Str UNIVERSITE IBN ZOHR

ECOLE NATIONALE DE COMMERCE ET DE

até GESTION

Stratégie financière
 

E ffectué par :
 ABOUHAMZA Karima
 BENAGRI Nourddine
 EL AARBAOUI Otman
 HAJAR Amal
 KASSI Mohamed
 MALKI Marouane
 La Stratégie Financière La politique de dividende

Le plan
Introduction

Première Partie : Politique de dividendes des firmes : Théories en présence

I) pourquoi rendre des fonds aux actionnaires ?

- la non réponse de la théorie des marchés en équilibre.

- parce que les actionnaires les souhaitent.

II) La théorie des signaux et la théorie de l'agence

A. La théorie des signaux
a) Cadre général de la théorie des signaux
b) Les modèles de signalisation par les dividendes
B. La théorie de l'agence
a) Notions essentielles sur la théorie de l'agence
b) L'incidence des divergences d'intérêts entre les divers participants

Deuxième Partie : Politique de dividendes des firmes, choix et mise en œuvre.

I) Les facteurs influençant la politique de dividende.

a) Contraintes légales
b) Occasions d’investissement
c) Liquidation d’entreprise
d) Frais d’émission
e) Le niveau d’endettement de l’entreprise
f) Le degré de liquidité
g) Le facteur informationnel

II) Les différents types de distribution des dividendes et leur mise en œuvre.
A. Les différents types de politique de dividende
B. La politique de dividende et valeur de la firme
Conclusion

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Introduction:
Lorsqu’une firme dégage un bénéfice, elle peut le ventiler de façon variable, dans deux
directions : soit elle le conserve au sein de la société pour augmenter son autofinancement,
soit elle le distribue aux actionnaires sous forme de dividendes.

Donc décider du montant de dividende à distribuer c’est simultanément fixer le montant de

l’autofinancement, dans ce cas la distribution de dividendes prive l’entreprise d’une partie de
son financement interne. De ce constat découle l’importance de la politique de dividendes. La
question qui se pose est la suivante :

La politique de dividendes exerce-t-elle une influence sur la valeur de l’entreprise ? Et dans

l’affirmative de quelle manière ?

Cette question fondamentale, a été longtemps débattue. Comme nous allons le voir, sur un
marché parfait, la politique de dividendes n’a pas d’influence sur la valeur de la firme. C’est
la thèse fondée par Miller et Modigliani en 1961.

Sur les marchés réels, le dividende exerce une influence sur la valeur de la firme. Dans ce
dernier cas, les économistes se répartissent en deux. Du côté droit, il y a le groupe des
groboutistes qui croient qu’une augmentation des dividendes accroît la valeur de l’entreprise.
Du côté gauche, un groupe de petitboutistes affirment qu’une hausse des dividendes diminue
la valeur.

A ce jour la théorie n’a toujours pas apporté de réponse satisfaisante à cette problématique.
Toutefois la pratique montre que cette politique exerce bien un effet sur la valeur de
l’entreprise, vu que le dividende constitue un signal sur la bonne santé de la firme.

Pour mieux cerner les contours de la politique de dividendes il sera présenté dans un premier
temps les principaux développements théoriques qui seront suivis de la présentation de la
mise en œuvre de la politique de dividendes par les entreprises.

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Première Partie : Politique de dividendes des firmes ; Théories en présence

I. Pourquoi rendre des fonds aux actionnaires ?

 La non réponse de la théorie des marchés en équilibre  :

Sur le marché à l'équilibre, la distribution n'a aucun impact sur le partimoine de l'actionnaire
et celui-ci est indifférent entre recevoir un euro en dividende ou un euro en plus value.

En effet, si nous sommes à l'équilibre, par définition, l'entreprise dégage le taux de rentabilité
exigé par les actionnaires. Considérons la société Equilibre SA qui dispose de 100 de capitaux
propres sur lesquels les actionnaires demandent une rentabilité de 10% et qui dégage, puisque
nous sommes à l'équilibre, un résultat net de 10. Soit ce bénefice de 10 est distribué aux
actionnaires, soit il est réinvesti dans l'activité d'Equilibre SA à un taux de rentabilité de 10%,
mais comme l'actionnaire demande un taux de rentabilité de 10%, ce 10 va valoir ni plus ni
mois que 10. Les actionnaires auront donc soit touché 10 en liquidité, soit vu la valeur
d'Equilibre SA s'accroître de 10; ce qui est équivalent d'un point de vue patrimonial.

Dans le cadre des marchés à l'équilibre, il ne peut donc pas y avoir de bonnes ou de mauvaises
politiques de distribution.

En définitive, si l'entreprise distribue beaucoup, la valeur de l'action sera plus faible mais
l'actionnaire aura plus de liquidités. Et vise versa.

Dans un univers de marchés en équilibre, distribuer plus ou moins ne changera donc rien au
patrimoine de l'actionnaire.

Approche de Modigliani-Miller en matière de politique financière: il n'existe pas de moyen

durable de créer de la valeur par une simple décision financière.

Le dividende n'est donc pas une rémunération ou un enrichissement de l'actionnaire, mais une
simple modification de la composition de son patrimoine, comme un transfert de sa poche
gauche à sa poche droite.

 Parce que les actionnaires les souhaitent  :

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M. Baker et J. Wurgler ont montré qu'il existe des périodes pendant lesquelles les actionnaires
sont demandeurs de dividendes. Ils sont prêts à payer plus cher les actions d'entreprises à la
politique de distribution généreuse et au contraire à moins bien valoriser les actions à faibles
dividendes.
Depuis 2002 nous sommes clairement dans une telle période. Même si encaisser un dividende
n'a jamais enrichi un investisseur puisque parallèlement la valeur de l'action s'affaisse du
montant du dividende, l'actionnaire ne peut pas s'empêcher d'être heureux à la réception de
son chèque, même s'il lui suffirait de vendre quelques actions pour toucher le même montant
deliquidités.

M. Baker et J. Wurgler Ont aussi montré qu'il existe des périodes pendant lesquelles les
actionnaires ne sont pas vraiment demandeurs de dividendes car il leur semble plus intéressant
que l'entreprise réinvestisse dans des opportunités de croissance. Ils valorisent moins cher les
actions à forts dividendes. C'est le cas des années 1990: fin 1998, le jour ou Telefonica
annonça la suppression de son dividende afin de contribuer au financement de son expansion
en Amérique latine, son cours de bourse grimpa de 9%.

II. La théorie des signaux et la théorie de l'agence.

A. La théorie des signaux

a) Cadre général de la théorie des signaux.

La théorie des signaux se fonde sur le fait que l'information est inégalement partagée ou
asymétrique, les dirigeants d'une entreprise disposant notamment d'une information supérieure
à celle de ses pourvoyeurs de fonds. Dès lors, une politique de communication efficace est
nécessaire : les dirigeants doivent non seulement prendre des décisions justes, mais aussi en
convaincre le marché. Pour ce faire, ils ont recours au signal, décision financière porteuse de
conséquences financièrement négatives pour son initiateur au cas où ce signal se révèlerait
erroné. Cette théorie, qui met en évidence l'importance de la crédibilité du signal (d'où la
nécessité des sanctions en cas de mensonge), incite à s'interroger sur la perception qu'auront
les investisseurs de toute décision financière (et non sur sa seule portée objective).

b) Les modèles de signalisation par les dividendes.

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Ross (1977), Bhattacharya (1979), Hakansson (1982) ont utilisé la théorie du signal pour
expliquer la politique du dividende. Dans la mesure où les dirigeants disposent d'une
meilleure information sur les résultats de la société, le dividende est utilisé pour signaler l'état
de la situation financière future de la société. L'idée est confirmée partiellement dans les
travaux empiriques d'Asquith et Mullins (1986) et Ofer et Siegel (1987). Ces travaux
montrent d'une part un impact positif sur les cours à la suite de l'annonce d'une distribution de
dividendes et d'autre part, une corrélation positive entre les changements non anticipés des
dividendes et les changements dans les prévisions des bénéfices effectuées par les analystes
financiers.
Dans le modèle de signal de Bhattacharya (1979), les dirigeants sont considérés comme des
informés, insiders, puisqu'ils connaissent la situation réelle de la société. Ils distribuent des
dividendes et ne procèdent pas à des opérations de rachat d'actions. Le dividende distribué
maximise la richesse des actionnaires. Les investisseurs évaluent correctement la société dans
un marché concurrentiel.
Lorsque les résultats de la société sont insuffisants pour la distribution du dividende "promis",
la société peut emprunter pour distribuer les dividendes.
Toutefois, elle est pénalisée puisqu'elle subit un coût pour l'opération d'emprunt.
D'un point de vue technique, le coût de transaction est asymétrique dans la mesure où l'excès
de résultat de l'entreprise par rapport au dividende "promis" ne génère aucun revenu alors que
l'insuffisance du résultat implique un coût. En plus de ce coût de transaction asymétrique, le
modèle de signal de Bhattacharya reflète l'impôt personnel (proportionnel) sur les dividendes,
puisqu'un taux d'imposition élevé est associé à un dividende "optimal" moins important.
Le modèle de John et Williams (1985) utilise les dividendes pour signaler la valeur de la
société. Si la demande de trésorerie au sein de la société est supérieure à l'autofinancement,
les dirigeants distribuent des dividendes. Ce dernier révèle aux investisseurs la valeur de la
société, donnée par la valeur actualisée de ses cashflows anticipés. Dans ce modèle d'équilibre
avec signal, le coût de "dissuasion" est l'impôt proportionnel sur les dividendes. Ce coût doit
être suffisamment dissuasif pour obliger les dirigeants à communiquer l'information réelle sur
la société.
Lors de la distribution des dividendes, certaines sociétés décident d'émettre en même temps
des actions. Ces dividendes peuvent augmenter le cours boursier du titre et profitent aux
actionnaires existants dans la perspective où la société décide de vendre des actions à des
nouveaux investisseurs.

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Dans l'équilibre de signal de John et Williams (1985), les sociétés disposant d'une "bonne"
information relative à la situation réelle de l'activité, distribuent d'une façon optimale plus de
dividendes. Toutes choses étant égales par ailleurs, elles reçoivent des prix plus élevés pour la
vente de leurs actions. Dans ce modèle et celui de Bhattacharya, le dividende est coûteux par
rapport au rachat d'actions puisque le taux d'imposition du dividende est supposé être
supérieur à celui de la plus-value. Ces deux modèles expliquent aussi la réaction "positive" du
cours boursier consécutive à l'annonce d'un paiement du dividende. L'annonce d'une
augmentation du montant du dividende à distribuer en cours d'année, (par rapport à l'année
précédente), conduit généralement à une hausse du cours du titre.
Easterbrook (1984) montre que le dividende contribue à la résolution partielle des problèmes
d'agence. Dans son modèle, les actionnaires ne peuvent exercer un contrôle effectif sur les
dirigeants, que lorsque ceux-ci achètent des actions dans la société. En effet, lorsque les
dirigeants détiennent des parts dans la société, ils sont incités à agir dans l'intérêt des
actionnaires.

B. La théorie de l'agence

a) Notions essentielles sur la théorie de l'agence

La théorie de l'agence ou théorie des mandats remet en cause le postulat représentant

l'entreprise comme un acteur unique pour mettre l'accent sur les divergences d'intérêts
potentielles entre les différents partenaires (dirigeants, actionnaires et créanciers...). Le
comportement de l'entreprise résulte dès lors d'un processus complexe d'équilibrage qui
occasionne un certain nombre de coûts appelés coûts d'agence et qui sont nécessaires pour que
les dirigeants, par exemple, adoptent un comportement conforme à l'intérêt des actionnaires
qui les ont mandatés. La théorie de l'agence ou des mandats correspond donc à une tentative
de mise en parallèle de la théorie financière et de la théorie des organisations.

b) L'incidence des divergences d'intérêts entre les divers participants.

La divergence d'intérêt entre les différents acteurs de la vie de l'entreprise fait naître un certain
nombre de coûts appelés coûts d'agence. Ces derniers recouvrent notamment les coûts de
surveillance consentis par le mandant pour vérifier l'adéquation entre la gestion du mandataire
et ses propres objectifs (mise en place de procédures de contrôle, de systèmes d'audit,
rémunération du mandataire...) et les coûts de dédouanement engagés par le mandataire dans
le but de rassurer le mandant sur la qualité de sa gestion (édition de rapports annuels...).

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Selon Easterbrook [1984], la politique de dividende peut servir à minimiser ces coûts. Dans la
relation entre les actionnaires-dirigeants et les autres actionnaires, des conflits peuvent naître
du fait que les premiers ont la possibilité de "se payer" des avantages dans la firme au
détriment d'une politique d'investissement optimale. Si aucune surveillance n'a lieu, les
actionnaires-dirigeants pourront en profiter au maximum. De leur côté, les autres actionnaires
se doivent d'anticiper un tel comportement de la part des actionnaires-dirigeants et de
l'escompter dans le prix des actions. Cette dernière réaction pourrait inciter les actionnaires-
dirigeants à se dédouaner pour attirer du financement (par actions ordinaires) à meilleur coût.

L'activité de dédouanement pourrait être l'adoption d'une politique de dividende généreuse.

Les actionnaires-dirigeants disposeront alors de moins de fonds pour se payer des avantages,
mais surtout, cela les obligera à aller plus souvent sur le marché pour chercher du nouveau
financement. Ainsi, ils devront se soumettre plus souvent à la surveillance et à la discipline du
marché.

Encore selon Easterbrook, la politique de dividende pourrait aussi permettre de limiter les
coûts d'agence liés à la relation entre les actionnaires et les créanciers.

Dans ce cas, les conflits naissent du fait que les actionnaires contrôlent des fonds appartenant
aux créanciers vis-à-vis desquels ils n'ont, comme levier d'action, que leur responsabilité
limitée et la possibilité de payer des dividendes. Il en résulte que les actionnaires (en qualité
de propriétaires résiduels) ont des possibilités de rendement asymétrique : des pertes limitées
à leur mise de fonds avec des gains, à la limite, sans fin. Pour profiter au maximum de cette
asymétrie, les actionnaires seront tentés de favoriser les projets à risque élevé sachant que le
risque est supporté en première ligne par les créanciers. Les créanciers, reconnaissant ces
possibilités, en escompteront les conséquences dans le prix des obligations. De plus, ils
exigeront la présence dans le contrat obligataire de certaines clauses limitant la marge de
manœuvre des actionnaires, comme par exemple, la limitation du droit de payer un dividende.
Par ailleurs, la politique de dividende peut aussi être utilisée par les actionnaires pour
procéder à des ajustements du partage du risque entre eux-mêmes et les créanciers. Si le
niveau d'endettement est plus bas que celui qui existait au moment d'émettre les obligations,
les actionnaires pourront se payer un dividende pour rétablir la situation. S'ils ne le font pas,
les créanciers recevront une rémunération trop élevée compte tenu du risque qu'ils supportent.

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Deuxième Partie : Politique de dividendes des firmes, choix et mise en œuvre

I) Les facteurs influençant la politique de dividendes

A. Contraintes légales

Certaines dispositions légales qui ont pour objectif de protéger les créanciers de l’entreprise
limitent le versement des dividendes. La loi interdit à une entreprise de distribuer des
dividendes à même son capital ou lorsque celle-ci se retrouve dans une situation
d’insolvabilité.

Par exemple : Dans un contrat d’emprunt, on peut stipuler qu’une entreprise ne peut
distribuer de dividendes que si son ratio du fonds de roulement, son ratio de couverture des
intérêts, excédent certaines normes.

B. Occasions d’investissement

Dans la théorie du signal, la réduction des dividendes s’interprète comme une mauvaise
situation de l’entreprise or elle ne correspond pas nécessairement à une mauvaise nouvelle sur
les résultats futurs elle peut indiquer un nouveau besoin d’investissement. Ainsi, une
entreprise ayant plusieurs occasions d’investissement intéressantes sera portée à retenir une
proportion élevée de ses bénéfices et aura par conséquent un faible ratio de distribution.

En résumé les actionnaires peuvent opter pour une distribution faible en cas de stratégie de
croissance renouvelée.

C. Liquidation d’entreprise

Quand une société est liquidée, l'actif net, après paiement de tout le passif, est réparti entre les
associés ou les actionnaires. Quand cet actif net est supérieur à l'ensemble des apports
effectués par les associés ou actionnaires, la dissolution de la société fait apparaître un « boni
de liquidation ». La répartition de ce boni est également considérée comme un revenu
distribué.

D. Frais d’émission

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La politique généreuse de distribution des dividendes contraint l’entreprise à chaque fois à

augmenter son capital. Ce qui nécessite des coûts supplémentaires liés à l’émission de
nouvelles actions. À cause des frais d'émission, les capitaux externes sont plus coûteux que
les capitaux internes, autrement dit, les bénéfices non répartis. Ainsi, les actionnaires
préfèrent le financement des projets d’investissement par l’autofinancement plutôt qu’à
l’émission d’actions nouvelles. C’est pourquoi certains actionnaires optent pour un taux de
distribution et de dividende faible.

E. le niveau d’endettement de l’entreprise

Une entreprise trop endettée peut être amenée, suite aux pressions de ses créanciers, à
réduire le niveau de dividendes et à respecter un taux de rétention de bénéfices assez élevé
pour pouvoir faire face à ses engagements.

En effet, les dirigeants d’une firme, plus ils doivent faire face à des taux d’intérêts élevés,
et/ou qu’ils se situent à un taux d’endettement proche de leur capacité potentielle
d’endettement, plus ils sont réticents à adopter une politique de distribution généreuse

F. le degré de liquidité

Tout ayant réalisé des bénéfices, une entreprise peut se trouver dans l’impossibilité de verser
des dividendes à cause de sa position faible en matière de trésorerie.

Le gel d’un dividende ou une progression de ce dividende à un niveau plus faible, permettrait
d’atténuer l’impact négatif du versement du dividende sur la trésorerie de l’entreprise.

G. le facteur informationnel

Lorsqu’une entreprise désire communiquer au marché une information sur ses cash-flows
futurs, elle peut utiliser le dividende, comme moyen pour parvenir à ses fins.

En effet les dirigeants peuvent agir sur le niveau des dividendes pour monter leur optimisme
quant aux résultats futurs de leur entreprise.

II) Les différents types de distribution des dividendes et leur mise en œuvre

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A. Les différents types de politique de dividende :

La pratique fait ressortir quelques comportements principaux en matière de distribution de

dividendes adoptés par les firmes. En effet, l’entreprise peut choisir une politique de
dividendes résiduelle, une politique de taux de dividendes constant ou bien une politique
hybride qui combine les deux précédentes.

 La politique résiduelle  :

Selon cette politique comme son nom l’indique, les dividendes correspondent à ce qui reste
des bénéfices une fois satisfaits les besoins de financement en capitaux propres.

Pour appliquer une politique de dividendes résiduelle l’entreprise doit procéder comme suit :
il faut tout d’abord déterminer le budget d’investissement. Puis financer le nouvel
investissement selon la structure optimale ce qui revient à définir la proportion financée par
emprunt et celle financée par capitaux propres. Si les bénéfices excèdent les besoins de
financement en capitaux propres, le surplus sera distribué sous forme de dividendes.

Application :

Pour les quatre prochaines années, le directeur financier de la compagnie X a établi les
projections indiquées ci-dessous concernant le budget des investissements et les bénéfices
annuels. La structure de capital de la société est composée à 30% de dette et à 70% de
capitaux propres. Il y a actuellement 100 000 actions ordinaires en circulation.

Années Budgets d’investissement Bénéfices

1 100 000 150 000

2 200 000 160 000
3 50 000 175 000
4 500 000 180 000

Afin de déterminer le dividende résiduel il faudra appliquer la formule suivante :

Dt = Max [ 0 , Bt – W×It ]

Dt : le dividende par action résiduelle de l’année t

Bt : le bénéfice de l’année t

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W0 : la part du financement par capitaux propres

It : le budget des investissements pour l’année t
W0×It : le besoin de financement en capitaux propres
N : le nombre d’années

Le dividende résiduel sera comme suit par les quatre années :

D1 = 0, 80  ; D2 = 0,20  ; D3 = 1 ,40  ; D4 = 0

Du résultat ci-dessus ressort qu’une politique de dividendes résiduelle offre un dividende

variable. Vu que c’est le dividende qui supporte les fluctuations des bénéfices. En général,
l’actionnaire apprécie une rémunération régulière de ses actions. Certains comptent sur les
dividendes de leurs actions comme revenu régulier, aussi pourront-ils être amenés à vendre si
les dividendes sont faibles ou irréguliers. Ainsi, une politique de dividende résiduelle peut
entraîner un actionnariat instable, quasi impossible à fidéliser.

 La politique de dividende stable  :

L’entreprise peut au contraire pratiquer des politiques de distribution de dividendes stables.

Compte tenu du contenu informationnel du dividende, les dirigeants hésitent à la modifier,
sauf à ce que cela corresponde à une évolution durable de la rentabilité.

Cette politique a pour but de détacher les dividendes des résultats, dans ce cas le dividende ne
subit plus les fluctuations des bénéfices. Elle tend à stabiliser et à sélectionner l’actionnariat
qui attend un revenu régulier de ses actions, et partant fait de l’actionnaire un allié stratégique
sur lequel l’entreprise peut compter en cas d’augmentation de capital.

Toutefois, une politique de dividendes stable crée des contraintes de trésorerie car le paiement
des dividendes est une sortie non négligeable qui peut poser des problèmes supplémentaires à
l’entreprise. A noter que certaines entreprises envisagent à la place du paiement en numéraire
un paiement en actions gratuites avec les problèmes y afférent. En effet, ceci oblige à une
augmentation de capital tous les ans, avec les problèmes de dilution donc de baisse des cours
et l’année suivante des dividendes inférieurs car il y a plus d’actions en circulation.

 La politique de dividende hybride  :

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C’est une combinaison entre la politique résiduelle de dividendes et le dividende stable. Pour
une entreprise dont les flux monétaires sont plutôt volatiles, ce genre de stratégie peut être
apprécié. Il s’agit pour l’entreprise de se fixer le dividende régulier à un niveau relativement
bas, de façon à pouvoir le maintenir lorsqu’elle traverse des périodes difficiles et de distribuer
des dividendes spéciaux lorsqu’elle connaît temporairement d’excellents résultats financiers et
que ses besoins d’autofinancement sont plutôt minimes. Les dividendes spéciaux ne doivent
pas, toutefois, être distribués trop fréquemment si l’entreprise veut éviter que les investisseurs
les considèrent comme des dividendes réguliers.

La pratique fait ressortir quelques comportements principaux en matière de distribution de

dividendes adoptés par les firmes. En effet, l’entreprise peut choisir une politique de
dividendes résiduelle, une politique de taux de dividendes constant ou bien une politique
hybride qui combine les deux précédentes.

B. Politique de dividende et valeur de la firme :

Quelle politique de dividende faut il recommander à des dirigeants soucieux de maximiser la

valeur de leur entreprise ?doivent –ils distribuer le plus possible de dividendes ou au contraire
minimiser ce flux de fonds destiné aux actionnaires ? Dans quelle mesure les investisseurs sur
le marché d’actions doivent ils tenir compte de la politique de dividende des entreprises pour
composer leur portefeuille ?

la mise en évidence d’une relation entre les dividendes et les cours d’actions ,ou leurs
rentabilités ,n’est pas une chose aisé, on va se focaliser sur l’impact du taux de distribution sur
le Price Eanrning Ration et sur le couple Rentabilité/Risque des actions .

1-Etude de la relation entre le taux de distribution et le price earning ratio :

Les partisans d’une distribution généreuse estiment qu’on peut mettre en évidence
simplement l’impact des dividendes sur le prix des actions en rapprochant le taux de
distribution (Payout Ratio) du multiple de capitalisation des bénéfices (Price Earning Ratio).

Plusieurs facteurs agissent simultanément sur la politique de dividende et la valeur de la

firme .il est bien connu que les entreprises endettées ou sujette à une grande variabilité de leur
profits ont tendance à adopter des politiques de distribution prudentes .Naturellement la

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marche va intégrer dans son processus d’évaluation vendra à un PER inférieur à celui de la
moyenne du marché.

Encore une fois, on constatera un relation des risques financiers et d’exploitation,et en

conséquence l’action se significatives entre le taux de distribution et le PER,mais celle-ci ne
peut pas être imputée à une préférence du marché pour les dividendes . L’explication se
trouve dans l’effet conjoint du rsque sur la politique de dividende et sur l’évaluation de la
firme.De la même façon, le taux de croissance anticipé peut agir simultanément sur le taux de
distribution et sur le PER.

On sait,en effet ,que ls sociétés de croissance présentent des PER élevés mais également des
taux de distribution plutôt faibles à cause de leur besoin de financement .Ainsi,à un même
taux de distribution peuvent correspondre plusieurs PER si les taux de croissance son
différents.

2- L’impact du taux de distribution sur le couple rentabilité risque des actions :

Le modèle d’équilibre des actifs financiers (MEDAF) permet de tester l’impact de la politique
de dividende sur la rentabilité des actions. Ce modèle implique implicitement la neutralité de
la politique de dividende dans le processus de valorisation des actions .en d’autres termes ,les
entreprises a faible taux de distribution des bénéfices ne devraient pas offrir une rentabilité
,une fois ajustée pour le risque systématique ,différente de celles qui pratiquent des taux de
distribution élevée .le graphe ci après montre ce que serait la relation d’équilibre si les
entreprises à taux de distribution élevés offraient des rentabilités ajustées pour le risque
inférieures à celles qui distribuent peu. Si telle était le cas on pourrait en déduire que la
politique de dividende affecte le couple rentabilité risque des actions.

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E(Ri)

Droite de marché empirique

Firmes à faible taux de distribution

Droite de marché empirique

Firmes à faible taux de distribution élevé

βi

Illustration l’impact des taux de distribution sur le couple rentabilité risque

Conclusion:
Les dividendes constituent une composante importante de la rentabilité et un élément
fondamental dans l'évaluation des entreprises par le marché. Dans un marché efficient sans
impôt et sans coût de transaction, les dividendes n'ont pas d'effet sur la valeur de la société.
C'est le message de la théorie néoclassique qui prône la neutralité de la politique des
dividendes. Dès lors, la politique des dividendes demeure un sujet de controverse à la lumière
de la diversité des théories et des explications proposées pour appréhender ses déterminants.

La théorie de l'information donne une explication relativement satisfaisante du rôle des

dividendes. Les explications sont complétées par les modèles de signal et la théorie de
l'agence pour comprendre la complexité du choix d'une politique appropriée. Ces théories
comportent plusieurs limites qui sont à l'origine du rejet de certaines explications. La politique
de dividendes la plus efficace semble être une politique hybride. En général, l'actionnaire
s'intéresse à la stratégie d'investissement de la société plutôt qu'à sa politique de dividendes.
Toutefois, la portée de ce résultat qui dérive de la théorie du free cash-flow est limitée. Les
limites tiennent à un certain nombre d'imperfections des marchés financiers; notamment, la
différence dans les taux d'imposition du dividende et des plus values, les coûts de transaction,
les coûts d'information.

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Dans la mesure où chacun de ces facteurs peut modifier la richesse d'un actionnaire, la
politique de dividendes la moins mauvaise pourrait être la suivante. Pour les entreprises en
période de démarrage, le dividende n'est pas anticipé par les actionnaires à cause de
l'existence de projets d'investissement relativement profitables par rapport au cash-flow
disponible. Après cette période, la société peut commencer à distribuer un dividende faible
par rapport à son profit pour pouvoir assurer sa continuité dans la mesure où l'absence de
dividendes, pour une année donnée, est perçue comme une mauvaise information par le
marché financier. Lorsque le taux de croissance des bénéfices devient stable et les
opportunités d'investissement diminuent, la société peut distribuer le dividende en
pourcentage du bénéfice. Les changements dans la politique des dividendes doivent être
modérés en suivant une certaine tendance.

En somme, il existe un certain nombre de théories, parfois contradictoires, concernant la

politique de dividendes. Les travaux empiriques ne semblent pas confirmer la supériorité ou la
validité de l'une d'entre elles. Les dirigeants disposent de la possibilité de choisir l'une des
politiques de dividendes à condition que la valeur actualisée des dividendes anticipés,
amputée des nouvelles émissions d'actions, soit inférieure aux résultats nets anticipés de
l'investissement. En effet, à l'exception des pénalités fiscales concernant les bénéfices et
certaines clauses restrictives insérées dans les contrats des émissions obligataires, il semble
qu'il n'existe pas de conventions comptables où fiscales forçant les dirigeants à adopter une
politique de dividendes.

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Webo et Bibliographie :

 Gestion Financière édition ESKA ;

 Le Vernimmen ; édition DALLOZ
 La politique de dividende des entreprises ; Michel Albouy et Pascal Dumontier,
édition FINA.
 Marc-André Lapointe, article,
 www.Vernimmen.net
 http://www.edubourse.com/guide/guide.php?fiche=dividendes.

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