TESIS

UNIVERSIDAD NACIONAL DE SAN AGUSTÍN DE AREQUIPA
ESCUELA DE POSGRADO
UNIDAD DE POSGRADO DE LA FACULTAD DE ECONOMÍA
DETERMINACIÓN DEL VALOR ECONÓMICO Y FINANCIERO DE LA

INSTITUCIÓN COMPARTAMOS FINANCIERA, 2020
Tesis presentada por la Bachiller:

LIN JESSICA PERALTA GOMEZ
Para optar el grado Académico de: Maestra
en Ciencias: Economía con mención en
Gestión Financiera Empresarial.
ASESOR: Dr. MAURICIO JORGE SERAFÍN

MEZA RIQUELME
AREQUIPA – PERÚ
2021
DEDICATORIA
Dedico este trabajo a las personas que me brindaron su

apoyo de diferentes maneras, especialmente a mi
esposo por su paciencia, mis padres por su amor y
preocupación, mi familia que son mi motor, y mi asesor
por su experiencia, quienes desde su posición me
motivaron para culminar mi trabajo de tesis, que me
lleva a dar un paso más en esta profesión del
Economista.
Lin Jessica
i
AGRADECIMIENTO
A la Universidad Nacional de San Agustín de Arequipa por brindarnos la oportunidad de

realizar los estudios de posgrado permitiéndonos de esta manera nuestra superación personal y
profesional.
A los docentes de la Facultad de Economía por habernos ofrecido su apoyo incondicional en
los años que pasamos bajo su tutela recibiendo sus enseñanzas.
Gracias a todos por su colaboración y apoyo.
Lin Jessica
ii
ÍNDICE TEMÁTICO
DEDICATORIA .......................................................................................................................................................................i
AGRADECIMIENTO..............................................................................................................................................................ii
INTRODUCCIÓN ................................................................................................................................................................... 1
CAPÍTULO I ............................................................................................................................................................................ 3
MARCO TEÓRICO ................................................................................................................................................................. 3
1.1. MARCO CONCEPTUAL DE VALORACIÓN DE COMPARTAMOS .........................................................................3
1.1.1. Concepto de Entidad Financiera ......................................................................................................................3
1.1.2. Tipos de Entidades Financieras .......................................................................................................................4
1.1.2.1. Sistema Bancario .............................................................................................................................................4
1.1.2.2. Sistema no Bancario ........................................................................................................................................4
1.1.3. Valoración Económica y Financiera de instituciones financieras ...................................................................5
1.1.3.1. Valoración Económica.....................................................................................................................................5
1.1.3.2. Valoración Financiera ......................................................................................................................................6
1.1.4. Métodos de Valoración de Empresas...............................................................................................................6
1.1.5. Método de Flujos de Caja Descontados .........................................................................................................11
1.1.6. Método de Múltiplos ......................................................................................................................................13
CAPÍTULO II ........................................................................................................................................................................ 16
ACTIVIDADES ECONÓMICAS Y FINANCIERAS DE COMPARTAMOS FINANCIERA ........................................... 16
2.1. DESCRIPCIÓN DE LA EMPRESA...............................................................................................................................16
2.2. ANÁLISIS DE LA INDUSTRIA ...................................................................................................................................17
2.4. DESEMPEÑO DE LA EMPRESA .................................................................................................................................24
2.5. ANÁLISIS DE RIESGO .................................................................................................................................................27
2.7. ACTIVIDADES DE OPERACIÓN ................................................................................................................................39
2.7.1. Ingresos: .........................................................................................................................................................39
2.7.2. Tasa Implícita: ...............................................................................................................................................39
2.7.3. Egresos ...........................................................................................................................................................40
2.7.4. Resultado Neto (RN) .....................................................................................................................................41
2.7.5. Activos ...........................................................................................................................................................42
2.7.6. Patrimonio......................................................................................................................................................42
2.8. ACTIVIDADES DE INVERSIÓN .................................................................................................................................43
2.8.1. Inmuebles, Mobiliario y Equipo ....................................................................................................................43
2.8.2. Distribución de Agencias ...............................................................................................................................44
2.8.3. Inversión en Capital Humano ........................................................................................................................45
2.9. ACTIVIDADES DE FINANCIAMIENTO ....................................................................................................................45
2.9.1. Pasivos ...........................................................................................................................................................45
2.9.2. Financiamiento por Tipo de Organismo ........................................................................................................46
CAPÍTULO III ....................................................................................................................................................................... 48
DISEÑO DE INVESTIGACIÓN SOBRE VALUACIÓN EMPRESARIAL ....................................................................... 48
3.1. ESTADO DE ARTE SOBRE VALUACIÓN EMPRESARIAL ....................................................................................48
3.2 MODELO DE VALUACIÓN PARA COMPARTAMOS FINANCIERA. ....................................................................65
3.2.1. Pronósticos de Utilidades Incrementales (Supuestos de proyección) ............................................................66
3.2.2. Determinación de los Flujos de efectivo........................................................................................................67
iii
3.2.3. Determinación del Costo de la Deuda (Kd) ...................................................................................................67
3.2.4. Determinación del Costo de Oportunidad del Accionista (Ke) .....................................................................68
3.2.5. Determinación de la Tasa de descuento desapalancada (Ku) ........................................................................72
3.2.6. Determinación del Valor Económico de Compartamos y de sus Acciones ..................................................72
3.2.7. Determinación del Costo Promedio Ponderado (CPPC) ...............................................................................73
3.2.8. Determinación del Valor Financiero de Compartamos y de sus Acciones....................................................74
CAPÍTULO IV ....................................................................................................................................................................... 75
EVIDENCIA DE LA VALUACIÓN DE COMPARTAMOS FINANCIERA ..................................................................... 75
4.1. FLUJO DE CAJA DESCONTADOS A PARTIR DE ESTADOS FINANCIEROS PROYECTADOS .......................75
4.1.1. Pronósticos de Utilidades Incrementales ......................................................................................................75
4.1.2. Determinación del Flujo de Efectivo Libre (FEL).........................................................................................76
4.1.3. Determinación del Costo de la Deuda ( Kd) ..................................................................................................77
4.1.4. Determinación del Costo de Oportunidad del Accionista (Ke). ....................................................................78
4.2. VALOR ECONÓMICO PARA COMPARTAMOS FINANCIERA .............................................................................78
4.2.1. Determinación de la Tasa de descuento desapalancado ................................................................................78
4.2.2. Determinación del Valor Económico ............................................................................................................78
4.3. VALOR FINANCIERO PARA COMPARTAMOS FINANCIERA .............................................................................79
4.3.1. Determinación de la Tasa de descuento Financiero Método (CPPC)............................................................79
4.3.2. Determinación del Valor Financiero..............................................................................................................80
4.4. DETERMINACIÓN DEL VALOR ECONÓMICO y FINANCIERO DE COMPARTAMOS FINANCIERA (con
Pandemia) ...............................................................................................................................................................................81
4.4.1. Determinación del Flujo de Efectivo Proyectados ........................................................................................81
4.4.2. Determinación del Valor Económico para Compartamos Financiera (con Pandemia)... ..............................83
4.4.3. Determinación del Valor Financiero para Compartamos Financiera (con Pandemia)……………………..84
4.4.4. Análisis de sensibilidad .................................................................................................................................84
CONCLUSIONES .................................................................................................................................................................87
RECOMENDACIONES ........................................................................................................................................................90
BIBLIOGRAFÍA …………………………………………………………………………...………………………………91
ANEXOS................................................................................................................................................................................ 97
ANEXO 1: PLAN DE TESIS ................................................................................................................................................ 98
ANEXO 2: ESTADO DE SITUACIÓN FINANCIERA DE COMPARTAMOS FINANCIERA ..................................... 108
ANEXO 3: ESTADO DE RESULTADOS DE COMPARTAMOS FINANCIERA ..........................................................110
ANEXO 4: ANÁLISIS HORIZONTAL Y VERTICAL PARA COMPARTAMOS FINACIERA ...................................111
ANEXO 5: RATIO DE CAPITAL GLOBAL ....................................................................................................................113
ANEXO 6: SUPUESTOS Y ESTRUCTURA PARA PROYECCIÓN ...............................................................................115
ANEXO 7: PROYECCIÓN COMPARTAMOS FINANCIERA .......................................................................................117
ANEXO 8: PROYECCIÓN (PANDEMIA) COMPARTAMOS FINANCIERA ...............................................................120
iv
ÍNDICE DE TABLAS
Tabla 1. PRINCIPALES MÉTODOS DE VALORACIÓN .................................................................................................... 7

Tabla 2. OFERTA MICROCRÉDITOS ................................................................................................................................ 23
Tabla 3. PARTICIPACIÓN DE LAS ENTIDADES EN EL MERCADO ............................................................................ 24
Tabla 4. INDICADORES COMPARTAMOS FINANCIERA ............................................................................................. 25
Tabla 5. DISTRIBUCIÓN DE CRÉDITOS DIRECTOS ...................................................................................................... 28
Tabla 6. CALIDAD DE CARTERA ...................................................................................................................................... 29
Tabla 7. RATIOS DE LIQUIDEZ EN MONEDA NACIONAL Y MONEDA EXTRANJERA ......................................... 30
Tabla 8. ESTRUCTURA DEL CAPITAL DE TRABAJO ................................................................................................... 31
Tabla 9. MATRIZ FODA ...................................................................................................................................................... 37
Tabla 10. ANÁLISIS FODA INVERSO ............................................................................................................................... 38
Tabla 11. ESTRUCTURA DE INGRESOS........................................................................................................................... 39
Tabla 12. ESTRUCTURA DE GASTOS POR INTERESES ................................................................................................ 40
Tabla 13. ESTRUCTURA DE GASTOS DE ADMINISTRACIÓN .................................................................................... 41
Tabla 14. ESTRUCTURA DE ACTIVOS ............................................................................................................................. 42
Tabla 15. ESTRUCTURA PATRIMONIO ........................................................................................................................... 43
Tabla 16. EVOLUCIÓN INMUEBLES, MOBILIARIO Y EQUIPO ................................................................................... 44
Tabla 17. ESTRUCTURA DEL PASIVO ............................................................................................................................. 46
Tabla 18. ESTRUCTURA DE LAS FUENTES DE FINANCIAMIENTO .......................................................................... 46
Tabla 19. PRONÓSTICO DE UTILIDADES INCREMENTALES PARA COMPARTAMOS FINANCIERA ................ 76
Tabla 20. VARIACIÓN DEL CAPITAL DE TRABAJO ..................................................................................................... 76
Tabla 21. FLUJO DE EFECTIVO LIBRE PARA COMPARTAMOS FINANCIERA ........................................................ 77
Tabla 22. FUENTES DE FINANCIAMIENTO .................................................................................................................... 77
Tabla 23. TASA DE DESCUENTO (Ku) .............................................................................................................................. 78
Tabla 24. VALOR ECONÓMICO COMPARTAMOS FINANCIERA................................................................................ 79
Tabla 25. TASA DE DESCUENTO (CPPC) ......................................................................................................................... 80
Tabla 26. VALOR FINANCIERO PARA COMPARTAMOS FINANCIERA .................................................................... 80
Tabla 27. PRONÓSTICO DE UTILIDADES INCREMENTALES Y FLUJO DE EFECTIVO LIBRE PARA
COMPARTAMOS FINANCIERA (PANDEMIA) ...............................................................................................................82
Tabla 28. VARIACIÓN DEL CAPITAL DE TRABAJO ..................................................................................................... 83
Tabla 29. VALOR ECONÓMICO ......................................................................................................................................... 83
Tabla 30. VALOR FINANCIERO ......................................................................................................................................... 84
Tabla 31. ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD........................................................................................................................... 86
v
ÍNDICE DE GRÁFICOS
Gráfico 1. Crecimiento del PBI _______________________________________________ _18

Gráfico 2. Demanda Interna ___________________________________________________18
Gráfico 3. Crecimiento Mundial ________________________________________________19
Gráfico 4. Tendencia de la inflación _____________________________________________20
Gráfico 5. Tipo de cambio_____________________________________________________ 21
Gráfico 6. Tasa de interés referencial ____________________________________________22
Gráfico 7. Evolución del Margen Bruto__________________________________________ 26
Gráfico 8. Ratio de Capital Global______________________________________________ 32
Gráfico 9. Tasa Implícita _____________________________________________________ 40
Gráfico 10. Resultado Neto ____________________________________________________41
Gráfico 11. Número de Agencias _______________________________________________44
Gráfico 12. Crecimientos número de Empleados ___ _____________________ __________45
vi
INTRODUCCIÓN
El presente trabajo tiene como objetivo principal realizar la Valoración Económica y
Financiera de Compartamos Financiera, aplicando método de descuento de flujos con el fin de
saber el precio justo de mercado de las acciones de esta entidad financiera que se desenvuelve
en territorio peruano y tiene orígenes arequipeños; para que los accionistas puedan tomar
decisiones de inversión, para que los inversionistas perciban su importancia en términos de
valor así como el público conocer su posición; ya que todos estos participantes del mercado
merecen tener una información adecuada y certera; se tiene en cuenta el crecimiento del sector
financiero en las últimas décadas por lo que es considerado un sector rentable para invertir. Es
un estudio que dé información importante para los directivos de la empresa Compartamos
Financiera. Por ello se ha planteado la siguiente hipótesis “Si no se determina el valor de la
compañía COMPARTAMOS FINANCIERA; Entonces los inversionistas del mercado no perciben la
importancia, en términos de valor de sus acciones en el mercado financiero peruano”.
La presente tesis está dividida en 4 capítulos y se describen a continuación:
En el capítulo I, denominado Marco Teórico, se presenta los conceptos principales
relacionados al sector financiero; así también sobre la valoración de este rubro y los métodos
más utilizados para la valoración que servirán de guía para diseñar la metodología a utilizar.
En el capítulo II, denominado Actividades Económicas y Financieras de Compartamos
Financiera, nos llevara a conocer el entorno de la compañía, y su desempeño de sus principales
variables, para reconocer sus potencialidades y oportunidades de mejora, se observa las
actividades que generan los flujos que nos sentaran la base para la realización de las
proyecciones.
1
En el capítulo III, denominado Diseño de investigación sobre valuación empresarial se
desarrolla la lectura de diversos estudios sobre valoración en entidades del sector financiero y
que nos brindaran la metodología de valuación adaptada a la compañía en estudio para el logro
del objetivo.
En el capítulo IV, denominado Evidencia de la valuación de Compartamos Financiera,
se analizarán los resultados de la presente tesis, llegando al valor económico y financiero de las
acciones de la compañía, considerando el escenario de tiempos normales y el presente periodo
de pandemia así se observará el efecto en el valor de la Financiera.
Finalmente, se realizarán las conclusiones a las que nos lleva el trabajo y la
demostración de la hipótesis planteada, así como las recomendaciones apropiadas sobre la
valoración de Compartamos Financiera, se presenta la bibliografía consultada para la
realización del presente trabajo y los anexos con los detalles que sustentan el estudio.
Este trabajo fue asesorado por el Dr. Mauricio Meza Riquelme y que pongo en
consideración del jurado para obtener el grado académico de maestro en ciencias economía con
mención en gestión financiera empresarial de la universidad nacional de San Agustín de
Arequipa.
Marzo, 2021
2
CAPÍTULO I
MARCO TEÓRICO
En el presente capítulo revisaremos los conceptos básicos sobre entidad financiera, los
integrantes del sistema financiero peruano, así como también los conceptos sobre valoración y
los métodos de los de los autores más citados con respecto a este tema que nos servirán de base
para encontrar el valor de la empresa financiera en estudio que se desarrollara en los siguientes
capítulos.
1.1. MARCO CONCEPTUAL DE VALORACIÓN DE COMPARTAMOS
1.1.1. Concepto de Entidad Financiera
Se llama entidad financiera a toda institución que ejecuta operaciones de intermediación
financiera, o sea, de captación de capital público. Siempre que el dinero captado lo emplee en
operaciones activas o de otorgamiento de créditos a terceros (Calvo, 2018).
Para mayor claridad, son instituciones que realizan las siguientes actividades, entre otros:
• Concesión de préstamos y créditos.
• Negociación de efectivos comerciales.
• Inversión de capitales.
• Aseguramiento.
• Otras actividades similares.
Cada país cuenta con sus propias leyes e instituciones que regulan y supervisan el
funcionamiento de las entidades financieras. En el Perú estas instituciones son:
• El Banco Central de Reserva del Perú, o BCRP por sus siglas.
3
• La Superintendencia de Banca, Seguros y Administradoras Privadas de Fondos de
Pensiones, conocida como SBS, por sus siglas.
• La Superintendencia del Mercado de Valores, también conocida SMV por sus siglas.
1.1.2. Tipos de Entidades Financieras
Están agrupadas en aquellas que pertenecen al sistema bancario, y aquellos que no pertenecen
a él.
1.1.2.1. Sistema Bancario
El sistema bancario peruano está constituido por el conjunto de instituciones bancarias del país.
Lo integran el Banco Central de Reserva, el Banco de la Nación y la banca comercial y de
ahorros.
La principal actividad de la banca comercial y ahorros es captar el dinero del público en
depósito u otra modalidad y emplear ese dinero para conceder créditos en diversas modalidades
o en operaciones sujetas a riesgos de mercado.
1.1.2.2. Sistema no Bancario
Entre los tipos de entidades financieras en Perú están aquellas que son independientes del
sistema bancario. Aunque igualmente captan recursos del público, el uso que le dan al mismo
varía según sus propios objetivos. A continuación, se exponen las diferentes instituciones que
conforman este tipo, así como sus objetos.
• Cajas municipales de ahorro y crédito. Su finalidad es realizar operaciones de
financiamiento, con preferencia a las pequeñas y micro-empresas.
4
• Cajas municipales de crédito popular. Su objeto es brindar servicios financieros a los
Consejos Provinciales y Consejos Distritales, así como a sus empresas municipales.
• Cajas rurales. Su meta es otorgar financiamiento preferencial a empresarios de la pequeña
y micro-empresa del sector productivo rural.
• Entidad de desarrollo a la pequeña y micro empresa (EDPYME). Su fin es otorgar
financiamiento preferencial a los empresarios de la pequeña y micro-empresa.
• Empresas especializadas. Su objetivo es actuar como agente de transferencia y registros
de las operaciones o transacciones del ámbito comercial y financiero. Incluyen las
empresas afianzadoras y de garantías, factoring y servicios fiduciarios.
• Empresa de arrendamiento financiero. Su finalidad es la adquisición de bienes muebles e
inmuebles para arrendarlos a terceros.
• Empresas financieras. Tienen como objeto la prestación de servicios financieros, de
captación de capital del público nacional e internacional, y empleado en otorgamiento de
créditos a terceros y brindar asesoría de carácter financiero.
• Empresas de seguro. Su objetivo es brindar protección contra los riesgos para personas y
empresas.
1.1.3. Valoración Económica y Financiera de instituciones financieras
1.1.3.1. Valoración Económica
La valoración económica de instituciones financieras va más allá de considerar simplemente el
valor histórico que muestran los estados financieros, es estudiar y estimar qué pasará en el
futuro próximo, estableciendo posibles valores, que ayudarán a determinar cuánto pagar hoy,
por la institución financiera que se adquiere (Fernández, 2005).
5
La evaluación económica de una institución financiera, es un proceso fundamental en la
identificación de los orígenes de la creación, transferencia y destrucción de la riqueza. Este
proceso se aplica a una multitud de transacciones relacionadas con fusiones y adquisiciones, o
en la entrada de una empresa en el mercado bursátil.
Se considera que la valoración de una empresa es un ejercicio de sentido común que requiere
de pocos conocimientos técnicos. Ambos (sentido común y conocimientos técnicos) son
necesarios para no perder de vista:
• ¿Qué se está haciendo?

• ¿Por qué se está haciendo la valoración de determinada manera?
• ¿Para qué se está haciendo la valoración?
• ¿Para quién se está haciendo?
Sin embargo, la valoración de una institución financiera difiere de otras empresas, debido a lo
se considera el denominado “grupo de los híbridos” donde la subjetividad del agente juega un
papel importante, ya que se obtendrá el Valor Económico de los flujos futuros que genera el
negocio con todos sus activos y sin considerar el efecto de la deuda, es decir el Valor de los
recursos propios.
1.1.3.2. Valoración Financiera
El valor financiero de una empresa, también llamado enterprise value (EV), es el valor que tiene
una empresa o negocio para todos sus acreedores financieros (los que suministran deuda, como
los bancos) y para los accionistas (que son los inversores) Jaramillo (2010).
1.1.4. Métodos de Valoración de Empresas
Los métodos de Valoración fueron clasificados en 6 grupos por el profesor Pablo Fernández
(2008), según el tipo de información que usan para basar sus resultados, así tenemos en la
siguiente tabla:
6
Tabla 1. PRINCIPALES MÉTODOS DE VALORACIÓN
Balance Cuenta de Mixtos Descuento Creación de Opciones
resultados (goodwill) de Flujos Valor
Valor Múltiplos Clásico Free cash EVA Black
contable PER Unión de flow Beneficio Scholes
Valor Ventas expertos Cash flow económico Opción de
contable P/EBITDA contables acciones Cash Value invertir
ajustado Otros europeos Dividendos Added Ampliar el
Valor de múltiplos Renta Capital cash CFROI proyecto
liquidación abreviada flow Aplazar la
Valor Otros APV inversión
sustancial Usos
Activo Neto alternativos
real
Fuente: Fernández. (2008). Métodos Valoración de Empresas.
En los métodos basados en el balance se trata de hallar el Valor de la empresa con la estimación
del Valor de su Patrimonio, tomando una perspectiva estática, sin considerar que las empresas
están también en constante cambio y evolución, no consideran el valor del dinero en el tiempo
ni las consecuencias que pueden afectar a la empresa con respecto al entorno, del sector, y la
gestión interna de la misma empresa; considero que no reflejarían el valor real de la empresa
por lo que no se utilizara para la valoración.
En los métodos basados en la Cuenta de resultados se determina el Valor por medio de
magnitudes, como por ejemplo los beneficios, ventas, dividendo u otros múltiplos, tratando de
encontrar la relación entre ellos, aunque en el tiempo no necesariamente guardan relación. Lo
más resaltante de este método que se pueden hacer comparaciones con empresas del mismo
sector y puede validar los resultados de valoraciones. Básicamente para empresas que cotizan
en bolsa y distribuyen dividendos; por lo que no se utilizara ya que las empresas similares del
mercado peruano no cotizan en bolsa.
En los métodos basados en el fondo de comercio o goodwill, no tienen unanimidad en los
procedimientos ya que se trata de identificar el valor del patrimonio y agregar el valor de lo que
7
no refleja los balances, como son, la marca, la calidad, liderazgo o alianzas, y aquí radica la
arbitrariedad o nada científico para dar estos valores y dependerá del analista y su criterio.
Los métodos basados en el descuento de flujo de fondos, son los más utilizados y constituye el
único método conceptualmente correcto (Fernández, 2008, p 14).
Tratan a la empresa por su capacidad para la generación de flujos futuros y que serán
descontados a una tasa apropiada para cada flujo de la empresa analizada, basándose en
pronósticos detallados para cada partida financiera que esté vinculada a la generación de cash
flows. Partiendo de la siguiente formula:
Fuente: Fernández (2008). Métodos Valoración de Empresas.
Este último método es el que emplearemos para el presente estudio, por ser el que se adapta
mejor para el logro del objetivo de hallar el Valor de una Financiera además de ser el
recomendado por los expertos y el aplicado en diversos estudios de valoración de instituciones
del sector bancario como veremos en el capítulo 3.
En los métodos de creación de valor, a los parámetros, como son el EVA, BE, CVA, se les
asigna la capacidad de medir el valor en cada periodo de una empresa no siendo así, ya que
estos son más bien indicadores de la gestión y ayudaran a tomar decisiones, del mismo modo
el CFROI se debería comparar con el WACC sin inflación; Fernández (2001, cap. 16).
Al usar los métodos de Opciones reales o valoración de la flexibilidad no es factible usar las
formulas tradicionales de actualización como son el VAN o TIR, en vista que son innumerables
tipos de opciones reales, hay dificultad en medir su volatilidad, calibrar su exclusividad, siendo
sus resultados menos exactos que la valoración de opciones financieras.
8
Para el profesor Aswath Damodaran, los bancos, las compañías de seguros y otras empresas
de servicios financieros plantean desafíos especiales para un analista que intenta valorarlos,
por tres razones (Damodarán, 2013, pp. 59-74).
• La primera es que la naturaleza de sus negocios hace que sea difícil definir tanto la
deuda (que es materia prima importante) como la reinversión (flujos de reinversión en
términos de CAPEX y capital de trabajo), haciendo la estimación de los flujos de
efectivo mucho más difícil o casi imposible.
• La segunda es que las entidades financieras tienden a ser fuertemente reguladas y los
cambios asociados pueden tener un efecto significativo en el valor de estas compañías
(capital mínimo regulatorio, limitación a la inversión en activos, a la entrada de nuevas
empresas y a las fusiones y adquisiciones).
• La tercera razón es que las normas contables que rigen la contabilidad bancaria han sido
históricamente muy diferentes de las reglas contables para otras empresas (bancos
contabilizan una mayor proporción de sus activos a valores de mercado, registran gastos
por estimaciones de préstamos incobrables, entre otras particularidades), además de
tener un nivel promedio de apalancamiento financiero mayor que las empresas no
financieras (debido a ganancias más estables y al marco regulatorio que las rige),
pudiendo hacer esto último, que pequeños cambios en el valor de los activos se
traduzcan en una alta volatilidad en el valor patrimonial. Además, un alto nivel de
apalancamiento puede llevar a tener tasas de costo de capital (WACC) poco realistas,
incluso bajo.
9
Damodarán considera principalmente tres formas de cómo valorar este tipo de compañías:
modelo tradicional de descuento de dividendos, modelo de descuento de capital y modelo de
rendimiento excesivo (Damodarán, 2013).
• El modelo de descuento de dividendos (Modelo de Gordon) es intuitivo y tiene raíces
profundas en la valoración de acciones, sin embargo, hay peligros en el uso del modelo
a ciegas. Hay muchos analistas que comienzan con los dividendos actuales del banco,
como base, aplicando una tasa de crecimiento a estas ganancias, basándose sólo en
historia y calculan un valor presente.
Para que el modelo produzca un valor de las acciones que sea razonable, los supuestos
deben ser consistentes con los números de la tasa de crecimiento esperada, conforme
con las proyecciones de dividendos y las medidas de riesgo (betas apalancados de
entidades comparables).
Es fundamental la relación entre las tasas esperadas de retorno sobre el patrimonio
(ROE), para obtener las utilidades netas en base al capital contable, y las tasas de pagos
de dividendos (payout), para obtener, en definitiva, las tasas de crecimiento esperadas,
como:
Expected GrowthEPS = (1 - payout ratio) *ROEt+1.
• Un segundo modelo planteado por Damodarán, contempla la estimación de flujos de
caja para los accionistas, como la utilidad neta menos el flujo para reinversión en
capital regulatorio, estando este último relacionado con la adecuación de capital que
mantiene la entidad financiera. Bancos más conservadores elegirán un nivel de
10
retención de las utilidades mayor, para tener indicadores de cumplimiento
patrimoniales mayores que los mínimos exigidos (Damodarán, 2013).
• Un tercer modelo es el de exceso de retorno, que calcula el valor del patrimonio de la
entidad financiera, como el patrimonio invertido actualmente (capital contable) más el
valor presente del retorno en exceso que pueden obtener los accionistas. Este último
se obtiene como el diferencial entre el ROE y costo del patrimonio (Kp), multiplicado
por el patrimonio invertido.
• También Damodarán plantea un cuarto método, que dice de la valoración de
patrimonio mediante el diferencial entre la valoración de activos de mercado (valor
presente de los flujos que generan los préstamos de la cartera de activos) y el valor de
los pasivos de la entidad. Sin embargo, las limitaciones van por el lado que este método
es difícil de aplicar para entidades financieras en crecimiento y que tengan múltiples
negocios financieros (banca comercial, de inversiones, administración de activos,
seguros, etc.), (Damodarán, 2013).
• Damodarán considera también el modelo de valoración de entidades financieras por
múltiplos comparables.
1.1.5. Método de Flujos de Caja Descontados
El caso del método de Flujo de Caja Descontado, en adelante FCD, está dentro de las
metodologías más científicas y teóricamente precisas para realizar una valoración, porque está
relacionada con la utilidad y el crecimiento del negocio que está siendo evaluado (Fuenzalida,
2017).
11
En la valoración por FCD, los flujos de caja libre son modelados sobre un horizonte de tiempo
determinado (período explícito de proyección) y luego descontados para reflejar su valor
presente. Además de estos flujos de caja, éste valor debe ser determinado para flujos de caja
generados más allá del horizonte de proyección, comúnmente llamado “valor terminal” o
“perpetuidad” (período implícito de proyección). Entonces, un FCD será altamente sensible a
la tasa de descuento y a la tasa de crecimiento perpetuo.
En la valoración basada en descuento de flujos se determina una tasa de descuento adecuada
para cada tipo de flujo de fondos. Se realiza teniendo en cuenta el riesgo, las volatilidades
históricas y en la práctica, muchas veces el descuento mínimo exigido lo marcan los interesados,
ya sea compradores o vendedores no dispuestos a invertir o vender por menos de una
determinada rentabilidad, etc. Una tasa de descuento para descontar los flujos de la empresa (en
su parte operativa), en un contexto de una valoración por el método de FCD, hablamos del costo
de capital (tasa de los activos). Esta tasa se calcula frecuentemente como un promedio
ponderado entre el costo de la deuda (kb) y la rentabilidad exigida por los accionistas, que se le
denomina con frecuencia costo patrimonial (kp). (Fernández, 2005).
Se considerará para el presente estudio Kd al costo de la deuda y Ke al Costo del Capital para
hallar La Valoración Económica.
El “CPPC” (costo promedio ponderado de capital o WACC en sus siglas en inglés).es la tasa a
la que se deben descontar los Flujos de Caja Libre Totales para obtener el valor total de una
empresa, que tenga deuda financiera, y en que los ahorros de impuestos asociados a los intereses
del pago de la deuda, se incorporen en la tasa de descuento y no en los flujos de caja de la
empresa; para hallar La Valoración Financiera.
12
Para valorar la empresa de esta manera, se requiere que la empresa tenga una estructura de
capital objetivo de largo plazo, si no se cumple esta condición no podría valorarse así (se debería
hacer por valor presente ajustado).
La determinación del valor completo de la empresa, implicaría adicionar los activos
prescindibles (activos que no son necesarios para la operación de la empresa) y ajustar el exceso
o déficit de capital de trabajo que la empresa pudiera tener al momento de la valoración. La
valoración del patrimonio, simplemente se hace restando al valor completo de la empresa, el
valor presente de la deuda financiera al momento de la valoración (Fernández, 2005).
Métodos de Valuación por Flujo de Caja descotado (FCD)
Son 4 métodos y son los siguientes (Rondón (2018):
• Flujo de Caja Libre (FCL, Free Cash Flow)
• Flujo de Caja para los accionistas (FCA, Equity Cash Flow)
• Flujo de Caja de Capital (FCC, Capital Cash Flow)
• Valor Presente Ajustado (APV, Adjusted Prsent Value)
Para determinar el Valor de Compartamos se utilizará el Flujo de Caja Libre o Flujo de efectivo
libre como se verá en el capítulo 3 cuando se defina el procedimiento que nos llevará a Valor
real tanto de la empresa como de sus acciones.
1.1.6. Método de Múltiplos
El enfoque de múltiplo o comparables, determina un valor para la empresa, estableciendo
relación entre ratios financieros de una compañía de la misma industria, y el valor de la firma,
obteniendo así un valor rápido y aproximado de la empresa. (Ariza, 2014).
13
El valor de un activo es comparado con los valores considerados por el mercado como activos
similares o comparables. Cabe destacar la gran variación en la valoración de las acciones según
el múltiplo que se utilice y las empresas que se tomen como referencia.
Los requisitos para aplicar este método son los siguientes son identificar activos comparables
y obtener el valor de mercado de ellos, convertir los valores de mercado en valores
estandarizados. Esto lleva a obtener múltiplos, comparar el valor estandarizado o el múltiplo
aplicado a los activos comparables, controlando por diferencias que podría afectar el múltiplo
de la empresa, y recordar que dos firmas son comparables en la medida que tengan riesgo
similar, tasas de crecimiento parecidas y características de flujo de caja (Aznar, Cayo &
Cevallos, 2016).
Existen diversos múltiplos que pueden ser utilizados:
Múltiplos de Ganancias:
• Precio de la acción/Utilidad (PU o PE)
• Valor/EBIT
• Valor/EBITDA
• Valor/Flujo de Caja
Los analistas utilizan esta relación para decidir sobre portafolios, específicamente comparan
este valor con la tasa de crecimiento esperado, si el valor es bajo entonces las empresas están
subvaloradas, si el valor es alto entonces están sobrevaloradas.
Múltiplos de Valor Libro:
• Precio acción/valor libro de la acción (PV)
• Valor de Mercado/ Valor Libro de Activos
• Valor de Mercado/Costo de Reemplazo (Tobin’s Q)
14
Múltiplos de Ventas:
• Precio de la acción/Ventas por Acción (PV)
• Value/Sales
Múltiplo de Variables de Industria Específica:
• (Precio /kwh, Precio por tonelada de cobre, valor por m2 construido en retail,
valor sobre puntos de participación de mercado en colocaciones).
El método de los múltiplos es muy importante para poder hacer la comparación del valor
hallado y aun así no podrá ser utilizado por motivo que en nuestro mercado financiero es poco
desarrollado y no se encuentra suficiente información e indicadores de empresas similares que
coticen en la bolsa y que nos permita aproximarnos a la valoración de Compartamos como
indica este método, una salida seria encontrar similitudes en mercados de otros países. Para el
presente estudio se considera necesario mencionar este modelo y que se pueda ampliar para
futuros estudios similares.
Como hemos podido revisar en estos conceptos y por las recomendaciones de los especialistas
los métodos basados en el descuento de flujo de caja y múltiplos además de ser los más
utilizados son los que mejor se adecuan a la información de las empresas del sector, con respecto
al estudio se utilizará el Flujo de Caja descontado y será aplicado en el capítulo 3 y 4.
Ahora es momento de conocer más de cerca a la Empresa en Evaluación como lo haremos en
el siguiente capítulo 2.
15
CAPÍTULO II
ACTIVIDADES ECONÓMICAS Y FINANCIERAS DE COMPARTAMOS
FINANCIERA
En el presente capítulo conoceremos la empresa; el entorno peruano en el que se desenvuelve
para luego hacer un análisis de su desempeño y de las principales variables que son los pilares
del negocio propiamente dicho, y que nos permitirá la información para poder hacer el diseño
metodológico para encontrar el valor de Compartamos Financiera.
2.1. DESCRIPCIÓN DE LA EMPRESA
Compartamos Financiera es un organismo peruano que presta servicios financieros; pertenece
al Grupo Gentera una empresa financiera mexicana. Compartamos Financiera concede créditos
a empresarios de la micro y pequeña empresa, para atender sus requerimientos de capital de
trabajo, de inversión y consumo. Además, brindan servicios de ahorro (depósitos a plazo fijo,
fondo vivo tranquilo, cuenta crece libre, cuenta emprendedores, cuenta súper mujer, etc.) y
seguros (individual, grupal, desgravamen y de protección general) siendo, oferta
complementaria para sus clientes.
Sus inicios se dan en el año de 1992, con la ONG Hábitat Arequipa Siglo XXI formado por un
equipo de profesionales arequipeños; en 1998 se constituye la Edpyme Crear Arequipa. Gracias
a sus socios, colaboradores y especialmente a sus clientes tuvo un crecimiento constante y en
el 2009 dio otro paso importante convirtiéndose en Financiera CREAR.
Su buena posición en el sistema financiero, fue un atractivo de gran interés para Compartamos
S.A.B. de CV (México) quien para el 2011 adquirió el 82,70% y para el 2015 se culminó la
16
compra, y Gentera SAB de CV (cambio de Nombre en 2013) es poseedora del 99,99% de sus
acciones siendo desde entonces su razón Social Compartamos Financiera.
Su fin es crear una inclusión financiera, aportando valor a la sociedad en ámbitos económico,
humano y social. Por lo mismo se enfoca en el valor de cada cliente, brindándole un servicio
respaldado por la responsabilidad, trabajo en equipo y la solvencia. Es así, que Compartamos
Financiera ha logrado constituir un equipo eficiente, unido y capaz de convertir a esta sociedad
en uno de los mejores lugares para trabajar e invertir.
2.2. ANÁLISIS DE LA INDUSTRIA
2.2.1. DESEMPEÑO PERUANO
Al analizar el PBI, de los últimos años observamos valores menores a los presentados en la
década anterior, afirmando así que el crecimiento fue menor por los diversos problemas de
corrupción que nuestro país ha vivido en este periodo, que se presentó luego de la recuperación
por la Crisis Internacional Financiera que no solo afecto al mundo, si no que tuvo un gran
impacto a la economía peruana (2008 – 2009).
En el 2018 se presentó un crecimiento del 4%, que afecto de manera positiva en el resultado de
la evolución favorable de la Demanda Interna, que se refleja en el crecimiento del consumo e
inversión tanto pública como privada. (Informe Técnico Nro. 3; PBI – Cuentas Nacionales –
INEI agosto 2018) para luego disminuir al 2,2% en el 2019, en el 2020 con la pandemia la
economía se ha contraído hasta cerrar en -11,5%, antes de la Pandemia se esperaba mantener
un crecimiento del PBI en 3,8% según proyecciones del BCRP (gráfico 1)
El incremento del PBI, estuvo basado en el crecimiento favorable del consumo interno,
consumo privado en (consumo de alimentos, bienes de consumo duraderos y no duraderos, y la
adquisición de servicios), el gasto del gobierno en (gastos en administración pública, defensa,
17
educación y salud) y de la inversión bruta de (nuevas construcciones, compra de maquinaria y
equipo de origen nacional). Por lo que las expectativas de recuperación son favorables. (gráfico
2) así se observa en los siguientes gráficos:
Gráfico 1. Crecimiento del PBI
*proyectado
Fuente: BCRP 2020
Elaboración Propia
Gráfico 2. Demanda Interna
Fuente: BCRP 2020
18
Como se observa en estos gráficos, se sustenta con ellos, que el crecimiento o recuperación de
la demanda interna harán posible la recuperación de las colocaciones de créditos que conllevara
a un crecimiento de los ingresos de Compartamos como veremos en el capítulo 4.
Las expectativas son favorables para la recuperación del PBI mundial.
El PBI mundial, se proyectó caer en -4,9% para el 2020 y crecer en 5,4% para el 2021, según
las expectativas del BCRP, la economía de América Latina crecería en -7,7% al 2020 y para el
2021 crecer al 3,8%, las expectativas son recuperar a partir del 2021 siendo hasta más favorable
al periodo antes de la pandemia 2019, por la llegada de la vacuna, la reapertura de empresas y
reducción de las restricciones. Lo que permitirá la activación de las inversiones extranjeras y
nacionales.
Gráfico 3. Crecimiento Mundial
Fuente: BCRP 2020
19
2.2.2. INFLACIÓN
La inflación al ser un proceso económico causado por la inestabilidad entre la oferta y demanda;
genera un incremento de los precios de bienes y servicios; que da como resultado una
disminución del valor del dinero para adquirir dichos bienes o servicios. En estos últimos años
el Rango meta del BCRP se encuentra entre el 1% al 3%, para este 2020 nos alejamos de la
media y con una tendencia a mantenerse por motivo que nos encontramos en recuperación tanto
interna como externamente, los rubros con mayor contribución positiva a la inflación en el
periodo fueron carne de pollo, electricidad y matrícula y pensión de enseñanza, mientras que
los rubros con mayor contribución negativa fueron papa, gasolina, y transporte nacional; como
se observa en el siguiente gráfico:
Gráfico 4. Tendencia de la inflación
Fuente: BCRP 2013-2020

Elaboración Propia
La inflación se ha mantenido en rangos bajos pero la tendencia por las actuales circunstancias
es a incrementarse, pero dentro de los rangos esperados, básicamente afecta a los costos que se
verán incrementados, esto lo veremos indirectamente considerado en el costo de capital y los
costos en el estado de resultados que veremos en el capítulo 3 y 4.
20
2.2.3. TIPO DE CAMBIO
Cuando nos referimos al tipo de cambio hablamos de la relación existente entre dos divisas;
que nos indica cuantas unidades de una divisa necesitamos para comprar otra divisa. El tipo de
cambio contable en diciembre 2020 cerró en S/ 3,62, el mayor en los últimos 12 meses,
principalmente por acontecimiento en la economía, derivados del covid-19. El incremento anual
es del 7,3%, sin embargo, la moneda nacional es de las más fuertes de Latinoamérica, si
comparamos con países como México y Brasil que han sido de lo que mayor devaluación han
tenido respecto al dólar.
Gráfico 5. Tipo de cambio
Fuente: SBS – BCRP (2020-2021)
La volatilidad de la moneda extranjera afecta a las cuentas en dólares que tienen la empresa en
el caso de Compartamos más del 95% de activos y 99% de los pasivos se encuentran en moneda
nacional, así también en sus ingresos en el 99% son en moneda nacional. Como es sabido las
fluctuaciones del tipo de cambio son soportadas por el BCRP como parte de su política
monetaria, de tal manera que estos efectos negativos son reducidos para la empresa.
21
2.2.4. TASA DE INTERÉS DE REFERENCIA
Una tasa de interés de referencia es establecida por el BCRP, con el fin de influenciar en las
operaciones crediticias y de ahorro a corto plazo entre las diferentes instituciones financieras o
bancarias. Por lo tanto, el BCRP en su programa monetario acordó en mantener la tasa en
0,25%, Como se observar en el siguiente gráfico, la tendencia se mantiene para el presente año
claramente por la política de expansión del BCR e inyectando liquidez al sistema lo que
favorece la inversión.
Gráfico 6. Tasa de interés referencial
Fuente: BCRP 2020

Elaboración propia
2.3. MICROFINANZAS
El área fundamental de las microfinanzas es la demanda de recursos financieros para cubrir las
necesidades de capital para inversión y consumo de las Pymes1 y empleados 2 que no tienen
acceso a la banca múltiple, y por el otro lado la oferta de créditos se encuentran: la banca
múltiple (instituciones no especializadas en microcrédito), empresas financieras, CMAC,
CRAC, Edpymes y Mi Banco entre las instituciones reguladas y como Semi reguladas esta las
1
Pequeñas y micro empresas del sector formal e informal dedicados a todos los rubros de la economía producción,
comercio y servicios
2
Clientes con ingresos con constancia de trabajo, recibos por honorarios o boletas de pago.
22
Cooperativas, ONG y entidades estatales (Nación, Cofide y Agrobanco) con este fin crediticio,
a esto se suman una oferta informal como son los proveedores y prestamistas. Por lo tanto,
tenemos lo siguiente:
Tabla 2. OFERTA MICROCRÉDITOS

MI Banco(1)
Empresas Financieras ( 11 )
Cajas Municipales (12 )
Cajas Rurales (6)
Especializada
Formal EDPYMES (9)
(Regulada ONG (10)**
Oferta y Semi Cooperativas (47)**
Microcrédito regulada) Entidades Estatales (3)
No Especializada Banca Múltiple * ( 15 )
informal ( otras fuentes de Proveedores

financiamiento) Prestamistas
*No se considera a Mi Banco
** Instituciones especializadas microcrédito- COPEME
Fuente: SBS - COMPEME - Apoyo Consultoría - 2019
Elaboración Propia
Como se observa la competencia especializada se tienen 99 entidades y 15 de la Banca múltiple
que, aunque no es especializada en la última década se ha incrementado sus colocaciones con
destino al microcrédito con tasa muy competitivas para el sector formal de las pymes.
Para los siguientes análisis no se considerará la Oferta Informal (por no tener información), la
No especializada y tampoco a la Semi regulada por que su participación en el microcrédito es
mínima y no tiene ninguna representación.
Entre los principales agentes de las microfinanzas para el 2020, se observa que lidera en
colocaciones las cajas municipales con 45,35% seguidas de las empresas financieras con
23,52% y Mi Banco con 22,44% y en menor participación las cajas rurales y Edpymes con
23
menos de 5%. En Clientes se observa que lideran las empresas Financieras con 42,23%, cajas
municipales con 30,26% seguida de Mi Banco con 14,90%. como se ve en la siguiente tabla:
Tabla 3. PARTICIPACIÓN DE LAS ENTIDADES EN EL MERCADO

Colocaciones Clientes
ENTIDAD
dic-19 nov-20 dic-19 nov-20
MI Banco 20,03% 22,44% 15,36% 14,90%
Empresas Financieras 26,08% 23,52% 41,91% 42,23%
Cajas Municipales 44,43% 45,35% 29,14% 30,26%
Cajas Rurales 4,52% 4,13% 9,19% 8,74%
EDPYMES 4,93% 4,56% 4,39% 3,87%
TOTAL 100,00% 100,00% 100,00% 100,00%
Fuente: SBS 2019-2020
Elaboración Propia
Estas son las principales entidades con las que compite la Financiera Compartamos, su entorno
en la industria y ahora se analizara a la empresa internamente en todas sus cuentas.
2.4. DESEMPEÑO DE LA EMPRESA
Al evaluar el desempeño de la gerencia en el manejo de la institución financiera refleja a través
de sus distintos indicadores que el resultado de su gestión y el cumplimiento de las funciones
en las diferentes áreas de la entidad se encuentran sistematizadas dando el soporte apropiado al
crecimiento y logro de objetivos internos. La clasificadora de riesgos Apoyo y asociados ha
ratificado la calificación de la empresa en A- con perspectiva estable para el 2020 la misma que
obtuvo en el 2019. Por lo cual vamos a analizar los siguientes indicadores:
Respaldo de su accionista mayoritario: Gentera presenta una ratio de capital de 36% a junio
del 2020 y una calificación de riesgo de BB+ lo que refleja su solidez y liquidez y gran
capacidad de apoyo a Compartamos Financiera S.A. el grupo ha realizado 3 aportes importantes
al capital en efectivo de S/ 100 millones en 2015, S/ 34 millones en 2019 y S/ 103 millones en
el 2020 con la finalidad de fortalecer el patrimonio de la compañía.
24
Capitalización: La ratio de capital global se ha incrementado con respecto a los años anteriores,
teniendo como meta mantenerlo por encima del 20% a pesar que el ente regulador exige el 10%;
siendo además mayor al registrado por el sistema de caja municipales (14,8%).
Desde que Gentera es accionista Compartamos Financiera ha capitalizado el 100% de sus
utilidades distribuibles lo que le ha permitido mantener adecuados niveles de solvencia.
Margen bruto y mejora de la rentabilidad: A pesar de existir competencia en el sector
financiero, Compartamos Financiera ha manejado su ventaja financiera; en 2019 se han
obtenido mayores ingresos financieros debido al incremento de colocaciones y eficiencia en los
costos de fondeo, mejorando del margen bruto permitieron mejorar los indicadores de
rentabilidad que se incrementó en 27% con respecto al año 2018, manteniendo el ROA y ROE,
(Apoyo & Asociados, 06/2020, p. 1), teniendo grandes desafíos provocados por la pandemia
COVID19, con lo que coloco a Compartamos a cerrar en perdida el 2020 y a pesar de ello se
encuentra con buenos niveles de cobertura para enfrentar esta nueva coyuntura.
Tabla 4. INDICADORES COMPARTAMOS FINANCIERA

(Cifras en millones de soles)
INDICADOR 11/2020 2019 2018 2017 2016 2015
Total Activos 3 595 2 996 2 329 1 868 1 367 1 058
Patrimonio 584 520 388 311 282 257
Resultado (39,8) 98 77 29 26 22
3 (0,97) 3,8
ROA A 3,7% 1,8% 2,1% 2,1%
ROA E (5,79) 21,5 22,1% 9,6% 9,5% 11,2%
R. Capital Global 20,66 17,8 17,2% 17,1% 19,4% 22,4%
Fuente: Compartamos Financiera
Elaboración Propia
3
ROAE y ROAA=Utilidad anualizada entre el patrimonio y activo promedio con respecto a diciembre del ejercicio
anterior.
25
En el periodo de 2015-2019, Compartamos Financiera ha mantenido una tendencia creciente
de sus ingresos, con una tasa de aproximadamente 25%. Es importante mencionar que, los
créditos grupales lograron una mayor participación ya que suelen presentar tasas activas más
altas que los créditos individuales, aunque esto implique mayores costos operativos.
Además, los gastos financieros representaron el 17,5% de los ingresos superior el 14,7% del
2019 como resultado de la reducción de ingresos financieros por motivo de los congelamientos
de deuda a sus clientes y posteriores reprogramaciones, a esto se dio un incremento en los gastos
de interés por adeudados, los que se espera continúen reduciéndose progresivamente, gracias a
la estrategia de Compartamos de impulsar la captación de depósitos de sus clientes a fin de
suplir el fondeo de mayor costo.
De este modo, el margen bruto de Compartamos Financiera se redujo a 82,5% en junio 2020
respecto a un 85,4% en 2019, con lo que mostro un mejor desempeño con respecto a otras
instituciones en microfinanzas.
Gráfico 7. Evolución del Margen Bruto
* Margen Bruto: incluye ROF y prima por FSD

Fuente: Apoyo y asociados – Fitch ratings (SBS y Compartamos) 2020.
26
Esta información hasta aquí revisada nos sirve de base y sustento para las proyecciones que se
harán en el capítulo 4 en cuanto a su crecimiento, ingresos y gastos tomando en cuenta las
perspectivas de evolución, así como sus metas y objetivos, incluidos en los supuestos.
2.5. ANÁLISIS DE RIESGO
2.5.1. Riesgo Crediticio
Este está relacionado directamente al no pago de la deuda colocada, como se ha visto en el
punto anterior la empresa tiene una clara política expansiva y para reducir este efecto en la
calidad de cartera se han desarrollado modelos de score, metodologías de admisión y cambios
en las políticas de admisión de productos que vienen mostrando efectividad en el control del
riesgo crediticio tanto para Línea de Negocios Grupal como Individual.
Asimismo, se ha monitoreado de forma continua los factores macroeconómicos correlacionados
con la calidad de la cartera, estableciéndose, de ser el caso, medidas de mitigación de acuerdo
con la concentración de cartera en riesgo.
Las colocaciones de Compartamos Financiera, muestran una tendencia creciente hasta el 2019
con una tasa anual de crecimiento compuesta de alrededor de 26% siendo mayor al alcanzado
por el sistema de las Cajas Municipales que se encuentra alrededor del 13% (Apoyo &
asociados, 2019)
Este incremento se debió al aumento de los créditos a la pequeña empresa y microempresas.;
ambos créditos representaron el 50% y 44% de las colocaciones respectivamente. Por otro lado,
los créditos destinados a consumo, fueron el 5% de las colocaciones totales. (tabla 5).
Además de esta distribución de la colocación se debe mencionar que el destino por sector
económico está concentrado en el sector comercio con el 62,1%, en industria el 6,9%, transporte
6% para el 2019.
27
Tabla 5. DISTRIBUCIÓN DE CRÉDITOS DIRECTOS
(miles soles)
TIPO CRÉDITO 2016 2017 2018 2019 nov-20
Pequeñas Empresas 548 977 705 469 939 720 1 287 975 1 371 601
Participación 44% 45% 47% 51% 50%
Microempresas 667 892 797 036 992 473 1 121 283 1 210 319
Participación 53% 51% 49% 44% 44%
Consumo 39 457 48 016 77 047 137 747 143 699
Participación 3% 3% 4% 5% 5%
Hipotecario para vivienda
y mediana empresa 632 955 21 11 3
Participación 0,05% 0,06% 0,00% 0,00% 0,00%
Total 1 258 973 1 553 493 2 011 112 2 549 404 2 733 899
Fuente: SBS
Elaboración Propia
El número de clientes se incrementó en 2019 en un 18,4% con respecto al 2018, pasando de
611 mil a 723 mil, siendo mayormente clientes de microempresa que representan el 87% de
total de clientes, por la pandemia se perdió poco más de 26 mil clientes. En promedio antes se
creció en los últimos años en 23% aprox. 112 000 clientes anuales.
Compartamos es una de las instituciones de microfinanzas que presenta un mayor nivel de
incremento con respecto al número de clientes. Esta estrategia llevada a cabo por la Financiera
le permitió seguir fragmentando su cartera de colocaciones y atender a clientes que en la
actualidad registran un menor riesgo de sobreendeudamiento.
En cuanto al crédito promedio se ha registrado para el 2019 en S/ 3 528,00 este se ha
incrementado a periodos anteriores que fueron menor, pero se mantienen inferior a los de
Mibanco con S/ 10 900,00 y Caja Arequipa con S/ 12 900,00 ello nos indica que tendría un
menor riesgo, para la empresa es importante crecer en número de clientes y llegar a mas lugares
en el territorio nacional para consolidar su presencia.
En cuanto a la Calidad de Cartera se puede observar que se ha mantenido controlada
principalmente, a: i) mayores herramientas de control de originación con nuevos modelos de
28
score crediticio; ii) análisis y predicción de sobreendeudamiento de clientes; iii) mejor manejo
de base de datos de clientes no bancarizados; iv) fortalecimiento del equipo de contraloría de
créditos, mejorando el seguimiento y control de la cartera; y, v) perfilamiento de riesgo por
zona. Del mismo modo en cuanto a las provisiones se encuentra coberturado como se observa
en la siguiente tabla:
Tabla 6. CALIDAD DE CARTERA

(%)
Indicador 2016 2017 2018 2019 nov-20

Créditos Atrasados (criterio SBS)* /
4,61 4,14 3,96 3,17 6,47
Créditos Directos
Créditos Atrasados con más de 90 días
3,13 2,89 2,74 1,88 3,86
de atraso / Créditos Directos
Créditos Refinanciados y
0,37 0,65 0,67 0,83 2,37
Reestructurados / Créditos Directos
Provisiones / Créditos Atrasados 157,17 172,14 175,53 183,87 145,35

Fuente: SBS
Elaboración Propia
Como se observa en la tabla anterior la ratio de morosidad se ha ido reduciendo hasta el año
2019 con un 4%4 esta medida se encuentra por debajo de la registrada por las Cajas Municipales
que alcanzo al 8,8% para el mismo periodo, con la pandemia como se esperaba esta ratio se
incrementó a 6,47%. Así mismo será considerado en la evaluación para encontrar el valor de la
empresa y que afecta directamente a los ingresos por las provisiones. Como se verá en el
capítulo 4.
2.5.2. Riesgo Liquidez
En una institución financiera la Falta de liquidez es muy grave y Compartamos ha realizado
seguimientos continuos de indicadores para determinar la gestión de este riesgo, lo que le ha
permitido establecer acciones frente a periodos de volatilidad, contando con un plan de
4
Se obtiene de la suma de créditos atrasados y créditos refinanciados y restructurados.
29
contingencia que establece acciones a implementar frente a situaciones de escases de liquidez,
es decir la posibilidad de no cubrir las obligaciones de corto plazo.
Se observa que se ha venido cumpliendo con todos los requerimientos regulatorios de forma
satisfactoria por el ente regulador que es la Superintendencia de Banca y Seguros (SBS) y con
Respecto al Ratio de Liquidez (RL) tiene las siguientes exigencias:
RLmn > 8% o > 10%

Si los 20 principales Depósitos/ Total depósitos > 25%
RLme > 20% o > 25%
En la siguiente tabla, se muestra como supera ampliamente esta exigencia del ente Regulador
mejorándose con los años, también nos indica como los activos y pasivos en moneda extranjera
se han ido reduciendo lo que reduce el riesgo cambiario:
Tabla 7. RATIOS DE LIQUIDEZ EN MONEDA NACIONAL Y MONEDA

EXTRANJERA
Liquidez en Moneda Nacional Liquidez en Moneda Extranjera
(En miles de soles) (En miles de dólares)
Año Pasivos de Ratio de Pasivos de Ratio de

Activos Activos
Corto Liquidez Corto Liquidez
Líquidos Líquidos
Plazo (a)/(b) Plazo (c)/(d)
(a) (c)
(b) ( %) (d) (%)
nov-20 953 057 2 237 787 42,59 3 374 3 936 85,73
2019 427 508 1 810 038 23,62 2 675 3 554 75,28
2018 300 958 1 446 508 20,81 3 468 889 390,19

2017 350 386 1 193 380 29,36 1 532 1 209 126,78
2016 156 629 767 939 20,40 2 629 1 856 141,65
Elaboración Propia
Así también se vio en el punto 2.2.3 que la empresa tiene sus activos y pasivos concentrados en
moneda nacional siendo este el 99%, además en el análisis del capital de trabajo se considerara
la estructura de activo y pasivo para las respectivas proyecciones y se cumpla con los
requerimientos de la SBS. Así tenemos lo reportado por Compartamos para los años 2018 y
30
2019 lo que no servirá de base para el hallar el capital de trabajo en el capítulo 4, veamos por
ahora la siguiente tabla.
Tabla 8. ESTRUCTURA DEL CAPITAL DE TRABAJO

(miles de soles)
Cuenta 2018 2019 Promedio
% %
Activo Corto plazo Corto plazo Estructura
Disponible 243 176 301 669
Instrumentos representativos de Deuda 87 254 109 663
Cartera de Créditos 1 447 471 76,28% 1 792 556 73,69% 74,98%
Activo Corriente 1 777 901 79,79% 2 203 888 77,50% 78,65%
Pasivo
Obligaciones con el publico 773 125 1 028 416
Adeudos y obligaciones financieras 628 841 678 818
Pasivo Corriente 1 401 966 75,11% 1 707 234 70,57% 72,84%
Capital de Trabajo 375 935 496 654 120719
Liquidez (AC/PC) 1,26815 1,29091
Elaboración propia
Se ha determinado en la tabla 8, que el activo corriente está conformado principalmente por la
Cartera de créditos que representa el 75% en promedio del total de la cartera colocada en estos
periodos, haciendo que el activo corriente sea del 78,65%, del mismo modo en cuanto al pasivo
corriente se observa en este análisis que representa el 73% en promedio del total pasivo de la
empresa, además tenemos que el capital tuvo una variación incrementada en S/ 120 719 mil
soles. Siendo sus ratios de liquidez de 1,27 para el 2018 y 1,29 para el 2019. Se concluye que
para mantener los parámetros en lo exigido por la SBS se debería mantener esta estructura en
la proyección como se aplicara en el Capítulo 4.
2.5.3. RATIO DE CAPITAL GLOBAL
Esta ratio recoge en términos monetarios todos aquellos riesgos que puede tener la empresa
dándonos un indicador que es comparado con lo exigido por la SBS para cubrir sus activos con
riesgo, por lo cual este ratio se obtiene de dividir la suma de los fondos propios, reservas y
beneficios retenidos sobre los activos ponderados por riesgo de crédito, riesgo de mercado y
riesgo operacional, Este indicador de solvencia, permite evaluar la capacidad de la financiera
31
para poder hacer frente a sus obligaciones de pago. Aquí tenemos las siguientes
consideraciones:
- Capital mínimo Legal: según Status Internacional es el 8%

- SBS - Ley de Banco es el 10%
- Colchón Regulatorio es el 12,23%
En el siguiente gráfico, se muestra como Compartamos ha superado estos indicadores de
comparación por lo que se encuentran coberturados sus riesgos de perdida.
Gráfico 8. Ratio de Capital Global

Elaboración Propia
Para Compartamos Financiera (2019), ratio de capital global fue de 17.8%, se generó este
incremento se debe fundamentalmente a la capitalización del 100% de las utilidades generadas
en el 2018 y también la autorización ASA5 para el riesgo operativo, para el 2020 esta ratio se
ha fortalecido. (ver detalle de componentes del Ratio Capital Global en el Anexo 5).
5
Método Estándar Alternativo (ASA, Alternative Standard Approach), para el cálculo de requerimiento de
patrimonio efectivo por riesgo operacional, que permite disponer de mayor capital regulatorio para
asignarlo a la gestión de otros riesgos como el crediticio, es decir, colocar más créditos a la microempresa y
contribuir con la inclusión financiera. La autorización para el uso del método ASA es un reconocimiento a las
buenas prácticas en la gestión del riesgo operacional, mejora el indicador de capital global que refleja la solvencia
financiera de la institución.
32
Así también para las proyecciones se debe considerar esta ratio con el fin de se cumpla con lo
exigido por la SBS, se hallará la relación con la participación del patrimonio en el balance como
se verá en los siguientes puntos a tratar y demostrado en el Anexo 5.
Además de estos riesgos existen otros que no dependen de las actividades financieras de la
empresa, pero afectarían a las cuentas sino se tienen bien identificados así lo mencionamos en
los siguientes puntos.
2.5.4. Riesgos No Financieros
Para establecer los riesgos no financieros y mantener un mejor control se ha implementado un
Sistema de Gestión de Riesgo Operacional, Sistema de Gestión de Seguridad Información,
Sistema de Gestión de Continuidad de Negocios y el Sistema de Prevención e Investigación de
Fraudes, en todas las agencias, con el objetivo de controlar la exposición sobre la mayoría de
riesgos a los que la Financiera se enfrenta en su búsqueda de ser la empresa líder en
microfinanzas.
• Riesgo Operacional
Es el riesgo de pérdidas para la empresa por errores del personal, la tecnología, errores en los
procesos o procedimientos y por ultimo por eventos externos como son los naturales, fraudes,
u otros. Para Apoyo & Asociados (2019), el riesgo operacional en Compartamos Financiera
cuenta con:
Manuales de funciones y procedimientos de riesgos operativos. Además, cuenta con un Plan de
Continuidad de Negocios que busca minimizar la interrupción de operaciones y asegurar una
recuperación ordenada después de un hipotético desastre. Igualmente, tiene un sistema de
Continuidad de Negocios y de Gestión de Seguridad de la Información.
33
Cabe señalar que la Financiera cuenta con matrices de riesgos operativos. Asimismo, desarrolló
la gestión de riesgos, a través de la designación y el trabajo con gestores de riesgos de procesos,
contando actualmente con gestores de riesgos para cada agencia que ayudan a identificar riesgos
operacionales. Asimismo, implementó un software para la gestión de riesgos operativos y la
base de datos de eventos de riesgos.
Adicionalmente, con el fin de obtener la autorización de la SBS para calcular el requerimiento
de patrimonio efectivo por riesgo operacional con el método estándar alternativo (“Método
ASA”), la Financiera mejoró, entre otros:
a. La metodología de evaluación de riesgos;
b. El esquema de incentivos por riesgo operacional para todo el personal; y,
c. La metodología BIA para identificación de los procesos marco de gobierno de
seguridad de la información
• Continuidad de Negocios
Como parte de la mejora continua del Sistema de Gestión de Continuidad del Negocio (SGCN),
se realizó el Análisis de Impacto al Negocio (Business Impact Analysis - BIA), identificándose
los 19 procesos más críticos, que de paralizarse podrían generar pérdidas no tolerables para la
empresa, con ello se actualizaron las estrategias de continuidad del negocio, se realizó la
actualización del Plan de Gestión de Crisis de la empresa y se creó el Plan de Apoyo a las
Agencias u Oficinas en Contingencia que al igual que los Planes de Continuidad del Negocio,
buscan reanudar las operaciones lo más rápido posible después de una contingencia.
• Seguridad de la Información
En octubre 2018 la SBS, otorgó la autorización de aplicación del método ASA (autorización
que mantiene hasta la actualidad) a Compartamos para que continúe trabajando en la mejora de
la seguridad de la información, específicamente en ciberseguridad, reforzando su equipo con
34
personal especializado, se invirtió más de S/ 3,0 millones en herramientas y software
relacionado a seguridad cibernética. (Apoyo & Asociados, 2019, p. 6)
• Prevención y Administración de Fraudes
Compartamos financiera implantó un proceso para la prevención de fraudes fortificando el
sistema de control interno de la Financiera frente al proceso crediticio, realizándose
capacitaciones a colaboradores sobre prevención de fraudes tanto a nivel de Lima y provincias
y se desarrollaron informes sobre fraudes internos y externos, sobre la prevención de fraudes y
de información sobre incumplimiento de normativa.
2.6. ANÁLISIS FODA
Ahora en este análisis revisaremos las Fortalezas, Oportunidades, Debilidades y Amenazas para
posteriormente generar estrategias para Compartamos Financiera. Se considera como
fortalezas: la variedad de servicios que se ofrecen a los clientes, como son: créditos, seguros,
ahorros, convenios con otras instituciones para desembolsos y pagos mediante agentes y otros
canales. La empresa está siempre atenta con que los clientes reciban un buen trato, realizando
encuestas mensuales a clientes y colaboradores buscando la opinión de ambos lados 6 con el
objetivo de hacer mejora continua en brindar el servicio al cliente haciendo que esta sea una
experiencia buena para el cliente de atención personalizada en las necesidades capital de
trabajo, inversión y consumo. También el nivel de cartera atrasada con respecto a colocaciones
es baja en promedios por debajo del 4% hasta 2019, incrementándose el último año por
pandemia. Y principalmente tiene buen respaldo de accionista mayoritario que es Gentera que
se vio en los puntos anteriores y por la política de capitalización constante de los resultados.
6
Se refiere al trato del cliente que se le brinda cuando recibe algunos de los servicios de la empresa, se mide a
través encuestas telefónicas a los clientes y colaboradores.
35
Entre debilidades de la financiera, se tiene que la empresa aún está trabajando en la diversidad
de sus fuentes de financiamiento lo que le permitirá mejorar sus tasas y ser más competitivo,
otro tema importante es la transformación digital ya que el software de accesibilidad al cliente
presenta fallas, debido al congestionamiento en horas pico, y las maquinas resultan ser
insuficientes, el sistema suele caerse y a veces no se puede realizar ninguna operación. A esto
considero que la falta de saber el valor real de empresa constituye una limitante para ser
apreciado que repercute en su Imagen como empresa en crecimiento por su capacidad de gestión
y servicio a los sectores desatendidos por los servicios financieros.
Considerando la estimación de la tasa de crecimiento, y la capitalización de la institución se
puede ampliar el número de agencias que actualmente vienen operando para llegar a mas
lugares y acercarse al cliente, siendo la oportunidad para el crecimiento de la cartera de créditos,
tomando en considerando las buenas expectativas de recuperación de la demanda Interna visto
anteriormente así como el apoyo del gobierno en los diversos sectores para que esto suceda a
través de los programas de Reactiva Perú y otros. Esto sumado a la experiencia de la empresa
y de su accionista son grandes oportunidades para la inversión en la inversión en nuevas sedes
a nivel nacional ya que cuentan con el capital para lograrlo.
En contraposición a ello tenemos como amenazas las estrategias agresivas de la competencia al
otorgar tasa de interés más bajas y promover la compra de deuda de Compartamos Financiera,
otro tema preocupante es el sobreendeudamiento de los clientes que conlleva al crecimiento de
la morosidad que afecta a la empresa en las provisiones, tenemos que considerar la probabilidad
del crecimiento de la Inflación y los temas políticos de nuestro país, escándalos de corrupción
y las elecciones presidenciales y congresales que afectan al rumbo del país. No olvidemos que
el impacto del coronavirus ha creado grandes secuelas en la economía de los clientes y hasta
que las vacunas no sean masificadas existen muchos sectores relegados.
36
De todo lo anterior revisado a continuación, se muestra la tabla, en donde se especifican las
fortalezas, oportunidades, debilidades y amenazas que presenta Compartamos financiera.
Tabla 9. MATRIZ FODA

Análisis interno
Variedad en el servicio Diversidad de fuentes de fondeo
Buen trato al cliente con facilidad de
Debilidades
Transformación Digital
Fortaleza
obtención de créditos
Nivel de cartera atrasada con respecto a No contar con una valoración real de la
colocaciones es baja empresa
Respaldo de accionista y capitalización de Herramientas tecnológicas, software,
resultados. congestionamiento en horas pico.
Análisis externo
Incremento en la cartera crediticia debido al Bajos intereses de otras instituciones
crecimiento de la pequeñas y microempresa financieras y estrategias agresivas
Oportunidades
Aumento de la inflación.
Amenazas
Expectativas de recuperación del PBI del
país y la demanda interna. La política, corrupción y elecciones
Mayor inversión en sedes a nivel nacional y Sobre endeudamiento de clientes y
tecnología disponible en el medio. morosidad
Experiencia en el ámbito financiero para
crecer Impacto del coronavirus en los clientes
Elaboración Propia
Hasta ahora se ha conocido a la empresa y sus acciones demuestran que se hacen todos los
esfuerzos posibles para reducir sus debilidades y aprovechar sus oportunidades teniendo
presente sus amenazas.
2.6.1. ANÁLISIS FODA INVERSO – GENERACIÓN DE ESTRATEGIAS
Como se vio en el punto anterior este ejercicio mostrado en la siguiente tabla nos permite
mostrar que la empresa tiene las posibilidades de crecimiento a nivel nacional (incrementar
número de oficinas), fortaleciendo sus servicios y la atención a sus clientes de todos los sectores
(buscar la preferencia) a través de mejorar sus canales de pago (cerca del cliente a través de
cajeros y agentes) y otros así también reduciendo la morosidad e incentivando el ahorro (fuente
de financiamiento) esto definitivamente le llevara a ser más competitivo ante otras instituciones
dedicadas al sector de las microfinanzas.
37
Así tenemos en la siguiente tabla:
Tabla 10. ANÁLISIS FODA INVERSO
Análisis del Entorno
Oportunidades Amenazas
* Incremento en la cartera * Bajos intereses de otras
crediticia debido al crecimiento instituciones financieras,
de la pequeñas y microempresa estrategias agresivas.
* Mayor inversión en sedes a * Aumento de la inflación
nivel nacional, y tecnología *Política, corrupción y
disponible. elecciones
* Incremento del PBI del país * Sobre endeudamiento de
* Experiencia en el ámbito clientes-y morosidad
Análisis Interno financiero crecer * Impacto del coronavirus
Fortalezas Estrategia FO Estrategia FA
* Variedad en el servicio
* Mejorar nuestra
* Buen trato al cliente con *Aprovechar en apoyo del
competitividad frente a
facilidad de obtención de Grupo Gentera para realizar una
otras financieras
créditos mayor inversión a nivel
otorgándoles un interés
* Nivel de cartera atrasada nacional en apertura de agencia.
bajo en sus créditos.
con respecto a colocaciones *Potencializar la variedad de
*Fortalecer la atención de
es baja servicios para atraer más
clientes e incrementar su
* Respaldo de accionista y clientes.
preferencia.
capitalización de resultados
Debilidades Estrategia DO Estrategia DA
*Aprovechar la demanda *Implementar un plan para
* Diversidad en el Fondeo crediticia para emprendimien- mejorar la evaluación
*Transformación digital tos. crediticia y disminuir el
*No contar con valoración. *Implementar la transformación riesgo de morosidad.
* Software de accesibilidad digital, software y adquirir *Incentivar el ahorro
para los clientes lento e tecnología que permita ser como medio de fondeo y
insuficientes máquinas de rápida y eficiente a los clientes. respaldo de pago en los
atención *Fortalecer los canales para clientes.
pagos y otros. *Dar Valor a la marca
Elaboración Propia
Se concluye que las potencialidades de Compartamos le permitirá seguir creciendo, así como
superar sus debilidades encontrando un mejor posicionamiento dando Valor a la Empresa.
Ahora revisaremos más al detalle las actividades que realiza la empresa Compartamos
Financiera reflejado en sus diferentes cuentas las que estarán reflejadas en el análisis vertical,
horizontal (ver Anexo 4) y en los supuestos (ver Anexo 6) base para realizar nuestras
proyecciones.
38
2.7. ACTIVIDADES DE OPERACIÓN
En esta parte se analizará las principales cuentas que generan ingresos y que son directamente
el resultado del Negocio de la Financiera. Para detalle de todas las cuentas y su historial ver
Anexo 3 (Estado de Resultados).
2.7.1 INGRESOS:
En cuanto a este rubro, la empresa ha evolucionado favorablemente con un crecimiento en
promedio del 24% anual (está directamente relacionado a la colocación de créditos, el que
veremos posteriormente), con expectativas de seguir creciendo. Se debe aclarar la cuenta que
genera los ingresos y es el fin de la empresa es la Cartera de Créditos directos para las
proyecciones se considera esta cuenta.
Tabla 11. ESTRUCTURA DE INGRESOS

(miles de soles)
INGRESOS POR INTERESES 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Disponible 2 251 2 034 1 643 4 267 7 437 5 899 5 342

Inversiones disponibles para la
venta 9 166 155 283 656 1 978 2 746
Cartera de créditos directos 221 555 297 344 329 161 393 429 491 817 627 253 788 840
TOTAL INGRESOS POR
INTERESES 223 815 299 544 330 959 397 979 499 910 635 130 796 928
Variación 75 729 31 415 67 020 101 931 135 220 161 798
Crecimiento 34% 10% 20% 26% 27% 25%
Fuente: SMV 2013-2019
2.7.2. TASA IMPLÍCITA:
Es el rendimiento generado por la cartera de crédito, cerro en 35,69% al 2019, situándose con
un crecimiento interanual del 25,8%, y en una posición superior a la competencia relevante que
registro una tasa implícita de 23,5% a nov – 2019; esta ventaja es el resultado del mix de líneas
de negocio grupal e individual que tiene la empresa (memoria 2019 Compartamos Financiera
pag.66). Así tenemos en el siguiente gráfico:
39
Gráfico 9. Tasa Implícita
Fuente: Compartamos Financiera 2019
Se utiliza la tasa implícita para encontrar los ingresos brutos para la Valoración como se verá
en el capítulo 4.
2.7.3. EGRESOS
Los principales gastos de la empresa están reflejados en el pago de interés por el fondeo como
se aprecia se ve la tendencia que se ha incrementado en lo referente a las obligaciones con el
Publico esto resultado del incentivo al ahorro y sus campañas por parte de la empresa, y los
gastos administrativos siendo el principal el gasto en personal; como tenemos en las siguientes
tablas:
Tabla 12. ESTRUCTURA DE GASTOS POR INTERESES

(miles de soles)
GASTOS POR INTERESES 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Obligaciones con el público -8 962 -9 132 -9 465 -18 447 -27 152 -48 030 -72 171
Depósitos de empresas del
sistema financiero y organismos
financieros internacionales 0 0 0 0 -8 541 -4 182 -419
Adeudos y obligaciones
financieras -41 968 -54 185 -49 466 -47 258 -45 358 -39 195 -38 109
TOTAL GASTOS POR
INTERESES -50 930 -63 317 -58 931 -65 705 -81 051 -91 407 -110 699
Variación -12 387 4 386 -6 774 -15 346 -10 356 -19 292
Crecimiento 24% -7% 11% 23% 13% 21%
40
En cuanto a los gastos en personal y su constante crecimiento se debe a la contratación por
apertura de agencias según política de expansión a nivel nacional, que se vio suspendida por la
pandemia en el 2020. Se tomarán esta estructura para la valoración de la empresa.
Tabla 13. ESTRUCTURA DE GASTOS DE ADMINISTRACIÓN

(en miles de soles)
GASTOS DE ADMINISTRACION 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Gastos de Personal y Directorio -69 626 -91 828 -118 868 -165 540 -213 383 -256 182 -320 180
Gastos por Servicios Recibidos
de Terceros -31 257 -40 040 -44 444 -57 539 -74 948 -75 164 -101 399
Impuestos y Contribuciones -584 -771 -802 -934 -983 -1 193 -1 594
TOTAL GASTOS
ADMINISTRACIÓN -101 467 -132 639 -164 114 -224 013 -289 314 -332 539 -423 173
Variación -31 172 -31 475 -59 899 -65 301 -43 225 -90 634
Crecimiento 31% 24% 36% 29% 15% 27%
Nro. de Colaboradores 1 782 2 057 2 379 3 133 3 630 4 304 5 470
2.7.4. RESULTADO NETO (RN)
Para Compartamos Financiera 2018 Y 2019 representaron sus años de mayor crecimiento
histórico, triplicando los resultados a años anteriores logrando una Utilidad de S/ 97,98 millones
para el último año, esto le ayuda a soportar la caída que ha conllevado la pandemia.
Gráfico 10. Resultado Neto

Elaboración Propia
41
2.7.5. ACTIVOS
Con respecto a los activos que tenemos en la siguiente tabla está conformada en el 98% por los
activos generadores de ingresos por intereses, siendo el principal rubro la Cartera de Créditos,
Los activos al 31 de diciembre de 2019 ascendieron a S/ 2 895 millones, cifra superior en un
29% a la alcanzada en diciembre de 2018. El aumento de las colocaciones fue importante para
este incremento, ya que la variación interanual ascendió a un 22%. La participación de las
colocaciones netas dentro del activo total a diciembre del 2019 es de 84%, y la participación
del disponible con relación al total de activo de 10% se mantiene sustancialmente a las
eficiencias en el manejo del disponible. (para detalle de las cuentas ver Anexo 2 Situación
Financiera)
Tabla 14. ESTRUCTURA DE ACTIVOS

(%)
RUBRO 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
DISPONIBLE 11% 11% 7% 10% 17% 11% 10%

Instrumentos representativos
de Deuda 1% 0,5% 0,5% 1% 2% 4% 4%
CARTERA DE CRÉDITOS 88% 88% 92% 89% 81% 85% 84%
CUENTAS POR COBRAR 0,0% 0,1% 0,1% 0,0% 0,0% 0,5% 1%
OTROS ACTIVOS 0,2% 0,2% 0,2% 0,2% 0,2% 0,3% 1%
TOTAL 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%
TOTAL ACTIVO (miles) 909 008 996 061 1 032 007 1 323 240 1 799 035 2 244 448 2 895 158
Variación 87 053 35 946 291 233 475 795 445 413 650 710
Crecimiento 10% 4% 28% 36% 25% 29%
Elaboración Propia
2.7.6. PATRIMONIO
Para Compartamos Financiera se muestra con respecto al patrimonio Durante el ejercicio 2019,
el patrimonio de la empresa sumó S/ 519,75 millones; representando un crecimiento de 34%
respecto al año 2018, la solvencia está basada en este rubro el cual se ve fortalecido por la
reinversión del 100% de utilidades cada año.
42
Tabla 15. ESTRUCTURA PATRIMONIO
(Millones de soles)
2018 2019
Rubro Monto % Monto %
Capital Social 288,62 74,40% 391,55 75,3%
Capital Adicional 0,45 0,12% 0,449 0,1%
Reservas 21,83 5,63% 29,68 5,7%
Ajustes de Patrimonio -0,03 -0,01% 0,117 0,02%
Resultado Neto del
Ejercicio 77,8 19,87% 97,95 18,8%
Total Patrimonio 387,96 100% 519,747 100%
Fuente: SBS
Elaboración Propia
Para más detalle del historial del patrimonio ver Anexo 2 Situación Financiera y de su estructura
Anexo 4 Análisis Horizontal y Vertical.
2.8. ACTIVIDADES DE INVERSIÓN
Son todas aquellas cuentas que se consideran necesarias para el funcionamiento del negocio a
largo plazo y que sostiene el crecimiento de la empresa ya que generan beneficios futuros. (para
detalle de las cuentas ver Anexo 2 Situación Financiera)
2.8.1. INMUEBLES, MOBILIARIO Y EQUIPO
Las inversiones realizadas por Compartamos Financiera se han incrementado en los últimos
años significativamente con ello se está consiguiendo aumentar su presencia en el país.
Utilizaremos sus variaciones para determinar el monto necesario para sostener el crecimiento
en las próximas inversiones como se verá capítulo 4 como parte de los supuestos para el balance
y la determinación del flujo de efectivo libre.
Existe un crecimiento de más del 20% en los últimos periodos con una inversión entre 11 y 12
millones de soles, es decir es constante, aunque en periodos anteriores la inversión se ha visto
que se ha duplicado así en el 2015; como se muestra en la siguiente tabla:
43
Tabla 16. EVOLUCIÓN INMUEBLES, MOBILIARIO Y EQUIPO
Monto
Años (millones soles) %
2013 12,405
2014 15,537 25,2%
2015 18,849 21,3%
2016 33,398 77,2%
2017 44,594 33,5%
2018 53,649 20,03%
2019 65,845 22,7%
Elaboración Propia
La respuesta de en qué se ha realizado estas inversiones se encuentra en los siguientes puntos.
2.8.2. DISTRIBUCIÓN DE AGENCIAS
Dadas las inversiones en infraestructura que Compartamos Financiera ha realizado, con la
finalidad de consolidarse a nivel nacional, cuenta con 108 agencias en todo el país
incrementando su posición en el Norte y Centro.
Con el incremento de agencia también se ha incrementado el nivel de clientes que obtienen sus
créditos en forma Individual o grupal, generando mayores ingresos y permitiendo el
crecimiento de la financiera.
Gráfico 11. Número de Agencias
NÚMERO DE AGENCIAS
108
94
79
73
56 60
42
14 13 15 14
8 4 6
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Nro Variacion

Elaboración Propia
44
2.8.3. INVERSIÓN EN CAPITAL HUMANO
En Compartamos Financiera, una de las inversiones más importantes en su personal ya que
representa la fuerza de trabajo y ayuda al crecimiento de la financiera por lo que se considera
un pilar fundamental. El número de colaboradores tuvo un incremento de 27% respecto al 2019
y en promedio ha estado creciendo al 20%. Este aumento se ha originado por la apertura de
nuevas agencias y el incremento del staff de administración.
Gráfico 12. Crecimientos número Empleados

Elaboración Propia
2.9. ACTIVIDADES DE FINANCIAMIENTO
En esta parte se revisará la estructura de la fuente de financiamiento y quienes son los que
suministran el capital a la empresa. (ver Anexo 2 Situación Financiera)
2.9.1. PASIVOS
Con respecto a los pasivos Al 31 de diciembre de 2019, los pasivos totales de la institución
ascendieron a S/ 2 476,3 millones, el cual incrementó en 28% con relación al 2018, esto
principalmente por el crecimiento de las obligaciones con el público y valores y títulos
adicionalmente como efecto de mayor requerimiento de fondeo por crecimiento de cartera e
45
inversiones; los Adeudos y obligaciones financieras representan el 34% del total pasivos, las
obligaciones con el público representan el 64% principalmente. Así lo vemos en la siguiente
tabla:
Tabla 17. ESTRUCTURA DEL PASIVO

(%)
RUBRO 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
OBLIGACIONES CON EL 18% 22% 22% 39% 43% 58% 64%

PÚBLICO
DEPÓSITOS DE EMPRESAS
DEL SISTEMA FINANCIERO Y 0% 0% 0% 0% 12% 1% 0%
ORGANISMOS FINANCIEROS
INTERNACIONALES
ADEUDOS Y OBLIGACIONES 81% 77% 76% 58% 43% 38% 34%
FINANCIERAS
CUENTAS POR PAGAR 1% 2% 2% 3% 2% 2% 2%
OTROS PASIVOS 0% 0% 0% 0% 0% 1% 1%
TOTAL 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%
TOTAL PASIVO (miles) 814 320 882 534 800 927 1 084 339 1 556 902 1 941 162 2 476 334
Variación 68 214 -81 607 283 412 472 563 384 260 535 172
Crecimiento 8% -9% 35% 44% 25% 28%
Elaboración Propia
2.9.2. FINANCIAMIENTO POR TIPO DE ORGANISMO
Según el tipo de organismo, los adeudados se encuentran estructurados de la siguiente manera:
Bancos Comerciales Locales representan un 57%, Fondos de Inversión en 8% y Banca de
Desarrollo local conforma un 35%.
Tabla 18. ESTRUCTURA DE LAS FUENTES DE FINANCIAMIENTO

Bancos Banca de Fondos de
Años Multilaterales
Comerciales Desarrollo Inversión
2019 57% 35% 8% 0%
2018 57% 16% 27% 0%
2017 47% 24% 29% 0%
2016 38% 25% 35% 2%
2015 27% 36% 32% 5%
2014 17% 28% 42% 14%
Elaboración Propia
Como hemos podido revisar la Institución Compartamos Financiera se desenvuelve en un
entorno muy competitivo y marco regulatorio exigente, las expectativas de crecimiento son
46
favorables a nivel del entorno macroeconómico, y tiene sus fortalezas y amenazas bien
identificadas lo que le permite gestionarse en un camino de rentabilidad, teniendo claros los
principales cuentas y sus variaciones nos ayudara a tomar la mejor decisión y seleccionar la
metodología que se utilizará para encontrar la valoración de empresa, tal como lo analizaremos
en el siguiente capítulo hasta encontrar el diseño metodológico de valuación para la empresa en
estudio.
47
CAPÍTULO III
DISEÑO DE INVESTIGACIÓN SOBRE VALUACIÓN EMPRESARIAL
Hemos conocido a Compartamos Financiera, el entorno en el que se desenvuelve, así como sus
principales cuentas y su desempeño ahora; revisaremos en este capítulo como primer punto la
aplicación de la metodología de valoración en diferentes estudios que hacen en entidades del
sistema financiero y relacionadas a la valoración; presentado en el Estado de Arte desarrollado
por diferentes investigadores, y a continuación como segundo punto detallaremos el Proceso de
Valuación que se aplicara para la empresa que nos guiará para encontrar el valor final de las
acciones de Compartamos Financiera.
3.1. ESTADO DE ARTE SOBRE VALUACIÓN EMPRESARIAL
• Becerra, Ramírez, y Rejas (2016), realizaron la investigación denominada; “la
Valorización de Empresa Mi Banco, Banco de la Microempresa S.A”. en la Universidad el
Pacífico, en este trabajo se realizó un análisis de la empresa MI Banco, aplicando la
metodología de la Sociedad como negocio en Marcha donde el valor de la empresa está
reflejado en su capacidad de generación de flujos de caja futuros proyectados en base a
supuestos de desempeño que tendrá la empresa resultante de la fusión con financiera Edyficar,
empresa subsidiaria del Grupo Credicorp; seleccionaron como campo de su investigación el
mercado financiero motivados por el crecimiento fuerte y sostenido de las colocaciones créditos
entre el 2004 y 2014 experimentando una variación del 451% en este periodo derivado del
crecimiento económico del Perú, hacen también un análisis sobre la penetración del mercado
financiero que es bajo en los países de Latinoamérica y el Caribe estando el mercado peruano
en el puesto 16 lo que indicaría que aún hay mercado para explotar en este rubro, además hacen
un análisis del mercado microfinanciero peruano en las que las empresas de este rubro como
48
las Cajas, Edpymes y Financieras son las que mayor incidencia tienen propiciar la inclusión
financiera, y en este sentido MI Banco tiene un rol importante ya que de desenvuelve en este
entorno de las microfinanzas siendo el de mayor colocación para el 2014; también se realiza un
análisis de la situación en la que se encontraba Mi Banco y de su principal accionista Grupo
AGP quien por sus políticas agresivas y otros de coyuntura interna desfavorable presentaba
problemas de liquidez y perdidas de sus subsidiarias por lo que en febrero del 2014 fue vendido
a Financiera Edyficar quien adquirió el 60,68% de sus acciones de Mibanco en S/ 504 789
492,25 lo que represento un precio por acción de S/ 1,85; con toda esta información y aplicación
de la metodología de valorar ; se empleó 3 métodos de Valoración; Contable dio como resultado
S/ 2,35 por acción, de Liquidación y dio como resultado S/ 1,47 por acción. y Método Empresa
puesta en Marcha eligiendo los flujos de utilidades distribuibles, dando un valor de S/ 3,7 por
acción, estos flujos fueron descontados a un COK de 14,68%.
Con respecto a la estructura del trabajo se puede observar que se ha hecho un análisis del
macroentorno y microentorno como lo denominan los autores; así como de la empresa
propiamente dicha en cuanto a sus balances y situación de resultados históricos, ello con la
finalidad de encontrar el respaldo a los supuestos que se emplearán para esta valoración. Para
la generación de los flujos proyectados asumen como supuestos principales para la colocación
de créditos un promedio de crecimiento basado en los objetivos de la empresa así como el
número de deudores usa el saldo promedio de los créditos para el año 2014 y en cuanto a la
calidad de colocaciones, provisiones y fondeo; emplea el crecimiento promedio de los últimos
5 años para proyectarlos en los cinco siguientes; en cuanto al gasto de personal se utiliza el ratio
(cartera de crédito / número de personal 2014). Para obtener la tasa de descuento utiliza el costo
de capital la fórmula basada en la metodología Camp, y para encontrar el valor de la perpetuidad
se utiliza la fórmula de perpetuidad creciente utilizando un crecimiento del 5%, con estos datos
49
encuentra los autores construyen el flujo de utilidades distribuibles a los accionistas y a este
flujo es el que se le aplica la tasa de descuento para encontrar el valor de las acciones de
Mibanco
Se utiliza el método del descuento de flujos de utilidades distribuibles Ya que en el caso de Mi
Banco tiene una política de distribución de estas, y este flujo contiene las provisiones necesarias
para mantener la ratio de apalancamiento dentro de los mínimos exigidos por el ente regulador.
En cuanto a la presente investigación no podría utilizarse los flujos para el accionista ya que
Compartamos Financiera no ha distribuido utilidades a sus accionistas desde que adquirió Crear
(2011), y estas son íntegramente reinvertidas en la empresa cada año, por la política de
expansión a nivel nacional. Coincidimos en usar los promedios históricos para la proyección de
algunas cuentas y el uso de los objetivos meta que la Institución espera como la gestión de sus
inversiones.
• Martínez (2012), realizó su investigación denominada: Valoración de BBVA y
Santander mediante el análisis fundamental, en la Universidad de León. El autor motivado en
la incertidumbre de saber si son o no una acertada decisión de inversión; estos 2 grandes
exponentes de la Banca española como son el BBVA y Santander quienes están considerados
entre los más grandes de mundo con subsidiarias en varios continentes; igualmente que el
anterior, realiza un análisis externo e internacional así como del entorno interno español,
considerando las principales variables macroeconómicas: PBI, Inflación, tasa de interés y tipo
de cambio; para el análisis del sector bancario utiliza el método de Porter, analizando así mismo
la legislación Europea y las reformas tomadas por los gobiernos de turno españoles. Para
fortalecerse después de la crisis financiera mundial, informaron sus necesidades de provisiones
adicionales a la Comisión Nacional de Mercado de Valores (CNMV) por parte de estos 2
50
Bancos. Con lo difícil de encontrar un auditor externo especializado en la estimación del valor
razonable que deberían tener los bancos y consecuentemente sus acciones, al autor le resulta
emocionante enfrentarse al reto de intentar determinar los valores reales de BBVA y Santander
y analizar su diferencia con el valor en el mercado de la bolsa española. Intentando basar sus
estimaciones en la aplicación de tres modelos de valoración conocidos: (Gordon y Shapiro,
1962), el modelo de flujo de caja de operaciones, usando ganancias ajustadas para ingresos no
monetarios en efectivo de operaciones, y el modelo de flujo de caja libre (Copeland T. y otros,
1994 y Damodarán, 1996). A ello adiciona el cálculo de Capital Cash Flow que representa el
dinero generado por la empresa para accionistas y deudores todos estos descontados a una tasa
adecuada. Se hace una aclaración acerca del beneficio ya que este es un mero concepto de la
diferencia entre los ingresos y los gastos del mismo periodo para que esto no nos lleve a la
confusión de lo que realmente genera la empresa en el estudio se decide discutir sobre los flujos
de caja como una medida que no está sujeta a un criterio particular pero puede indicarnos
cuando una empresa mejora o genera riqueza para los accionistas por ello utiliza tres
definiciones distintas del Cash Flow: Cash Flow disponible para las acciones (CFAcc), Free
Cash Flow (FCF) y Capital Cash Flow (CCF). A esto se suma el concepto de valor de marca
el valor añadido intangible qué proporciona al producto en imagen corporativa y social
importante este concepto ya que es un conjunto de activos y pasivos que pueden incorporar o
disminuir valor según la apreciación del consumidor por ello estos bancos invierten en este
atributo valorable; así también en su eslogan para fortalecer su comunicación o los colores que
los identifican, todo ello suma o no.
En este trabajo para la valoración de bancos utiliza el método de flujos de efectivo descontados
combinado con el análisis de múltiplos, siendo para el autor los más apropiados para este tipo
de instituciones, coincidimos en ello y se utilizará en el presente trabajo.
51
• Rodríguez y Manrique (2017), realizaron su investigación denominada: “Propuesta de
valoración del capital intelectual aplicando el modelo Skandia Navigator en la agencia
compartamos financiera, sede principal de santa Martha - cercado - Arequipa, 2017” de la
Universidad Católica San Pablo.
Tiene como objetivo conocer la valoración del capital intelectual y resaltar su importancia en
la agencia bancaria Compartamos Financiera en la sede principal de Santa Martha en la ciudad
de Arequipa, el cual se realizará en base al modelo Skandia Navigator.
En la actualidad este tipo de empresas están en constante cambio en cuanto al control y gestión,
lo que se ve reflejado en un crecimiento del mercado, es por eso que se buscan modelos que se
adecuen a las exigencias competitivas del mundo globalizado que sirvan de instrumento para la
toma de decisiones, ya que el valor del contenido intangible está prevaleciendo explícitamente
al valor tangible de las organizaciones.
Las empresas que deseen lograr sus objetivos propuestos y ser exitosas, deben invertir en la
generación, renovación y desarrollo de su capital intelectual, para mejorar las políticas
administrativas, financieras y contables e impulsar su crecimiento. A pesar que se ha avanzado
notoriamente en el estudio de elementos intangibles, aún sigue habiendo dudas e incógnitas
sobre la medición del capital intelectual; debido a la complejidad que representa medir la
capacidad del trabajador de aportar al desarrollo de la organización.
La medición del capital intelectual se desarrollará utilizando variables e indicadores para cada
enfoque que se ajusten más a la realidad económica de la agencia microfinanciera. Los
resultados se obtendrán de la aplicación de los instrumentos de recolección de datos del modelo
Skandia Navigator, aplicando distintas formas de medición para la obtención de estadísticas
reales del capital intelectual valorizando de manera objetiva los indicadores y finalmente
contribuyendo con futuros aportes e investigaciones científicas vinculadas al tema.
52
Se menciona este trabajo como referencia de Valorización, pero no de la empresa, ya que se
Valoriza el capital intelectual (intangible) y está limitado a solo una agencia; aunque sería
importante valorizarlo independientemente, pero se considera en este estudio inmerso en los
gastos administrativos que representan el 55% de los ingresos en promedio. Cabe mencionar
que a esto se suma la importancia que Compartamos da a su Cultura Organizacional y esfuerzos
desplegados constantemente para brindar un buen lugar para trabajar a sus colaboradores y
evitar la fuga de talentos y mejorar la atención a sus clientes. Lo que llevara directamente a la
valoración de la marca e imagen de la empresa que como se vio en el estudio anterior son
importantes para aumentar o disminuir el valor total de la empresa.
• Fuenzalida (2017), Valoración de la empresa Banco Bice mediante método de flujos de
dividendos descontados. Santiago 2017, Universidad de Chile. Su trabajo contiene una
propuesta de valoración del patrimonio para la entidad financiera Banco BICE (Banco BICE,
opera en la industria bancaria chilena desde 1979, con clientes de nicho para el segmento de la
banca personas, grandes empresas y corporaciones con una participación de mercado del
2,94%. los activos del Banco representan un 64% de los activos consolidados de BICE Corp.
Banco BICE ha mantenido históricamente una buena gestión y cumplimiento en las exigencias
de las entidades supervisoras, tiene operaciones exclusivamente en Chile, con 37 años de
historia). Estudio realizado en base a la metodología de valoración por flujos de dividendos
descontados, y contrastando el valor obtenido con el método de valoración por múltiplos. Como
resultado de la proyección de flujos de caja para los accionistas, conforme estimaciones de
crecimiento para la entidad bancaria y la industria local (sustentando así sus proyecciones para
los flujos con los promedios históricos de sus cuentas y participación en el mercado) , además
de una tasa de costo de capital propio, acorde al riesgo operacional (estimación de beta
53
patrimonial sin deuda) y financiero (incorporación de estructura de capital) de Banco BICE
Adicionalmente, se generó una sensibilización en el valor teórico patrimonial. El modelo de
valoración por flujos de dividendos descontados usado para Banco BICE, ha sido utilizado
como prueba, para valorar el patrimonio de Banco de Chile, cuyo resultado de 11,041 millones
de dólares (MMUSD), es solo un 8,77% más que su capitalización bursátil a la misma fecha,
10,151 de MMUSD (Bolsa de Comercio de Santiago). Y finalmente, el valor fundamental para
el patrimonio de Banco BICE ha sido contrastado con la metodología de valoración por
múltiplos, considerando a las entidades comparables Banco de Chile, Banco Santander Chile y
Banco de Crédito e Inversiones, utilizando los siguientes múltiplos: la relación precio acción
/utilidad por acción, relación precio / utilidad (estimada por el Profesor de la Universidad de
Nueva York, Aswath Damodaran), la relación patrimonio bolsa / libro, y la relación de
capitalización bursátil / participación de mercado en colocaciones.
Para la proyección implícita a perpetuidad, el autor ha estimado una tasa de crecimiento “g” e
incluye la tasa de reinversión de utilidades, acorde al tipo de modelo utilizado y al
apalancamiento y a las necesidades de capital para el crecimiento de la entidad bancaria.
Aquí también se observa que se utiliza el método de Flujos descontados, utilizando el Flujo de
Caja disponible para el accionista, se considera un aporte el uso de la tasa de reinversión de las
utilidades para encontrar el valor a perpetuidad.
Para el presente estudio coincidimos con el Método y se utilizara el FCL y en cuanto a la
Entidad Financiera de Estudio, esta reinvierte el 100% de sus utilidades.
• Núñez y Riquelme (2018), realizaron su investigación denominada: “VALORACIÓN
DE RIPLEY CORP S.A, Por método de flujo de caja descontado y múltiplos” Universidad de
Chile. Su trabajo tiene como objeto valorar la empresa Ripley Corp. Al 30 de septiembre de
54
2017. Para ello trabajaron con la información disponible públicamente de empresa (EEFF) y
sus principales competidores. observando si el precio de la acción está a nivel de mercado, sobre
o bajo éste. Con datos del desempeño operacional y financiero de la compañía y de la industria
estimaron el precio a través de las dos metodologías más utilizadas que se consideran muy
reconocidas en el ámbito de los analistas especializados y académicos como son: valoración
por múltiplos y por flujo de caja descontado. Para la valoración por múltiplos han utilizado
datos de la industria, específicamente Falabella y Cencosud, ya que entre ellas representan casi
un 85% del mercado en Chile y Perú. Para la valoración por flujo de caja descontado, han
proyectado cinco años de resultados y una perpetuidad constante desde 2022. Entonces el
proceso que utiliza para encontrar esta valoración determina primero la estructura del capital
de la empresa patrimonio económico y encuentra a la estructura de capital objetivo. Segundo
para la proyección Igualmente sobre un promedio de los cinco últimos años para la estimación
del costo patrimonial utiliza la estimación de la Beta patrimonial calculado a través de los
retornos semanales qué tiene Ripley Corp de igual manera para hallar la Beta de la acción a
través de la regresión del valor de las acciones. Tercero para el costo de capital de la empresa
utiliza la fórmula del método de Camp, pero para ello utiliza en el costo de la deuda igual al
rendimiento del Bono emitido a largo plazo por la misma empresa y como tasa libre de riesgo
utiliza los bonos del Banco Central a 30 años. Cuarto análisis de las cuentas operacionales para
la proyección de los estados de resultados y generar los flujos de efectivo que son descontados
y el valor terminal a tasa constante. Quinto encontrar el valor de la Acción así también por
método de Múltiplos. Como resultado se encontró que la acción esta con una leve subvaloración
en comparación con el precio a la fecha de evaluación.
Se ha visto hasta ahora que para la evaluación de este tipo de instituciones el método más
utilizado es una combinación entre el método de flujo de caja descontado y de múltiplos como
55
coincidimos con ello así también el uso de la estructura de los balances y los promedios
históricos de las cuentas para poder realizar las proyecciones.
• Gallardo (2011), en su investigación denominada; Metodología para el cálculo del
WACC y su aplicabilidad en la valoración de inversiones de capital, en empresas no cotizantes
en bolsa. Presenta una metodología para calcular el Costo Promedio Ponderado del Capital
(CPPC), basado en los conceptos teóricos del CAMP (Capital Asset Pricing Model) también
llamado el Modelo Principal de Valoración de Activos; de estos y otros autores consultados se
deriva su aporte para encontrar un procedimiento estandarizado y adecuado para ser aplicado
en empresas no cotizantes en la bolsa de valores, como es la empresa agroindustrial en la que
se aplica esta metodología, considerando muy importante la estructura optima del capital que
tiene la empresa y que es parte de sus estrategias para el logro de sus objetivos, es decir que se
necesita que la empresa ya tenga una política de apalancamiento financiero, y con la
metodología que presenta su estudio, le permitirá a la empresa tomar desiones de inversión o
financiamiento, y justamente es lo que se debe encontrar la tasa de descuento con la que se
encontrara la Valoración de la empresa o de sus inversiones.
En este trabajo propone una serie de pasos para hallar el WACC optimo (Primero se encuentra
el costo del patrimonio con base en encontrar la Beta desapalancada (para su ejemplo de una
empresa agroindustrial y al no haber una beta para este sector, utiliza un promedio de las betas
de alimentos procesado y bebidas publicados por Damodarán), la tasa libre de riesgo, el riesgo
país y la prima de riesgo de mercado; Segundo se halla el costo de la deuda y Tercero encontrar
la Estructura del capital y hallar una estructura optima del capital que se recalcula con varias
interacciones para encontrar el Valor de la empresa, y los calcula para la empresa en situación
actual y con proyectos de diversificación, utilizando en ambos escenarios el mismo
56
procedimiento. Estos pasos nos servirán para hallar el valor de la tasa de descuento, aunque sin
las interacciones debido a que la estructura del capital de una empresa de servicios financieros
es diferente a la ideal de las demás de la industria en la que la estructura saludable para estas
empresas siempre los pasivos son menores al patrimonio ya que de lo contrario se podría
considerar como sobre endeudadas, en las instituciones financieras ocurre todo lo contrario; los
pasivos en el caso de la empresa en estudio supera 5 veces al patrimonio, como se observa en
sus balances.
• Lezama, Salinas y Koo (2015), en su trabajo de investigación que lleva por título
“REPORTE DE VALORACIÓN INRETAIL PERU CORP”; realizan una valoración de la
compañía a través del método de flujo de caja descontado para el periodo del 2015 al 2024 y se
analiza este conglomerado en sus 3 divisiones que son Supermercados, Farmacias y Centros
Comerciales, con respecto a la metodología es la que se suele utilizar para valorar a empresas
que tienen expectativas de continuidad, y utilizan este método para Valorar a la compañía como
un todo y para las divisiones utilizan la valoración por Múltiplos es otra metodología muy
utilizada en ocasiones que no se tienen la suficiente información disponible es el caso para los
autores.
Entre los supuestos para sus proyecciones consideran un driver importante es el espacio para la
oferta de sus productos por lo mismo es que para los supermercados se compara los metros
cuadrados destinados por habitante en Chile (país más desarrollado en este rubro siendo la
diferencia muy alta de 171m2 por cada mil habitantes a los 24m2 en Perú para la misma cantidad
de habitantes), las expectativas de los especialistas es que en Perú crecerá a un 5% anual lo que
significaría que para el 2024 se haya reducido en 10% esta brecha con Chile. Llegando a 39m2
por cada 1 000 habitantes. Así mismo se proyecta las ventas por m2 haciendo una relación con
57
la participación de mercado que se tendrá para el 2024. En cuanto a las Farmacias, aunque hay
una intención de no invertir según el diario Gestión los autores consideran un crecimiento de
locales en 50 por un periodo de 5 años y los siguientes en 25 locales anuales. Y para los Centros
comerciales se considera un crecimiento de uno cada 2 años. En cuanto al cálculo del CAPEX
este se ha tomado también el costo por metro cuadrado y un promedio de la inversión histórica
por la apertura de locales o centro comercial y se considera que para esta financiación se han
emitido bonos a largo plazo. Y que los mejores niveles de venta mejoren la rotación de activos
fijos. También se utilizaron métodos de proyección econométricos y de regresión, pero se
descartaron por no ser apropiados para el estudio.
El paso a paso de cómo llegan a sus resultados se derivan de proyectar los Flujos de caja Libre
(FCL) para 10 años en base a la utilidad operativa a quien se le resta los impuestos y se le agrega
la depreciación y amortización y restando al final las variaciones del capital de trabajo y Capex.
Para el cálculo del rendimiento de los accionistas (Ke) se calcula en base a la fórmula de CAMP.
El costo de la deuda en base a la emisión de bonos y por último se halla el valor de las unidades
de negocios por el método de múltiplos haciendo las comparaciones necesarias dando como
resultado la recomendación de la compra de las acciones.
Se tomará del mismo modo para las variaciones de las inversiones el promedio histórico ya que
se considera el objetivo de expansión, también se considera este un buen indicador en la
proyección. y el crecimiento de agencias para los ingresos con los objetivos trazados por la
empresa y considerar la participación de mercado nos daría una buena línea de crecimiento en
este caso y no el espacio en metros cuadrados; lo que se analiza en su momento.
• Lang (2014), realizo un trabajo denominado “VALORACIÓN COMPAÑÍA ACERO
DEL PACÍFICO CAP”, una empresa dedicada al rubro de la siderurgia, y su objetivo encontrar
58
el valor de la acción para el periodo de 5 años del 2014 al 2018, el método a aplicar es el flujo
de caja descontado y encontrar el valor de la empresa; igualmente que en los anteriores estudios
se debe obtener los flujos futuros que genera la compañía y descontarlos a la tasa que refleja el
coste del capital. Con la que además se determina la generación del valor para los accionistas
es decir su riqueza, además se considera los flujos más allá del horizonte a través del Valor
terminal o de perpetuidad, sus supuestos son que la empresa trabaja al 100% de su capacidad;
no hay activos prescindibles y que la deuda se paga con normalidad, del análisis realizado tanto
del entorno como de la empresa en sus principales ítems se encuentra los promedio históricos
de 5 años anteriores para realizar sus proyecciones sobre el estado de resultados: como son de
los Ingresos por ventas, los costos de operación, considerando el promedio del crecimiento.
Para la proyección del Flujo de caja libre en lo referente a inversiones se considera igual a la
depreciación y para nuevos proyectos mantener la ratio Activos fijos/capacidad de producción
estable en el mediano plazo. La información obtenida de la empresa está basada en el precio de
la acción ya que es una empresa que cotiza en la bolsa, se usa para encontrar la estructura del
capital de CAP, definiendo el valor económico de los activos como la suma de la deuda
financiera (total pasivo) y el patrimonio económico (nro. de acciones por su precio), y para
encontrar la estructura objetivo utiliza la ratio deuda/patrimonio.
Lo importante también es encontrar tasa adecuada para descontar los flujos y lo hace basándose
en el modelo CAMP para estos datos, y se halla Beta de la Deuda, Beta de la acción (se usa una
regresión lineal de precio de la acción de CAP y del mercado para encontrar las rentabilidades
anuales de ambos) y Beta patrimonial con y sin deuda, así encuentra el costo de oportunidad
del accionista y aplicado la fórmula del CPPC encuentra su coso del capital para descontar los
flujos.
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Este proceso es favorable cuando se tienen datos suficientes para calcularlos como es el caso
de esta compañía, lo que no podría usarse para encontrar el CPPC de la Financiera por motivo
que no tiene cotizaciones en el mercado de valores que nos dé el historial de rentabilidades de
la misma. Pero en general se usa el mismo procedimiento cuando se utiliza el método de flujo
de caja descontados teniendo variaciones en cómo se halla el Costo del patrimonio.
• Blanco, Gonzales y Ayala (2007), como parte del libro “Conocimiento, innovación y
emprendedores: Camino al futuro” (pp. 273-290) han publicado una investigación denominada
“VALORACIÓN DE EMPRESAS POR DESCUENTO DE FLUJOS DE CAJA:
PROYECCIÓN DE RATIOS Y ESTIMACIÓN DEL VALOR TERMINAL POR
MÚLTIPLOS”; los autores consideran al modelo mencionado como modelo estándar de
valoración de activos y reconoce que el problema principal es la puesta en práctica de este en
el modelado de los flujos a descontar sobre todo cuando hay que valorar una empresa. Para la
proyección de flujos se realiza en dos etapas de temporalidad (uno de tiempo limitado y segundo
la perpetuidad) en relación a ello los autores desarrollan una variante al modelo de descuento
de flujo de caja en dos etapas: la primera se refiere al periodo limitado de tiempo (n periodos)
estos flujos se proyectarán en relación a las ventas, relación lineal (ratio) del Flujo de caja y
ventas (FC/V) y en función a las tasas de variación de ambas variables. La segunda etapa se
refiere al Valor terminal y se utiliza dos múltiplos: la Valoración Relativa que es el Valor total
de empresa – ventas (VE/V) y Valor total de la empresa – EBITDA (VE/E). como se aprecia
esta variante nace de la combinación de los modelos más utilizados que son el Flujo de caja
descontados y el modelo de Múltiplos.
Esta variante propone en cuanto a la temporalidad tomar 2 periodos de evaluación, pudiendo
ser hasta 3 como sugiere Damodarán (2002) un periodo de desaceleración (p periodos) de modo
60
que une la primera proyección (flujos detallados) con la perpetuidad. Estos periodos de
horizonte de tiempo se sugieren de 5 a 10 (Damodarán) y no más de 15 años (Ohlson y Zhang,
1999) por la inviabilidad de realizar estimaciones fiables más allá de esos periodos. Y en cuanto
al Valor terminal 3 alternativas las que son: tasa de crecimiento constante (g) Damodaran (1994)
sugiere el uso de la tendencia del PBI (producto bruto interno) si no se espera resultados
anormales para el sector y la empresa; otra alternativa es hallar por múltiplos de valoración
relativa como ventas, Ebitda y otros , aquí radica la importancia de seleccionar las empresas
comparables del mismo sector asumiendo que presentan características similares de riesgo,
generación de flujos y crecimiento futuro; y la tercera seria mediante el Valor de liquidación
del activo se recomienda cuando el tiempo de salida es muy distante y los activos intangibles
de la empresa se encuentran totalmente consumidos.
Al aplicar en la práctica se encuentra con la insuficiencia de datos, por lo que les es favorable
utilizar la variante con múltiplos y utiliza en su aplicación 2 periodos de valoración (5 periodos
de flujos detallados y el valor terminal por múltiplos) aplicado a una serie de más de 1 200
observaciones de 114 empresas. Encontrando razonable la combinación de los modelos para la
explicación del valor de mercado de las empresas valoradas.
Con respecto al Estudio sobre la Financiera también se tomará 2 intervalos de valoración, un
1er horizonte de tiempo de 5 años y el para el valor terminal una tasa constante de crecimiento.
• Moscoso y Botero (2013). En la Revista Científica “Semestre Económico” (volumen
16, nro. 33, pp. 237–264) se publicó el artículo. “MÉTODOS DE VALORACIÓN DE
NUEVOS EMPRENDIMIENTOS”, en que se tiene por objetivo proponer el método más
adecuado para la valoración de las empresas que se encuentran en sus primeras fases de ciclo
de vida (emprendimientos). el valor de cualquier activo depende de la capacidad de generación
61
de flujos y su riesgo intrínseco, y ahí estaría la dificultad, por la poca información histórica de
la empresa y del mercado, y como se espera una empresa en sus inicios siempre pretende crecer
lo que significa que tiene necesidad de financiamiento por deuda o patrimonio lo que lleva a
realizar un cálculo apropiado de su tasa de descuento. En conclusión, para empresas en etapas
tempranas de financiación se deben utilizar métodos que no dependan de información histórica.
Se hace un resumen del proceso que se sigue para valorar (pp. 245), en 3 aspectos y aplicable
para todos los tipos empresas a valorar que son: Aspectos Técnicos, que radica en escoger el o
los métodos que incluyan el tipo de información de la empresa, sus variables y sus inductores
de valor; Aspectos de negocio, en el que se analiza el entorno de la entidad nacional,
internacional y del sector así como sus riesgos cuantitativos y cualitativos; Aspectos de
Negociación, que incluyan temas de repartición de valor, con cuantificadores de prima de
riesgo, liquidez y crecimiento.
Luego de la revisión de los diferentes métodos de valoración los autores han encontrado qué
para valorar empresas de nuevos emprendimientos en etapa temprana se centra en el grupo de
flujos de caja descontado o métodos de Estados de resultados en marcados en los múltiplos a
pesar que en países emergentes cómo es América Latina no se dispone de información de
Mercado y la amplia diferencia de características empresariales y otros aspectos riesgosos que
dependen de la información y su calidad a esto sumado la poca presencia de mercados
financieros maduros por lo que han concluido que no hay un método único para recomendar a
los que ya se vienen utilizando, por lo que deja abierta esta necesidad de seguir analizando
métodos para que sean aplicables a este sector.
En cuanto a la Entidad Financiera de estudio Se tiene información declarada a la
superintendencia de mercado de valores por lo que se puede considerar una información real y
se puede utilizar para poder emplear los métodos de flujo de caja descontado.
62
• López, Francisco y Berastain, Valoración fundamental en entidades financieras.
Análisis Financiero n° 112. 2010, pp. 58-64. Se desarrolla una metodología para valorar una
entidad financiera a través del descuento de flujos de caja. Valorar entidades financieras a
través de esta metodología presenta una serie de peculiaridades que son reflejo del tipo de
negocio al que se dedican estas entidades. Se definen estas peculiaridades y se proponen
soluciones concretas, se considera el capital como el recurso escaso de la entidad financiera.
Como el capital económico es un factor determinante de la capacidad de crecimiento de un
banco y, por lo tanto, de su valor económico, se propone una metodología para captar el
valor intrínseco de un banco a través de estimar el valor económico de los Recursos Propios
que cumple los niveles mínimos de solvencia requeridos por el regulador. Un análisis de
sensibilidad permite determinar la incidencia en el valor económico total de variaciones
parciales de algunos generadores de valor, como son los Ingresos y los Gastos Operativos.
Entonces se sigue el siguiente proceso:
Primero: Se requiere datos históricos sobre la evolución de algunas partidas de la Cuenta de

Explotación y el Balance del banco.
Segundo: En Base a estos datos y supuestos razonables se proyecta para los siguientes años.
Tercero: El core capital se calcula añadiendo al valor contable de los recursos propios el
valor de los intereses minoritarios, y deduciendo el valor del fondo de comercio pendiente
de amortizar en el balance:
Core Capital = RRPP a valor contable + Intereses minoritarios – Deducciones por fondo comercio
Los activos ponderados por riesgo (RWA o Risk Weighthed Assets en su nomenclatura
anglosajona) se calculan a través de unas tablas de coeficientes facilitadas por el comité de
63
Basilea. En consecuencia, para mantener un core capital ratio constante los incrementos
porcentuales en el numerador deben ser iguales a los del denominador.
Cuarto. Se obtiene Cuantificadas las necesidades de capital (son el equivalente al Capex en
una empresa industrial) y tenemos todos los elementos para determinar la relación entre el
Beneficio neto repartible y el dinero realmente repartido a los accionistas.
Quinto: se obtiene los flujos de caja: Como las entidades financieras no tienen Fondo de
Maniobra operativo, su variación es nula. Suponen que en un escenario de crecimiento
orgánico interno las inversiones anuales en activos fijos son iguales al gasto de amortización
(inversión de mantenimiento) y, en consecuencia, la política de dividendos que maximiza el
valor económico de los Recursos Propios es aquélla que convierte en cero el exceso o defecto
de caja. Es decir, se trataría de repartir en dividendos todo el dinero sobrante después de
cubrir las necesidades de capital regulatorio para los flujos futuros.
Es decir:
Beneficio Neto repartible
+ Gasto Amortización
+/- Variación en FM (Fondo de maniobra inexistentes)
+/- Variación en Activos Fijos
- Dividendos repartidos
- Necesidades de capital
= Exceso o defecto de Caja
Los flujos de caja para el accionista son la suma de los dividendos repartidos y el exceso de
caja
Sexto: Establecidos los flujos de caja para el accionista que maximizan el valor económico
hay que determinar el valor residual o valor económico de los Recursos Propios
procedimiento comúnmente usado es a través de la ratio entre valor económico y valor
contable, La tasa de descuento es el coste de los Recursos Propios, Al descontar los FCA
incluyendo el valor residual se deriva el valor económico de los Recursos Propios. Al
finalizar realiza un análisis de sensibilidad.
64
Esta propuesta para valorar una entidad bancaria podría ser aplicable a la Entidad en estudio,
si esta repartiera dividendos, como se ha mencionado en el capítulo anterior la Financiera
Compartamos reinvierte el 100% de sus utilidades, pero efectivamente se concuerda que
para la proyección al ser una entidad regulada debe mantener ciertos índices de liquidez y
solvencia mínimos para operar según indica la SBS 7.
• Por último, de los estudios antes descritos y la bibliografía consultada el método más
certero para la valoración de una institución financiera es el Método de Flujos descontados
el que también emplearemos, en evaluación de 2 periodos como se mencionó; uno de 5 años
de flujo de efectivos proyectados y el segundo de perpetuidad constante. Pero muy
importante a esto también es como hacer la proyección de estos flujos futuros que sean
reflejo de la realidad y sean lo menos subjetivos posibles.
3.2 MODELO DE VALUACIÓN PARA COMPARTAMOS FINANCIERA.
Definiremos lo pasos a seguir con los que llegaremos al cumplimiento del objetivo principal
del presente estudio; se considera principalmente que en el sistema el capital no es escaso y que
el accionista puede hacer incrementos en el patrimonio necesarios para mantener la solvencia,
se contempla que la empresa mantendrá un rendimiento superior al costo de capital en el
tiempo8, se mantendrá la estructura de las cuentas que permite a la empresa cumplir con lo
exigido por la SBS. y se evaluará en 2 periodos uno detallado de 5 años y segundo periodo
infinito (perpetuidad constante). Entonces los pasos y supuestos son los siguientes:
7
Superintendencia de Banca y Seguros.
8
Forsyth (2017). En su libro VALORACIÓN DE EMPRESAS: métodos y consistencias. Aclara en su parte
introductoria que en las ecuaciones que se aplican en las valorizaciones se asume este supuesto.
65
3.2.1 Pronósticos de Utilidades Incrementales (Supuestos de proyección)
Es la cantidad en la que se espera cambien las utilidades de la empresa como resultado de la
decisión de invertir 9, este procedimiento como primer paso se ajusta a la Financiera que se está
estudiando por las políticas de expansión y crecimiento ya mencionados en el 2do capítulo.
La empresa tiene como objetivos de crecer en número de 14 agencias en los 3 siguientes años,
siendo su crecimiento en colocación del créditos del 20% (meta), por el tipo de negocio los
ingresos se derivan de la cartera de crédito a una tasa de interés del 32,66% anual en promedio,
además se considera una disminución del 0,06% para los 5 años de proyección como
consecuencia de presión de la competencia y del cliente, en respuesta a esto la empresa
implementa otros servicios que hagan que la tasa suba o se mantenga. El logro y cumplimiento
de sus metas está demostrado en su historial de operación que nos dará como resultado su
continuidad.
El pronóstico de Utilidades Incrementales nos da como resultado la Utilidad Neta no apalancada
(que necesitamos para la generación del flujo de efectivo) y en caso de Compartamos
emplearemos la siguiente formula:
Utilidad Neta no Apalancada = UAIDI = Utilidad antes de intereses y después de impuestos
𝑼𝑨𝑰𝑫𝑰 = 𝑰𝒊 − 𝑮 − 𝑷𝒗 − 𝑮𝑨 − 𝑫 − 𝑻 (1)
Dónde: Ii = Ingresos por intereses G = gastos por intereses

Pv = provisión por incobrabilidad GA = gastos administrativos
D = depreciación y amortización T= impuestos
9
Tomado de Beck y Demarzo (2008) Finanzas Corporativas, cap. 7, ante los objetivos de la empresa de expansión
y metas a cumplir el pronóstico de utilidades incrementales nos ayuda a encontrar y evaluar el crecimiento ante
nuevas aperturas o ampliación del negocio, que se verá reflejado en las Utilidades.
66
3.2.2. Determinación de los Flujos de Efectivo.
Las utilidades son solo una medida de desempeño o contable de la empresa y para medir el
valor se deben descontar flujos de caja futuros o incrementales, este flujo no considera las
fuentes de financiamiento de terceros y nos indica el efecto incremental que tendrá sobre la
empresa y el efectivo disponible de ella; también se le conoce como Flujo de caja operativo, a
este flujo se verá afectado por la tasa adecuada para determinar el Valor sin deuda o Económico
y el Valor con los efectos de la Deuda o Financiero que veremos más adelante.
Entonces continuando con los supuestos: para la depreciación se considera el porcentaje
promedio de los activos fijos que es el 30%, para los gastos en capital el presupuesto de la
apertura de las 14 agencias es de 12 millones, y para capital de trabajo se mantienen la estructura
de los activos corrientes (75%cartera de créditos más el disponible más Inversiones para la
venta) y pasivos corrientes (73% de la suma de Obligaciones con el público y otros adeudos) 10
de la empresa y se utilizará la siguiente formula:
FEL = Flujo de Efectivo Libre.
𝑭𝑬𝑳 = 𝑼𝑨𝑰𝑫𝑰 + 𝑫 − 𝑮𝑪 − ∆𝑪𝑻𝑵 (2)
Dónde: GC = Gastos de Capital (Variaciones en Activos)

∆𝐶𝑇𝑁 = Incrementos en el CTN
CTN = capital de trabajo neto
3.2.3. Determinación del Costo de la Deuda (Kd)
Las entidades financieras tienen como insumo el dinero, y en nuestro sistema se puede recurrir
a distintas fuentes, que no necesitan ser a la misma tasa de interés, así lo vemos en el
10
Se analizó en el capítulo 2 en la sección de riesgo de liquidez p. 38 Estructura del capital de trabajo.
67
comportamiento de los consumidores hasta la gran empresa, y en una institución financiera para
diferentes tipos de destino de uso del dinero el costo ofrecido a sus clientes es diferente.
Al tener varias fuentes de financiamiento, procedemos a calcular la tasa de interés o costo de la
deuda promedio para Compartamos aplicando la siguiente fórmula:
∑(𝒊𝒏∗𝒗𝒏)
𝑲𝒅 = ∗ 𝟏𝟎𝟎 (3)
𝒅𝒕
Donde:
• in = es la tasa de interés aplicada a cada financiamiento
• vn = valor del financiamiento “n”
• dt = deuda total
3.2.4. Determinación del Costo de Oportunidad del Accionista (Ke)
En este punto para encontrar el costo del capital se tomará la fórmula basada en el CAMP
(Capital Assest Princing Model. Traducido es Modelo de Precios de los Activos del Capital
MPAC). Expresada en la siguiente formula:
𝑲𝒆 = 𝑹𝒇 + 𝜷(𝑬(𝑹𝒎) − 𝑹𝒇) (4)

Donde:
• Ke es el costo de capital
• Rf es la tasa libre de riesgos
• E(Rm) es la tasa de retorno esperada para el mercado
• β es el coeficiente beta o factor de medida de riesgo sistemático. La beta es la medida que
relaciona el riesgo de una inversión con respecto al riesgo medio del mercado11 o mide la
volatilidad de una acción relativa a la volatilidad del mercado dado. Una puntuación superior a
1 indica que el valor es más volátil que el mercado - y menos de 1, menos volátil. La mayoría
de las betas se encuentran entre 0,5 y 1,5.
11
Tomado de Aznar, Cayo y Cevallos (2016, p. 116).
68
La entidad Financiera en Estudio no tiene cotizaciones de sus acciones en la Bolsa de Valores,
así también no se tienen empresas comparables que coticen en el mercado de valores peruano;
por ello se adaptará esta fórmula 4 con el ajuste al resultado con el Riesgo País (Rp), como se
suele hacer en estas circunstancias 12. Así también se utilizarán los datos obtenidos de las
actividades del mercado de Valores de los EEUU, utilizando un Beta no apalancado que se
adapte al sector en el que se desenvuelve la Unidad de Estudio, por lo que se tomara un
promedio de las betas del sector banca regional (beta =0,60) y de servicios financieros no
bancarios y seguros (beta = 0,11) , encontrándose el valor13 para 𝜷𝑼 = 𝟎, 𝟑𝟓𝟓 el que se va a
reapalancar con la estructura de capital de Compartamos Financiera.
Como este resultado del Ke será en dólares se debe convertir a moneda nacional. Entonces se
utilizarán además las siguientes formulas e iremos realizando los cálculos pertinentes para
encontrar el Ke para Compartamos:
1. Para hallar tasa de impuesto efectiva de la Financiera (T) ya que la entidad está sujeta
al régimen tributario peruano y la tasa de impuesto a la renta (𝑰𝒓𝒆𝒏𝒕𝒂 ) es de 29.5% sobre
la utilidad gravable luego de deducir la participación de los trabajadores (𝒑𝒕𝒓𝒂𝒃 ) que se
calcula con una tasa del 5%.; dando como resultado 33.025% como se halló con la
fórmula 5 :
𝑻 = (𝑰𝒓𝒆𝒏𝒕𝒂 )(𝟏 − 𝒑𝒕𝒓𝒂𝒃 ) + 𝒑𝒕𝒓𝒂𝒃 (5)
Reemplazando datos:
𝑻 = (𝟐𝟗. 𝟓%)(𝟏 − 𝟓%) + 𝟓%
𝑻 = 𝟑𝟑. 𝟎𝟐𝟓%
12
Aznar, Cayo y Cevallos (2016). Valoración de empresas Cap. VIII pp. 189-196
13
Series Históricas betas - DAMODARAN (www.stern.nyu.edu/~adamodar/)
69
2. Para reapalancar el β y reflejar el beta que corresponde a la estructura financiera y de
capital de la entidad que se está valorando se incorpora fórmula de Hamada14
(𝟏−𝑻)𝑫
𝜷𝑳 = 𝜷𝑼 (𝟏 + ) (6)
𝑬
Donde:
• βL es la Beta reapalancada
• βu15 es la Beta desapalancada = 0,355
• T es tasa de Impuesto efectivo = 33,025%
• D/E es la relación de endeudamiento (Deuda/Patrimonio) para Compartamos Financiera
= 0,83/0,17
Reemplazando datos en la Formula 6:
(𝟏 − 𝟎, 𝟑𝟑)𝟎, 𝟖𝟑
𝜷𝑳 = 𝟎, 𝟑𝟓𝟓 (𝟏 + )
𝟎, 𝟏𝟕
𝜷𝑳 = 𝟏, 𝟒𝟗
3. Para ajustar a la moneda nacional: se utilizará la inflación de Perú y EEUU.
(𝟏+𝑲 )
𝑲𝒆(𝒔𝒐𝒍𝒆𝒔) = ((𝟏 + 𝑰𝒏𝒇 𝑷𝒆𝒓𝒖) (𝟏+𝑰𝒏𝒇𝒆(𝑼𝑺$) )−𝟏 (7)
𝑬𝑬𝑼𝑼)
A continuación, procedemos establecer los datos necesarios para el cálculo del costo de capital
(Ke) para Compartamos Financiera (ajustado con el riesgo país peruano) por lo cual la fórmula
4 vista al inicio quedara como la Formula 8 la que se utilizara para el presente estudio.
𝑲𝒆 = 𝑹𝒇 + 𝜷(𝑬(𝑹𝒎) − 𝑹𝒇) + 𝑹𝒑 (8)
Dónde: Rp es el riesgo país de Perú
Los datos a utilizar son:
• Según el Banco Central de Reserva del Perú (2020), la tasa libre de riesgos equivalía al
3,04% para 2020 y se desprende del rendimiento de los bonos del tesoro americano a 30
años.
14
Moscoso y Sepúlveda (2014, p. 40)
15
Ídem 13
70
• La rentabilidad anualizada de S&P500 hasta el 2020 es de 8,26% (Bolsa de EEUU) ya
que es el retorno marginal que el inversionista supone que podría obtener en el futuro por
la compra de un activo.
• Luego se ajustó por el riesgo país peruano promedio al 2020 es 1,61% (serie histórica
spread EMBI).
• El Valor de Beta es 1,49 encontrado en el punto 2 para la empresa en estudio.
Entonces, al aplicar la fórmula 8 reemplazando los datos mencionados tenemos:
𝑲𝒆 = 𝑹𝒇 + 𝜷(𝑬(𝑹𝒎) − 𝑹𝒇) + 𝑹𝒑
𝐾𝑒 = 3,04% + 1,49%(8,26% − 3,04%) + 1,61%
𝐾𝑒 = 3,04% + 1,49%(5,22%) + 1,61%
𝑲𝒆(𝑼𝑺$) = 𝟏𝟐, 𝟒𝟐%
Como se ha visto todos los datos son del mercado norteamericano y están expresados en dólares
por lo que es necesario ajustarla a soles, se aplica la fórmula 7 anteriormente descrita y se
reemplaza los siguientes datos:
• Inflación EEUU 2020 es 1,2%16

• Inflación Perú 2020 es 2%
Reemplazando en la fórmula 7 se obtiene el Ke en soles para Compartamos Financiera:
(𝟏 + 𝟏𝟐, 𝟒𝟐%)
𝑲𝒆(𝒔𝒐𝒍𝒆𝒔) = ((𝟏 + 𝟐%) )−𝟏
(𝟏 + 𝟏, 𝟐%)
𝑲𝒆(𝒔𝒐𝒍𝒆𝒔) = 𝟏𝟑, 𝟑𝟎%
El resultado anterior nos muestra que el 13,30% representa el coste de los fondos propios que
debe soportar la financiera para financiar sus proyectos, por lo tanto, será la tasa de rentabilidad
que la financiera deberá conseguir con el objetivo de satisfacer a los accionistas y acreedores
por el nivel de riesgo que maneja.
16
Series Históricas betas - DAMODARAN (www.stern.nyu.edu/~adamodar/)
71
3.2.5 Determinación de la tasa de descuento desapalancada (Ku)
La necesitaremos para descontar los flujos de efectivo libre y encontrar el Valor Económico de
la empresa, se utilizara esta fórmula ya que la empresa en estudio tiene una razón de
apalancamiento objetivo y se establece que el costo del capital no apalancado de la empresa es
igual al costo promedio ponderado de capital antes de impuestos:17
(Ku)=(𝑪𝑷𝑷𝑪 𝒂𝒊 (𝒂𝒏𝒕𝒆𝒔 𝒅𝒆 𝒊𝒎𝒑𝒖𝒆𝒔𝒕𝒐𝒔))
𝑬 𝑫
𝑪𝑷𝑷𝑪𝒂𝒊 = [𝑬+𝑫] ∗ 𝑲𝒆 + [𝑬+𝑫] ∗ 𝑲𝒅 (9)
En donde tenemos:
• Kd es el costo de la deuda
• Ke es el costo de capital
• D es la deuda financiera a corto y largo plazo
• E son los fondos propios
• CPPCai = costo promedio ponderado de capital antes de impuesto
• Ku es el costo del capital sin deuda
3.2.6. Determinación del Valor Económico de Compartamos y de sus Acciones
Llegando ya a los resultados finales y el objetivo del estudio encontrar el Valor de la empresa
no apalancada es decir que no se considera el financiamiento de terceros por lo se deben
actualizar los flujos obtenidos a la tasa Ku, y agregar el Valor residual considerando un
crecimiento constante, y para hallar el valor de la Acción se dividirá este Valor Económico
entre el número de acciones. Entonces tenemos
• Calculo del VPN18 : de los FEL encontrados al detalle en el horizonte de 5 años
con la siguiente fórmula:
17
Beck y Demarzo (2008, cap. 7) esta denominación se ajusta a la Financiera por el motivo que esta debe cumplir
ciertas ratios de liquidez y solvencia que exige el ente regulador que es la SBS, por ello que su estructura en el
balance es importante y tiene un endeudamiento objetivo.
18
Beck y Demarzo (2008, cap. 7).
72
𝒕 𝑭𝑬𝑳
𝑽𝑷(𝑭𝑬𝑳𝒕 ) = (𝟏+𝒌𝒖) 𝒕 (10)
• Calculo del Valor Residual (Vr) : de los FEL más allá del horizonte, se
considera que la empresa tiene una vida indefinida, por lo que se incluye un flujo
único adicional al final del horizonte llamado Valor Terminal o de continuación,
horizonte en el que se espera que crezca a una tasa constante (g) y se define con
la siguiente fórmula:
𝑭𝑬𝑳𝒕+𝟏
𝑽𝒓 = (11)
𝒌𝒖−𝒈
• Calculo del Valor de las Acciones : finalmente se encuentra el valor
económico de la acción con la siguiente fórmula:
𝑽 𝑬𝒄𝒐
𝑽𝒂 = 𝒏𝒓𝒐 𝒂𝒄𝒄 (12)
3.2.7. Determinación del Costo Promedio Ponderado (CPPC)
También llamado costo de capital de la empresa (COK emp) 19 que incorpora el efecto del escudo
tributario en su tasa y se utilizara para descontar los flujos de caja para hallar el valor de empresa
con deuda o Valor Financiero con este se podrá determinar este valor que incluye los efectos
del financiamiento de Compartamos Financiera.
Esta tasa de descuento apalancada se define en la siguiente fórmula:
𝑬 𝑫
𝑪𝑷𝑷𝑪 = 𝒌𝒆 + 𝑬+𝑫 𝒌𝒅(𝟏 − 𝑻𝒄 ) (13)
𝑬+𝑫
Dónde: Tc = tasa marginal del impuesto corporativo
19
Forsyth (2017, p. 10)
73
3.2.8. Determinación del Valor Financiero de Compartamos y de sus Acciones
Como último paso vamos a hallar el Valor Financiero, se descontarán los flujos encontrados a
la tasa de descuento CPPC, es decir el valor de la empresa considerando la influencia de las
fuentes de financiamiento, a este valor se le agregará el valor residual, y para encontrar el valor
de las acciones se dividirá el Valor Financiero entre en número de acciones. Para ello como en
el anterior punto utilizaremos las siguientes fórmulas:
𝒕𝑭𝑬𝑳
• Calculo del VPN20 : 𝑽𝑷(𝑭𝑬𝑳𝒕 ) = (𝟏+𝒄𝒑𝒑𝒄) 𝒕 (14)
•
𝑭𝑬𝑳
𝒕+𝟏
Calculo del Valor Residual (Vr): 𝑽𝒓 = 𝒄𝒑𝒑𝒄−𝒈 (15)
𝑽 𝑭𝒓𝒐
• Calculo del Valor de las Acciones : 𝑽𝒂 = 𝒏𝒓𝒐 𝒂𝒄𝒄 (16)
Como hemos revisado en este capítulo, varios estudios acerca de valoración de instituciones
financieras, empresas emprendedoras es decir sin gran historial, empresas que cotizan en bolsa
y que no lo hacen; etc., son varias características a considerar en la valoración, así como se ha
revisado la literatura vigente sobre el tema, lográndose determinar un proceso o serie de pasos
a seguir para encontrar el valor económico y financiero de Compartamos Financiera y el de sus
acciones, que nos permitirá apreciar la riqueza que genera a sus inversionistas o accionistas, ya
que es una empresa que no presenta cotizaciones en la bolsa de valores peruana.
20
Beck y Demarzo (2008, cap. 18)
74
CAPÍTULO IV
EVIDENCIA DE LA VALUACIÓN DE COMPARTAMOS FINANCIERA
Se han definido en el capítulo anterior los pasos a seguir para encontrar los resultados buscados
y demostrar la hipótesis del presente estudio, podremos conocer la medida de valor de la
Financiera y tener el precio justo para los accionistas. En el 2020 ha ocurrido algo que no se
esperaba y un evento que no es común, y que ha obligado a muchas empresas a tomar decisiones
drásticas; me refiero a la Pandemia por ello tenemos el escenario que lo incluye que sería
considerado como realista para estos momentos, y tendremos el escenario optimista que sería
considerado como en tiempos normales sin mayores riesgos que los que conciernen al negocio
y que se estudiaron. Empezaremos con el análisis en tiempos normales.
4.1. FLUJO DE CAJA DESCONTADOS A PARTIR DE ESTADOS FINANCIEROS
PROYECTADOS
4.1.1. PRONÓSTICO DE UTILIDADES INCREMENTALES
Los objetivos meta de la empresa son que en los siguientes 3 años se implementarán 14 agencias
por año y consolidar su presencia a nivel nacional con lo que tendrán crecimiento de la cartera
colocada del 20%, y en cuanto a los ingresos estos serán la proporción de tasa implícita como
se explicó en el capítulo anterior y se mantendrá la estructura de las cuentas.
Se tendrán los siguientes supuestos a desarrollar obtenidos de la estructura y variación de los
estados financieros, así tenemos:
Tabla A Supuestos para determinar la Utilidad Neta no Apalancada

Rubro
Cartera de Créditos Colocada (crecimiento meta) 20,00%
Gastos por intereses (proporción de ingresos) 14,00%
Provisión por incobrabilidad (proporción de ingresos) 16,00%
Depreciación y amortización (proporción de los Activo fijo) 30,00%
Gastos de administración (proporción de ingresos) 51,26%
Impuesto a la Renta (T) (hallado en el Capítulo III) 33,03%
75
Considerando lo anterior se ha determinado el pronóstico de utilidades incrementales aplicando
la fórmula 1 vista en el capítulo3 y detallamos en la tabla a continuación:
Tabla 19. PRONÓSTICO DE UTILIDADES INCREMENTALES PARA

COMPARTAMOS FINANCIERA
(miles de soles)
Cuenta 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P
CARTERA DE CRÉDITOS 2 933 510 3 537 778 4 266 519 5 145 372 6 205 258
TASA IMPLÍCITA 0,3181 0,3118 0,3056 0,2993 0,2931
INGRESOS POR INTERESES 933 032 1 103 156 1 303 777 1 540 242 1 818 804
GASTOS POR INTERESES 130 624 154 442 182 529 215 634 254 632
Margen Financiera Bruta 802 407 948 714 1 121 248 1 324 608 1 564 171
Provisión por incobrabilidad 149 285 176 505 208 604 246 439 291 009
Margen Financiero Neto 653 122 772 209 912 644 1 078 169 1 273 162
Gastos de administración 478 272 565 478 668 316 789 528 932 319
Depreciación y amortización 23 354 26 954 30 554 30 554 30 554
UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS
E INTERESE (UAII) 151 497 179 778 213 774 258 088 310 290
Impuesto a la Renta 50 032 59 372 70 599 85 234 102 473
UTILIDAD NETA NO
APALANCADA 101 465 120 406 143 175 172 854 207 817
Fuente: Anexo 7 Proyección Activo y Tabla A
Elaboración Propia
4.1.2. DETERMINACIÓN DEL FLUJO DE EFECTIVO LIBRE (FEL)
Como segundo paso a partir de la Utilidad no apalancada se obtiene el FEL, para este se tienen
las siguientes consideraciones:
Tabla B Supuestos para el flujo de efectivo y capital de trabajo

Rubro
Depreciación y amortización (proporción del Activo fijo) 30,00%
Activo Corriente(75%cartera + Disponible +Inv. Vta.) 75,00%
Pasivo Corriente (obligación pub. + otros Adeudos) 73,00%
Inversión Nueva (en miles soles) por 3 años 12 000
Ahora hallamos el capital de trabajo necesarios para nuestro FEF, el que se está detallando en
la siguiente tabla:
Tabla 20. VARIACIÓN DEL CAPITAL DE TRABAJO

(miles de soles)
Rubro 2020 2021 2022 2023 2024
Activo Corriente 2 523 974 2 998 022 3 510 994 4 215 949 4 958 155
Pasivo Corriente 1 999 595 2 379 736 2 784 949 3 351 396 3 927 046
Capital de trabajo 524 379 618 286 726 045 864 553 1 031 109
Incrementos en el CTN 54 651 93 907 107 759 138 508 166 556
Fuente: Anexo 7 Proyección Activo y Tabla B
Elaboración Propia
76
Con estos datos obtenidos en la tabla 19, considerando los supuestos de la tabla B y la tabla 20
definimos el FEL aplicado la Formula 2 la que vemos detallada en la tabla a continuación:
Tabla 21. FLUJO DE EFECTIVO LIBRE PARA COMPARTAMOS FINANCIERA

(miles de soles)
Cuenta 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P
UTILIDAD NETA NO APALANCADA 101 465 120 406 143 175 172 854 207 817
Mas Depreciación 23 354 26 954 30 554 30 554 30 554

Menos Gastos de Capital 12 000 12 000 12 000
Menos incrementos en el CTN 54 651 93 907 107 759 138 508 166 556
FLUJO DE EFECTIVO LIBRE 58 167 41 453 53 970 64 900 71 814
Fuente: Tabla 19, Tabla B y Tabla 20
Elaboración Propia
4.1.3. DETERMINACIÓN DEL COSTO DE LA DEUDA
Para estimar el costo de la deuda a largo plazo de Compartamos Financiera S.A., primero se
debe analizar su financiamiento, para esto se analizará la información del último periodo. Se
considera para los siguientes periodos la misma, pero cabe resaltar que la tendencia es a
disminuir el costo de la Deuda a través de la emisión de certificados y bonos.
Tabla 22. FUENTES DE FINANCIAMIENTO

(miles de soles)
Descripción 2019 Tasa de Interés
Obligaciones con el público 1 580 584 4,57%
Adeudos y obligaciones del sistema 614 067 4,73%

financiero del país y del Exterior
Instrumentos de deuda emitidos 224 450 3,68%
TOTAL DEUDA 2 419 101 4,53%*
Fuente: SMV 2019
Elaboración Propia
* Aplicando la fórmula 3 vista en el capítulo anterior tenemos:
(4,57% ∗ 1 580 584) + (4,73% ∗ 614 067) + (3,68% ∗ 224 450)

𝐾𝑑 = ∗ 100
2 419 101
109 583
𝐾𝑑 = ∗ 100
2 419 101
𝑲𝒅 = 𝟒, 𝟓𝟑%
77
4.1.4. DETERMINACIÓN DEL COSTO DE OPORTUNIDAD DEL ACCIONISTA
(Ke).
Para este apartado se utilizó la fórmula 8 basada en el CAMP, se ha visto detalladamente como
se encontró el Ke = 13,30% en el capítulo anterior, en el punto 3.2.4.
4.2. VALOR ECONÓMICO PARA COMPARTAMOS FINANCIERA
A partir de este punto encontraremos el primer resultado objetivo del Estudio con:
4.2.1. DETERMINACIÓN DE LA TASA DE DESCUENTO DESAPALANCADO
Para calcular el Ku o CPPCai, utilizaremos la fórmula 9, que se vio en el Capítulo 3, Se utilizará
el costo de oportunidad de la empresa que es 13,30%, y con los demás datos ya encontrados se
obtuvo tasa de descuento siendo 6,05% como se muestra en la siguiente tabla:
Tabla 23. TASA DE DESCUENTO (Ku)

(miles de soles)
Rubro
COK = Ke 13,30%
Kd 4,53%
Pasivo ( D ) 2 476 081
Patrimonio ( E ) 519 747
Pasivo y patrimonio (D + E ) 2 995 828
Ku = CPPCai 6,05%
Elaboración Propia
4.2.2. DETERMINACIÓN DEL VALOR ECONÓMICO
Con los datos ya encontrados y empleando las fórmulas (formulas 10 y 11 respectivamente)
para la actualización de flujos y el Valor de continuidad de la empresa afectada a una tasa de
crecimiento (g) del 3% para el periodo infinito y que se tiene como flujo para el año 2025 de
S/ 84 674 219,0 soles. (ver Anexo 7 Proyecciones), para la tasa de descuento Ku=6,05%, y
Compartamos Financiera tiene inscritas 24 229 804 acciones en el mercado de valores.
78
Con estos datos se ha podido determinar el Valor Económico de Compartamos Financiera y
asciendo a S/ 2 451 393 239,9 soles y un valor por acción de S/ 101,17 soles aplicando la
fórmula 12. Así se puede observar en la siguiente tabla:
Tabla 24. VALOR ECONÓMICO COMPARTAMOS FINANCIERA

(miles de soles)
Rubro 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P
Valor Residual* 2 776 306
Factor de descuento 1 0,94295 0,88916 0,83843 0,7906
Flujos actualizados 58 167 39 088 47 988 54 414 2 251 736
Valor Económico 2 451 393,2399
Valor por acción (soles) 101,17
*para el VR se considera una tasa de crecimiento perpetuo del 3%
Fuente: Tabla 21 y 23
Elaboración Propia
4.3. VALOR FINANCIERO PARA COMPARTAMOS FINANCIERA
Ahora lograremos el segundo objetivo del estudio que es hallar este valor que incorpora el
efecto del financiamiento y genera valor a la empresa así tenemos:
4.3.1. DETERMINACIÓN DE LA TASA DE DESCUENTO FINANCIERO MÉTODO
(CPPC)
Se utilizará la siguiente fórmula 13 vista en el capítulo 3, se encontraron sus valores que la
componen y se detallan en la tabla 25:
𝑬 𝑫
𝑪𝑷𝑷𝑪 = [ ] ∗ 𝑲𝒆 + [ ] ∗ 𝑲𝒅 ∗ (𝟏 − 𝑻)
𝑬+𝑫 𝑬+𝑫
Por lo tanto, tenemos el siguiente valor para la tasa apalancada que incluirá la deuda de la
empresa dándonos un resultado para CPPC de 4,81% con la que se descontaran los flujos para
obtener el Valor Financiero.
79
Tabla 25. TASA DE DESCUENTO (CPPC)
(miles de soles)
Rubro
COK =Ke 13,30%

Kd 4,53%
T* 33,03%
Pasivo total (D) 2 476 081,00
Patrimonio ( E) 519 747,00
Total Pasivo y patrimonio (D+E) 2 995 828,00
CPPC (WACC) 4,814%
* para T se utilizó la fórmula 5 hallada en el capítulo 3.
Elaboración Propia
Como se aprecia este valor es menor al hallado en la tabla 23 por motivo que aquí se refleja en
ahorro tributario o escudo fiscal por la utilización de la deuda, que se materializa en la diferencia
del 1,24% que generará valor a la empresa y sus acciones así lo veremos en el siguiente punto:
4.3.2. DETERMINACIÓN DEL VALOR FINANCIERO
En la siguiente tabla se ha hallado el Valor Financiero descontando los flujos a la tasa
CPPC=4,81% dando como resultado S/ 4 130 404 860.3 soles y un valor por Acción de S/
170,47 soles
Tabla 26. VALOR FINANCIERO PARA COMPARTAMOS FINANCIERA

(miles de soles)
Rubro 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P
Valor Residual* 4 667 977
Flujos actualizados 58 167 39 549 49 126 56 362 3 927 200
VALOR FINANCIERO ** 4 130 404,860
Valor por acción (soles) *** 170,47
*para el VR se considera una tasa de crecimiento perpetuo del 3% y se utilizó fórmula 15.
** se utilizó fórmula 14
*** se utilizó fórmula 16
Elaboración Propia
En el año 2020 ocurrió algo único como es la Pandemia a nivel mundial y se ajustaran nuestros
datos para Recalcular el Valor Económico y Financiero de Compartamos Financiera.
80
4.4. DETERMINACIÓN DEL VALOR ECONÓMICO y FINANCIERO DE
COMPARTAMOS FINANCIERA (con Pandemia)
Como se presentó al inicio del capítulo estamos atravesando una situación de temporada de
Pandemia este caso que se da 1 vez cada 100 años, y la empresa se ve afectada en sus proyectos
y planes, por lo que los supuestos variaran según iremos indicando; la inversión se retrasara por
2 años, y se considera riesgoso la situación también para sus clientes que se verá reflejado en
la tasa de morosidad y las provisiones por incobrabilidad, y como ya se analizó, la empresa
tiene un gran respaldo económico del Grupo Gentera que deberá hacer incrementos en el capital
para mantenerse con liquidez y solvencia y así también el Gobierno y los entes reguladores
vigilan de cerca sus operaciones y dando apoyo de liquidez por la importancia del sector y,
mantener un mercado calmado y fortalecido por sus propias políticas.
4.4.1. DETERMINACIÓN DEL FLUJO DE EFECTIVO PROYECTADOS
Para este proceso se ha previsto que los ingresos disminuyan en 13% aprox. como consecuencia
de la falta del crecimiento esperado de la cartera de colocación que será para los años 2020 y
2021 del 5% por el periodo de cuarentena y los ingresos no percibidos por las gestiones de
congelamientos y reprogramación de deudas a clientes. Se espera que para el 2021 los ingresos
se recuperen en 13%, Así también los gasto en interés se incrementan a 20% de los ingresos,
una tasa de provisión por incobrabilidad del 25%. A esto se sumaría que por las medidas de
protección y asistencia al colaborador y habiéndose mantenido y contratado personal adicional
por lo casos de riesgo es que los gastos Administrativos serán el 58% de los ingresos para el
periodo 2020 y 2021, en tiempos normales este es el 51%, para los siguientes años se mantendrá
los supuestos ya considerados en el punto anterior.
81
Estos datos esta tomados de lo ocurrido en la Financiera hasta setiembre del 2020 teniendo el
siguiente Flujo de Efectivo:
Tabla 27. PRONÓSTICO DE UTILIDADES INCREMENTALES Y FLUJO DE

EFECTIVO LIBRE PARA COMPARTAMOS FINANCIERA (PANDEMIA)
(miles de soles)
Cuenta 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P
CARTERA DE CRÉDITOS 2 554 076 2 681 779 3 234 226 3 900 477 4 703 975 5 672 994
TASA IMPLÍCITA 0,2600 0,2800 0,3056 0,2993 0,2931 0,2869
INGRESOS POR INTERESES 664 060 750 898 988 326 1 167 588 1 378 767 1 627 403
GASTOS 132 812 150 180 138 366 163 462 193 027 227 836
Margen Financiera Bruta 531 248 600 719 849 960 1 004 126 1 185 740 1 399 567
provisión por incobrabilidad 166 015 187 725 158 132 186 814 220 603 260 385
Margen Financiero Neto 365 233 412 994 691 828 817 312 965 137 1 139 182
Gastos de administración 385 155 435 521 506 616 598 506 706 756 834 207
depreciación y amortización 19 754 19 754 23 354 26 954 30 554 30 554
UAII -39 675 -42 280 161 859 191 853 227 827 274 422
Impuesto a la Renta -13 103 -13 963 53 454 63 359 75 240 90 628
UTILIDAD NETA NO APALANCADA -26 573 -28 317 108 405 128 493 152 587 183 794
FLUJO DE EFECTIVO LIBRE
Mas Depreciación 19 754 19 754 23 354 26 954 30 554 30 554
Menos Gastos de Capital 12 000 12 000 12 000
Menos incrementos en el CTN 56 149 -67 057 94 854 93 604 124 367 148 605
FLUJO DE EFECTIVO LIBRE -62 968 58 494 24 905 49 843 46 774 65 743
Fuente: Anexo 8 Proyección Pandemia y Tabla 28 (con nuevos supuestos de pandemia.)
Elaboración Propia
Tenemos en esta tabla 27 que se espera 2 periodos de resultados negativos y que a partir del
2022 se retome las acciones para la continuidad de los objetivos. Y cómo influirá estos cambios
en la valoración de la Empresa. En cuanto a las tasas de descuento halladas se mantendrá para
el siguiente análisis, ya que se confía en el poder de negociación y gestión de la empresa y que
es este periodo consigue hasta mejorar su Kd por le emisión de valores que se ven reflejados en
los certificados subastados en la bolsa de valores.
En la siguiente tabla se muestra como en los años variaría el capital por las nuevas necesidades
de la empresa, se observa que en el 2020 hay una variación de capital positiva, pero al
mantenerse la pandemia la empresa tendrá una reducción de capital en 67 millones para el 2021,
se espera que para el 2022 se retomen las actividades y continuar con sus planes de inversión y
82
crecimiento objetivo considerando las expectativas de recuperación. (Se mantienen los
supuestos de la tabla B y Ver Anexo 8 Proyecciones con Pandemia).
Se utilizó una nueva Variación en el capital de trabajo mostrada en la siguiente tabla:
Tabla 28. VARIACIÓN DEL CAPITAL DE TRABAJO

(miles de soles)
Rubro 2020 2021 2022 2023 2024 2025
Activo Corriente 2 339 398 2 535 248 3 007 646 3 606 975 4 250 531 5 102 959
Pasivo Corriente 1 813 522 2 076 429 2 453 974 2 959 699 3 478 887 4 182 711
Capital de trabajo 525 877 458 819 553 673 647 276 771 644 920 249
Incrementos en el CTN 56 149 -67 057 94 854 93 604 124 367 148 605
Fuente: Anexo 8 Proyección Pandemia Activo y tabla B
Elaboración Propia
4.4.2. DETERMINACIÓN DEL VALOR ECONÓMICO PARA COMPARTAMOS
FINANCIERA (con Pandemia)
En la tabla 29 se aprecia el Valor Económico de Compartamos Financiera y asciende a
S/ 1 797 310 309,94 soles y un valor por acción de S/ 74,18 soles, para este resultado se
consideró un Kd = 4,53%; Ke = 13,30% y Ku = 6,05%, y una tasa de crecimiento (g) perpetuo
de 3%; para el valor de continuación de S/ 2 155 575 678,84 soles se consideró el flujo
correspondiente al 2025 de S/ 65 742 648,57; claramente el valor se ha reducido por los efectos
de la Pandemia, aun este valor demuestra ser competitivo y da seguridad al inversionista sobre
su gestión.
Tabla 29. VALOR ECONÓMICO

(miles de soles)
Rubro 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P
FLUJO DE EFECTIVO LIBRE -62 968 58 494 24 905 49 843 46 774
Valor Residual 2 155 576
Flujos actualizados -62 968 55 157 22 144 41 790 1 741 187
Valor Económico 1 797 310,310
Fuente: Tabla 27
Elaboración Propia
83
4.4.3. DETERMINACIÓN DEL VALOR FINANCIERO PARA COMPARTAMOS
FINANCIERA (con Pandemia)
Veremos que con los efectos de la deuda el valor de la empresa es mayor como se espera y así
también el de las acciones y superior al valor de referencia que se tiene de la cotización de la
acciones de Compartamos en el 2015 de S/ 53,0621 . En la siguiente tabla se ha hallado el Valor
Financiero dando como resultado S/ 3 100 502 931,3 soles y un valor por Acción de S/ 127,96
soles.
Tabla 30. VALOR FINANCIERO

(miles de soles)
Rubro 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P
FLUJO DE EFECTIVO LIBRE -62 968 58 494 24 905 49 843 46 774
Valor Residual 3 624 304,62494
Flujos actualizados -62 968 55 807 22 670 43 286 3 041 708
VALOR FINANCIERO 3 100 502,931
Fuente: Tabla 27
Elaboración Propia
4.4.4. ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD
Para este análisis se presenta escenarios de variación de cartera, como se vio en el capítulo 2
tomando en consideración la Demanda Interna si esta crece o sus expectativas son de
crecimiento ello conduce a que las colocaciones ante las diferentes necesidades de los
consumidores también crezca lo que conllevaría a una pronta recuperación de los sectores y por
ende se refleja en el valor de la acción por el crecimiento de la cartera colocada, del mismo
modo sucedería lo contrario si hay una contracción en la demanda interna que llevaría a la
disminución en la colocación de créditos por diversos motivos como la incertidumbre de la
llegada de las vacunas y el creciente contagios que impide la vuelta a la normalidad, el rumbo
del país ante las prontas elecciones presidenciales, las acciones del nuevo gobierno, entre otras.
21
Fuente Bolsa de Valores de Lima (BVL).
84
Se tienen 2 escenarios, tomando de base la tabla 27, y considerando la variación para el año
2021, si este se recupera en mayor medida (siendo optimista con una recuperación del 10% o
15% y los años posteriores al 20% de meta objetivo); o si tuviera una caída y a esto se agrega
un menor crecimiento para los años posteriores (siendo pesimistas considerando: sin
recuperación 0% o pérdida del 5% y un crecimiento menor al objetivo del 15% para los años
posteriores). En contraposición consideraremos diferentes costos del capital. La celda resaltada
es el valor de la acción encontrada con las condiciones mostradas en la tabla 30.
Tabla 31. ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD

VALOR DE ACCIÓN – Escenarios de variación de cartera
(soles)
Crecimiento Cartera
-5% y 15% 0% y 15% 5% y 20% 10% y 20% 15% y 20%
COK = Ke
12,30% 31,22 48,75 142,01 163,15 184,29
12,80% 29,61 46,24 134,63 154,68 174,7
13,30% 28,16 43,98 127,96 147,02 166,09
13,80% 26,84 41,92 121,9 140,07 158,23
14,30% 26,64 40,03 109,31 126,32 143,33
15,30% 23,52 36,73 100,18 115,78 131,38
Fuente: Tabla 30
Elaboración Propia
Como se puede ver si se logra recuperar y crecer lo más cerca al objetivo meta el valor de la
acción se incrementa generando mayor valor a la empresa, y también si no se logra crecer o por
el contrario perder cartera para el 2021 y que los siguientes años no se logre la meta; tendremos
que el valor de acción cae acercándose al valor nominal. Esta tabla nos ayuda a enfocarnos en
las estrategias que se debe seguir para enfrentar un escenario adverso, que sería básicamente en
la recuperación y captación de nuevos clientes.
También se ha preparado un análisis de como variaría las acciones ante una variación del costo
del capital o el costo de la deuda, se toma en consideración la tabla 30 para la generación de la
tabla 32 y según estos resultados la empresa deberá tomar acciones; uno de los factores de que
85
se incremente el Costo del capital (Ke) es si sube el Riesgo país o que suba la volatilidad del
sector o sea mayor la tasa de retorno del mercado, o también que varíe la composición del
capital es decir E (E/(E+D) como cuando se acerca al mínimo exigido (colchón regulatorio de
12% dado por la SBS) lo que sucede en la proyección con pandemia que la estructura llega a
ser E = 13,6% (ver anexo 5) por lo que tendríamos un Ke mayor de 15,3%, en contraposición
se va a considerar variación en el costo de la deuda (Kd) como cuando se pierde poder de
negociación o las fuentes de financiamiento se encarecen; así tenemos en la siguiente tabla:
Tabla 32. ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD

VALOR DE ACCIÓN – Variación del Costo de oportunidad y de Deuda
(soles)
Kd \ Ke 11% 12,89% 13,3% 15,25% 16% 17%
4,00% 209,76 161,24 153,47 124,68 116,21 106,51
4,20% 190,49 149,46 142,74 117,40 109,83 101,09
4,40% 174,40 139,24 133,36 110,90 104,11 96,18
4,53% 165,42 133,38 127,96 107,09 100,71 93,26
4,60% 160,76 130,29 125,11 105,06 98,90 91,70
4,80% 149,04 122,39 117,79 99,78 94,19 87,60
Fuente: Tabla 30
Elaboración Propia
Se puede observar que el valor de la acción disminuye su valor cuando se incremente el
costo del capital (Ke) y aún más si se incrementa el costo de la deuda (Kd), la gestión se
debería dirigir ante la pandemia y reducción de los ingresos; buscar reducir el costo de la
deuda como se vino haciendo con la emisión de certificados o bonos, de este modo favorece
al valor de la acción y de la empresa.
Culminando con todos los puntos tratados, se ha identificado el Valor de la Empresa y de
la Acción de Compartamos Financiera en situación de tiempos normales y en pandemia,
pasamos a presentar las conclusiones y recomendaciones del presente estudio.
86
CONCLUSIONES
1. La valoración de las financieras es de vital importancia hoy en día, ya que nos
encontramos en un entorno económico cambiante, que requiere implementar estrategias
de asociación, fusión o adquisiciones corporativas; que son opciones financieras para el
fortalecimiento, crecimiento y ampliación; en busca de mantener e incrementar su
posición en el mercado, por ello al determina el valor de la compañía COMPARTAMOS
FINANCIERA”; los inversionistas perciben la importancia en términos de valor de sus acciones
en el mercado financiero peruano, dando por aceptada la hipótesis planteada para el presente
estudio.
2. De acuerdo al modelo aplicado se ha determinado que el valor económico de
Compartamos Financiera es de S/ 1 797 310 309,94 soles considerando el efecto de la
pandemia y un valor por acción de S/ 74,18 soles, y su Valor Financiero asciende a S/
3 100 502 931,3 soles y un valor por Acción de S/127,96 soles, tomando esta situación
pasajera que afecta por 2 años a los beneficios de la empresa, este valor es superior
comparado con el Nominativo que se maneja de S/ 24,06 soles por acción, y la única
cotización conocida desde el 2015 que reporta en superintendencia de mercado de
valores de S/ 53,06 soles. Por ello tenemos ahora un valor actual de las acciones y los
inversionistas pueden percibir la importancia en términos de valor de Compartamos
Financiera en el Mercado Financiero Peruano, demostrando así la Hipótesis planteada,
y permite tener una conceptualización más clara acerca del contexto real y futuro de la
financiera, igualmente facilita la individualización tanto de los aspectos negativos para
rectificarlos a tiempo y evitar futuras pérdidas, así como de las fortalezas de la financiera
para consolidarlas y lograr un crecimiento sostenido.
3. El valor de una empresa, suministra a los inversionistas, tanto el máximo precio a
cancelar como el valor mínimo para vender o transferir las operaciones que conduzcan
87
a procesos corporativos de sus acciones o títulos de valores emitidos, así también el
valor encontrado se puede comparar con instituciones similares y del sector.
4. El valor de la acción depende del crecimiento de la cartera de colocación, del costo del
capital y del costo de la deuda, por ello la gestión debe dedicar esfuerzos en la atención
de sus clientes para estar mejor posicionados en el mercado, en mejorar sus tasas de
endeudamiento buscando sean menores, lo que se conseguirá dando seguridad al
inversionista con su solvencia y liquidez.
5. Para la valoración de la entidad financiera el flujo que mejor se adapta a los objetivos e
información que se ha recabado es el Flujo de Efectivo Libre que se obtiene del
pronóstico de utilidades incrementales que nos da la Utilidad no Apalancada. Este FEL
es descontado a la tasa de costo sin deuda (Ku) para obtener el Valor Económico y a la
tasa de descuento del método Costo promedio ponderado del capital (CPPC = WACC)
para encontrar el Valor Financiero, en este último se encuentra implícito el efecto de la
deuda. Y como resultado se encuentra el valor de mercado de la acción.
6. Los Flujos proyectados constan de 2 partes: la finita que suele ser de 5 a 15 años parte
que es analizada al detalle y la segunda parte la perpetua más conocida como valor
residual o de continuación la que es ajustada a una tasa de crecimiento (g) menor a la
tasa de descuento y ambas son actualizadas para determinar el Valor de la empresa y de
sus acciones.
7. El método de valuación más apropiado y recomendado para valorar una empresa es el
Método de Flujos de caja descontados ya que se adapta a la información que se pueda
tener de la empresa y según esta información adquirida se generan los flujos futuros que
deberán ser descontados a la tasa apropiada para estos flujos, como se vio en la
bibliografía consultada, teniendo en común el análisis y aplicación de este método para
88
las valoraciones de entidades del sistema financiero, así como para empresas que no
tienen un largo historial o que no cotizan en la bolsa de valores.
8. La valuación es un proceso que puede sesgarse a la subjetividad del analista, por ello se
debe seguir una serie de procedimientos para tener la certeza de que las proyecciones
de flujos futuros representan la realidad o se acerca a ella, esto implica ;en primer lugar,
conocer el entorno macro y de la industria donde se desvuelve la entidad a valorar, y en
segundo lugar, las cuentas de la empresa que le generan valor y que pueden cambiar
ante diversos escenarios, estas son los ingresos, costos o gastos, inversiones y
financiamiento.
89
RECOMENDACIONES
1. Se ha observado que las instituciones financieras en el Perú no tienen cotizaciones
constantes en el mercado de valores o se encuentran desactualizadas por lo que para
saber el precio de mercado de estas una buena herramienta se encuentra en el método
de Flujo de Caja Descontados. Al existir varios métodos de valoración, es vital analizar
y determinar el más adecuado para cada caso. Todos estos métodos son aceptados por
expertos, pero se recomienda tomar en cuenta las desventajas y ventajas que traen
consigo.
2. Para valora empresas del sector financiero por ser un sector muy regulado la
información que se encuentra es a valor de mercado la que se puede utilizar con
confianza para los diversos cálculos, siendo esta la mejor fuente la superintendencia de
mercado y valores y la superintendencia de banca y seguros. En caso de no contar con
información directa de la empresa.
3. Para una entidad financiera por el tipo de actividad que realiza y la estructura de sus
Estados financieros no son de fácil comprensión, por ello el uso de los pronósticos de
utilidades incrementales son efectivos para dar inicio al flujo de efectivo libre y se
recomienda que se actualice la valoración cada 5 años como máximo por motivo que no
presenta cotizaciones en la bolsa de valores.
4. Si la empresa tuviera acciones a la venta en la bolsa de valores se recomienda comprar,
porque ha demostrado eficiencia en su gestión y que este camino continuo de seguir
mejorando para mantenerse en el mercado con el objetivo de ser líder en el sector.
5. Se recomienda la utilización de la metodología utilizada en el presente estudio siguiendo
el diseño para la valuación de la entidad y encontrar el valor para el caso de instituciones
financieras según se detalla en el capítulo 3.
90
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Nro. 3 PBI - Cuentas Nacionales: https://www.inei.gob.pe/
96
ANEXOS
97
ANEXO 1: PLAN DE TESIS
1. PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA
La puesta en práctica de los conceptos económicos y financieros y lo que representan para las
empresas en actividad y los proyectos de inversión el concepto de valoración toma realce ya que es
una herramienta importante para la toma de decisiones al interior de una empresa o para la
adquisición de nuevos negocios así como también un indicador de la gestión de los directivos; está
dada la metodología de Valoración de Empresas por diversos autores y adaptable a diversos casos,
mayormente aplicados a empresas del sector industrial y comercio, siendo el sector servicios el que
presenta peculiaridades al momento del análisis de sus estados financieros y de estos las instituciones
financieras son un tipo de negocio sui géneris.
En los últimos años, Compartamos Financiera ha tenido un alto y continuo crecimiento, habiendo
implementado 108 agencias en 20 departamentos a nivel nacional, y con 5 470 empleados a diciembre
del 2019. Es necesario para la gestión en la toma de decisiones y asegurar el crecimiento en el tiempo
Conocer el Valor de La Empresa, que nos lleva a identificar los riesgos y gestionarlos a fin de mantener
su continuidad. El valor de la Empresa fija el punto de partida que fortalece los objetivos de
Compartamos Financiera, el Valor Nominal que se conoce hasta ahora de S/ 24,06 por acción22, y con
la valoración tendríamos el valor Real del mismo.
En el constante avance y evolución de las empresas en el Perú se ha notado este crecimiento fuerte en
el sector Financiero, y no se está exento a las repercusiones externas como lo provocado por la crisis
crediticia en el 2008 dando a conocer que este sector es más frágil de lo que se pensó; aunque el mercado
peruano es resistente según la SBS (2019) también en los últimos años se están enfrentando a grandes
desafíos, hoy la Pandemia; por ello es que se requiere conocer la valoración de la institución financiera
Compartamos y conocer el posicionamiento de esta institución en el sector financiero y manejar
22
Nota: Valor nominal a setiembre del 2020, se reportó 24 229 804 total acciones siendo una capitalización por
S/ 582 969 084,24 según fuente Bolsa de Valores de Lima.
98
estrategias para mejorar el valor determinado.
Por ello la presente investigación busca analizar esta Institución Financiera con inicios en Arequipa y
siendo un referente para otras empresas ya que fue vendida a capitales mexicanos en el 2011
planteándonos la interrogante: ¿Cuál es el valor Económico y Financiero de la Institución Compartamos
Financiera?
1.1. SÍNTOMAS DEL PROBLEMA
La empresa se inscribió en la BVL el 17 de diciembre 2010 y desde esa fecha no ha registrado
cotizaciones salvo hasta el 23 de 03 del 2015 como única cotización por el monto de S/ 53,0623 por
acción, reportando 1 572 097 acciones por un monto de negociación de S/ 83 415 466,82; esta es una
referencia del valor que se encuentra muy desactualizada y no se tiene este valor a la fecha; en necesario
e importante para la imagen corporativa de la empresa y para los inversionistas tener esta apreciación
de la empresa en su realidad y sean visibles para los mercados nacionales e internacionales.
En vista que no registra cotizaciones en los últimos años, la capitalización se ha estado cotizando a Valor
Nominal siendo de S/ 24,06 por acción, con un total de 24 229 804 acciones resultando una
capitalización de S/ 582 969 084,24 (SMV a setiembre del 2020), por lo que es necesario conocer el
Valor Real con ello tendremos la oportunidad de saber si el precio es justo en comparación a otras
empresas similares.
La política de la empresa claramente está enfocada en el crecimiento a nivel Nacional, y superar los
retos y desafíos que conlleva, por ello la importancia de tener un punto de comparación a partir del valor
actual de mercado para continuar con la gestión siendo necesario hallar con precisión el Valor
Económico y Financiero de la Empresa.
1.2. CONSECUENCIAS DEL PROBLEMA
Se busca saber cuánto vale la empresa, si no se determina no se dará la visibilidad a Compartamos
Financiera, por lo tanto, tiene implicancia en la imagen de la compañía; y como se presenta ante los ojos
del público e inversionistas nacionales o extranjeros, así también como para sus propios colaboradores.
23
Fuente Bolsa de Valores de Lima (BVL).
99
En la bibliografía existente en se han encontrado innumerables casos de aplicación de la metodología
de Valoración de empresas teniendo diferentes puntos de vista y limitaciones al momento de aplicarlas
en los diferentes rubros y uno de ellos es el tipo de información que se puede aportar en los estados de
resultados y que estos expresen la realidad de las empresas, en el caso de las instituciones financieras
estas al estar reguladas y las que están inscrita en la Bolsa de Valores tienen sus valores a precio de
mercado por lo que se podrían considerar como reflejo de la realidad; pero este beneficio de información
está en contraste con la factibilidad de aplicar los métodos de valoración, para ello se maneja diferentes
procedimientos técnicos para aproximarnos al valor de la empresa.
En este rubro se encuentra Compartamos Financiera y con la nueva gestión ha continuado su crecimiento
en el país por lo que hace necesaria su valoración a la fecha actual que le permita mantener un rumbo
acorde a sus objetivos y pueda responder positivamente ante posibles escenarios adversos.
1.3. POSIBLES SOLUCIONES AL PROBLEMA
Para encontrar las posibles soluciones es necesario primero ver dos aspectos, análisis de la bibliografía
existente sobre el tema de valoración de empresas y análisis sobre el tipo de negocio que representan las
instituciones financieras y su aplicación de una institución Financiera como es Compartamos Financiera.
La valuación de COMPARTAMOS permite dar a conocer al mercado sobre la importancia de la empresa
en relación con las empresas similares. Si la empresa toma la decisión que ingresen más acciones en
circulación su cotización tendrá un valor de alrededor al modelo estimado. Dar a conocer el valor de la
empresa es parte de la imagen institucional de Compartamos.
2. JUSTIFICACIÓN
Todas las empresas en los mercados competitivos tienen un valor empresarial, ello implica imagen y
presencia en un mercado. En el caso peruano muchas empresas que no cotizan en Bolsa dan a conocer
su valor empresarial con fines de imagen de la empresa, otras como la Caja Arequipa que no hace mucho
tiempo suscribió sus acciones en Bolsa (09/2020), se preocupa por valorizar y tener presencia en el
mercado peruano; por ello es de suma importancia determinar el valor de Compartamos Financiera.
3. PLANTEAMIENTO DE VARIABLES E INDICADORES
Las variables son; valor económico-financiero y precio de la acción
100
Tabla N° 01: Variables e Indicadores de Investigación
Variables Indicadores
• Pronóstico de utilidades incrementales
𝑈𝐴𝐼𝐷𝐼 = 𝑉 − 𝐶 − 𝐺𝑉 − 𝐺𝐺 − 𝐺𝐴 − 𝐼𝐷 − 𝐷 − 𝑇
Dónde: V=Ventas C = Costo GV= gastos de ventas
GG=gastos generales GA = gastos administrativos
a) Valoración ID= investigación y desarrollo D = depreciación

Económica T= impuesto a la renta
UAIDI = Utilidad Neta no Apalancada.
• Flujo de Caja Libre (FEL)
𝐹𝐸𝐿 = 𝑈𝐴𝐼𝐷𝐼 + 𝐷 − 𝐺𝐶 − ∆𝐶𝑇𝑁
Dónde: GC = Gastos de Capital (Variaciones en Activos)

∆𝐶𝑇𝑁 = Incrementos en el CTN
CTN = capital de trabajo neto
FEL = Flujo de Efectivo Libre.
• Tasa de descuento desapalancada.

(Ku)=(𝑪𝑷𝑷𝑪 𝒂𝒊 (𝒂𝒏𝒕𝒆𝒔 𝒅𝒆 𝒊𝒎𝒑𝒖𝒆𝒔𝒕𝒐𝒔))
𝑬 𝑫
𝑲𝒖 = 𝒌𝒆 + 𝒌𝒅
𝑬+𝑫 𝑬+𝑫
Donde:
E = valor de mercado de capital
D = valor de mercado de la deuda (neto de efectivo)
Ke = costo de capital propio
Kd = costo de capital de la deuda
CPPC = costo promedio ponderado de capital
b) Valoración • Pronóstico de utilidades incrementales
Financiera • Flujo de Caja Libre
• Tasa de descuento apalancada:
𝑬 𝑫
𝑪𝑷𝑷𝑪 = 𝒌𝒆 + 𝒌𝒅(𝟏 − 𝑻𝒄 )
𝑬+𝑫 𝑬+𝑫
c) Precio de la acción • Valor de mercado /Acciones en circulación

• PER : Precio de la acción / beneficio por acción
101
4. OBJETIVOS
Para la presente investigación tenemos los siguientes objetivos:
4.1 Objetivo general:
Determinar el Valor Económico y Financiero de Compartamos Financiera para tener el valor de mercado
de las acciones.
4.2 Objetivos específicos:
• Encontrar el valor económico y financiero de la empresa Compartamos Financiera que nos dará
el valor justo de la compañía.
• Obtener el precio de las acciones para ser medible y comparable por los accionistas,
inversionistas y público en general.
5. PLANTEAMIENTO DE INTERROGANTES
Para la presente investigación se plantean las siguientes interrogantes que servirán de guía para el logro
del objetivo:
• ¿Cuál es el Valor justo de la Empresa Compartamos Financiera?
• ¿Cuál es el precio de las acciones de la Empresa Compartamos Financiera?
9. HIPÓTESIS
En consideración a los aportes revisados se plantean la siguiente hipótesis para la presente investigación:
“Si no se determina el valor de la compañía COMPARTAMOS FINANCIERA”; Entonces los
inversionistas del mercado no perciben la importancia en términos de valor de sus acciones en el
mercado financiero peruano”.
10. UNIDAD DE OBSERVACIÓN
10.1. ÁMBITO DE ESTUDIO
El objeto de estudio realiza sus actividades el interior del Perú.
102
10.2. TEMPORALIDAD
Se realizará un análisis de estados de resultados entre el 2013 y 2019, y se utilizara para la proyección
de 5 años, el resultado a encontrar es para el 2020.
10.3. UNIDAD DE ESTUDIO
Para el desarrollo de esta investigación la unidad de estudio es la empresa financiera: COMPARTAMOS
FINANCIERA.
11. METODOLOGÍA A UTILIZAR
Según el contenido que se tiene del objeto de estudio, en particular esta investigación es descriptiva.
Se realizará a través de búsqueda de información y la aplicación de conceptos bibliográficos sobre
valoración de empresas. Así también información proporcionada de la unidad de estudio y realizar
los cálculos necesarios para encontrar la respuesta a todas las preguntas planteadas.
12. DISEÑO DEL ESTUDIO.
El diseño de la investigación es no experimental, descriptivo.
12.1. OPERACIONALIZACIÓN DE VARIABLES
a) Valoración Económica: es el Valor que generaran los flujos sin deuda, es decir que se espera saber
el valor para los inversionistas sin contar con el financiamiento de terceros, esto significa que el FCL
será descontado a una tasa Ku (costo de capital desapalacado), para ello se iniciara con:
• Pronóstico de utilidades incrementales: que es la cantidad en la que se espera cambien las
utilidades de la empresa como resultado de la decisión de invertir24, la política de expansión de la
empresa hace que se fijen objetivos de crecer en número de agencias en los siguientes años,
basándonos para las proyecciones en el logro y cumplimiento de sus metas demostrado en su
historial de operación que no dará como resultado Utilidad Neta no apalancada.
24
Beck y Demarzo (2008, cap. 7).
103
- +Ventas
- -Costo
- =Utilidad Bruta
- -gastos de ventas, generales y administrativos
- -investigación y desarrollo
- -depreciación
- =Utilidad antes de impuestos e intereses (UAII)
- -impuesto a la renta
- =Utilidad antes de intereses después de impuestos = Utilidad Neta no Apalancada.
Con este resultado se pasará al siguiente paso:
• Flujo de efectivo Libre: sabemos que las utilidades son solo una medida de desempeño o contable
de la empresa y que para medir el valor se deben descontar flujos de caja futuros o incrementales,
este flujo no considera las fuentes de financiamiento de terceros y nos indica el efecto incremental
que tendrá sobre la empresa y el efectivo disponible de ella.
- +Utilidad Neta no Apalancada (UAIDI)

- +Depreciación
- -Gastos de Capital (Variaciones en Activos)
- -Incrementos en el CTN (capital de trabajo neto)
- =Flujo de Efectivo Libre.
• Tasa de descuento: es la tasa a la que se descontaran los flujos para medir la valoración siendo
el costo de capital el rendimiento esperado por el inversionista ante una mejor alternativa de inversión
con riesgo y plazos similares.
𝑬 𝑫
𝑲𝒖 = 𝒌𝒆 + 𝒌𝒅 = 𝑪𝑷𝑷𝑪 𝒂𝒊 (𝒂𝒏𝒕𝒆𝒔 𝒅𝒆 𝒊𝒎𝒑𝒖𝒆𝒔𝒕𝒐𝒔)
𝑬+𝑫 𝑬+𝑫
Donde:
E = valor de mercado de capital
D = valor de mercado de la deuda (neto de efectivo)
Ke = costo de capital propio
Kd = costo de capital de la deuda
CPPC = costo promedio ponderado de capital
• Valor Presente Neto: la actualización de los flujos futuros a la tasa de descuento encontrada.
104
𝑡 𝐹𝐸𝐿
Calculo del VPN25 : 𝑉𝑃(𝐹𝐸𝑡 ) = (1+𝑘𝑢)𝑡
b) Valoración Financiera: es el valor que generan los flujos de caja con deuda lo que significa que los
FCL deberán ser descontados con el costo promedio ponderado de capital (CPPC)
igualmente, que en el anterior se toma el mismo procedimiento:
• Pronostico de utilidades incrementales
• Flujo de caja libre
• Tasa de descuento: será el CPPC incorporando el beneficio del escudo fiscal por los intereses
a través del uso del costo de capital después de impuestos de la deuda de la empresa26
𝑬 𝑫
𝑪𝑷𝑷𝑪 = 𝒌𝒆 + 𝒌𝒅(𝟏 − 𝑻𝒄 )
𝑬+𝑫 𝑬+𝑫
• Valor Presente Neto: la actualización de los flujos futuros a la tasa de descuento encontrada.
𝑡 𝐹𝐸𝐿
Calculo del VPN27 : 𝑉𝑃(𝐹𝐸𝐿𝑡 ) = (1+𝑐𝑝𝑝𝑐)𝑡
• Precio de las acciones: son una medida de las expectativas de los inversionistas, tomaremos en
cuenta lo siguiente para hallar este:
• Valor de las Acciones = Valor de mercado /Acciones en circulación
• PER (iniciales de Price earnings ratio): es el ratio o magnitud más utilizada en la bolsa,
aplicando esta ratio obtenemos el valor del capital de la empresa y para saber el valor total se
ha de sumar el valor de la deuda neta.
PER = Capitalización (Bursátil) / Beneficio Neto de la empresa
PER = Precio de la acción / beneficio por acción
12.2. UNIVERSO DEL TRABAJO Y MUESTRA
No pertinente por tratarse de un caso de estudio
25
Beck y Demarzo. (2008, cap. 7)
26
27
105
12.3. INSTRUMENTO DE RECOLECCIÓN DE INFORMACIÓN
Para el presente estudio se ha utilizado información publicada en la Superintendencia de Banca y
Seguros (SBS) y de la Superintendencia de Mercado de Valores (SMV).
Reporte de Estados Financieros
ESTADO DE SITUACION FINANCIERA

Cuenta
ACTIVO
DISPONIBLE
CARTERA DE CRÉDITOS
INMUEBLES, MOBILIARIO Y EQUIPO (NETO)

IMPUESTO A LA RENTA DIFERIDO
OTROS ACTIVOS NETO
TOTAL DEL ACTIVO
PASIVO
OBLIGACIONES CON EL PÚBLICO

DEPÓSITOS DE EMPRESAS DEL SISTEMA FINANCIERO Y ORGANISMOS FINANCIEROS
INTERNACIONALES
ADEUDOS Y OBLIGACIONES FINANCIERAS

CUENTAS POR PAGAR
PROVISIONES Y OTROS PASIVOS
TOTAL DEL PASIVO
PATRIMONIO
Capital social
Capital adicional
Reserva Legal
Resultados Acumulados
Ajustes al Patrimonio
TOTAL DEL PATRIMONIO
TOTAL DEL PASIVO Y PATRIMONIO
ESTADO DE RESULTADOS
Cuenta
INGRESOS POR INTERESES

TOTAL INGRESOS POR INTERESES
GASTOS POR INTERESES
Obligaciones con el público
Depósitos de empresas del sistema financiero y organismos financieros internacionales

Adeudos y obligaciones financieras
Adeudos y obligaciones del sistema financiero del país
Adeudos y Obligaciones con Instituciones Financieras del Exter. y Organ. Financ. Internac.
Otros Adeudos y Obligaciones del País y del Exterior
Comisiones y otros cargos por adeudos y obligaciones financieras
Valores, Títulos y Obligaciones en Circulación
106
TOTAL GASTOS POR INTERESES
MARGEN FINANCIERO BRUTO
(-) Provisiones para créditos directos
MARGEN FINANCIERO NETO
Ingresos por Servicios Financieros Neto
MARGEN FINANCIERO NETO DE INGRESOS Y GASTOS POR SERVICIOS FINANCIEROS
RESULTADO POR OPERACIONES FINANCIERAS (ROF)

MARGEN OPERACIONAL
GASTOS DE ADMINISTRACIÓN
Gastos de Administración
DEPRECIACIONES Y AMORTIZACIONES
MARGEN OPERACIONAL NETO
VALUACIÓN DE ACTIVOS Y PROVISIONES
Provisiones para Incobrabilidad de Cuentas por Cobrar
Provisiones para litigios y demandas
RESULTADO DE OPERACIÓN
OTROS INGRESOS Y GASTOS
RESULTADO DEL EJERCICIO ANTES DE IMPUESTO A LA RENTA
IMPUESTO A LA RENTA
RESULTADO NETO DEL EJERCICIO
13. UNIDADES DE ESTUDIO
13.1 MARCO TEÓRICO: Marco conceptual de valoración de Compartamos
13.2 DISEÑO DE INVESTIGACIÓN: Modelo de valuación
13.3 RESULTADOS: Demostración de la hipótesis
13.4 CONCLUSIONES y RECOMENDACIONES
BIBLIOGRAFIA
ANEXOS
Plan de Tesis
Presentación de los estados de resultados de la Institución Compartamos Financiera
107
ANEXO 2: ESTADO DE SITUACIÓN FINANCIERA DE COMPARTAMOS
FINANCIERA (miles de soles)
Cuenta 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
ACTIVO
DISPONIBLE 98 796 111 615 77 130 126 433 306 014 243 176 301 669
Caja 5 157 12 447 8 719 14 148 16 934 24 565 45 133
Banco Central de Reserva del Perú 40 117 46 781 46 543 90 437 263 452 180 630 230 086
Bancos y otras empresas del sistema
financiero del país 6 583 4 183 5 207 12 113 15 704 34 790 22 431
Otras disponibilidades 46 939 48 204 16 661 9 735 9 924 3 191 4 019

Inversiones Disponibles para la
Venta 4 742 4 926 4 961 10 846 27 857 87 254 109 663
Instrumentos representativos de
Deuda 4 742 4 926 4 961 10 846 27 857 87 254 109 663
Cartera de Créditos Vigentes 814 617 887 072 968 441 1 211 016 1 498 067 1 944 529 2 479 580
Cartera de Créditos Refinanciados 3 845 8 132 6 610 4 584 9 834 13 340 20 796
Cartera de Créditos Vencidos 28 688 46 775 36 377 37 592 40 462 55 215 60 559
Cartera de Créditos en Cobranza
Judicial 13 129 17 652 18 145 20 366 23 776 24 471 19 958
(-) Provisiones para Créditos -56 548 -82 841 -83 050 -91 093 -110 580 -139 873 -148 440
CUENTAS POR COBRAR 235 667 1 477 1 493 4 240 10 194 29 086
Cuentas por Cobrar por Venta de
Bienes y Servicios y Fideicomiso
(neto) 235 0 0 0 153 5 626 17 607
Otras Cuentas por Cobrar (neto) 0 667 1 477 1 493 4 087 4 568 11 479
PARTICIPACIONES 0 0 465 465 999 1 765 0

Asociadas y participaciones en
negocios conjuntos 0 0 465 465 999 1 765 0
INMUEBLES, MOBILIARIO Y
EQUIPO (NETO) 12 405 15 537 18 849 33 398 44 594 53 649 65 845
ACTIVO INTANGIBLE DISTINTO DE
LA PLUSVALÍA 0 458 236 0 1 470 2 971 3 621
IMPUESTOS CORRIENTES 1 199 1 162 1 547 0 0 0 0
IMPUESTO A LA RENTA DIFERIDO 3 301 4 035 4 459 8 049 17 515 26 287 31 457
OTROS ACTIVOS 1 504 2 063 1 916 3 496 3 605 6 142 22 287
TOTAL DEL ACTIVO 925 913 1 017 253 1 057 563 1 366 645 1 867 853 2 329 120 2 996 081
Elaboración propia
108
Cuenta 2 013 2 014 2 015 2 016 2 017 2 018 2 019
PASIVO
OBLIGACIONES CON EL PÚBLICO 142 711 191 306 174 725 419 733 661 982 1 126 956 1 580 584
Obligaciones a la Vista 0 10 759 970 1 795 5 043 20 390
Obligaciones por Cuentas de Ahorro 5 773 12 452 18 919 35 081 60 857 94 301 184 294
Obligaciones por Cuentas a Plazo 136 205 177 877 153 699 382 076 596 914 1 024 772 1 372 294
Otras Obligaciones 733 967 1 348 1 606 2 416 2 840 3 606

DEPÓSITOS DE EMPRESAS DEL
SISTEMA FINANCIERO Y
ORGANISMOS FINANCIEROS
INTERNACIONALES 0 0 0 0 179 930 16 514 0
Depósitos a Plazo 0 0 0 0 179 930 16 514 0

ADEUDOS Y OBLIGACIONES
FINANCIERAS 661 455 675 345 606 320 629 487 670 468 739 580 838 517
Adeudos y Obligaciones con
Empresas e instituciones financieras
del país 247 613 282 003 325 715 337 434 360 544 396 795 567 385
Empresas del Exterior y Organismos
Financieros Internacionales 132 481 105 791 54 954 8 615 0 0 0
Otros Adeudos y Obligaciones del
país y del exterior 281 361 287 551 211 275 215 452 172 689 166 125 46 682
Valores y Títulos 0 0 14 376 67 986 137 235 176 660 224 450
CUENTAS POR PAGAR 9 777 15 533 18 531 29 949 36 776 44 085 43 543
PROVISIONES 73 77 102 380 211 581 418

Provisión para litigio y demandas 73 77 102 380 211 581 418
IMPUESTOS CORRIENTES 0 0 0 4 075 5 809 10 854 7 413
OTROS PASIVOS 304 273 1 249 715 1 726 2 592 5 859
TOTAL DEL PASIVO 814 320 882 534 800 927 1 084 339 1 556 902 1 941 162 2 476 334
PATRIMONIO
Capital social 82 233 99 500 220 292 239 971 262 929 288 621 391 550
Capital adicional 449 449 449 449 449 449 449
Acciones Propias en Cartera 0 0 0 0 0 0 0
Reservas 9 742 11 660 13 973 16 220 18 927 21 835 29 678
Resultados Acumulados 0 0 0 0 0 0 0
Resultado Neto del Ejercicio 19 186 23 108 21 925 25 665 28 600 77 083 97 953
Ajustes al Patrimonio -17 2 -3 1 46 -30 117
TOTAL DEL PATRIMONIO 111 593 134 719 256 636 282 306 310 951 387 958 519 747
TOTAL DEL PASIVO Y
PATRIMONIO 925 913 1 017 253 1 057 563 1 366 645 1 867 853 2 329 120 2 996 081
Elaboración propia
109
ANEXO 3: ESTADO DE RESULTADOS DE COMPARTAMOS FINANCIERA
(miles de soles)
Cuenta 2 013 2 014 2 015 2 016 2 017 2 018 2 019

Disponible 2 251 2 034 1 643 4 267 7 437 5 899 5 342
Inversiones disponibles para la venta 9 166 155 283 656 1 978 2 746
Cartera de créditos directos 221 555 297 344 329 161 393 429 491 817 627 253 788 840
TOTAL INGRESOS POR INTERESES 223 815 299 544 330 959 397 979 499 910 635 130 796 928
Obligaciones con el público -8 962 -9 132 -9 465 -18 447 -27 152 -48 030 -72 171
Depósitos de empresas del sistema
financiero y organismos financieros 0 0 0 0 -8 541 -4 182 -419
Adeudos y obligaciones financieras -41 968 -54 185 -49 466 -47 258 -45 358 -39 195 -38 109
Adeudos y obligaciones del sistema
financiero
Adeudos ydel país
Obligaciones con Instituciones -11 307 -18 816 -16 500 -24 615 -20 610 -18 600 -17 735
Financieras del Exter. y Organ. Financ.
Internac. -8 797 -8 274 -4 782 -1 941 -296 0 0
Otros Adeudos y Obligaciones del País y
del Exterior -21 733 -26 410 -25 346 -16 779 -15 670 -14 434 -11 315
Comisiones y otros cargos por adeudos y
obligaciones financieras -131 -685 -2 660 -656 -1 355 -492 -797
Valores, Títulos y Obligaciones en
Circulación 0 0 -178 -3 267 -7 427 -5 669 -8 262
TOTAL GASTOS POR INTERESES -50 930 -63 317 -58 931 -65 705 -81 051 -91 407 -110 699
MARGEN FINANCIERO BRUTO 172 885 236 227 272 028 332 274 418 859 543 723 686 229
(-) Provisiones para créditos directos -39 602 -66 314 -69 366 -59 524 -78 924 -86 499 -108 388
MARGEN FINANCIERO NETO 133 283 169 913 202 662 272 750 339 935 457 224 577 841
INGRESOS POR SERVICIOS FINANCIEROS 0 11 707 1 809 4 968 12 575 21 324

Ingresos Diversos 0 11 707 1 809 4 968 12 575 21 324
GASTOS POR SERVICIOS FINANCIEROS -849 -1 250 -1 833 -3 383 -3 853 -10 445 -12 222
Prima al fondo de seguro de depósito -69 -116 -131 -233 -510 -1 562 -3 052
Gastos Diversos -780 -1 134 -1 702 -3 150 -3 343 -8 883 -9 170

MARGEN FINANCIERO NETO DE
INGRESOS Y GASTOS POR SERVICIOS 132 434 168 674 201 536 271 176 341 050 459 354 586 943
RESULTADO POR OPERACIONES
FINANCIERAS (ROF) 290 144 180 -105 -5 -1 456 -1 852
Inversiones a valor razonable con cambios
en resultados
Ganancias (pérdidas) en participaciones -1 490 -2 245
Utilidad- pérdida en diferencia de cambio 290 144 180 -105 -5 34 229
MARGEN OPERACIONAL 132 724 168 818 201 716 271 071 341 045 457 898 585 091
Gastos de Personal y Directorio -69 626 -91 828 -118 868 -165 540 -213 383 -256 182 -320 180
Gastos por Servicios Recibidos de
Terceros -31 257 -40 040 -44 444 -57 539 -74 948 -75 164 -101 399
Impuestos y Contribuciones -584 -771 -802 -934 -983 -1 193 -1 594
DEPRECIACIONES Y AMORTIZACIONES -2 611 -3 624 -6 231 -8 660 -11 024 -16 174 -19 797
MARGEN OPERACIONAL NETO 28 646 32 555 31 371 38 398 40 707 109 185 142 121

Provisiones para Incobrabilidad de Cuentas
por Cobrar -7 0 0 0 0 0 -82
Provisiones para litigios y demandas -57 -29 -112 -279 -14 -1 519 -426
RESULTADO DE OPERACIÓN 28 582 32 526 31 259 38 119 40 693 107 666 141 613
OTROS INGRESOS Y GASTOS 240 2 261 761 58 851 -2 535 133
RESULTADO DEL EJERCICIO ANTES DE
IMPUESTO A LA RENTA 28 822 34 787 32 020 38 177 41 544 105 131 141 746
IMPUESTO A LA RENTA -9 636 -11 679 -10 095 -12 512 -12 944 -28 039 -43 765
RESULTADO NETO DEL EJERCICIO 19 186 23 108 21 925 25 665 28 600 77 092 97 981
Elaboración propia
110
ANEXO 4: ANÁLISIS HORIZONTAL Y VERTICAL PARA COMPARTAMOS
FINACIERA
ANÁLISIS HORIZONTAL ANÁLISIS VERTICAL
Cuenta 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
ACTIVO
DISPONIBLE 13% -31% 64% 142% -21% 24% 11% 11% 7% 9% 16% 10% 10%
Caja 141% -30% 62% 20% 45% 84% 5% 11% 11% 11% 6% 10% 15%
Banco Central de Reserva del Perú 17% -1% 94% 191% -31% 27% 41% 42% 60% 72% 86% 74% 76%
Bancos y otras empresas del
sistema financiero del país -36% 24% 133% 30% 122% -36% 7% 4% 7% 10% 5% 14% 7%
Otras disponibilidades 3% -65% -42% 2% -68% 26% 48% 43% 22% 8% 3% 1% 1%
Inversiones Disponibles para
la Venta 4% 1% 119% 157% 213% 26% 1% 0% 0% 1% 1% 4% 4%
CARTERA DE CRÉDITOS 9% 8% 25% 24% 30% 28% 87% 86% 90% 87% 78% 81% 81%
Cartera de Créditos Vigentes 9% 9% 25% 24% 30% 28% 101% 101% 102% 102% 102% 102% 102%
Cartera de Créditos Refinanciados 111% -19% -31% 115% 36% 56% 0% 1% 1% 0% 1% 1% 1%
Cartera de Créditos Vencidos 63% -22% 3% 8% 36% 10% 4% 5% 4% 3% 3% 3% 2%

Cartera de Créditos en Cobranza
Judicial 34% 3% 12% 17% 3% -18% 2% 2% 2% 2% 2% 1% 1%
(-) Provisiones para Créditos 46% 0% 10% 21% 26% 6% -7% -9% -9% -8% -8% -7% -6%
CUENTAS POR COBRAR 184% 121% 1% 184% 140% 185% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 1%
Cuentas por Cobrar por Venta de
Bienes y Servicios y Fideicomiso -100% 0% 0% 0% 3577% 213% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 1%
Otras Cuentas por Cobrar (neto) 0% 121% 1% 174% 12% 151% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
PARTICIPACIONES 0% 0% 0% 115% 77% -100% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%

EQUIPO (NETO) 25% 21% 77% 34% 20% 23% 1% 2% 2% 2% 2% 2% 2%
ACTIVO INTANGIBLE DISTINTO
DE LA PLUSVALÍA 0% -48% -100% 0% 102% 22% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
IMPUESTOS CORRIENTES -3% 33% -100% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
IMPUESTO A LA RENTA
DIFERIDO 22% 11% 81% 118% 50% 20% 0% 0% 0% 1% 1% 1% 1%
OTROS ACTIVOS 37% -7% 82% 3% 70% 263% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 1%
TOTAL DEL ACTIVO 10% 4% 29% 37% 25% 29% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%
Cuenta 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
PASIVO
OBLIGACIONES CON EL
PÚBLICO 34% -9% 140% 58% 70% 40% 15% 19% 17% 31% 35% 48% 53%
Obligaciones a la Vista 7490% 28% 85% 181% 304% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 1%

Obligaciones por Cuentas de
Ahorro 116% 52% 85% 73% 55% 95% 4% 7% 11% 8% 9% 8% 12%
Obligaciones por Cuentas a Plazo 31% -14% 149% 56% 72% 34% 95% 93% 88% 91% 90% 91% 87%
Otras Obligaciones 32% 39% 19% 50% 18% 27% 1% 1% 1% 0% 0% 0% 0%

DEPÓSITOS DE EMPRESAS DEL
SISTEMA FINANCIERO Y -91% -100% 0% 0% 0% 0% 10% 1% 0%
ADEUDOS Y OBLIGACIONES
FINANCIERAS 2% -10% 4% 7% 10% 13% 71% 66% 57% 46% 36% 32% 28%
Empresas
Adeudos yeObligaciones
instituciones con 14% 16% 4% 7% 10% 43% 37% 42% 54% 54% 54% 54% 68%
Empresas del Exterior y
Organismos Financieros -20% -48% -84% -100% 0% 0% 20% 16% 9% 1% 0% 0% 0%
país y del exterior 2% -27% 2% -20% -4% -72% 43% 43% 35% 34% 26% 22% 6%
Valores y Títulos 0% 0% 373% 102% 29% 27% 0% 0% 2% 11% 20% 24% 27%
CUENTAS POR PAGAR 59% 19% 62% 23% 20% -1% 1% 2% 2% 2% 2% 2% 1%
PROVISIONES 5% 32% 273% -44% 175% -28% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
Provisión para litigio y demandas 5% 32% 273% -44% 175% -28% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
IMPUESTOS CORRIENTES 0% 0% 0% 43% 87% -32% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
OTROS PASIVOS -10% 358% -43% 141% 50% 126% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
TOTAL DEL PASIVO 8% -9% 35% 44% 25% 28% 88% 87% 76% 79% 83% 83% 83%
PATRIMONIO
Capital social 21% 121% 9% 10% 10% 36% 74% 74% 86% 85% 85% 74% 75%
Capital adicional 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
Acciones Propias en Cartera 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
Reservas 20% 20% 16% 17% 15% 36% 9% 9% 5% 6% 6% 6% 6%
Resultados Acumulados 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
Resultado Neto del Ejercicio 20% -5% 17% 11% 170% 27% 17% 17% 9% 9% 9% 20% 19%
Ajustes al Patrimonio -112% -250% -133% 4500% -165% -490% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
TOTAL DEL PATRIMONIO 21% 90% 10% 10% 25% 34% 12% 13% 24% 21% 17% 17% 17%
TOTAL DEL PASIVO Y
PATRIMONIO 10% 4% 29% 37% 25% 29% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%
Fuente: Anexo 2
Elaboración propia
111
ANÁLISIS HORIZONTAL ANÁLISIS VERTICAL
Cuenta 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Disponible -10% -19% 160% 74% -21% -9% 1% 1% 0% 1% 1% 1% 1%
Inversiones disponibles para la
venta 1744% -7% 83% 132% 202% 39% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
Cartera de créditos directos 34% 11% 20% 25% 28% 26% 99% 99% 99% 99% 98% 99% 99%
TOTAL INGRESOS POR
INTERESES 34% 10% 20% 26% 27% 25% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%
Obligaciones con el público 2% 4% 95% 47% 77% 50% -4% -3% -3% -5% -5% -8% -9%
Depósitos de empresas del
sistema financiero y organismos -51% -90% 0% 0% 0% 0% -2% -1% 0%
Adeudos y obligaciones
financieras 29% -9% -4% -4% -14% -3% -19% -18% -15% -12% -9% -6% -5%
Adeudos y obligaciones del
sistema
Adeudosfinanciero del país
y Obligaciones con 66% -12% 49% -16% -10% -5% 27% 35% 33% 52% 45% 47% 47%
Instituciones Financieras del Exter.
y Organ. Financ. Internac. -6% -42% -59% -85% -100% 21% 15% 10% 4% 1% 0% 0%
País y del Exterior
Comisiones y otros cargos por 22% -4% -34% -7% -8% -22% 52% 49% 51% 36% 35% 37% 30%
adeudos y obligaciones
financieras 423% 288% -75% 107% -64% 62% 0% 0% -1% 0% 0% 0% 0%
Circulación 1735% 127% -24% 46% 0% 0% 0% 7% 16% 14% 22%
TOTAL GASTOS POR INTERESES 24% -7% 11% 23% 13% 21% -23% -21% -18% -17% -16% -14% -14%
MARGEN FINANCIERO BRUTO 37% 15% 22% 26% 30% 26% 77% 79% 82% 83% 84% 86% 86%
(-) Provisiones para créditos
directos 67% 5% -14% 33% 10% 25% -18% -22% -21% -15% -16% -14% -14%
MARGEN FINANCIERO NETO 27% 19% 35% 25% 35% 26% 60% 57% 61% 69% 68% 72% 73%
INGRESOS POR SERVICIOS
FINANCIEROS 6327% 156% 175% 153% 70% 0% 0% 0% 0% 1% 2% 3%
GASTOS POR SERVICIOS
FINANCIEROS 47% 47% 85% 14% 171% 17% 0% 0% -1% -1% -1% -2% -2%
Prima al fondo de seguro de
depósito 68% 13% 78% 119% 206% 95% 8% 9% 7% 7% 13% 15% 25%
Gastos Diversos 45% 50% 85% 6% 166% 3% 92% 91% 93% 93% 87% 85% 75%
INGRESOS Y GASTOS POR 27% 19% 35% 26% 35% 28% 59% 56% 61% 68% 68% 72% 74%
FINANCIERAS (ROF) -50% 25% -158% -95% 29020% 27% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
Inversiones a valor razonable con
cambios en resultados
Ganancias (pérdidas) en
participaciones 51% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
Utilidad- pérdida en diferencia de
cambio -50% 25% -158% -95% -780% 574% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
MARGEN OPERACIONAL 27% 19% 34% 26% 34% 28% 59% 56% 61% 68% 68% 72% 73%
Gastos de Personal y Directorio 32% 29% 39% 29% 20% 25% -31% -31% -36% -42% -43% -40% -40%
Terceros 28% 11% 29% 30% 0% 35% -14% -13% -13% -14% -15% -12% -13%
Impuestos y Contribuciones 32% 4% 16% 5% 21% 34% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
DEPRECIACIONES Y
AMORTIZACIONES 39% 72% 39% 27% 47% 22% -1% -1% -2% -2% -2% -3% -2%
MARGEN OPERACIONAL NETO 14% -4% 22% 6% 168% 30% 13% 11% 9% 10% 8% 17% 18%
VALUACIÓN DE ACTIVOS Y
PROVISIONES
Provisiones para Incobrabilidad de
Cuentas por Cobrar -100% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
Provisiones para litigios y
demandas -49% 286% 149% -95% 10750% -72% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
RESULTADO DE OPERACIÓN 14% -4% 22% 7% 165% 32% 13% 11% 9% 10% 8% 17% 18%
OTROS INGRESOS Y GASTOS 842% -66% -92% 1367% -398% -105% 0% 1% 0% 0% 0% 0% 0%
RESULTADO DEL EJERCICIO
ANTES DE IMPUESTO A LA 21% -8% 19% 9% 153% 35% 13% 12% 10% 10% 8% 17% 18%
IMPUESTO A LA RENTA 21% -14% 24% 3% 117% 56% -33% -34% -32% -33% -31% -27% -31%
RESULTADO NETO DEL
EJERCICIO 20% -5% 17% 11% 170% 27% 9% 8% 7% 6% 6% 12% 12%
Fuente: Anexo 3
Elaboración propia
112
ANEXO 5: RATIO DE CAPITAL GLOBAL
La empresa para su funcionamiento la Superintendencia de Banca y Seguros (SBS) exige unos

mínimos de Solvencia y liquidez, los que se deben considerar para las proyecciones para evitar
que entre en insolvencia, para la empresa y su imagen ante los entes reguladores es un objetivo
mantener esta ratio por encima de los mínimos exigidos como se vio en el capítulo 2.
En esta tabla se muestra los componentes del Ratio y que desde el 2013 Compartamos se ha
esforzado por mantenerlos por encima de lo exigido.
RATIO DE CAPITAL GLOBAL Y ACTIVO

(miles de soles)
RATIO DE
REQUERIMIENTO DE PATRIMONIO EFECTIVO PATRIMONIO CAPITAL
POR RIESGO POR RIESGO POR RIESGO EFECTIVO
PERÍODO TOTAL TOTAL GLOBAL1/
DE CRÉDITO DE MERCADO OPERACIONAL (e)/[(d)/10%]
(a) (b) (C) (d)=(a)+(b)+(c) (e) (En porcentaje)
2013 85 015 175 16 695 101 886 141 365 13,87%
2014 92 843 186 23 257 116 286 172 427 14,83%
2015 98 862 234 24 774 123 869 277 943 22,44%
2016 124 826 286 31 278 156 390 303 377 19,40%
2017 156 446 240 39 171 195 857 334 411 17,07%
2018 204 582 427 37 095 242 104 415 825 17,18%
2019 263 481 413 47 517 311 410 553 023 17,76%
1/ El Ratio de Capital Global considera el Patrimonio Efectivo como porcentaje de los activos y
contingentes ponderados por riesgo totales: riesgo de crédito, riesgo de mercado y riesgo operacional.
Nota: 10% es lo exigido por el ente regulador como mínimo (= Límite global que establece la Ley
General en el primer párrafo del artículo 199° y la Vigésima Cuarta Disposición Transitoria.
Elaboración propia
Tomando en consideración lo anterior, aquí se hace una relación entre la participación del
patrimonio y la ratio de capital global para saber cuánto es lo mínimo que puede oscilar este
para las proyecciones y en el análisis nos resulta que para mantener el colchón regulatorio se
recomienda que el patrimonio no sea menor al 12%, y en relación a lo buscado por la empresa
para el 2019 esta relación es del 17,35%
Relación entre Patrimonio y el ratio Capital Global

Período 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
E/E+D 12,05% 13,24% 24,27% 20,66% 16,65% 16,66% 17,35%
Ratio Capital Global 13,87% 14,83% 22,40% 19,40% 17,10% 17,20% 17,80%
Elaboración Propia
113
Para la primera proyección considerando los objetivos de mantener una ratio de capital global
cercano al 20% se considera que la relación del patrimonio sea del 18% como se muestra en el
siguiente cuadro, cumpliendo así la proyección del balance para el periodo del 2020 al 2025.
Relación entre Patrimonio y el ratio Capital Global(Sin pandemia)

Cuenta 2019H 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P
TOTAL DEL PATRIMONIO 519 747 621 225 740 420 881 245 1 050 287 1 252 294 1 492 115
TOTAL DEL PASIVO Y
PATRIMONIO 2 996 081 3 405 516 4 051 512 4 769 358 5 706 590 6 728 710 8 066 076
E/E+D 17,35% 18,24% 18,28% 18,48% 18,40% 18,61% 18,50%
Fuente: Anexo 7 Proyección Pasivo y Patrimonio
Elaboración Propia
Para la segunda proyección con pandemia, se considera también el objetivo mínimo para la
empresa, siendo conservadores en esta proyección, pero sin descuidar la relación del patrimonio
que no es inferior al 13% asegurando así el colchón regulatorio. Se harán los ajustes al interior
del balance, principalmente con el disponible.
Relación entre Patrimonio y el ratio Capital Global(Con pandemia)

Cuenta 2019H 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P
TOTAL DEL PATRIMONIO 519 747 584 685 445 598 687 176 645 384 771 966 923 557
TOTAL DEL PASIVO Y
PATRIMONIO 2 996 081 3 114 081 3 336 466 4 114 262 4 756 720 5 624 583 6 732 900
E/E+D 17,35% 18,78% 13,36% 16,70% 13,57% 13,72% 13,72%
Fuente: Anexo 8 Proyección (Pandemia) Pasivo y Patrimonio
Elaboración Propia
Con estas tablas se comprueba que en la proyección estaría cumpliendo con el colchón
regulatorio de exigido por la Superintendencia de Banca y Seguros.
114
ANEXO 6: SUPUESTOS Y ESTRUCTURA PARA PROYECCIÓN
ESTADO DE SITUACION FINANCIERA
Cuenta
ACTIVO
DISPONIBLE Variacion
Caja 10,20% % de Disponible
Banco Central de Reserva del Perú 78,80% % de Disponible
Bancos y otras empresas del sistema financiero del
país 9,00% % de Disponible
Otras disponibilidades 2,00% % de Disponible
Inversiones Disponibles para la Venta Suma
Instrumentos representativos de Deuda 7,00% proy MEF
CARTERA DE CRÉDITOS 20,60% Variacion
Cartera de Créditos Vigentes 102,02% % de Cartera
Cartera de Créditos Refinanciados 0,67% % de Cartera
Cartera de Créditos Vencidos 3,44% % de Cartera
Cartera de Créditos en Cobranza Judicial 1,57% % de Cartera
(-) Provisiones para Créditos -7,71% % de Cartera
CUENTAS POR COBRAR suma suma
Cuentas por Cobrar por Venta de Bienes y Servicios
y Fideicomiso (neto) 2,00% crecimiento
% de los ingresos del periodo
Otras Cuentas por Cobrar (neto) 2,50% anterior
PARTICIPACIONES Suma
Asociadas y participaciones en negocios conjuntos 0,00% igual
INMUEBLES, MOBILIARIO Y EQUIPO (NETO) 12 000 incremento por 3 años

ACTIVO INTANGIBLE DISTINTO DE LA
PLUSVALÍA 0,00% Variación
% de los ingresos del periodo
IMPUESTO A LA RENTA DIFERIDO 2,54% anterior
% de los activos de periodo
OTROS ACTIVOS 0,29% anterior
TOTAL DEL ACTIVO Suma
PASIVO
OBLIGACIONES CON EL PÚBLICO Suma
Obligaciones a la Vista 10,00% Meta crecer
Obligaciones por Cuentas de Ahorro 20,00% Meta crecer
Obligaciones por Cuentas a Plazo 20,00% Meta crecer
Otras Obligaciones 15,00% Meta crecer
DEPÓSITOS DE EMPRESAS DEL SISTEMA
FINANCIERO Y ORGANISMOS FINANCIEROS Suma
Depósitos a Plazo 0,00% Variación
ADEUDOS Y OBLIGACIONES FINANCIERAS Suma
Adeudos y Obligaciones con Empresas e
instituciones financieras del país 15,48% Variación
Adeudos y Obligaciones con Empresas del Exterior
y Organismos Financieros Internacionales 0,00% igual
Otros Adeudos y Obligaciones del país y del exterior 0,00% igual

Valores y Títulos 0,00% Variación Anexo
CUENTAS POR PAGAR 36,20% %de gastos por intereses
PROVISIONES Suma
Provisión para litigio y demandas 1,25% % de Cartera Judicial
IMPUESTOS CORRIENTES 0,19% Variación
OTROS PASIVOS 0,09% Variación
TOTAL DEL PASIVO Suma
PATRIMONIO
Capital social 90,00% Distribución del resultado neto
Capital adicional igual
Reservas 10,00% Distribución del resultado neto
Resultado Neto del Ejercicio Estado de Resultados
Ajustes al Patrimonio igual
TOTAL DEL PATRIMONIO Suma
TOTAL DEL PASIVO Y PATRIMONIO Suma
Elaboración Propia
115
ESTADO DE RESULTADOS
Cuenta
Disponible 2,32% %Act Dis
Inversiones disponibles para la venta 2,35% %Act inv
Cartera de créditos directos 32,67% %Act Cred

TOTAL INGRESOS POR INTERESES Suma
Obligaciones con el público -4,83% %pasivo obligaciones publico

Depósitos de em presas del sistem a
financiero y organism os financieros
internacionales igual Fijo
Adeudos y obligaciones financieras Suma

Adeudos y obligaciones del sistema financiero
del país -5,30% %pasivo
Otros Adeudos y Obligaciones del País y del

Exterior -11,24% %pasivo
Comisiones y otros cargos por adeudos y -0,24% Porcentaje de ingreso
obligaciones financieras
Valores, Títulos y Obligaciones en Circulación -3,67% %pasivo
TOTAL GASTOS POR INTERESES Suma

MARGEN FINANCIERO BRUTO Suma
(-) Provisiones para créditos directos -16,97% Porcentaje de ingreso
MARGEN FINANCIERO NETO Suma
INGRESOS POR SERVICIOS FINANCIEROS Suma
Ingresos Diversos 0,90% Porcentaje de ingreso
GASTOS POR SERVICIOS FINANCIEROS Suma

Porcentaje de ingreso por ss
Prima al fondo de seguro de deposito -12,33% financieros
Porcentaje de ingreso por ss
Gastos Diversos -60,31% financieros
MARGEN FINANCIERO NETO DE INGRESOS Y
GASTOS POR SERVICIOS FINANCIEROS Suma
RESULTADO POR OPERACIONES FINANCIERAS
(ROF) Suma
Utilidad- pérdida en diferencia de cambio -0,04% Porcentaje de ingreso

MARGEN OPERACIONAL Suma
Gastos de Personal y Directorio -37,50% Porcentaje de ingreso
Gastos por Servicios Recibidos de Terceros -13,54% Porcentaje de ingreso
Impuestos y Contribuciones -0,23% Porcentaje de ingreso
DEPRECIACIONES Y AMORTIZACIONES -30,00% Porcentaje del activo fijo

MARGEN OPERACIONAL NETO Suma
Provisiones para litígios y demandas -0,06% Porcentaje de ingreso
Otras provisiones
RESULTADO DE OPERACIÓN Suma
OTROS INGRESOS Y GASTOS 0,13% Porcentaje de ingreso

RESULTADO DEL EJERCICIO ANTES DE IMPUESTO A
LA RENTA Suma
IMPUESTO A LA RENTA 29,50% Porcentaje de ingreso
RESULTADO NETO DEL EJERCICIO Sum a
Elaboración Propia
116
ANEXO 7: PROYECCIÓN COMPARTAMOS FINANCIERA
ESTADO DE SITUACIÓN FINANCIERA (miles de soles)
Cuenta 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P
ACTIVO
DISPONIBLE 206 502 219 135 176 763 213 174 150 403 181 384
Caja 21 063 22 352 18 030 21 744 15 341 18 501
Banco Central de Reserva del
Perú 162 724 172 678 139 289 167 981 118 518 142 931
Bancos y otras empresas del
sistema financiero del país 18 585 19 722 15 909 19 186 13 536 16 325
Otras disponibilidades 4 130 4 383 3 535 4 263 3 008 3 628
Inversiones Disponibles
para la Venta 117 339 125 553 134 342 143 746 153 808 164 575
Instrumentos representativos
de Deuda 117 339 125 553 134 342 143 746 153 808 164 575
Cartera de Créditos
Refinanciados 19 791 23 868 28 785 34 714 41 864 50 488
Cartera de Créditos Vencidos 100 972 121 771 146 854 177 105 213 586 257 583
Cartera de Créditos en
Cobranza Judicial 46 194 55 709 67 185 81 024 97 714 117 842
(-) Provisiones para Créditos -226 303 -272 919 -329 137 -396 935 -478 699 -577 306
Cuentas por Cobrar por Venta
de Bienes y Servicios y
Fideicomiso (neto) 17 959 18 318 18 685 19 058 19 440 19 828
Otras Cuentas por Cobrar
(neto) 19 923 23 569 27 772 32 800 38 693 45 684
EQUIPO (NETO) 77 845 89 845 101 845 101 845 101 845 101 845
ACTIVO INTANGIBLE
DISTINTO DE PLUSVALÍA 3 621 3 621 3 621 3 621 3 621 3 621
IMPUESTO A LA RENTA
DIFERIDO 20 244 23 949 28 219 33 328 39 315 46 419
OTROS ACTIVOS 8 572 9 744 11 592 13 646 16 327 19 252
TOTAL DEL ACTIVO 3 405 515 4 051 513 4 769 358 5 706 590 6 728 710 8 066 076
Fuente: en base Anexo 6
Elaboración Propia
117
Cuenta 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P
PASIVO
OBLIGACIONES CON EL
PÚBLICO 1 894 482 2 270 928 2 722 407 3 263 901 3 913 380 4 692 410
Obligaciones a la Vista 22 429 24 672 27 139 29 853 32 838 36 122
Obligaciones por Cuentas de
Ahorro 221 153 265 383 318 460 382 152 458 582 550 299
Obligaciones por Cuentas a
Plazo 1 646 753 1 976 103 2 371 324 2 845 589 3 414 707 4 097 648
DEPÓSITOS DE EMPRESAS
DEL SISTEMA FINANCIERO
Y ORGANISMOS
FINANCIEROS
INTERNACIONALES 22 968 34 501 0 50 538 0 58 020
ADEUDOS Y
OBLIGACIONES
FINANCIERAS 813 226 941 723 1 092 592 1 257 822 1 466 134 1 711 113
Empresas e instituciones
financieras del país 655 218 756 649 873 781 1 009 046 1 165 250 1 345 635
Otros Adeudos y Obligaciones
del país y del exterior 46 682 46 682 46 682 46 682 46 682 46 682
Valores y Títulos 111 326 138 392 172 129 202 095 254 203 318 796
CUENTAS POR PAGAR 40 073 50 051 59 086 69 851 82 517 97 806
PROVISIONES 250 579 698 842 1 016 1 225
Provisión para litigio y
demandas 250 579 698 842 1 016 1 225
IMPUESTOS CORRIENTES 7 427 7 441 7 455 7 469 7 483 7 497
OTROS PASIVOS 5 864 5 870 5 875 5 880 5 885 5 891
TOTAL DEL PASIVO 2 784 290 3 311 093 3 888 113 4 656 303 5 476 416 6 573 961
PATRIMONIO
Capital social 479 708 571 144 678 418 805 160 957 299 1 139 105
Capital adicional 449 449 449 449 449 449
Reservas 39 473 49 633 61 552 75 635 92 539 112 740
Resultado Neto del Ejercicio 101 595 119 194 140 824 169 043 202 007 239 820
Ajustes al Patrimonio 0 0 1 0 0 0
TOTAL DEL PATRIMONIO 621 225 740 420 881 245 1 050 287 1 252 294 1 492 115
TOTAL DEL PASIVO Y
PATRIMONIO 3 405 516 4 051 512 4 769 358 5 706 590 6 728 710 8 066 076
Elaboración Propia
118
ESTADO DE RESULTADOS (miles de soles)
Cuenta 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P
Disponible 6 996 4 789 5 082 4 099 4 943 3 488
Inversiones disponibles para la venta 2 752 2 945 3 151 3 372 3 608 3 860
Cartera de créditos directos 933 032 1 103 156 1 303 777 1 540 242 1 818 804 2 146 772
TOTAL INGRESOS POR INTERESES 942 780 1 110 889 1 312 010 1 547 713 1 827 355 2 154 120
Obligaciones con el público -91 463 -109 637 -131 434 -157 576 -188 932 -226 543
Depósitos de empresas del sistema
financiero y organismos financieros
internacionales -419 -419 -419 -419 -419 -419
Adeudos y obligaciones financieras -46 382 -53 164 -61 104 -69 952 -80 830 -93 564

financiero del país -34 754 -40 134 -46 346 -53 521 -61 806 -71 374
Otros Adeudos y Obligaciones del País

y del Exterior -5 248 -5 248 -5 248 -5 248 -5 248 -5 248
Comisiones y otros cargos por adeudos
y obligaciones financieras -2 295 -2 705 -3 194 -3 768 -4 449 -5 245
Circulación -4 085 -5 078 -6 316 -7 415 -9 327 -11 697
TOTAL GASTOS POR INTERESES -138 263 -163 220 -192 957 -227 948 -270 182 -320 526
MARGEN FINANCIERO BRUTO 804 516 947 669 1 119 053 1 319 765 1 557 173 1 833 594
(-) Provisiones para créditos directos -159 943 -188 463 -222 583 -262 571 -310 012 -365 448
MARGEN FINANCIERO NETO 644 573 759 206 896 469 1 057 194 1 247 161 1 468 146
INGRESOS POR SERVICIOS
FINANCIEROS 21 517 21 711 21 907 22 105 22 304 22 506
Ingresos Diversos 21 517 21 711 21 907 22 105 22 304 22 506

GASTOS POR SERVICIOS
FINANCIEROS -15 631 -15 772 -15 914 -16 058 -16 203 -16 349
Prima al fondo de seguro de deposito
-2 654 -2 678 -2 702 -2 726 -2 751 -2 776
Gastos Diversos -12 977 -13 094 -13 212 -13 332 -13 452 -13 574
INGRESOS Y GASTOS POR
SERVICIOS FINANCIEROS 650 459 765 145 902 462 1 063 241 1 253 262 1 474 303
FINANCIERAS (ROF) -346 -408 -482 -568 -671 -791
Utilidad- pérdida en diferencia de
cambio -346 -408 -482 -568 -671 -791
MARGEN OPERACIONAL 650 113 764 737 901 980 1 062 673 1 252 591 1 473 512
Gastos de Personal y Directorio -353 505 -416 540 -491 952 -580 331 -685 186 -807 710
Terceros -127 638 -150 398 -177 627 -209 537 -247 397 -291 636
Impuestos y Contribuciones -2 128 -2 507 -2 961 -3 493 -4 124 -4 862
DEPRECIACIONES Y
AMORTIZACIONES -23 354 -26 954 -30 554 -30 554 -30 554 -30 554
MARGEN OPERACIONAL NETO 143 488 168 339 198 887 238 758 285 331 338 751
VALUACIÓN DE ACTIVOS Y
PROVISIONES
Provisiones para litigios y demandas -585 -690 -814 -961 -1 134 -1 337
Otras provisiones 0 1 2 3 4 5
RESULTADO DE OPERACIÓN 142 903 167 650 198 074 237 800 284 201 337 419
OTROS INGRESOS Y GASTOS 1 205 1 419 1 676 1 977 2 335 2 752

RESULTADO DEL EJERCICIO 144 107 169 070 199 751 239 777 286 535 340 171
ANTES DE IMPUESTO A LA RENTA
IMPUESTO A LA RENTA -42 512 -49 876 -58 926 -70 734 -84 528 -100 350
RESULTADO NETO DEL EJERCICIO 101 595 119 194 140 824 169 043 202 007 239 820
Elaboración Propia
119
ANEXO 8: PROYECCIÓN (PANDEMIA) COMPARTAMOS FINANCIERA
ESTADO DE SITUACIÓN FINANCIERA
(miles de soles)
Cuenta 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P
ACTIVO
DISPONIBLE 206 502 291 360 433 145 522 368 552 152 665 889
Caja 21 063 29 719 44 181 53 282 56 320 67 921
Banco Central de Reserva del Perú 162 724 229 592 341 318 411 626 435 096 524 720
Bancos y otras empresas del sistema
financiero del país 18 585 26 222 38 983 47 013 49 694 59 930
Otras disponibilidades 4 130 5 827 8 663 10 447 11 043 13 318
Inversiones Disponibles para la Venta 217 339 232 553 148 832 159 250 170 398 182 325
Instrumentos representativos de Deuda 217 339 232 553 148 832 159 250 170 398 182 325
Cartera de Créditos Refinanciados 17 231 18 093 21 820 26 315 31 736 38 273
Cartera de Créditos Vencidos 87 912 92 307 111 323 134 255 161 912 195 266
Cartera de Créditos en Cobranza Judicial 40 219 42 230 50 929 61 421 74 073 89 332
(-) Provisiones para Créditos -197 032 -206 883 -249 501 -300 899 -362 884 -437 638
Cuentas por Cobrar por Venta de Bienes y
Servicios y Fideicomiso (neto) 17 959 18 318 18 685 19 058 19 440 19 828
Otras Cuentas por Cobrar (neto) 19 923 16 904 169 028 24 964 29 534 34 872
INMUEBLES, MOBILIARIO Y EQUIPO (NETO) 65 845 65 845 77 845 89 845 101 845 101 845
ACTIVO INTANGIBLE DISTINTO DE LA
PLUSVALÍA 3 621 3 621 3 621 3 621 3 621 3 621
IMPUESTO A LA RENTA DIFERIDO 20 244 17 176 19 335 25 366 30 009 35 433
OTROS ACTIVOS 8 572 8 910 9 546 11 771 13 610 16 093
TOTAL DEL ACTIVO 3 114 081 3 336 466 4 114 262 4 756 720 5 624 583 6 732 900
Fuente: en base Anexo 6 y supuestos apartado 4.4.1
Elaboración Propia
120
Cuenta 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P
PASIVO
OBLIGACIONES CON EL PÚBLICO 1 894 482 2 270 928 2 722 407 3 263 901 3 913 380 4 692 410
Obligaciones a la Vista 22 429 24 672 27 139 29 853 32 838 36 122
Obligaciones por Cuentas de Ahorro 221 153 265 383 318 460 382 152 458 582 550 299
Obligaciones por Cuentas a Plazo 1 646 753 1 976 103 2 371 324 2 845 589 3 414 707 4 097 648
DEPÓSITOS DE EMPRESAS DEL SISTEMA
FINANCIERO Y ORGANISMOS FINANCIEROS 22 968 34 501 0 50 538 0 58 020
ADEUDOS Y OBLIGACIONES FINANCIERAS 558 332 526 234 639 200 721 251 852 218 957 851
Adeudos y Obligaciones con Empresas e
instituciones financieras del país 479 552 479 552 553 788 639 517 738 516 852 841
Otros Adeudos y Obligaciones del país y del
exterior 46 682 46 682 46 682 46 682 46 682 46 682
Valores y Títulos 32 098 38 730 35 053 67 020 58 328
CUENTAS POR PAGAR 40 073 45 391 51 619 61 658 72 880 86 745
PROVISIONES 250 504 529 639 770 929
Provisión para litigio y demandas 250 504 529 639 770 929
IMPUESTOS CORRIENTES 7 427 7 441 7 455 7 469 7 483 7 497
OTROS PASIVOS 5 864 5 870 5 875 5 880 5 885 5 891
TOTAL DEL PASIVO 2 529 396 2 890 868 3 427 086 4 111 336 4 852 618 5 809 343
PATRIMONIO
Capital social 479 708 448 257 413 079 495 498 592 886 706 809
Capital adicional 100 449 449 150 449 449 449 449
Reservas 39 473 35 979 32 070 41 228 52 049 64 707
Resultado Neto del Ejercicio -34 945 -39 087 91 577 108 209 126 581 151 592
Ajustes al Patrimonio 0 0 1 0 1 0
TOTAL DEL PATRIMONIO 584 685 445 598 687 176 645 384 771 966 923 557
TOTAL DEL PASIVO Y PATRIMONIO 3 114 081 3 336 466 4 114 262 4 756 720 5 624 583 6 732 900
Elaboración Propia
121
ESTADO DE RESULTADOS (m iles de soles)
Cuenta 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P
Disponible 6 996 4 789 6 757 10 044 12 114 12 804
Inversiones disponibles para la venta 5 098 5 455 3 491 3 735 3 997 4 277
Cartera de créditos directos 664 060 750 898 988 326 1 167 588 1 378 767 1 627 403
TOTAL INGRESOS POR INTERESES 676 153 761 142 998 573 1 181 368 1 394 877 1 644 484
Obligaciones con el público -91 463 -109 637 -131 434 -157 576 -188 932 -226 543
Depósitos de em presas del sistem a
financiero y organism os financieros
internacionales -419 -419 -419 -419 -419 -419
Adeudos y obligaciones financieras -33 508 -32 537 -38 474 -43 331 -50 275 -56 628
financiero
Adeudos ydel país
Obligaciones con Instituciones -25 436 -25 436 -29 374 -33 921 -39 172 -45 236
Financieras del Exter y Organ. Financ. 0 0 0 0 0 0
Otros Adeudos y Obligaciones del País y del
Exterior -5 248 -5 248 -5 248 -5 248 -5 248 -5 248
Comisiones y otros cargos por adeudos y
obligaciones financieras -1 646 -1 853 -2 431 -2 876 -3 396 -4 004
Valores, Títulos y Obligaciones en Circulación -1 178 0 -1 421 -1 286 -2 459 -2 140
TOTAL GASTOS POR INTERESES -125 390 -142 593 -170 327 -201 327 -239 626 -283 590
MARGEN FINANCIERO BRUTO 550 763 618 548 828 246 980 042 1 155 251 1 360 895
(-) Provisiones para créditos directos -169 038 -190 285 -169 409 -200 420 -236 642 -278 988
MARGEN FINANCIERO NETO 381 725 428 263 658 838 779 622 918 609 1 081 907
INGRESOS POR SERVICIOS FINANCIEROS 21 517 21 711 21 907 22 105 22 304 22 506
Ingresos Diversos 21 517 21 711 21 907 22 105 22 304 22 506
GASTOS POR SERVICIOS FINANCIEROS -15 631 -15 772 -15 914 -16 058 -16 203 -16 349
Prima al fondo de seguro de depósito -2 654 -2 678 -2 702 -2 726 -2 751 -2 776
Gastos Diversos -12 977 -13 094 -13 212 -13 332 -13 452 -13 574
MARGEN FINANCIERO NETO DE INGRESOS
Y GASTOS POR SERVICIOS FINANCIEROS 387 611 434 202 664 830 785 669 924 711 1 088 063
FINANCIERAS (ROF) -248 -279 -367 -434 -512 -604
Utilidad- pérdida en diferencia de cambio -248 -279 -367 -434 -512 -604
MARGEN OPERACIONAL 387 363 433 923 664 464 785 235 924 198 1 087 460
Gastos de Personal y Directorio -324 554 -365 348 -374 426 -442 967 -523 024 -616 617
Gastos por Servicios Recibidos de Terceros -91 541 -103 047 -135 192 -159 940 -188 846 -222 639
Impuestos y Contribuciones -1 526 -1 718 -2 254 -2 666 -3 148 -3 711
DEPRECIACIONES Y AMORTIZACIONES -19 754 -19 754 -23 354 -26 954 -30 554 -30 554
MARGEN OPERACIONAL NETO -50 011 -55 944 129 239 152 709 178 627 213 939
Provisiones para litigios y demandas -420 -472 -620 -733 -866 -1 021
Otras provisiones 0 1 2 3 4 5
RESULTADO DE OPERACIÓN -50 431 -56 415 128 621 151 978 177 765 212 923
OTROS INGRESOS Y GASTOS 864 972 1 276 1 509 1 782 2 101

RESULTADO DEL EJERCICIO ANTES DE
-49 567 -55 443 129 897 153 488 179 547 215 024
IMPUESTO A LA RENTA
IMPUESTO A LA RENTA 14 622 16 356 -38 320 -45 279 -52 966 -63 432
RESULTADO NETO DEL EJERCICIO -34 945 -39 087 91 577 108 209 126 581 151 592
Elaboración Propia
122

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UNIVERSIDAD NACIONAL DE SAN AGUSTÍN DE AREQUIPA

UNIDAD DE POSGRADO DE LA FACULTAD DE ECONOMÍA

DETERMINACIÓN DEL VALOR ECONÓMICO Y FINANCIERO DE LA

Tesis presentada por la Bachiller:

ASESOR: Dr. MAURICIO JORGE SERAFÍN

Dedico este trabajo a las personas que me brindaron su

A la Universidad Nacional de San Agustín de Arequipa por brindarnos la oportunidad de

Tabla 1. PRINCIPALES MÉTODOS DE VALORACIÓN .................................................................................................... 7

Gráfico 1. Crecimiento del PBI _______________________________________________ _18

El presente trabajo tiene como objetivo principal realizar la Valoración Económica y

Financiera de Compartamos Financiera, aplicando método de descuento de flujos con el fin de

decisiones de inversión, para que los inversionistas perciban su importancia en términos de

un estudio que dé información importante para los directivos de la empresa Compartamos

Financiera. Por ello se ha planteado la siguiente hipótesis “Si no se determina el valor de la

compañía COMPARTAMOS FINANCIERA; Entonces los inversionistas del mercado no perciben la

importancia, en términos de valor de sus acciones en el mercado financiero peruano”.

La presente tesis está dividida en 4 capítulos y se describen a continuación:

En el capítulo I, denominado Marco Teórico, se presenta los conceptos principales

En el capítulo II, denominado Actividades Económicas y Financieras de Compartamos

Financiera, nos llevara a conocer el entorno de la compañía, y su desempeño de sus principales

variables, para reconocer sus potencialidades y oportunidades de mejora, se observa las

En el capítulo IV, denominado Evidencia de la valuación de Compartamos Financiera,

acciones de la compañía, considerando el escenario de tiempos normales y el presente periodo

de pandemia así se observará el efecto en el valor de la Financiera.

Finalmente, se realizarán las conclusiones a las que nos lleva el trabajo y la

demostración de la hipótesis planteada, así como las recomendaciones apropiadas sobre la

valoración de Compartamos Financiera, se presenta la bibliografía consultada para la

mención en gestión financiera empresarial de la universidad nacional de San Agustín de

1.1. MARCO CONCEPTUAL DE VALORACIÓN DE COMPARTAMOS

1.1.1. Concepto de Entidad Financiera

Se llama entidad financiera a toda institución que ejecuta operaciones de intermediación

operaciones activas o de otorgamiento de créditos a terceros (Calvo, 2018).

• Concesión de préstamos y créditos.

• Negociación de efectivos comerciales.

• Otras actividades similares.

funcionamiento de las entidades financieras. En el Perú estas instituciones son:

• El Banco Central de Reserva del Perú, o BCRP por sus siglas.

Pensiones, conocida como SBS, por sus siglas.

1.1.2. Tipos de Entidades Financieras

1.1.2.1. Sistema Bancario

Lo integran el Banco Central de Reserva, el Banco de la Nación y la banca comercial y de

La principal actividad de la banca comercial y ahorros es captar el dinero del público en

o en operaciones sujetas a riesgos de mercado.

1.1.2.2. Sistema no Bancario

conforman este tipo, así como sus objetos.

• Cajas municipales de ahorro y crédito. Su finalidad es realizar operaciones de

financiamiento, con preferencia a las pequeñas y micro-empresas.

Consejos Provinciales y Consejos Distritales, así como a sus empresas municipales.

• Cajas rurales. Su meta es otorgar financiamiento preferencial a empresarios de la pequeña

y micro-empresa del sector productivo rural.

• Entidad de desarrollo a la pequeña y micro empresa (EDPYME). Su fin es otorgar

financiamiento preferencial a los empresarios de la pequeña y micro-empresa.

• Empresas especializadas. Su objetivo es actuar como agente de transferencia y registros

de las operaciones o transacciones del ámbito comercial y financiero. Incluyen las

empresas afianzadoras y de garantías, factoring y servicios fiduciarios.

• Empresa de arrendamiento financiero. Su finalidad es la adquisición de bienes muebles e

inmuebles para arrendarlos a terceros.

• Empresas financieras. Tienen como objeto la prestación de servicios financieros, de

captación de capital del público nacional e internacional, y empleado en otorgamiento de