6 Riesgo de Cambio

MÁSTER UNIVERSITARIO EN
GESTIÓN INTERNACIONAL DE LA
EMPRESA 2022-2023
Finanzas internacionales a corto plazo

Tema 6: Riesgo de cambio y coberturas
PROFESORES:
• Miguel Morán
• Gúmer Alberola
• Diego Pitarch
• Eduardo Oliveira
RIESGO DE CAMBIO Y COBERTURAS
1. CONCEPTO DE RIESGO DE CAMBIO ............................................................ 3
2. COBERTURA DEL RIESGO DE CAMBIO ....................................................... 6
3. FORMACIÓN DEL TIPO DE CAMBIO A PLAZO (FORWARD) ..................... 11
4. CÁLCULO DE LOS TIPOS DE CAMBIO A PLAZO ....................................... 17
5. CÁLCULO DE LA APRECIACIÓN/DEPRECIACIÓN ..................................... 19
6. COTIZACIÓN A PREMIO Y A DESCUENTO ................................................. 21
7. «SEGURO» DE CAMBIO Y COBERTURA BANCARIA SUBYACENTE ........ 22
8. INCUMPLIMIENTO DEL «SEGURO» DE CAMBIO ....................................... 26
9. OPCIONES Y FUTUROS EN DIVISAS ........................................................... 29
10. EJERCICIOS SOBRE FORWARDS Y OPCIONES ........................................ 31
MÁSTER UNIVERSITARIO EN GESTIÓN INTERNACIONAL DE LA EMPRESA 2022-2023 2 | 31

1. CONCEPTO DE RIESGO DE CAMBIO
1.1. CONSIDERACIONES PREVIAS
Habitualmente se hace referencia al riesgo de cambio como las diferencias que pueden producirse en la
cotización de las monedas utilizadas en las transacciones internacionales, durante el período de tiempo que
transcurre entre la fecha de contratación de la operación (comercial o financiera) y su liquidación dineraria.
No obstante, veremos que el riesgo de cambio puede empezar para la empresa incluso antes, por ejemplo,
desde el momento en que un exportador realiza una oferta en firme (o un importador un pedido en firme) en
una moneda que no sea la suya.
Pero la existencia de riesgo de cambio no significa necesariamente una pérdida. También puede traducirse
en un ingreso adicional para exportadores o un coste menor del previsto para los importadores. Es decir, las
diferencias respecto a lo previsto pueden ser tanto negativas como positivas.
RIESGO DE CAMBIO NO EQUIVALE A PÉRDIDA
Lógicamente, el objetivo será tratar de neutralizar la potencial incidencia negativa del riesgo de cambio
y, si es posible, aprovechar la positiva.
Cualquier operador que intervenga en una operación (contrato, oferta, pedido) denominada en una moneda
diferente de la suya habitual, estará incurriendo en riesgo de cambio.
Y siempre habrá riesgo de cambio para una de las partes cuando se opera entre países con distinta
moneda. O lo tendrá el vendedor o lo tendrá el comprador. E incluso, puede suceder que ambos tengan
riesgo de cambio si la moneda del contrato no es ni la del exportador ni la del importador, sino de la de un
tercer país, como sucede a menudo con el dólar de EE. UU. o con el euro.
Un exportador/importador español tendrá riesgo de cambio si opera en moneda diferente al euro. Un

comprador/vendedor de fuera de la Zona Euro lo tendrá si lo hace en euros, por ejemplo.
Bien es cierto que desde la implantación del euro ha disminuido mucho el riesgo de cambio para las
empresas españolas, dada la elevada proporción de operaciones que se realiza con países de la Zona Euro.
No obstante, la Zona Euro no es sino una parte de la economía y la demanda mundiales y, por otro lado, lo
previsible es que progresivamente el comercio exterior español se vaya orientando en mayor medida hacia
países fuera de la Zona Euro.
1.2. MODALIDADES DE RIESGO DE CAMBIO
- Exposiciones de transacción
• Riesgo de cambio de comercio exterior
Este riesgo surge cuando se firma un contrato de compraventa denominado en divisa. Y se deriva de
la diferencia de cotización de dicha moneda con la propia del exportador o el importador desde la
fecha en que se firma el contrato hasta la de su liquidación o pago. En este último momento aflorará
la diferencia de cambio y constituirá un beneficio o pérdida real para el contratante en divisa.
El exportador (si es «acreedor de divisas») o el importador (si es «deudor de divisas») se encontrará en

alguna de las siguientes circunstancias:

MONEDA DE EXPORTADOR IMPORTADOR
FACTURACIÓN ESPAÑOL ESPAÑOL
EUROS SIN RIESGO SIN RIESGO
DIVISA CON RIESGO CON RIESGO
Ejemplos:
Exportación con facturación en USD, supuesto 1.
Fecha contrato Fecha de cobro

(90 días después)
Tipo de cambio al contado Tipo de cambio al contado
1 EUR = 1,10 USD 1 EUR = 1,12 USD
El euro se ha apreciado al vencimiento (vale más USD) y, por tanto, el dólar se ha depreciado
(vale menos euros). El exportador que haya facturado en USD cobrará menos euros de los previstos.
Exportación con facturación en USD, supuesto 2.
Fecha contrato Fecha de cobro

(90 días después)
Tipo de cambio al contado Tipo de cambio al contado
1 EUR = 1,10 USD 1 EUR = 1,08 USD
El euro se ha depreciado al vencimiento (vale menos USD) y, por tanto, el dólar se ha apreciado
(vale más euros). El exportador que haya facturado en USD recibirá más euros de los previstos.
Ejercicio. Analizar cual sería la situación de un importador que tuviese que hacer frente a una
factura en USD 90 días después del contrato, en los dos casos anteriores.
• Riesgo de cambio de endeudamiento
El riesgo de endeudamiento se presenta cuando una empresa (o particular) toma un préstamo en

divisa. Esto se hace, generalmente, para reducir costes financieros (por menor tipo de interés de la
divisa) o para facilitar liquidez entre matrices y filiales.
El riesgo de cambio se manifiesta en las fechas de las sucesivas amortizaciones de la deuda, tanto en
la devolución del principal del préstamo como en el pago de los intereses. Así sucedería, por ejemplo,
si una empresa española recibiese un préstamo en yenes, que tendría que ir devolviendo a lo largo de,
digamos, cinco años. El tipo de cambio entre el JPY y el EUR irá cambiando con el tiempo; esta
evolución puede beneficiarle o perjudicarle.

Análogo planteamiento se aplicaría a, por ejemplo, SEGUREXPO, empresa colombiana, si recibiese
un préstamo en EUR de su empresa matriz en España (CESCE). SEGUREXPO tendría riesgo de cambio
por endeudamiento.
• Riesgo de cambio de inversión
El riesgo de inversión existe cuando se compran activos económicos (empresas), financieros (títulos
de deuda) o físicos (inmuebles, oficinas) en una divisa distinta de la propia.
La valoración de los mismos en el futuro, cuando se quiera desinvertir, habrá variado.
Lo mismo sucederá con los beneficios que se repatríen, que variarán en función de los movimientos
de los tipos de cambio.
- Exposiciones de traslación
Una empresa que invierte en el exterior, creando por ejemplo una filial en Estados Unidos, contabilizará
inicialmente el equivalente en euros de la inversión en la filial, al tipo de cambio de la fecha en que realizó la
inversión.
Anualmente, al cierre de cada ejercicio fiscal, consolidará (agregará) el balance del grupo empresarial al tipo
de cambio del momento, por lo que pueden surgir diferencias a resultas de los cambios en la cotización de
las monedas, incluso aunque mantenga la inversión.
Lo mismo sucede en la traslación de los beneficios no repatriados de la subsidiaria. Los beneficios se generan
en la moneda del país de la inversión, por lo que, por ejemplo, una depreciación de la divisa supone de
inmediato una pérdida de valor de los beneficios, aunque no se repartan.
Un ejemplo muy gráfico de ello es cómo caen las cotizaciones en bolsa de las empresas matrices cuando se
deprecia la moneda del país en que está implantada una filial importante. Bancos y grandes empresas
españolas han experimentado esta situación con frecuencia a resultas de sus implantaciones en diversos
países latinoamericanos o en Turquía.
- Exposiciones económicas
Se refiere a la incidencia sobre la competitividad de una empresa derivada bien de futuras operaciones
internacionales que vaya a emprender bien de la alteración de costes y precios relativos frente a otras
empresas, extranjeras o nacionales, como consecuencia de la evolución de los tipos de cambio.

DIRECTAS INDIRECTAS
Responde a una situación que se materializará en Nace de la alteración de competitividad, frente a

el futuro, por efecto de las transacciones que se empresas extranjeras o nacionales, derivada de la
irán derivando de la actividad de la empresa. evolución de los tipos de cambio, pues pueden
modificar los costes y precios relativos de la
Se convierte en riesgo de transacción, cuando se empresa.
materializan las operaciones.
Pueden existir incluso aunque la empresa no
Por ejemplo: realice actividad exterior.
- Las listas de precios en divisas.
- Las ofertas en divisas. Por ejemplo, la depreciación del tipo de cambio
- Los pedidos en firme en divisas. del real brasileño abarata los costes de fabricación
(en los tres casos se genera un riesgo latente, pues de aquellas empresas de calzado que importen el
salvo cuando la volatilidad de la divisa sea muy alta, cuero de Brasil, frente a los que no lo hagan.
no se puede estar modificando las listas de precios
de modo constante y las ofertas o pedidos en firme Una empresa que exporta programas informáticos
no se pueden alterar una vez emitidos). a EE. UU., si el dólar se aprecia, obtiene una
- La expansión de la empresa hacia el exterior, rentabilidad adicional de sus ventas, frente a las
que se irá materializando en sucesivas que sólo vendan en España.
operaciones con riesgo de cambio.
2. COBERTURA DEL RIESGO DE CAMBIO
Existen diversos mecanismos para que una empresa exportadora o importadora pueda cubrirse frente al
riesgo de cambio. Aquí abordaremos fundamentalmente los mecanismos de cobertura de la exposición de
transacción, centrándonos principalmente en la relacionada con la operativa de comercio exterior, que es la
más habitual.
2.1. COBERTURA POR COMPENSACIÓN (OFFSET)
Si una empresa realiza compras y ventas en la misma divisa, el riesgo de cambio quedará parcialmente
compensado. Por ejemplo, una apreciación de la divisa afectará tanto a los pagos como a los cobros
(aumentará el valor de los pagos pero, simultáneamente, aumentará el de los ingresos). Y viceversa, si hay
una depreciación.
No obstante, es muy difícil que los cobros y pagos coincidan en la cuantía y en los plazos de vencimiento,
por lo que exigirá una gestión financiera muy cuidadosa y será preciso que exista también la posibilidad legal
de utilizar cuentas en divisas y financiación en divisas, para poder gestionar con agilidad las diferencias entre
los momentos de cobro y los momentos de pago.
2.2. COBERTURA ESTRUCTURAL POR ENDEUDAMIENTO
- Exportación
Si una empresa espera ingresos futuros en una determinada divisa (por ejemplo, un exportador), puede
cubrir el riesgo de cambio mediante el endeudamiento en la misma divisa y al mismo plazo.

Al endeudarse en divisa, recibe esta al contado, pudiéndola vender por euros que ya puede utilizar para su
actividad1
Al vencimiento de la operación de exportación, recibirá del comprador las divisas correspondientes y con
ellas podrá saldar el préstamo solicitado. Al coincidir ambas cantidades, y en la misma moneda, no habrá
riesgo de cambio, cualquiera que sea el tipo de cambio de la divisa en ese momento.
La empresa habrá eliminado el riesgo de cambio y recibido una cantidad fija y conocida de euros: los
obtenidos al principio al vender la divisa que recibió al endeudarse.
- Importación
Si una empresa tiene que realizar pagos en divisa en un momento futuro (por ejemplo, un importador),
puede proceder del siguiente modo:
- Endeudarse en euros y con los euros obtenidos comprar al contado la divisa que necesita, colocándola
simultáneamente en un depósito al plazo de pago previsto2.
- Llegado el momento del vencimiento, tendrá que:

• Cancelar el préstamo tomado en euros3. Y esos euros tomados prestados, más los intereses, será el
coste de la divisa que ahora tendrá disponible para pagar, sabiéndolo el importador desde el primer
momento y sin que le afecte la cotización que, en el momento del vencimiento, tenga la moneda
extranjera.
• Retirar el depósito en la divisa, con el que podrá proceder al pago de la importación, al margen de
cómo haya evolucionado la cotización de la divisa hasta ese momento.
Habrá eliminado, por tanto, el riesgo de cambio.
1
El exportador se endeudará por el importe descontado del valor de la exportación, de modo que las divisas recibidas
al contado, más los intereses que debe pagar por ellas, equivalgan al pago a recibir del comprador.
2
Dado que, previsiblemente, el depósito generará unos intereses (en divisa), el importador solo necesitará endeudarse
por aquella cantidad de EUR que le permitan comprar los USD que, sumados a los intereses del periodo de depósito,
equivalgan al importe que debe pagar.
3
Aunque no hubiese efectuado esta operativa de cobertura, igualmente el importador debería disponer de EUR para
hacer frente al pago al vencimiento, que tendría que entregar al banco para obtener los USD.

(si el importador dispusiese de euros, podría no endeudarse, sino directamente comprar la divisa al contado
con sus fondos y depositarla hasta el momento del vencimiento).
Ejemplo de exportación:
REPSOL, S.A. espera recibir 100.000 USD en un plazo de seis meses, consecuencia del reembolso de una
exportación de lubricantes a Malasia. Decide financiarse en USD para cubrir el riesgo de cambio. El interés
que aplica el banco para la financiación a ese plazo, en USD, es del 3 % anual, por lo que la empresa obtiene,
al descuento, 98.500 USD (deducidos 1.500 EUR por los seis meses de financiación).
Convierte inmediatamente los dólares en euros (al tipo de cambio al contado), que utiliza para su actividad.
Transcurridos los seis meses tendrá que amortizar el préstamo recibido; en total tendrá que pagar al banco
100.000 USD (98.500 de capital y 1.500 de intereses). Cancela el préstamo con los 100.000 USD del cobro
de su exportación. No ha tenido riesgo de cambio pues vendió al contado los 98.500 USD recibidos al
principio, obteniendo los euros correspondientes. La cotización al contado de la divisa al momento del
vencimiento no le afectará.
2.3. UTILIZACIÓN DEL MERCADO DE DIVISAS A PLAZO: EL «SEGURO» DE CAMBIO
Mercado de divisas a plazo o mercado forward es aquel en el que las monedas cotizan entre sí (tienen
tipos de cambio) para su intercambio en un momento futuro.
Permite la compra o venta de divisas con entrega o liquidación a más de dos días de mercado desde
el momento de la contratación (a diferencia del mercado al contado o spot, que, como hemos visto, es aquel
en que la entrega se produce a dos días de mercado).
Es decir, la fecha de la transacción en divisas y fijación del tipo de cambio es hoy, pero el intercambio
de las monedas se produce en un momento futuro, posterior a dos días de mercado. Ese tipo de cambio
recibe el nombre de tipo de cambio a plazo o tipo de cambio forward.
A través del mercado de divisas a plazo, el operador (empresa o particular) que vaya a recibir un cobro en
divisas en un momento futuro, puede suscribir, en el presente, un contrato con una entidad bancaria por el
que vende a dicha entidad una cantidad determinada de divisa a un tipo de cambio determinado y con
entrega en un momento futuro también prefijado. Llegado ese momento, el exportador deberá cumplir y
entregar la cantidad de divisas contratada y el banco se las pagará al tipo de cambio predeterminado.
Análogamente, el operador que tenga que efectuar un pago en divisas en un momento futuro, puede
suscribir, en el presente, un contrato con una entidad bancaria por el que compra a dicha entidad una
cantidad determinada de divisa a un tipo de cambio determinado y que el banco deberá entregarle en
una fecha futura también prefijada. Llegado ese momento, el banco entregará al importador las divisas
contratadas, que este deberá pagar al banco al tipo de cambio predeterminado.

Las cantidades de divisas a vender o comprar se ajustarán a lo que el exportador o importador requiera.
No son cantidades estándar, como sucede en los denominados mercados de futuros, que se comentan más
adelante.
Las fechas para la liquidación de la venta o compra de moneda en un momento futuro también pueden
adaptarse a los requerimientos de exportadores o importadores, pues tampoco son estándar, a diferencia,
igualmente, de los mercados de futuros.
Lo más frecuente es que los bancos ofrezcan cotizaciones a plazo o forward hasta un período de un año.
Y conforme a lo que desarrollaremos en el siguiente apartado, los tipos de cambio forward:

- no coincidirán con los tipos de cambio spot al momento de la contratación4.
- tampoco coincidirán con los tipos de cambio spot al momento futuro de vencimiento del forward5.
- tampoco son un predictor de cual será el tipo de cambio spot en el momento futuro de vencimiento
del forward.
Son, exclusivamente,
TIPOS DE CAMBIO que un exportador (o un importador)
puede fijar HOY,
para que se apliquen en un momento FUTURO
Lo que le permite ELIMINAR LA INCERTIDUMBRE

de lo que vayan a cobrar (o pagar), en su propia moneda
Los tipos de cambio forward son distintos para cada momento futuro. Es decir, habrá un forward para
1 semana, para 1 mes, para 3 meses, o para plazos intermedios, digamos, 55 o 264 días.
Al igual que en el mercado al contado, la cotización de una divisa en el mercado a plazo puede presentarse
de forma indirecta o directa.
Y de la misma forma que en el mercado spot, en el forward también habrá un tipo de cambio comprador y
otro vendedor para cada plazo.
Es importante señalar, igualmente, que las coberturas pueden hacerse por el importe total o parcial de la
operación comercial.
Este contrato de compra o venta de divisas a plazo es lo que se conoce en España como «seguro» de
cambio. Debe remarcarse, no obstante, que no se trata de ninguna operación de seguro en el sentido
habitual del término, sino un sistema de asegurarse el cambio de la divisa a través de la compra o venta
de divisas en el mercado de divisas a plazo o forward. No habrá, por tanto, ninguna prima. Pero sí habrá
normalmente comisiones que adeuden las entidades bancarias por la compra o venta a plazo, como lo
hacen en las compras o ventas de divisas al contado; estas comisiones, no obstante, no serán habitualmente
superiores a las de contado e incluso puede que no se apliquen si el cliente empresarial es importante.
El aseguramiento del cambio a través del mercado forward es una operativa habitual de las entidades
bancarias con sus clientes, sobre todo con los empresariales con actividad internacional.
Las cotizaciones del mercado de divisas a plazo o cotizaciones forward por parte de las entidades
bancarias son libres y cada entidad financiera fija sus precios, si bien no suele haber grandes diferencias
entre ellas, pues tienen como referencia el mercado mayorista internacional y están sometidas a
competencia, como sucede con las de contado.
4
Salvo de forma absolutamente casual.
5
Salvo de forma absolutamente casual.

Conviene que el exportador o el importador, en operaciones de cierta entidad, pulse las cotizaciones de
diferentes bancos. Pero, para que sean comparables, se debe hacer al mismo tiempo o con muy escasa
diferencia, pues cambian constantemente como las del mercado al contado.
A modo de recordatorio:
− Un exportador, mediante este sistema, conoce desde el momento de la contratación del «seguro»
de cambio los euros que va a recibir del banco al momento del vencimiento, a cambio de las divisas
que va a cobrar de su cliente. Se aplicará el tipo de cambio que se contrate ahora, al margen de
cómo esté el tipo de cambio al contado de la divisa en el momento del cobro. En el «seguro» de
cambio de exportación, el exportador se obliga a entregar al banco la divisa contratada y el banco
se obliga a entregar al exportador euros (contravalor de la divisa, al tipo pactado).
− De modo análogo, un importador conocerá, desde que contrate el «seguro» de cambio, los euros
que, en su momento, tendrá que entregar al banco para obtener la divisa con la que pagar a su
suministrador, al margen de cómo esté el precio al contado de dicha divisa en el momento del
vencimiento. En el «seguro» de cambio de importación el banco se obliga a entregar al importador
la divisa contratada y el importador a entregar al banco los euros correspondientes, según lo
pactado.
Debe enfatizarse que se trata de un contrato de obligado cumplimiento por las dos partes. El exportador,
al momento del vencimiento del «seguro» de cambio, deberá entregar la divisa contratada y el banco le
entregará los euros pactados. Si se tratase de una importación, el importador deberá entregar los euros
correspondientes y el banco le entregará la cantidad de divisa pactada.
Por tanto, el asegurar el cambio, en ambos supuestos, exportación o importación, supone hacer
desaparecer la incertidumbre y neutralizar un comportamiento potencialmente desfavorable del tipo
de cambio.
No obstante, también es cierto (y es muy importante no olvidarlo), que, al ser un contrato de obligado
cumplimiento, se está renunciando a hipotéticos beneficios ante movimientos favorables de la
cotización de la divisa respecto al tipo de cambio forward pactado.
Ejemplo: «seguro» de cambio de exportación
GRUPO FERROVIAL espera un reembolso de sus concesiones de autopistas en EE. UU. por un importe de
1.000.000 USD dentro de 120 días. Supongamos que el tipo de cambio spot, en ese momento, es de 1,04
USD por EUR, por lo que el contravalor en EUR, al contado, es:
1.000.000 / 1,04 = 961.538,46 EUR
Cualquier oscilación en el cambio del dólar durante los 120 días modificaría, al alza o a la baja, los ingresos
esperados y en una cuantía desconocida. GRUPO FERROVIAL decide no correr riesgos y asegura el cambio.
Su banco le cotiza, hoy, el forward a 120 días a 1,05 USD por cada EUR. De este modo, ya se sabe que,
suceda lo que suceda con la cotización futura de la divisa, el banco le va a comprar 1.000.000 USD al tipo
de cambio de 1 EUR = 1,05 USD. Por lo que obtendrá, con total seguridad, 1.000.000 / 1,05 = 952.230,95
EUR.
Es menos de lo que se obtendría hoy al vender los dólares al contado. Pero GRUPO FERROVIAL va a recibir
los dólares dentro de 120 días, no hoy, y no sabe qué va a pasar con el tipo de cambio al contado al cabo
de ese plazo. Quizá, piensa el responsable de finanzas, puede terminar recibiendo muchos menos euros. Por
eso asegura el cambio. Pero es cierto que, si al cabo de los 120 días el tipo de cambio al contado fuese, por
ejemplo, de 1 EUR = 1,03 USD y no hubiese asegurado el cambio, recibiría 1.000.000 / 1,03 = 970.873,79
EUR (más de lo que recibirá habiéndolo asegurado).

Ejemplo: «seguro» de cambio de importación
HISPASAT, S.A., debe adquirir unos componentes aeroespaciales en EE. UU. y el vendedor norteamericano
le concede 60 días de aplazamiento de pago. La operación es de 100.000 USD y el tipo de cambio, al
contado, en ese momento, es de 1 EUR = 1,04 USD, por lo que, si pagara hoy, el importe en euros sería de
100.000 / 1,04 = 96.153,85 EUR.
Dado que la cotización entre el USD y el EUR es fluctuante, HISPASAT no tiene la certeza de que sea esa,
exactamente, la cantidad de euros que tendrá que desembolsar dentro de 60 días. Cualquier modificación
del tipo de cambio repercutirá automáticamente en el coste de los componentes, en forma positiva o
negativa.
Si HISPASAT decide no correr riesgo cambiario y asegura el cambio al tipo forward que le proporciona su
banco, que es, supongamos, de 1 EUR = 1,05 USD, sabe que al vencimiento pagará:
100.000 / 1,05 = 95.238,10 EUR, independientemente de cuál sea la cotización, al contado, de la moneda
de EE. UU. al cabo de los 60 días.
Ejercicio. Si el tipo de cambio spot al cabo de los 60 días hubiese sido de 1 EUR = 1,02 USD, ¿habría
sido mejor asegurar el cambio o no? ¿Y si hubiese sido 1 EUR = 1,07 USD?
3. FORMACIÓN DEL TIPO DE CAMBIO A PLAZO (FORWARD)
Se debe recordar, de entrada, que las cotizaciones de divisas a plazo difieren de las de contado. Y
pueden serlo en un sentido o en otro, según las monedas y según el plazo de cotización.
− En algunos casos la cotización a plazo puede estar apreciada respecto a la de contado.
− En otros puede estar depreciada.
En la Tabla que sigue se puede ver esa situación.

Tipos de cambio al contado y a plazo. Ejemplo de cotizaciones
Fuente: Financial Times (http://www.ft.com), 27/11/2014
Y en la Tabla a continuación se pueden apreciar los tipos de cambio a plazo del EUR con el USD, Comprador
y Vendedor, en cotización indirecta del EUR.

Veamos a qué se debe esa diferencia de cotizaciones entre el tipo de cambio al contado (spot) y el tipo de
cambio a plazo (forward) y por qué el comportamiento es diferente en cada moneda.
3.1 EL TIPO DE INTERÉS DE LAS MONEDAS
Es necesario tener en cuenta, en primer lugar, que cada moneda tiene su propio tipo de interés,
dependiendo de las circunstancias económicas del país/área que la emite, influyendo de modo predominante
la tasa de inflación, aunque no exclusivamente. A mayor inflación, generalmente mayor tipo de interés y
viceversa.
La expresión tradicional de los tipos de interés de referencia en el mercado han sido los denominados tipos
de interés interbancarias de oferta (Interbank Offered Rates o IBOR), como:
- EURIBOR (Euro Interbank Offered Rate) = Tipo de interés interbancario de referencia del euro.
- LIBOR (London Interbank Offered Rate) = Tipo de interés interbancario de referencia en el mercado
de divisas de Londres. Distintas monedas contaban con su propio LIBOR. Por ejemplo, el LIBOR del
USD, el LIBOR del JPY, el LIBOR de la GBP, etc.
El tipo de interés interbancario es aquel al que los bancos se prestan (o toman prestado) entre sí, que se
entendía como tipo de interés en situación de ausencia de riesgo (risk free). Por ejemplo:

Nota técnica6: Discontinuidad de los LIBOR desde el 31/12/2021
El 05/03/2021, las autoridades del Reino Unido confirmaron oficialmente la desaparición de

los LIBOR a partir del 31/12/2021.
Por un lado, se habían dado episodios graves de manipulación de los LIBOR, en beneficio
propio, por parte de bancos como Barklays, Citigroup, Royal Bank of Scotland, Deutsche
Bank, JP Morgan, antes de la crisis de 2008. Y, por otra, hubo nuevas manipulaciones
después de 2008 y, además, el funcionamiento del mercado interbancario se vio seriamente
afectado por la crisis que se inició en dicho año. Lo que había llevado al propio gobernador
del Banco de Inglaterra, Sir Mervyn King, a definir, con sorna, el LIBOR como el tipo de interés
«al que los bancos no se prestan entre sí».
Por tanto, desde el final de 2021, los LIBOR dejaron de poder utilizarse para nuevas
operaciones, aunque se acordó que subsistieran temporalmente algunas referencias sobre el
USD, la GBP y el JPY, pero solo a efectos de contratos de financiación previamente cerrados.
El objetivo era que los LIBOR fueran sustituidos por nuevas referencias en base a los tipos
de interés al que se pagan los depósitos a un día en las distintas monedas, en los que sí hay
un mercado suficientemente fluido y profundo. Son los que se considera como «tipos libres
de riesgo» (Risk Free Rates o RFR, en inglés). Y se tienen en cuenta no solo las transacciones
entre bancos (interbancarias), sino con otros operadores a gran escala, como compañías de
seguros, fondos de pensiones, fondos de inversión o fondos del mercado monetario. Es decir,
se trata de un tipo de interés mayorista en general, no solo interbancario. Lo cual, tiene todo
su sentido, porque ya con anterioridad había entidades no bancarias que obtenían préstamos
a tipos «LIBOR menos», es decir inferiores al LIBOR.
Por ejemplo, para la libra esterlina se utiliza el «SONIA» (Sterling Overnight Index Average) y
para el dólar de EE. UU. el «SOFR» (Secured Overnight Financing Rate), para el yen japonés
el TONAR (Tokyo Overnight Average Rate), pare el franco suizo el SARON (Swiss Average
Rate Overnight), etc.
Pero como se trata de tipos de interés a un día, a partir de ellos tienen que elaborarse los
tipos de interés para las referencias más habituales usadas en el mercado, como pueden ser
los tipos a 1 mes, a 3 meses, a 6 meses y a 1 año.
Al cierre de esta documentación, las referencias (benchmarks) para los tipos de interés a
plazo, para las monedas para las que existían LIBOR son:
- Para el USD: el SOFR a plazo (Term SOFOR), elaborado por CME (EE. UU.).
- Para la GBP: el SONIA a plazo (Term SONIA), elaborado por REFINITIV (R.U.).
- Para el JPY: el TORF (Tokio Term Risk Free Rate), elaborado por QUICK (Japón).
- Para el CHF: el SARON a plazo (SARON Compound Rates), elaborado por SIX (Suiza).
- Pare el EUR, ver más adelante.
Por tanto, en la documentación de este año se usará o bien la terminología específica (SOFR,
SONIA, etc.), o la terminología genérica TLR USD, TLR GPB, TLR AUD, etc. (TLR = Tipo libre
de riesgo = RFR = Risk Free Rate)
¿Y qué pasa con el EURIBOR? La metodología de elaboración del índice EURIBOR (que
también fue manipulado), tras diversas reformas, ha permitido que los tipos de interés de
referencia resultantes se considere que son sólidos y representativos de la realidad del
mercado. Por tanto, el EURIBOR no ha sido substituido y se sigue utilizando para las nuevas
operaciones después de 2021.
6
No evaluable

No obstante, al igual que en las demás monedas de referencia internacional, existe también
para el euro un tipo de interés libre de riesgo sobre la misma idea, es decir, el tipo de los
depósitos a un día en el mercado mayorista. Este tipo de interés es el denominado «€STR»
(Euro Short-Term Rate), que el Banco Central Europeo ya viene elaborando desde el
02/10/2019. Pero es un tipo de interés que convive con el EURIBOR y que, hoy por hoy, tiene
menos representatividad que el EURIBOR, por la muy inferior operativa que se referencia al
€STR. En cualquier caso, el European Money Markets Institute (EMMI), que elabora el
EURIBOR, ya publica también otra referencia de tipos de interés a plazo en base al €STER,
el denominado EFTERM (Euribor Fallback Rates).
Como consecuencia, el EURIBOR se seguirá utilizando en la documentación de este año

como el tipo de interés de referencia del EUR.
3.2 LA FORMACIÓN DE LOS TIPOS DE CAMBIO A PLAZO
A partir de ahí, debemos saber que…
El tipo de cambio a plazo

de una moneda respecto a otra,
se deriva de la diferencia entre los tipos de interés de ambas
Si, por ejemplo, una moneda tuviese un tipo de interés del 4 % y otra del 1 %, la primera cotizaría depreciada
a plazo respecto a la segunda en aproximadamente la diferencia en sus tipos de interés, es decir, en un 3
%.
Si una moneda tuviese un tipo de interés del 2,5 % y otra del 4,5 %, la primera cotizaría apreciada a plazo
en aproximadamente un 2 % respecto a la segunda, es decir, la diferencia entre los tipos de interés.
En definitiva, la moneda con menor tipo de interés cotiza apreciada a plazo y la moneda con mayor tipo
de interés cotiza depreciada a plazo. ¿En cuánto? En, aproximadamente, la diferencia entre los tipos
de interés de ambas monedas.
Esto se debe a la denominada Ley de la Paridad de los tipos de interés, según la cual la inversión (o el
endeudamiento) sin riesgo de cambio entre distintas monedas debe suponer el mismo rendimiento (coste).
Si el rendimiento (coste) difiriera, habría una variación en el tipo de cambio a plazo para restaurar la igualdad.
Es decir, el tipo de cambio a plazo, con su cotización apreciada o depreciada respecto al tipo de cambio al
contado, es el que iguala los rendimientos entre las distintas inversiones o el coste entre los distintos
endeudamientos.
Veamos la explicación con un ejemplo.
Si el EUR, por ejemplo, proporcionase un interés del 4 % a un año y el franco suizo (CHF) del 1 % también a
un año, un inversor suizo preferiría, en principio, invertir en euros al 4 %, que le proporcionaría una mayor
rentabilidad. El problema estaría en el riesgo de cambio, porque podría suceder que lo que ganase por mayor
interés al invertir en EUR (3 puntos porcentuales más), lo perdiese al volver a cambiar a su moneda (el CHF)
al finalizar su inversión al cabo del año; lo cual sucedería siempre que el EUR se depreciase respecto al CHF
más de los tres puntos porcentuales recibidos adicionalmente por invertir en esta moneda.
Hagamos el supuesto, a efectos explicativos, de que, en el momento de realizar la inversión, el tipo de cambio
al contado entre el EUR y el CHF fuese idéntico al tipo de cambio a plazo (a un año) entre ambas monedas.

Si este fuera el caso, el inversor suizo podría obtener el 4 % de rendimiento sin riesgo. Le bastaría con,
simultáneamente, hacer las siguientes operaciones:
1. Comprar al contado (spot) EUR con sus CHF, al tipo de cambio al contado vigente.
2. Contratar la inversión a un año en EUR, al 4 %.
3. Vender el resultado de la inversión (principal más intereses) al tipo de cambio forward a un año (que
hemos supuesto que es el mismo que el spot).
Este último paso, contratar, hoy, la venta a plazo de un año del resultado de la inversión tiene por
objeto eliminar el riesgo de cambio y así asegurarse el rendimiento del 4 % de su inversión.
Lógicamente, esa operación tan ventajosa la querrían realizar todos los inversores suizos, que invirtiendo en
su moneda solo obtendrían el 1 %. Si así lo hiciesen, todos comprarían al contado EUR, los invertirían, y los
venderían simultáneamente a plazo. Este juego de compra de EUR al contado y venta inmediata a plazo,
haría que se incrementase fuertemente la oferta a plazo de EUR, lo cual induciría su cotización depreciada a
plazo respecto al tipo de cambio al contado.
A medida que el EUR se fuera depreciando a plazo respecto al CHF, la rentabilidad sin riesgo de la operación
iría bajando del 4 %. Pero mientras existiera una posibilidad de ganar dinero sin riesgo de cambio, el proceso
inversor seguiría. ¿Cuándo terminaría? Cuando ya no existiesen posibilidades de ganar dinero sin riesgo de
cambio, lo cual sucedería cuando el tipo de cambio a plazo del EUR cotizase depreciado lo suficiente como
para anular su mayor tipo de interés respecto al CHF, es decir, en un 3 % respecto al contado.
En esta situación, el mayor interés obtenido por los inversores suizos en EUR (3 puntos porcentuales), se
perdería por la venta inmediata a plazo a un tipo de cambio depreciado (en un 3 %).
Esta es la razón de que la relación entre el tipo de cambio al contado y el tipo de cambio a plazo, en cada
momento, de una moneda respecto a otra, sea, aproximadamente igual a la diferencia entre los tipos de
interés de las monedas en ese momento. E igualmente que la moneda con un mayor tipo de interés cotice a
plazo depreciada respecto a la que tiene un menor tipo de interés, y lo haga aproximadamente en el
diferencial de intereses; y viceversa.
Según lo anterior:
COTIZACIÓN
TIPO DE INTERÉS APRECIADA/DEPRECIADA TIPO DE INTERÉS
DE LA DIVISA ± DE SU TIPO CAMBIO A PLAZO = DEL EURO
(EN %) RESPECTO AL CONTADO (EN %)
(EN %)
Ley de la Paridad de los tipos de interés
Por ejemplo:
0,5% + 1,5% = 2,0%

(CHF) (cotización apreciada del CHF a plazo) (EUR)
3% − 1,0% = 2,0%
(USD) (cotización depreciada del USD a plazo) (EUR)
Es decir:

Siendo «SC», la cotización apreciada o depreciada del tipo de cambio a plazo o forward (es decir, la diferencia
para la formación del «seguro» de cambio), respecto al tipo de cambio al contado, expresado en porcentaje.
Ejemplos:
TIPO INTERÉS A UN AÑO FORWARD A UN AÑO
Depreciado de USD respecto a

USD: 3,00 % GBP: 2,5 %
GBP en 0,5 %
Apreciado de CHF respecto a

CHF: 0,50 % JPY: 1,25 %
JPY en un 0,75 %
Apreciado de JPY respecto a

JPY: 1,25 % USD: 3,00 %
USD en un 1,75 %
RECORDATORIO:
- Si una divisa tiene un menor tipo de interés que el euro, cotizará apreciada a plazo respecto al
euro. ¿En cuánto? En, aproximadamente, la diferencia porcentual entre el tipo de interés de la divisa
y el del euro.
- Si una divisa tiene un mayor tipo de interés que el euro, cotizará depreciada a plazo respecto al
euro. ¿En cuánto? En, aproximadamente, la diferencia porcentual entre el tipo de interés de la divisa
y el del euro.
4. CÁLCULO DE LOS TIPOS DE CAMBIO A PLAZO
Expresando como fórmula el hecho de que el tipo de cambio a plazo o forward (el utilizado para el «seguro»
de cambio), se forma a partir del tipo de cambio al contado, apreciado o depreciado en el diferencial
del tipo de interés entre las monedas:
Manejando la siguiente equivalencia terminológica, podríamos expresarlo como figura a continuación:
CF = Cambio forward (tipo de cambio a plazo).

CS = Cambio spot (tipo de cambio al contado).
DI = Diferencia de interés (en % anual).
I1 = Tipo de interés (en % anual), de la moneda con mayor tipo de interés.
I2 = Tipo de interés (en % anual), de la moneda con menor tipo de interés.

- Aplicación del factor temporal o temporalización
Hasta aquí hemos hablado de un tipo de interés del 4 %, 1 %, etc., que se ha aplicado a un período de un
año.
Pero podemos necesitar calcular el tipo de cambio a plazo para períodos inferiores al año y fechas concretas
como el 14 de enero, el 30 de marzo o el 23 de octubre, que puede ser cuando un exportador reciba las
divisas o un importador tenga que pagar.
Generalizando la fórmula anterior, para cualquier período temporal en que queramos calcular el tipo de
cambio a plazo, tendríamos:
!" ! ( !! − !! ) !
!" = !" ± !" ! ! ; ! !"#$, !" = !" ± !" ! !
!"" !"# !"" !"#
𝐓
Siendo «T», el período para el cálculo del tipo de cambo forward, expresado en días y el factor o
𝟑𝟔𝟎
elemento de temporalización.
- Tipos de interés de cada plazo y en términos anuales o anualizados
Es importante tener en cuenta, además, que los tipos de interés a aplicar para el cálculo de los tipos forward
serán:
1. Los correspondientes al plazo de cálculo.
2. Expresados en términos anuales o anualizados.
Nota técnica: Expresión en términos anuales de los tipos de interés
Si se pidiera un préstamo de 100 EUR, durante un mes, a un tipo de interés del 1,5 %
mensual, los intereses devengados durante ese mes serían de 1,5 EUR.
Pero un tipo de interés del 1,5 % mensual, equivale a un tipo de interés del 18 % anual (1,5
% aplicado durante 12 meses).
La expresión habitual en los mercados financieros no es que el tipo de interés de ese

préstamo es el 1,5 mensual, sino que es el 18 % anual o anualizado, que se aplica durante
un mes.
Ese tipo de interés del 18 % anual, aplicado durante un mes, supondría efectivamente un
!" $#
interés devengado de: 100 x x $%# = 𝟏, 𝟓 𝐄𝐔𝐑
!##

!" &'#
Aplicado durante nueve meses, supondría: 100 x x $%# = 𝟏𝟑, 𝟓 𝐄𝐔𝐑
!##
!" $%#
Y aplicado durante un año, supondría: 100 x x $%# = 𝟏𝟖, 𝟎 𝐄𝐔𝐑
!##
El objetivo es homogeneizar la presentación de los tipos de interés de diferentes operaciones

y, con ello, facilitar su comparabilidad y transparencia.
En el mercado existen tipos de interés diferentes para cada moneda y, dentro de cada una, para distintos
plazos temporales. Por ejemplo, en un día determinado, los tipos de interés del EUR y el USD podrían ser:
EURIBOR a 1 mes 0,25 %

EURIBOR a 3 meses 0,40 %
EURIBOR a 6 meses 0,70 %
EURIBOR a un año 1,25 %
SOFR del USD a 1 mes 0,60 %

SOFR del USD a 3 meses 0,90 %
SOFR del USD a 6 meses 1,30 %
SOFR del USD a 1 año 1,65 %
Todos ellos, están expresados en términos anuales.
Por ejemplo, para el cálculo del tipo de cambio forward a seis meses del EUR respecto al USD, se utilizarán
los tipos de interés 0,70 % (EUR) y 1,30 % (USD), aplicados al período de 180 días (T = 180, en la fórmula).7
Si el tipo de cambo al contado fuera: 1 EUR = 1,14 USD, el tipo de cambio a plazo a seis meses, sería:
(1,30 − 0,70) 180

𝟏 𝐄𝐔𝐑 = 1,14 + 1,14 𝐱 𝐱 = 𝟏, 𝟏𝟒𝟑𝟒 𝐔𝐒𝐃
100 360
5. CÁLCULO DE LA APRECIACIÓN/DEPRECIACIÓN
Hasta aquí hemos visto que, si se dispone de:
- el tipo de cambio al contado entre dos monedas, y

- los tipos de interés respectivos.
Se puede calcular el tipo de cambio a plazo aproximado, mediante la fórmula que sigue:
𝐃𝐈 𝐓
𝐂𝐅 = 𝐂𝐒 ± 𝐂𝐒 𝐱 𝐱
𝟏𝟎𝟎 𝟑𝟔𝟎
Como habitualmente el tipo de cambio a plazo lo da ya calculado la entidad bancaria, al exportador o al
importador le puede interesar conocer el porcentaje de apreciación o depreciación, en términos anuales,
que el tipo de cambio a plazo supone respecto al tipo de cambio al contado (pues esto afecta a su margen
de beneficio/rentabilidad).
7 Estos aspectos se explican con mayor detalle en el tema de Financiación de exportaciones.

Esto se puede realizar mediante la fórmula que sigue (que no es sino la misma fórmula anterior, pero
despejando el término DI).
Siendo:
DI = Variación del tipo de cambio a plazo respecto al tipo de cambio al contado, en % anual.
CF = Tipo de cambio forward.
CS = Tipo de cambio spot.
T = Plazo del forward (días).
360/T = Rotación anual (número de veces que el período del forward entra en un año).
Ejemplo:
Tipo de cambio al contado o spot: 1 EUR = 1,27 USD
Tipo de cambio a plazo o forward: 1 EUR = 1,25 USD
Plazo del «seguro» de cambio: 60 días
¿En cuánto cotiza apreciado o depreciado el forward del EUR respecto al contado?
1) Cálculo mediante la fórmula indicada:
|𝟏, 𝟐𝟓 − 𝟏, 𝟐𝟕| 𝟑𝟔𝟎

𝐃𝐈 = 1 𝐱 𝟏𝟎𝟎7 𝐱 = 𝟗, 𝟒𝟓 %
𝟏, 𝟐𝟕 𝟔𝟎
Por tanto, el hecho de que el tipo de cambio a dos meses del EUR respecto al USD se sitúe en 1 EUR = 1,25
USD, implica una cotización depreciada del EUR, en términos anuales, del 9,45 %.
Nota: las dos líneas verticales a los lados de las cotizaciones a plazo y al contado significan que el resultado
del interior de ellas se toma en «valor absoluto», es decir, que salga positivo o negativo, se considera el
resultado como positivo. El objetivo es que el resultado final de la fórmula sea positivo. Si no se tomara el
valor absoluto, el resultado sería, en este caso, de « -9,45 %», que querría decir que el EUR cotiza a plazo
con un valor de -9,45 % respecto al contado. Lo que equivale a decir que cotiza depreciado en un 9,45
% (valor expresado en positivo).
2) Cálculo mediante regla de tres:
Si en 1,27 tenemos una diferencia de 0,02 respecto al 1,25 del contado.
En 100 tendremos «X»
X = 100 x 0,02 / 1,27 = 1,5748 %
Como esta diferencia entre el forward y el spot corresponde a 60 días, en 360 días sería:
1,5748 x 6 = 9,45 %
Y depreciado el EUR, porque equivale a menos USD a plazo que al contado (1,25 frente a 1,27).

Ejercicio. A finales de 2020, REPSOL, S.A. negocia, con un proveedor estadounidense de equipos de
perforación, una compra con aplazamiento de pago de nueve meses. El director del departamento de
divisas de REPSOL encarga a un becario del MIM de CECO que estudie la operación y si le interesaría
a REPSOL asegurar el cambio o no ante la volatilidad existente en la cotización EURUSD tras la
reciente elección presidencial. El becario pide cotización al banco, que le proporciona la siguiente
información: forward 9 meses 1 EUR = 1,1991 USD. El Área de Exploración (Upstream) de REPSOL ha
calculado los costes del equipamiento con arreglo al tipo de cambio que le dio el banco un mes antes:
spot 1 EUR = 1,1637 USD. A petición de Upstream, el director del departamento de divisas quiere
saber cómo le afectaría la contratación del forward a la empresa, si positiva o negativamente, y en qué
porcentaje aproximadamente respecto al coste inicialmente calculado por Upstream. Aparte, pide al
becario que haga una recomendación de cobertura o no con el forward ofrecido si la expectativa fuera
que el cambio EURUSD spot dentro de nueve meses estuviera en torno a los 1 EUR = 1,25 USD, como
preveían algunas casas de análisis, o si la expectativa fuera que el EURUSD se volviese a aproximar a
los 1 EUR = 1,16 USD.
6. COTIZACIÓN A PREMIO Y A DESCUENTO
Cuando la divisa a asegurar vale más a plazo que al contado, se dice que cotiza «a premio» (o apreciada).
Y cuando vale menos a plazo que al contado, se dice que cotiza «a descuento» (o depreciada).
El exportador que contrate el «seguro» de cambio (vendiendo a

plazo la divisa contra euros), percibirá más euros que los que
hubiera recibido, hipotéticamente, de haber cobrado y vendido la
divisa al contado.
COTIZACIÓN A PREMIO El importador que contrate un «seguro» de cambio (comprando a

DE LA DIVISA plazo la divisa contra euros) pagará por ella más euros que si
hubiese, hipotéticamente, pagado al contado.
SI VALE MÁS, VALE MÁS PARA AMBOS, para el que tiene que
cobrar en divisa y para el que tiene que pagar en divisa.
El exportador que contrate el «seguro» de cambio (vendiendo a

plazo la divisa contra euros), cobrará menos euros que los que
hubiese recibido, hipotéticamente, de haber cobrado y vendido la
divisa al contado.
COTIZACIÓN A DESCUENTO El importador que contrate un «seguro» de cambio (comprando a

DE LA DIVISA plazo la divisa contra euros), pagará menos euros que si hubiera,
hipotéticamente, pagado al contado.
SI VALE MENOS, VALE MENOS PARA AMBOS, para el que tiene

que cobrar en divisa y para el que tiene que pagar en divisa.

7. «SEGURO» DE CAMBIO Y COBERTURA BANCARIA SUBYACENTE
Vamos a ver a continuación, a través de ejemplos, como los bancos calculan el tipo de cambio a plazo que
ofrecen a sus clientes. Siguen, para ello, el procedimiento de cobertura estructural por endeudamiento.
Ejemplo de «seguro» de cambio 1: Exportación en USD
Supongamos una operación con los siguientes datos:

- Exportación por importe de 100.000 USD.
- A recibir en un plazo de 60 días.
- Tipo de cambio al contado: 1 EUR = 1,30 USD.
- Tipo de interés del USD, a ese plazo. SOFR = 0,5 % (anualizado).
- Tipo de interés del EUR, a ese plazo. EURIBOR = 1,0 % (anualizado).
En este supuesto, el temor del exportador español que tiene que cobrar los dólares aplazadamente, es que
la divisa de EE. UU. se deprecie durante el período de aplazamiento, lo que le haría recibir menos euros de
los inicialmente previstos. Decide contratar un «seguro» de cambio.
Veamos cómo procedería el banco para asegurar el cambio al exportador.
1. El banco toma en el mercado un préstamo en USD por el plazo del «seguro».8

Coste = interés del endeudamiento: SOFR del USD (0,5 %).
2. El banco vende en el mercado de divisas los USD obtenidos a cambio de euros.
3. Estos euros los utilizará para entregarlos al exportador dentro de 60 días. Pero como no tiene que
hacerlo ahora, realiza en el mercado interbancario un depósito en euros por dos meses.
Ya tenemos el rendimiento: EURIBOR (1,0 %).
4. A los 60 días:
- El exportador entregará al banco los USD que habrá recibido de la operación,
- con los cuales el banco cancelará su endeudamiento.
- Simultáneamente, el banco retirará el depósito en EUR (principal más intereses),
- que utilizará para entregarlos al exportador, en cumplimiento del «seguro» de cambio.
Así, pues:
Coste = 0,5 % SOFR del endeudamiento
Rendimiento = 1,0 % EURIBOR del depósito
Rendimiento neto = 0,5 %
Este rendimiento le permite pagar los USD más caros en ese porcentaje, lo que supone una cotización
apreciada del dólar, es decir, cotiza a premio.
Se da, en este caso, porque: SOFR (endeudamiento) < EURIBOR (depósito).
SOFR (%) + SC9 (%) = EURIBOR (%)
El dólar cotiza a premio respecto al euro por tener un menor tipo de interés que este. Por tanto, el exportador
recibirá más euros por sus USD que los que hubiese recibido, hipotéticamente, de aplicarse el tipo de cambio
al contado.
8
La cantidad tomada prestada será aquella que, sumados los intereses del endeudamiento, equivalga al importe
asegurado, es decir, a lo que el exportador va a cobrar del comprador al vencimiento y que entregará al banco.
9
SC: cotización apreciada o depreciada del tipo de cambio a plazo o forward (es decir, la diferencia para obtener el
«seguro» de cambio), respecto al tipo de cambio al contado.

Para calcular el tipo de cambio a plazo, se usaría la fórmula:
𝐃𝐈 𝐓
𝟏𝟎𝟎 𝟑𝟔𝟎
CF = Cambio forward (cambio a plazo)
CS = Cambio spot (cambio al contado)
DI = Diferencia de intereses
T = Plazo del forward (número de días)
Si lo que queremos es obtener la cotización indirecta del euro, dado que este cotizará a descuento, habrá
que restar algo del tipo de cambio al contado.
(𝟏 − 𝟎, 𝟓) 𝟔𝟎
𝐂𝐅 = 𝟏, 𝟑𝟎 − 𝟏, 𝟑𝟎 𝐱 𝐱 = 𝟏, 𝟐𝟗𝟖𝟗 𝐔𝐒𝐃
𝟏𝟎𝟎 𝟑𝟔𝟎
Es decir, 1 EUR = 1,2989 USD (cotización depreciada del EUR, apreciada del USD).
Ejemplo de «seguro» de cambio 2: Exportación en AUD

- Exportación por importe de 200.000 AUD.
- Tipo de cambio al contado: 1 EUR = 1,56 AUD.
- Tipo de interés del AUD, a ese plazo. TLR AUD = 3,0 % (anualizado).
Como cualquier exportador que vende en divisas, su temor es que esta se deprecie hasta el momento del
cobro, haciéndole recibir menos euros de los calculados inicialmente. Decide contratar un «seguro» de
cambio para los AUD que va a recibir dentro de 60 días.
El banco procede de modo análogo al caso anterior.
1. El banco toma en el mercado un préstamo en dólares australianos por el plazo del «seguro» (60 días).10
Coste = interés del endeudamiento: TLR del AUD (3,0 %).
2. El banco vende en el mercado de divisas los dólares australianos obtenidos y recibe euros.
3. Estos euros los utilizará para entregarlos al exportador dentro de 60 días. Pero como no tiene que
hacerlo ahora, realiza en el mercado interbancario un depósito en euros por dos meses.
Ya tenemos el rendimiento: EURIBOR (1,0 %).
4. A los 60 días:
- El exportador entregará al banco los AUD que habrá recibido de la operación,
- con los cuales el banco cancelará su endeudamiento.
- Simultáneamente, el banco retirará el depósito en EUR (principal más intereses),
- que utilizará para entregarlos al exportador, en cumplimiento del «seguro» de cambio.
Así, pues:
Coste = 3,0 % TLR AUD del endeudamiento
Rendimiento = 1,0 % EURIBOR del depósito
Coste neto = 2,0 %
10
La cantidad tomada prestada será aquella que, sumados los intereses del endeudamiento, equivalga al importe
asegurado, es decir, a lo que el exportador va a cobrar del comprador al vencimiento y que entregará al banco.

Dado que el banco tiene un coste neto con la operación, tendrá que repercutirlo, pagando menos EUR
por los AUD, en ese porcentaje. Es decir, el dólar australiano cotizará a descuento a plazo (o el euro a
premio).
Se da, en este caso, porque: TLR AUD (endeudamiento) > EURIBOR (depósito).
TLR AUD (%) – SC (%) = EURIBOR (%)
El AUD cotiza a descuento respecto al euro, porque tiene un mayor tipo de interés que este. Es por ello, que
el exportador al contratar un «seguro» de cambio en dólares australianos, en estas circunstancias, recibirá
menos euros por sus AUD que los que hubiese recibido, hipotéticamente, de aplicarse el tipo de cambio al
contado.
Y para calcular el tipo de cambio a plazo se utilizará la fórmula habitual.
Ejercicio. Con los datos anteriores, calcular el tipo a cambio a plazo, indirecto, del EUR respecto al
AUD, a 2 meses. ¿Y si fuera a 180 días?
Ejemplo de «seguro» de cambio 3: Importación en USD

- Importación por valor de 100.000 USD.
- Tipo de cambio al contado: 1 EUR = 1,30 USD.
- Tipo de interés del USD, a ese plazo. SOFR = 0,5 % (anualizado).
El importador tiene el temor de que los dólares se traduzcan en más euros como consecuencia de una
apreciación del dólar hasta el momento del pago. Decide contratar un «seguro» de cambio.
Para fijar la cotización del «seguro» de cambio, la entidad financiera se basa en la siguiente formulación:
1. El banco compra, en el mercado al contado, dólares para atender el pago que el importador ha de
hacer en su momento. Los euros que utiliza para comprar los USD tienen un coste de oportunidad,
pues si el banco los colocase en el mercado interbancario obtendría una rentabilidad de 1,0 %
(EURIBOR). Ya tenemos el coste del aseguramiento.
2. Como no tiene que entregar los USD al importador hasta dentro de 60 días, los coloca en forma de
depósito en el mercado interbancario, obteniendo la rentabilidad al SOFR.11 Ya tenemos el
rendimiento del aseguramiento: el SOFR (0,5 %).
3. A los 60 días:
- El banco pedirá al importador los EUR que ha dedicado a la operación más el interés
correspondiente.
- Retirará el depósito en divisas (principal del depósito más intereses),
- que entregará al importador para que este haga frente al pago de la operación comercial.
Así, pues:
Coste = 1,0 % EURIBOR que el banco deja de obtener.
Rendimiento = 0,5 % SOFR del depósito en USD
Coste neto = 0,5 %
11
Por tanto, los USD que compra en el punto 1 serían aquellos que, sumados a los intereses que va a recibir por el
depósito, equivalgan a los USD contratados en el «seguro» de cambio y que se corresponden con lo que el importador
debe pagar al vencimiento a su proveedor.

El banco tendrá que repercutir ese coste y cobrará los USD más caros al importador. El USD cotizará
a premio, en ese porcentaje.
Se da, en este caso, porque: SOFR (depósito) < EURIBOR (coste de oportunidad).
SOFR (%) + SC (%) = EURIBOR (%)
Al tener el USD un tipo de interés inferior al del EUR, el USD cotiza a premio, a plazo, respecto al euro. Es
decir, tiene una cotización apreciada a plazo respecto al contado, por lo que el importador al realizar el
«seguro» paga más euros que los que hubiese tenido que pagar, hipotéticamente, de aplicarse el tipo de
cambio al contado.
𝐃𝐈 𝐓
𝟏𝟎𝟎 𝟑𝟔𝟎
CF = Cambio forward (cambio a plazo)
CS = Cambio spot (cambio al contado)
DI = Diferencia de intereses
T = Plazo del forward (número de días)
Si lo que queremos es sacar la cotización indirecta del euro, dado que este cotizará a descuento, habrá que
restar algo del tipo de cambio al contado.
(𝟏 − 𝟎, 𝟓) 𝟔𝟎
𝐂𝐅 = 𝟏, 𝟑𝟎 − 𝟏, 𝟑𝟎 𝐱 𝐱 = 𝟏, 𝟐𝟗𝟖𝟗 𝐔𝐒𝐃
𝟏𝟎𝟎 𝟑𝟔𝟎
Es decir, 1 EUR = 1,2989 USD (cotización depreciada del EUR, apreciada del USD).
Ejemplo de «seguro» de cambio 4: Importación en GBP

- Importación por valor de 50.000 GBP.
- Tipo de cambio al contado: 1 EUR = 0,77 GBP.
- Tipo de interés de la GBP, a ese plazo. SONIA = 2,0 % (anualizado).
El importador acude a su banco para contratar un «seguro» de cambio, pues tiene el temor de una posible
apreciación de la cotización de la moneda británica con el euro hasta el momento del pago, que le encarezca
en EUR la operación.
El banco para fijar la cotización a plazo («seguro» de cambio) de la libra esterlina con el euro, hace la siguiente
formulación:
1. Adquiere hoy las libras esterlinas, al tipo de cambio al contado. Las adquiere pagándolas con euros.
Ya tenemos el coste del aseguramiento, el EURIBOR (1 %), por la posibilidad que pierde el banco de
obtener una rentabilidad de esos euros.

2. El banco no tiene que entregar las libras esterlinas al importador hasta dentro de seis meses, así que
las coloca en el mercado interbancario en forma de depósito retribuido. Obtiene la rentabilidad del
SONIA en libras esterlinas.12 Este es el rendimiento de la operación de aseguramiento (2 %).
3. A los 180 días:

- El banco pedirá al importador los EUR que ha dedicado a la operación más el interés
correspondiente.
- Retirará el depósito en divisas (principal del depósito más intereses),
- que entregará al importador para que este haga frente al pago de la operación comercial.
Ya tenemos el resultado del aseguramiento:

Coste = 1,0 % EURIBOR
Rendimiento = 2,0 % SONIA
Rendimiento neto = 1,0 %
Al obtener el banco una rentabilidad por la operación, podrá vender las GBP más baratas, es decir, la
libra esterlina cotizará a descuento frente al euro.
Es decir, se dará en este caso, porque: SONIA (depósito) > EURIBOR (coste de oportunidad).
SONIA (%) – SC (%) = EURIBOR (%)
La libra cotiza a descuento respecto al euro por tener un mayor tipo de interés que este. Es decir, la libra
esterlina tiene una cotización depreciada a plazo respecto al contado, por lo que el importador al realizar el
«seguro» paga menos euros que los que hubiese tenido que pagar, hipotéticamente, de aplicarse el tipo de
cambio al contado.
𝐃𝐈 𝐓
𝟏𝟎𝟎 𝟑𝟔𝟎
Ejercicio. Con los datos anteriores, calcular el tipo de cambio a plazo indirecto, del EUR respecto a la
GBP, a seis meses.
8. INCUMPLIMIENTO DEL «SEGURO» DE CAMBIO
8.1 INCUMPLIMIENTO EN EXPORTACIÓN
Pueden darse diversas circunstancias por las que un exportador no pueda cumplir su obligación como
contratante de un «seguro» de cambio. Dado que se trata de un contrato de obligado cumplimiento,
veamos las distintas situaciones que pueden presentarse y qué consecuencias tendrían para él.
1. El exportador no recibe la divisa de su comprador. Por el motivo que sea (dificultad de pago, mala fe,
contencioso con el exportador, etc.) el comprador no envía la divisa al vencimiento.
En este supuesto, el banco adquiere en el mercado al contado la divisa correspondiente, por cuenta del
exportador, y la aplica al contrato de «seguro» de cambio. El exportador tendrá, por tanto:
- un adeudo o débito por la compra de la divisa en el mercado.
- y un abono por la aplicación de la divisa al contrato de «seguro» de cambio.
12
Por tanto, las GBP que compra en el punto 1 serían aquellas que, sumadas a los intereses que va a recibir por el
depósito, equivalgan a las GBP contratadas en el «seguro» de cambio y que se corresponden con lo que el importador
debe pagar al vencimiento a su proveedor.

Si el cambio de la divisa al contado está apreciado respecto al forward contratado, el resultado global
para el exportador será un débito o cargo, pues el adeudo primero por la compra de la divisa será
mayor que el abono por lo contratado.
Si el cambio de la divisa al contado está depreciado respecto al forward contratado, el resultado

conjunto para el exportador será un abono, pues el adeudo primero por la compra de la divisa será
menor que el abono por lo contratado.
Es importante tener en cuenta que, como consecuencia del impago, el exportador que haya contratado
un «seguro» de cambio, tendrá una liquidación por su incumplimiento, que podrá resultarle positiva o
negativa según sea la diferencia entre el tipo de cambio forward contratado y el tipo de cambio spot
al momento del vencimiento (aunque lo único que verá el exportador será el resultado de la liquidación,
como consecuencia de la operativa interna que habrá realizado el banco, según se indica).
Pero que, lógicamente, el principal perjuicio para el exportador será el no haber recibido el importe de
la operación.
2. El exportador va a recibir la divisa algún tiempo después del vencimiento. Puede ser que el comprador
se retrase en el pago o que el exportador haya concedido una prórroga al comprador. En este supuesto,
el exportador podrá optar por:
a) De acuerdo con el banco, prorrogar el vencimiento del «seguro», para ese nuevo plazo.
b) Liquidar el «seguro» al vencimiento previsto según el procedimiento visto anteriormente,
asumiendo las posibles diferencias de cambio (negativas o positivas). No obstante, al haber
liquidado la cobertura, el exportador quedaría al descubierto (con riesgo de cambio) hasta que
llegase finalmente el pago.
3. El exportador recibe la divisa con anterioridad al vencimiento del «seguro». En este caso, las
posibilidades que tiene el exportador son:
a) De acuerdo con el banco, cancelar anticipadamente el «seguro».
b) Rentabilizar la divisa hasta el vencimiento del «seguro», mediante un depósito en dicha divisa.
8.2 INCUMPLIMIENTO EN IMPORTACIÓN
El importador también puede incumplir con el «seguro» de cambio contratado por diversas razones, como
abandono de la operación, falta de fondos, alargamiento del plazo de pago o, eventualmente, adelanto del
pago. Veamos las distintas situaciones y sus consecuencias para él.
1. El importador no paga al exterior a su vencimiento. En este caso, el banco:

- adeuda o debita en la cuenta del importador los euros previstos en el contrato de «seguro» de cambio.
- y vende al contado (contra euros) la divisa que debía entregar al importador, abonándole los euros
correspondientes.
Resultará un saldo a favor o en contra del importador, según sea la cotización al contado de la divisa en
relación con el tipo de cambio contratado.
Si el tipo de cambio al contado de la divisa está apreciado respecto al forward contratado, el resultado
será positivo para el importador, pues el banco le abonará más euros por la venta de la divisa que lo que
le habrá adeudado según lo previsto en el «seguro» de cambio.
Si el cambio al contado está depreciado respecto al forward contratado, el resultado será negativo para
el importador, pues el banco le abonará menos euros por la venta de la divisa que lo que le habrá
adeudado según lo previsto en el «seguro» de cambio
Aunque, en ambos casos, lo único que verá el importador será el resultado de la liquidación (positivo o
negativo) como consecuencia de la operativa interna que habrá realizado el banco, según se indica.

2. El importador va a pagar más tarde. Alternativas:
a) De acuerdo con el banco, prorrogar el «seguro» para el nuevo plazo.
b) Puede recibir del banco la divisa según lo previsto y colocarla en una cuenta en dicha moneda
hasta el momento del pago real.
c) Puede cancelar el contrato forward según lo visto anteriormente, asumiendo las posibles
diferencias de cambio (positivas o negativas). Aunque, en este caso, al liquidar la cobertura, el
importador tendría riesgo de cambio hasta el momento del pago.
3. El importador paga la importación con anterioridad. En este caso:

Puede acordar con el banco la cancelación anticipada del «seguro» de cambio.
En los casos de incumplimiento, sea del exportador sea del importador, el banco puede aplicar una comisión
de incumplimiento, sobre la parte (total o parcial) incumplida.
- Ejemplos de incumplimiento
INCUMPLIMIENTO EXPORTACIÓN DE 10.000 USD;

Tipo de cambio forward contratado: 1 EUR = 1,10 USD; 1 USD = 1/1,10 EUR = 0,91 EUR
BANCO BANCO PAGA

FORWARD SPOT AL COMPRA USD USD A PRECIO
CONTRATADO VENCIMIENTO EN MERCADO FORWARD RESULTADO
SPOT CONTRATADO
(-) (+)
1 EUR = 1,07 USD 10.000/1,07 = - 254,89 EUR

9.345,79 EUR
1 EUR = 1,10 USD 10.000/1,10 =
9.090,91 EUR
1 EUR = 1,12 USD 10.000/1,12 = + 162,34 EUR
8.928,57 EUR
INCUMPLIMIENTO IMPORTACIÓN DE 10.000 USD;

Tipo de cambio forward contratado: 1 EUR = 1,10 USD; 1 USD = 1/1,10 EUR = 0,91 EUR
BANCO BANCO VENDE

FORWARD SPOT AL ADEUDA EUR SPOT LOS USD
CONTRATADO VENCIMIENTO ACORDADOS Y Y ABONA EUR RESULTADO
ENTREGA USD (+)
(-)
1 EUR = 1,07 USD 10.000/1,07 = + 254,89 EUR

9.345,79 EUR
1 EUR = 1,10 USD 10.000/1,10 =
9.090,91 EUR
1 EUR = 1,12 USD 10.000/1,12 = - 162,34 EUR
8.928,57 EUR

9. OPCIONES Y FUTUROS EN DIVISAS
- Opciones en divisas
Un sistema alternativo de cobertura del riesgo en operaciones en divisas en el comercio internacional, son
las opciones en divisas.
En términos genéricos, las opciones son operaciones financieras que permiten al que las contrata ejercitar,
o no, la posibilidad contratada según su conveniencia (de ahí el término «opción»).
En este caso, lo contratado por el operador no bancario sería la posibilidad de venta o compra de una
moneda determinada contra otra, es decir, opciones en divisas.
Por poner un ejemplo. Un exportador puede contratar con un banco (comprarle al banco), la opción de vender
USD para recibir EUR, a un plazo de dos meses y a un precio (tipo de cambio) que se fija ahora, que se
denomina precio de ejercicio de la opción (strike price).
En un contrato en el mercado de divisas a plazo (forward o «seguro» de cambio), al llegar al vencimiento, el

exportador o importador que ha contratado la venta o compra a plazo de la divisa, tiene obligación de cumplir
ese contrato, al precio forward pactado, al margen de cual sea el tipo de cambio al contado en el mercado
en ese momento.13 Pero el tipo de cambio forward le puede ser favorable o desfavorable respecto al tipo de
cambio al contado al vencimiento. Si le fuese desfavorable, hubiese sido mejor no haber contratado el
«seguro» de cambio.
Para un exportador, en concreto, si la divisa cotizase a mejor precio (apreciada) al contado al vencimiento,
que el forward contratado, hubiese sido mejor decisión (a posteriori) no contratar el «seguro» de cambio. Y
para un importador, la inversa: si la divisa cotizase depreciada al momento del pago, respecto al tipo de
cambio contratado en el forward, mejor (a posteriori) que no lo hubiese contratado.
Las opciones están pensadas para superar la alternativa desfavorable del forward. Así, si un exportador
compra a la entidad financiera, por ejemplo, una opción de vender divisas a un determinado plazo y un precio
de ejercicio determinado, esto le permite dos posibilidades al vencimiento, es decir, cuando reciba el pago:
1. Aprovechar esa oportunidad, es decir, ejercitar la opción, realizando la venta de divisas, si le

interesase. Por ejemplo, si en el momento de vencimiento la cotización al contado de la divisa fuese
inferior al precio de ejercicio pactado, mejor vender al precio pactado en la opción que vender al
contado spot en el mercado a un precio inferior.
2. O no ejercitar la opción. Por ejemplo, si la divisa cotizase apreciada al contado al momento del
vencimiento, respecto al precio de ejercicio. Mejor vender a un precio mayor, en el mercado spot, que
utilizar el precio de ejercicio de la opción, por el que recibiría menos euros.
Ejercicio: Supongamos un importador español que hubiese contratado con un banco una opción de
comprarle divisa para el pago de una operación en un momento futuro determinado. ¿Cómo
procedería en caso de que la divisa de la operación cotizase apreciada, al momento del pago, respecto
al precio de ejercicio pactado? ¿Ejercitaría o no la opción? ¿Y si la divisa cotizase depreciada?
Es decir, la opción (a diferencia del forward), permite quedarse con la mejor de las posibilidades
existentes al momento del vencimiento.
Lógicamente, esto no es gratis, porque alguien se quedará con la peor de las posibilidades, que es quien
vende la opción, es decir, la entidad financiera. Y, por tanto, las opciones tienen un precio, que se llama
prima. Este precio se fija, caso por caso, aplicando fórmulas financieras que tienen en cuenta variables como
13
En caso de incumplimiento, se liquidará como se ha visto anteriormente.

la volatilidad de la divisa (amplitud histórica de las fluctuaciones de su tipo de cambio), el plazo para el
ejercicio, el precio de ejercicio pactado, el estilo de la opción, los tipos de interés de las divisas…
La prima se paga siempre, se ejercite o no la opción. Y se paga al principio, al contratar la opción.
Cuando una empresa contrata con un banco una opción de vender divisas (para una exportación, por
ejemplo), se dice que ha comprado una Opción de Venta u Opción Put de USD o GBP o CAD, etc. Y el
banco se la vende.
Un importador, en cambio, contratará con la entidad financiera una opción de comprar divisas (por ejemplo,
USD). Y se dice que ha comprado una Opción de Compra u Opción Call de USD o CHF o JPY, etc. Y el
banco se la vende.
Si la cotización es indirecta, un exportador contratará una Opción Call (de compra) de euros, equivalente a
una Opción Put (de venta) de USD con cotización directa. Y un importador contratará una Opción Put (de
venta) de euros, equivalente a una Opción Call (de compra) de USD, con cotización directa.
El precio de ejercicio de la opción (el tipo de cambio acordado para aplicar, en su caso, a la compra o venta
de la moneda subyacente) lo elige el comprador de la opción. Lógicamente, cuanto más favorable le sea ese
precio de ejercicio (más desfavorable para el que vende la opción), mayor será la prima. Es frecuente que se
tomen como precio de ejercicio bien el spot al momento de la contratación bien el forward existente en ese
momento para el plazo de vencimiento previsto.
Existen dos estilos de opciones. Las conocidas como «europeas», en que la opción puede ejercitarse
únicamente en el momento de vencimiento previsto. Y, por otra parte, las «americanas», en que la opción
puede ejercitarse a lo largo de todo el período entre la contratación y el vencimiento.
El uso por exportadores e importadores de las opciones en divisas para cobertura del riesgo de cambio es
muy reducido en comparación con los «seguros» de cambio o forward.
No obstante, hay que saber que las entidades financieras han ido desarrollando una cierta panoplia de
productos de cobertura, que son combinaciones del forward con opciones o combinaciones de opciones,
para limitar los inconvenientes del forward (no poderse aprovechar de un movimiento favorable de la divisa)
y de las opciones (pagar la prima). Estos productos pueden alcanzar una gran complejidad, que resultará a
veces difícil de captar para el exportador o importador. El análisis de esas alternativas nos permite llegar a la
conclusión de que todas tienen sus ventajas, pero también sus inconvenientes. No existe el producto de
cobertura perfecto con carácter general. Corresponde al exportador elegir el que pueda convenirle en función
de sus necesidades y expectativas.
- Futuros en divisas.
En cuanto a los futuros en divisas, su filosofía es la misma que hemos visto en el mercado de divisas a plazo
o forward. Es decir, consiste en contratar la venta o compra de divisas con liquidación en un momento futuro,
a un precio que se determina en el presente.
A diferencia de los forwards, que se negocian directamente entre una empresa y una entidad bancaria, los
futuros en divisas se negocian en Mercados organizados como, por ejemplo, el International Monetary
Market del Chicago Mercantile Exchange (CME). Y en estos Mercados organizados o Bolsas de futuros, las
contrataciones están normalizadas y limitadas en cuanto pares de monedas cotizadas, plazos de
vencimiento, cuantías y lugar de entrega. Y, por otra parte, los precios (el tipo de cambio) se negocian entre
comprador y vendedor y, por tanto, dependen de la oferta y la demanda de cada moneda a cada plazo futuro.
Los futuros pueden utilizarse para la cobertura del riesgo de cambio, pero en la práctica se usan poco para
esta finalidad por parte de las empresas exportadoras e importadoras, pues, en general, estas empresas
precisan de una cobertura más a la medida (over the counter – OTC), en monedas, cantidades y plazos no
normalizados y flexibles. Justamente la que ofrece el mercado forward, tal y como ha sido expuesto. Los
mercados de futuros mueven cantidades mucho más limitadas, casi testimoniales, en relación con el volumen

que suponen los contratos forward en el mundo, según los datos recogidos por el Banco de Pagos
Internacionales (BIS).
10. EJERCICIOS SOBRE FORWARDS Y OPCIONES
Se proporcionan, en Anexos, una serie de casos resueltos sobre forward y opciones en divisas.

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MÁSTER UNIVERSITARIO EN

Finanzas internacionales a corto plazo

1. CONCEPTO DE RIESGO DE CAMBIO ............................................................ 3

2. COBERTURA DEL RIESGO DE CAMBIO ....................................................... 6

3. FORMACIÓN DEL TIPO DE CAMBIO A PLAZO (FORWARD) ..................... 11

4. CÁLCULO DE LOS TIPOS DE CAMBIO A PLAZO ....................................... 17

5. CÁLCULO DE LA APRECIACIÓN/DEPRECIACIÓN ..................................... 19

6. COTIZACIÓN A PREMIO Y A DESCUENTO ................................................. 21

7. «SEGURO» DE CAMBIO Y COBERTURA BANCARIA SUBYACENTE ........ 22

8. INCUMPLIMIENTO DEL «SEGURO» DE CAMBIO ....................................... 26

9. OPCIONES Y FUTUROS EN DIVISAS ........................................................... 29

10. EJERCICIOS SOBRE FORWARDS Y OPCIONES ........................................ 31

MÁSTER UNIVERSITARIO EN GESTIÓN INTERNACIONAL DE LA EMPRESA 2022-2023 2 | 31

1.1. CONSIDERACIONES PREVIAS

RIESGO DE CAMBIO NO EQUIVALE A PÉRDIDA

Un exportador/importador español tendrá riesgo de cambio si opera en moneda diferente al euro. Un

1.2. MODALIDADES DE RIESGO DE CAMBIO

• Riesgo de cambio de comercio exterior

El exportador (si es «acreedor de divisas») o el importador (si es «deudor de divisas») se encontrará en

MÁSTER UNIVERSITARIO EN GESTIÓN INTERNACIONAL DE LA EMPRESA 2022-2023 3 | 31

EUROS SIN RIESGO SIN RIESGO

DIVISA CON RIESGO CON RIESGO

Exportación con facturación en USD, supuesto 1.

Fecha contrato Fecha de cobro

Tipo de cambio al contado Tipo de cambio al contado

1 EUR = 1,10 USD 1 EUR = 1,12 USD

Exportación con facturación en USD, supuesto 2.

Fecha contrato Fecha de cobro

Tipo de cambio al contado Tipo de cambio al contado

1 EUR = 1,10 USD 1 EUR = 1,08 USD

• Riesgo de cambio de endeudamiento

El riesgo de endeudamiento se presenta cuando una empresa (o particular) toma un préstamo en

MÁSTER UNIVERSITARIO EN GESTIÓN INTERNACIONAL DE LA EMPRESA 2022-2023 4 | 31

• Riesgo de cambio de inversión

La valoración de los mismos en el futuro, cuando se quiera desinvertir, habrá variado.

MÁSTER UNIVERSITARIO EN GESTIÓN INTERNACIONAL DE LA EMPRESA 2022-2023 5 | 31

Responde a una situación que se materializará en Nace de la alteración de competitividad, frente a

2. COBERTURA DEL RIESGO DE CAMBIO

2.1. COBERTURA POR COMPENSACIÓN (OFFSET)

2.2. COBERTURA ESTRUCTURAL POR ENDEUDAMIENTO

MÁSTER UNIVERSITARIO EN GESTIÓN INTERNACIONAL DE LA EMPRESA 2022-2023 6 | 31

- Llegado el momento del vencimiento, tendrá que:

Habrá eliminado, por tanto, el riesgo de cambio.

MÁSTER UNIVERSITARIO EN GESTIÓN INTERNACIONAL DE LA EMPRESA 2022-2023 7 | 31

2.3. UTILIZACIÓN DEL MERCADO DE DIVISAS A PLAZO: EL «SEGURO» DE CAMBIO

MÁSTER UNIVERSITARIO EN GESTIÓN INTERNACIONAL DE LA EMPRESA 2022-2023 8 | 31

Y conforme a lo que desarrollaremos en el siguiente apartado, los tipos de cambio forward:

Lo que le permite ELIMINAR LA INCERTIDUMBRE

MÁSTER UNIVERSITARIO EN GESTIÓN INTERNACIONAL DE LA EMPRESA 2022-2023 9 | 31

Ejemplo: «seguro» de cambio de exportación

1.000.000 / 1,04 = 961.538,46 EUR

MÁSTER UNIVERSITARIO EN GESTIÓN INTERNACIONAL DE LA EMPRESA 2022-2023 10 | 31

3. FORMACIÓN DEL TIPO DE CAMBIO A PLAZO (FORWARD)

− En algunos casos la cotización a plazo puede estar apreciada respecto a la de contado.

− En otros puede estar depreciada.

En la Tabla que sigue se puede ver esa situación.

MÁSTER UNIVERSITARIO EN GESTIÓN INTERNACIONAL DE LA EMPRESA 2022-2023 11 | 31

Fuente: Financial Times (http://www.ft.com), 27/11/2014

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