1.

Resumen
2. Política económica
3. ¿Qué es política monetaria?
4. Objetivos
5. Mecanismos
6. Tipos de política monetaria
7. Asimetría de la política monetaria
8. Relación entre crecimiento, inflación y política monetaria
9. Efectos de la política monetaria sobre el Mercado de Acciones
10. Precios de los activos y política monetaria (Eugenio Domingo Solans)
11. Historia de la política monetaria
12. Teorías
13. Críticas a la política monetaria

RESUMEN:
Durante los últimos cuatro años, la política monetaria ha mantenido como objetivo central la reducción
de la inflación a niveles internacionales. Para ello se han aplicado tasas decrecientes de la expansión
de la emisión primaria.
La principal fuente de crecimiento de la emisión han sido las operaciones de compra de moneda
extranjera del BCR en el mercado cambiario. Estas operaciones han estado orientadas a evitar una
apreciación excesiva del tipo de cambio real en un contexto de considerables flujos de capitales
desde el exterior. Con el fin de compatibilizar el control de la emisión primaria y la política cambiaria
de la autoridad monetaria, se efectuaron operaciones de esterilización con instrumentos financieros
del BCR y recursos del sector público. La austeridad fiscal ha sido un elemento fundamental para
lograr una menor apreciación del tipo de cambio real en un contexto de ingreso masivo de capitales
externos de mediano y largo plazo.
Para llegar a un concepto claro de qué es una política monetaria debemos partir primero sabiendo
qué es una política económica, para lo cual detallamos como sigue.

1.- POLÍTICA ECONÓMICA

La política económica es la estrategia que formulan los gobiernos para conducir la economía de los
países. Esta estrategia utiliza la manipulación de ciertas herramientas para obtener unos fines o
resultados económicos específicos. Las herramientas utilizadas se relacionan con las políticas fiscal,
monetaria, cambiaria, de precios, del sector externo, etc.
En este contexto solo haremos hincapié en la política monetaria, que es nuestro tema de interés.

2.- ¿QUÉ ES POLÍTICA MONETARIA?

La política monetaria es una política económica que usa la cantidad de dinero como variable de
control para asegurar y mantener la estabilidad económica. Para ello, las autoridades monetarias
usan mecanismos como la variación del tipo de interés, y participan en el mercado de dinero.

3.- OBJETIVOS
 Estabilidad del valor del dinero
 Plena ocupación (mayor nivel de empleo posible)
 Evitar desequilibrios permanentes en la balanza de pagos

4.- MECANISMOS
El banco central puede modificar la cantidad de dinero directamente, pero hay otras formas de
cambiar la cantidad de dinero en circulación, estas son:
Variación del tipo de interés
Indica cuánto hay que pagar por el dinero que nos presta un banco.
Por eso, si el tipo de interés es muy alto, no todos los inversores podrán permitírselo, y no pedirán
muchos préstamos. El dinero se quedará en el banco. En cambio, una bajada de los tipos de interés
incentiva la inversión y la actividad económica, ya que los empresarios dispondrán fácilmente de
dinero para invertirlo en sus proyectos.
Por tanto, los cambios en la tasa de interés están relacionados directamente con la cantidad de dinero
que circula en el mercado.
Variación del coeficiente de caja
El coeficiente de caja (o encaje bancario o coeficiente legal de reservas) indica qué porcentaje del
dinero de un banco ha de mantener en reservas líquidas, o sea, guardado sin poder usarlo para
dejarlo prestado. Se hace para evitar riesgos.
Si el banco central decide reducir este coeficiente (guardar menos dinero en el banco y prestar más),
eso incentiva a la economía y aumenta la cantidad de dinero en circulación, ya que se pueden
conceder aún más préstamos. Si el coeficiente aumenta, el banco se reserva más dinero, y no puede
conceder tantos préstamos. La cantidad de dinero baja.
De esta forma, el banco puede aportar o quitar dinero del mercado sin tener que fabricar más
moneda.
Compra/Venta de Deuda Pública
La deuda pública consiste en títulos emitidos por el Estado, y pueden ser letras, bonos y obligaciones.
Básicamente, son papeles que se le compran por un precio, y que al cabo de un tiempo nos
comprarán por otro, probablemente mayor.
Si el Estado pone de golpe a la venta muchos títulos, y la gente los compra, el Estado está recibiendo
dinero de la gente, y por tanto la gente dispone de menos dinero. De esta forma está reduciendo la
cantidad de dinero disponible en el mercado. En cambio, si el Estado decide comprar títulos (recibir
los papeles y dar dinero a cambio), está inyectando dinero en el mercado, ya que la gente dispondrá
de dinero que antes estaba guardado.
Éste es el objetivo de la deuda pública, pero, como su nombre indica, el dinero retenido debe ser
devuelto en el futuro.

5.-TIPOS DE POLÍTICA MONETARIA

Política monetaria expansiva
Cuando en el mercado hay poco dinero en circulación, se puede aplicar una política monetaria
expansiva para aumentar la cantidad de dinero. Ésta consistiría en usar alguno de los siguientes
mecanismos:
 Reducir la tasa de interés, para hacer más atractivos los préstamos bancarios.
 Reducir el coeficiente de caja, para poder prestar más dinero.
 Comprar deuda pública, para aportar dinero al mercado.

r = tasa de interés
OM = Oferta Monetaria
E = Tasa de equilibrio
DM = Demanda de dinero

En la gráfica se ve cómo al bajar el tipo de interés (de r1 a r2), se pasa a una situación en la que la
oferta monetaria es mayor (OM1).
Política monetaria restrictiva
Cuando en el mercado hay mucho dinero en circulación, interesa reducir la cantidad de dinero, y para
ello se puede aplicar una política monetaria restrictiva. Consiste en lo contrario que la expansiva:
 Aumentar la tasa de interés, para que pedir un préstamo sea más caro.
 Aumentar el coeficiente de caja, para dejar más dinero en el banco y menos en circulación.
 Vender deuda pública, para quitar dinero del mercado cambiándolo por títulos.

r = tasa de interés
OM = Oferta Monetaria
E = Tasa de equilibrio
DM = Demanda de dinero

De OM0 se puede pasar a la situación OM1 subiendo el tipo de interés. La curva de demanda de
dinero tiene esa forma porque a tasas de interés muy altas, la demanda será baja (cercana al eje de
ordenadas, el vertical), pero con tasas bajas se pedirá más (más a la derecha).

6.- ASIMETRÍA DE LA POLÍTICA MONETARIA

La política monetaria es más efectiva para restringir el gasto agregado (política restrictiva) que para
generarlo (política expansiva). Esto se debe a tres motivos:
1. A las autoridades les resulta más fácil presionar a la alza las tasas de interés que a la baja.
2. El banco central puede llevar a cabo una política expansiva posibilitando con ello una mayor
concesión de préstamo y por lo tanto, aumentando la oferta de dinero; pero no puede obligar
a los bancos a que presten más cuando, por ejemplo, los empresarios se niegan a invertir
ante expectativas negativas.
3. Mediante la política restrictiva se puede incluso racionar el crédito, de forma que las
empresas sean incapaces de obtenerlos para financiar sus inversiones. Sin embargo lo
contrario no es así, ya que no se puede forzar a que las empresas soliciten más créditos de
los que desean.

7.- RELACIÓN ENTRE CRECIMIENTO, INFLACIÓN Y POLÍTICA MONETARIA… (2)

Antes de ver la relación del crecimiento, la inflación y la política monetaria, definiremos cada uno de
ellos para un mejor entendimiento de las mismas:
7.1) CRECIMIENTO ECONÓMICO
El crecimiento económico es el aumento de la cantidad de bienes, la renta o el valor de
bienes y servicios producidos por una economía. Habitualmente se mide en porcentaje de aumento
del Producto Interior Bruto real, o PIB. El crecimiento económico así definido se ha considerado
(históricamente) deseable, porque guarda una cierta relación con la cantidad de bienes materiales
disponibles y por ende una cierta mejora del nivel de vida de las personas. Sin embargo, no son
pocos los que comienzan a opinar que el crecimiento económico es un peligroso arma de doble filo,
ya que dado que mide el aumento en los bienes que produce una economía, por tanto también está
relacionado con lo que se consume o, en otras palabras, gasta. La causa por la que según este
razonamiento el crecimiento económico puede no ser realmente deseable, es que no todo lo que se
gasta es renovable, como muchas materias primas o muchas reservas geológicas (carbón, petróleo,
gas, etc.).
El crecimiento suele calcularse en términos reales para excluir el efecto de la inflación sobre el precio
de los bienes y servicios producidos. En economía, las expresiones "crecimiento económico" o "teoría
del crecimiento económico" suelen referirse al crecimiento de potencial productivo, esto es: la
producción en "pleno empleo", más que al crecimiento de la demanda agregada.
En términos generales el crecimiento económico se refiere al incremento de ciertos indicadores, como
la producción de bienes y servicios, el mayor consumo de energía, el ahorro, la inversión, una
Balanza comercial favorable, el aumento de consumo de calorías per cápita, etc. El mejoramiento de
estos indicadores debería llevar teóricamente a un alza en los estándares de vida de la población.
Importancia Del Crecimiento.
El crecimiento económico de un país se considera importante, porque está relacionado con el
PIB per cápita de los individuos de un país. Puesto que uno de los factores estadísticamente
correlacionados con el bienestar socio-económico de un país es la relativa abundancia de bienes
económicos materiales y de otro tipo disponibles para los ciudadanos de un país, el crecimiento
económico ha sido usado como una medida de la mejora de las condiciones socio-económicas de un
país.
Sin embargo, existen muchos otros factores correlacionados estadísticamente con el bienestar de un
país, siendo el PIB per cápita sólo uno de estos factores. Lo que se ha suscitado un importante
criticismo hacia el PIB per cápita como medida del bienestar socio-económico, incluso del bienestar
puramente material (ya que el PIB per cápita puede estar aumentando cuando el bienestar total
materialmente disfrutable se está reduciendo).
7.2) INFLACIÓN
En Economía, la inflación es el aumento sostenido y generalizado del nivel de precios de bienes y
servicios. Se define también como la caída en el valor de mercado o del poder adquisitivo de una
moneda en una economía en particular, lo que se diferencia de la devaluación, dado que esta última
se refiere a la caída en el valor de la moneda de un país en relación a otra moneda cotizada en los
mercados internacionales, como el dólar estadounidense, el euro o el yen.
La inflación supone que existe un aumento sostenido (ya que se incrementa a medida que pasa el
tiempo) del precio de los bienes en general. Para poder medir ese aumento, se crean diferentes
índices que miden el crecimiento medio porcentual de una canasta de bienes ponderada en función
de lo que se quiera medir.
No mocionaremos nuevamente la definición de política monetaria, porque ya se explicó en un primer
momento al inicio de nuestra actividad. (2)
La relación entre la inflación, el crecimiento económico, y la política monetaria puede ilustrarse
inicialmente con el uso del gráfico:

GRÁFICO DE LA RELACIÓN ENTRE LA INFLACIÓN, EL CRECIMIENTO Y LA POLÍTICA

MONETARIA
Este gráfico representa la interpretación tradicional del ciclo económico y la forma en que muchos
economistas entienden la relación entre la inflación, el crecimiento en el corto y en el largo plazo.
La línea recta AB, indica el crecimiento potencial (a capacidad plena), de la economía. Este
crecimiento esta determinado por factores de oferta, principalmente por el crecimiento de la fueraza
laboral y su calidad educativa, el aumento del capital físico, la eficiencia general en la asignación y la
administración de los recursos productivos, la capacidad de absorción de la información tecnológica,
la calidad de sus instituciones judiciales y el grado de apertura o exposición a la competencia.
La curva CDE, representa el comportamiento observado de la economía; el cual puede explicar la
existencia de desviaciones transitorias, de corto plazo, de la producción respecto a su valor de
tendencia.
La idea central del gráfico, es que si la demanda agregada de la economía excede la línea AB, la
inflación tiende a bajar, esto significa que cuando la demanda es inferior a la oferta, como en los
puntos C y E, es posible que la economía crezca a una taza mayor, al tiempo que la inflación
disminuye o no se acelera.
La política monetaria, entonces, no pude contribuir de manera directa a un aumento de la capacidad
de oferta de la economía. Esta última, depende de los factores reales antes anotados. Sin embargo,
la política monetaria, sí puede hacer una contribución directa al crecimiento económico de largo
plazo si logra y mantiene la estabilidad de los precios.
Por otra parte, la política monetaria, puede afectar la demanda real, el empleo y el crecimiento
económico de corto plazo cuando, como es usual, existen rigideces de precios y salarios o ajustes
instantáneos en las expectativas de los agentes. En estas condiciones, los aumentos en la cantidad
de dinero que afectan los precios con mayor rapidez que a los salarios, reducen el salario real e
incentivan temporalmente la oferta de la economía. Asimismo, los cambios en la cantidad de dinero
que superan los incrementos en los precios aumentan la demanda real y estimulan la actividad
productiva. Así, en la medida en que exista capacidad ociosa de los factores de producción y la
política monetaria sea expansiva, la reducción de las tasas de interés y el suministro abundante de
liquidez primaria promueve la recuperación productiva y la generación de empleo. En contraste,
cunado la economía funciona por encima de su nivel de capacidad, una expansión monetaria
adicional acelera la expansión y crea desequilibrios macroeconómicos insostenibles.

8.- POLÍTICA MONETARIA EN EL PERÚ

En el Perú, desde el establecimiento de metas explícitas de inflación en el año 2002, la política
monetaria se ejerce a través del establecimiento de tasas de referencia, las cuales se modifican
periódicamente. El tema no sería tan relevante, si el banco central sólo fijara su tasa de referencia
para su "moneda nacional", como lo hacen todos los otros bancos centrales respecto de sus
"monedas nacionales". Y es que un banco central sólo puede establecer precios de referencia de la
moneda que se emite y controla, por la definición misma de cualquier banco central.
En cambio, aunque nuestro banco central no fije una tasa de referencia objetivo explícita en dólares,
que se supone lo hace la Reserva Federal de los EEUU, sí ha venido fijando tasas de interés para
sus operaciones activas y pasivas en dólares. La razón del establecimiento de esta extraña
particularidad se hallaría en que, con la oferta de dichas operaciones monetarias, el banco alienta el
“incremento” de las famosas reservas internacionales netas (RIN), de paso que ofrece proveer cierto
“seguro” de liquidez en dólares en una economía altamente dolarizada que, en estricto, no tiene
prestamista de última instancia en dólares. Pero, ¿es esto realmente saludable?
Por un lado, el incremento en las RIN se logra “recibiendo” depósitos en dólares de las entidades
financieras locales, las cuales tendrían como alternativa darlos en depósito a otras entidades
financieras en el exterior, depósitos que obviamente no computaría como parte de las RIN. Es decir,
en realidad las RIN son reservas netas sólo de obligaciones “internacionales” (en moneda extranjera),
pero no son reservas netas de obligaciones “locales” en moneda extranjera, las mismas que no
suelen existir de manera significativa en un país sin problemas de dolarización. ¿Acaso una economía
se vuelve más sólida si considera como “propias” las reservas de divisas que en realidad son
propiedad privada de sus ciudadanos? Sólo si el banco central se apropiara de ellas. Desde este
punto de vista, el concepto de las RIN de países sin problemas de dolarización se aproxima más al
concepto que en el Perú se denomina posición de cambio (PC). La PC no son otra cosa que las RIN
netas de obligaciones "locales" en moneda extranjera. La PC son las reservas internacionales que
realmente cuentan (propiedad neta del banco central) y son las que realmente le dan holgura a la
economía en situación de vulnerabilidad, sin necesidad de tocar las divisas "ajenas".
Por otro lado, contraproducentemente se continúa otorgando un “seguro” de liquidez en dólares a los
intermediarios del sistema financiero cuando el banco central ofrece otorgar créditos en dólares, como
si realmente pudiera cumplir el papel de prestamista de última instancia en dólares. Buena parte de la
disponibilidad de este “seguro” no es “segura” porque no es parte de la PC, y ni siquiera es parte del
encaje obligatorio, sino que está limitada a la “disposición” de las mismas entidades financieras a
mantener depósitos “voluntarios” en el banco central para que éste, a su vez, pueda seguir pudiendo
prestarlos.
Pero aún hay más. Debido a un incentivo tributario perverso, en el último año el mantenimiento de
tasas activas y pasivas en dólares por parte del banco central ha ocasionado, además, serias
inconsistencias en la política monetaria, las cuales fueron hábilmente aprovechadas por algunos
agentes especuladores del mercado. El “incentivo” consiste en que, desde 2002 al menos, se viene
renovando una exoneración del impuesto a la renta sobre los intereses y demás ganancias
provenientes de créditos concedidos al sector público nacional. Esto significa que, toda vez que el
banco central no pertenece al sector privado nacional, la exoneración se hace extensiva a las
ganancias por los depósitos efectuados en el banco central (tasas pasivas). Una exoneración así
implica una ganancia adicional producto del menor pago de impuesto a la renta para las entidades
financieras que cada vez generan más utilidad gravable.
Por tanto, a estas alturas, ofrecer tasas activas y pasivas en dólares trae más perjuicios que
beneficios para la salud de la economía. Mucho más sincero es concentrase en la PC que en las RIN
y para ello no se necesita ofrecer las operaciones de ventanilla en dólares que incentivan la miopía
del sistema en torno a un seguro bastante inseguro, salvo que se considere seriamente la posibilidad
"viable" de una apropiación (¿expropiación?) de depósitos en dólares, como se hizo en otros países
cuando enfrentaron crisis por problemas de alta dolarización similares. La vulnerabilidad se agudiza
más por una de tantas exoneraciones tributarias que se renuevan cada fin de año, muchas de ellas
entre gallos y medianoche. Esa misma exoneración que ha hecho que, desde julio de 2006, la
rentabilidad efectiva de un depósito en dólares en el banco central sea mayor que el costo de tomar
prestados esos mismos dólares del mismo banco. Realmente inexplicable.

10.- PRECIOS DE LOS ACTIVOS Y POLÍTICA MONETARIA (EUGENIO DOMINGO SOLANS) … (3)
LOS PRECIOS DE LOS ACTIVOS COMO OBJETIVO DE LA POLÍTICA MONETARIA
Utilizar la política monetaria para hacer "explotar la burbuja", suponiendo que dicha burbuja existiera,
no parece una buena idea. En otras palabras, pienso que el precio de los activos no debe ser el
objetivo de la política monetaria. Difícilmente podría elevarse a la categoría de objetivo de política
monetaria lo que ni siquiera se puede definir.
Además, si un banco central se planteara como objetivo de su política monetaria el precio de los
activos tropezaría con el problema de la percepción asimétrica de las variaciones de dichos precios
de los activos, en el sentido de que en principio parece bien que el precio suba, pero mal que baje y
peor que se haga bajar. El banco central, tarde o temprano, tendría problemas de credibilidad y de
vez en cuando sería acusado de "destructor de riqueza", o sea, se enfrentaría a un panorama más
bien negro.
En grandes líneas, lo razonado hasta ahora es el consenso mayoritario en torno a la posición de la
política monetaria con respecto a utilizar el precio de los activos como objetivo de sus decisiones,
según se puso de manifiesto.
En coherencia con dicho consenso, los precios de los activos no constituyen objetivos de política
monetaria del BCE. El objetivo del BCE, que, a su vez, es el prisma a través del que hay que
interpretar todas sus actuaciones, es la estabilidad de precios medida por el incremento interanual del
índice armonizado de precios al consumo (HICP) para el conjunto de la euro área en una perspectiva
a medio plazo, de acuerdo con la precisa definición de estabilidad adoptada por la institución en otoño
de 1998 que limita dicho incremento al 2%. En el índice de precios en el que el BCE sustenta su
definición de estabilidad, elaborado por la Comisión Europea (EUROSTAT), no se incluyen,
acertadamente, los precios de los activos. Los movimientos de los precios de los activos no son
comparables a los movimientos de los precios de los bienes de consumo, aunque ciertamente la línea
divisoria entre unos y otros no es siempre nítida y al final haga falta establecer una división
pragmática. La expresión "inflación de activos", de la que se abusa, es engañosa e induce a
confusión.
Claro está que siempre es posible encontrar conexiones entre los precios de los activos y los precios
de los bienes de consumo. Hay dos puentes básicos entre ambos. En una dirección, opera el efecto
riqueza, que establece una relación entre el valor de los activos, el nivel de consumo presente y futuro
y el nivel de precios de los bienes de consumo. En sentido contrario, opera el hecho de que un
ambiente consolidado y unas favorables expectativas de estabilidad monetaria implican unas
condiciones propicias al aumento del valor de los activos a través de un nivel relativamente menor de
los tipos de interés y de la existencia de buenas condiciones para el crecimiento económico
sostenido. Pero la existencia de relaciones de causalidad no implica identificación ni debe por tanto
inducir a confusión entre valor de los activos que constituyen riqueza y nivel de precios de los bienes
de consumo.
LOS PRECIOS DE LOS ACTIVOS COMO INDICADORES PARA LA POLÍTICA MONETARIA
¿Significa todo lo anterior que los precios de los activos son irrelevantes para la política monetaria?
Responder afirmativamente a esta pregunta implicaría situarse en el otro extremo, lo que tampoco
sería correcto. Los precios de los activos ni deben constituir objetivo de la política monetaria en un
extremo, ni deben ser considerados irrelevantes para la política monetaria, en el otro.
En la estrategia de política monetaria de cualquier banco central, los indicadores más relevantes son
los indicadores monetarios. En el caso del BCE, en particular, la cantidad de dinero medida por el
agregado monetario M3 constituye la referencia básica sobre la que se sustenta el primer pilar de la
estrategia de toma de decisiones. También otras definiciones de dinero, como M1 y M2, y otros
agregados monetarios, como el crédito suministrado por el sistema, tienen relevancia.
Los indicadores financieros constituyen un complemento útil de la información suministrada por los
indicadores monetarios. Son útiles pero complementarios. El BCE los tiene en cuenta en el segundo
pilar de su estrategia de política monetaria. Tienen, desde luego, valor informativo, en la medida en
que muestran anticipaciones, valoraciones y reacciones de los mercados financieros a las decisiones
o expectativas de decisión de política monetaria. Probablemente dicho valor informativo es cada vez
mayor puesto que los mercados financieros son cada vez más perfectos, es decir, más amplios, más
estandarizados, más integrados y más líquidos. Ello es especialmente cierto en Europa, gracias a la
positiva influencia del euro como catalizador de la integración financiera.
No obstante, como ocurre con toda la información que obtiene un banco central, es preciso ser
consciente de que la información procedente de los mercados financieros debe ser tratada con
cautela y sometida a filtros e interpretaciones.
La primera cautela a adoptar es tener en cuenta que pueden surgir relaciones circulares entre los
mercados financieros y la política monetaria, las cuales inhibirían el valor informativo de los
indicadores financieros. Se podría llegar a una situación en la que las expectativas de los mercados
financieros dependen de las expectativas de la política monetaria y ésta, a su vez, verse influenciada
por las expectativas de los mercados financieros. Es un caso típico de círculo vicioso o defecto de
razonamiento en el que cada cosa se explicaría por la otra, sin resultado positivo alguno. Estamos
ante una razón poderosa para no incorporar, sin filtro, la información de los mercados en el modelo
estratégico de decisión de la política monetaria. Ello, sin olvidar lo difícil que resultaría modelizar las
expectativas de los mercados.
Otra limitación a tener en cuenta por la política monetaria en el uso de la información suministrada por
los mercados en sus diversas facetas (no sólo precios de los activos, sino también curvas de
rendimientos según plazos, etc.) tiene que ver con la inconsistencia temporal entre el horizonte
informativo proporcionado por los indicadores financieros de los mercados y el requerido por la
política monetaria. Mientras que M3 u otros indicadores monetarios o crediticios advierten de los
riesgos para la estabilidad en un futuro temporalmente consistente con el de los efectos
estabilizadores de la política monetaria, los indicadores financieros de los mercados, particularmente
los de renta variable y de derivados, no alcanzan el horizonte del orden de 18 meses en el que la
política monetaria surte efecto. Tal vez la excepción sea la información suministrada por las curvas de
rendimiento de los activos, sin duda el indicador financiero más útil para la formulación de la política
monetaria.
POLÍTICA MONETARIA Y CAÍDA DE LAS COTIZACIONES BURSÁTILES
Entiendo que ha quedado clara mi opinión de que, suponiendo que la Bolsa esté demasiado alta,
como pura hipótesis, un banco central no debe hacer nada para hacerla caer, no debe "pinchar la
burbuja", en coherencia con la idea de que el nivel de los activos no debe constituir objetivo de la
política monetaria.
¿Qué debe hacer un banco central en caso de caída brusca de la Bolsa y qué no debe hacer?
En primer lugar y en ningún caso un banco central debe ser visto como una red. Esta percepción
errónea causaría "riesgo moral", aumentaría la especulación y resultaría altamente contraproducente.
La política monetaria tampoco debe ser asimétrica en relación con la evolución de las cotizaciones. Si
la subida de la Bolsa no debe desencadenar, como objetivo, una reacción de la política monetaria,
tampoco debe hacerlo una caída de las cotizaciones.
Un banco central es un regulador de las condiciones de liquidez del sistema económico. Es un
proveedor de la liquidez compatible con el objetivo prioritario de la estabilidad de precios. Un banco
central puede decidir actuar en caso de caída de la Bolsa si se ha producido una alteración
significativa de las condiciones de financiación de la economía. Por lo tanto, dicha hipotética
actuación no obedecería en ningún caso a la caída de la Bolsa en sí, ni pretendería actuar de red,
sino que, simplemente, evitaría daños colaterales derivados de una alteración de las condiciones de
liquidez de los mercados.
INTERPRETACIÓN DE LA POLÍTICA MONETARIA POR LOS MERCADOS
Hasta ahora nos hemos referido a cómo la política monetaria interpreta y reacciona ante la
información suministrada por los mercados. También conviene decir algo de lo que sucede en sentido
inverso, es decir, de cómo los mercados entienden y reaccionan ante las decisiones de política
monetaria.
Las reacciones de los mercados constituyen una buena prueba del acierto o desacierto de las
decisiones de política monetaria y, en general, del grado de credibilidad de un banco central.
Para ser creíble, las decisiones de política monetaria no deben ser sorprendentes, sino más bien
anticipables por los mercados. Todo lo increíble sorprende y todo lo que sorprende genera, al menos
en una primera reacción, incredulidad. La idea de que un banco central para ser efectivo debe
practicar la "inflación por sorpresa" o la "desinflación por sorpresa" es una vieja idea a guardar en el
baúl de los recuerdos. Hoy en día se considera - o, al menos, el BCE considera - que la preparación
de los mercados constituye un aspecto importante del éxito de una medida de política monetaria.
Dentro de la lógica de la hipótesis de las expectativas racionales, que constituye el marco teórico que
mejor encaja con la filosofía de la política monetaria del BCE, sorprendiendo a los mercados se
generarían problemas de inconsistencia temporal, lo que derivaría en problemas de credibilidad y, por
tanto, de inefectividad.
Por ello, para comunicar bien y para que el BCE sea bien interpretado, me permito terminar mi
intervención de hoy con una sencilla regla.
La regla de oro para interpretar las decisiones de política monetaria del BCE y, en general, toda su
actividad es verlas a través del cristal de la estabilidad. Todo lo que el BCE hace o deja de hacer,
decide o deja de decidir, debe entenderse desde el prisma de la estabilidad de precios y no desde
otras ópticas como la del tipo de cambio, la del crecimiento económico o la de los precios de los
activos. ¿Quiere ello decir que el tipo de cambio, el crecimiento económico o el precio de los activos
no importan al BCE y no afectan a su política monetaria? Claro que no. Importan, pero en la medida
en que afectan a la estabilidad interna de precios, es decir, importan bajo el prisma de la estabilidad.
La lógica del BCE pienso que es correcta puesto que parte de la base de que la mejor aportación que
nuestro banco central puede hacer en beneficio del valor externo de la moneda, del crecimiento
económico o de un desarrollo estable de los mercados financieros y, en general, de los mercados de
activos es, precisamente, proporcionar al sistema económico unas condiciones monetarias
adecuadas para la estabilidad de precios.

11.- HISTORIA DE LA POLÍTICA MONETARIA

La política monetaria está desarrollada por economistas como Irving Fisher, Friedrich Hayeck y Milton
Friedman. Se basan en las ideas de economistas clásicos (Adam Smith, John Stuart Mill, otros), que
ya la propusieron en una crisis económica como el crack de 1929. Sugieren que el Estado no debe
intervenir activamente en la economía en caso de depresión (ya que es probable que la empeore), y
que debe limitarse a controlar la cantidad de dinero.
En contraposición al monetarismo, está el keynesianismo (John Maynard Keynes) y su política fiscal,
que defiende lo contrario: el Estado debe participar aumentando el gasto público y reduciendo los
impuestos. Actualmente, aunque se estudia keynesianismo en las universidades españolas, hace más
de 40 años que quedó fuera de la ciencia económica.
En el caso del crack de 1929, la política monetaria falló. Los clásicos creían que al haber caído la
cantidad de dinero, también bajarían los precios y los salarios, y se volvería automáticamente al pleno
empleo. Pero resultó que tanto precios y salarios son rígidos a la baja; o sea, que los empresarios se
negaban a bajar los precios, y los trabajadores a cobrar menos.

12.- TEORÍAS
La hipótesis en la que se basa la política monetaria es que si:
M: Masa monetaria
V: Velocidad de circulación del dinero
P: Nivel de precios
Q: Producción de bienes y servicios
Entonces se cumple la relación:
M*V=P*Q
Siempre que V sea constante. Ésta es la teoría cuantitativa del dinero.

13.- CRÍTICAS A LA POLÍTICA MONETARIA

El keynesianismo tiene ideas contrarias al monetarismo. Critican la política monetaria por varios
motivos:
LIQUIDEZ
Keynes dice que en un caso de recesión y con tipo de interés muy bajo, puede pasar que la demanda
de dinero sea totalmente elástica (curva horizontal en las gráficas de arriba). En ese caso, una política
expansiva que aporte dinero al mercado no hará cambiar el tipo de interés, por tanto, será inefectiva.
SENSIBILIDAD DE LA INVERSIÓN A CAMBIO EN LOS TIPOS DE INTERÉS
Para los keynesianos, el hecho de bajar los tipos de interés no implica necesariamente un aumento
en las inversiones. Consideran que la inversión depende más de las necesidades y expectativas que
no del tipo de interés.
VELOCIDAD DE CIRCULACIÓN NO ESTABLE
La velocidad de circulación del dinero (V) se supone constante en la relación M*V=P*Q, pero, de
hecho, aumenta cuando hay expansión y se reduce si hay recesión.