Trader II

investigacion@rofex.com.ar
 Arbitraje con Futuros
Objetivos
 Ganar dinero sin asumir riesgos ni inmovilizar fondos
 Aprovechar ineficiencias del mercado

Modalidades
 Arbitrando dos mercados
 Tienen que ser productos muy similares.
 Comprar el contrato barato y vender el caro (similar vencimiento).
 Rofex vs. OCT-MAE
 Rofex vs. NDF
Arbitrando tasas de interés
 Buscar diferencias entre las tasas implícitas de los contratos a futuro y
las tasas de otro instrumento del mercado.
 Obtener dinero a la tasa más baja y colocarlo a la tasa más alta.
 Arbitraje: Operaciones de Pases
• Operación combinada: implica operar dos posiciones en simultaneo. Las
operaciones combinadas se pueden llevar a cabo mediante una sola operación
en pantalla.

•Tipos de pases: entre meses / entre productos (ej: Pase Entrega) / combinadas
de opciones -mínimo 20 contratos-

• En las operaciones de pases entre meses, el comprador del pase es aquel que,
en simultáneo, vende la posición más cercana y compra la posición más lejana.

Ej. cotización de
pases
 Arbitraje: Operaciones de Pases
•Esta operación permite rolear una posición previa.

• Además, estas operaciones permiten apostar a un aumento o disminución del

spread entre posiciones

•Cargo spread entre meses: 160 + diferencia de márgenes

•Fees normales

•¿Qué pasa cuando se cae la posición corta?

Vender la más corta y Apuesto al aumento del

Comprar pase comprar la más larga spread

Vender pase
Vender la más larga y Apuesto a la disminución
comprar la más corta del spread
Bandas de bollinger de1 desvío y oportunidades de arbitraje
 Operaciones
Aspectos y prácticas relacionados con la operatoria de ROFEX

 Anulaciones
Puede realizarse al ser solicitada por una de las partes involucradas,
revelando identidad, o de oficio por la Mesa de Operaciones.

 Solicitada por una de las partes:

- 2 minutos.
- Identificarla. Motivo.
- Mesa contacta a la contraparte que: A) da conformidad; B) no da
conformidad Mesa decide de acuerdo a si la operación está
dentro de rango de precios de mercado.

 Determinada por la Mesa de Operaciones de ROFEX:

-Si una operación se realiza fuera del rango de precios de mercado,
puede decidir: ANULARLA DE OFICIO / DETERMINAR NUEVO
PRECIO PARA LA OPERACIÓN / NO ANULARLA
 Operaciones
Aspectos y prácticas relacionados con la operatoria de ROFEX

 Anulaciones
Puede realizarse al ser solicitada por una de las partes involucradas,
revelando identidad, o de oficio por la Mesa de Operaciones.

 Determinación del PRECIO DE MERCADO:

Se tomará como referencia:
a. Último precio operado para el producto y posición, si éste es mayor o igual
que el valor del Bid y menor o igual que el valor del Offer,
b. El valor del Bid si éste es mayor que la última operación concertada,
c. El valor del Offer si éste es menor que la última operación concertada,
d. Últimos precios operados en posiciones cercanas mas/menos los pases
operados en el día o que se desprendan de los ajustes del día hábil anterior.
 Aplicación del PRECIO DE MERCADO:
Se le aplicará el rango establecido en la comunicación vigente que
reglamente los spreads por producto /posición
 Operaciones
Aspectos y prácticas relacionados con la operatoria de ROFEX

 Asignaciones y give ups

Puede realizarse al ser solicitada por una de las partes involucradas,
revelando identidad, o de oficio por la Mesa de Operaciones.

 Asignación:
Imputación definitiva en una cuenta de registro del Agente de
operaciones realizadas previamente en una cuenta “a confirmar”.
 Give up:
Imputación definitiva en una cuenta de registro de otro Agente,
de operaciones realizadas previamente con una cuenta “a confirmar”.
Así, un Agente realiza operaciones que luego serán registradas por
otro Agente.
 Operaciones
Aspectos y prácticas relacionados con la operatoria de ROFEX

 Agentes de negociación previa

• Las ofertas realizadas bajo esta modalidad son aquellas que fueron
negociadas en forma privada, previo a su ingreso en el sistema
electrónico de negociación. Estas ofertas sólo pueden ser
confirmadas por las partes intervinientes en la negociación previa
(comprador y vendedor), por el total del volumen ingresado, y no en
forma parcial.
• La Modalidad Operativa de Negociación Previa está destinada a la
ejecución de ofertas que necesitan de una gestión mayor para su
concertación, ya sea porque su volumen es significativo o porque
sus condiciones o componentes son particulares.
• Block trade: sólo puede ser ingresado por un Anprevia o la Mesa
• El precio al que se ejecuten este tipo de ofertas deberá ser justo y
razonable para la Gerencia
 Especulación con Futuros
 Se asume riesgo direccional de mercado.

 Objetivo  Ganar dinero con movimiento de precios de los futuros.

 Alto grado de apalancamiento (depende de la posición).

 Sólo se integra al inicio margen de garantía (costo de oportunidad
atemperado por inmovilización en Títulos, Acciones, FCI y CDs).

 Sin riesgo de contraparte.

 Modalidades:
 Una única posición de futuros: alcista o bajista
 Dos posiciones de futuros: comprando una y vendiendo otra
 Tres posiciones de futuros: desalineamiento de precios
 Especulación con Futuros
Ejemplo para una posición especulativa en futuros:
3/mar/2015 - Precio de Compra del Futuro diciembre 2015: $10,81
9/ mar/2015 - Precio de Venta del Futuro Dic-2015 (6 días): $10,87
Cantidad de contratos Comprados: 100

Rendimiento Efectivo (en pesos a 6 días) =

Δ Precio del Futuro * Cantidad de Contratos * U$S 1.000
Margen Garantía para la Posición * Cantidad de Contratos

(10,87– 10,81) * 1.000 / 1.005 = 5,97%

Comparativo Rendimiento Efectivo Spot = 10,87/ 10,81 – 1 = 0,56%

Rendimiento anualizado Spot = 0,56% * 365/6 = 33,77%

Rendimiento anualizado Futuros = 5,97% * 365/6 = 363%

Ojo!!!! También corre al revés

 Inversión con Futuros
• Operación a tasa en pesos

Se efectúa generalmente cuando la curva de

precios futuros tiene una estructura “normal”.

Al ser el precio futuro del dólar más caro que el

de contado 

comprar en el mercado de contado y

vender a futuro
Ejemplo

 Cotización actual del dólar: $ 8,78

 Cotización del contrato con vencimiento a 30 días : $ 8,93
 Monto a invertir: $ 87.800
 Operación: compra de dólares en el contado y venta a futuro
de los dólares. Al vencimiento, comprar en el mercado futuro
(o dejar caer la posición), y vender los dólares en el mercado
de contado.

Importante: → para una mayor comprensión, no se consideran depósitos de márgenes

de garantía ni comisiones.
→ los cálculos se realizan “punta a punta”
→ se asume convergencia de dólar de contado al vencimiento del contrato
Escenario alcista Escenario bajista
Hoy  compra de u$s 10.000 con los Hoy  compra de u$s 10.000 con los
$ 87.800 $ 87.800
 venta a futuro de 10 contratos  venta a futuro de 10 contratos
de dólar a $ 8,93 de dólar a $ 8,93

Dentro de treinta días (vencimiento) Dentro de treinta días (vencimiento)

$ del dólar = $ del futuro = $9 $ del dólar = $ del futuro = $8,75

Resultado Resultado

+ $ 90.000 (1) + $ 87.500 (1)

- $ 700 (2) + $ 1.800 (2)
----------------------- -----------------------
+ $ 89.300 → resultado para el + $ 89.300 → resultado para el
inversor inversor

(1) = venta de u$s 10.000 en el (1) = venta de u$s 10.000 en el

mercado de contado a $ 9 mercado de contado a $ 8,75
(2) = compra (o vencimiento) de los 10 (2) = compra (o vencimiento) de los 10
contratos a futuro a $ 8,93 contratos a futuro a $8,93
Conclusiones:

 Independientemente de cuál sea la cotización del dólar al final de la operación,

el inversor se asegura a priori el monto a recibir 
 se asegura una tasa en pesos

 El cálculo de la misma estará dado por:

T.Efectiva 30 días= $ del futuro hoy/$ del contado hoy -1

= (8,93/8,78)-1 =1,71%
TNA = 1,71% * 365/30 = 20,79%

T.Efectiva 30 días = $ obtenidos/$ invertidos =

= (89.300/87.800)-1 = 1,71%
 Inversión con Futuros

 Operación a tasa en dólares

Se efectúa generalmente cuando la curva de precios

futuros tiene una estructura “invertida”.

Al ser el precio futuro del dólar más barato que el de

contado 

vender en el mercado de contado y

comprar a futuro.
Ejemplo

• Cotización actual del dólar: $ 8,80

• Cotización del contrato con vencimiento a 30 días : $ 8,75
• Monto a invertir: u$s 10.000
• TNA Plazo Fijo a 30 días: 23%

Importante: → para una mayor comprensión, no se consideran depósitos de márgenes de

garantía ni comisiones.
→ los cálculos se realizan “punta a punta”
→ se asume convergencia de dólar de contado al vencimiento del contrato
• Operaciones a efectuar hoy
 venta de u$s 10.000 a $8,8 = $ 88.000

 inversión de $ 88.000 al 23% en PF por 30 días →

monto a recibir en un futuro $ 89.663,5

 dentro de 30 días, y según la cotización del futuro, los

dólares que se podrán adquirir con esos pesos serán →
$ 89.663,5 / 8,75= u$s 10.247,26

 para asegurar la compra se tendrán que comprar a futuro

10,247 contratos (si bien no se pueden comprar fracciones de
contratos, en el ejemplo se prefiere exponerlo de esta manera
para simplificar los cálculos) a $ 8,75
Escenario si tipo de cambio aumenta
Dentro de treinta días (vencimiento)
$ del dólar = $ del futuro = $8,85
Resultado

+ $ 1.024,7 resultado de la compra de los 10,25 contratos a futuro (o vencimiento)

+ $ 89.663,5 capital e intereses del plazo fijo
-----------------------
+ $ 90.668,2 total en pesos → traspaso a u$s → 90.668,2 / 8,85 = u$s 10.247,26

Escenario si tipo de cambio desciende

Dentro de treinta días (vencimiento)
$ del dólar = $ del futuro = $8,60
Resultado

- $ 1.537,1 resultado de la compra de los 10,25 contratos a futuro (o vencimiento)

+$ 89.663,5 capital e intereses del plazo fijo
-----------------------
+$ 88.126,45 total en pesos → traspaso a u$s → 88.126,45/ 8,6 = u$s 10.247,26
Conclusiones:

 El cálculo de la tasa, suponiendo la inversión a PF, estará dado por →

Tasa efectiva en USD =
= ($ del contado hoy / $ del futuro hoy ) * (1+TNA * Plazo/365) – 1

• Para el ejemplo será

T.EF.30d =(8,8/8,75) * (1+ 0.23*30/365) -1 = 2,472% →

TNA =2,472% * 365/30 = 30,076%

• Lo que será lo mismo que calcular (diferencia por redondeo)

T. EF.30d = u$s 10.247,26 / u$s 10.000 - 1 ≈ 2,472% →

Actualidad: Tasas Implícitas
¿ Por qué la cobertura podría no ser perfecta?
• Activo a cubrir ≠ Activo subyacente en contrato de futuros
• Falta de seguridad sobre fecha exacta en que se comprará o
venderá el activo.
• Cobertura podría exigir cerrar el contrato antes de su fecha de
vencimiento.

Riesgo de base
Incertidumbre acerca de la base al momento de cerrar la posición

Precio del activo a cubrir– Precio del contrato futuro

Precio del futuro – Precio del activo a cubrir

 Riesgo base
• Siendo
S1,T: precio de contado esperado en t1, para el vencimiento T
S2,T: precio del contado en t2, para el vencimiento T
F1,T: precio del futuro con vencimiento en T, al momento de abrir la posición en t1.
F2,T: precio del futuro con vencimiento en T, al momento de cerrar la posición en
t2.
b1,T: base esperada en t1, para el momento T.
b2,T: base en t2.
• Y considerando que
b1: S1,T – F1,T
b2: S2,T – F2,T
El precio efectivo que se obtiene por una cobertura será

Pensemos en un
coberturista vendedor.
Obtiene S2 en t2, y
además F1-F2 por la
S2 + F1 – F2 = F1 + b2
cobertura con futuros
 Riesgo base
Un exportador toma una posición vendedora sobre el contrato dólar mayo ya que tiene
que liquidar ventas al exterior en dicho mes.
Al momento de efectuar la cobertura el precio esperado para el dólar en mayo es de $8,2
y el futuro ROFEX para dicho mes cotiza a $8,15, por lo tanto b1=$0,05; cuál sería el
precio resultante si al momento de cerrar la cobertura, en el mes de mayo…

 el dólar de contado en ese momento tiene un precio de $7,85 y la cotización del contrato es $7,8?
b2 = 7,85 – 7,80 = 0,05
S2 + F1 – F2 = 7,85 +(8,15 – 7,80) =8,20
F1 + b2 = 8,15 + (7,85-7,80) = 8,20

 el dólar de contado en ese momento tiene un precio de 8,50 y la cotización del contrato es 8,52?
b2 = 8,50 –8,52= -0,02
S2 + F1 – F2 = 8,5 + (8,15-8,52) = 8,13
F1 + b2 = 8,15 + (8,50-8,52) = 8,13

 el dólar de contado en ese momento tiene un precio de 8,25 y la cotización del contrato es 8,17?
b2 = 8,25 – 8,17 = 0,08
S2 + F1 – F2 = 8,25 + (8,15 – 8,17= 8,23
F1 + b2 = 8,15 + (8,25 – 8,17) = 8,23
 Riesgo base
Un importador toma una posición compradora sobre el contrato dólar ROFEX abril ya que
necesitará renovar su stock y deberá importar en dicho mes.
Si al momento de efectuar la cobertura el precio esperado del dólar en abril es de $ 7,90 y
el futuro cotiza a 7,92, cuál sería el precio de cobertura si tiene que cerrar la posición en
la segunda semana de abril y …
 el dólar de contado en ese momento tiene un precio de 8 y la cotización del contrato es 8,02?
b2 = 8-8,02 = -0,02
S2 + (F1-F2) = 8+ ( 7,92-8,02) = 7,90
F1+b2= 7,92+ (8-8,02) = 7,90

 el dólar de contado en ese momento tiene un precio de 8,50 y la cotización del contrato es 8,55?
b2 = 8,5-8,55= -0,05
S2+(F1-F2)= 8,5+(7,92-8,55) = 7,87
F1+b2= 7,92+( 8,50 – 8,55) = 7,87

 el dólar de contado en ese momento tiene un precio de 7,80 y la cotización del contrato es 7,75?
b2 = 7,80 – 7,75 = 0,05
S2+(F1-F2) = 7,8+(7,92-7,75)= 7,97
F1+b2= 7,92 +(7,80-7,75) = 7,97
 Hedge Ratio
• ¿Cuántos futuros de dólar debe comprar para cubrir $ 3,8
millones?
• ¿Debo comprar la misma cantidad de contratos si el activo a
cubrir es distinto al subyacente del futuro? ¿Qué ocurre si
deseo cubrirme a una fecha previa al vencimiento del futuro?
• ¿El inversor deberá adquirir la misma cantidad de futuros si
desea cubrir el spot al vencimiento del contrato o a una fecha
previa?
• Los movimientos en los precios de los futuros no reflejan
perfectamente los movimientos en el precio del spot.
• El Hedge Ratio es el cociente entre el tamaño de la posición
tomada en contratos de futuros y el tamaño del activo
expuesto.
• Esto le permitiría definir al tomador de la cobertura la
cantidad de futuros necesarios para cubrir de la forma más
eficiente una posición spot.
 Determinación del Ratio de Cobertura
Valor del Portafolio con Spot y Futuro :
VH  wS S  wF F
donde :
wS , wF  Cantidad del Spot, Cantidad del Futuro.
S , F  Variacione s del Spot, Variacione s del Futuro

El Valor del Portafolio Cubierto implica que VH  0 :

0  wS S  wF F
wF S S wF
 donde H (Hedge Ratio)  
wS F F wS
Varianza del Valor del Portafolio con Spot y Futuro :
VarianzaVH   VarianzawS S  wF F 
 V2  wS2 S2  wF2  F2  2wS wF  S , F

Para encontrar el ratio de cobertura óptimo, se debe minimizar la

varianza del portafolio, definiendo la cantidad de futuros a adquirir :
 V2
 0  2 wF  F2  2 wS S , F  0
wF
Resolviendo para el Hedge Ratio Optimo :
wF  S , F
 2 H*
wS F
  S ,F
Hedge Ratio Optimo (H*)  2
F
o alternativamente :
S  S2  S ,F
H *   S ,F   S ,F 2 con  S , F  2
F F S
donde :
 S , F  Correlació n entre el Spot y Futuro
 S , F  Delta entre el Spot y Futuro
 S , F  Covarianza entre el Spot y Futuro
 S2  Varianza del Spot
Volatilidad Spot – Futuros
 Cobertura
 Suponga que partir del mes de julio-2014, usted
tiene que afrontar una deuda de U$S 1.000.000 al
TC oficial, pero la fecha especifica no la conoce.
Esta obligación contingente puede surgir durante
cualquier mes del 2014.
Riesgo  ↑ Dólar  No se cuantos pesos voy a necesitar para
comprar el U$S 1.000.000 el día que tenga que afrontar la
obligación.

Cobertura  COMPRA DE DÓLARES A FUTURO

Datos de Mercado al 01 de julio del 2014:
Cotización del dólar: $ 8,13
Cotización del futuro de dólar (Diciembre 2014): $ 9,35
 Compra de Contratos
La empresa deberá tomar cobertura comprando
contratos a diciembre y a medida que pasa el tiempo,
ajustará la cantidad de contratos. La cantidad de
contratos a comprar va a estar determinada por:

h* NA
N*
QF
donde :
N A  Tamaño de la posición a cubrir.
QF  Tamaño de un contrato de futuros
N *  Numero óptimo de contratos para la cobertura
h  Hedge Ratio
Ejemplo cálculo del Hedge Ratio
COV ( F , S )
h
VAR( F )
donde :
F  Futuro
S  Spot
h  Hedge Ratio

Ejemplo 01 - 07 - 14
0,000000293
h  0,06
0,000004991
La cantidad de contratos a comprar sería:
01 - 07 - 14
0,06 *1.000.000
N*  60
1.000
04  08  14
0,09 *1.000.000
N*  90 Compro 30 contratos más
1.000
01  09  14
0,25 *1.000.000 Compro 160 contratos
N*  250 más
1.000
Mientras más veces ajuste mi posición mejor voy a ajustar la cobertura. En
algunos casos debo ir cambiando mi cobertura en el camino hasta el vto.
 Ejemplo II
Una empresa debe comprar cien mil barriles de crudo dentro de un
mes y decide utilizar el futuro de petróleo WTI que cotiza en el
mercado. El subyacente de dicho contrato son 1000 barriles.
Se calcula el cambio mensual reflejado en el precio del futuro (por
barril) en los últimos X meses, luego se calcula la desviación estándar
de estos cambios. El resultado es σF = 0,0313
Se calcula el cambio mensual reflejado en el precio del petróleo (por
barril) en similar período, luego se calcula la desviación estándar de
estos cambios. El resultado es σs = 0,0263. La correlación entre los
cambios en el futuro y los cambios en el subyacente es 0,928

Varianza mínima del ratio de cobertura Número óptimo de contratos

h* = ρ * σs / σF = N* = h* NS/QF =
= 0,928 * 0,0263/0,0313 = 0,78 * 100.000 / 1000 =
= 0,78 = 78
 Enlace de coberturas (Rolling the
hedge forward)
Operación útil cuando la fecha de vencimiento de la cobertura es posterior a las
fechas de vencimiento de todos los contratos disponibles. La cobertura se hace
enlazando varias coberturas, lo que implicará cerrar una X cantidad de contratos
de futuros y tomar la misma posición con una fecha de vencimiento más tardía

Momento t1 = vender el contrato de futuros 1

Momento t2 = comprar (cerrar) el contrato de futuros 1

vender el contrato de futuros 2

Momento t3 = comprar (cerrar) el contrato de futuros 2

vender el contrato de futuros 3
…..
…..
Momento tn = comprar (cerrar) el contrato de futuros n-1
vender el contrato de futuros n

Momento T = Comprar (cerrar) el contrato de futuros n

Ejemplo
A principios de febrero, una empresa exportadora de maquinaria agrícola sabe que recibirá
a fines de julio u$s 10 millones por una venta ya pactada. Suponiendo que sólo el contrato
con vencimiento más próximo tiene liquidez suficiente y si sabe que el ratio de cobertura de
varianza mínima es igual a 1, entonces se debería hacer lo siguiente. (para el ejemplo no
se consideran comisiones, márgenes ni costo del dinero en el tiempo)
Ppios de febrero de 2014 8,02

Cantidad de contratos necesarios para la cobertura 10.000

Momento Operación Precio / Ajuste

Ppios de febrero Venta de contrato con vencimiento fin de febrero 8,20
Fin de febrero Cierre de la posición febrero 7,88 Res. Febrero 3.200.000
Venta de contrato con vencimiento fin de marzo 8,06
Fin de marzo Cierre de la posición marzo 8,00 Res. Marzo 600.000
Venta de contrato con vencimiento fin de abril 8,16
Fin de abril Cierre de la posición abril 8,00 Res. Abril 1.600.000
Venta de contrato con vencimiento fin de mayo 8,12
Fin de mayo Cierre de la posición mayo 8,08 Res. Mayo 400.000
Venta de contrato con vencimiento fin de junio 8,23
Fin de junio Cierre de la posición junio 8,13 Res. Junio 1.000.000
Venta de contrato con vencimiento fin de julio 8,32
Fin de julio Cierre de la posición julio 8,21 Res. Julio 1.100.000
Resultado Mdo de Futuros 7.900.000

Cotización dólar a fin de julio (convergencia) 8,21

www.rofex.com.ar/cem
 Bibliografía recomendada
• Introducción a los Mercados de Futuros y Opciones.
John C. Hull
• Options, Futures and other Derivatives, John C.
Hull.
• Futures, Options and Swaps. Robert Kolb-James
Overdahl.
• Understanding futures markets. Robert Kolb.
• Rubinstein on Derivatives. Mark Rubinstein.
• Introduction to the Mathematics of Financial
Derivatives. Salih N. Neftci.
 Sitios de Interés

www.rofex.com.ar
www.mae.com.ar
www.bolsar.com
www.matba.com.ar
www.cbot.com
www.cme.com
www.bmf.com.br
www.eurexchange.com
www.futuresindustry.org