -$ 14.234.704
Impto. Diferidos -$ 461.460 $0
Itemes extraordinarios $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Utilidad (pérdida) antes de interes min. $ 26.453.146 $ 40.169.610 $ 23.267.124 $ 54.486.524 $ 46.630.480 $ 48.040.153 $ 55.548.074
Interés minoritario -$ 759.483 -$ 1.837.615 -$ 1.251.953 -$ 439.494 -$ 1.275.176 $ 85.004 $ 235.549
Utilidad (pérdida) liquida $ 25.693.663 $ 38.331.995 $ 22.015.171 $ 54.047.030 $ 45.355.304 $ 48.125.157 $ 55.783.623
Amortiz mayor valor de inversiones $ 33.711 $ 45.300 $ 49.715 $ 41.094 $ 38.562 $ 51.970 $ 49.111
Depreciación del ejercicio $ 36.992.486 $ 40.197.684 $ 42.270.056 $ 40.161.075 $ 39.448.381 $ 40.592.251 $ 41.492.084
Con cargo a costo de explotación $ 27.469.941 $ 28.733.136 $ 28.905.260 $ 28.282.500 $ 28.087.297 $ 29.423.231 30.165.686
Con cargo de administración $ 9.522.545 $ 11.464.548 $ 13.364.796 $ 11.878.575 $ 11.361.084 $ 11.169.020 11.326.398

“Anexos”
BALANCES TELSUR S.A.

ACTIVOS 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Disponible $ 203.938 $ 386.560 $ 464.059 $ 927.195 $ 491.076 $ 710.152 204.026
Depósitos a plazo $0 $0 $ 14.535 $0 $ 5.571.758 $0 0
Valores negociables neto $ 244.088 $ 387.592 $ 1.480.720 $ 1.636 $ 1.677 $0 0
Deudores por venta neto $ 12.299.876 $ 14.719.202 $ 14.419.180 $ 16.145.051 $ 14.211.887 $ 13.847.695 14.938.508
Documentos por cobrar neto $ 883.701 $ 959.149 $ 1.122.206 $ 1.059.955 $ 1.012.889 $ 870.925 1.011.511
Deudores varios neto $ 580.648 $ 401.464 $ 429.248 $ 707.185 $ 1.103.580 $ 957.463 1.254.908
Doctos y cuentas por cobrar emp relac $ 1.456.106 $ 5.341.983 $ 93.365 $ 289.995 $ 4.816.213 $ 1.174.697 7.274.262
Existencias neto $ 1.301.832 $ 1.694.057 $ 1.647.703 $ 894.635 $ 963.335 $ 842.290 1.087.717
Impuestos por recuperar $ 495.142 $0 $ 1.393.812 $ 1.180.790 $ 537.136 $ 133.677 98.310
Gastos pagados por anticipado $ 771.840 $ 487.051 $ 677.597 $ 757.771 $ 478.615 $ 669.928 580.189
Impuestos diferidos $ 379.167 $ 480.223 $ 314.579 $ 299.825 $ 258.037 $ 511.452 893.623
Otros activos circulantes $ 108.084 $ 352.177 $ 330.421 $ 1.269.659 $ 2.451.803 $ 1.740.567 183.658
Contratos de leasing neto $0 $0 $0 $0 $0 $0 0
Activos para leasing neto $0 $0 $0 $0 $0 $0 0
Total Activos Circulantes $ 18.724.422 $ 25.209.458 $ 22.387.425 $ 23.533.697 $ 31.898.006 $ 21.458.846 $ 27.526.712
Terrenos $ 801.985 $ 1.016.522 $ 1.595.226 $ 1.626.264 $ 1.666.473 $ 1.733.140 1.775.311
Construcción y obras de infraestructura $ 70.998.502 $ 74.001.138 $ 83.214.385 $ 85.596.722 $ 89.922.376 $ 91.395.248 93.780.854
Maquinarias y equipos $ 68.339.674 $ 79.316.343 $ 93.649.187 $ 98.399.134 $ 105.435.153 $ 115.467.092 123.158.764
Otros activos fijos $ 11.808.488 $ 18.100.009 $ 14.646.766 $ 13.280.538 $ 13.115.001 $ 16.060.870 19.407.812
Mayor valor por retas. tca del activo fijo $0 $0 $0 $0 $0 $0 0
Depreciación -$ 58.567.009 -$ 68.839.654 -$ 81.692.395 -$ 94.137.723 -$ 108.303.326 -$ 124.929.395 -140.316.222
Total Activos Fijos $ 93.381.640 $ 103.594.358 $ 111.413.169 $ 104.764.935 $ 101.835.677 $ 99.726.955 $ 97.806.519
Inversiones en empresas relacionadas $0 $ 701.594 $ 440.080 $ 574.510 $ 556.042 $ 4.392.746 2.699.565
Inversiones en otras sociedades $ 1.974 $ 1.944 $ 2.002 $ 2.022 $ 2.073 $ 2.148 2.193
Menor valor de inversiones $0 $0 $0 $0 $0 $0 0
Mayor valor de inversiones (menos) $0 -$ 181.347 -$ 103.771 $0 $0 $0 0
Deudores a largo plazo $0 $0 $ 1.009.790 $ 918.938 $ 1.588.687 $ 1.283.490 955.744
Doctos y ctas por cobrar emp relac largo plazo $0 $0 $0 $0 $0 $0 0
Impuestos diferidos a largo plazo $0 $0 $0 $0 $0 $0 0
Intangibles $0 $0 $0 $0 $0 $0 0
Amortización menos $0 $0 $0 $0 $0 $0 0
Otros $ 1.390.540 $ 2.405.152 $ 2.383.726 $ 2.001.843 $ 1.950.233 $ 1.742.433 1.523.470
Contratos de leasing largo plazo neto $0 $0 $0 $0 $0 $0 0
TOTAL ACTIVOS $ 113.498.576 $ 131.731.159 $ 137.532.421 $ 131.795.945 $ 137.830.718 $ 128.606.618 $ 130.514.203

“Anexos”
PASIVOS TELSUR S.A. 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Oblig con bancos e inst feras a corto plazo $0 $ 92.589 $0 $0 $0 $0
Oblig con bancos e inst feras a C/P - p. L/P $ 4.494.847 $ 3.513.824 $ 4.767.289 $ 5.834.619 $ 6.109.165 $ 6.302.753
Obligaciones con el público (pagarés) $0 $0 $0 $0 $0 $0
Obliga con el público - porción C/P (bonos) $ 2.268.979 $ 2.659.619 $ 5.236.630 $ 5.386.499 $ 8.210.391 $ 789.295
Obligac largo plazo con vto dentro un año $0 $0 $0 $0 $0 $0
Dividendos por pagar $ 565.365 $ 422.711 $ 218.722 $ 223.386 $ 262.367 $ 317.239
Cuentas por pagar $ 2.210.033 $ 989.757 $ 1.564.802 $ 1.377.395 $ 869.669 $ 1.829.146
Documentos por pagar $ 67.516 $ 30.618 $ 1.440 $ 1.440 $ 1.440 $ 1.440
Acreedores varios $ 2.437.671 $ 1.937.320 $ 1.485.625 $ 2.161.975 $ 1.575.057 $ 1.524.984
Documentos y ctas por pagar emp relac $ 147.885 $ 46.922 $ 5.331 $ 27.286 $ 67.981 $0
Provisiones $ 2.578.028 $ 2.869.496 $ 3.324.398 $ 2.102.301 $ 2.964.788 $ 3.928.602
Retenciones $ 578.721 $ 785.990 $ 992.652 $ 565.227 $ 806.911 $ 559.239
Impuesto a la renta $ 31.881 $ 242.672 $ 31.726 $ 103.065 $0 $ 211.237
Ingresos percibidos por adelantado $0 $0 $ 544.728 $ 17.887 $ 162.739 $ 161.982
Impuestos diferidos $0 $0 $0 $0 $0 $0
Otros pasivos circulantes $ 11.609 $ 11.594 $ 27.956 $ 6.258 $ 81 $ 304
Total Pasivos Circulantes $ 15.392.535 $ 13.603.112 $ 18.201.299 $ 17.807.338 $ 21.030.589 $ 15.626.221
Oblig con bancos e inst feras $ 19.039.854 $ 20.659.323 $ 22.203.517 $ 16.742.835 $ 23.551.188 $ 19.179.122
Oblig con el público largo plazo (bonos) $ 23.699.946 $ 38.536.764 $ 34.915.819 $ 30.321.058 $ 21.270.960 $ 17.813.037
Documentos por pagar largo plazo $0 $0 $0 $0 $0 $0
Acreedores varios largo plazo $ 1.691 $ 1.691 $ 1.007.256 $ 669.959 $ 425.677 $ 282.409
Documentos y ctas por pagar emp relac L/P $0 $0 $0 $ 24.826 $ 8.738 $0
Provisiones largo plazo $ 960.621 $ 282.495 $ 232.944 $ 270.532 $ 1.110.304 $ 269.817
Impuestos diferidos a largo plazo $0 $ 2.905.183 $ 2.778.621 $ 4.123.820 $ 5.535.976 $ 6.822.643
Otros pasivos a largo plazo $ 1.627.644 $0 $ 100.722 $ 87.460 $ 66.717 $ 37.875
Total Otros Pasivos $ 45.329.756 $ 62.385.456 $ 61.238.879 $ 52.240.490 $ 51.969.560 $ 44.404.903

“Anexos”
PASIVOS TELSUR S.A. 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Interés minoritario $ 674.654 $ 746.948 $ 782.518 $ 830.628 $ 835.098 $ 882.375
Total Patrimonio $ 52.101.631 $ 54.995.643 $ 57.309.725 $ 60.917.489 $ 63.995.471 $ 67.693.119
Capital pagado 23623669 $ 24.356.003 $ 25.086.683 $ 25.337.550 $ 25.970.989 $ 26.905.944
Reserva revalorización capital 0 $0 $0 $0 $0 $0
Sobreprecio en venta de aciones propias 0 $0 $0 $0 $0 $0
Otras reservas 0 $0 $0 $0 $0 $0
Utilidades Retenidas $ 28.477.962 $ 30.639.640 $ 32.223.042 $ 35.579.939 $ 38.024.482 $ 40.787.175
Reservas futuros dividendos $ 24.891.814 $ 28.798.455 $ 33.142.953 $ 31.059.078 $ 34.883.973 $ 37.706.660
Utilidades acumuladas $0 $0 $0 $0 $0 $0
Pérdidas acumuladas $0 $0 $0 $0 $0 $0
Utilidad (pérdida) del ejercicio $ 7.434.767 $ 8.481.719 $ 6.027.466 $ 7.429.816 $ 6.860.646 $ 7.677.324
Dividendos provisorios -$ 2.604.959 -$ 2.849.657 -$ 2.153.753 -$ 2.619.695 -$ 2.515.534 -$ 2.893.579
Déficit acumulado período de desarrollo -$ 1.243.660 -$ 3.790.877 -$ 4.793.624 -$ 289.260 -$ 1.204.603 -$ 1.703.230
TOTAL PASIVOS $ 113.498.576 $ 131.731.159 $ 137.532.421 $ 131.795.945 $ 137.830.718 $ 128.606.618

“Anexos”
ESTADO DE RESULTADOS TELSUR S.A.

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Ingresos de explotación $ 41.588.733 $ 45.340.744 $ 46.645.619 $ 51.468.755 $ 52.939.879 $ 54.724.063 $ 56.041.744
Costos de explotación -$ 18.222.334 -$ 18.375.292 -$ 19.291.971 -$ 25.264.342 -$ 26.263.612 -$ 27.207.313 -$ 28.432.375
Gastos de administración y ventas -$ 11.457.893 -$ 13.524.005 -$ 14.205.522 -$ 13.887.621 -$ 14.115.125 -$ 14.534.086 -$ 15.462.505
Resultado de explotación $ 11.908.506 $ 13.441.447 $ 13.148.126 $ 12.316.792 $ 12.561.142 $ 12.982.664 $ 12.146.864
Ingresos financieros $ 266.330 $ 361.086 $ 356.448 $ 70.752 $ 106.908 $ 396.807 $ 213.457
Utilidad inversiones empresas relacionadas $0 $ 10.200 $0 $ 9.182 $ 24.775 $ 16.003 $0
Otros ingresos fuera de la explotación $ 346.115 $ 512.415 $ 614.953 $ 772.737 $ 60.851 $ 173.636 $ 303.800
Pérdida inversión empresas relacionadas $0 $0 -$ 55.832 $0 $0 $0 $0
Amortización menor valor de inversiones $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Gastos financieros -$ 2.671.186 -$ 2.945.589 -$ 3.255.384 -$ 3.027.495 -$ 2.770.582 -$ 2.349.486 -$ 1.755.335
Otros egresos fuera de la explotación -$ 339.733 -$ 634.858 -$ 1.013.214 -$ 481.421 -$ 641.394 -$ 703.493 -$ 916.626
Corrección monetaria -$ 415.765 -$ 372.019 -$ 410.696 -$ 141.167 -$ 265.039 -$ 462.969 -$ 268
Diferencias de cambio $0 $0 $0 $0 $0 $0 $0
Resultado fuera de explotación -$ 2.814.239 -$ 3.068.765 -$ 3.763.725 -$ 2.797.412 -$ 3.484.481 -$ 2.929.502 -$ 2.154.972
Resultado antes de impto renta e items extraord. $ 9.094.267 $ 10.372.682 $ 9.384.401 $ 9.519.380 $ 9.076.661 $ 10.053.162 $ 9.991.892
Impuesto a la renta -$ 1.539.808 -$ 1.790.540 -$ 1.780.041 -$ 2.040.530 -$ 2.080.869 -$ 2.253.043 -$ 1.996.759
Itemes extraordinarios $0 $0 -$ 1.525.665 $0 $0 $0 $0
Utilidad (pérdida) antes de interes minoritario $ 7.554.459 $ 8.582.142 $ 6.078.695 $ 7.478.850 $ 6.995.792 $ 7.800.119 $ 7.995.133
Interés minoritario -$ 119.692 -$ 160.872 -$ 134.246 -$ 153.843 -$ 135.146 -$ 122.795 -$ 139.703
Utilidad (pérdida) liquida $ 7.434.767 $ 8.421.270 $ 5.944.449 $ 7.325.007 $ 6.860.646 $ 7.677.324 $ 7.855.430
Amortización mayor valor de inversiones $0 $ 60.449 $ 83.017 $ 104.809 $0 $0 $0
Depreciación del ejercicio $ 8.437.672 $ 9.454.713 $ 10.576.862 $ 12.696.750 $ 13.015.692 $ 13.537.296 $ 14.186.721
Con cargo a costo de explotación $ 7.616.573 $ 8.494.025 $ 9.984.235 $ 11.356.516 $ 11.838.208 $ 12.860.432 $ 13.477.385
Con cargo de administración $ 821.099 $ 960.688 $ 592.627 $ 1.340.234 $ 1.177.484 $ 676.864 $ 709.336

“Anexos”
BALANCES ENTEL S.A

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
ACTIVO M$ M$ M$ M$ M$ M$
Disponible $ 6.270.640 $ 10.593.746 $ 13.752.506 $ 14.672.321 $ 11.746.976 $ 5.598.470 $ 5.992.624
Dépositos a plazo $ 7.246.894 $ 5.534.060 $ 10.179.612 $ 26.315.699 $ 70.510.132 $ 71.503.634 $ 158.103.774
Valores Negociables $ 10.415 $ 856.343 $ 3.022.690 $ 975.367 $ 914.831 $0 $ 1.556.470
Deudores por venta, neto $ 137.565.963 $ 182.102.232 $ 199.405.029 $ 185.390.870 $ 149.083.958 $ 150.259.995 $ 155.053.399
Documentos por cobrar, neto $ 7.317.503 $ 7.274.710 $ 9.613.120 $ 8.342.200 $ 7.649.896 $ 7.200.996 $ 8.251.113
Deudores varios, neto $ 9.056.488 $ 18.989.769 $ 10.837.749 $ 8.224.915 $ 6.600.066 $ 3.543.336 $ 5.614.913
Doctos y ctas por cobrar a emp. Relac. $ 11.925.583 $ 15.782.417 $ 17.710.133 $0 $ 1.810.781 $0 $0
Existencias $ 19.789.587 $ 18.032.585 $ 10.930.461 $ 10.751.860 $ 13.138.905 $ 14.498.755 $ 20.634.016
Impuestos por recuperar $ 22.090.930 $ 15.943.908 $ 8.642.438 $ 14.611.096 $ 5.433.144 $ 18.460.659 $ 14.350.834
Gastos pagados por anticipado $ 7.313.431 $ 9.621.854 $ 9.264.278 $ 10.813.549 $ 7.344.916 $ 8.493.264 $ 7.415.023
Impuestos diferidos $ 3.587.684 $ 9.176.835 $ 14.268.273 $ 13.843.737 $ 8.199.757 $ 7.604.408 $ 9.381.666
Otros activos circulantes $ 25.832.347 $ 24.598.796 $ 50.978.720 $ 70.846.874 $ 14.847.439 $ 14.481.584 $ 954.112
Contratos de leasing, neto $0 $0 $0 $0
activos para leasing, neto $0 $0 $0 $0
Total activo circulante $ 258.007.465 $ 318.507.255 $ 358.605.009 $ 364.788.488 $ 297.280.801 $ 301.645.101 $ 387.307.944
Terrenos $ 6.239.769 $ 7.096.393 $ 7.679.885 $ 7.524.989 $ 7.665.272 $ 7.835.543 $ 7.454.966
Const. y obras de infraestructura $ 205.305.098 $ 198.850.267 $ 196.081.059 $ 200.313.715 $ 190.718.251 $ 194.936.588 $ 223.432.476
Maquinarias y equipos $ 734.979.660 $ 949.321.605 $ 1.116.710.435 $ 1.177.309.391 $ 1.304.904.540 $ 1.393.667.420 $ 1.460.422.173
Otros activos fijos $ 192.492.426 $ 177.435.169 $ 173.194.012 $ 180.420.178 $ 192.249.830 $ 215.787.548 $ 233.637.733
Mayor valor por retas. tca. del A. fijo $0 $0 $0 $0 $0 $0
Depreciación acumulada menos -$ 454.808.609 -$ 558.040.574 -$ 680.748.247 -$ 795.057.905 -$ 932.189.677 -$ 1.057.535.431 -$ 1.161.615.080
Total activo fijo neto $ 684.208.344 $ 774.662.860 $ 812.917.144 $ 770.510.368 $ 763.348.216 $ 754.691.668 $ 763.332.268
Inversiones en empresas relacionadas $ 3.390.828 $ 1.534.808 $ 192.875 $0 $0 $0 $0
Inversiones en otras sociedades $ 10.249.455 $ 10.924.221 $ 11.920.619 $ 9.889.718 $ 8.130.908 $ 229.248 $ 9.102
Menor valor de inversión $ 62.748.795 $ 58.593.270 $ 57.064.593 $ 53.036.586 $ 50.622.117 $ 48.562.763 $ 43.788.807
Mayor valor de inversión -$ 1.032.115 $0 $0 $0
Deudores a largo plazo $ 14.855.866 $ 13.678.442 $ 15.481.310 $ 9.308.572 $ 9.300.100 $ 6.860.044 $ 5.234.842
Doctos y ctas por cobrar a emp. Relac. $ 44.687 $ 46.669 $0 $0 $0 $0
Impuesto diferido largo plazo $0 $0 $0 $0
Intangibles $ 3.937.374 $ 12.676.048 $ 15.037.853 $ 15.728.341 $ 15.950.461 $ 15.303.674 $ 13.225.941
Amortización de intangibles -$ 534.615 -$ 1.068.107 -$ 1.825.387 -$ 3.658.593 -$ 5.075.656 -$ 6.099.789 -$ 6.090.359
Otros $ 10.640.552 $ 8.349.007 $ 21.121.435 $ 13.365.017 $ 15.436.995 $ 14.256.570 $ 8.056.251
Contratos de leasing largo plazo, neto $0 $0 $0 $0 $0 $0
TOTAL ACTIVO $ 1.047.504.064 $ 1.197.902.491 $ 1.290.562.120 $ 1.231.936.382 $ 1.154.993.942 $ 1.135.449.279 $ 1.214.864.796

“Anexos”
PASIVOS ENTEL S.A. 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Oblig. con bcos e inst. feras porción c/p $ 1.784.985 $ 4.609.670 $ 5.541.618 $ 5.981.219 $ 4.184.761 $0 $0
Oblig. Con bcos e inst. feras l/p - porc c/p $ 1.156.461 $ 10.155.721 $ 17.622.490 $ 12.717.849 $ 45.280.265 $ 671.891 $ 821.303
Obligaciones con el público (pagarés) 0 0 $0 $0 $0 $0
Oblig con el público - porc c/p (bonos) $ 3.858.206 $ 5.530.885 $ 6.894.507 $ 25.952.653 $ 4.196.657 $ 2.594.705 $ 80.631.986
Oblig. L/p con venc dentro de 1 año $ 46.452.983 $ 19.769.615 $ 5.135.706 $ 62.175.835 $ 31.330.428 $ 1.901.501 $ 1.571.782
Dividendos por pagar $ 466.946 $ 931.016 $ 39.889 $ 73.918 $ 89.370 $ 291.305 $ 205.551
Cuentas por pagar $ 97.516.555 $ 115.612.327 $ 112.926.089 $ 97.976.653 $ 113.894.921 $ 120.571.600 $ 154.549.971
Documentos por pagar $ 125.132 $ 500 $0 $0 $0 $0
Acreedores varios $ 20.420.847 $ 1.897.344 $ 7.414.729 $ 25.874.124 $ 17.983.034 $ 5.897.517 $ 1.169.872
Doctos y ctas por pagar emp. Rel $ 1.455.353 $ 1.430.406 $0 $0
Provisiones $ 4.790.734 $ 5.690.805 $ 5.841.777 $ 6.208.022 $ 5.261.927 $ 8.221.196 $ 7.443.470
Retenciones $ 2.347.304 $ 3.295.668 $ 4.192.041 $ 4.220.330 $ 4.683.156 $ 12.984.129 $ 12.445.882
impuesto a la renta $0 $0 $ 6.096.617 $ 6.090.462
Ingresos percibidos por adelantado $ 4.401.350 $ 11.042.554 $ 4.901.059 $ 4.861.664 $ 3.521.108 $ 4.379.860 $ 7.698.341
impuestos diferidos $ 3.040.617 $0 $0 $0 $0
Otros pasivos circulantes $ 33.892 $0 $ 69.057 $ 407.615 $ 230.244 $ 454.495 $ 126.487
Total pasivo circulante $ 186.270.880 $ 178.660.737 $ 170.579.462 $ 247.905.235 $ 232.086.277 $ 164.064.816 $ 272.755.107
Obligaciones con bancos e inst. feras $ 173.060.960 $ 242.814.107 $ 258.699.600 $ 190.016.000 $ 133.776.000 $ 307.500.000 $ 319.434.000
Oblig con el público largo plazo (bonos) $ 57.067.398 $ 55.322.886 $ 153.966.466 $ 132.976.497 $ 134.528.108 $ 106.334.886 $ 29.433.773
Documentos por pagar largo plazo $ 138.630.719 $ 196.202.909 $ 132.877.380 $ 47.862.517 $ 17.328.869 $ 16.345.845 $ 15.191.980
Acreedores varios largo plazo $ 17.914.961 $ 6.853.767 $ 230.344 $ 1.006.272 $0 $ 19.129.162 $ 20.430.417
Doctos y ctas por pagar emp. Relac. l/p $0 $0 $0 $0 $0 $0
Provisiones largo plazo $ 6.200.117 $ 6.592.726 $ 5.402.271 $ 6.608.611 $ 4.901.357 $ 5.522.270 $ 5.766.886
Impuestos diferidos a largo plazo $ 3.866.007 $ 8.462.072 $ 12.048.063 $ 6.710.778 $ 7.154.837 $ 10.769.354
Otros pasivos a largo plazo $ 4.035.229 $0 $ 7.967.229 $ 3.570.452 $ 318.242 $ 11.655.629 $ 1.288.462
Total pasivo a largo plazo $ 396.909.384 $ 511.652.402 $ 567.605.362 $ 394.088.412 $ 297.563.354 $ 473.642.629 $ 402.314.872
Interés minoritario $ 4.181.787 $ 5.708.208 $ 7.480.434 $ 6.127.415 $ 2.685.012 $ 2.498.993 -$ 1.313
Capital pagado $ 384.296.796 $ 396.209.997 $ 408.096.297 $ 412.177.259 $ 422.481.690 $ 437.691.031 $ 446.882.543
Reserva revalorizacion capital $0 $0 $0 $0
Sobreprecio en venta de accs propias $0 $0 $0 $0
Otras reservas $ 1.865.251 $ 5.963.108 $ 8.607.083 -$ 2.498.466 -$ 3.954.047 -$ 7.314.131 -$ 4.056.524
Utilidades retenidas $ 73.979.966 $ 99.708.039 $ 128.193.482 $ 174.136.527 $ 204.131.656 $ 64.865.941 $ 96.970.111
Reserva futuros dividendos $0 $0 $0
Utilidades acumuladas $ 48.970.045 $ 69.007.338 $ 94.582.242 $ 117.696.536 $ 160.325.808 $ 5.662.207 $ 20.434.774
Pérdidas acumuladas $0 $0 $0
Dividendos provisorios -$ 2.365.237 -$ 2.365.237 -$ 2.365.237 -$ 3.537.212 -$ 3.558.499 -$ 11.826.185 -$ 23.652.370
Déficit acum. en período de desarrollo -$ 1.138.025 -$ 5.119.400 $0 $0 $0 $0
Total patrimonio $ 460.142.013 $ 501.881.144 $ 544.896.862 $ 583.815.320 $ 622.659.299 $ 495.242.841 $ 539.796.130
TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO $ 1.047.504.064 $ 1.197.902.491 $ 1.290.562.120 $ 1.231.936.382 $ 1.154.993.942 $ 1.135.449.279 $ 1.214.864.796

“Anexos”
ESTADOS DE RESULTADOS ENTEL S.A.

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Ingresos de Explotación $ 521.499.318 $ 709.806.942 $ 804.761.667 $ 729.251.899 $ 692.484.874 $ 766.361.974 $ 809.328.186
Costos de explotación -$ 277.541.649 -$ 406.184.376 -$ 475.081.061 -$ 407.628.886 -$ 386.758.270 -$ 424.202.284 -$ 442.894.047
Gastos de adm. Y venta -$ 174.910.925 -$ 220.456.434 -$ 232.120.063 -$ 213.411.131 -$ 217.471.822 -$ 212.806.846 -$ 198.020.206
Resultado operacional $ 69.046.744 $ 83.166.132 $ 97.560.543 $ 108.211.882 $ 88.254.782 $ 129.352.844 $ 168.413.933
Ingresos financieros $ 3.002.664 $ 3.204.547 $ 2.600.998 $ 3.013.148 $ 2.904.801 $ 3.245.497 $ 9.571.625
Utilidad empresas relacionadas $0 $0 $0 $0
Otros ingresos fuera de la explot $ 4.481.554 $ 3.253.323 $ 2.289.623 $ 283.568 $ 3.542.333 $ 5.230.365 $ 11.059.267
Pérdida por inversión en emp relac -$ 51.072 -$ 2.335.636 -$ 1.630.257 -$ 193.838 $0 $0 $0
Amortiz menor valor de inversión -$ 1.262.420 -$ 3.467.296 -$ 3.568.574 -$ 3.816.503 -$ 3.492.471 -$ 3.562.704 -$ 3.577.414
Gastos financieros (menos) -$ 28.737.606 -$ 33.314.018 -$ 29.444.917 -$ 25.897.476 -$ 21.330.887 -$ 21.840.703 -$ 26.906.126
Otros egresos fuera de la explotación -$ 8.155.616 -$ 12.992.893 -$ 18.316.762 -$ 12.967.711 -$ 16.503.259 -$ 27.140.691 -$ 36.186.792
Corrección monetaria -$ 5.785.226 -$ 8.233.984 -$ 7.547.330 -$ 8.471.831 $ 1.386.137 -$ 4.388.147 $ 3.049.967
Diferencias de cambio $ 6.588.579 $ 4.737.452 $ 7.937.277 $ 1.473.399 $ 7.918.613 -$ 2.281.809
Resultado no operacional -$ 36.507.722 -$ 47.297.378 -$ 50.879.767 -$ 40.113.366 -$ 32.019.947 -$ 40.537.770 -$ 45.271.282
Resultado antes de impto a la renta $ 32.539.022 $ 35.868.754 $ 46.680.776 $ 68.098.516 $ 56.234.835 $ 88.815.074 $ 123.142.651
Impuesto a la renta -$ 4.391.499 -$ 776.529 -$ 4.295.735 -$ 8.071.253 -$ 12.027.904 -$ 17.210.963 -$ 22.546.737
Itemes extraordinarios $0 $0 $0 $0 $0 $0
Utilidad antes de interés minoritario $ 28.147.523 $ 35.092.225 $ 42.385.041 $ 60.027.263 $ 44.206.931 $ 71.604.111 $ 100.595.914
Interés minoritario -$ 772.365 -$ 888.262 -$ 1.289.164 -$ 85.650 $ 2.948.864 -$ 574.192 -$ 408.207
Utilidad (Pérdida) líquida $ 27.375.158 $ 34.203.963 $ 41.095.877 $ 59.941.613 $ 47.155.795 $ 71.029.919 $ 100.187.707
Amortización mayor valor de inv $0 $0 $0 $ 35.590 $ 208.552 0 0
Utilidad (Pérdida) del ejercicio $ 27.375.158 $ 34.203.963 $ 41.095.877 $ 59.977.203 $ 47.364.347 $ 71.029.919 $ 100.187.707
Con cargo a Costos de explot $ 27.469.941 $ 86.644.350 $ 97.836.762 $ 95.288.124 $ 94.862.950 $ 101.280.020 122.526.628
Con cargo a gtos de adm y venta $ 9.522.545 $ 14.337.611 $ 20.470.308 $ 23.104.672 $ 24.515.768 $ 24.177.564 18.695.098

“Anexos”
BALANCES MADECO S.A.

ACTIVOS 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Disponible $ 2.269.473 2.696.507 3.659.133 2.037.981 2.993.446 4.281.988 $ 4.733.667
Depósitos a plazo $ 4.018.705 1.349.581 4.099.568 21.792.217 4.068.995 94.128 $ 261.552
Valores negociables (neto) $ 2.066.249 16.786 0 314.022 44.490 150.000 $ 306.019
Deudores por venta (neto) $ 56.131.505 44.385.894 32.097.302 36.963.399 47.393.222 55.516.781 $ 83.677.985
Documentos por cobrar (neto) $ 10.723.043 7.391.185 6.456.512 5.807.472 5.214.400 4.480.149 $ 5.175.607
Deudores varios (neto) $ 3.541.153 3.499.215 1.909.551 1.954.096 2.087.402 1.917.505 $ 5.595.435
Doctos y cuentas por cobrar empresas relac $ 524.511 517.166 761.074 570.882 1.116.518 941.655 $ 1.547.139
Existencias (neto) $ 72.250.155 66.676.322 50.732.401 52.658.310 70.751.698 74.293.061 $ 97.601.073
Impuestos por recuperar $ 8.200.665 6.183.584 3.134.580 3.614.341 3.483.947 6.242.745 $ 9.392.070
gastos pagados por anticipado $ 975.474 514.402 1.403.251 1.085.200 438.730 402.171 $ 483.748
Impuestos diferidos $ 2.341.542 2.465.499 1.936.208 2.574.327 3.326.386 $ 5.574.606
Otros activos circulantes $ 16.438.984 13.603.334 14.605.536 1.670.794 11.090.868 7.275.805 $ 17.934.869
Contratos de leasing (neto) 0 0 16.803.323 0 0 $0
Activos para leasing (neto) 0 0 0 0 0 $0
Total Activos circulantes 179.481.459 149.299.475 120.795.116 145.272.037 151.258.043 158.922.374 $ 232.283.770
Terrenos $ 15.565.071 15.488.988 15.266.733 13.699.149 10.091.118 10.239.855 $ 11.709.492
Construcción y obras de infraestructura $ 70.569.675 61.491.521 62.474.514 54.452.992 53.437.531 50.790.008 $ 53.890.923
Maquinarias y equipos $ 203.380.606 228.080.911 252.843.356 211.135.464 202.063.728 205.943.256 $ 215.024.032
Otros activos fijos $ 27.100.507 34.109.330 30.418.882 28.956.161 29.405.833 29.830.075 $ 32.669.091
Mayor valor por retas. tca del activo fijo $ 14.409.944 15.840.073 17.037.951 15.049.019 14.586.932 13.179.936 $ 13.069.983
Depreciación (menos) $ 128.900.999 155.034.139 176.808.938 160.533.309 159.318.218 165.119.102 $ 178.415.120
Total Activos Fijos 202.124.804 199.976.684 201.232.498 162.759.476 150.266.924 144.864.028 $ 147.948.401
Inversiones en empresas relacionadas $ 8.996.594 9.703.540 10.439.470 8.736.656 8.268.916 8.060.828 $ 8.984.605
Inversiones en otras sociedades $ 388.644 458.842 204.468 70.049 28.713 2.666.058 $ 3.564.375
Menor valor de inversiones $ 29.198.923 32.770.098 33.483.950 24.904.060 21.753.955 18.490.060 $ 17.466.054
Mayor valor de inversiones (menos) -$ 184.674 -183.868 -55.415 0 0 -490.183 -$ 482.755
Deudores a largo plazo $ 3.370.443 3.259.235 1.104.057 463.160 775.921 347.302 $ 441.838
Doctos y cuentas por cobrar emp. relac l/p 0 106.398 458.197 577.916 0 $0
Impuestos diferidos a largo plazo 205.340 2.482.380 1.825.100 241.455 0 $0
Intangibles $ 366.635 384.058 354.891 442.486 547.657 548.408 $ 557.965
Amortización (menos) -$ 38.324 -52.613 -67.759 -112.357 -225.641 -179.248 -$ 245.545
Otros $ 15.104.131 8.878.559 8.072.023 8.856.926 9.416.412 11.108.055 $ 6.263.116
Contratos de leasing largo plazo (neto) 0 0 0 0 0 $0
Total Otros Activos 57.202.372 55.423.191 56.124.463 45.644.277 41.385.304 40.551.280 $ 36.549.653
TOTAL ACTIVOS 438.808.635 404.699.350 378.152.077 353.675.790 342.910.271 344.337.682 $ 416.781.824

“Anexos”
PASIVOS MADECO S.A. 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Oblig. con bancos e inst. feras a c/p $ 82.731.033 92.665.055 79.009.885 16.228.812 17.610.416 24.428.720 $ 15.490.509
Obliga. con bcos e inst feras a c/p $ 33.893.879 11.058.971 58.655.405 5.307.755 4.884.832 2.514.163 $ 16.240.836
Obligaciones con el público (pagarés) 0 0 0 0 0 $0
Oblig. con el público - porción c/p (bonos) $ 1.577.377 3.481.623 5.487.577 26.908.042 3.918.184 4.254.251 $ 4.536.996
Oblig. largo plazo con venc. dentro un año $ 791.830 931.360 49.182 685.190 905.554 409.818 $ 488.364
Dividendos por pagar $ 357.094 540.560 282.412 31.606 2.544 2.543 $ 82.882
Cuentas por pagar $ 14.884.231 12.223.667 9.507.018 8.986.866 12.712.813 17.015.172 $ 22.242.989
Documentos por pagar $ 26.084.264 9.970.159 8.790.741 8.352.547 9.159.602 661.194 $ 1.273.675
Acreedores varios $ 1.798.714 1.345.268 1.232.815 640.964 2.485.695 352.875 $ 709.758
Doctos y cuentas por pagar emp. Rel. $ 304.607 496.504 6.250.357 479.212 347.852 8.442.155 $ 446.605
Provisiones $ 10.156.321 7.131.680 7.358.994 7.231.466 8.389.035 7.171.302 $ 8.110.554
Retenciones $ 2.886.036 1.758.186 1.897.370 1.436.354 1.908.180 1.816.939 $ 1.554.113
Impuesto a la renta 0 0 0 0 0 $0
Ingresos percibidos por adelantado $ 358.212 46.711 302.798 1.596.591 138.658 1.457.600 $ 7.848.440
Impuestos diferidos $ 539.605 0 0 0 0 0 $0
Otros pasivos circulantes $ 655.424 3.396.824 614.437 633.804 1.150.156 964.665 $ 1.217.712
Total Pasivos Circulantes 177.018.627 145.046.568 179.438.991 78.519.209 63613521 69.491.397 80.243.433
Oblig. con bancos e instituciones feras $ 37.587.010 36.638.632 9.066.228 67.483.297 65.498.469 24.618.328 $ 41.470.811
Oblig. con el público largo plazo (bonos) $ 42.370.592 65.050.639 63.517.864 30.597.509 27.342.312 24.208.382 $ 20.226.108
Documentos por pagar largo plazo $ 136.563 126.277 113.725 66.039 5.246 0 $0
Acreedores varios largo plazo $ 725.292 6.911.091 6.603.254 6.556.151 5.960.024 5.532.453 $ 5.241.111
Doctos y ctas por pagar emp rel l/p $ 5.610.780 5.786.092 1.439.395 7.456.126 7.631.094 0 $0
Provisiones largo plazo $ 5.054.266 6.554.939 4.818.859 3.984.539 3.093.213 3.960.591 $ 5.501.964
Impuestos diferidos a largo plazo 0 0 0 0 347.588 $ 490.056
Otros pasivos a largo plazo $ 2.273.964 560.749 537.075 1.504.714 921.714 592.060 $ 585.424
Total Pasivo Largo Plazo 93.758.467 121.628.419 86.096.400 117.648.375 110.452.072 59.259.402 73.515.474
Interés Minoritario $ 12.647.093 14.681.225 13.385.059 9.939.187 10332140 10.206.822 11.467.736
Capital pagado $ 112.099.647 115.574.736 119.731.402 187.967.126 198.492.593 249.372.391 $ 264.072.357
Reserva revalorización capital $0 0 0 0 0 0 $0
Sobreprecio en ventas de accs propias $ 5.580.348 5.753.339 5.925.939 33.406.119 38.458.668 39.265.083 $ 40.089.649
Otras reservas $ 24.347.106 38.339.722 51.154.551 21.286.167 10.516.560 -3.114.064 -$ 1.253.472
Utilidades Retenidas 13.357.347 -36.324.659 -77.580.265 -95.090.393 -88.955.283 -80.143.349 -51.353.353
Reservas futuros dividendos $0 0 0 0 0 0 $0
Utilidades acumuladas $ 30.143.751 13.771.425 0 0 0 0 $0
Pérdidas acumuladas (menos) 0 -37.414.398 -78.356.069 -97.467.650 -92.157.672 -$ 81.557.327
Utilidad (Pérdida) del ejercicio -$ 16.786.404 -50.096.084 -40.165.867 -16.734.324 8.512.367 12.014.323 $ 30.203.974
Dividendos provisorios (menos) $0 0 0 0 0 0 $0
Déficit acumulado período de desarrollo $0 0 0 0 0 0 $0
Total Patrimonio 155.384.448 123.343.138 99.231.627 147.569.019 158.512.538 205.380.061 251.555.181
TOTAL PASIVOS 438.808.635 404.699.350 378.152.077 353.675.790 342.910.271 344.337.682 416.781.824

“Anexos”
ESTADO DE RESULTADOS MADECO S.A.

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Ingresos de explotación $ 302.902.628 331.911.876 256.282.595 237.666.031 324.034.957 365.487.500 $ 559.141.475
Costos de explotación (menos) -$ 264.673.476 -286.887.789 -224.587.050 -208.437.385 -276.621.429 -313.547.675 -$ 478.969.394
Margen de Explotación 38.229.152 45.024.087 31.695.545 29.228.646 47.413.528 51.939.825 80.172.081
Gastos de administración y ventas (menos) -$ 28.240.626 -34.358.057 -27.692.090 -21.771.874 -22.237.514 -24.099.429 -$ 28.406.345
Resultado de Explotación 9.988.526 10.666.030 4.003.455 7.456.772 25.176.014 27.840.396 51.765.736
Ingresos financieros $ 1.972.040 1.921.673 1.570.236 1.114.271 943.405 805.116 $ 1.604.896
Utilidad inversiones empresas relacionadas $ 115.979 788 281.341 38.458 19.881 281.074 $ 688.274
Otros ingresos fuera de la explotación $ 3.133.935 3.978.982 421.599 729.266 1.453.591 2.320.581 $ 116.652
Pérdida inversión empresas relacionadas -$ 3.278 -50.327 0 -70.089 -42.894 0 $0
Amortización menor valor de inversiones -$ 2.224.415 -2.600.645 -2.302.910 -1.843.722 -1.741.449 -1.659.957 -$ 1.721.235
Gastos financieros (menos) -$ 18.380.387 -21.269.528 -19.091.665 -12.461.680 -11.001.511 -9.359.495 -$ 11.410.435
Otros egresos fuera de la explotación -7.171.781 -30.413.277 -20.010.994 -11.322.657 -3.680.951 -3.277.408 -$ 2.851.583
Corrección monetaria -5.578.248 -3.963.202 3.720.306 2.031.074 -665.791 -1.999.829 -$ 1.606.724
Diferencias de cambio 0 -9.251.159 -12.162.657 -291.348 414.944 -752.074 $ 334.636
Resultado fuera de explotación -28.136.155 -61.646.695 -47.574.744 -22.076.427 -14.300.775 -13.641.992 -14.845.519
Result antes de Impto a la Renta e item ext. -18.147.629 -50.980.665 -43.571.289 -14.619.655 10.875.239 14.198.404 36.920.217
Impuesto a la Renta $ 1.456.282 -418.358 1.402.348 -1.592.412 -1.542.246 -1.466.780 -$ 5.204.542
Itemes extraordinarios $0 0 0 0 0 0 $0
Utilidad (Pérdida) antes de Interés Min. -16.691.347 -51.399.023 -42.168.941 -16.212.067 9.332.993 12.731.624 31.715.675
Interes Minoritario -$ 113.145 1.282.776 1.997.934 -578.227 -820.626 -736.399 -$ 1.538.153
Utilidad (Pérdida) Liquida -16.804.492 -50.116.247 -40.171.007 -16.790.294 8.512.367 11.995.225 30.177.522
Amortización mayor valor de inversiones $ 18.088 20.163 5.140 55.970 0 19.098 $ 26.452
UTILIDAD (PERDIDA) DEL EJERCICIO -16.786.404 -50.096.084 -40.165.867 -16.734.324 8.512.367 12.014.323 30.203.974
Con cargo a Costos de explotación $ 12.435.170 $ 13.503.767 $ 12.185.557 $ 10.497.355 $ 10.250.783 $ 10.606.468 $ 11.963.280
Con cargo a gastos de adm y venta $ 1.305.350 $ 1.268.564 $ 600.135 $ 575.125 $ 534.155 $ 636.778 $ 1.427.921

“Anexos”
Anexo 2: Resumen Corrección Monetaria según Nota Explicativa

al Balance
CORRECCIÓN MONETARIA Y DIFERENCIA DE CAMBIO, CCU S.A.

ACTIVOS 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Activo Circulante $ 2.056.983 $ 2.179.686 -$ 2.640.905 -$ 1.278.249 $ 1.355.022 $ 1.702.785
Inversiones Temporales $ 1.760.281 $ 1.131.822 $ 244.069 $ 294.103 $ 1.658.523 $ 719.803
Activo Fijo $ 8.306.123 $ 8.305.053 $ 2.493.723 $ 6.221.487 $ 9.512.008 $ 5.561.361
Otros Activos $ 3.805.407 $ 6.331.438 $ 1.634.119 $ 3.831.887 $ 5.929.890 $ 3.708.028
TOTAL $ 15.928.794 $ 17.947.999 $ 1.731.006 $ 9.069.228 $ 18.455.443 $ 11.691.977
PASIVOS
Capital -$ 11.703.844 -$ 12.007.692 -$ 2.237.729 -$ 6.542.091 -$ 10.083.816 -$ 6.287.674
Deuda Financiera Corto Plazo -$ 656.755 -$ 1.633.833 $ 1.079.238 $ 42.026 -$ 1.187.207 -$ 387.002
Pasivos circulantes -$ 931.716 -$ 313.638 $ 325.482 $ 326.191 $ 770.532 -$ 367.228
Deuda Financiera largo plazo -$ 1.505.800 -$ 521.095 $ 740.308 -$ 40.662 -$ 4.260.183 -$ 2.849.704
Pasivo de Largo plazo -$ 12.911 -$ 10.146 $ 160.306 $ 19.733 $ 59.650 -$ 44.879
Otros pasivos -$ 1.992.253 -$ 5.628.187 -$ 400.949 -$ 1.469.124 -$ 506.127 -$ 729.247
Interés minoritario $0 $0 $0 $0 -$ 1.473.447 -$ 836.668
TOTAL -$ 16.803.279 -$ 20.114.591 -$ 333.344 -$ 7.663.927 -$ 16.680.598 -$ 11.502.401
CORRECCIÓN MONETARIA NETA -$ 2.398.842 -$ 3.673.998 $ 1.261.636 $ 54.366 -$ 192.552 -$ 757.011
CORRECCIÓN MONETARIA CTAS DE RESULTADO -$ 1.524.357 -$ 1.507.406 -$ 136.026 -$ 1.350.935 -$ 1.967.397 -$ 946.587
CORRECCIÓN MONETARIA Y DIFERENCIA DE CAMBIO ENTEL S.A.

2001 2002 2003 2004 2005 2006
Activo circulante $ 36.525.356 $ 19.832.629 -$ 34.897.815 -$ 5.941.379 -$ 5.041.316 $ 496.401
Inversiones temporales $0 0 0 $0 $ 3.748.077 $ 2.402.523
Activo fijo $ 23.459.046 $ 24.722.010 $ 7.876.693 $ 19.998.398 $ 28.706.832 $ 16.966.445
Otros activo $ 35.389.022 $ 19.828.023 -$ 22.292.310 -$ 42.238 $ 4.260.155 $ 779.013
Total abonos corrección monetaria $ 95.373.424 $ 64.382.662 -$ 49.313.432 $ 14.014.781 $ 31.673.748 $ 20.644.382
Deuda financiera corto plazo -$ 4.263.983 -$ 6.264.754 -$ 2.586.892 -$ 4.945.125 -$ 8.728.772 -$ 4.316.353
Pasivo corto y largo plazo -$ 23.233.232 -$ 6.803.258 $ 1.212.946 $ 74.810 $ 3.054.819 -$ 2.131.815
Deuda financiera largo plazo -$ 53.069.562 -$ 38.423.408 $ 55.055.848 $ 6.508.445 -$ 488.901 $ 49.516
Otros pasivos corto y largo plazo -$ 1.164.745 $ 1.829.734 $ 690.707 $ 4.283.947 -$ 783.702 -$ 1.610.315
Capital -$ 14.094.105 -$ 14.835.348 -$ 5.506.917 -$ 14.124.405 -$ 16.460.068 -$ 9.546.249
Interés minoritario -$ 85 $ 209 $ 142 $0 $0 $0
Resultado operación -$ 1.193.118 -$ 2.695.716 -$ 86.956 -$ 2.952.917 -$ 4.736.658 -$ 2.321.008
Total cargos corrección monetaria -$ 97.018.829 -$ 67.192.540 $ 48.778.878 -$ 11.155.245 -$ 28.143.282 -$ 19.876.224
SALDO NETO -$ 1.645.405 -$ 2.809.878 -$ 534.554 $ 2.859.536 $ 3.530.466 $ 768.158

“Anexos”
CORRECCION MONETARIA TELSUR S.A.

ACTIVOS 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Activo Circulante $ 51.067 $ 49.812 $ 73.102 $ 37.484 $ 42.716 $ 39.197
Inversiones Temporales $0 $0 $0 $0 $0 $0
Activo Fijo $ 2.960.395 $ 3.100.433 $ 1.011.178 $ 2.414.374 $ 3.506.135 $ 2.058.021
Otros Activos $ 178.917 $ 291.780 $ 87.101 $ 692.369 $ 1.098.346 $ 203.779
Total activos $ 3.190.379 $ 3.442.025 $ 1.171.381 $ 3.144.227 $ 4.647.197 $ 2.300.997
Capital -$ 1.545.943 -$ 1.552.477 -$ 591.446 -$ 1.941.546 -$ 2.980.054 -$ 1.384.402
Deuda Financiera Corto Plazo $0 $0 $0 $0 $0 $0
Pasivos circulantes -$ 1.833.290 -$ 2.084.756 -$ 719.621 -$ 1.294.740 -$ 1.900.486 -$ 860.861
Deuda Financiera largo plazo $0 $0 $0 $0 $0 $0
Pasivo de Largo plazo $0 $0 $0 $0 $0 $0
Otros pasivos $0 $0 $0 $0 $0 $0
Interés minoritario $0 $0 $0 $0 $0 $0
TOTAL -$ 3.379.233 -$ 3.637.233 -$ 1.311.067 -$ 3.236.286 -$ 4.880.540 -$ 2.245.263
(pérdida) utilidad por C.M. -$ 188.854 -$ 195.208 -$ 139.686 -$ 92.059 -$ 233.343 $ 55.734
CO. MONETARIA CTAS DE RESULTADO -$ 183.165 -$ 215.488 -$ 1.481 -$ 172.980 -$ 229.626 -$ 56.002
CORRECCIÓN MONETARIA Y DIFERENCIA DE CAMBIO MADECO S.A.

2001 2002 2003 2004 2005 2006
Activo circulante -$ 1.194.997 $ 2.564.714 $ 56.179 -$ 288.597 -$ 294.531 $ 1.247.075
Inversiones temporales $ 226.837 $ 68.030 -$ 569.572 -$ 56.813 -$ 27.049 $ 159.346
Activo fijo $ 2.854.577 $ 2.555.296 $ 842.533 $ 1.971.672 $ 2.855.755 $ 1.672.488
Otros activo $ 8.780.390 $ 13.696.670 $ 231.444 $ 3.361.102 $ 4.085.843 $ 2.262.791
Total abonos corrección monetaria $ 10.666.807 $ 18.884.709 $ 560.584 $ 4.987.365 $ 6.620.018 $ 5.341.699
Deuda financiera corto plazo -$ 8.898.113 -$ 8.072.259 -$ 3.282.831 -$ 2.366.154 -$ 2.655.866 -$ 1.618.549
Pasivo corto y largo plazo -$ 1.534.865 -$ 1.030.397 $ 4.396.848 $ 482.058 $ 858.455 -$ 381.626
Deuda financiera largo plazo -$ 1.435.583 -$ 2.162.621 $0 $ 717.806 $0 $ 246.974
Otros pasivos corto y largo plazo -$ 6.892.628 -$ 11.990.806 $ 1.373.102 $ 176.492 -$ 1.347.453 $ 4.982
Capital -$ 4.816.918 -$ 3.706.832 -$ 1.220.292 -$ 3.778.082 -$ 5.619.968 -$ 4.382.419
Interés minoritario -$ 279.852 -$ 261.372 -$ 89.023 -$ 212.084 -$ 312.836 -$ 184.121
Resultado operación -$ 23.209 -$ 102.773 $ 1.338 -$ 258.248 -$ 294.253 -$ 299.028
Total cargos corrección monetaria -$ 23.881.168 -$ 27.327.060 $ 1.179.142 -$ 5.238.212 -$ 9.371.921 -$ 6.613.787
Corrección monetaria neta -$ 13.214.361 -$ 8.442.351 $ 1.739.726 -$ 250.847 -$ 2.751.903 -$ 1.272.088
Corrección monetaria ctas de resultado -$ 23.209 -$ 102.773 $ 1.338 -$ 258.248 -$ 294.253 -$ 299.028

Bello Lara, Fabiola Alejandra

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Bello Lara, Fabiola Alejandra

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Universidad del Bío-Bío.

Red de Bibliotecas - Chile

UNIVERSIDAD DEL BIO - BIO

“CREACIÓN DE VALOR ECONÓMICO

Memoria para Optar al Título de

Profesor Guía : Dr. Alex Medina Giacomozzi.

FABIOLA A. BELLO LARA

Capítulo I “ La Valoración de Empresas”. _________________________________ 5

1.1 Una perspectiva sobre el Valor y la Valoración. ______________________ 6

Capítulo II “Metodología” ______________________________________________ 39

Capítulo III “Quiñenco S.A.” ____________________________________________ 44

3.1 Grupo LUKSIC ______________________________________________ 45

Capítulo IV “Aplicación del Flujo de Efectivo de Libre Disposición, FEL”. _______ 65

4.1 Ajustes extracontables. ________________________________________ 66

Creación de Valor Económico en el Conglomerado Quiñenco S.A. 2

4.2.1 Flujo de Efectivo de Libre Disposición aplicado a la empresa “Compañía

Capítulo V “Identificación y Análisis de los Conductores de Valor”. __________ 100

“Conclusiones” ______________________________________________________ 112

“Bibliografía” ________________________________________________________ 115

“Anexos” ____________________________________________________________ 116

Anexo 1 : Balances y Estados de Resultados según FECUs. _________________ 117

Creación de Valor Económico en el Conglomerado Quiñenco S.A. 3

La creación de valor debe implicar un cambio en la orientación de las empresas,

Además, del análisis de la creación o destrucción de valor se describirá que se

Creación de Valor Económico en el Conglomerado Quiñenco S.A. 4

Capítulo I “La Valoración de Empresas”

Capítulo I “ La Valoración de Empresas”.

Creación de Valor Económico en el Conglomerado Quiñenco S.A. 5

Capítulo I “La Valoración de Empresas”

1.1 Una perspectiva sobre el Valor y la Valoración.

Para crear y mantener el valor en una empresa, es indispensable aceptar que el

Es necesario exponer la definición más pura de valor. De acuerdo con la Real

Creación de Valor Económico en el Conglomerado Quiñenco S.A. 6

Capítulo I “La Valoración de Empresas”

La valoración de empresas no es un proceso para determinar el precio de éstas, ni

Subjetividad y Objetividad del valor.

Subjetividad 2. El valor subjetivo es la valoración atribuida por el sujeto al objeto, la

Creación de Valor Económico en el Conglomerado Quiñenco S.A. 7

Capítulo I “La Valoración de Empresas”

De este modo al hablar de valoración necesariamente se debe hacer mención al

Objetividad. En contraposición a lo anterior, el valor será objetivo si existe

1.2 La perspectiva financiera y económica.

Es grato saber que la creación de valor no es un juego de suma cero. Cuando se

Creación de Valor Económico en el Conglomerado Quiñenco S.A. 8

Capítulo I “La Valoración de Empresas”

La razón de mencionar a los stakeholders en este momento es total. Cuando los

En el simple ejemplo anterior se puede apreciar que generar valor contable no es

Creación de Valor Económico en el Conglomerado Quiñenco S.A. 9

Capítulo I “La Valoración de Empresas”

1.3 El valor y la empresa.

Muchos expertos y estudiosos de la valoración de empresas han dicho en algún

La empresa es el ente aglutinador fundamental de la actividad económica en la

La información que se genera al valorar a una empresa se utiliza para la toma de

En el interés por la valoración esta subyacente la creencia básica de que los

Asimismo, unas empresas más saneadas generarán economías más sólidas,

Creación de Valor Económico en el Conglomerado Quiñenco S.A. 10

Capítulo I “La Valoración de Empresas”

Según la ley holandesa5, el consejo de administración de una empresa tiene la

1.4 Crecimiento rentable y creación de valor.

Un objetivo de la empresa es maximizar el valor de la inversión de los accionistas.